I FUTURES SU TITOLI ED INDICI. Gino Gandolfi SDA BOCCONI

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1 I FUTURES SU TITOLI ED INDICI AZIONARI Gino Gandolfi SDA BOCCONI

2 FORWARD E FUTURES Un contratto futures è, in generale, un accordo tra due controparti per la compravendita di una determinata quantità standard di una merce o di un'attività finanziaria ad un prezzo prestabilito e ad una precisa data futura Un futures potrebbe essere confuso con un altro strumento tipico del mercato finanziario, il contratto a termine o forward, ma, analizzando meglio le specifiche di entrambi, è possibile notare come il futures presenti elementi di specificità Anche se negli ultimi anni la differenza tra futures e forward è divenuta meno significativa, grazie alla maggiore standardizzazione dei contratti forward, è possibile sottolineare almeno 3 aspetti che differenziano forward e futures: Livello di liquidità Rischio di controparte Regolamentazione

3 FORWARD E FUTURES Contratto Forward Contratto Futures Mercato di riferimento Termini del contratto (taglio, scadenza, attività sottostante) over the counter (non organizzato) stabiliti ogni volta dalle parti interessate mercato organizzato ed ufficiale standardizzati Chiusura del contratto solo a scadenza prevalentemente prima della scadenza Rischio di controparte elevato assente, grazie alla Cassa di Compensazione e Garanzia Rischio di liquidabilità della posizione elevato molto limitato Margini generalmente assenti iniziali e di variazione secondo un complesso sistema

4 IL PRICING DEI FUTURES Anche se molto particolare, il futures è un contratto a termine e, come tale, anch'esso prevede una conclusione che può consistere o nella consegna di una cosa fungibile (come ad esempio avviene per i contratti che hanno come attività sottostante una commodities) o nella consegna di denaro a "saldo" dell'operazione Tuttavia, è utile ribadire che, a differenza di quanto si riscontra nei contratti a termine, nei futures le operazioni non sono quasi mai portate fino alla scadenza, ma sono chiuse prima Gli stock index futures, ovvero i futures aventi come attività sottostante un indice azionario, sono a bene non consegnabile L'operazione si conclude sempre con la liquidazione di un importo per cassa, pari alla differenza fra l'ultimo prezzo di borsa, o di acquisizione del contratto, ed il valore finale, calcolato attraverso un procedimento matematico e convenzionalmente ritenuto prezzo di chiusura della posizione

5 IL PRICING DEI FUTURES Senza entrare da subito nel mondo dei financial futures, si ipotizzi il caso per cui un soggetto si impegni ad acquistare, fra 3 mesi, un carico di granaglie Qual è il prezzo odierno dell'obbligo di comprare fra un certo lasso di tempo? o g g i 3 m F e risk -free P a ltri co sti

6 IL PRICING DEI FUTURES Il valore del futures (Fe), o fair price del futures, oggi è pari al prezzo del sottostante, aumentato dei ricavi e diminuito dei costi (ad esempio, i costi di trasporto e di stoccaggio delle merce) necessari per portare la posizione a scadenza. Fe = P * (1+ [Net Cost of Carry] * 3/12 [tempo]) Il net cost of carry rappresenta, il costo effettivo (comprensivo anche del "costo opportunità") che il sottoscrittore del contratto deve sostenere per portare l'impegno assunto a scadenza La variabile tempo è connessa al concetto di incertezza sul valore futuro dell'indice: più è lontano nel tempo il momento del regolamento del contratto futures, maggiore è il rischio che il valore futuro dell'attività sottostante si discosti da quello attuale, fissato oggi attraverso l'acquisto/vendita del futures

7 IL PRICING DEI FUTURES Nel caso di stock index futures, il net cost of carry è composto da: tasso risk-free flusso di dividendi atteso Il tasso risk-free incide id positivamente t sul prezzo del futures Il flusso di dividendi atteso incide negativamente sul prezzo del futures Il net cost of carry diminuisce all'avvicinarsi della scadenza del contratto, ovvero, è più basso in un futures con corta durata rispetto ad uno con durata superiore

8 IL PRICING DEI FUTURES BASE Per base si intende la differenza tra il valore del futures ed il valore dell'attività sottostante Il rischio base è causato dall'incertezza circa l'ampiezza che la base avrà nel momento in cui l'operazione di copertura verrà chiusa Cost of carry e base sono legati tra loro, in quanto la differenza tra i valori dei contratti è spiegata proprio dal costo di detenzione della posizione Nel mondo operativo, in realtà, base e cost of carry possono anche non coincidere perché esistono i cosiddetti costi di transazione che creano dei lievi squilibri tra le posizioni a pronti ed a termine In effetti, dal punto di vista teorico è assolutamente t necessario che esista la neutralità tra la detenzione del portafoglio a termine o a pronti, altrimenti si creerebbero delle opportunità di arbitraggio

9 LA COSTRUZIONE DEGLI INDICI AZIONARI Indici parziali Vs. Indici globali Numero di titoli Criteri i di inserimentoi Modalità di revisione del paniere Indici di prezzo Vs. Indici di performance Modalità e tempistica di rilevazione dei flussi periodali Modalità di reinvestimento dei flussi periodali Criteri di ponderazione Prezzo Capitalizzazione Numero dei titoli Flottante

10 IL PREZZO DEGLI STOCK INDEX FUTURES Fe = Ppronti * [1 + (r risk-free [dividendi]) * (gg/360)] dove: Fe = valore teorico del futures o fair price, in particolare il valore dell'indice Ppronti = valore dell'indice oggi rrisk-free = tasso di interesse del mercato monetario [dividendi = flusso di dividendi espresso in % sui titoli componenti l'indice sottostante il derivato, qualora l indice ne richieda il calcolo] Il prezzo che deve e assumere e il contratto futures deve e essere e tale da annullare qualsiasi vantaggio tra l'acquisto a pronti e la contestuale vendita a termine Il valore del futures non è altro che il valore che, al termine dell'operazione, avrà il sottostante t t Si tratta dello stesso percorso utilizzato per la valutazione di un futures scritto su un singolo titolo. Tuttavia, in questo caso, occorre prendere in considerazione il tipo di indice (specificamente: indice di prezzo vs. indice di performance)

11 IDEM: FUTURES SU S&P/MIB Caratteristica Descrizione Indice sottostante Indice S&P/MIB Quotazione Il contratto S&P/Mib Futures è quotato in punti indice Valore di un punto indice A ciascun punto indice è assegnato un valore pari a 5 (moltiplicatore del contratto) Dimensione del contratto La dimensione del contratto è data dal prodotto fra il prezzo del future ed il valore del moltiplicatore del contratto Scadenze negoziate Sono contemporaneamente quotate le quattro scadenze trimestrali del ciclo marzo, giugno, settembre e dicembre Una nuova scadenza viene quotata il primo giorno di borsa aperta successivo all'ultimo giorno di negoziazione della precedente scadenza

12 IDEM: FUTURES SU S&P/MIB Caratteristica Descrizione Giorno di Il contratto scade il terzo venerdì del mese di scadenza scadenza Ultimo giorno di Le negoziazioni di ciascun contratto in scadenza terminano negoziazione contestualmente alla scadenza dello stesso Prezzo di Uguale al prezzo di chiusura del contratto S&P/MIB Futures calcolato chiusura dalla Cassa di Compensazione e Garanzia sulla base della media dei giornaliero prezzi, ponderata per le quantità, dell'ultimo 10% dei contratti scambiati Prezzo di regolamento sul mercato Il prezzo di regolamento è pari al valore dell'indice S&P/MIB calcolato sui prezzi di apertura degli strumenti finanziari che lo compongono rilevati il giorno di scadenza Liquidazione La liquidazione è per contanti, sulla base del prezzo di regolamento Margini Definiti dalla Cassa di Compensazione e Garanzia Devono essere adeguati giornalmente in funzione dell andamento del prezzo del futures e del tipo di posizione

13 IDEM: FUTURES SU S&P/MIB - MINI Caratteristica Indice sottostante Quotazione Valore di un punto indice (moltiplicatore del contratto) Dimensione del contratto Descrizione Indice S&P/MIB minifib Il contratto Mini S&P/MIB èquotato in punti indice. A ciascun punto indice è assegnato un valore pari a 1. La dimensione del contratto è data dal prodotto fra il prezzo del future ed il valore del moltiplicatore del contratto. Scadenze negoziate Sono contemporaneamente quotate le due scadenze trimestrali più vicine del ciclo marzo, giugno, settembre e dicembre Una nuova scadenza viene quotata il primo giorno di borsa aperta successivo all'ultimo giorno di negoziazione della precedente scadenza Giorno di scadenza Il contratto scade il terzo venerdì del mese di scadenza Ultimo giorno di Le negoziazioni di ciascun contratto in scadenza terminano negoziazione Prezzo di chiusura giornaliero Prezzo di regolamento Liquidazione Margini contestualmente alla scadenza dello stesso Uguale al prezzo di chiusura del contratto S&P/MIB Futures calcolato dalla Cassa di Compensazione e Garanzia sulla base della media dei prezzi, ponderata per le quantità, dell'ultimo 10% dei contratti (S&P/Mib Futures) scambiati sul mercato Uguale al prezzo di regolamento del contratto S&P/Mib Futures Il prezzo di regolamento è pari al valore dell'indice di S&P/Mib calcolato sui prezzi di apertura degli strumenti finanziari che lo compongono rilevati il giorno di scadenza La liquidazione è per contanti, sulla base del prezzo di regolamento Definiti dalla Cassa di Compensazione e Garanzia Devono essere adeguati giornalmente in funzione dell andamento del prezzo del futures e del tipo di posizione

14 IDEM: STOCK FUTURES Caratteristica Descrizione Sottostanti e lotto AZIONI NEGOZIATE PRESSO BORSA ITALIANA minimo Unità di I contratti stock futures sono quotati in euro negoziazione Dimensione del La dimensione del contratto è data dal prodotto fra il prezzo del future contratto e il lotto minimo Scadenze Sono contemporaneamente quotate le 4 scadenze trimestrali più negoziate vicine del ciclo marzo, giugno, settembre e dicembre e le 2 mensili più vicine per un totale di 6 scadenze Una nuova scadenza mensile (trimestrale) viene quotata il primo giorno di borsa aperta successivo all'ultimo giorno di negoziazione della precedente scadenza Giorno di Il contratto scade il terzo venerdì del mese di scadenza scadenza Ultimo giorno di Le negoziazioni di ciascun contratto in scadenza terminano negoziazione contestualmente alla scadenza dello stesso Prezzi di chiusura I prezzi di chiusura giornalieri sono determinati dalla Cassa di giornalieri Compensazione e Garanzia per ciascun titolo Prezzo di Il prezzo di regolamento è pari al prezzo di apertura del titolo nel regolamento giorno di scadenza Liquidazione La liquidazione avviene mediante consegna fisica dei titoli alla Stanza di Compensazione, per il tramite della Cassa di Compensazione e Garanzia Margini Stabiliti dalla Cassa di Compensazione e Garanzia per ogni singolo titolo Devono essere adeguati giornalmente in funzione dell andamento del prezzo del futures e del tipo di posizione