Rapporto sulla stabilità finanziaria

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1 Rapporto sulla stabilità finanziaria novembre 17 17

2 Rapporto sulla stabilità finanziaria Numero / 17 Novembre

3 Le altre pubblicazioni economiche della Banca d Italia sono le seguenti: Relazione annuale Un resoconto annuale dei principali sviluppi dell economia italiana e internazionale Bollettino economico Un resoconto trimestrale degli andamenti congiunturali dell economia italiana e internazionale Economie regionali Una serie di analisi sull economia delle regioni italiane Temi di discussione (Working Papers) Collana di studi economici, empirici e teorici Questioni di economia e finanza (Occasional Papers) Una miscellanea di studi su tematiche di particolare rilevanza per l attività della Banca d Italia Newsletter sulla ricerca economica Un aggiornamento sulle ricerche e sui convegni recenti Quaderni di storia economica Collana di analisi storica dell economia italiana Queste pubblicazioni sono disponibili su internet all indirizzo oppure in formato cartaceo presso la Biblioteca (Via Nazionale 91, 18 Roma) e presso le Filiali della Banca d Italia Banca d Italia, 17 Per la pubblicazione cartacea: autorizzazione del Tribunale civile di Roma n. 9/1 del 13 maggio 1 Per la pubblicazione telematica: autorizzazione del Tribunale civile di Roma n. 1/1 del 13 maggio 1 Direttore responsabile Eugenio Gaiotti Comitato di redazione Antonio Di Cesare (coordinatore), Giorgio Albareto, Massimo Argirò, Antonio Bassanetti, Marcello Bofondi, Emilia Bonaccorsi di Patti, Annalisa Bucalossi, Filippo Calabresi, Mario Cappabianca, Alessio Ciarlone, Francesco Columba, Lia Paola Condorelli, Vincenzo Cuciniello, Carla Desideri (Ivass), Giovanni di Iasio, Paolo Finaldi Russo, Roberta Fiori, Cristina Floccari, Antonella Foglia, Maddalena Galardo, Paolo Garofalo, Giovanni Guazzarotti, Elisa Guglielminetti, Eleonora Iachini, Silvia Magri, Gaetano Marseglia, Stefano Nobili, Stefano Pasqualini (Ivass), Tommaso Perez, Marcello Pericoli, Raffaella Pico, Francesco Piersante, Anna Rendina, Valerio Vacca, Silvia Vori, Francesco Zollino Riquadri Giulia Avola (Ivass), Andrea Canton, Luca Ciavoliello, Francesco Guarino, Bruno Mastroianni, Francesco Monterisi, Salvatore Nasti, Antonio Schifino, Marco Scotto Di Carlo, Gianluca Viggiano Aspetti editoriali e grafici Giuseppe Casubolo, Roberto Marano, Daniela Falcone, Valentina Memoli, Rosanna Visca Indirizzo Via Nazionale 91, 18 Roma - Italia Telefono Sito internet Tutti i diritti riservati. È consentita la riproduzione a fini didattici e non commerciali, a condizione che venga citata la fonte ISSN (stampa) ISSN (online) Aggiornato con i dati disponibili al 17 novembre 17, salvo diversa indicazione Grafica e stampa a cura della Divisione Editoria e stampa della Banca d Italia

4 Indice sintesi 5 1 I RISCHI MACROECONOMICi e settoriali I rischi macroeconomici 7 1. Le famiglie e le imprese 11 I rischi del sistema finanziario 17.1 I mercati monetari e finanziari 17. Le banche 1.3 Le assicurazioni e l industria del risparmio gestito 37 3 Le misure macroprudenziali 5 documentazione statistica 51 Indice dei riquadri La probabilità di insolvenza delle imprese italiane 15 Euribor, Eonia e stabilità finanziaria 18 Effetti sui mercati della recente soluzione della situazione di difficoltà di alcune banche italiane Il costo del capitale delle banche europee Le recenti proposte della BCE e della Commissione europea sulla valutazione dei crediti deteriorati 8 L impatto del nuovo principio contabile ifrs 9 35 Gli investimenti delle assicurazioni I piani individuali di risparmio 3 Le principali misure macroprudenziali adottate di recente nell Unione europea 7

5 Avvertenze Le elaborazioni, salvo diversa indicazione, sono eseguite dalla Banca d Italia; per i dati dell Istituto si omette l indicazione della fonte. Segni convenzionali: il fenomeno non esiste;... il fenomeno esiste, ma i dati non si conoscono;.. i dati non raggiungono la cifra significativa dell ordine minimo considerato; :: i dati sono statisticamente non significativi; () i dati sono provvisori. Per la denominazione dei paesi europei indicati in sigla all interno della pubblicazione, cfr. il Manuale interistituzionale di convenzioni redazionali dell Unione europea (

6 Sintesi I rischi per la stabilità finanziaria derivanti dall economia internazionale si stanno riducendo. Pesano tuttavia le persistenti incertezze sulle politiche economiche nelle diverse aree. La volatilità molto bassa osservata sui mercati finanziari può essere il segnale di un eccessiva propensione al rischio degli investitori; il verificarsi di eventi negativi potrebbe quindi innescare variazioni rilevanti dei prezzi dei titoli. Nell area dell euro la ricalibrazione degli strumenti di politica monetaria ha attenuato l incertezza. La soluzione delle situazioni di crisi di alcuni intermediari in Spagna e in Italia ha dissipato gran parte dei rischi sistemici. I premi per il rischio sui titoli di Stato si sono notevolmente ridotti. In Italia la vulnerabilità finanziaria delle famiglie e delle imprese è diminuita; continuerà a ridursi con il consolidamento della crescita. Un peggioramento potrebbe materializzarsi nel caso, particolarmente sfavorevole, di un forte rallentamento della congiuntura accompagnato da un rialzo dei tassi di interesse. Diminuiscono i rischi nel settore bancario. La soluzione della crisi di alcuni intermediari durante l estate si è riflessa in un aumento dei corsi azionari e nel calo del costo della raccolta. Con il proseguimento della ripresa economica si riducono i nuovi crediti deteriorati; anche le consistenze sono in forte diminuzione. Sono state completate alcune operazioni di cessione di sofferenze; sono in corso di definizione altre operazioni per importi elevati. Il grado di patrimonializzazione complessivo ha ripreso ad aumentare. Nei prossimi mesi i rischi più rilevanti per le banche restano legati soprattutto alle prospettive dell economia: un forte rallentamento della crescita influirebbe negativamente sui ricavi e sulla qualità del credito. Le pressioni sulla redditività, ancora molto bassa, renderebbero più difficile il reperimento di capitale di rischio sui mercati. Il costo del capitale dei principali intermediari, pur in significativo calo negli ultimi mesi, rimane più elevato di quello medio delle altre banche europee. L indice di solvibilità delle assicurazioni italiane è in aumento. Le compagnie sono meno esposte di quelle degli altri principali paesi europei a un rialzo dei tassi di interesse, per effetto del buon allineamento della durata finanziaria di attività e passività. L elevato peso dei titoli di Stato nel portafoglio le rende tuttavia vulnerabili a fronte di un ipotetico riemergere di tensioni sulle obbligazioni sovrane. Un eventuale aumento dei rendimenti di mercato, se in linea con il miglioramento della congiuntura, è ampiamente sostenibile dall economia italiana. La capacità delle famiglie e delle imprese di rimborsare i debiti rimarrebbe elevata anche nell eventualità di sostenuti rialzi del loro costo. Le analisi effettuate dalle autorità di vigilanza indicano che banche e compagnie di assicurazione italiane sono poco esposte al rischio di un aumento dei tassi. Una riduzione del rapporto tra debito pubblico e prodotto appare conseguibile anche nell ipotesi di rialzo dei rendimenti, che si rifletterebbe lentamente sul costo medio del debito. Un alto livello del debito pubblico costituisce tuttavia un fattore di vulnerabilità; resta cruciale la credibilità dell impegno a ridurlo. Il miglioramento delle condizioni di famiglie, imprese e banche italiane, insieme al consolidamento intrapreso dalle finanze pubbliche, ha indotto alla fine di ottobre l agenzia di rating Standard & Poor s a rivedere al rialzo il merito di credito sovrano del Paese e di alcune tra le principali banche e compagnie di assicurazione. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 5

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8 1 I rischi macroeconomici e settoriali 1.1 I RISCHI MACROECONOMICI I rischi globali e dell area dell euro I rischi per la stabilità finanziaria derivanti dall economia internazionale continuano a diminuire. Le aspettative sulla crescita mondiale per il biennio sono state nuovamente riviste al rialzo nel corso degli ultimi mesi (fig. 1.1). Permangono tuttavia elementi di incertezza legati all evoluzione delle politiche economiche in Cina e negli Stati Uniti. Il grado di avversione al rischio degli investitori internazionali, misurato dalla volatilità implicita dell indice del mercato azionario statunitense, si colloca su livelli storicamente bassi; per gli operatori la probabilità che si realizzino cadute significative dei prezzi è molto più elevata di quella relativa a forti rialzi (fig. 1..a). Il verificarsi di eventi negativi potrebbe determinare repentine revisioni delle aspettative degli investitori, con conseguenze rilevanti sui corsi e sui premi per il rischio. 3,,5, 1,5 1,,5 Figura 1.1 Previsioni sulla crescita del PIL nel 18 (1) (dati mensili; valori percentuali) gen. feb. mar. apr. mag. giu. lug. ago. set. ott. nov. 17 Italia area dell'euro Stati Uniti Giappone BRIC () Fonte: elaborazioni su dati Consensus Economics. (1) Previsioni formulate nel mese indicato sull asse orizzontale. () Scala di destra. Media delle previsioni relative a Brasile, Russia, India e Cina, ponderata con pesi basati sui corrispondenti valori del PIL nel 16, valutato alla parità dei poteri d acquisto. 6, 5,5 5,,5, 3,5 Anche nell area dell euro il consolidamento della crescita e la riduzione dell incertezza attorno allo scenario macroeconomico di base (cfr. Bollettino economico,, 17) hanno contribuito a ridurre i rischi. Nel settore bancario prosegue il rafforzamento patrimoniale, che si accompagna a un graduale miglioramento delle condizioni reddituali; all inizio dell estate sono state superate le situazioni di crisi di alcuni intermediari in Spagna e in Italia. Dalla fine di aprile gli indici azionari del settore bancario sono cresciuti in linea con quelli delle imprese non finanziarie. Dalla primavera i premi per il rischio sovrano sono notevolmente diminuiti, anche in seguito ai risultati delle elezioni in alcuni grandi paesi, che hanno contribuito a ridurre l incertezza sulle prospettive di politica economica (figg. 1..b e 1..c). Gli spread continuano tuttavia a essere influenzati dalle condizioni e dalle prospettive di finanza pubblica. Le decisioni del Consiglio direttivo della Banca centrale europea annunciate lo scorso 6 ottobre hanno attenuato l incertezza riguardo ai tempi e ai modi di ridefinizione degli strumenti di politica monetaria, come evidenziato dall assenza di ripercussioni sfavorevoli sui mercati finanziari. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 7

9 Indicatori di incertezza e spread sui titoli di Stato Figura 1. (a) indicatori di incertezza per gli Stati Uniti (1) (dati mensili; punti percentuali e indice) (b) indicatori di incertezza per l area dell euro (3) (dati mensili; punti percentuali e indice) (c) spread sui titoli di Stato () (dati giornalieri; punti base) '1 '3 '5 '7 '9 '11 '13 '15 '17 1 '1 '3 '5 '7 '9 '11 '13 '15 ' CBOE VIX CBOE skew index () VSTOXX EPU area dell'euro () Portogallo Italia Spagna Irlanda Francia Belgio Fonte: Bloomberg, EPU index e Thomson Reuters Datastream. (1) Il CBOE VIX e il CBOE skew index, entrambi calcolati dal Chicago Board Options Exchange, si riferiscono al mercato azionario statunitense. Il primo misura la volatilità implicita nei 3 giorni successivi sulla base dell indice azionario Standard & Poor s 5. Il secondo è un indicatore di eventi estremi che misura la probabilità assegnata dagli investitori al verificarsi di variazioni significative dei prezzi; il valore dell indice è maggiore di 1 quando la probabilità di variazioni negative è superiore alla probabilità di variazioni positive, inferiore a 1 nel caso opposto. () Scala di destra. (3) Indice di incertezza sulla politica economica (economic policy uncertainty index, EPU index) per l area dell euro (presentato in S.R. Baker, N. Bloom e S.J. Davis, Measuring economic policy uncertainty, The Quarterly Journal of Economics, 131,, 16, pp ) e indice VSTOXX, relativo alla volatilità implicita nelle opzioni con scadenza a 3 giorni sull indice di borsa dell area dell euro Dow Jones Euro Stoxx 5. () Differenziale tra i rendimenti dei titoli di Stato decennali dei paesi indicati rispetto a quelli tedeschi. La condizione macrofinanziaria dell Italia In Italia aumentano l occupazione e il reddito disponibile delle famiglie, si rafforzano le condizioni finanziarie delle imprese e migliora la qualità del credito (cfr. i parr. 1. e.). Alla fine di ottobre l agenzia di rating Standard & Poor s ha rivisto al rialzo il merito di credito del Paese; a tale decisione hanno contribuito anche il calo dei rischi nel settore bancario e il consolidamento intrapreso dalle finanze pubbliche. La crescita del credito rimane debole, frenata dalla scarsa domanda di finanziamenti delle imprese (cfr. il par. 1.). Lo scostamento dal trend di lungo periodo del rapporto tra credito e prodotto (credit-to-gdp gap) resta ampiamente negativo, di circa 1 punti percentuali se calcolato sulla base della metodologia proposta dal Comitato di Basilea, di 8 punti secondo il modello sviluppato dalla Banca d Italia, che tiene conto delle caratteristiche specifiche del ciclo finanziario nel Paese 1. Nostre proiezioni, coerenti con gli scenari macroeconomici più recenti e con le previsioni di Consensus Economics, indicano che la crescita del credito bancario al settore non finanziario resterà moderata anche nell anno in corso e nel successivo biennio. Il credit-to-gdp gap, pur riducendosi, dovrebbe rimanere negativo anche qualora la crescita del credito risultasse notevolmente più rapida di quella attesa (fig. 1.3). Un ampio insieme di indicatori segnala una ripresa molto lenta del ciclo finanziario (cfr. il capitolo 3). Secondo le stime del Governo, riportate alla fine di settembre nella Nota di aggiornamento del Documento di economia e finanza 17, nell anno in corso l incidenza del debito pubblico sul prodotto interno 1 Per la metodologia cfr. P. Alessandri, P. Bologna, R. Fiori e E. Sette, A note on the implementation of a countercyclical capital buffer in Italy, Banca d Italia, Questioni di economia e finanza, 78, Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

10 lordo diminuirebbe al 131,6 per cento, dal 13, del 16; il calo proseguirebbe nel 18, al 13,. Eventuali aumenti dei tassi di interesse si rifletterebbero lentamente sull onere del debito, data la sua attuale vita media residua (cfr. il par..1). Un rapporto elevato tra debito e PIL costituisce tuttavia un fattore di vulnerabilità, che espone il Paese alla volatilità dei mercati finanziari. Rimane quindi cruciale la credibilità dell impegno ad assicurare che le finanze pubbliche siano in ordine Figura 1.3 Scostamento dal trend del rapporto tra credito e prodotto (1) (dati trimestrali; punti percentuali) I mercati immobiliari In Europa i rischi per la stabilità finanziaria derivanti dal mercato degli immobili residenziali rimangono circoscritti, sebbene i prezzi siano in aumento in quasi tutti i paesi. Nuove misure macroprudenziali sono state annunciate dalle autorità di Finlandia e Belgio 3, due tra gli otto paesi ai quali lo scorso novembre erano state inviate dal Comitato europeo per il rischio sistemico (European System Risk Board, ESRB) segnalazioni relative alle vulnerabilità derivanti dal comparto immobiliare. In più paesi emergono segnali di una forte ripresa del mercato degli immobili non residenziali, che in prospettiva potrebbe alimentare rischi per alcuni comparti del sistema finanziario. In Italia i prezzi delle case, dopo essersi stabilizzati nel corso del 16, hanno registrato un lieve rialzo nel secondo trimestre di quest anno (fig. 1..a). Secondo nostre valutazioni la crescita è rimasta contenuta anche nella seconda parte del 17 e si rafforzerà gradualmente nel 18. Il persistere di un elevato numero di abitazioni invendute continua a frenare la crescita delle quotazioni immobiliari; si è attenuato l aumento delle transazioni, che prosegue dall inizio del 1 (fig. 1..b). Anche nel comparto non residenziale continua l aumento delle compravendite accompagnato a un contenuto incremento dei prezzi; sia le transazioni sia i prezzi rimangono tuttavia su livelli ampiamente inferiori a quelli pre-crisi (fig. 1..c). Secondo le valutazioni delle agenzie immobiliari rilevate nel sondaggio trimestrale condotto da Banca d Italia, Tecnoborsa e Agenzia delle Entrate, le condizioni del mercato residenziale continueranno a migliorare con gradualità. Le imprese di costruzione, intervistate nell ambito della nostra indagine autunnale sullo stato della congiuntura, si attendono nella seconda metà dell anno un aumento della spesa per investimenti esteso anche al settore non residenziale. Il miglioramento delle condizioni del mercato immobiliare contribuisce a ridurre i rischi per le banche. Nel primo semestre del 17 è lievemente diminuito il flusso di nuovi prestiti classificati in sofferenza, percentile e 8-9 percentile 3 - percentile e 6-7 percentile dati storici -1-3 percentile e 7-8 percentile - 6 percentile e 6-7 percentile scenario di base Fonte: elaborazioni su dati Banca d Italia e Istat. (1) La distribuzione di probabilità delle proiezioni, rappresentata graficamente per classi di percentili, consente di valutare la dimensione dei rischi che caratterizzano la previsione ritenuta più probabile (scenario di base). Tale distribuzione tiene conto di shock asimmetrici ai principali fattori di rischio, secondo la procedura descritta in C. Miani e S. Siviero, A non-parametric model-based approach to uncertainty and risk analysis of macroeconomic forecasts, Banca d Italia, Temi di discussione, 758, 1. Sviluppo dell economia e stabilità finanziaria: il vincolo del debito pubblico, intervento del Governatore della Banca d Italia I. Visco, 63 Convegno di Studi Amministrativi, Varenna, 1 settembre In Finlandia verrà aumentato dal 1 gennaio 18 il livello minimo di ponderazione dei rischi applicato ai mutui immobiliari dalle banche che utilizzano metodi di rating interno. Anche in Belgio le autorità stanno valutando nuove misure. Si tratta di Austria, Belgio, Danimarca, Finlandia, Lussemburgo, Paesi Bassi, Regno Unito e Svezia (cfr. ESRB, Vulnerabilities in the EU residential real estate sector, novembre 16). BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 9

11 Mercato degli immobili in Italia (1) (dati trimestrali) Figura 1. (a) totale immobili (variazioni percentuali sul periodo precedente) (b) abitazioni (indici: 1=1) (c) immobili non residenziali (indici: 1=1) 1, ,,5, ,5 3 trim. 16 trim. 16 prezzi abitazioni 1 trim. 17 prezzi immobili non residenziali transazioni abitazioni () trim. 17 transazioni immobili non residenziali () - 5 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 numero compravendite prezzi () prezzi reali () (3) 75 6 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 numero compravendite totale mercato prezzi comparto terziario () (5) prezzi comparto produttivo () (6) prezzi comparto commerciale () (7) prezzi totale mercato () 8 Fonte: elaborazioni su dati Banca d Italia, Istat, OMI, Nomisma e Scenari Immobiliari. (1) Dati corretti per gli effetti della stagionalità e dei giorni lavorativi. () Scala di destra. (3) Dati deflazionati sulla base della variazione dei prezzi al consumo. () Scala di destra. L indicatore, elaborato dalla Banda d Italia, utilizza informazioni desunte dalle transazioni effettivamente avvenute sul mercato. (5) Il comparto terziario include uffici ed enti creditizi. (6) Il comparto produttivo include gli immobili destinati a impieghi industriali. (7) Il comparto commerciale include negozi, aree commerciali e alberghi. sia per le famiglie sia per le imprese di costruzione e le società immobiliari. Sulla base di nostre previsioni, gli indicatori di vulnerabilità si ridurranno anche nel 18 (fig. 1.5). Indicatori di vulnerabilità delle banche derivante dal mercato immobiliare (1) (dati trimestrali; valori percentuali) Figura '9 '91 '9 '93 '9 '95 '96 '97 '98 '99 ' '1 ' '3 ' '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 ' indicatore relativo al credito alle imprese di costruzione e alle società immobiliari (dati storici) indicatore relativo al credito alle imprese di costruzione e alle società immobiliari (scenario di base) indicatore relativo al credito alle famiglie (dati storici) indicatore relativo al credito alle famiglie (scenario di base) 1 - percentile e 8-9 percentile - 3 percentile e 7-8 percentile 3 - percentile e 6-7 percentile - 6 percentile (1) La vulnerabilità delle banche è misurata dal rapporto tra il flusso di nuovi prestiti in sofferenza negli ultimi trimestri e la media di capitale e riserve delle banche nello stesso periodo. La distribuzione di probabilità delle proiezioni, rappresentata graficamente per classi di percentili, consente di valutare la dimensione dei rischi che caratterizzano la previsione mediana (scenario di base). Per la metodologia cfr. F. Ciocchetta, W. Cornacchia, R. Felici e M. Loberto, Assessing financial stability risks arising from the real estate market in Italy, Banca d Italia, Questioni di economia e finanza, 33, Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

12 1. LE FAMIGLIE E LE IMPRESE Le famiglie Il basso livello dei tassi di interesse e l aumento del reddito disponibile rafforzano la solidità finanziaria delle famiglie. La capacità di rimborsare i debiti sarebbe indebolita soltanto da una forte caduta del reddito accompagnata da un rialzo sostenuto dei tassi di interesse. La ricchezza finanziaria lorda è lievemente aumentata nel primo semestre del 17 (di quasi l 1 per cento) soprattutto per effetto della rivalutazione delle attività; in termini reali e pro capite rimane più bassa di circa il 1 per cento rispetto a quella del 7. I nuovi investimenti in attività finanziarie sono diminuiti e si sono concentrati in strumenti del risparmio gestito, principalmente quote di fondi comuni, la cui espansione è stata favorita dall avvio dei piani individuali di risparmio a lungo termine (PIR; cfr. il par..3). Sono proseguiti i forti disinvestimenti di obbligazioni bancarie. In rapporto al reddito disponibile, i debiti sono stabili su livelli molto contenuti nel confronto internazionale (fig. 1.6.a). Il rallentamento delle compravendite di abitazioni (cfr. il par. 1.1) si è riflesso sulla domanda di mutui: nei primi nove mesi del 17 le nuove erogazioni (9 miliardi) sono rimaste invariate rispetto allo stesso periodo dell anno precedente (erano aumentate del 5 per cento nel 16). I tassi di interesse sui mutui restano su livelli molto bassi e le famiglie si tutelano dal rischio di futuri aumenti contraendo prevalentemente prestiti a tasso fisso, saliti a circa due terzi delle erogazioni (fig. 1.6.b) e al 35 per cento delle consistenze (15 per cento nel 7). Debito delle famiglie (1) Figura 1.6 (a) debiti finanziari () (in percentuale del reddito disponibile) (b) tassi di interesse ed erogazioni di mutui a tasso fisso (3) (dati mensili; valori percentuali) (c) credito al consumo (6) (in percentuale dei consumi complessivi) Italia area Francia Germania Spagna Regno dell'euro Unito Stati Uniti '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 ''5'6'7'8'9'1'11'1'13'1'15'16'17 credito al consumo prestiti per acquisto abitazioni altri debiti finanziari quota dei mutui a tasso fisso sulle erogazioni totali tasso di interesse sui mutui a tasso variabile () (5) tasso di interesse sui mutui a tasso fisso per almeno 1 anni () Italia Francia Paesi Bassi area dell'euro Germania Spagna Fonte: BCE, segnalazioni di vigilanza ed Eurostat. (1) Famiglie consumatrici e produttrici e istituzioni senza scopo di lucro al servizio delle famiglie. () Prestiti e titoli; gli altri debiti finanziari includono principalmente finanziamenti concessi a famiglie produttrici. Dati alla fine del trimestre 17. (3) Dati riferiti alle nuove operazioni. () Scala di destra. (5) Tasso variabile o rinegoziabile entro l anno. (6) Per il 17 i dati si riferiscono al trimestre. L indebitamento per scopi di consumo continua a crescere a tassi elevati (7, per cento in settembre su base annua). L aumento è concentrato tra i finanziamenti finalizzati all acquisto di beni durevoli, BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 11

13 connotati da un minore rischio di credito rispetto ad altre forme di debito 5. In rapporto alla spesa complessiva annua delle famiglie italiane, il credito al consumo resta in linea con i valori osservati in altri paesi e si sta riportando sui livelli precedenti alla fase recessiva innescata dalla crisi dei debiti sovrani (fig. 1.6.c). Il rischio legato a eventuali rialzi dei tassi è mitigato sia dalla ridotta durata media dei finanziamenti (cinque anni) sia dall alta quota di prestiti a tasso fisso per oltre un anno, pari a circa il 9 per cento delle nuove erogazioni. Aumenta la capacità di rimborso dei debiti: il tasso di deterioramento annuo dei prestiti concessi dagli intermediari è diminuito all 1, per cento, il livello minimo da oltre dieci anni (fig. 1.7). I dati della centrale dei rischi privata Crif spa indicano che il calo ha interessato anche i crediti di piccolo importo per finalità di consumo. La quota dei prestiti deteriorati sul totale, al lordo delle rettifiche, si è ridotta al 9, per cento alla fine del terzo trimestre del 17, anche in seguito alle operazioni di cessione realizzate da alcuni intermediari (cfr. il par..). Le proiezioni del modello di microsimulazione della Banca d Italia indicano che alla fine del 18, in uno scenario di base coerente con le più recenti previsioni macroeconomiche, la quota di famiglie vulnerabili rimarrebbe stabile intorno al per cento, mentre l incidenza del loro debito sul totale si ridurrebbe al 13,5 per cento (fig. 1.8) 6. Soltanto nell eventualità di un rialzo sostenuto dei tassi di interesse e di una simultanea caduta del reddito la vulnerabilità delle famiglie crescerebbe in misura marcata, pur rimanendo inferiore ai valori registrati durante la crisi. Nel caso in cui il tasso di interesse fosse superiore di 1 punti rispetto allo scenario di base, la quota di debito detenuta dalle famiglie vulnerabili aumenterebbe solo lievemente, intorno al 1,5 per cento. In uno scenario avverso, caratterizzato anche da una minore crescita del reddito, l incidenza del debito Figura 1.7 Tassi di deterioramento del credito (1) (dati trimestrali; valori percentuali) '6 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 famiglie imprese Fonte: Centrale dei rischi. (1) Flusso trimestrale di prestiti deteriorati rettificati (scaduti oltre i 9 giorni, altri deteriorati e sofferenze) in rapporto alle consistenze dei prestiti al netto dei deteriorati rettificati alla fine del trimestre precedente, in ragione annua. Dati depurati dalla componente stagionale, dove presente Quota di debito detenuto dalle famiglie vulnerabili (1) (dati annuali; valori percentuali) Figura dati storici scenario di base stress al tasso di interesse (+1 p.b.) (A) stress al tasso di interesse (+1 p.b.) e al reddito (- p.p.) (B) stress al tasso di interesse (+ p.b.) e al reddito (- p.p.) (C) Fonte: elaborazioni su dati dell Indagine sui bilanci delle famiglie italiane (IBF). (1) Sono considerate vulnerabili le famiglie con un incidenza del servizio del debito sul reddito superiore al 3 per cento e un reddito disponibile inferiore al valore mediano della distribuzione. Gli ultimi dati IBF disponibili si riferiscono al 1. L area ombreggiata rappresenta l intervallo compreso tra il 1 e il 9 percentile della distribuzione di probabilità delle simulazioni. Negli scenari di stress si è ipotizzato che, rispetto allo scenario di base, nel 18: (A) il tasso di interesse sia più elevato di 1 punti base; (B) il tasso di interesse sia più elevato di 1 punti base e il tasso di crescita del reddito nominale più basso di punti percentuali, rimanendo moderatamente positivo rispetto al 17; (C) il tasso di interesse sia più elevato di punti base e il tasso di crescita del reddito nominale si riduca di punti percentuali Secondo le stime di Crif spa negli ultimi cinque anni la media del tasso di deterioramento dei prestiti finalizzati concessi dagli intermediari è stata pari all 1,5 per cento, contro il 3,5 dei prestiti personali (Osservatorio sul credito al dettaglio,, 17). 6 Lo scenario di base è caratterizzato da una crescita del reddito disponibile e da tassi di interesse pressoché invariati. Per i dettagli sul modello di microsimulazione, cfr. V. Michelangeli e M. Pietrunti, A microsimulation model to evaluate Italian households financial vulnerability, International Journal of Microsimulation, 7, 3, 1, pp , pubblicato anche in Banca d Italia, Questioni di economia e finanza, 5, 1. 1 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

14 di queste famiglie sul totale salirebbe al 15, per cento, un valore simile a quello del Nel caso di variazioni particolarmente sfavorevoli del tasso di interesse e del reddito rispetto allo scenario di base la quota di debito a rischio raggiungerebbe circa il 17 per cento, un valore paragonabile a quello del 1 8. Le famiglie maggiormente esposte a shock negativi sono quelle il cui capofamiglia svolge un lavoro autonomo e quelle con un mutuo a tasso variabile o con durata residua superiore ai cinque anni o con un rapporto fra il debito e il valore dell abitazione superiore al 5 per cento. Le imprese L aumento della redditività, che si sta estendendo tra i comparti produttivi, accresce la capacità delle imprese di rimborsare i debiti e di finanziare con risorse proprie gli investimenti fissi e il capitale circolante. Le imprese del settore delle costruzioni e quelle di minore dimensione restano finanziariamente più fragili, a causa dei livelli ancora elevati di indebitamento e dei ritardi nella ripresa delle vendite. La crescita del margine operativo lordo (MOL) 9 consentirà a molte aziende di chiudere in utile l esercizio in corso: i risultati del sondaggio congiunturale condotto dalla Banca d Italia in autunno indicano che oltre tre quarti delle imprese intervistate si aspettano di conseguire profitti nel 17, una quota elevata rispetto al passato. La redditività è sostenuta anche dalla diminuzione degli oneri finanziari, la cui incidenza sul MOL è scesa a valori molto bassi (1, per cento). La domanda di finanziamenti esterni è molto contenuta. Il flusso di reddito delle società non finanziarie è infatti ampio rispetto alle spese per investimento e il saldo finanziario, pari alla differenza tra le entrate e le spese complessive del settore, resta positivo ed elevato (1,6 per cento del PIL). Per le aziende di piccola dimensione la disponibilità di risorse finanziarie interne è tuttavia più limitata. Tra le sole società che realizzano investimenti, le microimprese mostrano un fabbisogno di fondi esterni pari a circa il 1 per cento del valore aggiunto, mentre per le aziende più grandi il fabbisogno è pressoché nullo (fig. 1.9). Anche l aumento delle attività liquide, salite in dieci anni dal 1 al per cento del PIL, continua a riguardare soprattutto le aziende con oltre 5 addetti. Nell ultimo anno le imprese si sono finanziate principalmente con capitale di rischio e la leva finanziaria è attualmente inferiore di circa 7 punti percentuali rispetto al picco del 11 (fig. 1.1.a). Il calo ha interessato anche le aziende di minore dimensione; a differenza delle più grandi, esso è stato dovuto quasi esclusivamente alla contrazione dei debiti avvenuta soprattutto per l uscita dal mercato delle società più indebitate. Per le imprese di costruzione la leva finanziaria Figura 1.9 Saldo finanziario delle imprese che hanno realizzato investimenti nel 16 (1) (flussi annuali in percentuale del valore aggiunto) micro piccole medie grandi autofinanziamento investimenti fissi var. capitale circolante saldo finanziario () Fonte: elaborazioni su dati Cerved. (1) Dati provvisori tratti dai bilanci di un campione di circa 5. società di capitale che hanno realizzato investimenti fissi nel 16. () Il saldo finanziario è misurato dalla differenza tra l autofinanziamento e la spesa per investimenti fissi e capitale circolante Le differenze dello scenario di stress rispetto a quello di base (1 punti per il tasso di interesse e punti percentuali per la crescita del reddito nominale) sono pari a una deviazione standard delle variazioni annuali dei tassi di interesse e della crescita del reddito. 8 La differenza di punti base considerata in questo caso per il tasso di interesse corrisponde a un aumento superiore a quelli storicamente registrati e la variazione ipotizzata per il reddito nominale implica una recessione. 9 Nei dodici mesi terminanti a giugno del 17 il MOL è cresciuto del 3,8 per cento rispetto all anno precedente. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 13

15 Indicatori della condizione finanziaria delle imprese Figura 1.1 (a) fonti di finanziamento e leva finanziaria (1) (flussi annuali in miliardi di euro e valori percentuali) (b) tassi di variazione dei prestiti (6) (variazioni percentuali sui 1 mesi) (c) nuove procedure fallimentari (7) (dati semestrali; migliaia) '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 () titoli debiti bancari azioni e partecipazioni altri debiti finanziari (3) leva finanziaria () leva finanziaria corretta () (5) 5-8 micro piccole medie grandi micro piccole medie grandi micro piccole medie sane vulnerabili rischiose media 1-16 giugno 17 grandi -8 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 manifattura costruzioni servizi altri settori Fonte: Banca d Italia e Cerved. (1) I dati si riferiscono al settore delle società non finanziarie. () Flussi riferiti ai 1 mesi terminanti a giugno del 17. (3) Includono principalmente i finanziamenti concessi dalle società di leasing e di factoring, i prestiti infragruppo e quelli cartolarizzati. () Scala di destra. La leva finanziaria è pari al rapporto tra i debiti finanziari e la somma degli stessi con il patrimonio netto al valore di mercato. (5) La leva finanziaria corretta è calcolata escludendo in ogni anno l effetto della variazione del valore di mercato del patrimonio netto. Un valore superiore alla linea continua indica, nell anno, una diminuzione del valore di mercato del patrimonio e viceversa. (6) I dati si riferiscono a un campione di circa. società di capitale; i prestiti includono quelli concessi dalle società finanziarie e tengono conto delle cartolarizzazioni. L attribuzione alle classi di rischio è basata sull indicatore Cebi-Score calcolato da Cerved. (7) I dati sono riferiti alle sole società di capitale attive che hanno depositato almeno un bilancio nei 3 anni precedenti l apertura della procedura concorsuale. resta di oltre 15 punti percentuali superiore alla media complessiva. Questo è l unico settore in cui negli ultimi anni il patrimonio netto non ha contribuito alla riduzione del grado di indebitamento: il mancato recupero della redditività rispetto ai livelli precedenti la crisi non ha generato sufficienti utili da reinvestire nelle aziende stesse, il cui capitale di rischio è progressivamente diminuito. I debiti verso le banche si sono lievemente ridotti nei dodici mesi terminanti in settembre, ma permangono ampie differenze tra diverse tipologie di impresa (fig. 1.1.b). I dati relativi a un ampio campione di società di capitale indicano che per le aziende di media e grande dimensione i prestiti hanno ripreso a crescere in quasi tutti i settori di attività. Le imprese di minore dimensione incontrano invece ancora vincoli rilevanti nell accesso al credito, che continua a ridursi anche per quelle con bilanci equilibrati. Il miglioramento della situazione finanziaria delle imprese si traduce in un marcato aumento della capacità di rimborso dei prestiti (cfr. il riquadro: La probabilità di insolvenza delle imprese italiane). Il numero di nuove procedure fallimentari continua a flettere in tutti i settori di attività economica (fig. 1.1.c) e il tasso di deterioramento dei prestiti bancari è tornato su valori prossimi a quelli osservati negli anni precedenti la crisi (,6 per cento su base annua nel terzo trimestre; cfr. fig. 1.7). L incidenza dei crediti deteriorati sul totale, al lordo delle rettifiche, è diminuita al 6,5 per cento dal picco del 3,1 registrato nel settembre 15; solo per le imprese di costruzione e dei servizi immobiliari la quota ha continuato ad aumentare, raggiungendo circa il 5 per cento. I dati di fonte Cerved indicano che la frequenza e l entità dei ritardi nei pagamenti tendono a ridursi anche nelle transazioni tra aziende 1. 1 Negli ultimi cinque anni i tempi complessivi di pagamento si sarebbero ridotti in media di 8 giorni (da 79 a 71), di cui circa 3 per il calo dei termini concordati dalle imprese e i restanti 5 per i minori ritardi nei pagamenti (Cerved, Osservatorio sui protesti e pagamenti delle imprese, 8, ottobre 17). 1 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

16 Le proiezioni del modello di microsimulazione della Banca d Italia, coerenti con le più recenti previsioni macroeconomiche, indicano che la quota di debito detenuto dalle imprese vulnerabili si ridurrebbe al per cento nel 18 (dal 9 stimato per il 17; fig.1.11) principalmente per la crescita della redditività 11. La capacità delle aziende di sostenere il debito peggiorerebbe solo nell eventualità di andamenti molto sfavorevoli dei tassi di interesse e del reddito. Nel caso in cui i tassi risultino nel 18 più elevati di 1 punti rispetto allo scenario di base, la quota di debito che fa capo alle imprese vulnerabili sarebbe pari al 7 per cento; in uno scenario avverso, in cui contemporaneamente la variazione del MOL fosse inferiore di 5 punti percentuali rispetto allo scenario di base, tale quota diverrebbe pari al 8 per cento 1. La quota di debito a rischio sarebbe invece nettamente superiore (3 per cento) nel caso di variazioni particolarmente sfavorevoli del tasso di interesse e della redditività rispetto allo scenario di base 13. Le aziende maggiormente esposte agli stress sono quelle di media dimensione e quelle di costruzione e dei servizi Quota di debito detenuto dalle imprese vulnerabili (1) (dati annuali; valori percentuali) Figura dati storici scenario di base stress al tasso di interesse (+1 p.b.) (A) stress al tasso di interesse (+1 p.b.) e al MOL (-5 p.p.) (B) stress al tasso di interesse (+ p.b.) e al MOL (-1 p.p.) (C) Fonte: elaborazioni su dati Cerved. (1) Sono definite vulnerabili le imprese con MOL negativo o con un rapporto tra oneri finanziari e MOL superiore al 5 per cento. Gli ultimi bilanci disponibili per l intero campione di imprese sono relativi al 15. La zona ombreggiata indica un intervallo di confidenza del 95 per cento attorno allo scenario di base. Negli scenari di stress si è ipotizzato che, rispetto allo scenario di base, nel 18: (A) il tasso di interesse sia più elevato di 1 punti base; (B) contemporaneamente la variazione del MOL nominale sia più bassa di 5 punti percentuali (divenendo leggermente negativa rispetto al 17); (C) il tasso di interesse sia più elevato di punti base e la variazione del MOL nominale sia più bassa di 1 punti percentuali la probabilità di insolvenza delle imprese italiane Dall uscita dalla recessione dell economia italiana la capacità delle imprese di far fronte ai propri debiti verso il sistema finanziario è notevolmente migliorata. Sulla base del modello della Banca d Italia per la valutazione dei crediti bancari (In-house Credit Assessment System, ICAS), per un campione di circa 9. società di capitale indebitate e prive di arretrati nei pagamenti, il valore mediano della probabilità di insolvenza a un anno è diminuito dal,5 all 1, per cento tra il 13 e lo scorso luglio (figura, pannello a) 1. Il netto calo dei valori corrispondenti al 75 e al 9 percentile della distribuzione campionaria indica che il miglioramento si va estendendo anche alle imprese più deboli. 1 Il modello statistico ICAS della Banca d Italia mira a valutare i crediti conferiti a garanzia delle operazioni di politica monetaria mediante la stima della probabilità di insolvenza delle imprese indebitate. Per maggiori dettagli cfr. il riquadro: Il nuovo modello della Banca d Italia per la valutazione del rischio di credito, in Rapporto sulla stabilità finanziaria, 6, Per i dettagli sul modello di microsimulazione, cfr. A. De Socio e V. Michelangeli, A model to assess the financial vulnerability of Italian firms, Journal of Policy Modeling, 39, 17, pp , pubblicato anche in Banca d Italia, Questioni di economia e finanza, 93, Un aumento del costo del debito di 1 punti base corrisponde a poco più di una deviazione standard della sua variazione annuale ed è superiore agli incrementi osservati nel 7 e nel 11; una riduzione del tasso di crescita del MOL di 5 punti percentuali è pari a una deviazione standard della sua variazione annuale. 13 In questo caso la differenza di 1 punti percentuali rispetto allo scenario di base ipotizzata per il MOL corrisponde a una recessione. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 15

17 Figura Probabilità di insolvenza delle imprese (1) (a) distribuzione della probabilità di insolvenza () (valori percentuali) (b) probabilità di insolvenza per settore di attività economica (3) (mediane; valori percentuali) probabilità di insolvenza dic. '13 dic. '1 dic. '15 dic. '16 lug. ' probabilità di insolvenza 13 costruzioni immobiliare manifattura altri servizi energia commercio agricoltura Fonte: Banca d Italia e Cerved. (1) La probabilità di insolvenza è stimata con un orizzonte temporale di 1 mesi su un campione aperto di società di capitale non finanziarie residenti in Italia che include, per ogni data di osservazione, tutte le aziende per le quali sono disponibili dati tratti dai bilanci e dalla Centrale dei rischi e che non presentano già delle insolvenze (ritardi di pagamento superiori a 9 giorni, inadempienze probabili e sofferenze, per un ammontare complessivo non superiore al 5 per cento del debito bancario complessivo, per 3 mesi consecutivi). () Nel grafico sono evidenziati per ogni anno il 9, il 75, il 5, il 5 e il 1 percentile della distribuzione. (3) L ampiezza della bolla corrisponde all ammontare del credito erogato alle imprese di ciascun settore. La riduzione della probabilità di insolvenza è dovuta per il per cento a un effetto demografico, connesso con l uscita dal campione di imprese mediamente più fragili, e per il restante 56 per cento al rafforzamento delle condizioni finanziarie delle aziende presenti nell intero periodo considerato. In particolare per queste ultime sono diminuite sia l incidenza degli oneri finanziari sul margine operativo lordo (dal 3 al 1 per cento) sia la leva finanziaria (dal 55 al 51 per cento). Il rischio di insolvenza resta in media più elevato per le microimprese, per le società localizzate nel Mezzogiorno e per quelle delle costruzioni; a queste ultime fa capo l 8, per cento dei prestiti bancari alle aziende del campione (figura, pannello b). La mediana della probabilità di insolvenza delle imprese uscite dal campione per ingresso in fallimento, in altra procedura concorsuale, in liquidazione volontaria o per il venire meno di rapporti creditizi era pari al,8 per cento all inizio del periodo. 16 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

18 I rischi DEL SISTEMA FINANZIARIO.1 I MERCATI MONETARI E FINANZIARI Le condizioni di liquidità sui mercati finanziari italiani restano buone (fig..1). Le decisioni del Consiglio direttivo del 6 ottobre attenuano il rischio che le incertezze sulle modalità di ricalibrazione della politica monetaria influenzino la volatilità nei mercati azionari e obbligazionari. 1,,8,6, Figura.1 Indicatore del rischio sistemico di liquidità dei mercati finanziari italiani (1) (dati giornalieri; numero indice tra e 1) 1,,8,6, Sul mercato monetario gli scambi pronti contro termine (repo) rimangono elevati nel segmento special repo, per effetto della forte domanda di titoli sostenuta dal programma di acquisti della Banca centrale europea (BCE; fig...a). L abbondante liquidità ha ridotto la volatilità e il livello dei tassi, che sulle scadenze a brevissimo termine sono anche in Italia lievemente inferiori al tasso della deposit facility (fig...b). La durata media dei contratti repo è scesa ai livelli minimi degli ultimi anni, accrescendo per le banche italiane il rischio di,, -, -, contributo titoli di Stato contributo monetario contributo correlazioni contributo azionario e indicatore sistemico obbligazionario privato Fonte: elaborazioni su dati Thomson Reuters Datastream, Bloomberg, Moody s KMV, MTS spa, e-mid SIM spa e Banca d Italia. Dati aggiornati al 31 ottobre 17. (1) L indicatore sistemico misura il rischio congiunto nei mercati monetario, secondario dei titoli di Stato, azionario e obbligazionario privato. Il campo di variazione dell indice è compreso tra (rischio minimo) e 1 (rischio massimo). Il grafico mostra anche i contributi all indicatore sistemico dei singoli mercati e delle correlazioni esistenti tra essi. Per la metodologia di costruzione cfr. Rapporto sulla stabilità finanziaria, 1, 1. Figura. Volumi scambiati, durata dei contratti, tassi repo nell area dell euro e deposit facility,, -, -, (a) scambi e durata dei contratti in essere su MTS repo (medie mensili di dati giornalieri; miliardi di euro e giorni) 1 5, (b) tassi repo nell area dell euro e deposit facility () (dati giornalieri; valori percentuali), 1 8 5,, , -, 3 5 -,8 -, , , MTS-general collateral MTS-special repo Francia Germania Italia durata contratti in essere (1) Spagna deposit facility Fonte: elaborazioni su dati MTS spa, BCE e RepoFunds Rate. (1) Scala di destra. () I tassi repo per singolo paese sono calcolati prendendo a riferimento i contratti con durata a un giorno su titoli di Stato conclusi sulle piattaforme telematiche gestite dalle società MTS spa e ICAP e garantiti da controparte centrale. I valori per Germania e Francia sono pari, rispettivamente, a -,9 e -5,3 punti percentuali il 3 dicembre 16 e a -1,9 e -1, il 31 marzo 17. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 17

19 rifinanziamento, soprattutto in prossimità della fine dell anno, quando solitamente la liquidità tende a ridursi. La posizione debitoria netta verso l estero delle banche italiane su questo mercato è tuttavia diminuita in seguito all ultima operazione mirata di rifinanziamento a più lungo termine dell Eurosistema condotta lo scorso marzo (Targeted Longer-Term Refinancing Operations, TLTRO; fig..3). Le transazioni interbancarie non collateralizzate sono rimaste contenute. La riduzione di questi contratti negli ultimi anni ha spinto le autorità ad avviare iniziative, che affiancano quelle del settore privato, volte a mitigare i rischi derivanti dalla perdita di rappresentatività dei principali tassi di riferimento monetari (cfr. il riquadro: Euribor, Eonia e stabilità finanziaria) Figura.3 Posizione debitoria netta verso l estero del sistema bancario italiano (1) (dati mensili; miliardi di euro) oltre 1 mese a 1 giorno fino a 1 mese posizione debitoria complessiva Fonte: elaborazioni su dati MTS spa. (1) La posizione debitoria netta è calcolata sul controvalore dei contratti in essere; media mensile di dati giornalieri per la posizione netta complessiva, dati di fine periodo per la disaggregazione per durata Euribor, Eonia e stabilità finanziaria L Euribor e l Eonia sono i tassi di riferimento (benchmark) del mercato monetario, ampiamente utilizzati per indicizzare strumenti e contratti finanziari nell area dell euro. L incertezza sull integrità del processo di calcolo di questi tassi, la loro minore rappresentatività dovuta alla riduzione degli scambi interbancari non collateralizzati e l assenza di clausole contrattuali standardizzate relative a una loro eventuale indisponibilità, pongono rischi per la stabilità finanziaria e per il buon funzionamento del meccanismo di trasmissione della politica monetaria. Nell ambito dell Unione europea sono state adottate diverse iniziative. Il prossimo 1 gennaio entrerà in vigore il regolamento UE/16/111 che assoggetta gli amministratori di benchmark finanziari e i fornitori dei dati necessari al calcolo a un regime di vigilanza e a requisiti di governance in linea con i principi sviluppati dall Organizzazione internazionale delle autorità di controllo dei mercati finanziari (International Organization of Securities Commissions, Iosco). La Commissione europea ha designato come tassi di riferimento critici, ai sensi del regolamento, l Euribor e l Eonia, amministrati dallo European Money Markets Institute (EMMI); la Financial Services and Markets Authority (FSMA), autorità belga che vigila sull EMMI, ha istituito un collegio di supervisione che può imporre alle banche, per un periodo non superiore a due anni, di fornire i dati necessari a calcolare i tassi di riferimento. La scorso settembre la Banca centrale europea (BCE) ha annunciato l intenzione di elaborare e diffondere, sulla base di dati già disponibili, un tasso di interesse sui depositi overnight in euro privi di garanzia 1. Infine l FSMA, la BCE, la Commissione europea e l Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (European Securities and Markets Authority, ESMA) hanno costituito un gruppo di lavoro che coadiuverà il settore privato nell individuare un benchmark alternativo a quelli attuali. 1 Il nuovo tasso di interesse, i cui principali elementi saranno resi noti agli operatori di mercato nel corso del 18, sarà pubblicato entro il e si aggiungerà agli attuali benchmark sviluppati dal settore privato. 18 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

20 La Banca d Italia partecipa, con la Consob, al collegio di supervisione sull Euribor e sull Eonia e contribuisce ai lavori dell Eurosistema. La partecipazione dell industria finanziaria italiana alle iniziative europee del settore privato resta cruciale, anche in considerazione dell ampia diffusione dei benchmark nei contratti con famiglie e imprese. Dopo l incremento determinato dall ultima TLTRO, l ammontare del rifinanziamento presso l Eurosistema delle controparti operanti in Italia è rimasto stabile intorno a 55 miliardi di euro, un terzo del totale dell Eurosistema (fig...a). La liquidità in eccesso delle banche italiane, assai contenuta fino alla metà del 16, è da allora in graduale aumento: in novembre ha superato i 1 miliardi e rappresenta il 6,7 per cento del totale riferito all intero Eurosistema (fig...b). Tale incremento ha riguardato anche le banche più piccole. Figura. Rifinanziamento presso l Eurosistema delle controparti operanti in Italia ed eccesso di liquidità in Italia (1) (miliardi di euro e valori percentuali) (a) operazioni di mercato aperto (b) eccesso di liquidità (3) feb mar apr mag giu lug ago set ott nov dic gen mar apr giu lug set ott dic gen mar apr giu lug set ott dic gen mar mag giu lug set ott dic feb mar apr mag giu lug ago set ott nov dic gen mar apr giu lug set ott dic gen mar apr giu lug set ott dic gen mar mag giu lug set ott dic operazioni di rifinanziamento principali operazioni di rifinanziamento a 3 mesi TLTRO1 quota sul totale Eurosistema () operazioni di rifinanziamento a 1 mese operazioni di rifinanziamento a 3 anni TLTRO Italia percentuale Italia su totale () Fonte: elaborazioni su dati BCE e Banca d Italia. (1) La data indicata sull asse delle ascisse è riferita al mese in cui termina ciascun periodo di mantenimento, fatta eccezione per il valore di dicembre 17 per il quale i dati si fermano al 15 novembre. A partire da gennaio 15 la durata dei periodi di mantenimento è stata estesa da a 6 settimane. () Scala di destra. (3) L eccesso di liquidità è calcolato come somma del saldo medio sui conti di riserva delle banche, al netto dell obbligo di riserva, del ricorso medio alla deposit facility e di quello alle operazioni di assorbimento della liquidità immessa a seguito dell attivazione del programma di acquisto definitivo di titoli sul mercato secondario (operazioni attive fino giugno del 1). Le condizioni di liquidità del mercato secondario dei titoli di Stato italiani si mantengono buone, in termini sia di quantità quotate sia di differenziale denaro-lettera (fig..5.a); l eventuale immissione di ordini di importo elevato avrebbe impatti contenuti sui prezzi (fig..5.b). Negli ultimi mesi l incertezza legata alle future decisioni di politica monetaria ha contribuito a mantenere gli scambi su livelli inferiori a quelli medi del 16. Il costo medio del debito pubblico è sceso a un livello molto basso (,8 per cento; fig..6), beneficiando negli ultimi sei mesi della diminuzione dei rendimenti all emissione sulle scadenze inferiori ai dieci anni 1. La vita media residua dei titoli di Stato è tornata a salire, a 6,7 anni. La 1 Il dato esclude le emissioni sui mercati internazionali. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 19

21 Indicatori di liquidità sui titoli di Stato italiani Figura.5 (a) scambi, spessore e differenziale denaro-lettera sull MTS (medie mensili di dati giornalieri; miliardi di euro e punti base) (b) impatto di ordini di importo elevato sui prezzi quotati sull MTS (3) (medie giornaliere di dati ad alta frequenza; punti base) BOT e CTZ BTP CCT spessore (1) differenziale () variazione prezzo denaro variazione prezzo lettera Fonte: elaborazioni su dati MTS spa. (1) Lo spessore è calcolato come la media delle quantità quotate in denaro e lettera per il comparto BTP. () Scala di destra. Il differenziale è calcolato come media semplice dei differenziali di prezzo denaro-lettera rilevati sui BTP quotati sull MTS durante l intera giornata operativa. (3) L analisi è riferita al BTP benchmark decennale ed è basata su rilevazioni effettuate ogni 5 minuti. La linea blu e quella rossa rappresentano la stima dell impatto sui prezzi denaro e lettera dell immissione nel portafoglio di negoziazione dell MTS di un eventuale ordine (di vendita o di acquisto) di 5 milioni di euro. struttura per scadenza del debito pubblico italiano attenua l impatto delle fluttuazioni dei tassi di mercato sul costo medio del debito: un aumento permanente di un punto percentuale dei rendimenti all emissione si tradurrebbe in un incremento del costo del debito di circa,1 punti dopo un anno, di, dopo due anni e di, dopo tre anni. I premi dei credit default swap (CDS) sui titoli di Stato italiani hanno iniziato a ridursi da aprile, in corrispondenza con un generalizzato calo dell incertezza nell area dell euro dopo l esito delle elezioni presidenziali in Francia; la tendenza si è rafforzata dopo il recente aumento del merito di credito dell Italia da parte di Standard & Poor s e le ultime decisioni di politica monetaria. È diminuita la domanda di protezione sui titoli di Stato italiani; al calo delle consistenze nette ha contribuito l apprezzamento dell euro sul dollaro statunitense, valuta nella quale sono tipicamente espressi questi CDS. È invece aumentata leggermente la domanda di protezione sulle banche e sulle assicurazioni (fig..7.a). Continua a scendere il differenziale di rendimento tra le obbligazioni private italiane e i tassi swap, anche a seguito dei programmi di acquisto dell Eurosistema (fig..7.b). Come nel resto dell area dell euro, nelle prime settimane di novembre si è registrato un aumento degli spread, soprattutto per i titoli con minore merito di credito (high yield) a causa di un ribilanciamento dei portafogli verso investimenti meno rischiosi Figura.6 Rendimento medio all emissione e costo medio dei titoli di Stato (1) (dati mensili; valori percentuali) '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 titoli di Stato in essere () emissioni mensili (3) Fonte: elaborazioni su dati Ministero dell Economia e delle finanze e Banca d Italia. Dati aggiornati al 31 ottobre 17. (1) Collocamenti sul mercato interno di titoli di Stato non indicizzati. () Media ponderata dei tassi all emissione dei titoli di Stato in essere a fine mese. (3) Media ponderata dei tassi dei titoli di Stato collocati nel mese, per data di regolamento Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

22 CDS sui titoli di Stato e spread obbligazionari Figura.7 (a) consistenze nette e spread dei CDS (1) (dati settimanali; miliardi di euro e punti base) (b) variazioni degli asset swap spreads () (dati settimanali; punti base) imprese non finanziarie banche e assicurazioni Italia: high yield Italia: investment grade Repubblica italiana CDS spread Repubblica italiana () (3) area dell'euro: high yield (5) area dell'euro: investment grade (5) Fonte: elaborazioni su dati Bloomberg, Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) e Bank of America Merrill Lynch. (1) Il dato sulle consistenze nette si riferisce ai net notional values, misurati secondo la definizione DTCC. () Scala di destra. (3) Scadenza a 5 anni; schema contrattuale ISDA 1; nozionale in dollari. () Asset swap spreads ponderati per le capitalizzazioni di mercato dei singoli titoli. Non esiste una perfetta corrispondenza fra i titoli inclusi negli indici Bank of America Merrill Lynch, utilizzati nel grafico, e la loro idoneità ai fini dei programmi di acquisto dell Eurosistema. Variazioni dal 1 marzo 16, data di annuncio da parte del Consiglio direttivo della BCE dell avvio del programma di acquisto di titoli del settore societario (Corporate Sector Purchase Programme, CSPP). (5) Gli indici Bank of America Merrill Lynch per l area dell euro sono stati rielaborati escludendo l Italia. La volatilità implicita nei prezzi delle opzioni sull indice azionario italiano è diminuita, seguendo la tendenza a livello globale (cfr. il par. 1.1). L allentarsi delle tensioni nel comparto bancario ha contribuito a ridurre il differenziale tra la volatilità implicita del mercato italiano e quella dell area dell euro (fig..8). Figura.8 Volatilità implicita per l Italia e l area dell euro (1) (dati giornalieri di medie mobili a 6 giorni; punti percentuali) LE BANCHE Gli indicatori di mercato In Europa il consolidamento della ripresa e la diminuzione dei rischi sistemici hanno determinato un rialzo della redditività attesa dagli investitori, sospingendo i corsi azionari delle principali banche (figg..9.a e.9.b); dallo scorso aprile l aumento delle quotazioni degli intermediari italiani è stato superiore a quello delle banche degli altri paesi e il divario si è ampliato in seguito alla soluzione delle situazioni di difficoltà di Banca Monte dei Paschi di Siena, Banca Popolare di Vicenza e Veneto Banca durante l estate (cfr. il riquadro: Effetti sui mercati della recente soluzione della situazione di difficoltà di alcune banche italiane). Le incertezze legate agli aumenti di capitale di Banca Carige e Credito Valtellinese, che hanno di recente determinato forti cali dei loro corsi azionari, non hanno avuto impatti rilevanti sulle quotazioni degli altri intermediari. I premi sui CDS delle principali banche italiane sono scesi, in media, a livelli prossimi a quelli degli altri intermediari europei (fig..9.c). - Italia () area dell'euro () differenza (3) Fonte: elaborazioni su dati Bloomberg. (1) Volatilità implicita nei prezzi delle opzioni con scadenza a mesi sull indice di borsa italiano FTSE MIB e sull indice Euro Stoxx 5 per l area dell euro. () Scala di destra. (3) Differenza fra le volatilità implicite nei prezzi delle opzioni sull indice azionario italiano e su quello dell area dell euro per opzioni con scadenza a mesi BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 1

23 Banche quotate italiane nel confronto internazionale Figura.9 (a) utili attesi dagli analisti (1) (valori percentuali) (b) corsi azionari () (dati giornalieri; indici: 1 gennaio 17=1) (c) premi sui CDS (3) (punti base) Italia Francia Germania Regno Unito Spagna area dell'euro variazione tra aprile 17 e novembre Italia Francia Germania Regno Unito Spagna area dell'euro Italia Europa 5 Fonte: elaborazioni su dati Bloomberg e Thomson Reuters Datastream. (1) Stime sugli utili netti per i successivi 1 mesi espressi in euro. Dati relativi alle banche incluse negli indici FTSE Italy Banks, FTSE Germany Banks, FTSE France Banks, FTSE Spain Banks, FTSE UK Banks, Euro Stoxx Banks. () Dati relativi agli indici indicati nella nota 1 espressi in euro. (3) Media semplice dei premi sui CDS a 5 anni. I dati si riferiscono al seguente campione di banche: per l Italia, UniCredit, Intesa Sanpaolo; per la Francia, BNP Paribas, Société Générale, Crédit Agricole; per la Germania, Deutsche Bank, Commerzbank; per il Regno Unito, Barclays, Royal Bank of Scotland, HSBC, Lloyds; per la Spagna, Santander, Banco Bilbao Vizcaya Argentaria. Effetti sui mercati della recente soluzione della SITUAZIONE DI difficoltà DI alcune banche italiane Per valutare l impatto sui mercati italiani delle misure adottate per far fronte alle situazioni di difficoltà di Banca Monte dei Paschi di Siena, Banca Popolare di Vicenza e Veneto Banca è stata condotta un analisi sull andamento dei rendimenti e della volatilità implicita delle azioni italiane in corrispondenza con l adozione delle misure più importanti (event study). L analisi ha considerato gli extra rendimenti cumulati e l extra volatilità implicita cumulata dell indice azionario italiano (FTSE MIB) rispetto a quello europeo (Euro Stoxx), stimati con il modello di mercato capital asset pricing model (CAPM), nelle due settimane precedenti e nelle due successive a ciascuno degli eventi presi in esame (periodo di osservazione) 1. Sono stati considerati i seguenti eventi: (a) approvazione del decreto legge che disciplina le forme di intervento pubblico volte al sostegno della liquidità e al rafforzamento patrimoniale di banche e gruppi bancari e contestuale presentazione dell istanza di Banca Monte dei Paschi di Siena per accedere a una ricapitalizzazione precauzionale da parte dello Stato (3 dicembre 16; evento 1); (b) notifica da parte di Banca Popolare di Vicenza e Veneto Banca dell intenzione di accedere alle misure di ricapitalizzazione precauzionale (13 marzo 17; evento ); (c) approvazione del decreto legge per la liquidazione coatta amministrativa di Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca (5 1 L analisi è stata svolta utilizzando l indice generale FTSE MIB di Borsa Italiana e non quello bancario poiché i dati sulla volatilità implicita sono disponibili solo per il primo. La relazione esistente tra l indice italiano e quello europeo è stata stimata con il CAPM nei tre mesi precedenti il periodo di osservazione corrispondente a ogni singolo evento. I valori degli extra rendimenti cumulati per ciascun periodo sono stati calcolati sommando i valori giornalieri ottenuti come differenza tra il rendimento effettivo dell indice italiano e quello previsto dal modello CAPM. Una metodologia analoga è stata seguita per calcolare l extra volatilità implicita cumulata. Per verificare se gli extra rendimenti cumulati e l extra volatilità implicita cumulata dell indice italiano sono stati significativamente diversi da zero nel periodo di osservazione sono stati utilizzati test di significatività statistica con un intervallo di confidenza del 9 per cento. Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

24 giugno 17; evento 3); (d) approvazione da parte della Commissione europea della ricapitalizzazione precauzionale di Banca Monte dei Paschi di Siena ( luglio 17; evento ). L approvazione del decreto che disciplina l intervento dello Stato a sostegno del capitale e della liquidità di istituti in difficoltà (evento 1) non ha avuto effetti significativi sul mercato, presumibilmente perché aspettative di misure di sostegno pubblico si erano diffuse con largo anticipo rispetto alla loro effettiva adozione. La notifica da parte delle due banche venete dell intenzione di accedere alla ricapitalizzazione precauzionale (evento ) è stata preceduta da extra rendimenti positivi statisticamente significativi (6 per cento; figura, pannello a), segnalando che l evento era atteso dai mercati. I due eventi che hanno determinato gli extra rendimenti cumulati positivi più elevati sono stati la liquidazione coatta amministrativa di Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca (1 per cento, evento 3) e l approvazione da parte della Commissione europea della ricapitalizzazione precauzionale di Banca Monte dei Paschi di Siena (1 per cento, evento ). Nel primo caso l extra rendimento cumulato è stato significativo dopo l evento, mentre nel secondo caso solo prima dell evento stesso. Extra rendimenti ed extra volatilità dell indice azionario italiano in prossimità degli eventi (1) (punti percentuali) Figura (a) extra rendimenti (b) extra volatilità evento evento evento evento evento evento evento evento Fonte: elaborazioni su dati Bloomberg. (1) Gli istogrammi blu rappresentano gli extra rendimenti e le extra volatilità giornalieri cumulati dell indice azionario italiano che si sono registrati nelle due settimane precedenti e nelle due successive all evento considerato. Le linee rosse indicano il valore della statistica test utilizzata per la verifica della significatività degli extra rendimenti e delle extra volatilità e delimitano un intervallo di confidenza del 9 per cento. Le linee nere indicano la data degli eventi considerati: evento 1 del 3 dicembre 16 (disposizioni urgenti per la tutela del risparmio); evento del 13 marzo 17 (intenzione di accesso alla ricapitalizzazione precauzionale delle banche venete); evento 3 del 5 giugno 17 (liquidazione delle banche venete); evento del luglio 17 (approvazione da parte della Commissione europea della ricapitalizzazione precauzionale per Banca Monte dei Paschi di Siena). La volatilità implicita dell indice è invece diminuita in misura statisticamente significativa solo dopo la richiesta delle banche venete di ricapitalizzazione precauzionale (evento ; figura, pannello b); nei mesi successivi a tale evento la volatilità implicita, che era già scesa a circa un quinto dei livelli toccati all inizio della crisi finanziaria globale, ha continuato a diminuire gradualmente, seppure in modo non statisticamente significativo. Nel complesso i risultati dell analisi mostrano che la soluzione della crisi delle banche venete e la conclusione dell iter per l accesso alla ricapitalizzazione precauzionale di Banca Monte dei Paschi di Siena hanno contribuito a rafforzare la fiducia degli investitori nelle banche italiane. Cfr. il capitolo 13: Gli intermediari creditizi e gli investitori istituzionali nella Relazione annuale sul 16 e sul sito della Banca d Italia: Piano di intervento per la soluzione della crisi della Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca, 6 giugno 17 e La ricapitalizzazione precauzionale di MPS: domande e risposte, 31 agosto 17. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 3

25 Il miglioramento delle prospettive del settore si è riflesso anche in un calo del costo medio del capitale: per le banche italiane è diminuito di oltre tre punti percentuali; è però ancora superiore a quello degli altri principali intermediari europei (cfr. il riquadro: Il costo del capitale delle banche europee). IL COSTO DEL CAPITALE DELLE BANCHE EUROPEE Il costo del capitale proprio (cost of equity, COE) è il rendimento minimo atteso sul capitale di rischio investito in un azienda. La differenza tra tale indicatore e il rendimento effettivo del capitale proprio (return on equity, ROE) è una misura dell adeguatezza della redditività dell azienda dal punto di vista dei suoi azionisti. Da un analisi compiuta sulle 31 banche europee quotate che nel 16 hanno partecipato allo stress test dell Autorità bancaria europea (European Banking Authority, EBA) 1 emerge che da aprile scorso il costo del capitale medio è sceso e la redditività attesa dagli analisti di mercato è aumentata. Nello studio è stato utilizzato il modello di mercato capital asset pricing model (CAPM) mediante il quale è possibile stimare il costo del capitale a partire dal tasso privo di rischio (Rf ) e dal premio per il rischio non diversificabile richiesto dagli azionisti; quest ultimo, a sua volta, dipende dal premio per il rischio legato al portafoglio di mercato (equity risk premium, ERP) e da una misura del rischio sistematico del titolo di ciascuna azienda, secondo la formula: COE it = Rf mt + β it ERP mt dove i indica la banca, t è la data di osservazione, m denota il mercato di riferimento del titolo e il coefficiente beta (β) è una misura del rischio specifico del titolo che ne esprime la variazione attesa dei rendimenti rispetto ai movimenti del mercato. Un titolo con un coefficiente beta superiore all unità presenta una rischiosità più alta di quella del portafoglio di mercato e pertanto un rendimento atteso richiesto dagli investitori maggiore, a parità di altre condizioni. Le stime mostrano che da aprile scorso il costo del capitale medio è sceso di 1, punti percentuali, all 8,6 per cento 3. La riduzione è riconducibile per circa il 3 per cento al calo del rischio specifico dei titoli (coefficienti beta) e per la restante parte alla diminuzione del premio per il rischio azionario legato al mercato nazionale di riferimento (ERP; cfr. tavola). Il calo è stato più 1 Sono incluse le banche ancora quotate al 3 aprile 17: per l Italia, UniCredit spa, Intesa Sanpaolo spa, UBI Banca spa; per l Austria, Erste Group Bank AG, Raiffeisen-Landesbanken-Holding GmbH; per il Belgio: KBC Group NV; per la Germania: Deutsche Bank AG, Commerzbank AG; per la Danimarca: Danske Bank, Jyske Bank; per la Spagna: Banco Santander SA, Banco Bilbao Vizcaya Argentaria SA, Banco de Sabadell SA, Criteria Caixa S.A.U.; per la Francia: BNP Paribas, Société Générale SA, Groupe Crédit Agricole; per il Regno Unito: Lloyds Banking Group Plc, HSBC Holdings Plc, The Royal Bank of Scotland Group Plc, Barclays Plc; per l Ungheria: OTP Bank Nyrt.; per l Irlanda: Allied Irish Banks Plc; per i Paesi Bassi: ABN AMRO Groep NV, ING Groep NV; per la Norvegia: DNB Bank Group; per la Polonia: Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski SA; per la Svezia: Swedbank - group, Nordea Bank - group, Skandinaviska Enskilda Banken - group, Svenska Handelsbanken - group. Media ponderata per la capitalizzazione di mercato. 3 Come tasso privo di rischio è stato utilizzato per ogni paese il rendimento dei titoli di Stato americani a dieci anni; i premi per il rischio azionario sono stati calcolati come illustrato da A. Damodoran in Equity risk premiums (ERP): determinants, estimation and implications. The 17 edition, marzo 17; in particolare il premio per il rischio azionario di ogni paese è stato calcolato sommando al premio per il rischio stimato per il mercato azionario degli Stati Uniti il differenziale del premio sui credit default swap (CDS) sovrani tra il paese di riferimento e gli Stati Uniti. Il coefficiente beta è stimato utilizzando rendimenti giornalieri su una finestra mobile di un anno ed è calcolato rispetto all indice di mercato nazionale di ciascuna banca; risultati simili si ottengono utilizzando rendimenti giornalieri su una finestra temporale di due anni o rendimenti settimanali su finestre temporali di due o cinque anni (per la metodologia cfr. BRI, 87 a Relazione annuale, Basilea, 17). Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

26 marcato per le 3 banche italiane incluse nelle 31 considerate (3, punti percentuali); il loro costo del capitale, in media attorno all 11 per cento, rimane tuttavia più alto di quello delle altre banche (figura, pannello a), a causa dei valori più elevati sia dei coefficienti beta sia del premio per il rischio del mercato azionario italiano. Nello stesso periodo il ROE atteso a tre anni dagli analisti di mercato per le banche del campione è tornato su valori prossimi al 9 per cento (figura, pannello b); la media delle banche italiane è inferiore di due punti, attorno al 7 per cento. La quota di intermediari europei per i quali la redditività attesa è inferiore al costo del capitale è circa il 5 per cento, in diminuzione dal 6 di aprile (figura, pannello c). Rendimenti attesi inferiori al costo del capitale bancario rendono più difficili eventuali aumenti di capitale. Tavola Livello e determinanti del costo del capitale (valori e punti percentuali) Europa Italia Numero banche 31 3 COE novembre 17 (1) 8,6 11,5 tasso privo di rischio,3,3 beta 1, 1,7 ERP 5, 5, Variazione da aprile 17 () -1, -3, Contributo del: tasso privo di rischio,, beta -, -,8 ERP -1, -,6 Fonte: elaborazioni su dati Thomson Reuters Datastream. (1) Il livello del COE è ottenuto dalla seguente formula del CAPM: COE = tasso privo di rischio + beta * ERP. I dati si riferiscono a medie ponderate per la capitalizzazione di mercato. () La variazione del COE è ottenuta dalla somma del contributo di ogni componente del CAPM tra aprile e novembre 17, mantenendo costanti gli altri due fattori al livello di aprile. Costo del capitale proprio e redditività attesa (1) Figura (a) costo del capitale (COE) () (dati mensili; valori percentuali) (b) ROE atteso a 3 anni (dati mensili; valori percentuali) (c) distribuzione del differenziale tra ROE atteso a 3 anni e COE in Europa (punti percentuali sull asse delle ascisse),1, ,8,6,,,8,6,, 8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 ' ''5'6'7'8'9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 6,, Italia Europa 5-75 percentile media aprile 17 novembre 17 Fonte: elaborazioni su dati Thomson Reuters Datastream. (1) I dati si riferiscono alle 31 banche europee ancora quotate al 3 aprile 17 e che hanno partecipato nel 16 allo stress test dell EBA. () Media ponderata per la capitalizzazione di mercato. I rischi dell attivo La qualità degli attivi del sistema bancario italiano continua a migliorare. La ripresa dell economia alimenta quella del credito alle famiglie e alle imprese più solide e riduce i rischi di insolvenza dei debitori (cfr. il par. 1.). Nel terzo trimestre del 17 il flusso di nuovi prestiti deteriorati in rapporto al totale dei crediti è sceso all 1,7 per cento, valore al di sotto del livello medio del biennio 6-7 (1, per le famiglie e,6 per le imprese; fig..1). BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 5

27 Nel primo semestre del 17 i crediti deteriorati netti sono diminuiti di miliardi, a 151 miliardi (tav..1); la liquidazione di Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca vi ha contribuito per circa 9 miliardi. Al lordo delle rettifiche di valore, il calo è stato di 5 miliardi, a 3 miliardi. Nello stesso periodo il tasso di copertura (misurato dal rapporto tra le rettifiche di valore e l ammontare dei crediti deteriorati lordi) è salito dal 5,6 al 53,5 per cento, valore superiore a quello medio delle principali banche dell Unione europea ; un quinto dell aumento è riconducibile alle rettifiche di Banca Monte dei Paschi di Siena. Figura.1 Indicatori di qualità del credito e crescita del PIL (dati trimestrali; valori percentuali) Il Texas ratio 3 delle banche italiane è diminuito tasso di deterioramento del credito (1) di quasi 15 punti percentuali nel primo tasso di ingresso in sofferenza (1) semestre dell anno, al 93 per cento (al 9 per tasso di crescita trimestrale del PIL reale cento includendo l aumento di capitale di Banca Monte dei Paschi di Siena di luglio); punti sono ascrivibili alla liquidazione di Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca. Il divario con le principali banche europee si è ridotto di un quarto, pur rimanendo ampio (3 punti percentuali includendo anche l aumento di capitale di Banca Monte dei Paschi) Fonte: Centrale dei rischi e Istat. (1) Flussi trimestrali di prestiti deteriorati rettificati e di sofferenze rettificate in rapporto alle consistenze dei prestiti al netto, rispettivamente, dei prestiti deteriorati rettificati e delle sofferenze rettificate alla fine del trimestre precedente, in ragione annua. Dati depurati dalla componente stagionale, ove presente Qualità del credito: importi, incidenze e tassi di copertura dei crediti deteriorati (1) (miliardi di euro e valori percentuali; giugno 17) Tavola.1 Banche significative () Banche meno significative () Totale () esposizioni lorde esposizioni nette composizione percentuale lorda composizione percentuale netta tasso di copertura esposizioni lorde esposizioni nette composizione percentuale lorda composizione percentuale netta tasso di copertura esposizioni lorde esposizioni nette composizione percentuale lorda composizione percentuale netta tasso di copertura Crediti verso la clientela (3) , 1, 9, , 1, 9, , 1, 9,3 In bonis ,5 91,8, ,5 88,6, ,6 91,6,6 Deteriorati () 19 16,5 8, 55, ,5 11, 7, , 8, 53,5 sofferenze ,5 3,8 67, ,8 5,1 6, , 3,9 65,6 inadempienze probabili ,7,1 35, ,8 5,3 9, ,7,1 33,7 scaduti 3,3, 5, 3 3,9,9 9,5 7 6,,3 19, Fonte: segnalazioni di vigilanza consolidate per i gruppi bancari; segnalazioni di vigilanza individuali per le banche non appartenenti a gruppi. (1) Il tasso di copertura è dato dall ammontare delle rettifiche di valore in rapporto alla corrispondente esposizione lorda. Nel caso dei crediti in bonis è calcolato come rapporto tra gli accantonamenti generici e i crediti in bonis. Il totale può non corrispondere alla somma delle componenti a causa degli arrotondamenti. La composizione percentuale è calcolata sulla base degli importi espressi in milioni di euro. I dati sono provvisori. () Le banche significative sono quelle vigilate direttamente dalla BCE, le banche meno significative sono quelle vigilate dalla Banca d Italia in stretta collaborazione con la BCE. Il totale comprende anche le filiazioni di banche estere che non sono classificate né come significative italiane né come meno significative italiane e rappresentano circa il 9 per cento del totale dei crediti lordi verso la clientela. Sono escluse le filiali di banche estere. (3) Includono il portafoglio attività non correnti e gruppi di attività in via di dismissione. () La categoria è armonizzata a livello europeo. Le sottocategorie si riferiscono a un concetto italiano, non armonizzato. EBA, Risk Dashboard. Data as of Q 17, ottobre Il Texas ratio è dato dal rapporto tra crediti deteriorati lordi e la somma del capitale di migliore qualità e delle rettifiche di valore dei crediti deteriorati. 6 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

28 Alla fine di giugno del 17 il rapporto tra i crediti deteriorati e il totale dei crediti verso la clientela, misurato al netto delle rettifiche di valore, era pari all 8, per cento (16, al lordo delle rettifiche), circa un punto inferiore a quello del dicembre 16 (fig..11); le sofferenze erano pari al 3,9 e al 1, per cento dei crediti, rispettivamente al netto e al lordo delle rettifiche. Le sofferenze in essere presentano una maggiore incidenza di esposizioni assistite da garanzia reale e un anzianità media inferiore rispetto alle sofferenze estinte nel periodo 6-16 in via ordinaria oppure mediante cessione; i tassi di recupero osservati negli scorsi anni non rappresenterebbero pertanto una sovrastima di quelli attesi, a parità di composizione per modalità di recupero Quota dei crediti deteriorati sul totale dei prestiti (1) (valori percentuali) Figura giu. '17 quota lorda dei deteriorati diversi dalle sofferenze quota lorda delle sofferenze quota netta dei deteriorati diversi dalle sofferenze quota netta delle sofferenze La velocità con cui le banche cancellano dai bilanci i crediti in sofferenza sta gradualmente aumentando. Tra il 13 e il 16 il rapporto fra l ammontare delle sofferenze estinte nell anno e la consistenza in essere all inizio del Fonte: segnalazioni di vigilanza consolidate per i gruppi bancari; segnalazioni di vigilanza individuali per le banche non appartenenti a gruppi. (1) Crediti verso clientela. Sono compresi i gruppi e le banche filiazioni di intermediari esteri; sono escluse le filiali di banche estere. Le quote sono calcolate al lordo e al netto delle relative rettifiche di valore. I dati di giugno 17 sono provvisori. periodo, dopo aver toccato un minimo del 6 per cento nel 13, è salito al 9 per cento nel 16. Il miglioramento ha riflesso sia la crescita delle vendite sul mercato sia l aumento delle posizioni chiuse in via ordinaria, entrambi riconducibili all adozione di politiche di gestione attiva delle sofferenze da parte degli intermediari. Nei primi nove mesi del 17 le banche hanno ceduto e cancellato dai bilanci crediti in sofferenza per circa 6 miliardi, al lordo delle rettifiche, contro nello stesso periodo del L ammontare delle sofferenze cedute è stato pari all 8 per cento della consistenza dei crediti deteriorati lordi del sistema bancario alla fine dello scorso anno. I primi riscontri relativi agli effetti delle modifiche alla disciplina delle esecuzioni immobiliari introdotte nel 15 indicano che i recuperi sarebbero divenuti più celeri 6. Successivamente alla riforma è quasi raddoppiata (al 33 cento) la quota di esecuzioni immobiliari per le quali la fase iniziale (dall iscrizione a ruolo fino all inizio della procedura di vendita) si è conclusa entro un anno. L inclusione nei contratti di prestito alle imprese del cosiddetto patto marciano 7, introdotto lo scorso anno, sarebbe stata invece molto limitata (cfr. il capitolo 1: La regolamentazione dell attività di impresa e il contesto istituzionale nella Relazione annuale sul 16). Una più efficiente gestione dei crediti deteriorati potrà derivare dalla riforma prevista dalla legge delega approvata in ottobre avente ad oggetto le procedure concorsuali (liquidazione giudiziale, concordato preventivo, accordi I tassi di recupero sulle posizioni chiuse mediante cessione sono mediamente inferiori a quelli sulle posizioni chiuse in via ordinaria. Il divario dipende da diversi fattori, tra cui le asimmetrie informative che caratterizzano il mercato dei crediti deteriorati e le elevate aspettative di rendimento dei potenziali acquirenti, che si riflettono nei tassi di attualizzazione dei flussi di cassa attesi e dunque sul prezzo offerto (cfr. F.M. Conti, I. Guida, A. Rendina e G. Santini, I tassi di recupero delle sofferenze nel 16, Banca d Italia, Note di stabilità finanziaria e vigilanza, 11, 17). 5 L ammontare delle sofferenze cedute nei primi nove mesi del 17 comprende l operazione di cessione di 17,7 miliardi di UniCredit. La cancellazione dal bilancio di queste posizioni è avvenuta il 3 settembre scorso. 6 Dati raccolti dall associazione denominata Tavolo di Studio sulle Esecuzioni Italiane (TSEI o T6) dal portale dei servizi telematici del Ministero della Giustizia. 7 Si definisce patto marciano la clausola che accorda al creditore la possibilità, in caso di inadempimento, di acquisire in via stragiudiziale la proprietà dell immobile costituito in garanzia. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 7

29 di ristrutturazione), le procedure di gestione delle crisi da sovraindebitamento dei consumatori e dei piccoli imprenditori e il sistema dei privilegi e delle garanzie. I decreti legislativi di attuazione dovranno essere emanati entro dodici mesi. La BCE ha recentemente avviato una consultazione pubblica su una proposta di integrazione delle linee guida per la gestione dei crediti deteriorati pubblicate lo scorso marzo. Secondo la proposta la copertura totale con accantonamenti dei crediti deteriorati non garantiti dovrebbe avvenire entro due anni, quella sui crediti garantiti entro sette. La nuova disciplina si applicherebbe ai nuovi crediti classificati come deteriorati a partire dal 18 (cfr. il riquadro: Le recenti proposte della BCE e della Commissione europea sulla valutazione dei crediti deteriorati). le recenti proposte della bce e della commissione europea sulla valutazione dei crediti deteriorati Lo scorso ottobre la Banca centrale europea (BCE) ha pubblicato, per la consultazione entro l 8 dicembre 17, un integrazione alle linee guida diffuse lo scorso marzo relative alla gestione dei crediti deteriorati da parte delle banche significative. Le linee guida, alla cui redazione la Banca d Italia ha attivamente contribuito, richiedono alle banche di dotarsi di strategie per la gestione dei crediti deteriorati e di piani operativi finalizzati a diminuirne la consistenza. L integrazione specifica, invece, le attese della BCE sui livelli di accantonamento minimi per le esposizioni che dal 1 gennaio 18 saranno classificate come crediti deteriorati (calendar provisioning). In particolare la BCE auspica che le banche svalutino integralmente i nuovi crediti deteriorati non garantiti entro due anni dal momento in cui sono stati classificati come tali e quelli garantiti entro sette anni. A regime il calendar provisioning ridurrà l incertezza sulla valutazione dei crediti deteriorati e dunque sulla solidità patrimoniale degli intermediari. Percentuali più elevate di svalutazione per queste attività possono contribuire a rafforzare la fiducia degli investitori e a generare effetti positivi sul costo del capitale e della raccolta; ridurrebbero inoltre il rischio che l accumulo di crediti deteriorati finisca per minare la stabilità delle banche. A seguito della pubblicazione del documento di consultazione, i corsi azionari delle banche italiane e degli altri paesi dell area dell euro con più elevata incidenza dei crediti deteriorati hanno registrato un calo significativo (cfr. Bollettino economico,, 17). Per l Italia a questo effetto ha contribuito la durata media delle procedure di recupero, assai più lunga rispetto a quella degli altri paesi dell area dell euro e ai tempi entro i quali, secondo il documento in consultazione, la BCE si attende una svalutazione integrale dei crediti deteriorati. Quando i tassi di copertura dei crediti deteriorati sono in linea con i tassi di recupero realizzati, come secondo nostre analisi è attualmente il caso in media per le banche italiane 1, un calendar provisioning caratterizzato da parametri stringenti determina un iniziale riduzione del valore dei crediti e del patrimonio, cui seguirebbe un incremento negli anni successivi. L applicazione del calendar provisioning anche a posizioni che hanno una possibilità di ritorno in bonis (ad es. le inadempienze probabili) potrebbe indurre gli intermediari a preferire soluzioni di tipo liquidatorio delle imprese debitrici in temporanea difficoltà ma solvibili per rivalersi al più presto sulle garanzie, minimizzando i costi di breve periodo. Ciò potrebbe ridurre l efficacia 1 F.M. Conti, I. Guida, A. Rendina, G. Santini, I tassi di recupero delle sofferenze nel 16, Banca d Italia, Note di stabilità finanziaria e vigilanza, 11, Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

30 di alcune riforme legislative in materia di concordato preventivo e di accordi di ristrutturazione approvate di recente in Italia e di analoghe iniziative avviate a livello europeo volte a favorire la prosecuzione dell attività delle imprese che versano in situazioni di temporanea difficoltà (cfr. il riquadro: Le recenti misure in tema di procedure di recupero dei crediti e di deducibilità fiscale di svalutazioni e perdite su crediti, in Rapporto sulla stabilità finanziaria,, 15). L iniziativa della BCE, attualmente oggetto di approfondimenti di natura giuridica a livello europeo, anticipa possibili misure legislative europee. Sulla base delle indicazioni del Consiglio europeo, la Commissione ha pubblicato il 1 novembre 17 un documento per la consultazione entro il 3 novembre in cui si sollecitano commenti in vista di una possibile proposta legislativa da approvare in tempi brevi, per introdurre misure prudenziali (di primo pilastro) in materia di accantonamenti su crediti deteriorati. La proposta della Commissione riguarderebbe solo il flusso di crediti deteriorati derivanti da nuovi prestiti (e non quindi da crediti erogati in passato). Per la quota garantita sono sottoposti alla consultazione due approcci alternativi. Il primo (deduction approach) prevede l integrale svalutazione in 6-8 anni; il secondo (haircut approach) l applicazione di un haircut prudenziale al valore della garanzia, differenziato in funzione delle caratteristiche della garanzia stessa. Il processo di consultazione della proposta della Commissione europea potrà fornire utili indicazioni per calibrare attentamente la misura, in modo da tenere conto anche delle specificità dei singoli ordinamenti nazionali. L ipotesi della Commissione europea si inquadra in un novero più ampio di misure volte ad affrontare il problema dei crediti deteriorati 3. Le proposte sugli accantonamenti appena descritte mirano a evitare che in futuro si accumulino nuovamente elevati quantitativi di crediti deteriorati. Tra le altre misure figurano uno schema orientativo (blueprint) per l eventuale creazione a livello nazionale di società specializzate nell acquisto di crediti deteriorati (asset management companies) e iniziative per favorire lo sviluppo di un mercato secondario per i crediti deteriorati. La tempestiva realizzazione di queste misure consentirebbe di accelerare la riduzione dello stock di crediti deteriorati limitando gli oneri per gli intermediari. Peraltro in Italia lo stock, al netto delle svalutazioni, è già diminuito del 3 per cento (da 197 a 151 miliardi) tra la fine del 15 e lo scorso giugno, su impulso delle autorità nazionali ed europee. Commissione europea, Consultation document: statutory prudential backstops addressing insufficient provisioning for newly originated loans that turn non-performing, 1 novembre Consiglio dell Unione europea, Conclusioni del Consiglio sul piano d azione per affrontare la questione dei crediti deteriorati in Europa, comunicato stampa dell 11 luglio 17 e Commissione europea, Comunicazione al Parlamento europeo, al Consiglio, alla Banca centrale europea, al Comitato economico e sociale europeo e al Comitato delle regioni sul completamento dell Unione bancaria, 11 ottobre 17. La Banca d Italia ha posto in consultazione un documento che contiene linee guida per le banche meno significative sulla gestione dei crediti deteriorati 8. In particolare agli intermediari con elevati livelli di crediti deteriorati sarà richiesto un piano operativo che ne preveda una consistente riduzione in un orizzonte pluriennale, senza peraltro imporre vendite immediate e indiscriminate. L esposizione delle banche italiane verso il settore pubblico italiano sta diminuendo. Nei dodici mesi terminanti in settembre l ammontare di titoli pubblici italiani nel portafoglio delle banche è sceso di 33 miliardi, a 319 (fig..1); il calo è ascrivibile quasi interamente ai gruppi italiani significativi (9 miliardi). La quota sul totale delle attività è diminuita dal 9,8 al 9,1 per cento per l intero sistema e dal 7, al 6, per cento per i gruppi significativi (era rispettivamente pari al 3,6 e 8 Banca d Italia, Linee guida per le banche less significant italiane in materia di gestione di crediti deteriorati, settembre 17. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 9

31 al,3 per cento nel 7); per le banche meno significative, che strutturalmente detengono una quota più elevata di titoli pubblici, la riduzione è stata di un punto percentuale, al,1 per cento (8, nel 7). In settembre gli investimenti delle banche italiane in titoli di Stato emessi da altri paesi dell area dell euro, in prevalenza titoli francesi e spagnoli, erano pari a 3 miliardi, in aumento di 5 miliardi rispetto a dodici mesi prima Figura.1 Investimenti delle banche in titoli pubblici italiani (1) (dati mensili; miliardi di euro e valori percentuali) I rischi di rifinanziamento e di liquidità La crescita ancora debole del credito e la diminuzione dei titoli pubblici in portafoglio limitano le esigenze di provvista, soddisfatte in larga misura dall aumento della raccolta al dettaglio. Continua la sostenuta espansione dei depositi, che compensa la contrazione delle obbligazioni detenute dalle famiglie (tav..) filiazioni di banche estere significative gruppi italiani significativi resto del sistema titoli pubblici/totale attivo () Fonte: segnalazioni di vigilanza. (1) Sono inclusi tutti i tipi di titoli pubblici, compresi quelli emessi dalle Amministrazioni locali. È esclusa la Cassa depositi e prestiti spa. () Scala di destra. Media mobile dei 1 mesi terminanti in quello indicato. Raccolta delle banche italiane (1) (miliardi di euro e variazioni percentuali) Tavola. consistenze a settembre 17 quota sul totale variazioni percentuali sui 1 mesi () settembre 16 marzo 17 settembre 17 Depositi da residenti in Italia (3) 1.8 6,3 1,9,8 6, di cui: da famiglie 1.3 3,, 3,1 3, da imprese 68 11,3 5,3 9,7 1,7 Depositi da non residenti 98 1,5-5,1-7, 1, Obbligazioni 99 1,5-17,5-15,7-1, di cui: detenute da famiglie 118 5, -,6 -, -3, Passività nette verso controparti centrali () 8, 5,9, -3,5 Passività verso l Eurosistema (5) 5 1,6 13,6 7,9 35, Raccolta complessiva.38 1, -1,1,8 3,8 Fonte: segnalazioni di vigilanza individuali. È inclusa la Cassa depositi e prestiti spa. (1) Esclude tutte le passività verso altre banche residenti in Italia. I dati di settembre 17 sono provvisori. () Corrette per riclassificazioni, variazioni dovute ad aggiustamenti di valore e a fluttuazioni del cambio. (3) Esclude l operatività nei confronti delle controparti centrali. () Include le sole operazioni di pronti contro termine, rappresenta la raccolta estera effettuata tramite controparti centrali. (5) L aggregato comprende i rapporti con l Eurosistema per operazioni di politica monetaria; cfr. Banche e moneta: serie nazionali, Banca d Italia, Statistiche, tavv. 3.3a e 3.3b. La quota di prestiti non finanziata dalla raccolta al dettaglio (funding gap) si colloca al di sotto del per cento; era quasi il 9 a settembre del 16 (fig..13). Per i cinque principali gruppi l indicatore è pari al 5,9 per cento, mentre per le banche più piccole è negativo di 6, punti percentuali poiché la loro raccolta al dettaglio supera ampiamente i finanziamenti erogati. Negli ultimi sei mesi gli intermediari italiani hanno collocato importi consistenti di titoli non garantiti sui mercati internazionali, riportando le emissioni nette all ingrosso su valori positivi per la prima 3 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

32 volta dall inizio del 15 (fig..1.a); il divario tra i rendimenti richiesti sulle obbligazioni non garantite e su quelle garantite è diminuito significativamente (fig..1.b). I differenziali di rendimento rispetto ai benchmark di riferimento corrisposti sulle nuove emissioni da parte di banche italiane sono stati compresi in un intervallo tra gli 87 e i 178 punti base, mediamente 8 punti in più rispetto ai titoli con analoghe caratteristiche collocati dalle altre principali banche europee. Il ricorso alla provvista all ingrosso sui mercati internazionali rimane circoscritto ai maggiori gruppi bancari: negli ultimi tre anni il 9 per cento delle emissioni è stato effettuato da sette gruppi; l importo totale di queste emissioni (53 miliardi di euro) è stato pari al,6 per cento della consistenza media delle attività di tali gruppi nel periodo considerato. L ammontare della raccolta obbligazionaria alla fine di settembre era di 99 miliardi (il 7,7 per Figura.13 Quota di prestiti non finanziata dalla raccolta al dettaglio (1) (dati mensili e trimestrali; valori percentuali) '6 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 cento delle passività), di cui 118 collocati presso le famiglie; gli strumenti subordinati erano pari a 1 miliardi, di cui 18 detenuti da famiglie 9. Entro la fine del 18 giungeranno a scadenza 83 miliardi di obbligazioni e nei due anni successivi altri 91 (cfr. nella Documentazione statistica la tav. A5); le obbligazioni subordinate detenute dalle famiglie in scadenza entro il ammontano a 8, miliardi prestiti a residenti: crescita sui 1 mesi raccolta al dettaglio: crescita sui 1 mesi funding gap in percentuale dei prestiti () Fonte: segnalazioni di vigilanza. Sono escluse la Cassa depositi e prestiti spa e le filiali di banche estere in Italia. (1) Prestiti a residenti al netto della raccolta al dettaglio (depositi da residenti più obbligazioni collocate presso le famiglie). Le variazioni percentuali di prestiti e raccolta non sono corrette per tenere conto dell effetto contabile di riclassificazioni e altre variazioni diverse da quelle originate da transazioni. () Scala di destra Obbligazioni bancarie Figura.1 (a) obbligazioni emesse e scadute (1) (dati trimestrali; miliardi di euro) (b) rendimenti delle obbligazioni () (dati giornalieri; valori e punti percentuali) emissioni non garantite scadute emissioni garantite scadute obbligazioni ordinarie obbligazioni garantite emissioni non garantite emissioni garantite Eurirs a 5 anni differenziale ordinarie-garantite emissioni nette Fonte: elaborazioni su dati Dealogic e Bloomberg. (1) I dati si riferiscono alle emissioni di titoli di banche italiane sui mercati internazionali con taglio superiore a milioni di euro. Sono escluse le emissioni trattenute a bilancio, quelle destinate al mercato al dettaglio e quelle di controllate estere di banche italiane. Sono incluse le obbligazioni derivanti da operazioni di cartolarizzazione. () I dati si riferiscono ai rendimenti a scadenza di titoli di banche italiane con vita residua pari a 5 anni. 9 Sono escluse le obbligazioni detenute da banche appartenenti al gruppo dell emittente e da altre banche residenti. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 31

33 La dinamica e il costo della raccolta obbligazionaria risentiranno in futuro della necessità di soddisfare il requisito minimo di fondi propri e passività soggette a bail-in (minimum requirement for own funds and eligible liabilities, MREL). Nel 16 il Comitato di risoluzione unico (Single Resolution Board, SRB) ha definito e comunicato valori del requisito indicativi per il 17 alle principali banche significative, individuando le passività idonee a soddisfare il requisito sulla base dei criteri previsti dalla direttiva UE/1/59 sul risanamento e la risoluzione (Bank Recovery and Resolution Directive, BRRD); tra queste figurano anche strumenti attualmente detenuti da investitori al dettaglio. Per le medesime banche, che includono alcuni intermediari italiani, l SRB si appresta a fissare obiettivi che diventeranno vincolanti nel 18. Per le banche meno significative il requisito MREL sarà invece determinato dalle autorità di risoluzione nazionali, tenendo conto della strategia di gestione di un eventuale crisi prescelta per ciascun intermediario. Le regole riguardanti le passività MREL in particolare la quantità di risorse richieste, il livello di subordinazione, i tempi di entrata a regime sono attualmente oggetto di revisione a livello europeo. Un adeguata calibrazione del requisito permette di garantire un efficace risoluzione delle banche in crisi. Vi è però l esigenza che i costi connessi con l introduzione delle nuove norme possano essere sostenuti dagli intermediari senza ripercussioni indesiderate per l economia: una calibrazione troppo severa potrebbe rendere necessaria l emissione di ingenti volumi di obbligazioni sui mercati all ingrosso, determinando un notevole incremento dei rendimenti richiesti dagli investitori con potenziali effetti sul costo e sulla disponibilità di credito (cfr. il riquadro: Il requisito MREL (minimum requirement for own funds and eligible liabilities), in Rapporto sulla stabilità finanziaria,, 16). Il rifinanziamento presso l Eurosistema è rimasto sostanzialmente stabile, dopo il forte incremento registrato in marzo con l ultima TLTRO. In settembre le attività depositate dalle banche presso la Banca d Italia (collateral pool) erano pari a 39 miliardi (fig..15.a), 1 miliardi in meno rispetto a marzo; circa il 38 per cento di tali attività era rappresentato da titoli di Stato (fig..15.b). Il volume di attività da utilizzare come garanzia nelle operazioni di finanziamento presso l Eurosistema rimane Attività stanziabili del sistema bancario italiano Figura.15 (a) attività stanziate nel collateral pool (1) (dati mensili; miliardi di euro) (b) composizione del pool a settembre 17 (valori percentuali) (c) titoli negoziabili disponibili al di fuori del collateral pool (3) (dati mensili; miliardi di euro) ,3 37,5, '11 '1 '13 '1 '15 '16 '17 attività del pool non impegnate (margine disponibile) attività del pool impegnate , 1,6,8 3,6 titoli di Stato obbligazioni bancarie non garantite obbligazioni bancarie garantite (covered bond) obbligazioni di emittenti non bancari attività cartolarizzate (ABS) altre attività negoziabili () attività non negoziabili (prestiti bancari) '11 '1 '13 '1 '15 '16 ' Fonte: elaborazioni su dati Eurosistema e su segnalazioni di vigilanza. (1) Dati di fine periodo riferiti alle controparti di politica monetaria della Banca d Italia. L ammontare delle attività impegnate presso l Eurosistema comprende la parte a copertura degli interessi maturati e del rifinanziamento in dollari. Il collateral pool è valutato ai prezzi rilevati dal Common Eurosystem Pricing Hub, al netto degli haircuts. () La categoria include anche i titoli di amministrazioni locali e regionali e le obbligazioni bancarie con garanzia dello Stato. (3) Dati di fine periodo riferiti all intero sistema bancario, escluse la Cassa depositi e prestiti spa e Poste Italiane spa. Sono considerati negoziabili i titoli stanziabili presso l Eurosistema. Gli importi sono espressi al valore di mercato segnalato dalle banche, al netto degli haircuts applicati dall Eurosistema. 3 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

34 ampio. Le attività non impegnate depositate nel collateral pool sono pari a 77 miliardi, il 3 per cento del totale; le banche dispongono inoltre di miliardi di titoli negoziabili non vincolati al di fuori del collateral pool (.15.c), per oltre l 85 per cento costituiti da titoli di Stato. Lo scorso giugno la quota di attività utilizzate come garanzia (asset encumbrance) è scesa per le banche italiane significative al 9,7 per cento (3,6 in marzo), un valore prossimo a quello delle principali banche europee (8,1 per cento), e al 1,8 per cento per le banche non significative (,7 in marzo). La riduzione è attribuibile principalmente al minore ricorso delle banche italiane al mercato dei pronti contro termine (-16 per cento rispetto a marzo del 17; cfr. il par..1). La posizione netta di liquidità delle banche significative è aumentata di quasi tre punti percentuali tra marzo e settembre di quest anno, al 1,1 per cento (cfr. nella Documentazione statistica la tav. A7). Per le banche meno significative l indicatore era pari al 16,7 per cento, stabile rispetto ai valori dei primi nove mesi dell anno. Nel primo semestre l indice di copertura della liquidità (liquidity coverage ratio, LCR) è aumentato per entrambe le categorie di banche ed è ampiamente superiore al minimo regolamentare (tav..3) 1. Indicatore di copertura della liquidità delle banche italiane (valori percentuali) Tavola.3 Indicatore (31 dicembre 16) Indicatore (3 giugno 17) Attività di 1 livello in rapporto alle riserve di liquidità (1) (3 giugno 17) Primi 5 gruppi () Altre banche significative () Banche meno significative (3) Totale sistema Fonte: segnalazioni di vigilanza consolidate per i gruppi bancari; segnalazioni di vigilanza individuali per le banche non appartenenti a un gruppo. (1) Regolamento delegato UE/15/61, art. 1. () Banche vigilate direttamente dalla BCE. Il dato include solo gli intermediari in essere a entrambe le date. (3) Banche vigilate dalla Banca d Italia in collaborazione con la BCE. I rischi di tasso di interesse e di mercato Le banche italiane sono poco esposte al rischio di tasso di interesse, misurato dalla variazione nel valore economico netto del bilancio (differenza tra il valore delle attività e quello delle passività) risultante da spostamenti della curva dei rendimenti. Sulla base degli ultimi dati disponibili, riferiti alla situazione contabile della fine di giugno del 17, un rialzo di punti base dell intera curva dei rendimenti privi di rischio determinerebbe in media per gli 11 gruppi bancari significativi un aumento del valore economico pari al,7 per cento dei fondi propri 11. Per due degli intermediari 1 Il minimo regolamentare dell LCR per il 17 è 8 per cento; dal 1 gennaio del 18 sarà 1 per cento. 11 L esposizione al rischio di tasso di interesse a fini prudenziali è calcolata dalle banche secondo le linee guida dell EBA (Final report. Guidelines on the management of the interest rate risk arising from non-trading activities, maggio 15); i risultati sono trasmessi alle autorità di vigilanza, che li valutano nell ambito del processo di revisione e valutazione prudenziale (Supervisory Review and Evaluation Process, SREP). L esposizione viene calcolata stimando l effetto di una variazione della struttura dei rendimenti sulla parte di bilancio classificata come banking book, tenendo conto della scadenza o di ipotesi sulla durata finanziaria di tutte le poste di bilancio (cfr. il riquadro: Le metodologie per la misurazione del rischio di tasso, in Rapporto sulla stabilità finanziaria, 1, 1); gli scenari di variazione dei rendimenti sono definiti dall EBA e includono un rialzo e un abbassamento parallelo della curva dei rendimenti privi di rischio di punti base. Il valore soglia della variazione del valore economico netto di bilancio previsto dalla regolamentazione, al superamento del quale è prevista una valutazione più approfondita da parte delle autorità di vigilanza, è pari al per cento. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 33

35 considerati vi sarebbe un effetto negativo limitato. La contenuta esposizione delle banche italiane al rischio di tasso di interesse è in linea con i risultati dello stress test condotto dalla BCE sulle banche significative europee nella prima metà del Anche i rischi di mercato sono contenuti e in diminuzione. Nel primo semestre del 17 sia il Value at Risk (VaR) relativo al complesso dei portafogli valutati al fair value (banking e trading book), sia quello relativo al solo portafoglio di negoziazione sono diminuiti per i cinque gruppi bancari che utilizzano a fini prudenziali modelli interni per la quantificazione dei rischi di mercato (fig..16). La riduzione è imputabile in gran parte al calo della durata media finanziaria dei titoli detenuti in portafoglio e alla cessione di obbligazioni Figura.16 Andamento del VaR per un campione di banche (1) (dati giornalieri; numeri indice: 1 gennaio 11=1) In base a elaborazioni su dati EBA, alla fine di giugno il portafoglio di attività finanziarie valutate al fair value era pari in media al per cento del totale dell attivo per i principali gruppi bancari italiani, una quota più bassa di sette punti rispetto a quella delle maggiori banche europee; era costituito per il 69 per cento da strumenti negoziati in mercati attivi e liquidi (attività di livello 1 secondo i principi contabili internazionali IFRS; cfr. il riquadro: La composizione delle attività valutate al fair value nei bilanci delle banche, in Rapporto sulla stabilità finanziaria, 1, 17), caratterizzati quindi da un valore determinabile con certezza sulla base di prezzi di mercato, contro il 37 per cento per l insieme delle banche europee trading book trading e banking book Fonte: dati relativi ai 5 gruppi bancari che utilizzano modelli interni per la quantificazione dei rischi di mercato. (1) Medie ponderate per la dimensione dei portafogli dei singoli intermediari. Il VaR rappresenta la perdita di valore del portafoglio che in un dato intervallo temporale (1 giorni) non sarà superata con un certo livello di confidenza (il 99 per cento). Gli indici riflettono l andamento dei VaR riferiti a tutte le posizioni (titoli e derivati) iscritti in bilancio al fair value (linea rossa) e alla sola componente iscritta nel portafoglio di trading (linea blu). Una diminuzione segnala una riduzione del rischio. Figura.17 Capitale di migliore qualità e attività ponderate per il rischio (1) (indice: 7=1; valori percentuali) Il patrimonio e la redditività Il grado di patrimonializzazione delle banche italiane ha ripreso ad aumentare. A giugno del 17 il capitale di migliore qualità (common equity tier 1, CET1) dell intero sistema era pari al 1,5 per cento delle attività ponderate per il rischio, un punto percentuale in più rispetto alla fine del 16. Oltre la metà dell aumento è riconducibile a un incremento delle risorse patrimoniali; la riduzione delle attività ponderate per il rischio ha contribuito per circa, punti percentuali (fig..17). La dinamica del capitale ha beneficiato dell aumento di 13 miliardi giu. '17 CET1 totale attivo attività ponderate per il rischio CET1 ratio () Fonte: segnalazioni di vigilanza consolidate per i gruppi bancari; segnalazioni di vigilanza individuali per le banche non appartenenti a gruppi. (1) Fino a dicembre 13 per capitale di migliore qualità si intende il core tier 1; da marzo 1 si intende il common equity tier 1. () Scala di destra BCE, Sensitivity analysis of IRRBB. Stress test 17. Final results, ottobre Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

36 perfezionato da UniCredit nel marzo di quest anno. Sulla flessione delle attività ponderate per il rischio hanno influito la dismissione di partecipazioni non strategiche da parte dello stesso gruppo (circa 5 miliardi) e l uscita dal mercato di Banca Popolare di Vicenza e di Veneto Banca, per le attività rimaste nell ambito della procedura di liquidazione e costituite prevalentemente da crediti deteriorati in via di dismissione. Il capitale di migliore qualità in rapporto alle attività ponderate per il rischio (common equity tier 1 ratio, CET1 ratio) delle banche meno significative resta superiore a quello dei gruppi significativi (15,6 e 11,8 per cento, rispettivamente). Nel mese di luglio si è concluso il processo di ricapitalizzazione precauzionale del gruppo Monte dei Paschi di Siena, nell ambito del quale il Ministero dell Economia e delle finanze ha sottoscritto integralmente l aumento di capitale per 3,9 miliardi e sono stati convertiti,5 miliardi di strumenti subordinati. Includendo gli effetti di tale operazione negli indicatori relativi al primo semestre, il CET1 ratio dell intero sistema sarebbe pari al 13,1 per cento (1,6 per le sole banche significative); a seguito di queste operazioni la differenza tra il grado di patrimonializzazione delle banche italiane significative e quello medio delle principali banche europee 13 è scesa a 1,7 punti percentuali. Banca Carige e Credito Valtellinese hanno, rispettivamente, avviato e annunciato aumenti di capitale; una volta concluse, tali operazioni contribuiranno al rafforzamento della patrimonializzazione complessiva del sistema. Dall inizio del prossimo anno entrerà in vigore il nuovo principio contabile internazionale IFRS 9; tale principio prevede che il calcolo delle rettifiche di valore su crediti sia basato sulle perdite attese anziché su quelle realizzate e stabilisce alcune modifiche ai criteri di classificazione delle attività finanziarie nei diversi portafogli contabili. L introduzione dell IFRS 9 determinerà per le banche italiane una riduzione media del CET1 ratio stimata in 38 punti base, quasi interamente attribuibile agli effetti prodotti dal nuovo modello di calcolo delle rettifiche (cfr. il riquadro: L impatto del nuovo principio contabile IFRS 9). A seguito dell entrata in vigore del nuovo principio contabile verrà inoltre meno l applicazione di una discrezionalità nazionale che consente alle banche meno significative di non attribuire al CET1 le plusvalenze e le minusvalenze non realizzate sulle esposizioni verso amministrazioni centrali classificate nel portafoglio delle attività disponibili per la vendita (available for sale, AFS) 1. Tale modifica, che nell immediato avrà effetti trascurabili sul CET1 ratio, potrebbe determinare in futuro una maggiore volatilità negli indici patrimoniali, che risulteranno maggiormente influenzati dalle variazioni dei corsi dei titoli di emittenti sovrani. L IMPATTO DEL NUOVO PRINCIPIO CONTABILE IFRS 9 Il 1 gennaio 18 entrerà in vigore il nuovo principio contabile internazionale IFRS 9, che sostituirà lo IAS 39. L elemento di maggiore novità è rappresentato dal passaggio da un modello di calcolo delle rettifiche di valore su crediti basato sulle perdite sostenute a uno basato sulle perdite attese; sono inoltre previste modifiche ai criteri di classificazione delle attività finanziarie nei diversi portafogli contabili. Il nuovo modello di calcolo delle rettifiche prevede la classificazione delle esposizioni creditizie in diverse categorie, che riflettono il relativo grado di deterioramento. La categoria definita 13 EBA, Risk Dashboard. Data as of Q 17, ottobre Per le banche significative, in base al regolamento 16/5 della BCE sull esercizio delle opzioni e delle discrezionalità previste dal diritto dell Unione, si applica il regime transitorio ordinario stabilito dal regolamento UE/13/575 (Capital Requirements Regulation, CRR); tale regime prevede che i profitti e le perdite non realizzati sulle attività valutate al fair value classificate nel portafoglio AFS siano parzialmente inclusi o dedotti dal CET1, secondo un approccio gradualmente crescente, per giungere all integrale inclusione/deduzione dal 1 gennaio 18; nell anno in corso tali poste sono attribuite al CET1 nella misura dell 8 per cento. Per le banche meno significative si applica la deroga esercitata dalla Banca d Italia, in qualità di autorità competente (cfr. Banca d Italia, Chiarimenti sul trattamento prudenziale di profitti e perdite non realizzati derivanti da esposizioni verso amministrazioni centrali classificate nel portafoglio Attività finanziarie disponibili per la vendita, gennaio 17). BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 35

37 come stadio 1 comprende le esposizioni che, rispetto al momento in cui la banca ha concesso il finanziamento o lo ha acquistato (origination), non presentano un significativo aumento del rischio di credito; per queste esposizioni le perdite attese devono essere stimate su un orizzonte temporale di dodici mesi. La categoria definita come stadio include le esposizioni caratterizzate da un significativo incremento del rischio di credito del debitore rispetto al momento dell origination; per tali esposizioni le perdite attese devono essere stimate per l intera vita residua del credito. Nello stadio 3 sono infine incluse le posizioni deteriorate, ossia quelle posizioni per le quali si è verificato un evento (ad es. un inadempimento contrattuale) che ha avuto un impatto negativo sui flussi finanziari stimati; per tali posizioni la perdita attesa è stimata su un orizzonte corrispondente alla vita residua, come per quelle nello stadio, ma sono previste regole di calcolo degli interessi più prudenti. L IFRS 9 comporta, rispetto allo IAS 39, un aumento delle rettifiche, in particolare per le esposizioni creditizie interessate da un significativo incremento del rischio di credito. Per analizzare gli effetti dell introduzione del nuovo principio contabile, l Autorità bancaria europea (European Banking Authority, EBA) e il Meccanismo di vigilanza unico (Single Supervisory Mechanism, SSM) hanno condotto distinte rilevazioni; quella dell SSM ha riguardato tutte le banche significative e un campione di banche meno significative. La Banca d Italia ha esteso la rilevazione a un campione aggiuntivo di intermediari meno significativi 1. Le banche italiane coinvolte negli esercizi che hanno fornito risposte complete sono 67, rappresentative di circa tre quarti dell attivo del sistema bancario nazionale. Per le banche italiane l introduzione dell IFRS 9 determinerà una riduzione media del capitale di migliore qualità in rapporto alle attività ponderate per il rischio (common equity tier 1 ratio, CET1 ratio) stimata in 38 punti base, quasi interamente attribuibile agli effetti prodotti dal nuovo modello di calcolo delle rettifiche. Per le banche significative l effetto sarebbe più contenuto rispetto a quello relativo alle banche meno significative (37 e 7 punti base, rispettivamente). Le stime si basano necessariamente su ipotesi e semplificazioni e rispecchiano lo stato di sviluppo dei modelli alla data in cui sono state fornite. Gli impatti non tengono inoltre conto delle misure transitorie, definite nell ambito dei lavori di revisione della direttiva UE/13/36 (Capital Requirements Directive, CRD) e del regolamento UE/13/575 (Capital Requirements Regulation, CRR), finalizzate a diluire su più esercizi gli effetti delle nuove regole di calcolo delle rettifiche. Le rilevazioni hanno consentito anche di acquisire informazioni sullo stato di preparazione al nuovo quadro regolamentare, risultato disomogeneo tra gli intermediari, e sui maggiori problemi percepiti. In questo contesto la principale difficoltà è costituita, soprattutto per le banche di minore dimensione, dallo sviluppo di modelli di calcolo delle perdite attese per i quali sono necessari dati di buona qualità e la disponibilità di lunghe serie storiche. Numerosi intermediari ritengono che l introduzione dell IFRS 9 aumenterà la volatilità dei risultati economici e del patrimonio, principalmente per effetto dei movimenti delle esposizioni tra lo stadio 1 (perdite attese su un orizzonte temporale di dodici mesi) e lo stadio (perdite attese stimate sull intera vita residua dell esposizione) e viceversa. 1 Per tutte le rilevazioni condotte (EBA, SSM e Banca d Italia) le stime sono state fornite simulando l impatto dell IFRS 9 sul CET1 ratio alla data del 31 dicembre 16; sono state tuttavia trasmesse in periodi diversi: nel corso del primo trimestre del 17 per le banche significative e a metà 17 per le banche meno significative. Media ponderata per l ammontare di attività finanziarie in bilancio. Nel primo semestre del 17 la redditività operativa delle banche italiane è aumentata, sia per la crescita dei ricavi sia per la diminuzione dei costi. Rispetto allo stesso periodo dello scorso 36 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

38 anno il margine di intermediazione è cresciuto dell 1, per cento. I costi operativi sono diminuiti del, per cento, principalmente per il calo di quelli del personale. Il rapporto tra i costi e il margine di intermediazione (cost-income ratio) è sceso di circa tre punti percentuali (al 6,5 per cento) da giugno del 16, colmando parte del differenziale rispetto alla media delle principali banche dell area dell euro (pari a 6,9). Il risultato di gestione è cresciuto del 7,3 per cento. La contabilizzazione da parte di alcuni intermediari di rettifiche derivanti da operazioni di cessione di crediti deteriorati ha determinato un aumento delle rettifiche di valore su crediti del,5 per cento; tali rettifiche hanno assorbito circa l 8 per cento della redditività operativa (71, nei primi sei mesi del 16). Il rendimento del capitale e delle riserve (return on equity, ROE) medio è salito al,8 per cento, dal,3 per cento del primo semestre del 16. Escludendo i ricavi di natura straordinaria connessi con le operazioni di consolidamento nel settore bancario realizzate da alcuni gruppi significativi, il ROE del primo semestre del 17 sarebbe invece diminuito all 1,5 per cento. L evoluzione della redditività del sistema bancario nel prossimo biennio è strettamente legata al proseguimento della crescita, attraverso gli effetti positivi che essa avrebbe sulla qualità del credito e sull aumento dei ricavi. Le segnalazioni delle banche significative riguardanti le prospettive di redditività per il periodo indicano che gli utili crescerebbero soprattutto per la riduzione delle rettifiche su crediti e in misura più contenuta per l incremento dei ricavi da interessi; secondo gli intermediari aumenterebbero anche le commissioni da risparmio gestito. Nelle previsioni delle banche la redditività operativa migliorerebbe inoltre per la diminuzione delle spese per il personale, anche a seguito della realizzazione dei piani già concordati con le parti sociali. Complessivamente l utile netto raggiungerebbe nel 19 valori prossimi a quelli conseguiti nel periodo immediatamente precedente la crisi finanziaria globale; il ROE rimarrebbe tuttavia inferiore per effetto della diminuzione della leva finanziaria. Le stime della redditività indicate dalle principali banche quotate sono sostanzialmente in linea con quelle degli analisti di mercato. Nostre previsioni basate sullo scenario macroeconomico più recente indicano che i ricavi del sistema bancario italiano aumenterebbero nel prossimo biennio per l incremento del margine di interesse di oltre il 15 per cento, sospinto da una ripresa moderata del credito e, in misura minore, dal lieve rialzo della pendenza della curva dei rendimenti; ipotizzando per i prossimi anni uno scenario molto favorevole per la crescita degli altri ricavi (1 per cento l anno), il risultato di gestione tornerebbe ai livelli pre-crisi (circa 1,3 per cento in rapporto alle attività su base non consolidata) solo se venissero conseguiti guadagni di efficienza molto significativi..3 LE ASSICURAZIONI E L INDUSTRIA DEL RISPARMIO GESTITO Le assicurazioni Nel primo semestre del 17 la redditività delle compagnie italiane ha registrato andamenti differenziati tra il ramo vita e quello danni: nel primo il ROE si è ridotto al,6 per cento; nel secondo è salito al 6,7 (fig..18.a); nel ramo danni gli oneri e le spese di gestione si mantengono contenuti in rapporto ai premi (combined ratio; fig..18.b). Negli ultimi mesi i timori degli investitori circa l esposizione dei portafogli obbligazionari delle compagnie di assicurazione italiane a un rialzo dei premi per il rischio di credito hanno frenato l aumento dei corsi azionari e degli utili attesi, cresciuti in misura inferiore rispetto alla media dell area dell euro (fig..19). BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 37

39 Principali indicatori di bilancio delle società assicurative italiane (valori percentuali) Figura.18 ramo vita (a) ROE (1) ramo danni 1 (b) combined ratio del ramo danni () 1 3 (c) indice di solvibilità (3) sem. 1 sem sem. 1 sem. 1 sem. 1 sem giu. '16 dic. '16 giu. '17 1 media () mediana differenza interquartile Fonte: Ivass. (1) Rapporto tra utile e patrimonio netto. I dati dei semestri non sono annualizzati. I dati semestrali del ROE sono basati su un campione che include le principali compagnie italiane. () Rapporto tra la somma di oneri e spese di gestione e premi di competenza. (3) L indice di solvibilità è calcolato come rapporto tra i fondi propri ammissibili a copertura del requisito patrimoniale e il requisito patrimoniale calcolato con le misure di valutazione dei requisiti di solvibilità previste dalla direttiva CE/9/138 (Solvency II). () Media ponderata con pesi pari al denominatore di ciascun rapporto. Nel primo semestre del 17 l indice di solvibilità è aumentato al 9 per cento 15, oltre il doppio del requisito prudenziale minimo (fig..18.c). Gli effetti della diminuzione dei corsi dei titoli di Stato osservata in questo periodo sono stati più che compensati dalla maggiore disponibilità di fondi propri derivante dall apprezzamento dei titoli privati e delle quote dei fondi di investimento nel portafoglio. L indice medio delle società assicurative è ben al di sopra del requisito minimo, anche escludendo Indicatori di mercato delle società assicurative Figura.19 1 (a) corsi azionari (dati giornalieri; indici: 1 gennaio 1=1) 1 1 (b) utili attesi (1) (dati mensili; indici: gennaio 1=1) Italia area dell'euro Fonte: elaborazioni su dati Thomson Reuters Datastream. (1) Media ponderata per il numero di azioni in circolazione degli utili attesi per azione nei 1 mesi successivi alla data di riferimento di un campione delle principali società assicurative italiane e dell area dell euro. L Italia comprende Assicurazioni Generali, Mediolanum Assicurazioni, Società Cattolica Assicurazioni, UnipolSai, Vittoria Assicurazioni. L area dell euro comprende le principali società incluse nell indice Datastream del settore assicurativo dell area dell euro. 15 Per la definizione dell indice di solvibilità cfr. la nota 3 della fig..18. La normativa prevede che tale indice sia pari o superiore al 1 per cento. 38 Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 BANCA D ITALIA

40 il beneficio derivante dall applicazione delle misure di garanzia a lungo termine previste dal regime Solvency II per attenuare gli effetti della volatilità dei prezzi di mercato sugli indicatori di solvibilità 16. Il capitale di migliore qualità (tier 1) è pari al 9 per cento del totale, un valore ampiamente superiore al livello del 5 per cento previsto da Solvency II (fig..). Per le compagnie italiane i rischi derivanti dall attività di investimento sono maggiori di quelli strettamente connessi con l attività assicurativa (fig..1). Rispetto a quelle degli altri principali paesi europei, le imprese assicurative italiane risultano meno esposte a un rialzo dei tassi di interesse privi di rischio, per effetto del buon allineamento della durata finanziaria di attività e passività; sono invece più soggette al rischio di un aumento degli spread sui titoli di Stato a causa dell elevato peso di tali investimenti nei loro portafogli Figura. Composizione dei fondi propri per la copertura del requisito patrimoniale (1) (valori percentuali) 9, 7, 5, 5, 8,3 86,7 3 giugno 16 tier 1-illimitati 3 giugno 17 tier 1-limitati tier tier Fonte: Ivass. (1) I fondi propri sono classificati in tre livelli (tier 1, tier e tier 3) sulla base della misura in cui possono essere utilizzati per assorbire le perdite dell impresa, tenendo conto del loro grado di subordinazione e della loro durata. I fondi di tier 1-illimitati includono principalmente il capitale sociale ordinario e le riserve patrimoniali, quelli di tier 1-limitati le azioni privilegiate e le passività subordinate. Requisiti di capitale delle società assicurative in Italia (1) (dati al 31 dicembre 16; valori percentuali) Figura.1 (a) requisito di capitale di base () (b) requisito di capitale relativo ai rischi di mercato rischio di mercato 65 rischio di inadempimento della controparte rischio di sottoscrizione vita rischio di sottoscrizione malattia rischio di sottoscrizione danni rischio tasso di interesse rischio immobiliare rischi di concentrazione rischio di valuta rischio azionario rischio di spread Fonte: Ivass. (1) I dati si riferiscono alle sole imprese che calcolano il requisito patrimoniale di solvibilità (solvency capital requirement, SCR) attraverso la formula standard (97 imprese che rappresentano il 59 per cento del totale degli attivi). () Il requisito patrimoniale di solvibilità di base (basic solvency capital requirement, BSCR) è calcolato aggregando le componenti relative al rischio di mercato, rischio di controparte e rischi di sottoscrizione vita, danni e malattia. Il valore finale dell SCR è determinato aggiungendo al BSCR anche una componente relativa al rischio operativo e considerando la capacità di assorbimento delle perdite da parte delle riserve tecniche e delle imposte differite. Rispetto agli altri principali paesi europei, le compagnie che operano in Italia si caratterizzano anche per una quota più contenuta di obbligazioni del settore privato 18 (fig...a; cfr. il riquadro: Gli investimenti 16 Tra le misure previste dalla normativa (long term guarantees) le imprese italiane hanno applicato esclusivamente l aggiustamento per la volatilità (volatility adjustment; cfr. il riquadro: Le misure previste da Solvency II. L impatto dell aggiustamento per la volatilità sulle compagnie italiane ed europee, in Rapporto sulla stabilità finanziaria, 1, 17). 17 FMI, Global Financial Stability Report, ottobre EIOPA, Financial Stability Report, giugno 17. BANCA D ITALIA Rapporto sulla stabilità fi nanziaria / 17 39