CAPITOLO XVIII Crisi e risposte

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1 CAPITOLO XVIII Crisi e risposte Come nascono le crisi valutarie Il fenomeno del contagio e del rischio sistemico La risposta del FMI Gli standard di Basilea

2 Capitolo XVIII Tipi di crisi Esistono almeno sei tipologie di crisi, spesso legate tra loro: 1. Iperinflazione Consiste in un rapido aumento del livello dei prezzi (in genere, almeno 40% annuo) Associato ad aumenti rapidi dello stock di moneta in circolazione Paesi colpiti da iperinflazione tendono a sostituire la valuta locale con altra valuta ( currency board) 2. Crisi valutarie e di bilancia dei pagamenti Rapidi deprezzamenti / ampie svalutazioni della valuta locale Spesso causati da iperinflazione Ci si libera della valuta locale che perde potere d acquisto per comprare valuta estera, spesso il $US (dollarizzazione) Un processo di dollarizzazione è difficile da invertire, anche quando cessa l iperinflazione

3 Capitolo XVIII Tipi di crisi Deflazione del prezzo delle attività Prolungata diminuzione dei prezzi delle AF, spesso a conclusione di una bolla speculativa Le AF sono scambiate a prezzi di gran lunga superiore al loro valore fondamentale, cioè dal valore atteso dei flussi di cassa futuri scontati usando i tassi di interesse correnti e i premi al rischio associati alla specifica classe del titolo Gli speculatori sono interessati più alle occasioni di profitto legate alle transazioni del titolo che alle potenzialità di ricavo al suo valore 4. Crisi bancarie Caratterizzate da corse agli sportelli, fusioni, chiusure o nazionalizzazioni di istituti bancari Legate alla trasformazione delle scadenze Banche raccolgono a breve e prestano a medio lungo termine

4 Capitolo XVIII Tipi di crisi Crisi del debito estero Default / ristrutturazione sui titoli di debito pubblico detenuto da residenti esteri In genere, causati da incremento di tassi di interesse reali e/o diminuzione prezzi materie prime ( indebitamento) Preceduto spesso da afflusso di capitali 6. Crisi del debito interno Default / ristrutturazione sui titoli del debito pubblico detenuto da investitori domestici Preceduto spesso da afflusso di capitali E spesso la causa di iperinflazione e crisi debito estero

5 Capitolo XVIII Contagio e rischio sistemico Non è infrequente che una crisi inizi in un paese e poi «contagi» anche altri paesi I canali attraverso i quali ciò si può verificare sono: 1. Mutamenti nelle aspettative e nel grado di fiducia effetto gregge insieme di azioni e decisioni intraprese da una moltitudine di individui senza che esista tra di loro un coordinamento precedente; un condizionamento che porta ad agire come la massa, spesso senza pensare alle specifiche esigenze e caratteristiche personali trappola mentale finanza comportamentale cascate informative la riluttanza ad esprimere opinioni impopolari per paura di essere emarginati ci rende conformisti e prestiamo più attenzione ad accordare le nostre opinioni con quelle del nostro vicino e a mantenere la sua approvazione, piuttosto che a esaminarle con scrupolo per vedere se siano giuste e fondate (p.e. studenti confusi, gang giovanili) 2. Prezzi AF 3. Fughe di capitali (sudden stops capital reversal)

6 Capitolo XVIII Contagio e rischio sistemico - 2 Quando il contagio avviene su scala globale, coinvolgendo un gran numero di paesi, si parla di rischio sistemico Questi episodi non sono rari i più importanti: La Grande Depressione degli anni 30 post crisi Wall Street 1928 La crisi dei sub-prime del 2007 / 2009 La frequenza / probabilità del rischio sistemico sono aumentate con la crescente integrazione dei mercati finanziari Nonostante i mercati finanziari siano ampiamente regolati, le istituzioni che li governano ancora non riescono a prevedere i fenomeni di contagio, a comprendere o impedire i rischi sistemici presenti nel sistema

7 Capitolo XVIII Bilancia dei pagamenti e crisi valutarie Con e = e 0 il mercato valutario è in equilibrio Deficit commerciale = Risparmio estero e 0 rappresenta la parità valutaria (c. fissi) r EU = r US + ee e e 1/e Z -E (offerta di euro) S e (domanda di euro) con e e = e 0 r EU = r US Supponiamo che EU sperimenti un deficit delle partite correnti e finanzi questo disavanzo con afflusso di capitali (conto finanziario in avanzo) Poiché gli afflussi sono denominati in $US, se e aumenta anche il valore in valuta locale del debito Gli investitori prevedono e, vendono valuta locale facendo deprezzare euro 1 e 0 Z-E, Se

8 Capitolo XVIII Bilancia dei pagamenti e crisi valutarie - 2 Gli investitori prevedono e, vendono valuta locale facendo deprezzare euro Se e e > e 0 allora r EU < r US + ee e e Gli investitori modificano la composizione dei propri portafogli fuga di capitali Infatti La variazione delle aspettative sposta a sinistra S e e In corrispondenza di e 0, R EU e < R US Eccesso di offerta di : e 1 Τe 1/e 1 e 0 1 e 2 Z -E (offerta di euro) S e (domanda di euro) In sintesi: tasso di cambio sopravvalutato crescita del disavanzo delle partite correnti diminuzione riserve ufficiali (difesa del cambio) fuga di capitali svalutazione: abbandono cambi fissi Z-E, Se

9 Capitolo XVIII La crisi High-Tech / Asia Fine anni 90 le valute delle tigri del sud-est asiatico sono state colpite da una crisi (Thailandia Malesia, Indonesia, Filippine etc.) Caratteristiche comuni: 1. Istituzioni finanziarie esposte su AF (azioni e immobili) i cui prezzi hanno iniziato a deflazionare 2. Conti finanziari liberalizzati per permettere alle imprese di finanziare i progetti di crescita indebitandosi (anche a b.t.) in valuta sui mercati esteri 3. Sistema regolatorio del sistema bancario molto carente Strategie di investimento irrazionali, familismo 4. Scarsa dimestichezza con pratiche di copertura dal rischio di cambio Perdita di fiducia nel sistema finanziario

10 Capitolo XVIII La crisi High-Tech / Asia - 2 La perdita di fiducia nel settore finanziario ha determinato una fuga dei capitali (sudden stop capital reversal) a cui è seguita una crisi valutaria e della bilancia dei pagamenti Deregolamentazione mercato finanziario interno Crisi bancaria Liberalizzazione del conto finanziario della Bilancia Pagamenti Disavanzo delle partite correnti Crisi fiducia (settore bancario) Fuga dei capitali (sudden stop e capital reversal) Crisi valutaria e della Bilancia Pagamenti

11 Capitolo XVIII La risposta del FMI In risposta alla crisi thailandese, il FMI ha proposto questi interventi: 1. Austerità fiscale I disavanzi partite correnti possono essere causati da insufficienza di risparmio domestico (Sf +Sg) - I = - Se = E Z; Con austerità fiscale Sg Problema: disavanzo estero non era causato da eccessiva spesa pubblica ma da eccessivo indebitamento privato 2. Aumento dei tassi di interesse a difesa parità valutaria Da r EU = r US + ee e se r e EU deve e Investimenti interni sono caduti Crisi di fiducia Imprese indebitate sono fallite 3. Riforme strutturali Chiudere 16 banche e smantellare monopoli (immobiliare e finanziario) Modello di intervento non specifico Opposizione politica (crisi di fiducia)

12 Capitolo XVIII La crisi Subprime ( ) Crisi finanziarie si registrano anche in paesi sviluppati e ad alto reddito Le principali cause includono Afflussi di capitali (soggetti al fenomeno del sudden stop) Liberalizzazione mercati finanziari Bolle speculative prezzi AF Sovraindebitamento delle famiglie Queste caratteristiche sono tutte riscontrabili nella crisi dei crediti sub-prime nel mercato ipotecario USA degli anni 2007/2008

13 Capitolo XVIII La crisi Subprime ( ) - 2 Negli anni 90 crescita del mercato immobiliare USA Acquisto di immobili non a fini abitativi ma speculativi: compro per rivendere subito dopo a prezzi più alti Accesso al mercato dei mutui ipotecari anche per risparmiatori con basso merito di credito, ai quali comunque venivano concessi prestiti (sub-prime) Questi risparmiatori contavano di rimborsare i mutui e pagare gli alti interessi rivendendo le case a prezzi più alti Le banche che concedevano crediti sub-prime per diversificare il rischio ricollocavano sul mercato le ipoteche sotto forma di titoli garantiti da ipoteche (mortgage backed securities MBS)

14 Capitolo XVIII La crisi Subprime ( ) - 3 Il processo di cartolarizzazione dei mutui sub-prime rendeva difficile identificare il reale rischio del sottostante Le MBS vennero sottoscritte da investitori istituzionali (banche e istituzioni finanziarie) Questo favorì la diffusione del rischio (contagio e rischio sistemico) Quando la bolla immobiliare si sgonfiò, molte famiglie non furono più in grado di onorare i mutui ipotecari e «fallirono» Il default si trasmise dalle famiglie alle istituzioni finanziarie e al mercato, e non in un unico paese (anche in EU) L assenza di un contesto di regolamentazione efficace e di una istituzione internazionale che presidi e controlli i mercati finanziari internazionali lascia prevedere che si verificheranno crisi simili anche nel futuro

15 Capitolo XVIII Basilea Comitato di Basilea per la Supervisione Bancaria Banca dei Regolamenti Internazionali (1974) Basilea I ( ) Requisito minimo di capitale (8%) Serie di regole per la misurazione del capitale bancario e del rischio Distinzione tra Tier I (capitale bancario di I livello azioni) e Tier II (capitale addizionale, costituito da riserve di vario tipo) Basilea II ( ) Introdotti tre pilastri della regolamentazione bancaria: diminuzione dei requisiti minimi di capitale, che deve coprire rischio di credito, di mercato e operativo (frodi, pratiche scorrente con clienti etc.; vigilanza; informativa al mercato Classi diverse di AF comportano livelli di rischio differenti Nella misurazione degli attivi una Banca per misurare il rischio può utilizzare modelli interni

16 Capitolo XVIII Basilea - 2 Basilea III (2010/ ) Ridefinizione più stringente del Tier I (limitato esclusivamente a quello azionario [esclusi i titoli di debito]) Aumento dal 2% al 7% dei requisiti minimi di capitale L aggiustamento per il rischio del valore dei titoli deve essere fatto ricorrendo il meno possibile a modelli interni Critiche Basilea impone requisiti di capitale di gran lunga inferiori ai livelli che i mercati imporrebbero in assenza di interventi governativi in caso di crisi a vantaggio dei creditori Il requisito di capitale non dovrebbe essere inferiore al 15%

17 Capitolo XVIII Controlli sui capitali Durante la crisi asiatica (1977) il FMI ha raccomandato che tutti i paesi membri applicassero la convertibilità totale (liberalizzazione) del proprio conto finanziario Passo inevitabile per lo sviluppo economico Promuovere una migliore e più efficiente allocazione del risparmio, indirizzando le risorse verso impieghi più produttivi Alcuni economisti al contrario chiesero l adozione di controlli sul movimento dei capitali Eccessivi movimenti di capitale sono stati alla base delle principali crisi finanziarie I capitali finanziari sono soggetti a fenomeni di panico Alcuni paesi sono cresciuti e si sono sviluppati nonostante l esistenza di controlli sui movimenti di capitale (Cina)

18 Capitolo XVIII Controlli sui capitali - 2 Esistono diverse tipologie di controlli sui movimenti di capitale, con differenti effetti e conseguenze Permessi molto rigidi, assimilabili alle quote sui flussi commerciali: per convertire valuta locale in valuta estera devo essere autorizzato dal governo Richiedere un periodo minimo (1 anno) di investimento per i capitali stranieri e prevedere un deposito in garanzia (30%) presso la BC per la durata del periodo minimo Strumenti differenti possono essere preferiti per componenti differenti del conto finanziario I controlli su IDE e investimenti finanziari l.t. possono essere meno stringenti Gli investimenti finanziari a b.t. invece spesso sono speculativi e vanno controllati

19 Capitolo XVIII Controlli sui capitali - 3 Numerose evidenze empiriche forniscono sostegno alla efficacia dei controlli sul movimento dei capitali, soprattutto se flessibili e non troppo rigidi Controlli sui capitali fondati su strumenti di mercato possono aiutare i paesi ad affrontare problemi causati da un afflusso di capitali cui faccia seguito il fenomeno del sudden stop e capital reversal Questa posizione è ora condivisa anche dal FMI