LE STRUTTURE FINANZIARIE DEI PRINCIPALI PAESI INDUSTRIALIZZATI

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1 Corso di Economia finanziaria LE STRUTTURE FINANZIARIE DEI PRINCIPALI PAESI INDUSTRIALIZZATI Dott.ssa Arianna Moschetti

2 Sommario Cosa si intende per sistema finanziario Sistemi Bank o Market oriented Sistema finanziario e sistema economico: quale relazione? Rapporto tra ricchezza finanziaria e reale Uno sguardo d insieme ai sistemi finanziari internazionali: dinamica del FIR e del FIN L evoluzione dell indebitamento e della ricchezza di famiglie e imprese Conclusioni

3 Il sistema finanziario Il sistema finanziario è l insieme organizzato di mercati, intermediari e strumenti finanziari

4 Strumenti finanziari Possiamo distinguere quattro tipi base di contratti (ma l innovazione finanziaria produce forme sempre più ibride): Contratti Hard; Contratti Soft; Contratti di assicurazione; Contratti a termine.

5 Intermediari finanziari La loro funzione è rendere lo scambio di contratti finanziari più agevole per gli agenti economici

6 Segue Diversi tipi di intermediari ma possiamo raggrupparli in due gruppi: Trasformatori di asset (banche commerciali, ect,); Broker (società di negoziazione titoli con servizi puramente esecutivi, ect.,).

7 Mercati finanziari Luoghi (non necessariamente fisici!) dove gli agenti s incontrano per scambiare contratti finanziari

8 Il sistema finanziario

9 Autorità di vigilanza Tutela la fiducia e la protezione degli agenti economici (in particolare piccoli investitori) affinché i sistemi finanziari funzionino adeguatamente

10 Funzioni del sistema finanziario Il sistema finanziario svolge cinque funzioni complementari per l allocazione efficiente delle risorse finanziarie: 1. regolazione degli scambi; 2. accumulazione del risparmio finanziamento degli investimenti; e 3. gestione dei rischi e delle scadenze; 4. allocazione della proprietà; 5. trasmettere gli impulsi di politica monetaria e di politica economica.

11 I sistemi finanziari si distinguono in base al tipo di strumenti finanziari scambiati ed alla centralità degli operatori nella definizione delle regole. Comunemente si distingue tra: Sistemi orientati alla banca (Bank oriented); Sistemi orientati alla borsa o al mercato (Market oriented). Altro tipo di classificazione è tra: Sistemi basati su relazioni strette con la clientela; (relationship based) Sistemi con un grado elevato di anonimità (arm s lenght).

12 Sistemi Bank oriented Vantaggi: basso livello di free rider; miglior controllo del debito delle imprese; relazioni contrattuali più personalizzate. Svantaggi: arbitrarietà nei comportamenti e collusione; scarso interesse per progetti innovativi; limitando il rischio, agiscono troppo prudentemente in situazione di incertezza.

13 Sistemi Market oriented Vantaggi: controllo pubblico sulla raccolta di risparmio da parte delle imprese; incentivo alla concorrenza; diversificazione del rischio; selezione dei manager e imprese più efficienti. Svantaggi: maggiore instabilità nel mercato dei prodotti finanziari.

14 Capitalizzazione di mercato

15 Principali indicatori sui mercati finanziari in Italia

16 Sistema finanziario e sistema economico: quale relazione? Le relazioni tra lo sviluppo della finanza e dell economia reale sono state oggetto di numerosi studi. Ad oggi, non esiste una teoria universalmente accettata sulla relazione di causa-effetto: Sistema finanziario Sistema economico Sistema economico Sistema finanziario

17 Storia economica Goldsmith (uniformità nelle serie storiche), Gerschenkron (ruolo della banca mista nel recupero del gap di industrializzazione), Cameron (innovazioni finanziarie importanti al pari di quelle tecniche) Teoria economica Hicks (applicazione della teoria marginalistica ai prodotti finanziari); Tobin (sviluppo economico legato al prevalere dell effetto reddito sull effetto sostituzione); Gurley e Shaw (dissociazione risparmio e investimento e ruolo degli intermediari) Teoria dell intermediazione finanziaria Teoria dei costi di transazione; teoria dell incertezza; teoria delle asimmetrie informative.

18 Il nesso tra finanza e crescita Fonte: Levine et al. 1997

19 Dinamica del rapporto tra attività finanziarie e reali Dagli anni Ottanta, i principali paesi industrializzati hanno visto una crescita delle attività finanziarie rispetto al PIL ( finanziarizzazione ). Sospinta principalmente da: 1. Deregolamentazione dell attività finanziaria; 2. Maggiore integrazione dei mercati finanziari.

20 Segue La crescita delle attività finanziarie è stata particolarmente forte tra il 1995 e il 2000, durante l espansione delle Borse legata alla rivoluzione di Internet e all andamento positivo delle economie; Tra il le attività finanziarie sono raddoppiate in Italia, Regno Unito e Usa, mentre la crescita è stata di circa l 80% in Francia ed il 70% in Germania; Il Giappone è stato meno investito dalla finanziarizzazione: la stagnazione economica si è accompagnata ad una riduzione dei prestiti bancari all economia ed a una contrazione dei valori di Borsa.

21 Il FIR (Financial Interrelations Ratio) Introdotto da Raymond W. Goldsmith, esprime il grado di intensità finanziaria di un sistema economico: FIR = à à

22 Il FIR per i principali paesi industriali Fonte: Eurostat, FRBG, Bank of Japan

23 Dinamica delle attività/passività con i non residenti Fonte: Eurostat

24 La scomposizione del FIR: da cosa dipendono le sue variazioni? dove : δ = sono le emissioni di nuove passività dei diversi settori istituzionali (im = imprese; fa = famiglie; ap = amministrazioni pubbliche; rm = resto del mondo; sf= settore finanziario) tra t-n e t; = sono le variazioni di valutazione

25 Le risultanze empiriche Tra il l effetto quantità prevale sull effetto prezzi in tutti i paesi considerati anche nella fase di boom della Borsa

26 Scomposizione del FIR per paese e settore istituzionale

27 Passività finanziarie (flussi netti, in percentuale del PIL)

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32 Famiglie: ricchezza reale e finanziaria Perché la ricchezza è importante? 1. può sostenere il consumo; 2. la ricchezza consente di far fronte a shocks inaspettati, come la perdita del posto di lavoro; 3. la crisi dei sistemi pensionistici pubblici ha fatto diventare più importante la ricchezza accumulata dagli anziani.

33 All origine delle eterogeneità L eterogeneità tra paesi nei livelli e nella composizione della ricchezza delle famiglie dipende da: Dinamica del reddito: Propensione al risparmio: Propensione al rischio; Sviluppo, efficienza e caratteristiche dei mercati finanziari; Fattori culturali; Etc

34 Dinamica della ricchezza delle famiglie Dagli anni Novanta le attività finanziarie delle famiglie sono cresciute in rapporto al reddito disponibile determinando la crescita della ricchezza netta totale. In particolare tra: 1995 e il 2000 le attività finanziarie sono cresciute grazie alla forte crescita delle Borse; 2000 e il 2002, negli anni dello sgonfiamento della bolla dai valori azionari, le attività finanziarie sono diminuite a fronte di un aumento di quelle reali; 2002 e il 2007, la ripresa delle Borse ha condotto a un nuovo aumento nel rapporto tra attività finanziarie e reddito disponibile; 2007 e il 2011 con l inizio della crisi, le attività finanziarie hanno accusato una nuova flessione.

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36 Attività finanziarie sul reddito disponibile Fonte: Istat

37 Composizione delle attività finanziarie delle famiglie Esistono differenze anche nella composizione percentuale delle attività finanziarie: in Italia è maggiore il peso dei titoli; i depositi bancari sono importanti in Spagna e Giappone; malgrado l aumento comune a tutti i paesi, Regno Unito e Italia sono agli estremi per il peso dei fondi pensione; gli USA hanno l incidenza più alta di azioni quotate e fondi comuni.

38 Composizione percentuale delle attività finanziarie delle famiglie Fonte: Eurostat, FRBG, Bank of Japan

39 Consistenze dalle attività delle famiglie Fonte: Banca d Italia 2010

40 Segue.. Famiglie: azioni quotate, azioni non quotate, altre partecipazioni nel 2006 (% del totale) Fonte: Eurostat

41 Le attività reali delle famiglie Le attività reali sono una parte fondamentale della ricchezza delle famiglie. Dal rapporto tra attività reali delle famiglie e reddito disponibile: i paesi possono essere classificati in tre gruppi: a)regno Unito, Italia e Francia: rapporto alto; b)germania e Giappone: valori intermedi; c)usa: rapporto basso.

42 Ricchezza reale in rapporto al reddito disponibile Fonte: Istat

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44 Italia: rapporto ricchezza finanziaria su ricchezza reale delle famiglie Fonte: Istat (valori percentuali)

45 Il debito delle famiglie ed i saldi finanziari Dagli ultimi anni del secolo scorso fino all inizio della crisi finanziaria, nel 2007, il rapporto tra debiti finanziari delle famiglie e reddito disponibile è cresciuto nella maggior parte dei Paesi industriali, in un contesto di inflazione contenuta e tassi di interesse bassi

46 Perché le famiglie si indebitano in misura diversa nei vari paesi? Elementi culturali; Risparmio; Deducibilità fiscale degli interessi pagati sui mutui; Tassi fissi o variabili; Diversi rapporti volume del prestito/valore dell investimento; Efficienza del sistema legale; Innovazione finanziaria.

47 Il rapporto tra debito e reddito disponibile delle famiglie Fonte: Istat

48 Fonte: Banca d Italia 2010 Il debito delle famiglie

49 Il livello di debito più elevato si registra nel Regno Unito, con un valore che supera il 150% del reddito disponibile; seguono, con valori intorno al 120%, Stati Uniti e Spagna. Quest ultimo Paese ha registrato negli ultimi quindici anni la crescita più spettacolare! In Italia i debiti finanziari delle famiglie sono pari a circa il 60%.

50 Prestiti bancari alle famiglie Fonte: Banca d Italia 2010

51 Dopo la crisi del 2008 la quota di famiglie indebitate è diminuita sia per una riduzione della domanda, sia per condizioni più restrittive del credito. Dopo la seconda metà del 2011 si registra un ulteriore freno

52 Quote di famiglie che non hanno ottenuto il credito richiesto Fonte: Banca d Italia 2012

53 Quota di famiglie con mutuo per quartili di reddito equivalente Fonte: Banca d Italia 2012

54 La ricchezza netta delle famiglie In virtù di una ricchezza reale elevata, di un ricchezza finanziaria su valori intermedi e di un basso debito le famiglie italiane hanno una ricchezza netta alta nel confronto internazionale

55 Ricchezza netta rapportata al PIL Fonte: Banca d Italia 2012

56 Saldi finanziari Finora abbiamo visto le consistenze delle attività, finanziarie e reali, e le passività finanziarie delle famiglie. Guardiamo ora ai saldi finanziari in 4 paesi: USA, UK, IT, SPA. La differenza tra il flusso delle attività finanziarie e il flusso delle passività finanziarie definisce il saldo finanziario. Dai manuali di macroeconomia sappiamo che, di solito, le famiglie hanno un saldo finanziario positivo, cioè hanno un risparmio positivo.

57 Negli ultimi anni le famiglie americane e inglesi hanno invece avuto saldi finanziari negativi, soprattutto per l aumento delle passività finanziarie. Di norma, le imprese e le amministrazioni pubbliche (lo Stato) hanno un deficit, vale a dire un saldo finanziario negativo: il flusso delle attività finanziarie è più piccolo di quello delle passività finanziarie. C è un grande dibattito sul ruolo degli squilibri finanziari come fattore che ha scatenato la crisi finanziaria. Nei paesi industriali, negli ultimi anni, il resto del mondo ha spesso avuto un saldo positivo, perché ha acquistato larghi volumi di passività finanziarie emesse dai residenti.

58 Stati Uniti Saldi finanziari dei settori istituzionali: variazioni delle attività finanziarie - variazioni delle passività finanziarie (in miliardi di dollari) Fonte:Bureau of Economic Analysis

59 Regno Unito Saldi finanziari dei settori istituzionali (milioni di euro) Fonte: Bureau of Economic Analysis

60 Spagna Saldi finanziari dei settori istituzionali (milioni di euro) Fonte: Bureau of Economic Analysis

61 Italia Saldi finanziari dei settori istituzionali (milioni di euro) Fonte: Bureau of Economic Analysis

62 Segue.. Da anni le famiglie americane, inglesi e, in misura minore, spagnole hanno avuto saldi finanziari negativi, soprattutto per effetto dell aumento dei loro debiti. Tema da approfondire: l indebitamento delle famiglie è cresciuto di più nei paesi dove l aumento dei prezzi delle case è stato più forte. Crollo della ricchezza delle famiglie americane e inglesi nel 2008: l effetto ricchezza.

63 Le imprese: indebitamento e struttura finanziaria Una vasta letteratura, teorica ed empirica, ha studiato come la composizione della struttura finanziaria influenzi il valore delle imprese e incida sui loro investimenti. In generale vi sono tre fonti di finanziamento per l impresa: Autofinanziamento; Capitale azionario; Indebitamento (prestiti bancari e obbligazionari).

64 Segue.. La parte dell investimento che non è coperta dall autofinanziamento definisce il fabbisogno finanziario. L autofinanziamento è solo il 45% dell investimento in Italia, mentre in USA e Regno Unito arriva al 90%

65 La composizione delle risorse delle imprese (valori percentuali) Fonte: Bureau of Economic Analysis

66 Segue. Dopo l autofinanziamento il flusso di prestiti è spesso la seconda fonte di finanziamento delle imprese, soprattutto in paesi banco-centrici come Germania, Italia e Spagna; In UK e USA sono importanti anche le emissioni obbligazionarie, mentre sono trascurabili negli altri paesi, a parte la Francia; Flussi negativi di azioni in USA a causa delle fusioni e buy-backs, motivati da fattori fiscali.

67 Composizione percentuale delle consistenze del passivo di bilancio Fonte: Bureau of Economic Analysis

68 Il leverage Il leverage (grado di indebitamento) è dato dal rapporto tra fonti di finanziamento e capitale proprio

69 Fonti: conti nazionali e statistiche Ocse Il leverage

70 Segue Dal 1995 al 2000, nella fase di espansione delle Borse il leverage è diminuito; Dal 2000 al 2003, la caduta dei corsi azionari ha determinato un aumento del grado di indebitamento; Dal 2003 al 2007 si registra di nuovo una diminuzione del grado di leverage con la ripresa delle Borse.

71 Segue Le imprese italiane mostrano un grado di leverage intermedio; molto più elevato è invece quello di Germania e Giappone, mentre più basso è quello di Spagna e Stati Uniti.

72 Il leverage in Italia: una ricostruzione dal 1950 Fonti: Banca d Italia

73 Segue Dopo l aumento degli anni Settanta, il leverage è diminuito; Il grado di indebitamento delle imprese è oggi su livelli simili a quelli degli anni Sessanta. La dipendenza delle imprese dalle banche si è ridotta; Il leverage è basso anche a causa dei livelli contenuti delle obbligazioni emesse dalle imprese.

74 Conclusioni Le grandezze finanziarie sono un multiplo del prodotto reale: il nostro sistema finanziario mostra una dinamica del FIR crescente seppur lontano dai livelli degli altri paesi; Le differenze nel grado di finanziarizzazione sono riconducibili a eterogeneità nell incidenza delle attività del settore finanziario (banche, altri intermediari, fondi pensione e assicurazioni), che hanno un peso elevato nel Regno Unito, in Giappone e negli Stati Uniti, più contenuto in Italia; Dagli anni Novanta, la crescita di strumenti quali le azioni e le obbligazioni è stata assai intensa e ha determinato un aumento del peso delle attività di mercato in tutti i paesi considerati;

75 Segue La riallocazione delle risorse delle famiglie si è indirizzata verso azioni e titoli. Nonostante questi mutamenti, la composizione dei portafogli dei risparmiatori per tipologia di strumento rimane diversificata tra paesi. Contemporaneamente in tutti i paesi le famiglie hanno accresciuto il loro indebitamento; L indebitamento delle imprese risulta più elevato rispetto agli inizi degli anni Novanta (i livelli più alti nel Regno Unito e in Giappone). La composizione delle passività finanziarie delle imprese rimane differente tra paesi, nonostante la tendenza all aumento delle forme di finanziamento diretto sul mercato abbia riguardato anche le economie che in passato si basavano soprattutto sull intermediazione.