Lezione 11 Scelta dei regimi di cambio. Facoltà di Economia Sapienza. Stefano Papa Università di Roma Sapienza.

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1 Lezione 11 Scelta dei regimi di cambio Stefano Papa Università di Roma Sapienza Facoltà di Economia Sapienza

2 Mercato della valuta Il mercato della valuta dipende dalla domanda e offerta dei beni esteri (PC) e delle attività finanziarie (MK) che corrispondono offerte e domande di valuta estera. Mercato: Non è (necessariamente) un luogo fisico preciso, ma è l insieme della domanda e dell offerta e delle istituzioni che lo regolano. Tasso di cambio = Prezzo (relativo) di una valuta in termini di un altra. Problema delle quotazioni: posso prezzare una valuta (es. dollaro) nei termini dell altra (es. euro) oppure vice versa. Diverse piazze (New York, Londra, Milano) diverse quotazioni, ma prezzi uguali.

3 Domanda e offerta di valuta Se il mercato dei cambi viene interpretato come il mercato della valuta estera. In Europa: Si domandano e si offrono dollari Il tasso di cambio fa si che domanda ed offerta si equivalgono. Ma negli Stati Uniti si domandano ed offrono euro (valuta estera), un altro mercato? No. Il mercato è unico. Chi domanda dollari è chi va sul mercato e vuole scambiare euro (offre euro) per avere dollari (domanda dollari) e chi offre dollari li vuole scambiare con gli euro (domanda euro). Equivalenze: Domanda di $ = Offerta e Offerta di $ = Domanda di

4 Tasso di cambio = prezzo relativo Se sul televideo il tasso di cambio tra euro e dollaro (cambio nominale bilaterale) è 2$, significa che 1 euro vale 2 dollari (ovvero il doppio). Questo significa che 1 dollaro vale 0.5 euro!!! (l uno il reciproco dell altro) Se, ad esempio, uno yen giapponese valesse 3 dollari? Allora lo yen giapponese varrà 1.5 euro!!! Ricapitolando: 1 2$, 1$ 0.5, 1 3$, allora 1 1.5, , 1$ Due anni fa un euro valeva 1.30 dollari!!! Un anno fa un euro valeva 1.06 dollari!!! Oggi un euro vale 1.19 dollari!!!

5 Due tipi di quotazioni: Quotazioni Certo per incerto (volume quotation system) Incerto per certo (price quotation system) Il primo temine si riferisce alla valuta nazionale la seconda alla valuta estera. Esempio La quotazione certo per incerto a Roma significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 euro) in valuta estera (il dollaro) EUR/USD = 1.30$ Nota: la quotazione dipende da sistema e piazza

6 Quotazioni: esempi La quotazione certo per incerto tra dollaro ed euro a Roma significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 euro) in una incerta di valuta estera (il dollaro) e = EUR/USD = 1.30$. La quotazione certo per incerto tra dollaro ed euro a New York significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 dollaro) in una incerta di valuta estera (l euro) 1/e = USD/EUR = La quotazione incerto per certo tra dollaro ed euro a New York significa quotare una quantità incerta della valuta nazionale (dollaro) in una certa di valuta estera (1 euro) EUR/USD = 1.30$. La quotazione certo per incerto tra sterlina ed euro a Londra significa quotare una quantità certa della valuta nazionale (1 sterlina) in una incerta di valuta estera (l euro) GDB/EUR = Nota: la quotazione dipende da sistema e piazza

7 Quotazioni nel mondo reale Prezzi: a) Bid (acquisto/denaro); b) Ask (vendita/lettera); c) La differenza è lo spread.

8 Quotazioni e relazioni tra i tassi Televideo a Roma EUR/USD = 1.47 (dollari) EUR/CHF = 1.52 (franchi sv.) EUR/BRL = 2.57 (real) EUR/GDB = 0.91 (sterline) EUR/JPY = 131 (yen) Televideo a New York USD/EUR =? (euro) USD/CHF =? (franchi sv.) USD/BRL =? (real) USD/GDB = 0.62 (sterline) USD/JPY = (yen) USD/EUR = 1/(EUR/USD) = /1.47 = 0.68 USD/CHF = USD/EUR * EUR/CHF= = 1.03 USD/BRL = EUR/BRL * USD/EUR = = 1.75 tabella esercizi o

9 Quotazioni e relazioni tra i tassi Televideo a Roma EUR/USD = 1.47 (dollari) EUR/CHF = 1.52 (franchi sv.) EUR/BRL = 2.57 (real) EUR/GDB = 0.91 (sterline) EUR/JPY = 131 (yen) Televideo a New York USD/EUR = 0.68 (euro) USD/CHF = 1.03 (franchi sv.) USD/BRL = 1.75 (real) USD/GDB = 0.62 (sterline) USD/JPY = (yen) USD/EUR = 1/(EUR/USD) = /1.47 = 0.68 USD/CHF = USD/EUR * EUR/CHF= = 1.03 USD/BRL = EUR/BRL * USD/EUR = = 1.75 tabella esercizi o

10 Ricordiamo l arbitraggio Un arbitraggio è un'operazione che consiste nell'acquistare un bene o un'attività finanziaria su un mercato rivendendolo su un altro mercato, sfruttando le differenze di prezzo al fine di ottenere un profitto. Si parla di assenza di arbitraggio nelle situazioni in cui questo non è possibile. L assenza di arbitraggio e di costi di transazione implica la legge del prezzo unico.

11 Assenza di arbitraggio sul mercato dei cambi Il prezzo certo per incerto a Roma è UE/USD; 1 =2$ per avere 1 euro servono due dollari. Il prezzo certo per incerto a New York è USD/UE; 1$=1/2, per avere un dollaro serve mezzo euro. Ipotizziamo invece che: il tasso cambio bilaterale è UE/USD; = 2$ a ROMA, mentre il tasso cambio bilaterale è USD/UE; $ = 1/3 a NY. Allora che converrebbe fare?

12 Assenza di arbitraggio sul mercato dei cambi Compro Dollari (vendo Euro) a NY con un 1/3 ottengo un dollaro! Aumenta la domanda di dollari a NY, il USD/UE sale da 0,33 va verso 0,4 (o 2/5 ). Vendo Dollari (compro Euro) a ROMA dove con 1$ ottengo 1/2. Aumenta il prezzo dell euro e scende il prezzo del dollaro. Il P$ scende a ROMA (P sale), P scende a NY (sale il P$) istantaneamente. A Roma 1 euro va verso i 2,5$, aumenta il valore a Roma, mentre si riduce il valore dell EURO a NY (2/5 ). Fine dell arbitraggio (uno il reciproco dell altro).

13 Un po di vocabolario In un sistema di cambi flessibili, parlare di apprezzamento (deprezzamento) dell euro sul dollaro, l euro vale di più (meno) di prima in termini di dollari. In modo simile si possono usare i termini rivalutazione e svalutazione (che derivano dai sistemi di cambi fissi). L euro si apprezza: EUR/USD aumenta (con un dollaro si comprano meno euro) USD/EUR si riduce (con un euro compri più dollari) Quindi, attenzione alla definizione che usate; e sul compito scrivere che il tasso di cambio aumenta non vuol dire nulla.

14 Confrontare i prezzi: Prezzi e tasso di cambio Prezzo scarpe da ginnastica a Roma 10 euro Prezzo scarpe da ginnastica a New York 20 dollari Un paio di scarpe costa di più a New York o a Roma? Il costo delle scarpe a New York dipende da quanto costano i dollari, per comprare negli Stati Uniti devo prima comprare i dollari. Devo sapere: quanto costano le scarpe in dollari (prezzo) e quanto costano i dollari (tasso di cambio).

15 Cambio reale (e R ) e competitività Assumiamo che P=10 indice prezzi in Italia, P US =20$ indice prezzi negli Stati Uniti, EUR/USD=2$, allora e R = P x (EUR/USD)/ P US = 10x2/20 = 1 Nota e R è un numero puro ($/$ = / ): e R = P x (EUR/USD)/ P US = P/ P US x (USD/EUR) Comprare a NY non è ne più ne meno conveniente. Se e R >1 l Europa non è competitiva e viceversa. Se e R =1.2 in Europa i prezzi sono il 20% più alti rispetto gli USA. Se e R =0.6 in Europa i prezzi sono il 60% minori rispetto gli USA. Altre misure: cambio reale su tradable, su costo del lavoro.

16 Mercati a termine e mercati a pronti Mercato a pronti (tasso spot) Il prezzo di una valuta in termini di un altra con uno scambio che avviene nel giro di tre giorni lavorativi. Determinato da chi oggi domanda e chi oggi offre valuta. Mercato a termine (tasso forward) Ci si accorda oggi, firmando un contratto, a scambiare ad una certa data (es. tre mesi) valuta ad un tasso prefissato oggi (tasso di cambio a termine). Questo tasso è determinato da chi oggi domanda e chi oggi si offre di firmare questo contratto.

17 Premio e sconto Definiamo F come il tasso forward e S come quello spot (certo per incerto), la quantità: Si chiama: premio (se positiva) oppure sconto (se negativa). (F S)/S (F S)/S misura quanto è maggiore il tasso forward in percentuale rispetto al tasso spot. Se è 0.02 vuol dire che il tasso forward è il 2% maggiore di quello spot (premio). Se è 0.05 vuol dire che il tasso forward è il 5% minore di quello spot (sconto).

18 Parità sul tasso di interesse Parità coperta e scoperta del tasso di interesse (CIP e UIP) spiegano i movimenti di capitale (MK) nel breve periodo. La parità coperta sul tasso di interesse (CIP) è l uguaglianza tra il margine a termine e il differenziale tra i tassi di interesse estero ed interno. La parità scoperta sul tasso di interesse (UIP) è l uguaglianza tra la variazione attesa del tasso di cambio e il differenziale tra i tassi di interesse estero ed interno.

19 Parità coperta sul tasso di interesse Assumiamo perfetta mobilità dei capitali. La parità coperta sul tasso di interesse (covered interest parity) implica che il premio del tasso forward di una valuta estera uguagli il differenziale tra il tasso di interesse interno e quello estero sui titoli (perfettamente sostituti). La CIP implica l uguaglianza tra i guadagni (return) di due attività finanziarie (asset) denominate in valute differenti. Se il differenziale (ih-if) è positivo ho un apprezzamento della valuta (euro oggi) con sconto a termine (sulla valuta nazionale) o un premio a termine sulla valuta estera. Se il differenziale (ih-if) è negativo ho un deprezzamento della valuta (euro oggi) con premio a termine (sulla valuta nazionale) o un sconto a termine sulla valuta estera.

20 Investimento in titoli Rendimento certo di un investimento in un titolo italiano (1+ih) di valuta nazionale Rendimento di un investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto Ad esempio se investo un euro otterrò a scadenza 1+i euro, investendo in un equivalente titolo americano con 1 euro compro e dollari che rendono a scadenza (1+if)$. Nota che se definisco il cambio q come incerto per certo (quanti euro per 1 $): (1/q)(1+if), ricordatevi che e=1/q

21 Investimento in titoli esteri Rendimento di un investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto. Ho aperto una posizione!!! Ma mi posso coprire contro il rischio vendendo a termine e(1+if) dollari ottenendo: e(1+if)/ef Con ef tasso forward (EUR/USD_FM3), Nota 1/eF è USD/EUR_FM3 (valore di un dollaro a termine, quanti euro x 1$) Usando q e qf invece di e ed ef?

22 Investimento in titoli esteri Ricapitolando: (1+ih) = rendimento certo dell investimento in Italia (1+if) e/ef = rendimento certo dell investimento negli Stati Uniti. Naturalmente: Quale conviene di più??? (1+ih) = (1+if) e/ef è lo stesso (1+ih) > (1+if) e/ef investire in Italia (1+ih) < (1+if) e/ef investire negli Stati Uniti Conviene in Italia, quindi, se ef/e > (1+if)/(1+ih)

23 Parità coperta sul tasso di interesse L allocazione dell investimento è indifferente se ef/e = (1+if)/(1+ih) Ovvero, se aggiungo e sottraggo -1 ef/e -1 = (1+if)/(1+ih)-1 (ef-e)/e = (1+if-1-ih)/(1+ih) Si ottiene la parità coperta sul tasso di interesse (covered interest parity): Margine a termine = (if-ih)/(1+ih) Semplificata: (ef-e)/e = if-ih oppure ih = if - (ef-e)/e Il margine a termine = al differenziale dei tassi estero e interno Se il differenziale tra tasso di interesse estero e interno è negativo ho un apprezzamento della valuta (euro oggi) con sconto a termine (sulla valuta nazionale) o un premio a termine sulla valuta estera.

24 Arbitraggio coperto Il meccanismo sottostante alla CIP è l arbitraggio coperto sul tasso di interesse. L arbitraggio coperto sul tasso di interesse è il trasferimento di fondi liquidi da una piazza finanziaria ad un altra per avvantaggiarsi di un tasso di interesse maggiore, coprendo la transazione (soggetta a rischio di cambio) con una operazione sul mercato a termine FOREX (forward currency hedge).

25 Se la parità coperta non vale Margine a termine < (if-ih)/(1+ih) A ritroso (ef-e)/e < (1+if-1-ih)/(1+ih) ef/e < (1+if)/(1+ih) (1+ih) < (1+if) e/ef Conviene investire in titoli esteri Tutti domandano dollari a pronti (e ) Tutti offrono dollari a termine (ef ) Tutti domandano titoli americani (if ) e offrono titoli in euro (ih ) Ricorda e è il prezzo in dollari dell euro (EUR/USD). Un deprezzamento della valuta nazionale oggi è coperto dal suo apprezzamento a termine in modo tale da compensare il differenziale tra (ifih). L arbitraggio elimina la possibilità di fare i profitti.

26 Perché la CIP può non valere? Costi di transazione. Non perfetta mobilità dei capitali. Diverso trattamento fiscale.

27 Parità scoperta sul tasso di interesse Assumiamo perfetta mobilità dei capitali. La parità scoperta sul tasso di interesse (uncovered interest parity) è l uguaglianza tra la variazione attesa del tasso di cambio a pronti e il differenziale tra i tassi di interesse interno ed estero. La UIP implica l uguaglianza tra i guadagni attesi di due attività finanziarie denominate in valute differenti. Se il differenziale è positivo ho un apprezzamento della valuta (euro oggi, o deprezzamento valuta estera) con attesa di deprezzamento (apprezzamento attesa valuta estera). Se il differenziale è negativo ho un deprezzamento della valuta (euro oggi o apprezzamento valuta estera) con attesa di apprezzamento (deprezzamento attesa valuta estera).

28 Investimento in titoli (come prima) Rendimento di un investimento in un titolo (1+ih) di valuta nazionale Rendimento di un investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto Ad esempio se investo un euro otterrò a scadenza 1+i euro, investendo in un equivalente titolo americano con 1 euro compro e dollari che rendono a scadenza (1+if) dollari.

29 Quanto vale l investimento estero Rendimento di un investimento in un titolo estero e(1+if) di valuta estera con e tasso di cambio certo x incerto. Ho aperto una posizione!!! Se non mi copro contro il rischio e(1+if)/e e Dove e e è il tasso spot atteso tra tre mesi 1/e e è quanto mi aspetto valga un dollaro (q e ), in termini di euro, tra tre mesi

30 Ricapitoliamo Ricapitolando: A. (1+ih) è rendimento atteso (certo) dell investimento in Italia B. (1+if) e/e e è il rendimento atteso (incerto) dell investimento negli Stati Uniti. Naturalmente: 1. (1+ih) = (1+if) e/e e è lo stesso 2. (1+ih) > (1+if) e/e e investire in Italia 3. (1+ih) < (1+if) e/e e investire negli Stati Uniti Conviene in Italia, se e e /e > (1+if)/(1+ih)

31 Parità scoperta sul tasso di interesse L allocazione dell investimento è indifferente se e e /e = (1+if)/(1+ih) Ovvero e e /e -1 = (1+if)/(1+ih)-1 (e e -e)/e = (1+if-1-ih)/(1+ih) Si ottiene la parità coperta sul tasso di interesse (uncovered interest parity) var attesa cambio a pronti = (if-ih)/(1+ih) Semplificata: (e e -e)/e = if-ih

32 Se la parità scoperta non vale (e e -e)/e = e e /e -1 < (if-ih)/(1+ih) A ritroso (e e -e)/e < (1+if-1-ih)/(1+ih) e e /e < (1+if)/(1+ih) (1+ih) < (1+if) e/e e Conviene investire in titoli esteri Tutti domandano dollari a pronti (e ) Tutti domandano titoli americani (if ) e offrono titoli in euro (ih ) Ricorda e è il prezzo in dollari dell euro (EUR/USD) Il deprezzamento oggi (e ) è coperto dall apprezzamento atteso (e e ) domani in modo tale da compensare il differenziale tra (if-ih). L arbitraggio, ancora una volta, elimina la possibilità di fare i profitti.

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34 Parità scoperta e premio per il rischio L investimento in Italia da un rendimento certo quello negli Stati Uniti un rendimento incerto: A. (1+ih) è rendimento atteso (certo) in Italia B. (1+if+d) e/e e è il rendimento atteso (incerto) negli Stati Uniti più il premio per il rischio (risk premium) in percentuale. Risolvendo in come in precedenza si ottiene: (1+ih) = (1+if+d) e/e e e e /e = (1+if+d)/(1+ih) (e e -e)/e = (if-ih+d)/(1+ih)

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37 Background della teoria macro Un rapido aggiornamento sui principi fondamentali macroeconomici L'applicazione di tali principi alla questione dei regimi di cambio L'integrazione monetaria europea è una storia di ricerca di stabilità dei cambi. Come mai?

38 The Question and The Answer La domanda: cosa fare con i tassi di cambio? La risposta: non c'è soluzione migliore: una questione di compromessi.

39 Principi di base macro 1. Parità coperta e scoperta dei tassi di interesse (CIP e UIP) che spiegano i movimenti di capitale (MK) nel breve periodo. 2. La parità del potere d acquisto (PPP) nel lungo periodo. Il tasso di cambio nominale uguaglia il differenziale dei prezzi di vari paesi: ep =P$ PPP assoluta Aumenti (riduzioni) dell offerta di moneta e del livello dei prezzi sono compensati da deprezzamenti proporzionali (apprezzamenti) del tasso di cambio nominale, per ripristinare la competitività e l equilibrio esterno (BP=0).

40 Parità del Potere d acquisto (PPP): Una implicazione della neutralità della moneta nel lungo periodo Il tasso di cambio reale : definito come = ep/p* e inteso come il tasso di cambio nominale PPP: nel lungo periodo e compensa variazioni di P/P* quindi è costante. Δe e ΔP* P* - ΔP P PPP: Il differenziale di inflazione (offerte di moneta dei paesi) tra paesi è coperto dal differenziale del tasso di cambio nominale (deprezza il cambio del paese più inflattivo) dei paesi.

41 Long Term: Neutrality of Money (PPP) Nel lungo periodo, l offerta di moneta, il livello dei prezzi e il tasso di cambio nominale tendono a muoversi in proporzione per ripristinare la competitività e l equilibrio esterno (BP=0). Nel lungo periodo, se il tasso di crescita della moneta aumenta rispetto agli altri paesi, aumenta il livello dei prezzi, il tasso di cambio nominale si deprezza nella stessa proporzione dell aumento dei prezzi tale per ripristinare la competitività E R e l equilibrio esterno (BP=0). Nel breve periodo non si osserva questa evidenza.

42 PPP: An Implication of Long Term Neutrality France and Switzerland: averages Average money growth: France less Switzerland Average inflation: France less Switzerland Average appreciation CHF vs. FRF

43 Long Term: Neutrality of Money Comparison between France and Switzerland Growth rate in France less growth rate in Switzerland 25 Annual averages Year to year: Nothing really visible Money grow th Exchange rate Inf lation

44 Long Term: Neutrality of Money Comparison between France and Switzerland Growth rate in France less growth rate in Switzerland Five-year averages: Something Five-year averages emerges Money grow th Exchange rate Inf lation

45 Long Term: Neutrality of Money Comparison between France and Switzerland Growth rate in France less growth rate in Switzerland 25 Ten-year averages Money grow th Inf lation Exchange rate

46 PPP: An Implication of Long Term Neutrality Germany and the UK ( ) Nominal Exchange Rate Real Exchange Rate

47 In UEM: tassi di cambio nominali e sono fissi. Se invece, il tasso di cambio (e) è fisso allora il meccanismo di aggiustamento opera attraverso il mercato (perdita di competitività) ovvero con la riduzione dei prezzi nel lungo periodo. Δ ΔP P - ΔP* P*

48 In UEM: tassi di cambio nominali e sono fissi. Il tasso di cambio reale : definito come = ep/p* e è il tasso di cambio nominale fisso e non può aggiustare questa differenza di prezzi all interno dei paesi UEM. e non può compensare variazioni di P/P* quindi varia la competitività tra paesi. Δ ΔP P - ΔP* P* Differenze dei prezzi generano squilibri esterni (PC<0) che si aggiustano attraverso il mercato, una perdita di competitività e un abbassamento dei prezzi nel lungo periodo. Nel lungo periodo, il tasso di cambio reale è indipendente dal tasso di cambio nominale e. I prezzi si aggiustano nel LP. Se sono rigidi, la politica può intervenire con la svalutazione interna, abbassando i salari nominali.

49 Principi di base macro 3. La neutralità della politica monetaria a lungo termine. I prezzi e salari si aggiustano nel lungo periodo.

50 Lungo periodo: PPP Nel lungo periodo (LP) un aumento dell offerta di moneta di un paese rispetto ad un altro porta ad un aumento proporzionale del livello dei prezzi e un deprezzamento del tasso di cambio. Nel LP, vale la Parità del Potere d Acquisto (PPP): il differenziale di inflazione (offerte di moneta dei paesi) tra paesi è coperto dal differenziale del tasso di cambio nominale dei paesi. Nel LP vale la neutralità moneta. Le variabili reali (Y, N, e R ) non sono influenzate dalle variabili nominali. Il principio della neutralità è rappresentato dalla curva di offerta verticale (AS, curva di Phillips verticale). Qualsiasi variazione nell offerta di moneta comporta solo una pari variazione dei prezzi e non modifica il reddito o l occupazione.

51 Long Term Neutrality of Money: The aggregate demand and supply framework: the vertical longrun aggregate supply schedule. Theory

52 Principi di base macro 4. La non neutralità della moneta a breve termine. La politica monetaria (stabilizzatore automatico) è rilevante in presenza di shock in quando nel breve periodo i prezzi sono rigidi. Se i prezzi e salari si aggiustassero non occorrerebbe né la politica monetaria né la fiscale.

53 Politica monetaria: Cambi fissi Politica monetaria in cambi fissi Una politica monetaria espansiva crea EOM, EDT, il prezzo dei titoli aumenta, si riduce i; dato if, aumenta la domanda di titoli esteri MK<0, si riducono i capitali, si deprezza il cambio nominale (e), la banca centrale per mantenerlo fisso immette riserve (vendono) di valuta estera e acquista valuta nazionale (euro), si sottrae base monetaria dal circuito. Politica monetaria inefficace.

54 Breve periodo: Non Neutralità della moneta Modello AD-AS: nel breve periodo, AS non è verticale. Una politica monetaria espansiva è efficace reddito e occupazione (se non siamo in cambi fissi, in cambi flessibili). I canali di politica monetaria (+M S ): 1. il canale dei tassi di interesse (-i, maggiori investimenti) 2. il canale del credito (+ liquidità e + prestiti) 3. il canale di mercato azionario (aumenta il corso delle azioni) 4. il canale del tasso di cambio (deprezzamento nominale e reale: maggiore competitività).

55 Short Term Non Neutrality of The aggregate demand and supply framework: the short-run aggregate supply schedule. Money

56 Politica monetaria: Cambi flessibili Politica monetaria e cambi flessibili Una politica monetaria espansiva crea EOM, EDT, il prezzo dei titoli aumenta e si riduce i; dato if, aumenta la domanda di titoli esteri, MK<0, si riducono capitali, c è un deprezzamento del cambio nominale (e), del tasso di cambio reale che sposta la BP verso il basso, aumenta la competitività (PC>0), le esportazioni nette (X-M)>0 e la IS si espande verso destra. Politica monetaria efficace.

57 Principi base macro 5. La politica monetaria che persegue l obiettivo interno in cambi fissi è possibile solo in presenza di controlli sui movimenti di capitale. E possibile avere diversi tassi di interesse tra paesi UE ma controllo dei capitali (differenti regimi di tassazione delle attività finanziarie). 6. Si possono supportare diversi tassi di interesse (politiche monetarie che perseguano l obiettivo interno) con perfetta mobilità dei capitali, solo se i cambi sono flessibili. Altrimenti, se tassi di cambi fissi ma aggiustabili, la politica monetaria espansiva si abbatte sull equilibrio esterno (perdita di competitività) e speculazione internazionale (aggiustamenti delle parità prevedibili). Trinità impossibile. Politica monetaria inefficace.

58 Principi base macro 7. Si noti che, nella UEM, i differenziali positivi tra i tassi di interesse dei paesi periferici e dei paesi virtuosi (stessa politica monetaria) è dovuto al premio per il rischio di default, ossia la probabilità per i paesi periferici di uscire dall UEM che svaluterebbe il capitale investito, quindi il mercato richiede un tasso di interesse molto più alto. In un UEM un differenziale negativo tra tasso di interesse ih e dato if, porta MK<0, tutti domandano titoli esteri, il cui prezzo aumenta e tasso di interesse si riduce fino a MK=0 (equilibrio movimenti di capitale).

59 Breve periodo: M S e regimi di tasso di cambio Si ricordi che il regime dei tassi di cambio è flessibile, nel breve periodo i prezzi e salari sono rigidi, un aumento di M s comporta una riduzione del tasso di interesse ih e dato if, un deflusso dei capitali all estero, un deprezzamento del tasso di cambio nazionale a pronti e apprezzamento forward o atteso (se non ci sono controlli ai movimenti di K). In un regime di cambi fissi, un differenziale negativo tra tasso di interesse ih e dato if, porta MK<0, tutti domandano titoli esteri, il cui prezzo aumenta e tasso di interesse si riduce fino a MK=0 (equilibrio movimenti di capitale).