Gruppi assicurativi quotati in borsa. Analisi delle cifre chiave Anno 2013

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1 Gruppi assicurativi quotati in borsa Analisi delle cifre chiave Anno 2013 Elaborazioni dai comunicati stampa, dai bilanci consolidati, dalle presentazioni dei gruppi assicurativi quotati e da Borsa Italiana I A cura di F. Ierardo Coordinamento di N. Maiolino

2 Premessa Questo è il primo report dei gruppi assicurativi quotati in borsa in cui non figurano separatamente Fondiaria Sai e Milano Assicurazioni, integrate ormai in UnipolSai. In realtà,, per effetto di questa operazione, l indice l assicurativo, a partire dal 2014, è composto da un numero minore di società.. Ne fanno parte Le Generali, Unipol, UnipolSai, Cattolica, Vittoria e Mediolanum. Escono di scena Premafin, Fondiaria - Sai e Milano Assicurazioni. In relazione ad Unipol, il 2013 si può considerare il primo anno completo di attività,, dopo l acquisizione l del gruppo Premafin/Fondiaria Sai, avvenuta a luglio Tuttavia, alcuni dati, come quelli relativi alla redditività,, non sono comparabili con quelli dell anno precedente, in quanto questi ultimi comprendono i risultati dell ex ex gruppo Premafin/Fondiaria Sai solo per il secondo semestre. Sono, invece, confrontabili i premi, poiché sono stati evidenziati a perimetro omogeneo. Per quanto attiene UnipolSai, nella quale, come detto sopra, sono o confluite le aziende dell ex ex gruppo Premafin/ Fondiaria Sai, abbiamo scelto di focalizzare l attenzione l sullo schema ante fusione e ciò al fine di mostrare un minimo di paragone con l anno l Gli amministratori di Mediolanum, nel comunicato stampa di presentazione dei risultati 2013, hanno segnalato che, in base a una decisione congiunta di Banca d Italia, d Ivass e Consob, il gruppo da loro guidato è da annoverarsi tra i conglomerati a prevalenza bancaria, ricadendo così sotto la supervisione della Banca d Italia. d Hanno comunicato, inoltre, che a partire dal 2013, Mediolanum è obbligata a redigere il suo bilancio consolidato secondo le regole previste per le banche e per le società finanziarie capogruppo di gruppi bancari. Come sempre, dei gruppi assicurativi quotati in borsa, abbiamo analizzato a gli aspetti gestionali principali: la raccolta, la redditività,, la solvibilità,, la capitalizzazione di borsa. 2

3 La raccolta

4 L andamento del portafoglio diretto nel 2013 Segmento Vita Tutti i gruppi quotati in borsa hanno registrato una crescita della d raccolta. Ha fatto eccezione Mediolanum. Verosimilmente, anche questa volta, come è accaduto fino a settembre 2013, il forte calo del fatturato di quest ultimo ultimo gruppo è dipeso dalla preferenza dei clienti per i prodotti di Banca Mediolanum. Cattolica e Vittoria sono stati gli unici gruppi ad aver segnato o un incremento maggiore della media di mercato. Quello del primo è stato determinato, in particolare, dal contributo della bancassicurazione. sicurazione. Quello del secondo è stato quello più vistoso, anche se si è andato ad innestare su basi precedenti molto modeste. Segmento Danni Hanno conseguito un incremento della raccolta solo Vittoria e Cattolica. Quello più elevato è stato di Vittoria. La contrazione più cospicua ha riguardato Unipol (a perimetro omogeneo), avendo compreso anche le compagnie confluite ora in UnipolSai e cioè quelle dell ex ex gruppo Premafin/Fondiaria - Sai. Portafoglio totale L andamento del portafoglio totale dei gruppi assicurativi quotati in borsa ha rispecchiato la dinamica riscontrata nei segmenti Vita e Danni. Quote di mercato Nel 2013, mentre è rimasto sostanzialmente stabile il livello di concentrazione nel l segmento Danni, la quota di mercato Vita dell insieme dei gruppi assicurativi quotati in borsa è fortemente diminuita e ciò a causa di una maggiore tensione competitiva presente nell ambito di quest ultimo ultimo segmento. Mercato. I dati di mercato al 31/ hanno evidenziato una dinamica pressoch essoché analoga all insieme dei gruppi assicurativi quotati in borsa. 4

5 La raccolta diretta Vita dei gruppi quotati in borsa Generali Italia Cifre in milioni di euro, in % Unipol Unipol Sai Vittoria Cattolica Mediolanum Variazione 8,0% 13,1% 8,9% 41,2% 34,4% -41,0% ,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% -10,0% -20,0% -30,0% -40,0% -50,0% ,5% -0,6% Aggregato Gruppo Generali (1) Nell aggregato è stato considerato solo Unipol, il cui fatturato è stato composto anche dalle compagnie confluite ora in UnipolSai. Gli importi del 2012 sono da ritenersi rsi a perimetro omogeneo. (2) Nell aggregato, in relazione al gruppo Generali, è stata inclusa solo Generali Italia. (3) Le cifre di UnipolSai sono arrotondate. (4) Le cifre di Mediolanum sono relative ai premi netti, i quali, come i trimestri precedenti, dovrebbero corrispondere all incirca ai premi lordi di competenza. Quest ultimi ultimi al momento non sono disponibili. (5) Le cifre di UnipolSai sono arrotondate. 5

6 La raccolta diretta Danni dei gruppi quotati in borsa Cifre in milioni di euro, in % Generali Italia Unipol Unipol Sai Cattolica Vittoria Variazione -8,1% -7,7% -7,9% 1,7% 9,5% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -4,0% -6,0% -8,0% -10,0% ,7% -6,3% Aggregato Gruppo Generali (1) Nell aggregato è stato considerato solo Unipol, il cui fatturato è stato composto anche dalle compagnie confluite ora in UnipolSai. Gli importi del 2012 sono da ritenersi rsi a perimetro omogeneo. (2) Nell aggregato, in relazione al gruppo Generali, è stata inclusa solo Generali Italia. (3) Le cifre di UnipolSai sono arrotondate. 6

7 La raccolta diretta totale dei gruppi quotati q in borsa Cifre in milioni di euro, in % Generali Italia Unipol Unipol Sai Vittoria Cattolica Mediolanum Variazione 2,3% -0,1% -1,9% 13,2% 19,4% -41,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% -10,0% -20,0% -30,0% -40,0% -50,0% ,1% -1,0% Aggregato Gruppo Generali (1) Nell aggregato è stato considerato solo Unipol, il cui fatturato è stato composto anche dalle compagnie confluite ora in UnipolSai. Gli importi del 2012 sono da ritenersi rsi a perimetro omogeneo. (2) Nell aggregato, in relazione al gruppo Generali, è stata inclusa solo Generali Italia (3) Le cifre di UnipolSai sono arrotondate. (4) Le cifre di Mediolanum sono relative ai premi netti, i quali, come i trimestri precedenti, dovrebbero corrispondere all incirca ai premi lordi di competenza. Quest ultimi ultimi al momento non sono disponibili. (5) Le cifre di UnipolSai sono arrotondate. 7

8 La raccolta diretta del settore assicurativo italiano Imprese nazionali e rappresentanze di imprese estere Cifre in miliardi di euro 105,1 118,8 69,7 85,1 +13,0% 35,4 33,7 +22,1% -4,8% Danni Vita Totale

9 La quota di mercato dell aggregato dei gruppi quotati in borsa Danni 2012 Danni ,5% 56,5% GAQB Il resto del settore 44,5% 55,5% Vita 2012 Vita ,9% GAQB Il resto del settore 32,7% 59,1% 67,3% Totale 2012 Totale ,9% 46,1% GAQB Il resto del settore 60,9% 39,1% L aggregato comprende Generali Italia e non il gruppo Generali. 9

10 La redditività

11 La redditività del 2013 Il dato aggregato dei gruppi assicurativi quotati in borsa ha mostrato globalmente una redditività in significativo aumento rispetto all analogo analogo periodo dell anno precedente. In effetti, a fine 2013, il risultato ante imposte del conto economico di tutti i gruppi ha evidenziato performances in sensibile crescita. Quello di Unipol non è comparabile con quello del 2012, in quanto comprende gli effetti i dell acquisizione del gruppo Premafin/Fondiaria Sai solo per il secondo semestre. Inoltre, pur potendo ostentare un importante apporto della gestione assicurativa, il bilancio di quest ultimo ultimo gruppo ha dovuto scontare un risultato fortemente negativo del comparto bancario, costi elevati di integrazione e un incremento degli oneri fiscali. I gruppi che hanno avuto un utile utile consolidato in calo sono stati solo Mediolanum e Cattolica 2012, complice il maggior livello delle imposte pagate. Utile ante imposte 2013 Sotto il profilo qualitativo, nel processo di formazione dell utile ante imposte, l apporto l positivo dell attivit attività assicurativa di tutti i gruppi qui considerati si è confermato decisamente maggiore delle altre attività. L eccezione di Mediolanum, il cui contributo dell attivit attività assicurativa è comunque positivo, si spiega con il suo particolare modello di business, che comprende, come attività di rilievo, anche quelle Banking e Asset Management. Nella catena del valore è prevalso l apporto l del segmento Danni o di quello del Vita laddove il loro peso è stato preponderante nella composizione del portafoglio. Solo nel caso di Cattolica, nel cui portafoglio prevale il Vita, l apporto maggiore è stato fornito dal segmento Danni. Nel processo di formazione del risultato ante imposte, il segmento Danni ha accresciuto il suo peso per tutti i gruppi. Il segmento Vita, in questa catena del valore, ha incrementato la sua incidenza percentuale solo nei casi di Unipol e Unipol Sai. Nel complesso vi è stata una più equilibrata ripartizione dei contributi delle varie attività.. Su questo lato i progressi maggiori sono realizzati dal gruppo Unipol. Basti pensare solo al cambio di segno della redditività dell insieme delle compagnie facenti parte dell ex ex gruppo Premafin/Fondiaria Sai. 11 Segue

12 La redditività del 2013 In questa sede, per esigenze di comparazione, è stata sviluppata solo la catena del valore di UnipolSai (perimetro ante fusione). Sotto il profilo quantitativo, i valori assoluti del risultato ante a imposte del segmento Danni sono cresciuti per tutti i gruppi; anche quelli del segmento Vita sono aumentati per tutti i i gruppi ad eccezione di Cattolica e Mediolanum; quelli delle attività diverse da quella assicurativa hanno continuato per tutti i gruppi ad essere di segno negativo e si sono attenuati solo nei casi di UnipolSai e Mediolanum. In relazione a Mediolanum, il contributo positivo delle attività italiane è stato nettamente prevalente nella catena del valore. A tal proposito, di quelle che compongono il suo modello di business (Life, Banking e Asset Management), ha aumentato il suo apporto positivo solo il segmento dell Asset Management. Si è rivelato in crescita anche il contributo delle attività straniere, le quali hanno espresso ancora un peso percentuale marginale. ROE 2013 Solo Generali nel 2013 ha aumentato in maniera significativa la redditività del capitale di rischio, in presenza, però, di una leva finanziario assicurativa che si è mantenuta molto più elevata di quella degli altri gruppi assicurativi quotati in borsa, segnalando una maggiore esposizione ai rischi. Quello di Unipol, in contrazione, non è paragonabile con quello dell anno precedente. I motivi di questo calo sono gli stessi che sono stati segnalati in precedenza. Quello di UnipolSai (perimetro ante fusione) è cambiato di segno, passando da quello meno del 2012 a quello più del Quello di Cattolica, pur mostrando un utile utile ante imposte in rialzo, grazie all apporto apporto positivo complessivo del segmento assicurativo, ha scontato un maggiore livello quantitativo ivo delle imposte pagate, rispetto all anno anno precedente, che ha determinato il ridimensionamento dell utile consolidato e quindi del ROE, ridottosi quest ultimo ultimo anche per effetto di una media del capitale proprio più elevata rispetto all anno anno precedente. Segue 12

13 La redditività del 2013 Quello di Mediolanum, pur in decremento, si è mantenuto sempre molto elevato. Quello di Vittoria, in lieve flessione, si è confermato a due cifre e con una leva finanziario assicurativa molto contenuta, sicuramente la più bassa e la più prudenziale tra i gruppi assicurativi quotati in borsa. Indicatori tecnici Danni 2013 Sul versante della gestione strettamente assicurativa Danni, sono o stati rilevati ulteriori progressi. Ne sono stati interessati tutti i gruppi assicurativi quotati in borsa, il cui combined ratio (spese di gestione + oneri per sinistri sui premi) si è attestato per tutti abbondantemente sotto la soglia critica del 100%. Questo miglioramento generalizzato ha beneficiato della performance migliorata del Loss ratio (oneri per sinistri sui premi). Su quest ultimo ultimo lato, risultati particolarmente performanti sono stati ostentati da Unipol e UnipolSai. Equilibrio economico del Vita 2013 Nel 2013, in relazione a tutti i gruppi assicurativi quotati in borsa, è stato positivo il saldo tra le principali voci di ricavo (premi netti e proventi finanziari netti) e di costo (costi( industriali + oneri patrimoniali e finanziari). Un piccolo squilibrio è stato segnato da Cattolica e Vittoria. Nel primo caso è dipeso sostanzialmente dal minore apporto della gestione finanziaria. Nel secondo è stato negativamente condizionato da altre voci di bilancio minori, diverse da quelle principali, rilevabili sia sul l lato dei ricavi sia quello dei costi. 13

14 Utile ante imposte dei gruppi quotati in borsa Cifre in milioni di euro ,2% +39,0% +8,1% Generali Vittoria Cattolica Il Il dato dato di di Unipol Unipol non non è è comparabile comparabile con con quello quello del del 2012, 2012, in in quando quando i i risultati risultati dell ex dell ex ex gruppo gruppo Premafin/Fondiaria Premafin/Fondiaria Sai Sai sono sono relativi relativi solo solo al al secondo secondo semestre. semestre ,6% Mediolanum Unipol -933 Unipol Sai (ante fusione)

15 Utile consolidato dei gruppi quotati in borsa Cifre in milioni di euro ,3% ,9% -24,7% Generali Vittoria Cattolica Il Il dato dato di di Unipol Unipol non non è è comparabile comparabile con con quello quello del del 2012, 2012, in in quando quando i i risultati risultati dell ex dell ex ex gruppo gruppo Premafin/Fondiaria Premafin/Fondiaria Sai Sai sono sono relativi relativi solo solo al al secondo secondo semestre. semestre Mediolanum -4,0% Unipol -800 Unipol Sai (ante fusione)

16 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Danni Utile ante imposte ,2% Vita Altre attività Gestione finanziaria Costi holding Elisioni intersett

17 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del ,9 Danni 58,1 Utile ante imposte 100,0 100,0 105,4 Vita 87,0 Gestione finanziaria 28,4 12,6 Altre attività -52,3-45,1 Costi holding -67,1-49,9 Elisioni intersett -13,6-7,8 17

18 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Utile ante imposte ,5% 522 Danni Vita Altre attività Settore bancario Holding servizi/altro Settore immobiliare -49 / / 18

19 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Utile ante imposte 100,0 100,0 Danni 123,9 165,7 Vita 8,6 98,1 Altre attività -32,5-163,8 Settore bancario 1,9 Holding servizi/altro -32,3-2,1-81,2-73,2 Settore immobiliare -9,4 Elisioni intersett / / 19

20 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Trattasi del perimetro di consolidamento ante fusione. Anno 2013 Redditività più nel segno più -565,4 Danni 412,9 Utile ante imposte -932,8 652,1-34,8 Vita 359,6 Settore immobiliare -237,4-69,0 Altre attività -332,6-120,4-95,2 Altro -51,4 Elisioni intersett / / 20

21 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Trattasi del perimetro di consolidamento ante fusione. -60,6 Danni 63,3 Utile ante imposte -100,0 100,0-3,7 Vita 55,1 Settore immobiliare -25,5-10,5 Altre attività -35,7-18,4-10,2 Altro -7,9 Elisioni intersett / / 21

22 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Danni 149 Utile ante imposte Vita 75 1,0 Altro 2,0 +8,1% Altre attività Elisioni intersett

23 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del ,8 Danni 86,1 Utile ante imposte 100,0 100,0 58,7 Vita 43,3 0,6 Altro 1,2 Altre attività -17,5-29,4 Elisioni intersett -18,1-30,6 23

24 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del ,7 Danni 113,8 Utile ante imposte 77,3 107,4 4,8 Vita 4,9 Settore immobiliare -7,3-10,7 +38,9% Altre attività -5,2-11,3 Gestione servizi 0,2-1,6 Elisioni intersett 1,9 1,0 24

25 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del ,5 Danni 105,9 Utile ante imposte 100,0 100,0 6,2 Vita 4,6 Settore immobiliare -9,4-9,9 Altre attività -6,7-10,5 Gestione servizi 0,3-1,5 Elisioni intersett 2,4 0,9 25

26 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in milioni di euro I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del Insurance Utile ante imposte Banking Asset management 222 Totale attività italiane ,6% -69 Altro -13 Attività straniere

27 La catena del valore 2012 e 2013 Utile ante imposte - Valori in % I valori a sinistra dei riquadri corrispondono a quelli del 2012; quelli a destra a quelli del ,9 Life 33,3 Utile ante imposte 100,0 100,0 Banking 28,7 37,7 23,5 Asset management 40,8 Totale attività italiane 97,6 95,2-13,7 Altro -2,4 Attività straniere 2,4 4,8 27

28 Il ROE dei gruppi quotati 10,5% 1,9% Dati Dati non non comparabili comparabili 6,2% 2,6% 14,8% 12,9% 12,1% 6,3% 4,2% 39,8% 28,3% -22,4% Generali Unipol Unipol Sai (ante fusione) Vittoria Cattolica Mediolanum

29 Multipli dell indice di indebitamento Leva finanziario assicurativa 16,8 v 16,1 v 7,9 v 10,7 v 10,3 12,4 v v 4,2 4,3 v v 10,4 9,5 v v 9,7 v 12,5 v Generali Unipol Unipol Sai (ante fusione) Vittoria Cattolica Mediolanum Indice di indebitamento = Riserve Tecniche + Passività finanziarie legate a contratti di investimento/mezzi propri V = Volte 29

30 Gruppi assicurativi quotati Il combined ratio del segmento Danni Inferiore al 100% sotto la soglia critica 101,1% 101,9% Gestione assicurativa ulteriormente migliorata 95,7% 95,8% 95,6% 95,6% 92,4% 92,9% 93,3% 93,5% 93,1% 90,7% Generali Italia Gruppo Generali Unipol Unipol Sai Cattolica Vittoria (1) Unipol: : dato calcolato a perimetro omogeneo considerando l ex l gruppo Premafin/Fondiaria Sai per tutto l anno 2012 (2) UnipolSai: : dato relativo al perimetro post fusione 30

31 Equilibrio economico tra le principali voci di bilancio Vita Cifre in milioni di euro ,0% ,9% -2,4% Premi netti Proventi finanziari Totale ricavi e proventi ,0% -3,2% ,4% Costi industriali Oneri finanziari Totale oneri e costi 31

32 Equilibrio economico tra le principali voci di bilancio Vita Cifre in milioni di euro ,9% +8,4% ,1% Premi netti Proventi finanziari Totale ricavi e proventi ,2% -6,0% ,0% Costi industriali Oneri finanziari Totale oneri e costi Del gruppo Unipol, è stato considerato solo UnipolSai (ante fusione), in quanto i dati sono comparabili. 32

33 Equilibrio economico tra le principali voci di bilancio Vita Cifre in milioni di euro ,2% ,0% ,0% Premi netti Proventi finanziari Totale ricavi e proventi ,5% +15,2% -40,1% Costi industriali Oneri finanziari Totale oneri e costi 33

34 Equilibrio economico tra le principali voci di bilancio Vita Cifre in milioni di euro ,9% ,6% ,4% Premi netti Proventi finanziari Totale ricavi e proventi ,2% +35,8% -25,0% 0,8 0, Costi industriali Oneri finanziari Totale oneri e costi 34

35 La solvibilità

36 Il rapporto di copertura del margine di solvibilità del 2013 A fine 2013 quasi tutti i gruppi quotati in borsa hanno incrementato il rapporto di copertura del margine di solvibilità.. Quello di Vittoria si è confermato nettamente quello più elevato, quello che compete maggiormente con Allianz e Axa i due big assicurativi europei - e con una minore esposizione ai rischi (vedi leva finanziario assicurativa). Quello di Unipol è rimasto invariato. Quello di Generali ha subito un calo. La contrazione relativa, solo s in parte compensata dal maggior utile del periodo, è da attribuire principalmente al monte dividendi, all acquisto acquisto di alcune rilevanti quote di minoranze delle controllate e al minor uso del debito subordinato. o. In ogni caso, nella stessa relazione sulla gestione 2013, gli amministratori ministratori di questo gruppo hanno segnalato che il rapporto di copertura del margine di solvibilità a febbraio 2014 è cresciuto, raggiungendo quasi il 150%. 36

37 Gruppi quotati in borsa Il margine di solvibilità 145,0% 141,0% 160,0%160,0% 109,5% 150,0% 166,0% 161,0% 199,0% 193,0% 139,7% n.d. Generali Unipol UnipolSai Cattolica Vittoria Mediolanum 197,0% 182,0% 233,0% 221,0% 145,0% 141,0% Allianz Axa Generali (1) Il dato di Mediolanum del 2013 non è disponibile in quanto sono cambiati i criteri di calcolo dell adeguatezza del capitale. In effetti, a partire da quest anno, questo gruppo è considerato un conglomerato finanziario a prevalenza bancaria. 37

38 La borsa

39 La capitalizzazione di borsa Periodo dicembre 2012 dicembre 2013 A fine 2013, tutti i gruppi assicurativi quotati hanno incrementato fortemente, su base annua, la loro capitalizzazione di borsa. Il rialzo più vistoso è stato di Unipol; quello meno marcato è stato di Generali. Per effetto di ciò, quest ultimo, ultimo, pur mantenendo di gran lunga il peso percentuale più elevato nell ambito dell indice assicurativo, ne ha ridotto significativamente, però, la sua incidenza. Quest evoluzione evoluzione in borsa è stata favorita dalla conferma del ritorno al bello sui mercati finanziari e dalle performances positive e in crescita della gestione assicurativa dei gruppi qui selezionati. 39

40 La capitalizzazione di borsa Cifre in miliardi di euro Generali 26,63 21,45 +24,1% Indice assicurativo 28,14 +44,3% 40,62 Composizione dell'indice assicurativo 23,8% 34,4% 76,2% 65,6% dic-12 dic dic-12 dic Generali Altri gruppi 4,60 2,94 3,09 2,82 1,60 1,03 1,19 0, ,4% +24,1% +159,7% +162,3% +40,0% 0,05 0,07 1,11 0,66 +68,2% +63,1% +75,8% 0,58 0,33 Unipol Fondiaria Sai Milano Premafin Cattolica Mediolanum Vittoria dic-12 dic-13 40

41 Prossimo appuntamento Analisi dei risultati della trimestrale 2014 A cura di F. Ierardo Coordinamento di N. Maiolino