Grandi gruppi e informazione finanziaria nel 900. Fulvio Coltorti Università Politecnica delle Marche, Ancona Facoltà di Economia, 19 aprile 2011

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1 Grandi gruppi e informazione finanziaria nel 900 Fulvio Coltorti Università Politecnica delle Marche, Ancona Facoltà di Economia, 19 aprile 2011

2 5 volume Assonime: un opera in tre Sezioni 1 Profilo storico dell informazione finanziaria negli ultimi 100 anni (F. Coltorti) 2 I grandi gruppi nel capitalismo italiano del 900 (A. Colli & M. Vasta) 3 L annuario dell Assonime (F. Coltorti & Area studi Mediobanca) 2

3 Prima parte L informazione finanziaria negli ultimi 100 anni: un profilo storico Oggetto di studio L informazione relativa al capitale investito nell impresa (bilancio), alla sua gestione (governance), ai suoi usi e agli effetti 3

4 Tre angoli visuali: chi produce, chi trasmette, chi usa La sorgente dell informazione: le norme sulla pubblicità, le consuetudini dei mercati, gli atteggiamenti delle imprese I canali di trasmissione: enti di analisi, specialisti, studiosi, media; trasformazione dei messaggi originali: filtri virtuosi e filtri viziosi Gli utenti: stakeholders dell impresa e pubblico in generale 4

5 Quattro periodi storici segnati dalle norme e dalla governance delle istituzioni Sino agli anni 40 Il primo trentennio del dopoguerra ( ) Dalla riforma delle società in poi ( ) Gli anni 90 e successivi Per la grande società per azioni il privilegio dell immortalità (legale) implica il dovere della trasparenza 5

6 1 Nella prima metà del secolo (oscurantismo sino agli anni 40) Il Codice di commercio: pochi dati. Problema della veridicità dei bilanci La prima iniziativa sui dati societari: le Notizie Statistiche del Credito Italiano I primi studiosi di finanza d impresa (principali contributi: Pietro Grifone, Ernesto Rossi, Luigi Einaudi...) Altre iniziative per la disclosure (il Taccuino della Sasip; le statistiche dell Assonime) La stampa economica specializzata (quotidiano Il Sole, quindicinale Borsa)

7 2 Il primo trentennio del dopoguerra ( ) Il nuovo regime del Codice civile (1942) Le testimonianze alla Commissione economica della Costituente Nuovi e vecchi studiosi di finanza d impresa (Ernesto Rossi, Rienzi-Radar, ) Nuove iniziative sui dati aggregati (Banca d Italia; Pacces/Ceris; Mediobanca) Disclosure volontarie (maggiori società) e indagini approfondite (Assonime, 24Ore, R&S-Mediobanca)

8 3 La riforma delle Società ( ) Crisi dei mercati e nuove leggi: la riforma tributaria dei primi anni 70 la legge : contenuto analitico per conto economico e informazioni sulla gestione. Direttive CEE (1978 e 1983). Consob e bilanci consolidati (dal 1982) Nasce e si sviluppa l analisi di bilancio. Ruolo delle società di revisione. Le principali istituzioni contribuiscono allo sviluppo dell informazione (taccuini e calepini, banche, Assonime, Sole24Ore, ecc.). I quotidiani inseriscono pagine dedicate ad economia e finanza

9 4 Gli anni 90 Attuazione delle direttive comunitarie ( ) Un nuovo registro delle imprese (1995) Degenerazioni del nuovo capitalismo basato sul mercato : occultamento del debito (il debito netto ); principi contabili differenziati; il caso Parmalat... Conflitti d interesse: revisori indipendenti, società di rating, analisti Bilanci più corposi, ma illeggibili (nuova forma di oscurantismo: la complessità è nemica della trasparenza).

10 Guardiani di fari che emettono poca luce 10

11 La libertà di stampa secondo Luigi Einaudi Il fiuto del pubblico era infallibile e questo [ ] comprava e pagava solo quei fogli che in cuor suo sentiva non essere pagati da altri che dai suoi soldi (Luigi Einaudi, 1928) Grandi direttori ed editori agli inizi del XX sec.: L. Albertini (Corriere della Sera), A. Frassati (La Stampa), A. Bergamini (Il Giornale d Italia), famiglia Cerri (Gazzetta del Popolo), A. Bersellini (Il Sole) 1925: il fascismo sopprime la libertà di stampa e promuove la cessione delle testate in mani amiche I giornali divengono voci del padrone : Albertini cede ai Crespi; Frassati alla Fiat, Bergamini agli agrari, Cerri alla Sip. Il Sole si piega. Borsa apre e chiude ( ). 11

12 Dopo la caduta del fascismo 1945 Luigi Einaudi propone la rinascita della stampa indipendente attraverso l espulsione degli attuali proprietari (previo equo risarcimento) e la vendita preferibilmente ai vecchi proprietari 1945 Luigi Barzini fonda Il Globo, con il sostegno della Cidai 1946 Roberto Tremelloni, Libero Lenti, Ferdinando di Fenizio, Federico Maria Pacces e Piero Colombi fondano 24 Ore con il sostegno dell Assolombarda; Confindustria rileverà il 51% nel Ambienti politici spingono l Ina ad acquistare Il Sole e Il Globo 1952 Il Sole e Il Globo passano alla Confindustria Breve vita di Italia Oggi diretta da Marco Borsa (contro i Capitani di sventura: un mercato che non c è) 12

13 La poca severità della stampa ha favorito le grandi imprese? 13

14 Peso % dei primi 15 gruppi sul totale nazionale Fonte: Colli e Vasta, I grandi gruppi nel capitalismo italiano del Novecento (Assonime 2010) 14

15 Peso % di alcuni gruppi sul totale nazionale - Attivo Fonte: Colli e Vasta, I grandi gruppi nel capitalismo italiano del Novecento (Assonime 2010) 15

16 Il primo nemico della trasparenza: le falsità 16

17 Vecchi e nuovi metodi di falsificare 1920: Comit e Credit acquistano azioni proprie rastrellate dagli scalatori 2003: la Parmalat La banda degli onesti 17

18 1920: Comit e Credit : i Perrone scalano la Comit; il duo Agnelli-Gualino scala il Credit 16 marzo 1920 la Comit rileva dal gruppo Perrone sue azioni facendo figurare un prezzo di lire invece di La differenza di lire 40mln consegnata brevi manu in buoni del Tesoro senza ricevuta Il Credit rileva da Agnelli e Gualino sue azioni a lire facendo figurare lire

19 40 milioni in Buoni del Tesoro senza ricevuta Fonte: AS Unicredit, Perizia Greco-Pavesi 30 giugno

20 Nel 2003 il telefono non ti salva la vita (Parmalat) 6 marzo 2003 Il fax che doveva certificare la liquidità inesistente della Parmalat 20

21 Da Bank of America a Grant Thornton Fonte: Parmalat 21

22 Anni 90: W il mercato Maastricht, privatizzazioni, banche universali, public companies, innovazioni finanziarie 22

23 In Italia si favoriscono le banche estere /\/\ Mediobanca erano entrati nuovi operatori, che avevano cominciato a stabilire rapporti anche con imprese di dimensione non elevata. Tutto ciò è accaduto a seguito delle privatizzazioni, che hanno aperto l Italia (membro del Governo, luglio 1999) In Italia, un esame approfondito delle autorità antitrust ha concluso che, pur in presenza di un ridotto numero di imprese, nel mercato dell investment banking non vi fu alcuna evidenza di abusi. Al contrario, studi sui mercati americani hanno trovato prove di politiche anticompetitive sui prezzi e di sbarramento ai nuovi entranti (Group of Ten, Report on Consolidation in the Financial Sector, gennaio 2001) Enrico Cuccia nel

24 Tutti a bordo ospiti della regina Seminario a porte chiuse sulle privatizzazioni. 6 ore a bordo del panfilo ormeggiato a Civitavecchia. Organizza un investment bank anglosassone /\/\ Mediobanca banchieri, imprenditori e l' unico politico a bordo, l'ex ministro del tesoro Nino Andreatta, hanno ascoltato diligentemente le relazioni sulle privatizzazioni del salone da pranzo della Regina. Ma l' interesse dei cento ''vip'' in crociera regale è salito alle stelle quando, dopo gli aperitivi e la colazione, sono cominciate a piccoli gruppi le visite guidate al Britannia.. (Ansa 2/6/1992, ore 16.27) Royal Boat Britannia 21 ufficiali marinai Intervento iniziale del Direttore del Tesoro. Presenti i vertici di Iri, Eni ed Enel. L On. Andreatta chiese chi nomina il management nelle public companies inglesi: gli fu risposto che una volta insediatosi il management poi non cambia più perché l azionariato diffuso non trova il modo di coagulare scelte di cambiamento Il 28 ottobre 1996 Vincenzo Maranghi risponde ad un azionista mi vorrebbe spingere a togliermi qualche sassolino dalla scarpa, anche perché non ho le scarpe da yacht e non ho partecipato alla crociera del panfilo reale 24

25 La nuova governance del mercato L informazione finanziaria assicura una trasparenza impensabile 100 anni prima: bilanci, azionariato, patti e sindacati, fruibilità sulla rete, ma Trionfano i conflitti d interesse Revisori: sono pagati dall impresa di cui certificano il bilancio Agenzie di rating: sono pagate dall impresa di cui valutano i titoli Banche sponsor: si impegnano a predire il futuro delle società che quotano Analisti: sono pagati dalle banche che traggono profitti dalla negoziazione dei titoli studiati 25

26 I frutti avvelenati USA, 2001 la stampa finanziaria suona l allarme: rilevanti attività (e relativi debiti) tenute fuori dall area di consolidamento passivi finanziari per 40 miliardi di dollari: nel bilancio se ne vedevano solo 10 SPE cavati dalla fantasia dei consulenti (JP Morgan e Citigroup) e favoriti dalla collusione di revisori (Arthur Andersen) e dirigenti 26

27 Si manipola l informazione finanziaria If you are very bullish they will love you Battuta degli analisti della Merrill Lynch emersa dalle indagini della Procura di NY USA 2002: global settlement a New York a seguito dello scandalo degli analisti 10 maggiori investment banks (Bear Sterns, Credit Suisse First Boston, Deutsche Bank, Goldman Sachs, JP Morgan, Lehman Bros, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Salomon Smith Barney-Citigroup, UBS Warburg) pagano 1,4 miliardi di $ ai regolatori per lavare i propri peccati 27

28 Dentro la grande crisi Financial Crisis Inquiry Commission Report on the Causes of the Financial and Economic Crisis in the U.S. 27 gennaio 2011 «La Commissione ha concluso che la crisi si poteva evitare ed era stata causata da diffusi fallimenti nella regolazione finanziaria, inclusa l'incapacità della Fed di arginare la marea dei mutui tossici gravi mancanze nella corporate governance incluso il fatto che troppe imprese finanziarie hanno agito spericolatamente assumendo rischi troppo elevati miscela esplosiva di eccessivo debito e rischio da parte delle famiglie e delle imprese di Wall Street che ha messo il sistema finanziario in rotta di collisione con la crisi persone chiave nelle istituzioni impreparate alla crisi, mancanti della piena capacità di capire ilfunzionamento del sistema finanziario che dovevano sorvegliare buchi sistematici nel sistema delle responsabilità e nell'etica a tutti i livelli» 28

29 Dentro la grande crisi (segue) US Senate Permanent Subcommittee on Investigations Wall Street and the Financial Crisis: Anatomy of a Financial Collapse 13 aprile 2011 "Nuovi documenti e informazioni danno i dettagli di come la Goldman Sachs raccomandava quattro suoi CDO [ ] ai suoi clienti senza rivelare informazioni chiave su questi prodotti, le sue valutazioni personali e i suoi interessi che erano contrari a quelli degli investitori. Ad esempio, nel prodotto Hudson, GS disse agli investitori che i suoi interessi erano allineati ai loro, ma in realtà aveva tenuto l intera quota a breve configurando un interesse esattamente contrario, e descriveva gli attivi del CDO come basati su valori di Borsa mentre in realtà era lei stessa ad averli selezionati e prezzati 29

30 Chi scimmiotta il pifferaio magico americano 1992: i debiti Ferruzzi ridotti del 60% con zucchero e contratti back-to-back senza richiami dei revisori PW 1994: i crediti rateali inesigibili della Fabbri certificati da Arthur Andersen 2002: i crediti fasulli verso gli azionisti Cirio ammessi da Deloitte & Touche 2003: la Parmalat (14 miliardi di debiti ma ne faceva vedere meno di 2), con la benedizione dei revisori, della S&P e degli analisti che consigliavano in maggioranza buy 30

31 Il decadimento delle regole 31

32 Le nuove politiche di bilancio Anni Si occultavano le riserve confondendole nei debiti ed esponendo patrimoni sottovalutati Anni 2000 Si occultano i debiti compensandoli con attivi impropri (neologismo italiano: debito netto ), mentre il patrimonio è costituito in buona misura a fronte di intangibles Il pensiero di Raffaele Mattioli Il cosiddetto rapporto di liquidità risulta da una relazione fra due quantità non omogenee: debiti da rimborsare al 100% che sono espressioni monetarie e attività suscettibili di oscillazioni di valore Lezioni all Università Cattolica, Milano

33 Come nasce l obbligo di nettare il debito Direttive comunitarie, raccomandazioni del CESR, applicazioni della Consob 29 aprile 2004: una norma in applicazione della direttiva europea n prescrive di pubblicare un quadretto che espone i debiti e il patrimonio netto con non più di 90 giorni di ritardo Giugno 2004: il CESR (ora ESMA) emette un documento di consultazione aggiungendo una tabella che riespone il debito netto 10 febbraio 2005: il documento di consultazione per la parte che riguarda l esposizione del debito netto diventa raccomandazione a tutti gli effetti 28 luglio 2006: la Consob emette la sua raccomandazione richiamando quella del CESR, ma chiede la pubblicazione della sola posizione finanziaria netta senza alcun riferimento alla qualità del debito e alla data del suo aggiornamento 33

34 Il capitale delle maggiori imprese europee Multinazionali industria, TLC, utilities - In % del totale attivo dati al 31/12/2008 Fonte: elaborazioni R&S 34

35 Nuova governance: creare ricchezza per azionisti e manager Ottobre 1999: pronto il Codice di autodisciplina delle società quotate nella Borsa Italiana 35

36 Ma la ricchezza è stata creata o distrutta? Rendimento delle azioni italiane quotate contro tasso risk free aumentato dell equity premium usuale (6 punti) indici fine 1999=100 Asse di destra = distruzione di valore (indice cumulato) Rendimento free risk + ep = 263 Indice total return azioni = 87 Distruzione = 180% ca del capitale iniziale 36

37 Area Studi Mediobanca