Gestione finanziaria dei fondi pensione contrattuali dopo la riforma

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1 Gestione finanziaria dei fondi pensione contrattuali dopo la riforma Andrea Mariani Mefop CGIL Camera del Lavoro di Milano Milano 06/06/2008

2 Agenda Introduzione alla gestione finanziaria dei fondi pensione contrattuali Processo di costruzione della gestione finanziaria secondo le regole del D. Lgs. 252/05 e dei diversi provvedimenti previsti dalla Covip - le diverse fasi Le possibili evoluzioni della gestione finanziaria dei fondi pensione contrattuali alla luce dell emanando Decreto Ministeriale sui limiti agli investimenti e sui conflitti di interesse I costi della previdenza complementare e l Indice Sintetico di Costo (ISC) La delibera COVIP del per la redazione del Progetto Esemplificativo: stima della pensione complementare

3 Introduzione alla gestione finanziaria dei fondi pensione contrattuali

4 La previdenza complementare dopo il D. Lgs. 252/05 Tacito conferimento del Tfr Equiparazione delle forme pensionistiche complementari per il conferimento del Tfr Omogeneizzazione delle regole di trasparenza e di informazione verso gli iscritti Effetti rilevanti sui modelli organizzativi e gestionali dei Fpc

5 Rivisitazione della disciplina dei limiti agli investimenti Art. 6 co 5-bis D. Lgs. 252/05 Con decreto del Ministro dell Economia e delle Finanze, di concerto con il Ministro del Lavoro e della Previdenza sociale, sentita la Covip, sono individuati: a) le attività nelle quali i fondi pensione possono investire le proprie disponibilità, avendo presente il perseguimento dell interesse degli iscritti, eventualmente fissando limiti massimi di investimento qualora siano giustificati da un punto di vista prudenziale; b) i criteri di investimento nelle varie categorie di valori mobiliari; c) le regole da osservare in materia di conflitti di interesse tenendo conto delle specificità dei fondi pensione e dei principi di cui alla direttiva 2004/39/CE, alla normativa comunitaria di esecuzione e a quella nazionale di recepimento

6 Quote di mercato per Andp gestito nei Fpc

7 Numero dei comparti dei Fpc gestiti

8 Confronto fra gli obbl. puri Fpc 5% 10 mesi obbligazionari puri obbligazionari puri 8,0% 4% obbligazionari puri 4% 3% 2% 1% 0% I quartile II quartile III quartile IV quartile 7,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% 3% 2% 1% 0% Cometa Monetario Plus 0,10% Fonchim Moneta 0,15% Fondenergia Conservativo 0,04% Fopen Monetario 0,07%

9 Confronto fra gli obbl. misti Fpc 10 mesi % 10% 8,0% 4% 3% 2% 1% 6,0% 4,0% 2,0% 8% 5% 3% 0% 0,0% Cometa Sicurezza 0,15% Cometa Reddito 0,10% Cooperlavoro Bilanciato 0,13% Fopen Obbligazionario 0,24% Fopen Bilanciato Obbligazionario 0,21% Pegaso Conservativo 0,16% Previcooper Sicuro 0,23% Previcooper Bilanciato 0,10% Previvolo Prevalentemente obbligazionaria 0,17 Quadri e Capi Fiat Bilanciato Obbligazionario 0,22% Solidarietà Veneto Prudente 0,07% Solidarietà Veneto Reddito 0,07% Telemaco Conservativo (blue) 0,10% Telemaco Prudente (green) 0,11% 0%

10 Confronto fra i bilanciati Fpc 10 mesi % 4% 3% 2% 1% 21,0% 18,0% 15,0% 12,0% 9,0% 6,0% 3,0% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0,0% 0% Cometa Crescita 0,14% Cooperlavoro Dinamico 0,18% Fonchim Stabilità 0,12% Fondenergia Bilanciato 0,09% Fopen Bilanciato 0,10% Pegaso Bilanciato 0,15% Pegaso Dinamico 0,16% Previambiente Bilanciato 0,17% Previcooper Dinamico 0,12% Previvolo Bilanciata o mista 0,20% Priamo Bilanciato "Sviluppo" 0,13% Quadri e Capi Fiat Bilanciato Azionario 0,25% Solidarietà Veneto Dinamico 0,15% Telemaco Bilanciato (yellow) 0,12%

11 Le scelte degli iscritti ai Fpc Distribuzione degli aderenti per tipologia di comparto ( ) Bilanciato 32,06% Azionario 1,97% Obbligazionario puro 6,35% Obbligazionario misto 59,62%

12 Processo di costruzione della gestione finanziaria secondo le regole del D. Lgs. 252/05 e dei diversi provvedimenti previsti dalla Covip - le diverse fasi

13 Premessa Il ruolo degli organi di amministrazione nella valutazione dei gestori, assume sempre maggiore incisività sia nell ambito dei processi di selezione che durante l espletamento del mandato. Ne sono una testimonianza i casi di cambiamento dei team di gestori in occasione della scadenza naturale delle convenzioni e il ricorso a revoche anticipate di mandati. (Covip, Relazione per l anno 2004, p. 156)

14 In che senso un processo ciclico? 1. Analisi dei bisogni della popolazione 5. Controllo e monitoraggio della gestione 4. Definizione delle convenzioni di gestione I fondi pensione definiscono gli obiettivi e i criteri della propria politica di investimento, anche in riferimento ai singoli comparti eventualmente previsti, e provvedono periodicamente, almeno con cadenza triennale, alla verifica della rispondenza degli stessi agli interessi degli iscritti (art. 6, co. 5 ter D. Lgs. 252/05) 2. Definizione dell AAS 3. Processo di selezione dei gestori

15 Riferimenti normativi Art. 6 D. Lgs. 252/05 (Regime delle prestazioni e modelli gestionali) DM MEF 62/07 (Decreto di adeguamento dei Fpp) Delibera Covip 11 dicembre 1999 (Istruzioni per il processo di selezione dei gestori delle risorse dei fondi pensione) Delibera Covip 7 gennaio 1998 (Schema di convenzione per la gestione delle risorse dei fondi pensione in regime di contribuzione definita) Delibera Covip 4 dicembre 2003 (Semplificazione procedure) DM 703/96 (Limiti agli investimenti) Regolamento Consob Intermediari 11522/98

16 Analisi dei bisogni della popolazione. Definizione dell AAS. La scelta del benchmark

17 Definizione dell AAS È la fase alla base dell intero processo di investimento Viene definita dal CdA, che individua gli obiettivi di lungo periodo della gestione finanziaria Presuppone: - individuazione delle caratteristiche del FP (demografiche, reddituali, ) - individuazione dei profili di rischio-rendimento (numero e tipologia dei comparti) - individuazione delle politiche di investimento e dei singoli incarichi di gestione

18 Individuazione delle caratteristiche del FP Dati necessari: - caratteristiche della popolazione di riferimento* - relativi bisogni previdenziali - dimensione del patrimonio - prospettive di crescita dello stesso Possibili fonti informative: - statistiche settoriali - statistiche relative agli aderenti - indagine campionaria tra i lavoratori che sono coperti da un determinato FP * Pur essendo un tratto distintivo dei FPc, anche nel caso di piani previdenziali, quali Fpa e PIP, si può scegliere un bacino preferenziale cui rivolgere l offerta del piano

19 Individuazione dei profili di rischiorendimento L analisi della popolazione di riferimento permette di analizzare bisogni, esigenze e aspettative della popolazione di riferimento In base a tali informazione è possibile individuare classi di rischio-rendimento, sulle quali impostare le successive decisioni circa le politiche di investimento Offrire un numero insufficiente/eccessivo di comparti o non individuare le tipologie di comparti adatte alla propria popolazione può comportare una riduzione della soddisfazione degli aderenti

20 Individuazione delle politiche di investimento Presuppone che il CdA: - abbia scelto tra una struttura mono e una multicomparto (e in questo caso se è ammissibile o meno la suddivisione della posizione su più comparti) - nel caso multi abbia scelto il numero di comparti - per ogni comparto abbia individuato l obiettivo gestionale - replica del benchmark - massimizzazione della probabilità di raggiungere un rendimento minimo - garanzia di un rendimento minimo - - abbia delineato le caratteristiche della gestione, quali ad esempio: - gestione per quote o per asset class (mandato generalista vs. mandato specialista) - orizzonte di investimento - tipologia degli investimenti (classi di attività finanziarie, aree geografiche, categorie di emittenti) - stili di gestione (passivo vs. passivo) - eventuali garanzie di risultato - ogni altro elemento utile ai fini di qualificare in modo più chiaro la gestione Coerentemente a tale scelte, il CdA definirà l AAS, ovvero la ripartizione delle risorse finanziarie tra le diverse opportunità di investimento disponibili

21 Il benchmark nella normativa sui Fp Verifica dei risultati di gestione da parte del FP anche mediante l adozione di parametri oggettivi e confrontabili inseriti nella convenzione gestoria (DM. 703/96) Benchmark come parametro oggettivo di riferimento per la verifica dei risultati di gestione (Delibera Covip 30/12/98) Valutazione delle performance realizzate, al netto e al lordo delle commissioni di gestione e degli oneri amministrativi, e dell effetto degli oneri di negoziazione sulle performance (delibera Covip 17/06/98) Benchmark come parametro oggettivo di riferimento coerente con i rischi connessi alla gestione al quale commisurarne i risultati (Regolamento Consob 01/07/98) Costruzione del benchmark con riferimento ad indicatori finanziari elaborati da soggetti terzi e di comune utilizzo (Regolamento Consob 01/07/98)

22 Definizione del benchmark Definita l AAS, il CdA individua il benchmark di riferimento Tale benchmark presenta una duplice funzione: - ex-ante, è rappresentativo del profilo di rischio-rendimento - ex-post, è il parametro attraverso il quale valutare i risultati della gestione finanziaria Risulta pertanto individuato il legame tra il benchmark, l AAS e l asset allocation tattica (AAT) Ex-ante Ex-post Individuazione del benchmark coerentemente ai profili di rischio-rendimento e alle politiche di investimento definite dall AAS Valutazione dei risultati conseguiti attraverso l AAT mediante il confronto con il benchmark fornito dall AAS

23 Criteri per la costruzione di un benchmark Rappresentatività Replicabilità Oggettività Trasparenza Stabilità nella composizione Di particolare importanza per i FP Coerenza rispetto alla politica di investimento Compatibilità con normativa/regolamenti ed eventuali codici deontologici

24 Una considerazione sul benchmark Non esiste un unico benchmark al quale far riferimento Un benchmark infatti può essere adeguato per valutare un aspetto, ma inappropriato per fornire valutazioni in merito ad un elemento diverso Di qui l esigenza di costruire confronti coerentemente alle finalità che si vogliono perseguire e di definire il benchmark riflettendo su cosa si intenda misurare e su cosa vada preso come riferimento

25 Alcuni esempi Peer-group benchmark - riflettono l andamento di un insieme di portafogli considerati simili rispetto ad una determinata caratteristica - sono particolarmente adatti per effettuare analisi di tipo competitivo, piuttosto che a fornire valutazioni in merito alla gestione adottata - tendono a distorcere il comportamento dei gestori, inducendoli a non discostarsi troppo gli uni dagli altri e a distribuirsi attorno ai valori medi del peer-group Benchmark nel caso di una gestione con garanzia di rendimento minimo - non definisce l effettiva composizione del portafoglio - la composizione azioni/obbligazioni del portafoglio di copertura dovrebbe essere continuamente ricalibrata in funzione dell andamento del mercato

26 Processo di selezione dei gestori: teoria, esperienza e prassi. Il ruolo dei GIPS

27 Le fasi del processo di selezione Deliberazioni preliminari Definizione dei criteri, del bando e del questionario Pubblicazione bando e raccolta delle offerte Valutazione delle offerte e individuazione dei vincitori Richiesta di autorizzazione preventiva alla stipula delle convenzioni Autorizzazione Covip alle convenzioni di gestione Stipula delle convenzioni di gestione Avvio della gestione finanziaria operativa

28 Istruzioni per il processo di selezione dei gestori finanziari I principi fondamentali espressi dall art.6, co. 6-8, D. Lgs.252/05: 1. la trasparenza del procedimento 2. la coerenza tra obiettivi e modalità gestionali, decisi preventivamente dal CdA, e i criteri di scelta dei gestori 3. per garantire tali principi, è opportuno che le deliberazioni del CdA siano dettagliate ed esaurienti nella descrizione di tutte le fasi del processo di selezione Delibera Covip

29 La definizione dei criteri Delibera Covip 09/12/1999, art. 3 comma 3 In relazione ai singoli Incarichi, devono inoltre essere coerentemente definiti i requisiti quantitativi e qualitativi che i Candidati devono possedere, la durata degli Incarichi, l eventuale ammissibilità di deleghe gestionali e gli elementi che saranno presi in considerazione ai fini della valutazione delle candidature, nonché i relativi criteri di valutazione, da definire avendo anche riguardo all opportunità di facilitare le comparazioni tra le diverse categorie di intermediari. Nel definire i citati criteri, potrà essere utile prevedere una griglia di punteggi da assegnarsi ai vari elementi oggetto di valutazione. (Art.3, comma 3, Delibera Covip 9/12/1999)

30 La tipologia dei criteri In base a quanto prescritto nella delibera Covip, è possibile individuare tre distinti criteri per la valutazione dei gestori: - requisiti per accedere alla gara - criteri qualitativi - criteri quantitativi Nella stessa delibera la Covip individua alcuni elementi rilevanti, quali: - informazioni generali sul Candidato - organizzazione dell attività di gestione - patrimonio netto - volumi di risparmio gestiti - rendimenti conseguiti nella gestione di portafogli coerenti (i risultati devono essere presentati nel rispetto dei criteri di cui all art.4 della stessa delibera) - stili di gestione - modalità di reporting - modalità di gestione dei conflitti di interesse -

31 La presentazione dei risultati di gestione I risultati conseguiti dai diversi gestori rappresentano uno dei criteri più rilevanti in base al quale il FP può individuare il gestore cui affidare in gestione le risorse È pertanto necessario che i dati relativi alle performance siano uniformi e confrontabili La Covip ha pertanto individuato (art. 4 comma 1 della suddetta della delibera) una serie di criteri in base ai quali presentare i risultati, al fine di rendere maggiormente oggettive le valutazioni dei dati quantitativi e pertanto più facilmente confrontabili Alcuni dei criteri indicati dalla Covip sono coerenti con i requisiti necessari per una certificazione secondo gli Standard GIPS (Global Investment Performance Standard)

32 Un analisi dei questionari Da un analisi di alcuni bandi e questionari, è emerso che questi ultimi sono strutturati in due sezioni: - una di tipo qualitativo - informazioni generali della società partecipante - organizzazione della società - descrizione del personale impiegato - modalità di gestione dei conflitti di interesse - - una di tipo quantitativo - rendimenti e misure di rischio - volume di risparmio gestito - rendimenti - valore aggiunto della performance rispetto al benchmark atteso dall asset allocation, dalla country allocation, dalla sector allocation, dalla gestione del rischio cambio -

33 La presentazione dei rendimenti Alcuni FP si sono limitati a seguire le indicazioni della delibera Covip Altri, invece, hanno posto come criterio di valutazione la presentazione dei risultati secondo gli standard GIPS di valutazione delle performance o l impegno di adesione agli stessi entro un determinato orizzonte temporale I GIPS costituiscono un requisito essenziale per garantire: - l uniformità e la confrontabilità - la trasparenza - una maggiore qualità dei servizi offerti dai gestori

34 Come ponderare i diversi aspetti? Organizzazione Performance valutazione Punti valutazione punti ranking 1 Eccellente 100 Pessimo Pessimo 0 Eccellente Media 50 Media QUALITÀ PREZZO valutazione Punti valutazione punti ranking 1 Eccellente 100 Elevato Pessimo 0 Basso Media 50 Media

35 Definizione delle convenzioni di gestione e vincoli di Definizione delle convenzioni di gestione e vincoli di controllo ex-ante. Limiti agli investimenti

36 Che cosa controllare? Verifica dei limiti di legge - D.Lgs. 252/05 - DM 703/96: presto nuovo DM come previsto da art. 6 co. 5-bis D. Lgs. 252/05 Con decreto del Ministro dell economia e delle finanze, di concerto con il Ministro del lavoro e della previdenza sociale, sentita la COVIP, sono individuati: a) le attività nelle quali i fondi pensione possono investire le proprie disponibilità, avendo presente il perseguimento dell interesse degli iscritti, eventualmente fissando limiti massimi di investimento qualora siano giustificati da un punto di vista prudenziale; b) i criteri di investimento nelle varie categorie di valori mobiliari; c) le regole da osservare in materia di conflitti di interesse tenendo conto delle specificità dei fondi pensione e dei principi di cui alla direttiva 2004/39/CE, alla normativa comunitaria di esecuzione e a quella nazionale di recepimento. Verifica dei limiti di convenzione - Dipende dal contenuto della convenzione

37 Chi controlla? Vincoli di legge - Banca depositaria La banca depositaria esegue le istruzioni impartite dal soggetto gestore del patrimonio del fondo, se non siano contrarie alla legge, allo statuto del fondo stesso e ai criteri stabiliti nel decreto del Ministro dell'economia e delle finanze di cui all'articolo 6, comma 5- bis (art. 7 co. 2 D. Lgs. 252/05) - Fondo pensione Vincoli di mandato - Banca depositaria (?) - Fondo pensione

38 I limiti del D.Lgs 252/05 azioni o quote con diritto di voto, emesse da una stessa società se quotata - max 5% del valore nominale complessivo di tutte le azioni o quote con diritto di voto emesse dalla società medesima se quotata (max 10% se non quotata) - azioni o quote con diritto di voto per un ammontare tale da determinare in via diretta un'influenza dominante sulla società emittente azioni o quote emesse da soggetti tenuti alla contribuzione o da questi controllati direttamente o indirettamente, per interposta persona o tramite società fiduciaria, o agli stessi legati da rapporti di controllo ai sensi dell'art. 23 del decreto legislativo 1 settembre 1993, n % nel caso di fondo di categoria - 5% nel caso di fondo aziendale - 10% nel caso di fondo di gruppo il patrimonio del fondo pensione deve essere investito in misura predominante su mercati regolamentati. Gli investimenti in attività che non sono ammesse allo scambio in un mercato regolamentato devono in ogni caso essere mantenute a livelli prudenziali

39 I limiti del DM 703/96 liquidità (titoli del mercato monetario ovvero altri titoli di debito con vita residua non superiore a sei mesi, aventi requisiti di trasferibilità ed esatta valutabilità, ivi compresi i depositi bancari a breve) - max 20% Fondo chiuso (i fondi comuni di investimento mobiliare e immobiliare chiusi) - 20% del patrimonio del fondo pensione - 25% del fondo chiuso titoli di debito e di capitale non negoziati in mercati regolamentati dei Paesi dell'unione europea, degli Stati Uniti, del Canada e del Giappone, purché emessi da Paesi aderenti all'ocse ovvero da soggetti ivi residenti - max 50% - entro tale limite max 10% del patrimonio in titoli di capitale - max 20% titoli di debito e di capitale emessi da soggetti diversi dai Paesi aderenti all'ocse o dagli organismi internazionali, cui aderiscono almeno uno degli Stati appartenenti all'unione europea

40 I limiti del DM 703/96 titoli di debito e di capitale emessi da soggetti diversi dai Paesi aderenti all'ocse ovvero residenti in detti Paesi purché negoziati in mercati regolamentari dei Paesi dell'unione europea, degli Stati Uniti, del Canada e del Giappone. - max 5% titoli di debito e di capitale, ivi compresi i prodotti derivati che danno diritto all'acquisto di tali titoli, emessi da uno stesso emittente o da soggetti facenti parte di un medesimo gruppo; - max 15% nell'ambito di tale limite, i titoli non negoziati in mercati regolamentati dai Paesi dell'unione europea, degli Stati Uniti, del Canada e del Giappone - max 5% Sono esclusi dai limiti del presente comma i titoli di debito emessi da Stati aderenti all'ocse. min 1/3 in una valuta congruente con quella nella quale devono essere erogate le prestazioni del fondo pensione. La congruenza è valutata tenuto conto degli effetti di copertura valutaria posti in essere.

41 Limiti di convenzione Vincoli di rating Vincoli geografici Vincoli valutari Vincoli di rischiosità

42 Aspetti economici da considerare Commissioni di gestione Commissioni di overperformance Costi di negoziazione Limite a derivati Limite a OICVM Benchmark Limiti di TE

43 Commissioni di gestione Di norma vengono fissate come una % del patrimonio gestito ES: - 0,01333% mensile del patrimonio pari allo 0,16% annuo - Liquidazione trimestrale Necessario definire: - Base imponibile => patrimonio gestito (chi lo certifica?) - Meccanismi di liquidazione - Accantonamento dei ratei - Liquidazione del saldo - Eventuale scalettatura in funzione della size del patrimonio gestito

44 Commissioni di overperformance Possibile prevedere commissioni dovute solo in caso di risultati superiori al benchmark/obiettivo Obiettivi - Creare schema di incentivo per gestore - Sintonia tra finalità del fondo e del gestore (massimizzazione dei rendimenti) -

45 Se si verifica questo? 140,00 135,00 BMK GESTORE ,00 130, ,00 120, ,00 115,00 115, ,00 110, ,00 105, ,00 100,00 100,00 95,00 90,00 T0 T1 T2 T3 T4 T5 T6

46 Commissioni di overperformance Problemi - Funzionamento simmetrico - Il gestore guadagna se rendimento> del benchmark - Il gestore paga paga se rendimento < al benchmark - Funzionamento asimmetrico - Il gestore guadagna se rendimento> del benchmark - Il gestore non guadagna se rendimento < al benchmark - Si crea uno schema di incentivo ad assumere rischio se non vengono fissati limiti - Se viene fissato un corridoio per il livello del rischio, il gestore sarà incentivato a collocarsi sul livello massimo

47 NAV vs rendimento 150,00 130,00 Indice BMK Indice GESTORE Delta Rendimento 13,18% 15,0% 10,0% 110,00 5,00% 5,0% 90,00 70,00-0,45% -0,24% 0,0% 50,00-5,0% 30,00 10,00-13,70% -12,69% -10,0% -15,0% -10,00 T0 T1 T2 T3 T4 T5 T6-20,0%

48 COP asimmetriche 135,00 130,00 BMK Remunerazione GESTORE 125,00 120,00 115,00 110,00 105,00 100,00 T0 T1 T2 T3 T4 T5 T6

49 Quanto valgono? BMK GESTORE COP COP Fees su simmetriche su asimmetriche patrimonio rendimento su rendimento T0 100,00 100,00 266,67 0,00 - T1 105,00 110,00 293, , ,00 T2 110,25 115,00 306, ,18 - T3 115,76 105,00 280, ,61 - T4 121,55 110,00 293,33-952,38 - T5 127,63 130,00 346, , ,27 T6 134,01 120,00 320, ,23 - Totale 2.106, , ,27 Saldo , ,94 Ipotesi: Lunghezza periodo: 2 mesi Patrimonio: Fees su patrimonio: 16bp annui COP: 40% dell overperformance periodale Che faccio? Simmetriche? HWM Tetto alle COP? Orizzonte più ampio?

50 Costi di negoziazione Di norma vengono fissati dei limiti massimi per i costi di negoziazione Distinti per tipologia di titoli (azioni, obbligazioni, ) Opportuno evitare/disincentivare utilizzo di società del gruppo Opportuno analizzare numero di transazioni - In valore assoluto - In numero - In frequenza - Rispetto a controparti (tanto più se si utilizza società del gruppo)

51 Costi di negoziazione In fase di cambio del gestore interessante la possibilità di utilizzare un intermediario specializzato nelle fasi di transition management Capace di minimizzare i costi di negoziazione - In presenza di ordini di segno opposto provenienti da diversi clienti può effettuare negoziazione senza andare sul mercato MKT 0 Manager Cliente A Cliente B

52 Limite a derivati Art. 5. DM 703/96 Limiti ai contratti derivati 1. le operazioni in contratti derivati possono essere effettuate, nel rispetto dei principi [a) diversificazione degli investimenti; b) efficiente gestione del portafoglio; c) diversificazione dei rischi, anche di controparte; d) contenimento dei costi di transazione, gestione e funzionamento del fondo; e) massimizzazione dei rendimenti netti], purché siano riconducibili ad una della seguenti tipologie: a) generano un'esposizione al rischio finanziario equivalente a quella risultante da un acquisto a pronti degli strumenti finanziari sottostanti il contratto derivato; b) eliminano il rischio finanziario degli strumenti sottostanti il contratto derivato; c) assicurano il valore degli strumenti sottostanti contro fluttuazioni avverse dei loro prezzi; d) assicurano maggiore liquidità dell'investimento negli strumenti finanziari sottostanti senza comportare l'assunzione di rischi superiori a quelli risultanti da acquisti a pronti. 2. Ai fini della verifica del rispetto dei criteri previsti all'articolo 2 la Commissione di vigilanza detta le modalità di segnalazione delle predette operazioni, anche con riferimento alla correlazione tra le caratteristiche tecnico finanziarie dell'attività coperta e quella del contratto di copertura.

53 Utilizzo di derivati a) generano un'esposizione al rischio finanziario equivalente a quella risultante da un acquisto a pronti degli strumenti finanziari sottostanti il contratto derivato - Non può sussistere effetto leva b) eliminano il rischio finanziario degli strumenti sottostanti il contratto derivato - Operazione corta sul mercato (vendo) - È possibile però solo su bene detenuto - Altrimenti => vendita alla scoperto - Es. opzione put protettiva - Fisso oggi il prezzo futuro- di vendita del bene

54 Utilizzo di derivati c) assicurano il valore degli strumenti sottostanti contro fluttuazioni avverse dei loro prezzi - Operazione di hedging d) assicurano maggiore liquidità dell'investimento negli strumenti finanziari sottostanti senza comportare l'assunzione di rischi superiori a quelli risultanti da acquisti a pronti - Ricorso a mercati più liquidi - Presenza di un market maker

55 Limite a OICVM "OICVM": gli organismi di investimento collettivo rientranti nell'ambito di applicazione della direttiva 85/611/CEE [cfr. art. 1 DM 703/96] Sì No Fondi comuni di investimento aperti armonizzati Fondi comuni di investimento chiusi mobiliari Fondi comuni di investimento chiusi immobiliari Sicav armonizzate Hedge fund Fondi comuni di investimento aperti non armonizzati Sicav non armonizzate

56 OICVM Problema legato alla gestione di: - Conflitti d interesse (disclosure su titoli posseduti) - Esercizio dei diritti di voto - Titolarità delle risorse al fondo - Storno delle commissioni di gestione - Le commissioni di gestione devono essere restituite al fondo pensione acquirente Credito d imposta - Sui risultati di gestione il fondo vanta un credito d imposta del 15% (al fine di sterilizzare la differenza di tassazione)

57 OICVM: alcune suggestioni Un altra area di intervento riguarderà l ampliamento del novero dei prodotti OICR nei quali è possibile l investimento, in linea con le modifiche intervenute nella disciplina di settore successivamente all emanazione del DM Tesoro 703/1996. [Relazione Annuale Covip 2003, pag. 42] Possibile introduzione di: - Hedge Fund - Fondi aperti non armonizzati - Fondi esteri

58 Benchmark È opportuno oltre che indicare benchmark specificarne il: - Ticker - Eventuale regola di conversione valutaria, comprensiva di tasso da utilizzarsi - Convenzione di rilevazione

59 Benchmark: attenzione a Investibilità e replicabilità Continuità Costi legati al turnover Trasparenza Accuratezza dei dati e conseguente copertura dell universo investibile Completezza nella gamma di prodotti (ETF, Derivati, valori dell indice in tempo reale) Importante anche in funzione delle masse gestite

60 Benchmark obbligazionario Necessario definire - Tipologia emittente (government, corporate) - Tipologia tasso (fisso, variabile) - Area geografica - Valuta - Duration -

61 Limiti di TEV Trackingerror dover ptf t R bck = volatility rend. del = rend. del t = N t= 1 ( R portafoglioal benchmarkal ptf t N R bck t tempot tempot ) 2

62 TEV: critiche Misura simmetrica Presuppone che il benchmark sia efficiente Risente dell orizzonte e della frequenza Sensibile alle differenze tra misurazione del rendimento del ptf e del bck

63 TEV: alcune difficoltà In alcune convenzioni si fa riferimento a vincoli di TEV su serie storiche settimanali del NAV (t = fine settimana) Nella quasi totalità dei casi il NAV è mensile Quale è il NAV da utilizzarsi ai fini del calcolo della TEV? Chi la calcola? Chi la certifica? L introduzione della TEV richiede un attenta specificazione in fase di stesura delle convenzioni

64 Procedure autorizzative Procedimento formale: invito ad offrire (bando) nella forma della cd. pubblicità notizia relativamente ad ogni tipologia di servizio offerto, rivolto ad almeno tre diversi soggetti abilitati Principi che sorreggono il procedimento di selezione: - trasparenza del procedimento - coerenza tra obiettivi e modalità gestionali decisi preventivamente dal CdA del FP e regole di determinazione dei criteri di scelta dei gestori Delibera Covip 9 dicembre 1999: precisi adempimenti a carico del CdA, oggettivizzazione del procedimento Un coerente e trasparente procedimento di selezione facilita e supporta il CdA anche in fase di redazione delle convenzioni, accrescendo il suo potere contrattuale. Tuttavia il processo di selezione costituisce un momento giuridicamente distinto dalla convenzione di gestione o meglio uno degli elementi di una fattispecie a formazione progressiva È possibile che alcune delle richieste utilizzate per la selezione non compaiano nel contratto di gestione

65 Procedure autorizzative Vecchia procedura (Delibera Covip 28 luglio 1999) Presentazione di apposita istanza - Bozza delle Convenzioni (testo concordato con le altre parti stipulanti) - Verbale della riunione del CdA che ha deliberato le Convenzioni Autorizzazione alla stipula delle convenzioni entro 90 giorni - Se documentazione incompleta o insufficiente: richiesta di integrazione e interruzione del termine - Se Covip formula rilievi o ulteriori informazioni sulla documentazione prodotta: sospensione del termine Entro 60 giorni dalla comunicazione di autorizzazione delle convenzioni, i Fondi devono trasmettere alla Covip copia degli atti sottoscritti Nuova procedura (Delibera Covip 4 dicembre 2003) Presentazione di apposita istanza - Relazione illustrativa delle scelte di AAS - Impegno a stipulare le Convenzioni secondo lo schema-tipo (cfr. art. 17, co. 2, lett. e), D.Lgs. 124/93) Autorizzazione preventiva alla stipula della Convenzione entro 90 gg. dalla richiesta - Se richiesta di integrazione dei documenti o formulazione di rilievi o richiesta di ulteriori informazioni sulla documentazione prodotta: sospensione o interruzione del termine - Possibile proroga del termine sino a un massimo di 120 giorni Trasmissione degli atti sottoscritti entro 20 giorni dalla stipula