L ANALISI DELLO SVILUPPO SOSTENIBILE. L obiettivo di sviluppo dell impresa è condizionato da: Crescita dell impresa e fabbisogno finanziario

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1 CORSO DI FINANZA AZIENDALE L ANALISI DELLO SVILUPPO SOSTENIBILE Testo di riferimento: Analisi Finanziaria (a cura di E. Pavarani ) McGraw-Hill 2001 Cap. 7 1 L obiettivo di sviluppo dell impresa è condizionato da: Dinamiche del settore; Comportamento dei più diretti concorrenti; Ampliamento dei mercati; Vantaggi e svantaggi dimensionali; Assetto proprietario della società; Accessibilità dell offerta di capitali ed eventuali vincoli. 2 Crescita dell impresa e fabbisogno finanziario Relazione tra sviluppo dell azienda e nuovi investimenti in capitale fisso e circolante. I nuovi investimenti comportano usi di risorse monetarie. Sono necessarie scelte finanziarie adeguate e coerenti con gli impieghi da realizzare. 3 1

2 Politica finanziaria: Mix equilibrato di fonti finanziarie: - autofinanziamento; - raccolta esterna a titolo di debito; - raccolta di mezzi propri. Obiettivo: massimizzazione del valore (funzione di rendimento, rischio e costo del capitale). 4 Il rischio d impresa Il rischio globale deriva dal prodotto del rischio finanziario e del rischio economico. Variabilità reddito netto RISCHIO FINANZIARIO Struttura finanzia ria Variabilità reddito operativo RISCHIO ECONOMICO Struttura operativa Variabilità fatturato Fattori ambientali Politiche competitive 5 Le scelte di politica finanziaria non sono libere: Vincoli relativi al grado di rischio finanziario accettabile; Vincoli posti dal mercato finanziario; Vincoli posti dalla base azionaria; Vincoli relativi alla redditività della gestione ed alla conseguente capacità di autofinanziamento. 6 2

3 I modelli dello sviluppo sostenibile Consentono di rispondere ai seguenti quesiti: Le risorse finanziarie rese disponibili dall adozione di determinate politiche finanziarie risultano sufficienti a coprire il fabbisogno generato dalla crescita? Quale obiettivo di sviluppo risulta coerente con i vincoli economico-finanziari dell azienda? 7 Il modello della crescita sostenibile in termini reddituali Due definizioni implicite nel modello: Crescita = incremento del capitale investito Autofinanziamento = utile reinvestito 8 Lo sviluppo del modello per approssimazioni successive: I ipotesi Fonti di finanziamento = mezzi propri (MP) Aumenti di capitale sociale = 0 Dividendi = 0 Imposte = 0 Autofinanziamento = Reddito operativo (RO) Tasso di sviluppo finanziariamente sostenibile: (g) = RO / Capitale investito = ROA 9 3

4 I ipotesi Esempio: CI = MP = 100 Reddito operativo esercizio T1 = 20 Stato Patrimoniale 31/12/T1 CI MP Sviluppo Autofinanziamento RO/CI = 20% g = 20% 10 La retta della crescita sostenibile in ipotesi di assenza di debiti finanziari e di dividendi g Area di deficit Area di surplus ROA 11 II Ipotesi Fonti di finanziamento = 50% debiti (D), 50% MP Esempio A: RO = 20 i = 20% Oneri finanziari = 10 Utile d esercizio = 10 Sviluppo Stato Patrimoniale 31/12/T1 CI D (2) Nel rispetto di D/MP=1 60 MP (1) Autofinanziamento g = 20% = ROA 12 4

5 ...II Ipotesi Fonti di finanziamento = 50% D, 50% MP Esempio B: RO = 20 i = 10% OF = 5 Utile = 10 ROA = 20% Sviluppo Stato Patrimoniale 31/12/T1 CI D (2) Nel rispetto di D/MP=1 65 MP (1) Autofinanziamento g = D CI / CI iniz. = 30% = ROA + 10% g = ROA + (ROA - i) 13 III Ipotesi: D/MP > 1 Esempio: D = 80 MP = 20 D/MP = 4 RO = 20 i = 10% OF = 8 Utile = 12 Sviluppo Stato Patrimoniale 31/12/T1 CI D (2) Nel rispetto di D/MP= MP (1) Autofinanziamento g = D CI / CI iniz. = 60% = 20% + 10% * 4 g = ROA + (ROA - i) * D/MP 14 La retta della crescita sostenibile in ipotesi di indebitamento g = ROA + (ROA - i) * D/MP Equazione di una retta: y = a * x + b g = (1 + D/MP) * ROA - i * D/MP g D/MP=0 D/MP=1 D/MP= ROA (i = 10%) 15 5

6 IV Ipotesi: Presenza di imposte sul reddito Esempio: D = 80 MP = 20 D/MP = 4 RO = 20 i = 10% OF = 8 Utile = 12 Aliquota fiscale (t) = 0,5 Utile netto = 6 g = 60% * 50% = 30% g = [ROA + (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t) 16 V Ipotesi Distribuzione di dividendi Esempio: D = 80 MP = 20 D/MP = 4 RO = 20 i = 10% OF = 8 t = 0,5 Utile netto = 6 Pay out ratio (d) = 50% g = 30% * 50% = 15% g = [ROA + (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t) * (1 - d) g = ROE (1 - d) 17 La retta della crescita sostenibile in ipotesi di indebitamento e di distribuzione di dividendi (i = 10% D/MP = 4 t = 0,5) g d=25% d=50% d=75% ROA 18 6

7 Tasso di sviluppo sostenibile in funzione del rapporto di indebitamento (ROA = 20% i = 10% t = 0,5) g d=25% d=50% d=75% D/MP 19 Elasticità di g al variare dei vincoli economico-finanziari Obiettivi/vincoli iniziali: ROA = 20% d = 50% i = 10% D/MP = 4 (t = 0) Quanto varia g se uno a uno ogni vincolo iniziale viene modifica to del 10%? Obiettivi/ Tasso di sviluppo Variazione di g dovuta alla vincoli sostenibile modifica del vincolo ROA 20% 30% + 16,7% 22% 35% d 50% 30% + 10 % 45% 33% i 10% 30% + 6,7% 9% 32% D/MP 4 30% + 6,7% 4,4 32% 20 VI Ipotesi Ricorso a finanziamenti a titolo di capitale proprio Aumento % MP = Valore di emissione nuovi titoli/mp iniziali = NMP/MP Equazione dello sviluppo sostenibile in termini reddituali: g = [ROA + (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t) * (1 - d) + NMP/MP 21 7

8 Come è possibile innalzare il tasso di sviluppo finanziariamente sostenibile? Migliorando ROA abbassando i innalzando D/MP abbassando t riducendo d incrementando MP 22 Tipicamente viene modificato il rapporto di indebitamento Ä % Capitale investito D/MP Ä % Mezzi propri [g] [ROE * (1-d) + NMP/MP] Tasso di sviluppo Tasso di sviluppo Saggio Ä Capitale sociale dell attivo circolante dell attivo fisso di reddito a pagamento Pay out ratio Ä% Fatturato Politiche dei crediti Ä% Produzione e delle scorte 23 Esempio: Vincoli iniziali: ROA = 12% D/MP = 0,5 i = 7% t = 0,4 d = 0,3 NMP = 0 MP iniz. = 400 Intensità di capitale = CI / V = 2 L impresa si propone di incrementare le vendite del 5% : è sostenibile? Aumento % di CI necessario a sostenere uno sviluppo delle vendite pari al 5% 10% Tasso di sviluppo finanziariamente sostenibile = g = [12% + (12% - 7%) * 0,5] * (1-0,4) * (1-0,3) = 6% Come raggiungere uno sviluppo di CI pari al 10%? Occorre modificare i vincoli diverse alternative: D/MP = 2,4 D/MP = 0,9 con d = 0 NMP =

9 Il modello di sviluppo sostenibile in chiave finanziaria DEFINISCE IN MODO DIVERSO LA CRESCITA E L AUTOFINANZIAMENTO Crescita sviluppo del fatturato Tasso di sviluppo delle vendite in T1 (TSV¹) = V¹ - Vº/ Vº Quanto fabbisogno finanziario genera un dato TSV? Intensità di capitale (IC) = CI / V Fabbisogno finanziario aggiuntivo in T1(FFA¹) = IC*TSV¹*Vº Fabbisogno finanziario esterno (FFE) = FFA - Autofinanz. (AF) Autofinanziamento free cash flow al netto dei dividendi distribuiti 25 Il modello di sviluppo sostenibile in chiave finanziaria Margine di autofinanziamento sulle vendite (MAF) = AF/V FFE¹ = IC¹ * TSV¹ * Vº - AFº / Vº * Vº FFE¹ = Vº * ( IC¹ * TSV¹ MAFº) MAF FFE = 0 SE IC*TSV MAF = 0 IC*TSV = MAF TSV = IC MAF FFE > 0 SE IC*TSV MAF > 0 IC*TSV > MAF TSV > IC MAF FFE < 0 SE IC*TSV MAF < 0 IC*TSV < MAF TSV < IC 26 La retta dello sviluppo autonomamente sostenibile y = a * x TSV= MAF * 1/IC TSV FFE>0 MAF FFE<0 V/CI 27 9

10 Come raggiungere il tasso di crescita programmato senza aumentare l indebitamento? -Aumentando il tasso di rotazione del CI: da V/CI 1 A V/CI 2 TSV A: situazione iniziale B: situazione di equilibrio A B V/CI 1 V/CI 2 V/CI 28 Come raggiungere il tasso di crescita programmato senza aumentare l indebitamento? - Aumentando il margine di autofinanziamento sulle vendite: da MAF 1 a MAF 2 TSV A: situazione iniziale A MAF 2 MAF 1 V/CI 29 Focus sulla gestione caratteristica corrente... Se FCCgc / V > CC / V risorse disponibili per investimenti fissi Se FCCgc / V < CC / V necessità di risorse per investimenti correnti 30 10