La crescita accelera nella seconda metà del 2013

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1 Approfondimento mensile sulla situazione attuale e sui probabili sviluppi dei mercati globali 21 agosto 2013 Analisi dei Mercati L outlook di mercato è positivo, grazie ai solidi indicatori economici e alla promessa delle banche centrali di mantenere i tassi d interesse bassi per un periodo più lungo. Le prospettive dei mercati emergenti nel breve termine sono migliorate. Prevediamo un nuovo rialzo dell economia globale, guidato dai mercati sviluppati. A settembre la Fed dovrebbe iniziare a ridurre le misure di stimolo QE3 Gli investitori si stanno spostando verso gli investimenti azionari High Yield in crescita, in un contesto di aumento dei rendimenti governativi La crescita accelera nella seconda metà del 2013 Mercati obbligazionari Rendimenti dei bond decennali (previsione a 3 mesi) Stati Uniti 2,4% Eurozona 1,9% Giappone 0,8% Titoli Investment Grade = Titoli High Yield + Debito dei mercati emergenti Valuta forte = Valuta locale - Mercati azionari Energia = Materiali + Industriali + Consumi discrezionali + Consumi di base - Health Care = Finanziari + Tecnologia + Servizi per telecomunicazioni - Utility - Regioni Stati Uniti - Europa + Giappone + Mercati emergenti = Fonte: ING Investment Management, 21 agosto 2013 Il persistere di segnali che indicano il rafforzamento dei mercati globali sviluppati rappresenta la ragione principale della spinta verso l alto ai mercati. In controtendenza rispetto agli ultimi tre anni, quest estate i mercati hanno trascorso un periodo di calma. Lo scorso luglio il Presidente della BCE, Mario Draghi, è dovuto intervenire con il suo famoso discorso dell Euro a qualunque costo per scongiurare una nuova crisi della moneta unica. Da allora abbiamo attraversato un periodo di relativa calma e di performance elevate nei mercati azionari e obbligazionari. A maggio, l annuncio del presidente della Fed, Bernanke, sull intenzione di ridurre le misure di stimolo QE3, sembrava aver provocato grossi danni all economia. Le successive rassicurazioni da parte delle banche centrali e la ripresa nei mercati sviluppati sono però riuscite a placare la tempesta. L outlook di mercato è positivo grazie ai solidi indicatori economici e alla promessa delle banche centrali di contenere i tassi d interesse nel lungo termine. Ciò nonostante, le prospettive dei mercati emergenti si sono indebolite. Il debito emergente in particolare era riuscito a sfruttare il notevole flusso di capitali stranieri degli ultimi anni ma i più alti tassi d interesse statunitensi stanno spingendo verso altri lidi i capitali speculativi. La pressione sulle valute emergenti è aumentata esponenzialmente e le banche centrali hanno avuto poche possibilità di introdurre misure di stimolo attraverso il taglio dei tassi d interesse, in parte a causa dell inflazione stabilmente alta. I recenti indicatori economici in Cina indicano una possibile (e temporanea) stabilizzazione della crescita, che dovrebbe dare stimolo ai mercati emergenti sul breve termine. Ciò nonostante, manteniamo una posizione negativa sui mercati emergenti nel medio e lungo termine.

2 1. Economia: si attende un accelerazione della crescita L eurozona ritorna, finalmente, a dare segnali di crescita Accelerazione nella crescita economica attesa nella seconda metà del 2013 A settembre si attende l inizio della riduzione delle misure di stimolo QE3 I dati economici cinesi indicano una possibile stabilizzazione L Eurozona esce dalla recessione La fine della recessione in Eurozona è stata senza dubbio una delle più importanti novità economiche. La crescita nel secondo trimestre (0,3%) rispetto a quello precedente dimostra che l Area Euro ha chiuso il suo semestre di crescita negativa. La Germania ha guidato questa tendenza con una crescita dello 0,7%, seguita dalla Francia a 0,5%. Nei paesi UE periferici, la recessione è rallentata in Spagna (-0,1%) e in Italia (-0,2%), mentre il Portogallo ha segnato un sorprendente +1,1%. Il PIL dell Eurozona è ancora sotto i livelli del 2008 di 3 punti percentuali Le evidenze sembrano indicare che si tratta di una ripresa duratura. Gli indicatori di fiducia hanno continuato a crescere anche nel terzo trimestre. A luglio, l indice PMI, che misura la fiducia delle aziende nei settori manifatturiero e terziario, ha superato il traguardo critico dei 50 punti per la prima volta da gennaio del Nello stesso mese, l indicatore della fiducia economica (Economic Sentiment Indicator - ESI) della Commissione Europea è aumentato per la prima volta da aprile La fiducia del consumatori è spinta da prospettive lavorative meno negative: a giugno il tasso di disoccupazione nell Area Euro è diminuito per la prima volta da due anni. Sebbene la politica fiscale continui a frenare la crescita, la pressione sta calando. Insieme all inflazione, in persistente ribasso (1,6% a luglio), il quadro è propizio in termini di reddito disponibile. Ciò detto, la fiducia rimane molto fragile. Diversi problemi strutturali, nascosti sotto il tappeto dopo le ultime elezioni politiche in Germania (a settembre), potrebbero ripresentarsi presto. L indulgenza dimostrata verso il debito greco e un secondo provvedimento di salvataggio del Portogallo potrebbero aumentare la volatilità dei mercati e mettere a dura prova la fiducia. Il governo di coalizione italiano per il momento sembra resistere, ma il rischio di elezioni anticipate è aumentato dopo la condanna di Berlusconi per frode fiscale. Attesa la crescita negli Stati Uniti L economia americana è cresciuta dell 1,7% (annualizzato) nel secondo trimestre. Il risultato è superiore alle attese, sebbene nel primo trimestre ci sia stato un aggiustamento al ribasso dell 1,1%. Tutto sommato l economia statunitense è cresciuta a ritmo modesto durante la prima metà dell anno, come ha ammesso la stessa Fed. A luglio l indice ISM ha dimostrato che nel terzo trimestre ci si potrebbe attendere un accelerazione della crescita. L indice composito dell attività manifatturiera di un paese è solitamente un buon criterio predittivo della crescita del prodotto interno lordo (PIL). L indice ISM per il settore manifatturiero è cresciuto da 50,9 a 55,4, corrispondente ad una crescita del PIL pari a circa il 3,5%. Per quanto riguarda il settore manifatturiero, a luglio diversi indici PMI regionali hanno perso terreno. Di conseguenza, non si può escludere un leggero ribasso dell indice ISM ad agosto. Anche l indice ISM per il settore terziario ha mostrato un notevole balzo in avanti a luglio: da 52,2 a 56,0. La crescita dell occupazione del mese di luglio ( unità) ha leggermente deluso e in qualche modo anche i numeri dei mesi precedenti sono stati rivisti al ribasso. Anche i salari sono diminuiti dello 0,1% su base mensile per la prima volta da ottobre La nota positiva è che il tasso di disoccupazione è passato dal 7,6% al 7,4%. La Fed ha deciso di subordinare la riduzione del programma di acquisto dei titoli (QE3) al trend del mercato del lavoro; c è chi dubita che la Fed riuscirà effettivamente a lanciare il programma a settembre. Data la prevista accelerazione della crescita economica, noi continuiamo a supporre che il programma partirà a settembre (il Federal Open Market Committee si incontrerà il 17 e 18 settembre). Quanto alla portata e alle tempistiche si può dire poco, in quanto dipendono largamente dai dati economici. Nel breve termine, gli Stati Uniti sono esposti a rischi dovuti al nuovo dibattito sul budget del governo federale e all aumento del tetto sul debito. Nel 2011, la lentezza dei negoziati ha causato il crollo della fiducia dei consumatori e delle aziende, nonché un deterioramento della fiducia dei mercati. Questo fattore potrebbe contribuire a ritardare la chiusura del programma QE3. Miglioramento degli indicatori in Cina Infine, per la prima volta da diversi mesi i mercati emergenti hanno dato segnali positivi. I dati di import/export e sulla produzione industriale in Cina, migliori del previsto, sembrano indicare una possibile stabilizzazione della ING INVESTMENT MANAGEMENT ANALISI DEI MERCATI 2

3 crescita economica nei prossimi mesi. Per coincidenza, la gran parte dei miglioramenti nelle importazioni e nella produzione industriale è dovuta alla maggiore domanda energetica conseguente al caldo estivo. 2. Mercati azionari: inizio della Grande Rotazione? Il mercato azionario è sostenuto dall economia e dai decisori politici Maggiori flussi azionari rispetto a quelli obbligazionari Preferenza per Europa e Giappone Prospettiva di breve termine migliore per i mercati emergenti Il contesto si conferma favorevole per i mercati azionari I mercati azionari si sono comportati abbastanza bene nelle ultime settimane. Ancora una volta diversi record sono stati battuti: a inizio agosto l indice S&P500 ha sfondato il tetto del 1700 punti, tagliando un traguardo senza precedenti. Le azioni rimangono la classe di attivi che preferiamo. Prima di tutto, possono continuare a contare sul sostegno delle banche centrali. A luglio, la politica della BCE e della Bank of England (BoE) ha preso una direzione inaspettata, seguendo le orme della Fed e introducendo la forward guidance come strumento politico. Fed, BCE e BoE hanno detto chiaramente ai mercati che i tassi d interesse nel lungo termine rimarranno contenuti. In secondo luogo, il rischio di un inasprimento della crisi dell Euro sul breve periodo è meno probabile, alla luce del fatto che sia il Portogallo (che ha scongiurato una crisi di governo) che la Grecia (che riceverà la nuova tranche di aiuti UE) hanno evitato crisi politiche e continuano a godere del sostegno della Troika. In terzo luogo, gli indicatori economici sono robusti. Tra questi, i più importanti (ISM negli Stati Uniti e PMI nel Regno Unito e nella zona Euro) confermano il nostro scenario di ulteriore ripresa economica nella seconda metà dell anno, sotto la guida delle economie sviluppate. Flussi maggiori sui mercati azionari rispetto a quelli obbligazionari Infine, si cominciano a vedere i primi segnali della grande rotazione dagli investimenti in obbligazioni in investimenti in azioni. I flussi dimostrano che queste ultime hanno goduto di considerevoli flussi in entrata nelle ultime settimane, mentre i flussi relativi ai mercati obbligazionari sono stati marginali e fondamentalmente concentrati sui titoli High Yield. In contrasto con i primi mesi dell anno, fino ad ora i flussi verso i fondi azionari sono superiori a quelli dei fondi obbligazionari. Sulla base di tale osservazione, crediamo che questa tendenza possa continuare. Per coincidenza, questi segnali di rotazione sono più visibili negli Stati Uniti e (ancora) praticamente invisibili in Europa e Giappone. Posizione sovrappesata in Giappone ed Europa La spinta economica, l aumento degli utili e la situazione politica sono attualmente i tre fattori più importanti nella determinazione delle performance relative nei mercati regionali. Per questa ragione confermiamo il posizionamento sovrappesato in Giappone che, tuttavia, abbiamo recentemente ridotto da medio a leggero. Il mercato azionario nipponico si è ripreso bene dalle correzioni di maggio e giugno, anche se ancora non trova un elemento che possa stimolare un rialzo significativo nel breve termine. Per un evento del genere potremmo dover attendere che il primo ministro Abe annunci, presumibilmente verso la fine di settembre, i piani di riforma del governo. Per quanto riguarda la spinta economica e gli utili, il Giappone si classifica decisamente primo tra le tre economie sviluppate. Il rimbalzo dei mercati emergenti nel breve termine è possibile Anche la posizione in Europa è leggermente sovrappesata. La BCE e la BoE hanno messo in chiaro l intenzione di perseguire politiche monetarie espansionistiche per un periodo prolungato, cosa che potrebbe tenere la volatilità sotto controllo. Inoltre, l atteggiamento aggressivo della Fed verso BCE e BoE è positivo (in dollari) e spinge gli utili stranieri delle aziende europee. Le prospettive di crescita economica in Europa stanno chiaramente migliorando anche grazie alle valutazioni più basse nel vecchio continente rispetto agli Stati Uniti. Posizione sottopesata nel mercato azionario statunitense Per questa ragione abbiamo recentemente adottato una posizione leggermente sottopesata. L azionario americano scambia con un sovrapprezzo del 35% se paragonato all azionario europeo e del 50% rispetto a quello dei mercati emergenti. Allo stesso tempo, prevediamo una crescita degli utili potenzialmente superiore in Europa e Giappone, grazie alla maggiore leva operativa delle aziende del vecchio continente e del sol levante. In altre parole, il rialzo dell economia globale ha un effetto maggiore sulla crescita degli utili delle aziende europee e giapponesi rispetto alle loro omologhe americane. Infine, il mercato azionario statunitense rappresenta una posizione sovrappesata in ING INVESTMENT MANAGEMENT ANALISI DEI MERCATI 3

4 molti portafogli; secondo recenti sondaggi, si tratta del sovrappeso maggiore degli ultimi dieci anni. Opportunità sul breve termine nei mercati emergenti Per contro, i mercati emergenti godono di scarsa considerazione tra gli investitori. Nel corso dell ultimo semestre la regione ha attraversato la più grande sottoperformance dal 1997 rispetto ai mercati sviluppati. Le valutazioni relative sono crollate ai livelli più bassi dal Nonostante la posizione negativa sui mercati azionari dei paesi emergenti sul medio/lungo termine, crediamo che un rimbalzo sia possibile nel breve termine. Per questo abbiamo aggiornato il nostro posizionamento da sottopesato a neutrale. Una delle ragioni è il miglioramento di diversi indicatori economici cinesi in luglio. Questi dati potrebbero essere il preludio alla stabilizzazione dell economia del colosso asiatico. 3. Mercati obbligazionari: i titoli High Yield rimangono i favoriti Gli spread ritornano a livelli pre-tapering I titoli High Yield potrebbero sovraperformare in un contesto di crescita dei rendimenti La sottoperformance del Debito Emergente (EMD) sembra terminata, per il momento Le valute dei mercati emergenti rimangono sotto pressione I differenziali tornano ai vecchi livelli A luglio i mercati obbligazionari si sono stabilizzati in seguito a un periodo di volatilità causato dagli investitori, che stavano rivalutando la futura politica monetaria americana. I differenziali di molti mercati sono in larga misura tornati ai livelli precedenti. Ciò nonostante, i rendimenti dei titoli del tesoro americani (e tedeschi) a 10 anni sono ulteriormente aumentati dai livelli raggiunti a fine di giugno. Il differenziale sugli High Yield si è contratto, mentre aumentano i rendimenti miglioramento degli indicatori economici. La crescita dell economia ha un effetto positivo sulla salute delle aziende. I Titoli di debito corporate dovrebbero, quindi, beneficiare dei solidi bilanci e del minore rischio di default. I dati economici stanno migliorando nei mercati sviluppati mentre gli utili aziendali hanno raggiunto i minimi. I sani indicatori economici alla fine hanno prodotto differenziali più contenuti e una sovraperformance contro i titoli governativi. Performance positiva degli High Yield Questa correlazione negativa tra spread e rendimenti sta ad indicare che l effetto della crescita dei rendimenti dei titoli di stato sui rendimenti dei titoli di credito dipende dalla misura in cui la contrazione dei differenziali offre una sorta di contro bilanciamento. In questo caso c è una chiara distinzione tra i titoli Investment Grade (IGC) e High Yield (HY). Abbiamo analizzato 15 periodi (a partire dal 1988) in cui i rendimenti dei titoli di stato sono cresciuti. I titoli HY solitamente raggiungono rendimenti positivi (annualizzati) in questo tipo di contesto, grazie alla differenza di rendimento relativamente marcata tra titoli di stato (carry) e contrazione dei differenziali. Nel caso degli IGC, i differenziali contenuti non hanno controbilanciato l aumento dei rendimenti dei bond. Questo vantaggio a favore dei titoli HY rispetto alle altre obbligazioni non è passato inosservato agli investitori. Dopo un sostanziale flusso in uscita a maggio e giugno, i titoli HY hanno segnato nuovamente forti flussi in entrata. Solidi bilanci, tassi di default ai minimi storici e differenziali relativamente elevati spiegano il perché i titoli HY sono attualmente il nostro investimento a reddito fisso preferito. Per quanto riguarda gli IGC, il nostro posizionamento è neutrale. Le valute dei mercati emergenti sono ancora sotto pressione La sottoperformance segnata dal debito dei mercati emergenti (EMD) sembra essere terminata. Abbiamo chiuso la posizione sottopesata nel debito dei mercati emergenti (EMD) in valuta forte e local bond dei mercati emergenti, aumentandola fino a un posizionamento neutrale. Confermiamo la posizione negativa rispetto alla valuta locale. La graduale conclusione dell alleggerimento quantitativo (QE) della Fed rappresenta la più grave minaccia ai mercati emergenti nei mesi a seguire. La crescita economica nei mercati sviluppati continua a migliorare e i tassi d interesse specialmente negli Stati Uniti continuano a crescere. La pressione al ribasso sulle valute dei mercati emergenti, di conseguenza, rimane alta. I capitali stranieri in uscita stanno indebolendo le divise, spingendo le banche centrali ad aumentare i tassi d interesse per continuare ad attrarre sufficienti capitali. La combinazione di maggiori rendimenti e differenziali ridotti è logica. I primi, infatti, sono spesso il sintomo del ING INVESTMENT MANAGEMENT ANALISI DEI MERCATI 4

5 4. Azioni immobiliari: posizione leggermente sovrappesata Quest anno le azioni immobiliari globali hanno avuto una performance inferiore rispetto al mercato azionario globale. Questa tendenza è cominciata a maggio, quando gli indicatori economici nelle economie sviluppate hanno cominciato a migliorare e la Fed, nella persona di Ben Bernanke, ha cominciato a parlare della possibile chiusura del programma di acquisto di bond. I tassi d interesse a lungo termine hanno cominciato a salire, specialmente negli Stati Uniti. Come spesso accade, le azioni immobiliari hanno dimostrato una certa vulnerabilità all aumento dei tassi d interesse. Quando le banche centrali hanno calmierato i mercati e i tassi d interesse si sono più o meno stabilizzati, i mercati azionari e immobiliari si sono riallineati. Manteniamo una posizione leggermente sovrappesata nei titoli immobiliari globali e prediligiamo in particolare quelli della zona Euro, in parte a causa del divario superiore alla media tra il rapporto dividendo/prezzo (attualmente al 5,5%) e i rendimenti sui crediti. 5. Commodity: posizionamento neutrale La spinta alle commodity rimane debole. Gli investitori continuano a preferire investimenti che generano reddito e le posizioni speculative nette sul lungo termine sono decisamente poche, ad eccezione del petrolio. L incertezza che circonda la crescita economica in Cina è un fattore negativo, in particolare per i metalli per uso industriale. L indice Purchasing Manager Index (PMI) ha ulteriormente perso terreno a luglio, sebbene ci siano state anche notizie positive, segnatamente, i dati relativi agli scambi commerciali e alla produzione industriale superiori alle attese. Infine, per il momento riteniamo di mantenere un posizionamento neutrale. Avvertenze Le informazioni contenute nel presente documento sono state predisposte esclusivamente a scopo informativo e non costituiscono in nessun modo un offerta di sottoscrizione o di vendita, sollecitazione o raccomandazione all investimento. Questa comunicazione e le informazioni in essa contenute sono frutto di un accurata selezione, tuttavia non si rilasciano dichiarazioni o garanzie, espresse o implicite, in ordine alla loro accuratezza o completezza. Le informazioni contenute nel presente documento sono inoltre soggette a modifica senza preavviso. Né INGInvestment Management né qualunque altra società o unità appartenente al Gruppo ING o qualunque dei suoi funzionari,amministratori o dipendenti si assumono alcuna responsabilità in relazione alle informazioni o indicazioni qui fornite. Si declina ogni responsabilità per eventuali perdite subite a seguito dell utilizzo di questa pubblicazione o dell affidamento fatto dal lettore sul suo contenuto nell assunzione di decisioni di investimento. ING Asset Management B.V. Milan Branch è la filiale Italiana della ING Asset Management BV registrata presso l Autorità di vigilanza olandese sui mercati finanziari (Autoriteit Financiële Markten) di Amsterdam. Questa comunicazione e le informazioni in essa contenute hanno, infine, carattere riservato e non possono essere assolutamente copiate, riprodotte, distribuite o trasferite a qualunque soggetto senza il preventivo consenso scritto di ING Investment Management. Questo disclaimer è governato dalle leggi olandesi. Il presente documento è destinato ai soli intermediari che svolgono il collocamento di fondi comuni o di SICAV (cioè banche, sim, sgr), è stato scaricato dal sito e ne è vietata la diffusione presso il pubblico. ING INVESTMENT MANAGEMENT ANALISI DEI MERCATI 5