Il Rosso e il Nero Settimanale di strategia INCOGNITE NOTE 16 febbraio 2012 La trading room della finanza e la poker room della politica Ci sono cose che sappiamo di sapere (known knowns), disse il segretario alla Difesa Rumsfeld in un celebre discorso del 2002. Sappiamo anche, aggiunse, che ci sono incognite note (known unknowns), ovvero cose che sappiamo di non L anticamera della Situation Room della Casa Bianca. sapere. Ma ci sono anche incognite sconosciute (unknown unknowns), ovvero cose che non sappiamo di non sapere. La frase, da allora citatissima, divise i linguisti. Un associazione per la difesa della lingua accusò Rumsfeld di torturare l inglese, mentre Geoffrey Pullum, un importante studioso titolare della cattedra di Linguistica Generale all università di Edimburgo, la definì sintatticamente, semanticamente, logicamente e retoricamente impeccabile. La lotta politica passa anche attraverso queste cose. Un esempio di incognita sconosciuta è il virus informatico che cancella tutte le memorie esistenti, l asteroide che cambia improvvisamente percorso e si dirige a grande velocità verso di noi, la scoperta di un batterio che produce energia abbondante a basso prezzo (le sorprese possono anche essere
positive). L anno scorso a quest epoca la primavera araba, che nessun arabista o stratega geopolitico aveva nemmeno lontanamente previsto, pose termine, con la sua estensione alla Libia, al grande rialzo azionario partito sette mesi prima. Dato che le incognite sconosciute sono per definizione imprevedibili, i mercati si concentrano giustamente, quando ne hanno voglia, sulle incognite note. Lo fanno con discontinuità, in modo erratico e anche arbitrario. A volte sono ossessivi nelle loro paure, altre volte sottovalutano clamorosamente il pericolo. Al quinto mese di rialzo, con l SP 500 ai Una sala di pachinko a Tokio. livelli massimi dell anno scorso a quest epoca (e il sentiment, largamente rialzista, esattamente uguale a quello del febbraio 2011) è giusto fare una verifica delle incognite note più temibili. Ne abbiamo individuate tre, la Grecia, l Iran e il caos fiscale totale che si profila in America per fine anno. Si tratta di tre incognite che, pur nella loro diversità, hanno in comune il fatto di essere eminentemente politiche e di essere versioni diverse dello stesso schema, la guerra dei nervi. Sono tre grandi partite di poker con una posta in gioco che può anche diventare drammatica. La Grecia è quella di cui i mercati sono più consapevoli. Lo sono fin troppo, se si considera, come fa Jim O Neill, che il Pil cinese cresce di una Grecia ogni dodici settimane. La Grecia, non c è niente da fare, tiene tutti con il fiato sospeso anche se, a ben vedere, applica sempre lo stesso schema di gioco. Tra Grecia ed Europa si gioca una grande partita di poker ormai da due anni. I due giocatori bluffano e sperano di prevalere bluffando più dell avversario. La Grecia tira in lungo le trattative, strappa concessioni, minaccia di rovesciare il tavolo e alla fine approva in Parlamento le richieste europee. Il voto è sempre a mezzanotte e avviene puntualmente in mezzo a disordini di piazza spettacolari ma molto limitati. Qualsiasi polizia potrebbe prevenire questi episodi ma quella greca non lo fa. Si può capire l effetto sorpresa la prima volta, ma le volte successive lasciano perplessi. Si è quasi smantellata una rete come al Qaeda e non si riesce a intervenire su un 2
centinaio di teste calde che lanciano le molotov. E evidente che gli scontri con la polizia e gli incendi, trasmessi in diretta da tutte le televisioni del pianeta, possono tornare comodi nelle trattative. Danno l idea di un paese al collasso e in piena guerra civile. Strana una guerra civile in cui quasi tutte le forze politiche votano per l austerità. Strano un paese al collasso che al 70 per cento vuole rimanere nell euro (è un sondaggio di questi giorni). Strano un paese così impoverito da dovere sperare nell aiuto della Cina, che ha un reddito pro capite di un quarto rispetto a quello greco e che concede ai suoi cittadini pensioni simboliche. L Europa, dal canto suo, si atteggia a spazientita. Come ai politici greci fa comodo farsi vedere duri negoziatori dalla loro opinione pubblica, così i politici tedeschi traggono vantaggio nel dichiararsi sempre più esasperati dalla Grecia. La Merkel è in forte risalita nei sondaggi. In realtà, né i Greci né i tedeschi hanno mai voluto la rottura tanto temuta dai mercati e non la vogliono nemmeno questa volta. Le trattative infinite producono vantaggi interni rilevanti per tutti e quindi continueranno ancora. Distribuire gli aiuti europei a rate (la soluzione che sembra profilarsi nelle ultime ore) permetterà di avere ancora, in futuro, La sala delle slot machine al Galaxy di Macao. nuovi momenti di brivido con nuovi voti parlamentari in buie notti attiche rischiarate da bagliori di fuoco. Il vero problema europeo non è più la Grecia e non sono nemmeno Italia e Spagna, totalmente rassegnate (come il Portogallo) a una mesta obbedienza alle direttive tedesche. Il problema sarà la Francia, che ha gli stessi problemi di competitività (manifestatisi solo più tardi rispetto a noi, ma in prospettiva altrettanto acuti) e non se ne rende conto. Un Monti o un Papademos francese è lontanissimo sull orizzonte, una grande coalizione per l austerità appoggiata dall opinione pubblica nella Parigi capitale mondiale delle barricate (1588, 1648, 1789, 1830, 1848, 1871, 1944, 1968) è pura fantascienza. E qui che si giocherà la sopravvivenza dell euro, non ad Atene. La seconda incognita nota è la tensione crescente tra Israele e Iran. I mercati non la prezzano più. Da molti anni si grida al lupo e il lupo non arriva. Adesso però la bomba è quasi pronta, è questione di pochi mesi. La 3
finestra per un intervento preventivo israeliano si sta chiudendo. Non va dimenticato che Israele confina politicamente con l Iran a nord (con il Libano sempre più controllato dagli sciiti) e a sud (con Gaza controllata da Hamas, sunnita ma in buoni rapporti con Teheran). L Iran, che ha astutamente giocato per anni la carta della minimizzazione e della disponibilità nelle trattative (con l Europa che faceva finta di credergli o, peggio ancora, gli credeva sul serio), ora non fa più mistero dei suoi successi nella costruzione della bomba. Gli iraniani sono politici abili e accorti. Continueranno a provocare Israele senza attaccarlo direttamente. Nel caso di un attacco israeliano il successo non sarà affatto assicurato (i nuovi impianti nucleari sono a grande profondità) e in più l Iran potrà atteggiarsi a vittima e organizzare ritorsioni. Nei giorni successivi a un eventuale attacco il mondo sarà divorato dall ansia. I mercati non prezzano questa possibilità, solo il petrolio e i titoli del settore stanno iniziando a tenerne conto. E naturalmente possibile che l attacco non ci sia. Gli Stati Uniti sono fortemente contrari. Chi investe, come regola, non deve mai impostare il suo portafoglio su eventi di coda di questo tipo. Se economia e utili vanno bene (o meglio del previsto, come in Europa) e se le banche centrali si mostrano sempre più aggressive nelle loro politiche espansive è giusto partecipare al rialzo azionario. L evento di coda deve però essere oggetto di stress test continui. Sono anni che i risk manager usano l ipotesi di attacco israeliano nelle loro simulazioni, ma gli scenari che fanno da sfondo vanno costantemente aggiornati. Per il momento è sufficiente evitare di vendere troppe put e dare invece peso ai titoli petroliferi di società che non estraggono in Medio Oriente. Meglio anche non essere scarichi di dollari, non solo perché il dollaro è ancora una valuta rifugio La sala operativa di Ubs a Stamford, Connecticut. (anche se molto meno di un tempo), ma anche perché l Europa sarebbe indebolita molto più dell America da una chiusura dello stretto di Hormuz. 4
La terza incognita nota, il caos fiscale americano, ha un solo lato positivo, quello di essere ancora lontana nel tempo. Ethan Harris, uomo prudente nei giudizi ed economista rigoroso nei calcoli, stima in un enorme 4 per cento di Pil lo stimolo fiscale che verrà a scadenza a fine anno in un clima politico incandescente. Di questo 4 per cento Harris ipotizza che una metà venga verosimilmente rinnovata in modo bipartisan, ma il 2 per cento restante sarà in grado, nell ipotesi peggiore, di azzerare completamente la crescita americana, che nelle sue stime sarà in ogni caso, nel Poker Room a Macao.mi secondo semestre, più bassa di quella che stiamo vedendo in questo periodo. Un compromesso dell ultima ora resta l ipotesi più probabile, ma l attesa sarà comunque snervante e l accordo potrebbe essere in realtà l ennesimo rinvio. Sopporteranno, i mercati, l idea di altri quattro anni di disordine fiscale americano? Il quadro generale, per chi investe, è più complicato di quanto non appaia. Ci sono importanti fattori positivi, ma è presto per dire che il mondo è finalmente fuori pericolo e ha imboccato la strada di una crescita sostenuta. Certo, l America e la Cina vanno meglio del previsto e l Europa va meno peggio delle attese, ma i dati degli ultimi giorni confermano l ipotesi che la produzione stia andando meglio dei consumi un po dappertutto, segno tipico di una fase di ricostituzione di scorte. Forse, più ancora dei dati macro e degli utili, il fattore più rassicurante è il progressivo e rapido riallineamento di tutte le banche centrali verso politiche monetarie espansive. La Banca d Inghilterra è all avanguardia e sta prendendo gusto nello stampare sterline. In Giappone la stampa di yen, insieme a un aumento dell Iva, è vista sempre di più come la soluzione strategica ai problemi strutturali del paese. Negli Stati Uniti passeremo da un Qe all altro senza soluzione di continuità (a giugno finisce l operazione Twist e nel giro di minuti, scommettiamo, partirà il Qe3). L Europa, la demivierge che cerca sempre di apparire più virtuosa di quello che è, negherà sdegnata l ipotesi di altri LTRO dopo quello di fine febbraio, ma sarà solo questione di tempo. Forse un giorno pagheremo il conto con una robusta inflazione, ma per il momento godiamo dei benefici di una rete di sostegno 5
monetaria. Finora ci siamo sbagliati tutti, sull inflazione, tanto i tardomonetaristi che ne ipotizzavano l esplosione già due anni fa quanto i keynesiani che ne immaginavano la scomparsa. Se le economie e i mercati vivessero sotto una grande campana di vetro in un laboratorio spaziale avrebbe ragione Byron Wien quando alza le stime da 1400 a 1500 per l SP di fine anno. Il problema è che la trading room dei mercati comunica con la poker room della politica. Un multiplo di 15 sugli utili sarebbe perfettamente accettabile in un mondo stabile e ordinato, così come noi tutti saremmo dei santi, se solo il cielo ce ne desse la forza. Per il momento accontentiamoci di arrivare a 1400 per metà anno, e non sarà una passeggiata. Alessandro Fugnoli +39 02 777181 Disclaimer Kairos Partners SGR SpA. Via Bigli 21, Milano. La presente pubblicazione è distribuita da Kairos Partners SGR. Pur ponendo la massima cura nella predisposizione della presente pubblicazione e considerando affidabili i suoi contenuti, Kairos Partners SGR non si assume tuttavia alcuna responsabilità in merito all esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di conseguenza Kairos Partners SGR declina ogni responsabilità per errori od omissioni. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di servizi e/o attività di investimento nè nei confronti di persone residenti in Italia nè di persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o promozione non sia autorizzata in tali guirisdizioni e/o sia contra legem se rivolta alle suddette persone. Né Kairos Partners SGR né alcuna società appartenente al Gruppo Kairos potrà essere ritenuta responsabile, in tutto o in parte, per i danni (inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno, interruzione dell attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque natura) derivanti dall uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delle informazioni presenti nella presente pubblicazione. La presente pubblicazione può essere riprodotta unicamente nella sua interezza ed esclusivamente citando il nome di Kairos Partners SGR, restandone in ogni caso vietato ogni utilizzo commerciale. La presente pubblicazione è destinata all utilizzo ed alla consultazione da parte della clientela professionale e commerciale di Kairos Partners SGR cui viene indirizzata, e, in ogni caso, non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti a cui si rivolge. Kairos Partners SGR ha la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Kairos Partners SGR può occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In nessun caso e per nessuna ragione Kairos Partners SGR sarà tenuta, nell ambito dello svolgimento della propria attività di gestione, sia essa individuale o collettiva, ad agire 6 conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.