Milano, 02/08/2015 BLACKBOARD Albe e Tramonti Introduzione pag. 2 Tassi e inflazione Fase acuta passata pag. 3 Listini azionari e rotazioni Il sole sorge, ma non da Oriente pag. 4 FX Tenuta del EUR, potenziale nel USD pag. 5 R&O - Rischi ed Opportunità Opportunistica costruttività di un Mondo Sincronizzato pag. 6 R&R Rimorsi e Rimpianti Non si può aver tutto dalla vita pag. 6 Petrolio & Materie Prime Profondo rosso pag. 7 Debiti pubblici Finchè non c è inflazione e non si muove la Politica pag. 7 Assetto tattico di portafoglio Qualche cambiamento e maggiore aggressività relativa pag. 8 luca.giovanelli@wntpartners.com 1
Introduzione I mercati finanziari sono come la superficie del mare, sempre in movimento. Ed il loro movimento è alimentato da 2 carburanti che, in Natura Finanziaria, sono moneta e previsioni. Essi hanno oggi in comune una disponibilità in estrema abbondanza. Analizziamoli. La moneta è presente in grandi quantità sui mercati, nella lunga fase contingente. Memori della lezione della Grande Depressione del 29, quando la stretta della liquidità ha acuito gli effetti della crisi, la crisi del 2008 è stata gestita con un approccio fortemente e lungamente espansivo delle politiche monetarie globali. In un mondo altamente indebitato infatti, la mancanza della keynesiana leva fiscale (la spesa pubblica) finisce con il chiedere alla sola politica monetaria il Miracolo del Riavvio. E così è stato. Abbiamo tutti sentito dei programmi di QE - Quantitative Easing attuati dalle autorità monetarie di tutto il mondo, unitamente ad un generalizzato taglio progressivo dei tassi di interesse. Ora, con una progressiva normalizzazione dei mercati, l abbondante liquidità dovrebbe essere riassorbita, ma non può essere ritirata di colpo: è necessario creare un sentiero dolce dolce di rientro, molto discrezionale ed attento, per non destabilizzare i mercati finanziari. Si comincerà dagli USA come first mover, per il resto del mondo è ancora presto. Nessuno -beninteso- vorrebbe farlo, ma risulta necessario nel medio termine per recuperare credibilità alla politica monetaria. Poi, comunque tocca mettere mano ai problemi dei debiti pubblici per recuperare margini di manovra anche alla politica fiscale Di certo è molto più facile usare la leva monetaria che cambiare il contesto politico e intraprendere cambi strutturali di politica economica e sociale, non c è dubbio alcuno. La moneta così abbondante non è però confluita nel sistema reale aziendale ma rimane bloccata sui mercati finanziari: ovvio, perché il mondo reale ha bisogno di risposte reali, non (solo) disponibilità finanziare che costituiscono condizione necessaria ma non sufficiente per lo sviluppo. J. M. Keynes -con una immagine molto efficace- disse che è possibile portare il cavallo all acqua ma non costringerlo a bere. L ingolfamento di liquidità sul mercato finanziario ha come conseguenza l abbassamento dei rendimenti obbligazionari, corsa alle emissioni obbligazionarie, crescita dei corsi azionari, aumento della leva degli intermediari (ahi ahi ahi ). Poi qualcosa può filtrare all economia reale! Le previsioni fatte dagli analisti utilizzano modelli multifattoriali e multiperiodali che, per loro stessa natura, sono volatili a minimi cambiamenti delle condizioni e dei parametri. Ci si dimentica troppo spesso l elemento psicologico insito nell attività previsionale, non fosse altro perché le previsioni vengono formulate in uno specifico contesto e a quello bisogna ascrivere urgenze, paure, desideri se indossi un paio di lenti blu (ma non lo sai), di che colore è il mondo? Chi fa le previsioni poi è anche chi guadagna dall attività di trading, di compravendita. Ah beh. In un mondo fortemente interconnesso e con informazioni diffuse, il fenomeno delle previsioni e della correlata operatività genera esplosione nei volumi ed assume anche toni di isteria collettiva. L informazione digitale e real time è un eccitante: per fare un paragone, ha effetti simili alla plastificazione della moneta, dove cioè i moderni strumenti di pagamento (carte di credito e debito e relativi servizi associabili) ne aumentano la velocità di circolazione. Tanti soggetti che fanno previsioni, montagne di dati immediatamente disponibili, un orgia informativa a tutti gli effetti, l ingegneria finanziaria che mette a disposizione infiniti e formidabili strumenti di trading: tutto questo contribuisce a moltiplicare le occasioni di trading ma a perdercisi come in un dedalo. Con riferimento non solo ai privati ma soprattutto ai professionali. Per come sono strutturati oggi, moneta e previsioni necessitano di forti meccanismi difensivi da parte dell investitore. Il paradigma di moneta e previsioni abbondanti tende a modificare i comportamenti individuali, suggerendo l esistenza di un nuovo schema Tipo di politica Interventi Principali ed immediati effetti su Effetti collaterali e derivati su Politica Economica (Governo nazionale) Regolamentazioni e riforme, spesa pubblica e politiche di bilancio Economia reale Mercati finanziari Politica Monetaria (Autorità Monetarie Nazionali) Moneta, tassi di interesse, regulation intermediari finanziari Mercati finanziari Economia reale valutativo di mercati e portafoglio, che fa saltare le antiche regole. Ma sarà proprio vero? Di certo occorre inglobare nei nostri comportamenti le irreversibili novità e saper progettarci adattivi al contesto. Ma come in ogni nuovo ambiente, meglio procedere guardinghi. In questo caso, meglio rimpianti che rimorsi. Siamo in grado di costruirci un nostro modello, assumere una propria identità personale sugli luca.giovanelli@wntpartners.com 2
investimenti? L uomo è un animale abitudinario ed adattivo: prendiamo il meglio da entrambe le qualità, per capire che la volatilità ed il rischio sono fattori di produzione negli investimenti, utilizzandoli e difendendosene, all occorrenza. Ma il primo ed inalienabile strumento in nostro possesso è la conoscenza/informazione unita alla capacità elaborativa autonoma. Aumentiamo entrambe, per vie interne o esterne, e troviamo connessioni corrette. Gioco fatto! ----------------------------- I sistemi economici passati avevano le guerre e la demografia come primarie forze di sviluppo. Oggi sembra differente, ma forse la nostra visione si deve solo ad una nostra frequenza di campionamento troppo breve. Comunque sia, le urgenze che ci preoccupano sono crescita, occupazione, inflazione, in questo ordine. Tutte le economie moderne cercano la crescita come sacro totem. Alla crescita associano la diminuzione della disoccupazione (ordine e soddisfazione sociale, quindi consenso politico) ed un ragionevole livello di inflazione. Ricordiamo che l inflazione > 0, ma non troppo elevata, ha 2 effetti benefici: normalizza il ciclo di spesa di aziende e privati (spendere oggi è meglio che spendere domani) ed è amica del debitore, erodendo il valore reale del debito. La recente delocalizzazione produttiva e lo sviluppo tecnologico sono invece forze potenti deflazionistiche. Le abbiamo attivate, ora ci tocca gestirle. E non è per nulla facile. Spostare produzioni in luoghi con abbondante ed infinita mano d opera a basso costo rende vano il paradigma aumento produzione => aumenti salariali. Ed ogni società che delocalizza le produzioni a basso valore aggiunto si condanna a disoccupazione strutturale*. Anche lo sviluppo tecnologico è di per sé deflazionistico, è nel suo stesso DNA. Aggiungiamo anche, come fattore contingente. che l ampia disponibilità di moneta a basso costo favorisce lo sviluppo dei gruppi industriali per vie esterne, tramite fusioni ed acquisizioni, le quali -nelle loro prime fasi- sono sempre legate al raggiungimento di una maggiore quota di mercato ed efficienza, recuperando la redditività su ottimizzazioni e ristrutturazioni (che non sono mai labour friendly). * A meno che non si doti di un sistema scolastico superbo che sviluppi e coltivi qualità intellettuali e talenti. In quello che abbiamo descritto, ci sono tanti elementi che giustificano il titolo Albe e Tramonti. Un buon punto di partenza per l analisi anche dei fatti economici e finanziari e la soglia, il punto di passaggio, il gate. Ci torneremo su, perché esse sono importanti come un Giano Bifronte: in entrambi il soleenergia passa da un orizzonte che fa la funzione di prima-dopo. Ci sono cose che dobbiamo abbandonare, altre accogliere, nella vita e -più banalmente- nelle valutazioni del mondo economico che ci circonda e nelle decisioni di investimento. E un Bel Lavoro, è un Bel Viaggio. Tassi e inflazione Sui rendimenti obbligazionari, dalla fine di aprile 2015 hanno pesato, come noto, le considerazioni di Bill Gross (inammissibili i rendimenti nominali nulli sul Bund 10Y) e la querelle sulla situazione della Grecia. La prima condizione è stata dolorosamente annullata con il tasso sul 10 anni governativo tedesco risalito allo 0,64% attuale (ma è arrivato a toccare anche l 1%). Tutto il segmento obbligazionario europeo, di qualsiasi emittente e rating, sta vivendo una fase di graduale normalizzazione e rientro dopo aver subito un indiscriminata fase di discesa. Grafico 1. Rendimenti titoli di Stato a 10Y, dati Bloomberg. Elaborazione WNT Partners Italia La crisi greca si da per risolta nel brevissimo ma credo che qualche mal di pancia all investitore europeo potrà ancora darla nel breve. Di certo manca un intervento risolutivo nel medio termine sulla sostenibilità del luca.giovanelli@wntpartners.com 3
debito greco e capacità di renderlo sostenibile su un economia inconsistente. Un problema essere arrivati a tanto, un problema l ottusa resistenza, un problema la valutazione dogmatica e non pragmatica. Questi 2 temi hanno per un poco oscurato il vero grosso dilemma che riguarda l aumento dei tassi negli USA. Il balletto fra la FED ed i mercati dura da più di un anno. Il ritornello è il seguente: vogliamo aumentare i tassi -dicono alla FED- dopo oltre 7 anni di discesa, come sentiero di normalizzazione di una politica monetaria sana, ma aspettiamo a farlo fino a che i parametri di crescita, disoccupazione e inflazione siano sui target impostati. Tutto corretto. Tassi Governativi 10Y (in %) 01/08/2015 USA 2,18% SVIZZERA -0,09% GERMANIA 0,64% ITALIA 1,77% GIAPPONE 0,41% Tabella 1. Livello tassi su titoli di stato. Dati Bloomberg, elaborazione WNT Partners Italia. Complici anche i movimenti internazionali (Grecia prima, ora Cina) e la forza del Dollaro, il governatore Yellen insiste su una ragionevolissima e pragmatica prudenza: non fidiamoci della prima lettura dei dati per intervenire ma cerchiamo di capirne la qualità, la loro dinamica temporale. Parole market friendly, di certo. Nessuno vuole distruggere il cammino fatto dai mercati, poiché le mosse dalla Banca Centrale non devono essere episodiche ma disegnare un sentiero lento e coerente. Cre-di-bi-li-tà. Ricordiamoci anche che inizia il ciclo elettorale americano (votazioni per le presidenziali a novembre 2016) e nessuna amministrazione vuole arrivare all appuntamento con un mercato in contrazione. I mercati prima temevano, ora quasi invocano, che i FED funds USA aumentino. Gli americani fanno quel che promettono, ma il timing non è ancora stato definito: ottobre? Fine anno? Nel frattempo che fare? Lunghi USD e anche moderatamente lunghi duration sull obbligazionario USA perché: (1) l aumento tassi potrebbe non essere vicinissimo, e nel frattempo si guadagna un carry superiore all Eurozona governativa; (2) l aumento sarà sui tassi a breve e non è detto che quelli a lungo termine siano troppo influenzati, dandosi forse un appiattimento della curva dei rendimenti per scadenze; (3) l aumento dei tassi USA avrebbe effetti negativi sui bond globali a minore rating (fly to quality). Di fatto, pur sotto la minaccia di un rate hike, negli ultimi mesi il T Bond Usa è solo salito In assoluto silenzio mediatico, Mario Draghi continua il programma di acquisti del suo QE secondo il piano prestabilito. E ben fa per contrastare le isterie di mercati che, nell ordine: 1. non credevano all efficacia del programma QE: non serve, non basta (gennaio 2015) 2. si sono buttati a pesce negli acquisti di obbligazioni governative di eurozona con duration lunga, con intenti speculativi, con prezzi in overshooting (marzo 2015). 3. ne hanno sovrastimato gli effetti: letture di risveglio di inflazione con ipotesi di cessazione anticipata del programma, poi rientrate (maggio 2015). 4. non se ne curano (luglio 2015). Draghi invece tiene saldo il timone e continua il QE per affrontare la fase storicamente calda autunnale (i cambiamenti climatici ne sono estranei, per una volta, vivaddio): i riflessi positivi si leggeranno a fine anno 2015 con ripresa dell Eurozona. Per l inflazione, il busillis è notevole. Negli USA siamo arrivati quasi al livello ritenuto target fisiologico, mentre in Europa siamo bassi bassi, anche per il contributo deflazionistico di materie prime che costano sempre meno per uno sbilanciamento temporaneo fra domanda ed offerta. Ma anche nel mondo l inflazione è missing: sembra del resto naturale, quando manca ovunque la crescita Listini azionari e rotazione I listini raccontano storie differenti. E evidente il ritracciamento cinese (che lascia il mercato comunque in territorio positivo, per un investitore domestico) come altrettanto consistente l avanzata europea malgrado la volatilità indotta dalla situazione greca. Gli USA stanno lentamente riprendendo un sentiero positivo sugli indici. Gli stessi indici ci raccontano anche dove questo recupero USA sta avendo luogo. Mentre il Nasdaq è a +8,49% YTD2015, lo S&P 500 è a +2,22% ed il DJ negativo a -1,36%. Tralasciando la oramai bufala de il NASDAQ è l indice tecnologico, è invece vero che sono proprio le società a minore capitalizzazione ad andare forte, il settore farmaceutico, bio-tecnologico, alimentare, energie rinnovabili ed automotive ivi quotato, senza peraltro tralasciare il settore tecnologico, che però si è comportato meglio nelle grandi società leader dei segmenti. luca.giovanelli@wntpartners.com 4
In Europa tutti nutrono grandi aspettative e quindi occorre essere presenti, ricordando la maggiore volatilità dei listini del Vecchio Continente ed il fatto che l economia europea nel suo complesso è economia di trasformazione: trae vantaggi dal USD forte per l export ma vorrebbe USD debole per l import di materie prime, si avvantaggia di bassi costi delle materie prime e petroliferi, è sensibile alle dinamiche dell export extra-continentale. Indici 31/12/2013 02/01/2015 perf Y2014 03/02/2015 02/03/2015 01/04/2015 01/05/2015 01/06/2015 01/07/2015 01/08/2015 perf YTD2015 Dow Jones IA 16.576,66 17.932,99 8,18% 17.666,40 18.288,63 17.698,18 18.024,06 18.040,37 17.757,91 17.689,86-1,36% S&P500 1.848,36 2.058,20 11,35% 2.050,03 2.117,39 2.059,60 2.108,29 2.111,73 2.077,42 2.103,84 2,22% Nasdaq Comp 4.176,59 4.726,81 13,17% 4.727,74 5.008,10 4.880,23 5.005,39 5.082,93 5.013,12 5.128,28 8,49% Russell 2000 1.163,73 1.198,80 3,01% 1.196,99 1.242,62 1.251,71 1.228,10 1.249,62 1.256,40 1.238,68 3,33% FTSE 100 6.749,09 6.547,80-2,98% 6.871,80 6.940,64 6.809,50 6.985,96 6.911,99 6.606,61 6.696,28 2,27% SMI 8.202,98 8.983,37 9,51% 8.452,13 8.992,30 9.137,26 9.077,12 9.249,82 8.956,65 9.428,17 4,95% Eurostoxx 50 3.100,93 3.139,44 1,24% 3.414,18 3.691,09 3.714,89 3.615,59 3.560,27 3.496,96 3.600,69 14,69% DAX 9.552,16 9.764,73 2,23% 10.890,95 11.410,36 12.001,38 11.454,38 11.357,38 11.186,81 11.308,99 15,81% CAC 40 4.295,95 4.252,29-1,02% 4.677,90 4.917,32 5.062,22 5.046,49 5.003,71 4.884,17 5.082,61 19,53% FTSEMIB 18.967,71 19.130,26 0,86% 21.011,95 22.297,60 23.358,99 23.045,52 23.409,43 22.911,03 23.538,03 23,04% MICEX 1.503,39 1.396,61-7,10% 1.654,36 1.752,95 1.661,90 1.688,34 1.620,10 1.637,54 1.669,00 19,50% NIKKEI 225 16.291,31 17.450,77 7,12% 17.650,77 18.751,84 19.397,16 19.531,63 20.543,19 20.522,50 20.585,24 17,96% Shanghai SSE Comp 2.115,98 3.234,68 52,87% 3.437,38 3.496,34 4.116,20 4.749,99 5.161,87 4.108,00 3.663,72 13,26% SENSEX 21.140,48 27.887,90 31,92% 29.004,83 29.259,54 28.260,14 27.011,31 27.422,39 28.033,16 28.114,56 0,81% IBOVESPA 51.507,16 48.512,22-5,81% 48.963,66 50.468,05 52.321,76 56.229,38 53.031,32 52.757,54 50.864,77 4,85% Tabella 2. INDICI AZIONARI MONDIALI. Dati Bloomberg. Elaborazione WNT Partners Italia. Anche il Giappone è economia di forte export e quindi necessita di mercati di sbocco in sviluppo e valuta debole. Per quanto riguarda le rotazioni nei listini, esse sono davvero forti. Anche prescindendo dagli specifici fatti aziendali, il segmento farmaceutico, bio-tecnologie, benessere è interessato da forte interesse e operazioni di M&A. ma anche il segmento alimentare è in movimento ed oggi risulta interessante per le sue caratteristiche difensive e value, alla vigilia di possibili aumenti dei tassi USA. Saranno sempre più interessanti, con forte selettività sui nomi, anche i titoli tecnologici delle società leader nei rispettivi segmenti di prodotti e servizi. Grafico 2. Andamento indici azionari DJ Stoxx Europe 50, S&P 500, Shanghai SSE Comp, Nikkei 225 ed S&P 500, YTD 2015. Dati Reuters. La tecnologia è termine ampio, non legato a informatica o semi conduttori: siamo ad un punto che anche i settori tradizionali sono alla vigilia di un forte utilizzo della tecnologia, non solo per i processi produttivi, ma per modificare i loro stessi prodotti. Sono fenomeni sotterranei, non del tutto controllati, ma che faranno presto capolino in modo irreversibile nella nostra vita. FX Parità valute 02/01/2015 03/02/2015 02/03/2015 01/04/2015 01/05/2015 01/06/2015 01/07/2015 01/08/2015 EURUSD 1,2003 1,1478 1,1197 1,0789 1,1199 1,0960 1,1074 1,0984 EURJPY 144,63 135,10 134,05 128,96 134,55 136,50 136,82 136,08 EURGBP 0,7831 0,7565 0,7279 0,7270 0,7393 0,7203 0,7098 0,7031 EURCHF 1,2023 1,0617 1,0710 1,0404 1,0441 1,0335 1,0494 1,0619 EURAUD 1,4837 1,4652 1,4310 1,4200 1,4263 1,4262 1,4562 1,5029 USDJPY 120,5 117,7 120,1 119,5 120,2 124,5 123,6 123,9 Tabella 3. TASSI DI CAMBIO. Dati Bloomberg. Elaborazione WNT Partners Italia. Contro EUR, nelle ultime settimane di notevole c è lo spostamento delle valute legate alle materie prime, che ovviamente si sono indebolite per la discesa del prezzo delle commodities e per le azioni luca.giovanelli@wntpartners.com 5
di contrasto delle relative banche centrali che hanno abbassato i tassi interni. Il USD rimane ad oscillare nell intervallo 1,12 1,09 e sembra piuttosto strano, vista la situazione di estrema tensione sul mercato Euro introdotta dalla Grecia. Per la tenuta notevole del cambio EURUSD di questi mesi le spiegazioni possono essere 2: 1. i mercati fino alla fine non credono ad una uscita della Grecia dall Euro e/o ad un effetto contagio: ci credono nel breve per generare volatilità, ma poi tutto si risolve in una marcia sul posto. 2. le autorità monetarie sono intervenute acquistando EUR per comunicare solidità della valuta europea e dare messaggio chiaro circa la sua tenuta. Personalmente credo molto alla seconda ipotesi, dal momento che nel periodo maggio-giugno abbiamo avuto 8 settimane dove scendevano in modo assolutamente sincrono obbligazionario governativo Euro core, obbligazionario governativo Euro periferico, obbligazionario euro corporate, obbligazionario euro high yield, azionario euro, mentre il cambio teneva, anzi si vedeva un EUR tonico. Ci possiamo ragionevolmente aspettare un USD in forma (francamente in pochi si azzarderebbero a vendere Dollari prima di un lungamente annunciato aumento dei tassi USA), ma anche un EUR che diventa attrattivo: l effetto netto sul cambio EURUSD non è scontato, anche se sarei più per una rivalutazione del USD. Più lungo il cammino per le commodity currencies le cui obbligazioni beneficiano di politiche monetarie espansive, di carry interessanti, ma sulla valuta occorre attendere, facendo posizione adesso però R&O - Rischi ed Opportunità Esiste il concreto rischio che non vediamo il rischio! L essere globali comporta per i mercati la traduzione in consonanza dei movimenti, la loro sincronia. I cicli obbligazionari ed azionari sono sempre stati se non antagonisti, almeno cronologicamente sfalsati. Obbligazioni da comprare nella fase bassa del ciclo e vendere nella fase di rialzo quando ci si doveva spostare sulle azioni e avanti ancora, in una logica di successione. Adesso non è così. E son guai. Gli interventi strutturali di soggetti fortissimi e potentissimi, parliamo delle Banche Centrali ed autorità monetarie in senso lato, hanno infatti introdotto forti anomalie, sincronizzando i cicli, tenendo bassi -per esempio- i tassi anche in fasi di rialzi dei mercati azionari. E questo è un elemento nuovo. Facciamoci piacere questo dirigismo monetario, sostituto della politica economica, perchè potrebbe restare con noi a lungo, certamente fino a che i debiti pubblici non si ridurranno al punto da sbloccare la leva fiscale. Ma difficilmente vedrò quel momento e, se mai dovessi vederlo, so già che non mi piacerà, perché sarà figlio di qualcosa che nemmeno voglio nominare. In un Mondo Sincronizzato, con un basso livello di inflazione, per certo il ruolo dell azionario nei portafogli deve crescere e la riduzione di volatilità viene da una diversificazione ben fatta secondo criteri non statistici ma qualitativi. Occorre da parte di chi investe anche accettare soluzioni non banali e farsi piacere portafogli che accettano strumenti nuovi. L investitore deve imparare a scegliere i dettagli ma valutare l insieme. Non esiste alternativa. I Rischi concreti sul mercato sono che la Cina rallenti oltremisura. L economia cinese non ha gli antidoti naturali per digerire il suo rallentamento e non è pronta a passare, in tempi rapidi e compatibili con le dinamiche dei mercati finanziari, da economia di produzione a economia di consumo. Non spaventano tanto gli effetti diretti, quando quelli indotti da un minore import del mercato cinese e dal suo essere minore acquirente di materie prime e Treasury Bond. Minore paura sul fatto che la FED sbagli il timing dell aumento tassi, innescando una spirale recessiva globale. Sui rischi geopolitici mondiali, siamo troppo manovrati dai media per poter dare una valutazione ex ante. Perché non si sente più parlare di Ucraina? Chi prende in mano la risoluzione del problema rappresentato dall ISIS? L immigrazione è fenomeno che si autoestingue? Per le Opportunità si cita l inutilità della componente liquida del portafoglio, se pensata in termini strutturali e non tattica al servizio di trading e rotazioni. Occorre essere costruttivi e più aggressivi del passato. La volatilità delle posizioni è forte, non nego, a tratti assurdamente artificiosa e dolorosa, eppure occorre imparare a domarla (gli strumenti ci sono). Imparare a conoscere l azionario poco alla volta. luca.giovanelli@wntpartners.com 6
R&R Rimorsi e Rimpianti Ritengo 3 le opportunità sprecate: (1) aver costruito posizioni sulle ipotesi che il QE della BCE avrebbe protetto anche dalla volatilità di breve; (2) aver creduto troppo che la situazione greca potesse avvilupparsi nel brevissimo e (3) non aver investito in titoli obbligazionari americani a lunga duration. Petrolio & Materie Prime Non piangere sul petrolio versato! Certo che a guardare i dati della tabella seguente, nella loro dinamica fin qui nel 2015, c è da credere di essere in un mondo bloccato, in deflazione, in piena crisi. Ma non è proprio così. Occorre tenere conto che la finanziarizzazione dei prezzi delle materie prime è una realtà molto importante, più delle esigenze di transazione sui mercati reali fisici delle merci. Quando si apre un contratto future in vendita per consegna di quantitativo di materia Materie Prime 03/02/2015 02/03/2015 01/04/2015 01/05/2015 01/06/2015 01/07/2015 01/08/2015 YTD 2015 Petrolio WTI 52,4 50,65 49,67 59,15 60,97 57,02 47,12-10,08% Petrolio BRENT 57,81 60,21 56,7 66,46 65,72 62,29 52,21-9,69% Oro (Gold Spot) 1263,44 1201,56 1204,12 1178,59 1188,07 1165,35 1095,8-13,27% Argento (Silver) 17,26 16,2 16,99 16,16 16,73 15,64 14,78-14,37% Rame (Copper) 257,7 266,05 274,55 292,96 273,55 264,05 236,35-8,28% Tabella 4. Prezzi di alcune materie prime. Fonte Bloomberg. prima con scadenza a fine trimestre, si influenza il prezzo spot ma non si ha alcuna intenzione di andare in consegna del fisico. Quindi la dinamica finanziaria, rapida e potente, può oscurare quella reale che vive di navi che si spostano e magazzini o serbatoi che movimentano montagne di materie prime. Questo è un fatto. Poi la dinamica domanda-offerta nel momento contingente è influenzata dalla minore voracità della Cina e dall affacciarsi di potenziali offerenti (penso al petrolio dell Iran, prossimo alla decadenza dell embargo), nonché dall aumento di efficienza dei processi produttivi. Il petrolio vive una fase difficile che deve trovare una rapida soluzione prima che energie alternative crescano al punto da far diventare il petrolio stesso un energia alternativa! Ricordiamoci per esempio che per la produzione di energia, il petrolio è una materia prima, l energia solare è una tecnologia: la compressione potenziale dei costi di produzione della seconda e inimmaginabile comunque dalla prima. L oro subisce un generalizzato aumento della propensione per il rischio (minore sua attrattività come bene di estremo rifugio) e la minore richiesta da parte dei Paesi Emergenti e della Cina. Ma perché non provare a prendere posizione su materie prime alimentari (le cd soft commodities)? Esse non entrano nei processi produttivi industriali ma sfruttano dinamiche demografiche più vicine alla spesa basica dei redditi medi e bassi. Debiti pubblici Arriverà il momento della loro ribalta, ma ora sono un tema tralasciato. Sono 2 le componenti che possono incidere su di loro: (1) inflazione e (2) interventi della politica con politiche fiscali strutturali. Si vede bene che entrambi non sono in cima alle agende di nessun summit internazionale luca.giovanelli@wntpartners.com 7
Assetto tattico di portafoglio PTF tipo 2Q2015 (agg 201508) Obbligazionario governativo Eurozona LD Obbligazionario governativo Eurozona MHD Obbligazionario corporate/hy in EUR MHD Obbligazionario governativo/sovranazionale/corporate/hy (anche Asia) in valute non-eur MHD Azionario Europa Azionario USA Azionario Giappone Azionario Asia in % 15,0% 25,0% 15,0% 15,0% 10,0% 15,0% 2,0% 3,0% Qualche intervento in termini di rilascio della componente difensiva per spingere su duration più consistenti e ritorno ad un peso relativo maggiore all azionario USA. Vediamo il dettaglio delle singole componenti, dandone le motivazioni di detenzione: Componente valutaria PTF 33,0% Obbligazionario governativo Eurozona Low Duration. Funzione di protezione e di recupero di redditività. Non è che serva troppo di protezione in caso di fasi di discese improvvise ma un minimo valore ce l ha ancora. Le scadenze medie devono rimanere di 1,5-2 anni. Una buona diversificazione sul segmento può essere l acquisto di soli BTP. Per il resto, da costituire con fondi attivi. Portafoglio tipo per il mese di Agosto-2015 Obbligazionario governativo Eurozona Media Alta Duration. Provare ad impostare una strategia offensiva per mediare posizioni prese in passato ed oggi caratterizzare da buon rendimento a scadenza. Con la copertura del QE si rischia solo della volatilità aggiuntiva, niente altro. Obbligazionario corporate/hy in EUR Media Alta Duration. Ha subito meno i contraccolpi della discesa del Bund di maggio e giugno. Investire in nomi primari e business consolidati, su scadenze sostenibili. Gli strumenti del risparmio gestito possono aiutare molto per aumentare il fattore diversificazione ed eliminare il problema dei minimi di investimento. Ma sui fondi, attenzione al loro contenuto. Obbligazionario governativo/sovranazionale/corporate/hy (anche Asia) in valute non-eur Media Alta Duration. Esistono forti rischi in questo segmento, che il fly-to-quality indotto dall aumento dei tassi USA possa deprimere le quotazioni nel breve. Per questo motivo detenere emissioni a breve termine che hanno rendimento a scadenza interessante e subiscono meno gli effetti liquidità e liquidabilità. Azionario Europa. Restano grandi aspettative e sovrappeso sul settore da parte di tutti i gestori. La Grecia non ha inciso troppo e rimangono le opportunità di un USD forte e materie prime deboli. Incognite dalla Cina. Azionario USA. Stagione di M&A, utili abbastanza soddisfacenti, grandi possibilità di selezione su tutti i settori e scelta nei settori stessi. Ritengo che i gestori vogliano tirare su il mercato per fare le performance (ed i loro bonus) annuali 2015. Azionario Giappone. Di certo diversificante per il portafoglio, mantiene un profilo interessante per le sue capacità di innovazione ed export. Di certo da avere anche la sua dinamica violenta a poco prevedibile non piace molto Azionario Asia. Ahi ahi ahi tutta la zona è in scacco-cina ma occorre affrontarla perché questa area è energia del mondo, semmai si affronta con progressione e tatticismi. luca.giovanelli@wntpartners.com 8
Come sempre, non mi resta che augurarvi Buona Fortuna (cum grano salis). Per qualsiasi domanda, sono qui. Luca -------------- LUCA GIOVANELLI Mail luca.giovanelli@wntpartners.com Mobile +39 335 143 53 41 L esperienza è il nome che si da ai propri errori, ed è il tipo di insegnante più difficile: prima ti fa l'esame, poi ti spiega la lezione. (Oscar Wilde, l impareggiabile) Abbandona il bottino facile, e combatti per l'iniziativa. (Otake Hideo) Bisogna avere dentro di sé il caos per generare una stella che danzi. (F. Nietzsche) luca.giovanelli@wntpartners.com 9