1 aprile a cura del Servizio Gestioni Patrimoniali

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1 1 aprile 2019 a cura del Servizio Gestioni Patrimoniali

2 IL QUADRO o o Il rimbalzo degli indici PMI cinesi apre una settimana ricca di spunti sia sul fronte politico (Brexit, elezioni locali in Turchia e presidenziali in Slovacchia) che sul fronte macro (indici PMI e NFP in USA) Il passaggio in territorio negativo del rendimento decennale del bund e di alcune misure della curva dei rendimenti USA pongono una serie di interrogativi per gli investitori La settimana si sta aprendo positivamente dopo il rilascio dei dati sugli indici PMI cinesi di marzo, al di sopra delle attese (i dettagli nell ultima sezione di questa pubblicazione). Tutti i mercati asiatici registrano rialzi, con il Shangai Composite in salita di circa il 2,5%, e i mercati europei aprono positivamente sulla scia dell Asia. Il primo trimestre dell anno verrà sicuramente ricordato dagli investitori con maggiore piacere rispetto al Q4 2018, ma in termini prospettici la stabilizzazione e il recupero degli indicatori cinesi è particolarmente benvenuto, dal momento che la salute del ciclo economico globale sembra essere il vero tema dirimente per il trimestre che si apre. Durante il fine settimana, due appuntamenti elettorali hanno prodotto risultati significativi anche in termini di possibili impatti di mercato: l apparente sconfitta dell AK, il partito del presidente Erdogan, nelle elezioni locali in Turchia, dopo un periodo di forte tensione per i bonds e la valuta turca e la vittoria nelle elezioni presidenziali in Slovacchia di una candidata pro-eu su una piattaforma politica diametralmente opposta a quella nazionalista del gruppo di Visegrad. I temi della settimana passata sono stati il vicolo cieco in cui il processo della Brexit è finito e le possibile mosse della ECB tese a diminuire le conseguenze avverse della politica di tassi negativi, che non ha fatto altro che accelerare il movimento al ribasso dei rendimenti obbligazionari, con il decennale bund di nuovo in territorio negativo. Parallelamente alcune misure della curva dei rendimenti USA hanno registrato un inversione, rinfocolando il dibattito se l inversione si rivelerà anche stavolta come un segnale che una recessione è imminente. Sul fronte delle asset class rischiose, la settimana è stata relativamente tranquilla (maggiori indici azionari +1%, obbligazioni high yield +0,4%), con l unica asset class in sofferenza il debito dei paesi emergenti in valuta locale, come conseguenza della debolezza delle componente valutaria. 2 Il rendimento del bund decennale ha proseguito il suo viaggio in territorio negativo, toccando 8 punti base (-0,08%) durante la settimana. Diverse volte in passato abbiamo trattato l argomento, concludendo che, a fronte delle condizioni non troppo dissimili da quelle prevalenti nel 2016, un passaggio in territorio negativo non sarebbe stato da considerarsi un aberrazione (vedi in particolare Se 0,10% all anno per dieci anni vi sembrano pochi del Weekly del 18 febbraio). Apparentemente il motivo scatenante del movimento è stato il riferimento durante una conferenza della ECB alla possibilità che il sistema bancario sia protetto dalle conseguenze di un tasso sui depositi negativo. Il tema non è nuovo (era stato già discusso dall ECB nel meeting del marzo 2016) e la possibile introduzione di un sistema cosiddetto di tiering non sarebbe né certa né imminente. Tuttavia il mero fatto che riemerga aiuta a cementare le attese che i tassi di policy nell area euro sono destinati a rimanere su questi livelli ben oltre la guidance fornita dalla ECB (fine 2019).

3 Rimanendo in tema di escursioni in territorio negativo, il tratto 10y-3m (il differenziale tra il rendimento del treasury decennale e il tasso a tre mesi) della curva dei rendimenti USA ha registrato una breve inversione mercoledì (-2 pb). La regolarità empirica che vede ogni recessione USA negli ultimi 60 anni preceduta da un inversione della curva e ogni inversione seguita da una recessione (tranne un singolo episodio a metà degli anni 60) obbliga gli investitori a confrontarsi con il fenomeno. Per ora la visione di consensus ricade nella tipologia stavolta è differente ; le distorsioni introdotte negli ultimi anni dalle misure di quantitative easing, che hanno depresso e tuttora deprimono la parte lunga della curva, renderebbero l inversione meno significativa in termini segnaletici rispetto al passato. Misure della curva dei rendimenti USA e recessioni 3 Fonte: elaborazione Servizio Gestioni Patrimoniali Il grafico sopra evidenzia per le ultime due recessioni (ma la conclusione è generalizzabile agli episodi recessivi più lontani), una dinamica che vede l inversione della curva precedere la recessione di circa 18 mesi. In questo intervallo di tempo tipicamente la Fed passa a una fase di riduzione dei tassi ufficiali che provoca un irripidimento della curva nei mesi precedenti l entrata dell economia in recessione. IN PROSPETTIVA Come detto, domenica e stamane sono usciti gli attesi dati sugli indici PMI cinesi, che aprono una settimana che vedrà diversi numeri macro che permetteranno al mercato di rimodulare le proporzione di questi tre gruppi di investitori. Cina - L indice PMI manifatturiero calcolato dalla China Federation of Logistics and Purchasing ha evidenziato un ritorno sopra la soglia dei 50, con un buon andamento anche delle componenti nuovi ordini e nuovi ordini per l export. Anche l indice Caixin (elaborato da Markit) si è riportato sopra la soglia che convenzionalmente separa espansione da contrazione.

4 Indici PMI manifatturieri Cina Caixin e CFLP Fonte: elaborazione Servizio Gestioni Patrimoniali USA In programma per oggi le vendite al dettaglio di febbraio e i due indici PMI del settore manifatturiero di marzo: il dato finale dell indice Markit e l indice ISM. Entrambi gli indici PMI hanno avuto un andamento erratico in questi primi mesi dell anno, con un aumento a gennaio cancellato dal declino di febbraio. Il Markit preliminare ha segnato un nuovo declino a marzo che potrebbe preludere a un calo simile per l ISM (il consensus si attende tuttavia un incremento da 54,2 a 54,5). In sostanza si tratterebbe della conferma della nozione oramai ben presente agli investitori di una debolezza ciclica che prosegue nella prima parte del La settimana si chiuderà con il rilascio dei non-farm payrolls (dati sul mercato del lavoro) di marzo. Indici PMI manifatturieri USA Markit e ISM 4 Fonte: elaborazione Servizio Gestioni Patrimoniali Germania Gli ordini all industria di febbraio rivestono una rilevanza particolare dal momento che lo stato dell economia tedesca è una delle fonti di preoccupazione maggiori per l area euro. Gli ordini sono calati rispetto al mese precedente in 8 mesi durante il 2018 e hanno registrato un collasso (-2,6%) a gennaio. Le attese sono per un timido incremento dello 0,3% a febbraio.

5 Performance di una selezione di asset class nella settimana passata 5

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