UBS Research Focus CIO Wealth Management Luglio 2013 Investimenti sostenibili Gli investimenti sostenibili offrono risultati di investimento competitivi Gli investitori possono orientare i propri asset esprimere i propri valori Le aziende hanno maggiori strumenti per preservare e creare valore per gli stakeholder Il presente report è stato originariamente pubblicato negli Stati Uniti l 11 luglio 2013. Il report è stato adattato per la divulgazione al di fuori degli Stati Uniti.
UBS Research Focus Questo report è redatto da UBS Financial Services Inc. («UBS FS») e UBS SA. Si vedano le note legali e le informazioni riportate alla fine di questo documento. Le performance del passato non sono indicative dei rendimenti futuri. I prezzi di mercato riportati corrispondono ai corsi di chiusura della rispettiva borsa principale. Ciò vale per tutti i grafici e le tabelle relativi alla performance. Editore UBS SA, CIO WM Research, casella postale, CH-8098 Zurigo Autori Bruno Bertocci, UBS Global Asset Management Agathe Bolli, UBS Wealth Management Alexander S. Friedman, UBS Wealth Management Julie Hudson, UBS Investment Bank Maryam Khan, UBS Wealth Management Kurt E. Reiman, UBS Wealth Management Alexander Stiehler, UBS Wealth Management Eva Zlotnicka, UBS Investment Bank Chiusura editoriale 11 luglio 2013 Gestione progetto Paul Leeming Nikki Ackermann Réda Mouhid Sita L. Chavali* Desktop CIO Digital & Print Publishing Foto getty images Stampa Fotorotar AG, Egg, Svizzera Traduzione 24translate, San Gallo, Svizzera Lingue Pubblicato in italiano, inglese, tedesco, francese, spagnolo, portoghese e russo Contatto ubs-research@ubs.com UBS homepage: www.ubs.com Indice Investimento sostenibile 03 Editoriale 05 Sezione 1 Cosa si intende per investimento sostenibile? 09 Sezione 2 Quali sono i benefici dell investimento sostenibile? 15 Sezione 3 Come è possibile valutare la sostenibilità? 22 Sezione 4 Cosa considerare nella creazione di portafogli sostenibili 27 Sezione 5 Temi di investimento sostenibile 34 Conclusione 35 Glossario *Desideriamo ringraziare Sita L. Chavali, una collaboratrice del Gruppo Cognizant, per il supporto forni toci nell allestimento di questo resoconto di ricerca. I collaboratori di Cognizant forniscono a UBS servizi di supporto alla ricerca. SAP-Nr. 82092I-1301
Editoriale Cari lettori, Alexander S. Friedman Kurt E. Reiman dall inizio del millennio abbiamo assistito all implosione delle bolle nel settore tecnologico e immobiliare, a un lungo elenco di errori di governance e scandali contabili e alla più grande crisi finanziaria del nostro tempo. In risposta a ciò, pare che tra gli investitori stia emergendo un opinione comune secondo la quale è necessario mettere fine alle tendenze economiche e industriali insostenibili degli ultimi anni. In parole semplici, le ripercussioni sociali sono troppo negative. Una delle tendenze che si sta formando nel panorama finanziario riguarda la modalità con cui gli investitori possono esprimere i loro valori nelle decisioni finanziarie e avere un impatto positivo su ciò che li circonda. Gli obiettivi finali sono chiari migliorare la performance rettificata per il rischio, realizzare un impatto sociale positivo con l allocazione del capitale e incorporare i propri valori e per realizzare tali obiettivi e gestire il loro portafoglio di conseguenza, gli investitori stanno valutando una gamma più ampia di informazioni e strumenti. Il presente report spiega come incorporare considerazioni relative alla sostenibilità nelle decisioni di investimento, informazioni che tradizionalmente erano considerate esterne al processo di investimento, ma che ora stanno acquisendo sempre più importanza. Un analisi e un processo decisionale che poggino sulla sintesi di importanti fattori ambientali, sociali e di governance con dati fondamentali tradizionali possono garantire migliori risultati di performance e consentono agli investitori di esprimere i propri valori e di esercitare un ruolo grazie ai propri investimenti. La situazione economica del mondo di oggi richiede tale cambiamento. L economia globale affronta varie minacce, quali cambiamento climatico, scarsità di risorse idriche, impoverimento di importanti risorse naturali e altri fattori dovuti all uomo che, se non gestite adeguatamente, peggioreranno via via che la popolazione mondiale crescerà e sempre più persone verranno sottratte alla povertà. La crisi finanziaria globale del 2008 2009 ha mostrato gli eccessi dell insostenibile crescita alimentata dal credito e dagli errori di governance e ha creato numerose necessità sociali che finora i governi non sono stati in grado di soddisfare. Nel frattempo, un numero sempre più crescente di aziende non solo si sta facendo promotore di un adeguamento a queste nuove realtà sociali, ambientali ed economiche, ma sta anche lavorando in collaborazione con organizzazioni non governative e altri stakeholder per contribuire a migliorare la situazione. Tali organizzazioni considerano la sostenibilità una fonte di vantaggio competitivo, pertanto operano secondo la logica dei loro interessi economici, ma con un risultato che vada a beneficio sia dei propri azionisti che del pubblico in generale. [segue] Investimento sostenibile Luglio 2013 3
Editoriale Dal punto di vista degli investimenti, la tempistica di questo cambiamento è più che azzeccata. Le aziende dispongono di un volume di dati senza precedenti per contribuire a gestire il rischio nonché a preservare e ad accrescere il valore degli azionisti proprio in un momento in cui si assiste a un aumento degli sforzi volti a standardizzare e a integrare la rendicontazione di fattori inerenti la sostenibilità. Le aziende hanno iniziato a pensare in maniera strategica a una gamma più ampia di rischi per le proprie attività, e gli investitori ora dispongono di maggiori strumenti per incorporare tali informazioni nelle loro visioni di investimento. Tuttavia, è più facile a dirsi che a farsi. L investimento sostenibile è ancora un tema poco noto a molti investitori, nonostante l industria dei servizi finanziari fornisca ai propri clienti una gamma di soluzioni finanziarie senza precedenti. La comunità aziendale sta, sì, assumendo un approccio più olistico nella gestione del rischio e nella costruzione di valore, ma rimane ancora molto da fare affinché gli investitori possano ottenere una piena trasparenza sugli sforzi aziendali volti alla sostenibilità. E persino laddove nei portafogli vengono inseriti investimenti sostenibili, questi sono spesso trattati come una cosa a sé stante e non vengono incorporati nel contesto dell intera gamma di asset. Abbiamo incoraggiato i professionisti e i ricercatori di tutta UBS Wealth Management, Investment Bank e Global Asset Management a condividere le loro conoscenze sul tema di come investire tenendo conto della sostenibilità. Abbiamo inoltre intervistato esperti esterni che hanno sviluppato conoscenze specializzate per valutare li vantaggi di investire in società sostenibili e la ragione che spinge a considerare indicatori di sostenibilità al fine di preservare e creare valore. L obiettivo di questo numero di UBS Research Focus è valutare l evoluzione dell investimento sostenibile, prevedendone gli sviluppi futuri e dimostrando perché un approccio ben ponderato alla sostenibilità può aggiungere valore al portafoglio. La domanda a cui ora dovete rispondere è la seguente: «Il denaro che avete investito riflette i vostri valori e soddisfa i vostri interessi finanziari considerando, al contempo il benessere delle generazioni future?» Alexander S. Friedman Global Chief Investment Officer Wealth Management Kurt E. Reiman Head, Thematic Research Wealth Management 4 Luglio 2013 UBS Research Focus
«LO sviluppo sostenibile è uno sviluppo che soddisfaibisogni delpresentesenzacompromettere la possibilità delle generazioni future di soddisfareipropri.» Commissione Brundtland, Our Common Future (Il futuro di tutti noi) SEZIONE 1 Cosa si intende per investimento sostenibile? Julie Hudson, Maryam Khan, Kurt E. Reiman, Alexander Stiehler Origini umili Le odierne strategie di investimento sostenibile affondano le radici nei primi approcci di investimento etico risalenti a centinaia di anni fa, quando le religioni islamica, ebraica e cristiana iniziarono a prendere decisioni economiche e di investimento basate sui principi della propria fede (cfr. fig. 1). Il primo fondo d investimento con orientamento etico, il Pioneer Fund, nacque nel 1928 durante l era del proibizionismo, quando le chiese esortavano gli investitori a evitare investimenti legati al traffico di alcolici, armi, tabacco e altri beni «peccaminosi». I movimenti per i diritti civili e ambientalisti degli anni Sessanta e Settanta aprirono la strada alla moderna concezione di investimento socialmente responsabile (SRI Socially Responsible Investing) allorché gli eventi del tempo indussero molti investitori a rivedere completamente le proprie decisioni d investimento. L approccio SRI si sviluppò come estensione dell investimento etico, continuando ad avere come obiettivo l esclusione di società implicate in attività che si rivelavano offensive per alcuni investitori, come quelle legate a tabacco, alcolici, gioco d azzardo, pornografia, test sugli animali, organismi geneticamente modificati ed esposizione militare. Si ritiene che il processo di disinvestimento dal Sudafrica negli anni Ottanta sia una delle ragioni chiave che decretò la fine del regime dell apartheid. Intanto, la fusione parziale del nocciolo nella centrale nucleare di Three Mile Island negli Stati Uniti, il disastro nucleare di Chernobyl in Ucraina, l esplosione di Union Carbide a Bhopal, in India, e la fuoriuscita di greggio di Exxon Valdez al largo delle coste dell Alaska accesero i riflettori sulle tematiche ambientali. In questo periodo prese vita anche l investimento attivista, quando i principali Investimento sostenibile Luglio 2013
Sezione1 investitori iniziarono a cercare di influenzare non solo il costo di capitale di società controverse ma anche le decisioni prese dai consigli di amministrazione. Ilpercorsodimaturazioneversola sostenibilità Il concetto di sostenibilità, tuttavia, fece per la prima volta capolino sul panorama mondiale oltre un quarto di secolo fa. Accadde nel 1987, quando la Commissione Brundtland delle Nazioni Unite pubblicò lo sconvolgente rapporto intitolato Our Common Future (Il futuro di tutti noi) in cui sosteneva che «lo sviluppo sostenibile è uno sviluppo che soddisfi i bisogni del presente senza compromettere la possibilità delle generazioni future di soddisfare i propri». 1 Ma per buona parte della decade successiva, la capacità di resistenza del pianeta e le frizioni sociali nel mondo furono tutt altro che una priorità per gli investitori, confortati dal continuo declino dei tassi di povertà, dai bassi prezzi delle materie prime, tra l altro in continuo calo, da tassi di crescita economica superiori alla media nei paesi in via di sviluppo e da un ciclo economico generalmente senza grandi sorprese. Le percezioni iniziarono però a mutare nei primi anni del nuovo millennio allorché: fallimenti di società di alto profilo e il disastro dei mutui subprime negli Stati Uniti portarono a galla dubbie pratiche di corporate governance il crescente consumo globale di materie prime unito allo sviluppo economico di mercati emergenti densamente popolati iniziarono a esercitare una pressione rialzista sui prezzi di molte risorse naturali Fig. 1: Storia dell investimento sostenibile XVI secolo Anni Quaranta Anni Cinquanta Anni Sessanta Anni Settanta XVI sec. circa: L investimento etico inizia con alcune pratiche adottate da religiosi, che escludevano taluni investimenti e certe attività non conformi alle proprie credenze. 1928: Fu costituito il Pioneer Fund per aiutare gli investitori ad aggirare società implicate nel gioco d azzardo e nel commercio di tabacco e alcolici. 1953: Howard Bowen conia il termine Responsabilità Sociale d Impresa (RSI) (o Corporate Social Responsibility) nel suo libro «Social Responsibilities of the Businessman». Anni Settanta circa: La SEC inizia ad ammettere temi di responsabilità sociale alle votazioni in assemblea dei soci dopo una causa tra il Medical Committee for Human Right e la SEC che fece giurisprudenza. 1971: Viene fondato il Pax World Funds, il primo fondo d investimento etico. 1977: Furono sviluppati i principi di Sullivan, che esortavano a disinvestire in Sudafrica e, in ultima istanza, spinsero le aziende del paese a redigere il documento per invocare la fi ne dell apartheid. Negative screening: Esclude specifi ci investimenti o classi di investimento (come società, settori e paesi) dall universo investibile. Fonte: UBS, al 5 giugno 2013 6 Luglio 2013 UBS ResearchFocus
Cosa si intende per investimento sostenibile? le disuguaglianze di reddito divennero più diffuse nei paesi sviluppati come in quelli in via di sviluppo si moltiplicarono gli esempi di degrado ambientale, come il cambiamento climatico, la scarsità di acqua, l inquinamento dell aria e l estrazione da superficie. In risposta agli appelli per un maggiore coinvolgimento delle aziende nella soluzione di questi problemi, nel 2006 le Nazioni Unite elaborarono i Principi di investimento responsabile (PRI) al fine di suggerire linee guida non vincolanti a istituzioni finanziarie e investitori per integrare e riconoscere un ruolo a fattori ambientali, sociali e di corporate governance (ESG) nei propri processi decisionali di investimento (cfr. fig. 2). Quindi, l investimento sostenibile si è evoluto dal primordiale approccio di esclusione e disinvestimento a un approccio che considera gli aspetti di sostenibilità come fattori positivi nello stimare il valore, il potenziale di rischio e il rendimento sottostante delle imprese. In UBS abbiamo sviluppato la nostra personale definizione di «investimento sostenibile». Partendo dagli approcci di investimento tradizionali, l investimento sostenibile integra fattori di sostenibilità ambientale, sociale, di corporate governance e di altro tipo nel processo decisionale di investimento, nell ottica di preservare e creare valore per gli investitori. Questo approccio globale di investimento cerca di generare rendimenti competitivi corretti per il rischio. Fornisce anche un modello che consente agli investitori di riflettere i propri valori nei rispettivi portafogli finanziari e di esercitare un impatto positivo sulla società attraverso i loro investimenti. Anni Ottanta Anni Novanta Anni Duemila Anni Duemiladieci 1985: Viene istituito il Social Investment Forum per promuovere pratiche di investimento basate su criteri ambientali, sociali e di corporate governance (ESG). 1987: La Commissione Brundtland conia la sua defi nizione di sviluppo sostenibile. 1989: Viene dato il via all annuale conferenza «SRI in the Rockies». 1990: Viene creato il primo fondo d investimento SRI, il Domini Social Index. 1999: Viene lanciata la Global Reporting Initiative (GRI); oltre 11 000 società ora adottano il protocollo GRI. 2006: L ONU lancia i suoi Principi di Investimento Responsabile (PRI) con l intento di creare un sistema fi nanziario sostenibile. 2010: Viene lanciato l International Integrated Reporting Council (IIRC) per promuovere la rendicontazione aziendale su tutti gli aspetti della creazione del valore. 2012: Il Sustainability Accounting Standards Board inizia a sviluppare standard per la divulgazione di questioni di sostenibilità materiale per i documenti presentanti annualmente alla SEC. Integrazione di fattori ESG nell analisi finanziaria: Esplicita inclusione di rischi e opportunità ESG nella tradizionale analisi fi nanziaria e nelle decisioni d investimento in base a un processo sistematico. Investimento a impatto: Investimenti in determinate società, organizzazioni e determinati fondi con l intento di imprimere un impatto sociale e ambientale positivo oltre a conseguire un rendimento fi nanziario. Investimento in temi di sostenibilità: Investimento in temi o strumenti legati allo sviluppo della sostenibilità. I fondi tematici si concentrano su temi ESG specifi ci o multipli. Impegno e voto: Partecipazione attiva attraverso l esercizio dei diritti di voto e l impegno insieme alle imprese su questioni ESG. Un processo a lungo termine che cerca di infl uenzare il comportamento o aumentare la trasparenza. Best in class: Strategia di portafoglio attiva e diversifi cata che seleziona gli investimenti con le migliori performance ESG all interno di un universo, una categoria o classe. Investimento sostenibile Luglio 2013 7
Sezione 1 L investimento sostenibile, quando implementato correttamente, va oltre la mera integrazione di temi ESG nel processo di investimento. Si potrebbe obiettare che basti semplicemente chiamarlo «investimento», perché già definisce la messa in conto di tutti i fattori rilevanti per il processo decisionale di investimento. Tuttavia, l integrazione ESG è una disciplina ancora tutt altro che scontata, per il semplice fatto che l analisi economica e finanziaria, e la strategia e la rendicontazione aziendale, nel loro stato attuale, tendono a funzionare sulla base di modelli nei quali i costi per la società e l ambiente, i benefici, gli attivi e i passivi vengono «esternalizzati». Ciò può rendere difficile l integrazione ESG e agli investitori servono strumenti che li aiutino nel difficile compito di distinguere il quadro generale nella fitta rete di dati ESG disponibili. Fortunatamente stanno emergendo standard di rendicontazione e contabili comuni, come illustriamo nella Sezione 3. Di conseguenza, lo scenario dei dati relativi alla sostenibilità attraversa un processo di razionalizzazione e punta agli stessi standard di qualità dei tradizionali dati finanziari. a livello globale, corrispondenti a più del 20% del patrimonio gestito nelle regioni oggetto dello studio. 3 Le strategie di investimento sostenibile più seguite sono quelle a esclusione (ad esempio il «negative screening») e quelle che integrano criteri ESG. L investimento a impatto, pressoché un esordiente nel panorama dell investimento sostenibile, conta meno seguaci rispetto ad altre strategie ma presenta anche un buon potenziale di crescita futura. Secondo le nostre previsioni, i patrimoni gestiti allocati in investimenti sostenibili continueranno a crescere nei prossimi anni grazie alla maggiore consapevolezza verso problematiche ambientali, sociali e di corporate governance. Crediamo inoltre che una maggiore comunicazione e trasparenza su considerazioni ESG permetterà agli investitori di gestire meglio il rischio e di valutare come le imprese preservano e creano valore, come abbiamo discusso nella Sezione 3. Nella Sezione 4 analizziamo le domande che gli investitori devono porsi per costruire un portafoglio sostenibile. Ma innanzitutto, nella Sezione 2, esaminiamo come l investimento sostenibile può ottenere migliori performance corrette per il rischio. La sostenibilità conquista la ribalta Le strategie di investimento sostenibile hanno ottenuto ottimi riscontri negli ultimi anni, surclassando la crescita generale del patrimonio gestito in Europa e Nord America le regioni nelle quali la sostenibilità ha avuto il maggiore successo (cfr. fig. 3). 2 Nel suo rapporto del 2012, la Global Sustainable Investment Alliance ha stimato le dimensioni dei mercati per l investimento sostenibile a 13 600 miliardi di dollari Fig. 2: L adesione è aumentata dal lancio dei PRI nel 2006 Numero di firmatari Patrimonio gestito, in migliaia di miliardi di dollari USA 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Numero di firmatari Patrimonio gestito Fonte: PRI Association, UBS, al 30 giugno 2013 40 35 30 25 20 15 10 5 0 Fig. 3: Crescita costante di patrimoni investiti in sostenibilità negli USA Patrimonio gestito con focus su sostenibilità, in migliaia di miliardi di dollari USA 4 3 2 1 0 2005 2007 2010 2012 Fonte: US SIF Foundation, UBS, al 30 giugno 2013 8 Luglio 2013 UBS Research Focus
«smettete di farvi intimidire dall idea che una buona azione sia impossibile perché non massimizza i profitti, o che un azione sbagliata vada perdonata in ragione di ciò che se ne ricava.» Aldo Leopold, Almanacco di un mondo semplice sezione 2 Quali sono i benefici dell investimento sostenibile? Julie Hudson, Maryam Khan, Kurt E. Reiman, Alexander Stiehler, Eva Zlotnicka Guardare da una prospettiva più ampia La crisi finanziaria e la contrazione economica globale del 2008-2009 possono avere distolto l attenzione degli investitori dal breve termine facendola convergere verso tendenze e tematiche di lungo periodo. Crediamo che ora più che in passato agli investitori importi ridurre la volatilità nel proprio portafoglio, viste le marcate oscillazioni a cui sono esposti i mercati azionari dall inizio del millennio. Esistono diversi approcci per attuare una strategia di riduzione del rischio. Uno è semplicemente quello di ridurre gli attivi rischiosi in portafoglio. Un buon esempio è quello di passare alla gestione dell attivo e del passivo (abbandonando gli asset più rischiosi come le azioni), come attualmente accade nel mercato dei fondi pensione a prestazione definita. In alternativa, si può allargare lo spettro di rischi da tenere in considerazione quando si scelgono gli asset in cui investire. Ed è esattamente ciò che ci si propone di fare integrando tematiche ambientali, sociali e di corporate governance (ESG) nel processo decisionale di investimento (cfr. fig. 1). Ci sembra assolutamente sensato includere considerazioni di sostenibilità nei portafogli di investimento, perché un simile approccio aiuta a rispondere alle preoccupazioni su volatilità Fig. 1: Esempi di fattori ambientali, sociali e di corporate governance Ambientali Sociali Corporate governance Cambiamento climatico Politica ambientale Buone prassi in termini di sostenibilità Gestione ambientale Approvvigionamento idrico Trasporto sostenibile Gestione dei rifiuti Diritti dei consumatori Gestione della catena di fornitura Salute e sicurezza Sicurezza del prodotto Rapporti con i lavoratori, inclusi i sindacati Relazioni con la comunità Relazioni con gli stakeholder SOCIETÀ Struttura del consiglio Retribuzione della dirigenza Diritti degli azionisti Contabilità / revisione contabile Etica aziendale Conflitti di interesse FONDI Governance del fondo Poteri e composizione del comitato consultivo Processi di valutazione Strutture delle commissioni Fonte: PRI Association, UBS, al 30 giugno 2013 Investimento sostenibile Luglio 2013 9
Sezione 2 e rischio. Molti investitori, però, continuano a dubitare dei risultati di performance perché sono convinti che concentrarsi sulla sostenibilità significhi per forza accettare un compromesso. Sebbene non si possa negare che in passato alcuni fondi orientati alla sostenibilità abbiano conseguito risultati alterni in termini di performance, altri approcci di investimento attivo non hanno certo saputo fare meglio. Inoltre, è comprovato che aziende meglio qualificate in termini di sostenibilità possono e di fatto generano una migliore performance finanziaria. E come abbiamo scritto nella Sezione 1, la performance può essere solo uno degli aspetti da considerare quando si investe attraverso la lente della sostenibilità; investimento a impatto e strategie di investimento basate sui valori possono avere un importanza pari o addirittura maggiore per alcuni investitori. Analizziamo anche questi potenziali benefici. I fondi di sostenibilità riescono a stare al passo Una delle maggiori preoccupazioni quando si pondera un investimento in fondi orientati sul tema della sostenibilità verte sulla performance. È percezione diffusa che questo approccio di investimento non riesca a sovraperformare e richieda addirittura di sacrificare i rendimenti. Questa convinzione scaturisce probabilmente dalle innumerevoli ricerche accademiche pubblicate negli ultimi anni a proposito della performance finanziaria di fondi di investimento sostenibile. 1 La letteratura in materia arriva a concludere che le strategie di investimento sostenibile realizzano una performance più o meno in linea con i principali benchmark. 2 La teoria finanziaria ritiene che la performance di portafogli a gestione attiva debba discostarsi dal benchmark in proporzione al rischio assunto: il cosiddetto «tracking error». In media, dai fondi attivi ci si aspetta una sottoperformance per via dei costi d investimento. La conclusione poco confortante che la performance sarebbe più o meno simile al benchmark diventa così rivelatrice, perché suggerisce che fondi ESG o di investimento socialmente responsabile (SRI) in realtà non sempre subiscono il «sacrificio di rendimento» spesso criticato nelle discussioni riguardo all investimento sostenibile. Alcuni portafogli specializzati in investimento sostenibile si orientano sulle tendenze di lungo termine. Può essere quindi inopportuno valutarne la performance finanziaria a breve termine, diciamo a tre o cinque anni. Alcune delle opportunità e i rischi incorporati da questi fondi possono essere incerti in termini di portata e tempistica. Ma facciamo presente che non si tratta di un problema circoscritto ai fondi di sostenibilità perché lo stesso si può dire di altri stili di investimento. Chi ha buona memoria ricorderà certamente l «effetto small cap» (la convinzione che le piccole imprese siano destinate a sovraperformare le grandi), scomparso non appena ricerche accademiche ne confermarono l esistenza; o, in tempi più recenti, l ineluttabile sottoperformance dei fondi value durante la bolla tecnologica, seguita dalla drastica inversione di tendenza all inizio del 2000. Oltre alla performance dei fondi si può guardare anche al track record degli indici generali di sostenibilità per ottenere ragguagli sulla performance relativa conseguita da strategie di investimento sostenibile. Ad esempio, l MSCI KLD 400 Social Index è un famoso indice che include 400 società statunitensi con buoni rating ESG ed esclude quelle con attività potenzialmente opinabili. Dal suo lancio nei primi anni Novanta, l indice ha ottenuto risultati competitivi se confrontato con il mercato azionario statunitense generale, pur senza conseguire una significativa sovraperformance (cfr. fig. 2). L investimento sostenibile non va sempre a braccetto con la riduzione del rischio, anzi, alcuni approcci implicano un rischio superiore e sono destinati a investitori sofisticati. Tra questi figurano i portafogli tematici, meno diversificati rispetto ai portafogli meno specifici perché si concentrano su società specializzate, ad esempio, nella mitigazione della scarsità di acqua o nel cambiamento climatico. A molti questi portafogli sembrano molto più promettenti dei Fig. 2: L investimento sostenibile offre risultati competitivi MSCI KLD 400 Social Index verso MSCI US Index (giugno 1990 = 100) 600 500 400 300 200 100 0 1990 1995 2000 2005 2010 MSCI KLD 400 Social Index MSCI US Index Fonte: Bloomberg, FactSet, UBS, al 3 luglio 2013 10 Luglio 2013 UBS Research Focus
Quali sono i benefici dell investimento sostenibile? portafogli a «esclusione». Ma anche un approccio tematico ha i suoi limiti. Consideriamo il concetto di energia alternativa. A livello teorico, l energia alternativa si collega all idea di sostenibilità; tuttavia, se viene fornita tramite società quotate operanti nell energia solare ed eolica assume immediatamente le caratteristiche di rischio del settore, che hanno ben poco a che vedere con la sostenibilità. Ad esempio, una società operante nell energia solare è, di fatto, un ibrido di produzione basata su silicio (semiconduttori) e assemblaggio (produzione industriale), a significare che questo settore è aspramente competitivo, potenzialmente ciclico e volatile a breve termine a livello di quotazioni azionarie. Molte società di energia alternativa erano startup relative nel 2010, ed era quindi improbabile che gli investitori potessero sperare in un ritorno sotto forma di dividendi. Chi investe in un settore con un simile profilo di rischio competitivo, ciclico, volatile, fortemente dipendente dalla liquidità deve avere un elevata capacità di rischio e un orizzonte temporale flessibile. Come illustrato in fig. 3, gli investitori nell indice S&P Global Clean Energy hanno dovuto «sacrificare» i rendimenti non perché avessero investito in sostenibilità ma per via dei rischi specificamente associati al fatto che l universo di società disponibili per realizzare un esposizione a questo tema era limitato. L indice S&P Global Water, anch esso associato al tema della sostenibilità, sembra meno volatile e si è evoluto in modo differente. Teniamo a precisare che ciò non fornisce alcuna indicazione su rendimenti futuri. Il punto che ci preme sottolineare in questa sede è che gli investitori non devono considerare isolatamente i rischi e le opportunità impliciti in ciascun tema di investimento sostenibile ma piuttosto considerarli come parte di tutto ciò che influisce sui dati fondamentali. Migliore performance aziendale Se fondi e indici possono generare risultati misti rispetto ai classici benchmark azionari, è invece comprovato che società sostenibili generano sovraperformance. La ricerca accademica è sostanzialmente unanime nel dimostrare che gli sforzi di sostenibilità sotto forma di concentrazione su aspetti ESG o di un maggiore impegno in termini di responsabilità sociale d impresa abbassano il costo del capitale di un azienda e migliorano l accesso al finanziamento. 3 Se considerazioni di sostenibilità possono abbassare il costo del capitale di un azienda, ci sono buone ragioni per credere che le imprese riescano anche a produrre risultati finanziari migliori. E ancora, la stragrande maggioranza degli studi accademici conclude che le strategie di integrazione ESG promettono anche una migliore performance finanziaria. 4 Un autorevole studio condotto nel 2011 dalla Harvard Business School analizza quali benefici producono per gli investitori società che perseguono obiettivi di sostenibilità rispetto a quelle che seguono un approccio tradizionale. 5 Lo studio presenta una chiara distorsione da sopravvivenza, visto che le 180 società selezionate dagli autori erano aziende rimaste in attività per tutto il periodo dello studio dai primi anni Novanta al 2010. Detto ciò, le società che tenevano conto delle esigenze di vari stakeholder e particolarmente attente ai rischi ESG hanno sovraperformato di molto le altre società, esponendosi, tra l altro, a una minore volatilità (cfr. fig. 4). Fig. 3: I fondi tematici offrono un diverso profilo rischio/rendimento Indici selezionati di «sostenibilità» e del mercato azionario generale (gennaio 2010 = 100) 140 120 100 80 60 40 20 0 2010 2011 2012 2013 Indice S&P Global Water Indice S&P Global Clean Energy Fonte: Bloomberg, UBS, al 3 luglio 2013 Indice DJ Sustainability World Indice MSCI World Fig. 4: La cultura della sostenibilità genera sovraperformance Evoluzione di $1 investito nel mercato azionario in portafogli ponderati in base al valore 25 20 15 10 5 0 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Aziende con bassa sostenibilità Aziende con alta sostenibilità Fonte: Eccles et al. (2011), al 3 luglio 2013 Investimento sostenibile Luglio 2013 11
Sezione 2 Vari studi usciti negli ultimi anni raccontano una storia analoga sui potenziali benefici che possono derivare dal prestare particolare attenzione alle caratteristiche di sostenibilità nel processo di selezione delle società. L MSCI, adottando la propria metodologia ESG, ha valutato diverse strategie di sostenibilità negative screening, predilezione per punteggi ESG superiori e migrazione dei rating ESG per rilevare se una di queste avesse ottenuto una sovraperformance rispetto al mercato in generale nel periodo dal 2007 al 2012. 6 Benché la finestra sia troppo breve per dirsi definitiva, ogni strategia ha ottimizzato la performance ottenendo anche punteggi ESG migliori rispetto alla media, pur mantenendo caratteristiche di portafoglio simili a quelle del rispettivo benchmark. Ricercatori europei hanno anche verificato se la selezione di imprese bestin-class sarebbe in grado di garantire benefici agli investitori. 7 Gli autori hanno selezionato 85 società tra quelle dell S&P 500 che hanno adottato misure per integrare tematiche sociali e ambientali nella propria strategia aziendale dal 2006 fino al 2010 rilevando che queste hanno effettivamente generato una performance migliore e hanno resistito meglio alla crisi finanziaria rispetto all indice S&P 500 generale. Creazione e conservazione del valore Riteniamo che un approccio concentrato su tematiche di sostenibilità possa garantire una migliore performance aziendale attraverso due elementi principali: una gestione dei rischi più affidabile e un attenzione focalizzata sulla creazione di valore a lungo termine. Al giorno d oggi gli attori del mercato sono molto più attenti alle attività immateriali di una società R&S, reputazione, gestione delle esternalità per cercare di intuire la performance a lungo termine, tanto che oggi si stima che l 80% del valore di borsa sia determinato da questi fattori (cfr. fig. 5). 8 Comprendere le attitudini aziendali su temi ESG, quindi, può rivelare molto non solo sulla «reale» valutazione e sul potenziale di successo a lungo termine di un impresa ma anche sulla sua esposizione a significativi rischi operativi e d impresa. Il concetto delle «3P» sale prepotentemente alla ribalta l idea che un azienda di successo debba generare benefici economici (profitto), sociali (persone) e ambientali (pianeta). 9 Questa concezione fonda sulla premessa che le aziende non operino isolatamente ma piuttosto all interno di dinamiche ambientali e sociali di più ampio spettro, e che il loro successo sia collegato a filo diretto con la salvaguardia e il miglioramento del retroscena in cui operano. Prevenire è meglio che curare In passato, molte imprese adottavano un approccio destrutturato di gestione del rischio di perdita, che considerava il costo di eventuali conseguenze negative come esternalità. Questi costi venivano tacitamente scaricati sulla collettività e sull ambiente senza stare troppo a pensare al pericolo, e al costo economico, che di fatto rappresentavano. Simili attitudini prevalevano nei settori estrattivi, dove l inefficiente gestione delle risorse o la scarsa attenzione verso condizioni di lavoro insicure si sono rivelate dannose per la società e l ambiente, e naturalmente per l azienda stessa. Ma questa mentalità era condivisa anche in molti altri settori. Visto che oggi buona parte del valore per l azionista è immateriale, quantificare il rischio di perdita può essere complicato. Ma è comunque possibile facendo leva su capacità interne ed esterne all azienda calcolare e attribuire un valore pecuniario a questi rischi. Dopo la volatilità alimentata da anni di strategie di massimizzazione dei profitti a breve termine, gli investitori hanno iniziato a chiedere alle imprese maggiore consapevolezza riguardo a un maggior numero di rischi. Contemporaneamente, le imprese hanno capito che queste esternalità sono costose anche per loro stesse e possono irrimediabilmente erodere i fattori immateriali che determinano il valore, come il marchio, la credibilità e la fiducia. Accuse di lavoro minorile in uno stabilimento indonesiano, una fuoriuscita di petrolio nel Golfo del Messico e l attenzione mediatica sul dislocamento all estero di posti di lavoro possono mettere in ginocchio un impresa e azzerare il valore per l azionista; i prezzi azionari possono impiegare anni per recuperare le perdite. Fig. 5: Le attività immateriali influenzano buona parte del valore di borsa Componenti del valore di borsa dell S&P 500, in % 100 80 60 40 20 0 1975 1985 1995 2005 2009 Attività immateriali Attività materiali Fonte: Ocean Tomo (2010), UBS, al 3 luglio 2013 12 Luglio 2013 UBS Research Focus
Quali sono i benefici dell investimento sostenibile? Quindi, pressioni esterne unite al nuovo atteggiamento delle imprese hanno spinto a «internalizzare» le esternalità. Gli organi aziendali di dirigenza iniziano a capire che danni alla reputazione provocati da shock esterni producono gravi ripercussioni a catena sul patrimonio di marca e sulla successiva capacità di posizionare e imporre il prezzo di prodotti e servizi in un segmento premium. Danni al patrimonio di marca in un epoca caratterizzata dall estrema rapidità delle comunicazioni e dai social network possono facilmente degenerare in un danno economico. In altre parole, un approccio «preventivo» salva le finanze delle imprese nel lungo periodo. Optare per aziende con le migliori tecniche di gestione dei rischi può anche garantire rendimenti più stabili in portafoglio per gli investitori. Le aziende determinate a fornire valore agli stakeholder, rinunciando a massimizzare i profitti a tutti i costi, dovrebbero essere meno vulnerabili ai picchi di volatilità. Oltre la carità verso la creazione di valore Creare valore attraverso iniziative aziendali sostenibili eleva questo concetto a un gradino più alto. In una società che tende a ridurre l indebitamento, in cui i governi sono stati costretti a limare i programmi sociali, le imprese private possono concretamente adoperarsi per soddisfare le esigenze sociali senza rinunciare a incrementare la redditività. La creazione di valore sostenibile integra il concetto di responsabilità sociale e filantropia d impresa e coglie nei fabbisogni sociali e ambientali opportunità di business uniche (cfr. fig. 6). 10 L innovazione è cruciale per realizzare questa creazione di valore; i management non devono limitarsi a cercare opportunità in territori inesplorati ma anche rivalutare le strategie e sviluppare nuovi prodotti e servizi pur continuando a perseguire gli obiettivi aziendali. Stando a un articolo dell Harvard Business Review firmato da Robert Eccles e George Serafeim, conseguire una performance finanziaria con il duplice obiettivo di integrare tematiche ESG dipende dalla capacità di un azienda di identificare le problematiche ESG più rilevanti per incrementare il valore per l azionista e di dare continuamente vita a prodotti, processi e modelli d affari innovativi in linea con le proprie priorità in termini di sostenibilità. 11 Ciò significa che, nonostante gli sforzi per standardizzare le pratiche ESG, esistono comunque sfumature specifiche in base alle attività core e alle piattaforme, che le aziende devono continuamente valutare e sfruttare. Crediamo che modifiche negli standard di rendicontazione e contabili delle aziende, come illustrato nella Sezione 3, possano aiutare a incanalare questi sforzi. I futuri rendimenti degli investimenti dipenderanno dal grado di innovazione, lungimiranza e flessibilità delle aziende capaci di rispondere alle sfide sociali con drastiche innovazioni. 12 Da generare performance a imprimere un impatto Alcuni investitori danno più importanza all impatto sociale a medio e lungo termine delle società in un portafoglio, nella convinzione che in società ben gestite la performance finanziaria dipenda da un abile esecuzione. In casi estremi può essere impossibile dimostrare nell arco di una vita che il proprio approccio di investimento era il migliore. D altro canto, grandi eventi inattesi, come la stretta creditizia, hanno dimostrato quanto sia importante tenere conto di problematiche apparentemente non finanziarie (come pratiche sostenibili di concessione di prestiti) nelle scelte di investimento. Come testimoniato dai recenti eventi, il lungo termine tende curiosamente a trasformarsi in breve termine con sconcertante rapidità. L investimento a impatto, benché ancora un mercato di nicchia, offre agli investitori un approccio concreto per contribuire a risolvere problemi sociali e ambientali pur generando un Fig. 6: Creare valore aziendale da sostenibilità Responsabilità Sociale d Impresa Valore: Fare la cosa giusta Cittadinanza, filantropia, sostenibilità Discrezionale o in risposta a pressioni esterne Separato dalla massimizzazione dei profitti L agenda è determinata da reporting esterno e preferenze personali Impatto limitato dalla presenza dell azienda e dal budget dedicato a CSR Esempio: Acquisto equo e solidale Fonte: M. Porter, M. Kramer (2011), UBS, al 3 luglio 2013 Creare valore condiviso Valore: Benefici economici e sociali rispetto ai costi Creazione condivisa di valore per impresa e comunità Integrante nelle strategie di concorrenza Integrante nella massimizzazione dei profitti L agenda è specifica per l azienda ed elaborata internamente Riallinea l intero budget societario Esempio: Trasformare le procedure di acquisto per incrementare qualità e rendimento Investimento sostenibile Luglio 2013 13
Sezione 2 rendimento finanziario nominale (cfr. fig. 7). Diversamente da altri approcci di investimento sostenibile dove i progressi conquistati in materia sociale e ambientale possono essere un benefico effetto collaterale, nelle strategie di investimento a impatto generare un impatto benefico misurabile è l intento manifesto. La Rockefeller Philanthropy Advisors, tra i primi pionieri dell investimento a impatto, parla di «investimenti in società, organizzazioni e fondi con l intento di generare un impatto sociale e ambientale misurabile insieme a un rendimento finanziario.» 13 Per anni i governi hanno investito in progetti di sviluppo attraverso vari veicoli, tra i quali private equity, strumenti di debito e strutturati. In un momento in cui i governi dei paesi sviluppati dispongono di risorse limitate, gli investitori privati cercano di colmare il vuoto iniettando capitale in aziende e fondi che credono punteranno sul «potere positivo dell impresa». 14 La microfinanza è il veicolo più comune perché offre servizi finanziari a imprese startup e aziende familiari a basso reddito. L obiettivo è migliorare le condizioni di vita garantendo risorse finanziarie e assicurazione a chi può contare solo su un accesso limitato al credito. L investimento a impatto sostiene anche imprese a piccola e media capitalizzazione in paesi meno sviluppati per creare posti di lavoro e accesso a beni primari, come cibo, alloggio ed energia. In questo modo, chi opta per l investimento a impatto produce un impatto sociale positivo sostenendo lo sviluppo economico sostenibile a livello locale. 15 Esempi di investimento a impatto spaziano da piattaforme di prestito per la comunità su larga scala, come Grameen Bank, a fondi di sostegno per alloggi a livello cittadino fino a imprese sociali di microcredito online come Kiva, dove un investimento di appena $25 può aiutare a finanziare attività su piccola scala nei paesi in via di sviluppo. È possibile realizzare investimenti a impatto non solo in nuove aziende ma anche in strumenti a reddito fisso proposti nel quadro di iniziative come i green bond e i social impact bond (SIB) della Banca Mondiale. Dapprima introdotti nel Regno Unito nel 2009 per finanziare la riabilitazione dei carcerati, i SIB puntano a finanziare progetti sociali rivolgendosi a investitori privati che otterranno un rendimento in caso di realizzazione di taluni obiettivi. Benché programmi «pay for success» di questo genere siano ancora agli esordi, l Australia e alcune municipalità statunitensi hanno introdotto simili programmi di incentivo per abbassare il tasso di recidiva. In senso più ampio, gli investitori esercitano, in maniera più o meno intenzionale, un impatto con il capitale che investono. Tenere in considerazione aspetti di sostenibilità significa dare già il via al processo di riorientamento del capitale per premiare alcune società e penalizzarne altre. Ma disinvestire completamente da alcune società implica dei compromessi per gli investitori che desiderano esercitare un impatto. Chi liquida posizioni in società dubbie non sarà più in grado di esprimere il proprio voto di rappresentanza per influenzare in modo più diretto i consigli di amministrazione e la direzione aziendale. Pertanto, visti i molti approcci e le varie filosofie disponibili sul panorama dell investimento a impatto, gli investitori dovrebbero definire attentamente l approccio che meglio corrisponde ai propri obiettivi, alla propria missione e ai propri valori. I valori nella sostenibilità Un ultimo punto sulla sostenibilità: «A lungo andare saremo tutti morti». Questo famoso detto descrive bene l approccio economico tradizionale e può suggerire che sostenibilità significhi sacrificare il rendimento a favore delle generazioni future. Trascura però alcune considerazioni, come il patrimonio intergenerazionale, che invitano a lasciare l ambiente (il pianeta) come vorremmo trovarlo. In breve, ignora i valori. Ma i valori contano per gli investitori sotto molti punti di vista sia che si tratti di pensare in termini di quadro allargato e di giustizia sociale oppure della propria situazione immediata; il desiderio di salvaguardare gli interessi dei nipoti; o il tentativo da parte dei fondatori di aziende familiari di lasciare un eredità sostenibile alla generazione futura. Fig. 7: L approccio di negative screening domina ancora in materia di sostenibilità Patrimonio gestito con focus su sostenibilità, in migliaia di miliardi di dollari USA Negative screening/esclusione Integrazione Impegno aziendale e attivismo degli azionisti Screening basato sulla conformità alle norme Positive screening/inclusione di best-in-class Investimento a impatto/per la comunità Investimento in temi legati alla sostenibilità Europa USA Canada Australia / Nuova Zelanda 0 2 10 4 6 8 Asia escluso Giappone Giappone Nota: se un investitore riferisce di usare due strategie per alcuni asset, tali asset sono conteggiati due volte (uno per ciascuna strategia). Fonte: Global Sustainable Investment Alliance (GSIA), UBS, al 30 giugno 2013 Africa 14 Luglio 2013 UBS Research Focus
«UNA QUESTIONE è MATERIALE SE VI È UN ELEVATA PROBABILITÀ CHE UNA PERSONA RAGIONEVOLE FACENDO AFFIDAMENTO SUL RENDICONTO POSSA CAMBIARE IDEA O ESSERE INFLUENZATA DALL INCLUSIONE O DALLA CORREZIONE DELL ELEMENTO LA DIRIGENZA FINANZIARIA E IL REVISORE DEI CONTI DEVONO PRENDERE IN CONSIDERAZIONE FATTORI sia QUANTITATIVI sia QUALITATIVI nel VALUTARE LA MATERIALITàdI UN ELEMENTO.» Securities and Exchange Commission SEZIONE 3 Come è possibile valutare la sostenibilità? Bruno Bertocci, Julie Hudson, Maryam Khan, Kurt E. Reiman, Eva Zlotnicka La prossima evoluzione nella rendicontazione Oltre a una maggiore consapevolezza e attenzione a fattori ambientali, sociali e di corporate governance (ESG), la costante crescita delle strategie di investimento sostenibile è dovuta anche a una maggiore disponibilità di informazioni e trasparenza su tali questioni. Mai come oggi le aziende hanno effettuato tanti rendiconti e gli analisti hanno monitorato così tanti dati e informazioni, eppure, come abbiamo già detto, i tradizionali rendiconti finanziari sono incompleti poiché non tengono conto della miriade di fattori immateriali che vanno a costituire la valutazione di un azienda. Gli investitori possono tentare di colmare questo divario di informazioni cercando fatti rilevanti sulle questioni ESG e dirigendo i propri asset in modo da creare un impatto e riflettere i propri valori. La rendicontazione aziendale è in costante evoluzione. Le aziende statunitensi sono state obbligate a standardizzare la rendicontazione in seguito al crack del 1929 e alla Grande depressione. Il Securities Exchange Act del 1934, che ha dato vita alla SEC, ha richiesto alle aziende di preparare periodicamente rendiconti finanziari nonché di comunicare immediatamente qualsiasi modifica materiale che possa influenzare il prezzo dei titoli tutto allo scopo di proteggere gli investitori e fornire maggiore trasparenza sulla solidità delle aziende quotate. Le informazioni che oggi la maggior parte degli investitori dà per scontate erano alquanto insolite negli anni Trenta e Quaranta. A nostro avviso gli standard di rendicontazione sulla sostenibilità e la rendicontazione integrata rappresenteranno la prossima fase di quest evoluzione. I dati sulla sostenibilità diventano sempre più completi, nonostante esistano vari modi per darne conto (cfr. riquadro a pagina 16). Il Sustainability Accounting Standards Board (SASB) fornisce alle società quotate negli USA standard da usare nel divulgare questioni di sostenibilità materiale a beneficio degli investitori e del pubblico. Un altra organizzazione non governativa (ONG), l International Integrated Reporting Council (IIRC), sta portando avanti un importante iniziativa, ossia una struttura di reporting radicata nel generale principio di rendicontazione secondo il quale i rendiconti aziendali dovrebbero fornire una rappresentazione «veritiera e corretta» dell attività dell azienda. Scoprire il valore intrinseco di un azienda Le informazioni rappresentano la base di tutte le decisioni di investimento. La guida di Benjamin Graham e David Dodd del 1934 per valutare i titoli, Security Analysis, fornisce agli investitori una struttura logica e basata su fatti per prendere decisioni di investimento dettate dalle informazioni sui fondamentali. 1 Il libro è stato in parte redatto in reazione al crollo del mercato degli anni Trenta e alla successiva scoperta che molti titoli erano stati valutati in base a considerazioni emotive, dicerie o altri fattori non correlati ai fondamentali societari. Alla base di questo approccio c era il cosiddetto «valore intrinseco», ossia un valore stimato basato sui rendiconti finanziari e altre informazioni disponibili che potrebbe essere messo a confronto con i prezzi del mercato. Investimento sostenibile Luglio 2013 15
Sezione 3 È importante notare che per la determinazione del valore intrinseco, secondo Graham e Dodd, non sarebbero necessari unicamente i dati statistici contenuti nei rendiconti finanziari ma anche «..fattori qualitativi (quali) la natura delle attività aziendali; la posizione relativa dell azienda nel settore; le caratteristiche fisiche, geografiche e operative; la qualità della dirigenza; [e] la [prospettiva a lungo termine] per l unità, il settore e l azienda in generale». 2 Chiaramente, Graham e Dodd intendevano dire che le proiezioni finanziarie o le misure di valutazione sarebbero influenzate da tali fattori e che l investitore conferirebbe un premio o uno sconto all azienda in base ai meriti relativi di tali fattori. Svelare informazioni materiali Nelle aziende moderne, basate su conoscenze, con sempre meno asset fisici e sempre più attività immateriali, la sostenibilità dei fondamentali risulta particolarmente utile. I rendiconti finanziari di oggi fanno meno luce sul modello d affari che li ha creati rispetto a quelli di un industria manifatturiera del 1934, anno in cui è stata resa obbligatoria la rendicontazione finanziaria. A nostro parere i fattori ESG non sono diversi dalle molte altre informazioni prese in considerazione nell analisi degli investimenti e considerate «finanziarie». Un semplice modo per identificare tali fattori consiste nell elencare le questioni o i valori a cui si dà particolare importanza e identificare i punti di dati che forniscono informazioni al riguardo. Esistono vari provider di dati e indici che gestiscono l enumerazione e la raccolta di tali dati setacciando rendiconti pubblici e pubblicando sondaggi compilati da aziende. Un altro approccio, che viene applicato in UBS per i nostri prodotti di ricerca e le decisioni di investimento, consiste nell identificare le forze competitive e strategiche che hanno un effetto materiale sulle future dinamiche di un settore e nel fornire agli investitori e agli analisti il knowhow per valutare l esposizione di un azienda a tali forze e la sua capacità di gestirle. Descrivendo dettagliatamente le condizioni competitive, si ha la garanzia che l analisi presenti i driver ESG pertinenti. L importante in quest ultimo approccio è porre attenzione al settore e al contesto in modo da trattare la basilare questione della materialità per gli investitori. Rendicontazione per la sostenibilità In tutto il mondo i modelli di rendicontazione si possono dividere in due categorie: basati su principi e basati su regole. La rendicontazione basata su principi (quali gli International Financial Reporting Standard) è una struttura concettuale di obiettivi, mentre la rendicontazione basata su regole (quali gli US Generally Accepted Accounting Principle) presenta un insieme rigoroso di regole dettagliate. Questi due modelli stanno gradualmente convergendo per venire incontro alla globalizzazione, ma entrambi sono validi e preziosi per misurare, rendicontare e valutare la sostenibilità. Negli Stati Uniti la rendicontazione sulla sostenibilità è al momento maggiormente basata su regole, pertanto non si presta a sfumature nei processi decisionali quanto gli standard basati su principi, che sono più comuni al di fuori degli USA. Tuttavia, man mano che vengono sviluppati e standardizzati gli standard di rendicontazione per le informazioni inerenti la sostenibilità, riteniamo che i dati passeranno gradualmente a una metodologia maggiormente basata su principi e che tali informazioni verranno integrate nei rendiconti finanziari aziendali. In UBS l approccio maggiormente dettato da principi all analisi ESG evidenzia difficoltà inerenti la misurazione, la rendicontazione e la valutazione della sostenibilità un indicatore può rilevare qualcosa sull esposizione di un azienda a una questione, ma non indica necessariamente se tale azienda sarà in grado di affrontarla con successo in condizioni industriali competitive. Pertanto risultano utili entrambi gli approcci e a volte possono essere complementari. 16 Luglio 2013 UBS Research Focus
Come è possibile valutare la sostenibilità? In UBS il «Global ESG Analyser» report che presenta questa valutazione grazie alle ricerche azionarie di Investment Bank può rappresentare un prezioso aiuto per coloro che desiderano ottenere una prospettiva completa sui settori e sulle aziende che tenga conto della sostenibilità. È diverso dagli indici ESG tradizionali 3 perché gli analisti di UBS identificano e inquadrano i rischi e le questioni sostanziali che interessano le società nel loro universo di copertura. Le informazioni sono materiali se hanno conseguenze sulla valutazione delle società attraverso prospettive sugli utili futuri, attività e passività, e rischi, nonché contesto competitivo e driver strategici a lungo termine di un settore (cfr. fig. 1). Se i fattori ESG possono influenzare gli elementi che necessitano di essere valutati per effettuare una stima del valore intrinseco, allora i dati sono materiali. Ignorando o escludendo i fattori ESG, gli investitori potrebbero creare una valutazione incompleta, o persino erronea, del valore intrinseco. Gli sbagli in tale valutazione possono portare a errori, come escludere un asset prezioso, una riduzione del valore degli asset o un potenziale rischio di «coda». I dati materiali sulla sostenibilità conferiscono rigore alle analisi delle società. Ad esempio, una società può generare un elevata redditività del capitale proprio (ROE) in vari modi: limitando l investimento di capitale, facendo leva sul bilancio o generando alti margini. In tutti e tre i casi il ROE dichiarato è identico, ma le implicazioni per i risultati futuri sono profonde. Il sottoinvestimento può portare all obsolescenza dei prodotti; un eccessivo debito può causare un problema creditizio. Per contro, i prodotti giusti vengono venduti con un premio rispetto alla concorrenza e generano alti margini. Gli indicatori di sostenibilità dei fondamentali possono contribuire a rilevare tali differenze e consentono agli investitori di prendere decisioni di investimento migliori e più informate. L efficienza del combustibile della flotta, il tasso di guasto, i crash test, le statistiche sugli infortuni sul lavoro ed altri dati possono aiutare a descrivere le differenze tra i modelli d affari di due case automobilistiche perché contribuiscono a spiegare il patrimonio di marca, il posizionamento sul mercato, il potere di definizione dei prezzi e la domanda dei clienti. Nell industria estrattiva la Fig.1:Identificarequandountemadisostenibilitàèrilevanteperunsettore Impatti / rischi finanziari Temi che possono avere un impatto fi nanziario o porre dei rischi al settore a breve, medio o lungo termine (p.es. sicurezza del prodotto). Fattori giuridici / normativi / politici Temi settoriali che dipendono dallo sviluppo del quadro normativo e politico (p.es. normativa sulle emissioni di anidride carbonica). Universo di potenziali temi di sostenibilità Prassi settoriali / temi di competitività Temi di sostenibilità che le imprese di un settore tendono a includere nei propri report e che riconoscono come fattori importanti nella propria linea di attività (p.es. sicurezza nel settore dell aviazione civile). Interessi degli stakeholder / tendenze sociali Questioni di estrema importanza per gli stakeholder, tra cui comunità, organizzazioni non governative e il pubblico in generale, e /o che rifl ettono tendenze sociali o di consumo (p.es. offensiva dei consumatori contro ingredienti geneticamente modifi cati). Opportunità per innovazione Aree in cui esiste potenziale per esplorare soluzioni innovative a vantaggio dell ambiente, dei consumatori e di altri stakeholder, dimostrare leadership nel settore e creare un vantaggio competitivo. Temi di sostenibilità più rilevanti per il settore Fonte: «From Transparency to Performance», Initiative for Responsible Investment, S. Lydenberg, J. Rogers, D. Wood, giugno 2010 Investimento sostenibile Luglio 2013 17
Sezione3 sicurezza non rappresenta unicamente un fattore ESG, ma ricopre un importanza fondamentale. Alla luce di ciò la rendicontazione dovrebbe essere pienamente trasparente tanto da includere il numero di «infortuni evitati», che notoriamente presentano un valore predittivo. Comunicazionediqualità Gli investitori possono utilizzare tutti i dati materiali disponibili, ma la rendicontazione sulla sostenibilità può migliorare i risultati dell investimento solo se effettuata adeguatamente. In sostanza, i rendiconti aziendali di alta qualità consentono di effettuare collegamenti perspicaci tra le informazioni chiave nel momento in cui vengono prese decisioni di investimento. Tali rendiconti offrono una chiara panoramica sugli elementi importanti della strategia e dei progressi di un azienda senza dimenticare i rischi e le difficoltà e la modalità con cui l impresa li sta affrontando. Una buona informativa permette di prendere in considerazione i rischi e le opportunità «non quantificabili» a lungo termine e di chiarire il legame tra le questioni ESG materiali e la strategia core. Tuttavia, la maggior parte delle società tratta la rendicontazione finanziaria in modo separato dai rendiconti inerenti la responsabilità e la sostenibilità aziendale. L ultimo tentativo di integrare informazioni finanziarie e quelle inerenti la sostenibilità all interno del contesto della generale strategia aziendale prende il nome di «integrated reporting» (rendicontazione integrata) (cfr. fig. 2). La rendicontazione integrata non mira unicamente a unificare i rendiconti finanziari e quelli relativi alla sostenibilità di una società in un unico report «universale». Le modalità con cui le aziende trattano le loro strategie core e l interazione di questioni di sostenibilità materiali o potenzialmente materiali per il core business ricoprono la stessa importanza delle modalità con cui comunicano tali informazione agli investitori. Vogliamo inoltre sottolineare che la rendicontazione integrata non riguarda unicamente la sostenibilità; un rendiconto integrato di buona qualità raccoglie tutte le informazioni che sono basilari per la strategia dell azienda, incluse questioni di sostenibilità. Pertanto, l attuale discussione sulla rendicontazione integrata prevede un rendiconto per più stakeholder il cui punto focale è la strategia aziendale, e la tecnologia consente agli utenti di trovare le informazioni di loro interesse comprendendo appieno i collegamenti che vi sono tra queste e l azienda. Questo indica che le specifiche informazioni necessarie ai singoli stakeholder possono variare, ma il risultato è essenzialmente la stessa immagine dell azienda indipendentemente dal punto di osservazione. La rendicontazione integrata è ancora agli inizi e, finché non verrà comunemente utilizzata, gli investitori dovranno fare affidamento sul loro know-how e sulle risorse disponibili per prendere le loro decisioni. Fig.2:Larendicontazioneintegratafondefattorifinanziari,strategiciedisostenibilità Investitori a breve e medio termine Investitori a lungo termine Strategia Finanza Rendicontazione integrata Organi di vigilanza, ONG Report di sostenibilità Specialisti in sostenibilità Fonte: Q-Series : What is «Integrated Reporting»? (Cos è la rendicontazione integrata?), UBS Investment Research, J. Hudson, H. Jeaneau, E. Zlotnicka, 20 giugno 2012 18 Luglio 2013 UBS ResearchFocus
Come è possibile valutare la sostenibilità? Da azionista a stakeholder Come abbiamo affermato nelle Sezioni 1 e 2 del presente report, i tradizionali modelli di mercato dei capitali incentrati sull azionista sono stati messi in dubbio dopo la crisi finanziaria globale del 2008-2009. La ricerca di un approccio di investimento più solido ha migliorato il valore e l importanza dell integrazione ESG e ha spostato l attenzione dagli azionisti a una più ampia gamma di stakeholder. Il modello di investimento integrato si basa sull analisi integrata, che a sua volta si fonda su un modello di rendicontazione integrata, che è possibile solo se sostenuto da un modello d affari pienamente integrato in cui la buona corporate governance offre il giusto equilibrio tra stakeholder investitori a breve, medio e lungo termine, specialisti di sostenibilità, organi di vigilanza, organizzazioni non governative, clienti, fornitori e la comunità e il suo ambiente. Affinché i modelli di stakeholder possano offrire un approccio sostenibile agli investimenti (da tutte le prospettive), è necessario che i fattori ESG vengano integrati nell economia, nelle decisioni e nelle analisi di investimento, e nella strategia e rendicontazione aziendale. Investimento sostenibile Luglio 2013 19
Queste pagine contengono raccomandazioni d investimento che non sono state formulate esclusivamente da CIO WM Research e, quindi, non sono soggette a tutte le disposizioni legali sull indipendenza dell analisi finanziaria. Reengergized Intervista a Dinah A. Koehler, ScD Dinah Koehler, ScD, effettua ricerche sulla sostenibilità presso Deloitte Research, il reparto ricerche di Deloitte US. Ha conseguito un Doctor of Science in Environmental Science and Risk Management presso la Harvard s School of Public Health e ha lavorato in ambiti pubblici, privati e accademici. Perché può essere importante per gli investitori porre attenzione alla sostenibilità? La problematica della sostenibilità è principalmente legata a fattori esterni di tipo ambientale e sociale, che solitamente non vengono pienamente presi in considerazione nei beni e servizi acquistati e venduti. Di conseguenza, nella nostra economia di mercato, ciò che ha un valore insito è trattato come qualcosa di gratuito, come la salute e la produttività dell ecosistema o la stabilità del clima. Detto questo, negli ultimi 40 anni, la capacità degli scienziati di valutare l impatto delle attività industriali sulla salute dell uomo e sull ambiente dagli incidenti industriali a politiche del lavoro non sicure è migliorata ed è possibile ottenere una stima pecuniaria dell impatto. A tale aumento corrisponde il crescente rischio che la società non sia più disposta ad accettare il sempre maggiore costo inerente la salute e il benessere dell umanità. Per gli investitori, la sfida è prevedere il momento in cui la società non sarà più disposta a sopportare tali costi. Quando si presenta una problematica sociale o ambientale nella catena di valore di un azienda, le proteste, i boicottaggi, il disonore pubblico o i servizi dei mezzi di comunicazione potrebbero, singolarmente o in gruppo, metterla in cattiva luce. Più a lungo l azienda ignora la questione e maggiori sono le possibilità che si materializzino danni finanziari o alla reputazione. Per gli investitori questo rappresenta un rischio di ribasso che fa crollare il prezzo del titolo. 1 Diventerà sempre più importante prevedere gli eventi negativi e l impatto che questi possono avere su un azienda. È possibile misurare l impatto di queste esternalità di carattere sociale e ambientale? È necessario essere creativi e disposti a pensare senza preconcetti. La maggior parte delle conoscenze non verrà dalle tradizionali analisi di business e dal normale programma di studi aziendali. Si tratta di una sfida interdisciplinare e servono persone con vari background per valutare in maniera più olistica gli asset sociali e ambientali. Al momento troppo di questo lavoro viene svolto in maniera indipendente. Esistono CFO che utilizzano i loro modelli e vantano una certa comprensione del rischio. Ci sono chief sustainability officer che cercano di dimostrare che la loro azienda è «meno male di altre» o responsabili delle risorse umane che tentano di incoraggiare una cultura produttiva e innovativa. L integrated reporting (rendicontazione integrata), così come ideata dall International Integrated Reporting Council, mira a contribuire a rimuovere le barriere tra tali gruppi e a far utilizzare loro l integrated thinking (pensiero integrato). Si tratta solo di svantaggi? Per le aziende che considerano i rischi ambientali e sociali un opportunità per migliorare i processi aziendali, rafforzare la cosiddetta «social license to operate» e ottenere un vantaggio competitivo, vi sono anche conseguenze finanziarie positive. Finora sono stati pochi i tentativi di quantificare i vantaggi di una gestione dinamica delle questioni ambientali e sociali. Ci può fornire un esempio di creazione di valore? Gli studenti di Wharton hanno analizzato l impatto delle relazioni con gli stakeholder nell industria mineraria dell oro e hanno trovato prove di creazione di valore. 2 Le miniere che vantavano migliori relazioni con gli stakeholder ottenevano una valutazione finanziaria migliore perché veniva ridotto il rischio di costosi ritardi e altre interruzioni in miniera. Per le miniere che presentano maggiori rischi, la situazione è diversa: minore probabilità di estrarre l oro secondo quanto programmato, maggiore tasso di sconto, minore valutazione e investimento più a rischio. Secondo le conclusioni degli studenti, la qualità del coinvolgimento degli stakeholder spiega la differenza tra un azienda ad alto valore e un azienda a basso valore, che per il resto sono identiche. Si tratta di un importante aggiunta di valore, che si stima corrisponda al doppio del valore dell oro presente nel 20 Luglio 2013 UBS Research Focus