MIP Politecnico di Milano School of Management Percorso Executive in Finanza Quantitativa 5ª edizione Il mercato italiano del risparmio gestito: domanda, offerta e profili regolamentari di interesse per gestori e risk manager 30 gennaio 2015 Alessandro Rota
1. Risparmio e ricchezza delle famiglie italiane Propensione al risparmio Ricchezza reale e finanziaria La distribuzione della ricchezza Caratteristiche del portafoglio finanziario 2. Il mercato del Risparmio Gestito 3. La disciplina dei fondi nell ottica del Risk Manager 4. Previdenza e investimento a lungo termine
Italian household saving rate 3% 16% 2% 15% 1% 0% -1% 14% 13% 12% 11% -2% 10% -3% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 '14 9% Disposable income. % growth rate (l.) Consumption. % growth rate (l.) Saving rate (gross). (r.) Seasonally adjusted. Source: ISTAT. 3
Household saving rates in Europe 25% 25% 20% 20% 15% 15% 10% 10% 5% 5% 0% 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Q2 0% EU avg Italy Germany France UK Gross household saving rates. Source: Eurostat. 4
How income & consumption Δ% affect saving rates 1.5% 1.0% consumption 0.5% 0.0% -0.5% 16% 13.7% 14% 12% Italy 10% 11.6% -1.0% -1.5% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% income 8% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Q2 2008Q4:2014Q1. Source: Eurostat. 5
How income & consumption Δ% affect saving rates 1.5% consumption 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% income 18% 17.0% 16% Germany 16.4% 14% 12% 10% 18% 16% 14% 12% 10% 14.7% France 2009 2010 2011 2012 2013 15.1% 2014 Q2 2008Q4:2014Q1. Source: Eurostat. 6
How income & consumption Δ% affect saving rates 1.5% 1.0% consumption 0.5% 0.0% 8% 6% UK 8.2% -0.5% 4% 5.4% 2.2% -1.0% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% income 2% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Q1 2008Q4:2014Q1. Source: Eurostat. 7
From flows to stock: Italian household wealth 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1,000 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 H1 Real assets Financial assets Financial liabilities Dwellings Net wealth Net wealth 8,623 bn i.e. 8.0x disposable income (1,070bn). 5.6x GDP (1,547bn) 4.7x It. Gov. bonds (1,817bn 2014H1) Real assets (dwellings) prevail (60%). Financial assets 3,600bn. Low level of debt (0.8x disp. inc.). bn, current prices. Source: Bank of Italy. 8
Household wealth in G7 countries Highest level of the ratio of net wealth to 10 8 6 8.0 8.1 6.4 7.4 5.8 7.8 6.8 disposable income. Lowest level of 4 2 0-2 61% 65% 60% 51% 30% 40% 46% debt (but see public debt) Big share of real assets (60%) -4 Italy France Germany UK USA Japan Canada Real Assets Fin.assets Fin.liabilities Net wealth Wealth/disposable income ratio. Real estate share (%). 2012. Source: Bank of Italy. 9
Wealth distribution Italian household Wealth is concentrated: top 10% of households have 45%+ Gini conc. index: 100% = the top guy has all the wealth. Real wealth is less concentrated (G=60%) than financial w. (70%) Wealth more concentrated than income (G=35%) Household net wealth distribution, 2012. Source: Bank of Italy. 10
Wealth distribution in G7 countries 2013 2014 Median Median % > 100.000$ Gini conc. Index ITALY 129,797 142,296 59.9% 66.1% FRANCE 138,796 140,638 56.1% 69.7% GERMANY 49,625 54,090 39.4% 77.1% UK 112,435 130,590 57.5% 68.2% USA 47,692 53,352 39.4% 84.6% JAPAN 109,987 112,998 53.9% 63.4% CANADA 95,695 98,756 50.0% 72.6% Compared to G7 countries, Italian household wealth is less concentrated in the hands of few people. Italy is top-ranked based on the share of population having >100k$... Adult population wealth, $. 2014. Source: Shorrocks, Davies & Lluberas (2014). 11
Household financial portfolio breakdown Italy Total Asset bn Currency & deposits Total Bonds Issued by banks Total Stocks Listed Investment funds Pension funds & life pr 1995 1,797 38.3 22.7 1.9 19.3 2.8 5.8 8.8 2000 3,041 22.9 16.5 6.4 29.5 5.4 17.0 10.0 2005 3,713 24.6 19.8 7.4 25.3 2.5 11.5 14.7 2010 3,744 29.8 19.3 9.9 22.4 1.9 7.1 17.1 2012 3,817 30.9 18.6 9.8 22.1 1.5 7.1 17.2 2013 3,897 30.9 16.0 8.4 23.5 1.6 7.9 17.7 2014 Q1 3,967 30.5 16.3 7.5 23.6 1.7 8.2 17.7 France 4,560 28.8 1.9 n.a. 17.9 3.9 6.6 34.2 Germany 5,207 40.2 4.1 n.a. 9.7 n.a. 8.8 35.0 UK 5,940 27.8 0.7 n.a. 9.7 4.2 2.5 55.1 USA 48,752 12.9 7.6 n.a. 33.3 n.a. 12.1 31.3 %. Source: Eurostat, OECD, BCE, Deutsche Bundesbank. High level of direct investment (~ 40%) Significant amounts of bank issued bonds (7.5%) Negligible level of listed shares. High level of unlisted ones. Funds: rise until 1999 (18%) then down, then again up. Pensions/life product: up but still too modest. 12
Managed products in household portfolios Investment funds Pension funds & life products 20% 18% 16% 14% 12% 10% abnormally high? 60% 50% 40% 30% 8% 6% too low? 20% 4% 10% 2% 0% 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Q1 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Q1 0% Italy France Germany United Kingdom USA Source: Eurostat, OECD, BCE, Deutsche Bundesbank. 13
1. Risparmio e ricchezza delle famiglie italiane 2. Il mercato del Risparmio Gestito Tipologia di prodotti (fondi/gestioni) Giurisdizione fondi/gestori Società di gestione Asset class Cenni al mercato europeo 3. La disciplina dei fondi nell ottica del Risk Manager 4. Previdenza e investimento a lungo termine
The Italian AM market (2014) (funds only) 1997: +78 1998: +167 1999: +88 Total: 128.7 Funds: 86.8 AuM, net flows & performance, bn. 15
Product breakdown +18.2 +0.20 +25.8 IV E +0.44 IV E +24.6 +5.9 2014 I 2013 IV Open end Funds +18.3 II III 681 43% 4% 43 43 3% +0.12 +0.07 0.06 2013 IV 2014 I II III Closed end Funds Retail Mandates (discretionary portfolios) +2.9 112 7% 743 47% Institutional Mandates +9.3 +2.3 IV E +9.1 IV E +2.1 III +10.4 III +0.1 2013 IV +2.1 2014 I II 1.2 2013 IV +2.9 2014 I II 16
Long term trend bn, yearly data. Source: Assogestioni. 17
A pro-cyclical market MSCI WORLD (Loc) bn, yearly data. Source: Assogestioni, MSCI. 18
Open-end funds: domicile breakdown Dec 2010 460 Dec 2013 20% 38% 42% 30 20 +15.6 +19.6 557 2014 E Domestic +32.2 R trip/offshore +30.8 Foreign +23.8 Dec 2014 681 29% 41% 42% 20 30% 10 +5.1 +4.6 +10.5 +10.7 15 0 10 10 20 13.8 5 30 40 34.5 4.0 2011 2012 2013 2014 I 2014 II 2014 III 2014 IV E 0 AuM & net flows, bn. 19
Long-term trend 681 574 +19% AuM & net flows, bn. 20
Open-end funds: FAs vs. Banks 30 20 +19.3 +26.6 2014 :M11 F.A. (Assoreti) +17.5 Banks (Others) +63.9 25 10 0 +3.5 +10.7 20 15 10 20 9.3 10 30 40 36.9 2011 2012 2013 2014 I 2014 II 2014 III 2014 :M10+11 5 0 AuM & net flows, bn. 21
Banks are less dependent on funding from retail 30 20 10 0 10 20 30 40 2007 Q1 Q2 Q3 Q4 2008 Q1 Q2 Q3 Q4 2009 Q1 Q2 Q3 Q4 2010 Q1 Q2 Q3 Q4 2011 Q1 Q2 Q3 Q4 2012 Q1 Q2 Q3 Q4 2013 Q1 Q2 Q3 Q4 2014 Q1 Q2 Retail Bank Bonds Domestic and Round Trip Funds Foreign Funds Quarterly flows, bn. Source: Assogestioni, Bank of Italy. 22
Decrease in net interest margin 20 10 15 9.5 10 9 5 8.5 0 8 5 7.5 10 7 15 6.5 20 Q1 2009 Q2 Q3 Q4 Q1 2010 Q2 Q3 Q4 Q1 2011 Q2 Q3 Q4 Q1 2012 Q2 Q3 Q4 Q1 2013 Q2 Q3 Q4 Q1 2014 Q2 Q3 6 Captive Man.Co (l.) Non Captive Man.Co (l.) Net interest margin (Top 5 Banking Groups) (r.) bn. Source: Assogestioni, bank balance sheets (Top 5 Groups). 23
Top 15 Groups (open-end funds only) AuM (Dec 2014) Net flows 2014 E 2013 0% 10% 20% 30% 40% 0% 6% 12% 18% 24% 30% EURIZON CAPITAL BANCA FIDEURAM PIONEER INVESTMENTS GENERALI ANIMA HOLDING MEDIOLANUM FRANKLIN TEMPLETON AZIMUT ARCA JPMORGAN UBI BANCA INVESCO SCHRODERS AMUNDI BANCO POPOLARE BNP PARIBAS bn 2% 3% 4% 6% 6% 9% 11% 15% 5% 52% 69% 80% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 Domestic +61% 0 4 8 12 16 R trip/offshore Foreign x%: Mkt share + +40% +41% +46% 0 1 2 3 4 5 6 Net sales as % AuM 24
Asset Class breakdown TOTAL 22% 6% 4% 45% 22% DOMESTIC 10% 4% 45% 33% 201 bn 32% R TRIP/OFFSHORE 21% 5% 43% 25% 240 bn 38% FOREIGN 35% 3% 47% 8% 186 bn 30% 0% 20% 40% 60% 80% 100% Equity Balanced Money Market Bond Flexible Hedge September 2014. 25
Equity & balanced funds AuM (Sep 2014) Net flows 2014 :Q3 2013 0% 10% 20% 30% 40% 0% 10% 20% 30% 40% ITALY EURO AREA 4% 5% EUROPE 21% AMERICA 17% PACIFIC AREA 7% EMERGING MKTS 12% SPECIAL. COUNTRY 6% GLOBAL 15% SPECIAL. SECTOR OTHER 4% 9% 82% BALANCED bn 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 2 4 6 8 0 2 4 6 8 Domestic R trip/offshore Foreign x%: Mkt share + Net sales as % AuM 26
Money mkt, Bond, Flex & Hedge funds AuM (Sep 2014) Net flows 2014 :Q3 2013 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0% 8% 16% 24% 32% 40% MM FUNDS ITALY 3% EURO GOV. SHORT T. EURO GOV. M/L TERM EURO CORPORATE / HY 10% 12% 12% DOLLAR AREA 3% GLOBAL 7% EM MIXED 5% 11% +65% SPECIALIZED FLEX (BOND) 19% 20% FLEX +35 HEDGE bn 0 30 60 90 120 150 0 2 4 6 8 10 0 6 12 18 24 30 Domestic R trip/offshore Foreign x%: Mkt share + Net sales as % AuM 27
The blockbuster effect : top quartile funds take all 50 40 30 20 10 0 10 20 30 Q1 2009 Q2 Q3 Q4 Q1 2010 Q2 Q3 Q4 Q1 2011 Q2 Q3 Q4 Q1 2012 Q2 Q3 Q4 Q1 2013 Q2 Q3 Q4 Q1 2014 Q2 Q3 Net flows, bn. I II III IV Top 1% New Stories 28
Mandates: AuM & Net Sales trends DISCRETIONARY MANDATES (GPF) AuM (Sep 2014) 3% Net flows 2014 :Q3 2013 0% 3% 6% 9% 12% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% DISCRETIONARY MANDATES (GPM) 10% PENSION PLANS 9% INSURANCE PRODUCTS (TRADITIONAL) 503 61% INSURANCE PRODUCTS (UNIT & INDEX L ED) 8% * OTHER 9% bn 0 20 40 60 80 0 5 10 15 20 Foreign Co. Domestic Co. x%: Mkt share + 0 3 6 9 12 15 Net sales as % AuM 29
GENERALI EURIZON CAPITAL BANCA FIDEURAM POSTE ITALIANE PIONEER INVESTMENTS ALLIANZ AXA UBI BANCA BANCO POPOLARE AMUNDI ANIMA HOLDING CREDIT SUISSE CREDITO EMILIANO BNP PARIBAS STATE STREET MONTEPASCHI Top 15 Groups (mandates only) AuM (Dec 2014) 3% 5% 3% 2% 1% Net flows 2014 E 2013 0% 4% 8% 12% 16% 20% 24% 0% 5% 10% 15% 20% 356 42% 138 15% 7% 6% 77% 87% +34% 92% bn 0 10 20 30 40 50 60 Retail 0 3 6 9 12 15 18 Instit. x%: Mkt share + 0 2 4 6 8 Net sales as % AuM 30
Insurance mandates: mainly a captive business GENERALI EURIZON CAPITAL BANCA FIDEURAM POSTE ITALIANE PIONEER INVESTMENTS ALLIANZ AXA GRUPPO MEDIOLANUM GRUPPO BANCO POPOLARE AMUNDI GROUP BNP PARIBAS 251 282 0 10 20 30 40 50 60 70 80 Group technical reserves Mandates to group Man.co 2013 Q4. Source: Ania, Assogestioni. 31
The market for Institutional Mandates Insurance products Managed by ManCos Pension funds As is... (2014 Q3) 502 39% 183 As is... (2014 Q3) 79%... and as could become: Household portfolio: share of insurance products & pension funds (2014Q1) IT FRA GER UK USA 17.7% 34.2% 35.0% 55.1% 31.3% Source: ANIA, Covip, Adepp, Assogestioni, Eurostat, OECD. 32
AM industry & institutional investors AM industry (ManCo domicile) AuM ( bn) (% GDP) Inst. Inv.share (%) Household ptf: pension funds & insurance prod. share (%) Italy 841 54 65 18 Germany 1,618 61 61 34 France 2,977 146 81 31 UK 5,449 282 81 54 2012. Source: EFAMA, Eurostat. 33
Net Assets by fund domicile 3,083 +18% +10% 11,197 +14% +9% 1,607 +5% +1% 1,573 +12% +9% 1,292 +15% +16% 1,618 +21% +9% 72% Ucits Non Ucits : 14 M11 Growth 13 rate 25% MMFs 90% Spezialf. 416 +17% +20% 255 +22% +10 France 14% Germany 14% UK 12% Switzerland 4% Italy 2% Luxembourg 28% Ireland 15% Europe 100% 46% 43% 2014 November bn. Source: Efama, AFG, BVI. 34
Net sales by fund domicile Italy 5% 3% 1% +1% +3% +5% France 5% 3% 1% +1% +3% +5% Germany 5% 3% 1% +1% +3% +5% 14% 10% I II 2014 III II +5.4% +28 IV I III +11 2013 II I IV III 12 2012 2011 2010 2009 7% 6% 2 75 24 +57 +87 +78 +8% UK 5% 3% 1% +1% +3% +5% Luxembourg 5% 3% 1% +1% +3% +5% Europe 5% 3% 1% +1% +3% +5% I IIIII II III III II IV I I IV +27 2014 +27 2013 +31 2012 +8% 2011 2010 2009 +210 +194 +123 +9% +493 +410 +307 Net sales as a % of AuM. Yearly data in bn. Source: Efama, BVI. 35
Net sales by fund domicile & asset class Italy 5% 3% 1% +1% +3% +5% France 5% 3% 1% +1% +3% +5% Germany 5% 3% 1% +1% +3% +5% 4% 1% 1% 8% 2014 10% II III I III IV I II 4.5% I IV III II 2013 2012 2011 2010 2009 3% 6% 4% +1% 7% UK 5% 3% 1% +1% +3% +5% Luxembourg 5% 3% 1% +1% +3% +5% Europe 5% 3% 1% +1% +3% +5% III II 2014 IV I III 2013 IV III III II I 1% 3% 4% 3% 2012 2011 4% '10 2% '09 3% 4% 2% Equity+Balanced +Flexible Bonds+MM Others+Non Ucits Net sales as a % of AuM. Source: Efama, Assogestioni, BVI. 36
Net Assets by fund group domicile 3,007 59% 11,057 1,827 +5% +3% 2,030 +10% +8% Exp 10% 2,288 +18% +15% Exp > 90% 903 +13% +12% 1,600 44% Domestic Funds Ucits Domestic Funds Non Ucits Luxembourg Funds Irish Funds 477 +18% +12% 14 :Q3 Growth rate 13 France 13% Germany 24% UK 44% Switzerland 51% Italy 49% Luxembourg Ireland Europe 2014Q3. bn. Foreign (Round-trip) share in %. Est. on Efama, Assogestioni, ALFI & IFIA data. 37
1. Risparmio e ricchezza delle famiglie italiane 2. Il mercato del Risparmio Gestito 3. La disciplina dei fondi nell ottica del Risk Manager Premessa: due mappe dal portolano della regolamentazione Attribuzioni della funzione di gestione del rischio di una SGR Eligible Assets: la lista della spesa Limiti di concentrazione e altri limiti Limiti all investimento in derivati: l esposizione complessiva Posizioni short e operazioni di Efficient Portfolio Management 4. Previdenza e investimento a lungo termine
La regolamentazione dei mercati e dei servizi finanziari www.kpmg.lu/regulatory-map 39
Fondi aperti: un viaggio lungo 30 anni Tappe significative e provvedimenti di maggiore interesse per un Risk/Quant ptf. manager 1983/3 L. 77/1983 2007/3 Eligible Assets Dir. (2 nd lev.) 1985/12 UCITS (85/611/EEC) 2007/10 Bankit+Consob 1992 D. Lgs. 83/1992 2008/12 Bankit Mid 90s UCITS II 2009/7 UCITS IV (2009/65/EC) 1999/9 Bankit 2010/7 EC Dir. & CESR gdl. (2 nd, 3 rd lev.) 2002/1 UCITS III (2001/107-8/EC) 2012/5 Bankit, Bankit+Consob 2004/4 EC Fin. Der. Instr. Rec. (3 rd lev.) 2012/7 12 ESMA gdl. (3 rd lev.) 2005/4 Bankit 2013/5 Bankit Next... UCITS V VI 40
La Funzione di gestione del rischio di una SGR nel regolamento congiunto Bankit-Consob Collabora con il CDA alla definizione del sistema di gestione del rischio dell impresa e degli OICR e ne presiede il funzionamento; Verifica che il sistema di gestione del rischio dell impresa venga rispettato; Con riferimento a ciascun OICR (Fondi/Sicav) verifica: coerenza tra livello di rischio e profilo rischio/rendimento rispetto limiti all assunzione dei rischi [Risk budget + Investment compliance] l adeguatezza del sistema di gestione dei rischi; l evoluzione attesa del livello di rischio e la probabilità di violazione dei limiti; la corretta valutazione degli strumenti derivati Over-the-Counter (OTC); Verifica l adeguatezza e l efficacia delle misure prese per rimediare alle carenze riscontrate nel sistema di gestione del rischio; Presenta a CDA una relazione annuale sull attività svolta. Artt. 13 e 31-ter. 41
Il Sistema di gestione dei rischi degli OICR nel regolamento Bankit (2013/5) Risk Management: definisce politiche/processi per gestione rischi OICR. Non solo rischi di mercato ma anche rischi di liquidità, di controparte, di gestione delle garanzie, rischi operativi, rischio di credito (rating, ++ da lug 2013), etc... Disciplina generale Libertà e resp.tà organizzativa e metodologica. Es. con riferimento ai rischi di mercato: misura i rischi delle singole posizioni e il contributo al rischio complessivo; verifica a posteriori validità delle tecniche di misurazione dei rischi; effettua periodicamente stess test e analisi di scenario; formalizza un sistema di limiti di rischio interni e ne verifica il rispetto; assicura interventi correttivi tempestivi in caso di violazione dei limiti; verifica la capacità di adempiere alle obbligazioni collegate all'uso di derivati. Investment Compliance: assicura il rispetto delle disposizioni in materia di eligible assets, limiti di concentrazione, indebitamento, inv.to in derivati, EPM, etc. Disciplina di dettaglio ( segue). IC assorbe, regolandoli in maniera dettagliata, alcuni temi "tradizionali" del RM (es. concentrazione o derivati) Trend storico. 42
Ulteriori temi normativi di interesse per un risk manager (non trattati) Rappresentazione del rischio nei documenti di offerta. Synthetic Risk Reward Indicator (SRRI) nel KIID dei fondi. Ora in (ri)discussione anche per i PRIIPs (Packaged Retail & Insurance-based Investments Products) Direttiva AIFM (Alternative) Requisiti organizzativi Leva Disciplina delle forme di previdenza complementare e di primo pilastro "Nuovo" Decr. 703/96 Decr. 166/2014 Limiti di inv.to per gli enti previdenziali (casse, in consultazione) 43
Eligible Assets Un OICR armonizzato può investire in: Valori mobiliari (azioni, obbligazioni...) e str. mkt monetario quotati Ma: 'quotato' negoziato su un mkt regolamentato Infatti: Strumenti negoziati ma con volumi poco rilevanti e scambi poco frequenti tali da non consentire la formazione di prezzi significativi (né sul mercato di negoziazione, né su Multilateral Trading Facilities) vanno considerati non quotati! TdS G10 non negoziati ma scambiati su MTF con volumi significativi, elevata freq. degli scambi, prezzi oggettivi e realizzabili vanno considerati quotati! Quindi: 'quotato' = liquido fondamentale valutare il grado di liquidità. Perché è importante? Somma non quotati < 10% attività. Reg.to Bankit 2013/5. 44
Eligible Assets (cont.) Str. mkt monetario non quotati (non sogg. 10%) Emittenti meritevoli. Es.: Stati UE/G10/Inv. Grade, banche sovranazionali, banche vigilate da Stati G10/IG, società quotate, etc.; Valore determinabile con sistemi di valutazione affidabili e accurati; Disponibili informazioni appropriate, anche per valutare rischio credito; Liquidità: esistenza dealer, dimensioni emissione, possibilità di vendere a costi limitati. Derivati quotati Sottostante: Eligible Assets (EA), indici finanziari, tassi interesse/cambo, valute; Der. creditizi: no trasferimento non-ea. Derivati non quotati (non sogg. 10%) Con controparti di elevato standing; Disponibilità valutazioni affidabili e verificabili quotidiane; Possono essere chiusi/liquidati in qualsiasi momento al valore corrente. Reg.to Bankit 2013/5. 45
Eligible Assets (cont.) Indici finanziari (sottostanti derivati) Diversificati, rappresentativi, ribilanciamenti replicabili, metodologie oggettive, provider non in conflitto di interessi, pubblici. Altrimenti look through completo (elig.). OICR armonizzati. Non investiti +10% in altri OICR. OICR non armonizzati aperti Non investiti +10% in altri OICR; Investiti in EA; esteri con vigilanza analoga a v. italiana; protezione inv.re analoga a OICR arm. (banca depositaria, divieti e limiti inv.to); rendiconto e relazione sem.le. Fondi chiusi Con meccanismi di governance analoghi a soc. di capitali; gestori soggetti a reg.ne per la protezione degli investitori. Non quotati soggetti limite 10%. Depositi bancari. Banche UE/G10, scadenza <12mesi, rimborsabili entro 15gg. Infine: liquidità per esigenze di tesoreria. Reg.to Bankit 2013/5. 46
Limiti di concentrazione in... Strumenti finanziari del medesimo emittente: Regola generale: 5/10/40% del totale attività; Stati UE/Ocse (e garantiti) 35%. 100% con 6 emissioni <30% l'una; Fondi indice 20%, 35%. Depositi bancari: 20%, 10% se banca depositaria. Rischio controparte der. OTC (MTM+ netto garanzie): 10% banche 5% altri Cumulativo dei precedenti per gruppo: 20% (Stati UE/Ocse 35/100%). OICR: armonizzati 20%, non arm. aperti 10% (tot. non arm. <30%). Si tiene conto del sottostante dei derivati: Esclusione tassi/valute; Metodo del delta per le opzioni; Indici: look through. A certe condizioni: solo emittenti con presenza significativa; Regole più penalizzanti per gli equity swap. Reg.to Bankit 2013/5. 47
Altri limiti Indebitamento: Solo per "fronteggiare, in relazione a esigenze di investimento e disinvestimento dei beni del fondo, sfasamenti temporanei nella gestione della tesoreria no leva perm. Max 10% del patrimonio netto. A vista (elevata elasticità) o durata <6 mesi; Detenzione diritti voto (totale per SGR, sul totale diritti di voto): Società quotate <10%, società non quotate 20%. Vietato controllo/influenza notevole. Azioni senza diritto di voto, obbligazioni, strum. del mercato monetario del medesimo emittente: non più del 10% dell emesso (tranne Stati UE/Ocse). Max 25% del patrimonio di uno stesso OICR. Partecipazione collocamenti gruppo: max 25% impegno. Reg.to Bankit 2013/5. 48
Limiti all'investimento in derivati: l'ec Esposizione Complessiva in derivati (EC) Patrimonio Netto Intuizione: con i derivati è possibile levereggiare il fondo per 2 (massimo) infatti all'esposizione cash, misurata approx. dal Patr. Netto, si può aggiungere un ammontare equivalente di esposizione via derivati. Non necessariamente sullo stesso mercato; netto margini di garanzia; EC deve essere calcolata secondo uno dei seguenti metodi: Metodo degli impegni ('tradizionale'); Metodo dei modelli interni (VaR, introdotto da Bankit 2008/12). Inoltre nel calcolo dell'ec occorre tenere conto: degli effetti dell'eventuale reinvestimento del collateral ricevuto nell'ambito delle operazioni di Efficient Portfolio Management (EPM) a tassi > risk free; della componente derivativa degli strumenti strutturati. Reg.to Bankit 2013/5. 49
Calcolo dell'ec Metodo degli impegni Impegno del singolo derivato = valore di mercato della posizione cash equivalent nell attività sottostante. Cioè la posizione cash che riproduce localmente il P&L del derivato. Es.1 impegno opzione = MTM sottostante delta (delta hedging); Es.2 impegno future = MTM sottostante delta (=1); Sono previste formule per svariate tipologie di derivati: swap, forward, der. incorporati (convertibili, credit-linked note, etc.), esotici (variance & volatility swaps, opzioni a barriera, etc.) in molti casi compromesso tra rigore metodologico e praticità; Cash equivalent non individuabile? approcci alternativi da comunicare a Bankit. Esclusioni (non generano impegni) Swap total return (total offsetting); strategie di cash equitization (cash = attività risk free...); ma anche: derivati a copertura rischio cambio. strategie sostitutive pure Reg.to Bankit 2013/5. 50
Calcolo dell'ec Metodo degli impegni (cont.) Netting tra derivati e/o posizioni cash: medesimo sottostante + esclusiva finalità riduzione/eliminazione rischio; possibile per scadenze differenziate ma non applicabile a strategie arbitraggiste; derivati su tasso dominanti (>80%) ammesso il duration netting sul modello CRD- Basilea (bucketizzazione e netting proporzionale alla 'distanza' tra scadenze). Hedging tra derivati e/o posizioni cash: non necessita identità sottostanti, sufficiente medesima classe. obbligo riduz./elimin. sia del rischio generico () sia di quello specifico (idiosincr.) ambito di applicazione più ristretto rispetto alle prassi gestorie! Sì: duration hedging; equity hedging di ptf ben diversificato (no rischi specifici)... No: long/short coppie titoli (anche se correlati); porting (si toglie solo rischio )... EC = somma valori assoluti impegni residui Patrimonio Netto Additività rischi: non si considerano ulteriori correlazioni. Es. strat. 130/30 EC = 60. Metodologia alternativa per i fondi strutturati (scenario-based). Reg.to Bankit 2013/5. 51
Calcolo dell'ec Metodo dei modelli interni Modelli basati su approccio Value at Risk (VaR); Requisiti stringenti sugli aspetti organizzativi-strutturali: Approvazione Bankit, adeguatezza, accuratezza, funzionalità, integrazione nel sistema di gestione, alimentazione quotidiana, back & stress testing, convalida periodica, documentazione completa e dettagliata, etc. Libertà sulle scelte di carattere metodologico Es. VaR parametrico, simulazione storica, Montecarlo, etc. responsabilizzazione RM. Criteri uniformi sulle caratteristiche del VaR: Livello di confidenza statistica: 99%; Holding period: 20gg lavorativi. Ammessa la square-root rule; Osservazioni: min. 1 anno (250gg lav.). Salvo giustificato motivo (delta vol.). Reg.to Bankit 2013/5. 52
Calcolo dell'ec Metodo dei modelli interni (cont.) Il requisito EC Patrimonio Netto si 'traduce' in due diversi criteri in base alla politica di investimento del fondo: Fondi 'a benchmark' (VaR rel.): VaR(fondo) 2 VaR(ptf rif.to*) * ptf senza leva/der. coerente politica inv.to f.do Altri fondi (VaR ass.): VaR(fondo) 20% Patrimonio Netto Rispetto al metodo degli impegni quello dei modelli interni consente una maggiore libertà di azione alle strategie in derivati. Infatti: I modelli VaR tengono conto di tutte le correlazioni tra titoli/derivati, non solamente di quelle considerate nell'ambito del netting e dell'hedging (sub-additività dei rischi); Il limite previsto per il VaR del fondo (criterio rel. o ass.) è meno restrittivo rispetto al limite stabilito nell'ambito del metodo degli impegni (spesso, ma anche sempre?...)... ciò nonostante nessuna SGR italiana lo ha scelto (?)! Reg.to Bankit 2013/5. 53
Ammissibilità posizioni short in derivati Posizioni short solo via derivati (divieto short selling) Derivati con consegna del sottostante: Il fondo deve detenere il sottostante per tutta la durata del contratto; Deroga: sottostante titolo nozionale obbl.rio il fondo può detenere i titoli consegnabili oppure titoli a questi strettamente positivamente correlati; Se la consegna del sottostante a scadenza non è prassi di mercato (di prassi le posizioni vengono chiuse prima) si considerano regolati in contanti. Derivati con regolamento in contanti: Il fondo deve detenere attività sufficienti a copertura dell'impegno; quantificazione impegno a carico SGR, comunque 50% impegno calcolato in base al metodo degli impegni (cfr. sopra); attività utilizzabili a copertura: liquidità, titoli risk-free, short-term MMFs, obbligazioni o altri strumenti liquidi correlati positivamente con il sottostante (haircut). E' quindi possibile levereggiare il fondo anche in negativo fino a -1. Reg.to Bankit 2013/5. 54
Operazioni di Efficient Portfolio Management (EPM) Ai fini di una più efficiente gestione del portafoglio il fondo può effettuare operazioni di PCT, riporto, prestito titoli e altre assimilate; Condizioni di ammissibilità: Per i PCT >7gg e i PT: facoltà di richiamo in ogni momento; Le operazioni siano svolte all'interno di un sistema standardizzato di compensazione e garanzia oppure concluse OTC con intermediari di elevato standing; Proventi destinati al fondo al netto dei costi operativi; Effettuate nel rispetto dei limiti di esposizione al rischio controparte (OTC); Economicamente appropriate; Eventuali attività ricevute dal fondo sono considerate garanzie riduzione rischio controparte a condizione che siano sufficientemente diversificate: max 20% patrimonio netto per emittente. Problema con i TdS, revisione in corso (limitatamente ai MMFs). Reg.to Bankit 2013/5. 55
1. Risparmio e ricchezza delle famiglie italiane 2. Il mercato del Risparmio Gestito 3. La disciplina dei fondi nell ottica del Risk Manager 4. Previdenza e investimento a lungo termine Previdenza pubblica: tra (in)sostenibilità e (in)adeguatezza Previdenza complementare: tipologie di prodotti, penetrazione, asset, opportunità di sviluppo
What is sustainability? 20y of 1st pillar public pensions 15.0% +4% 14.0% 13.0% 12.0% 11.0% 10.0% 9.0% 8.0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Public pension expenditure (gross) Net of welfare exp. (ex GIAS) Contribution revenue % of GDP. Source: NVSP, Apr 2012. 57
20y of reforms: slowly approaching a full NDC-PAYG model (estate) Parziale sospensione indic. pensioni Allinamento u/d anche nel privato Dini. Graduale intro NDC, c. trasf. aggiornati ogni 10y. Salvaguardia +18y. Innalzamento req. p. anzianità 15.0% Sacconi. Req. minimi età legati a speranza vita freq. 5y. Allineamenot età pens. u/d (pubblico) Prodi. Stemperamento interventi su p. anzinità. Rev. coeff. trasf, freq. 3y 14.0% 13.0% 12.0% 11.0% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Public pension expenditure (gross) Amato. +età accesso p. vecchiaia. Limitazione indicizzazione. Estensione periodo retributivo. Maroni. Progressivo + req. p. anzianità Finestre mobili. + età p. vecchiaia Tremonti Accelerazione/efficientam ento meccanismi in essere Fornero. Estensione NDC a tutti. Acceler. equip. u/d. Età accesso e c. trasf. freq. 2y Public pension expenditure (gross), % of GDP. Source: NVSP, apr 2012. 58
What is there in store for the future? Recession (GDP ) NDG roll-out & +min. age Demographic transition prevails (see next slide) Full NDC & end of demographic transition 16.0% 15.6% 15.0% 14.0% 14.6% 13.0% 12.0% 11.0% 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050 2055 2060 Public pension expenditure (gross) Forecast % of GDP. Forecast Sep 2012. Source: RGS. 59
Demographic transition Birth rate ( ) Death rate ( ) Born 1961-75, 70y-old in 2031-45 Source: Istat. 60
The cost of doing nothing: a what-if simulation 18.0% 17.0% 16.0% 15.0% 14.0% 13.0% 12.0% 11.0% 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 2050 2055 2060 Public pension expenditure (gross) Forecast (current legislation) Forecast (pre 2004 rules) % of GDP. Forecast Mar 2012. Source: RGS. 61
Retirement income adequacy in negative trend? Gross replacement rates Net replacement rates 90% 71 90% 71 85% 80% 70 85% 80% 70 75% 70% 69 75% 70% 69 65% 68 65% 68 60% 55% 67 60% 55% 67 50% 45% 66 50% 45% 66 40% 2010 2020 2030 2040 2050 2060 65 40% 2010 2020 2030 2040 2050 2060 65 Age Privat Sector Employee Self employed Age Privat Sector Employee Self employed Old-age pensions. Source: RGS 62
Is there room for a 2nd pillar? 2nd Pillar Coverage 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 NL Chile D Mex UK USA F Italy 0 10 20 30 40 Public pension contribution rate NL Chile D Mex US UK F Italy 0 20 40 60 80 100 120 Public pension replacement rate 2011. Coverage as a % of working age population (15-64). Source: OECD 63
2007 2 nd pillar reform: failure of automatic enrolment (private sector employees) 13.7m 341K 13.5m 312K Opt-Out 301K 12.4m 266K 4% 226K 7% 292K 7% 1.2m 16% 4% Not Enrolled 84% 15% 6% 17% 68% 32% Enrolled 4.4m Dec 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Dec 2013 New members: Automatic Enrolment Voluntary Enrolment Source: est. based on Covip data. 64
Private pension plans - Membership rate 2013 2008 Working pop. Membership Membership (,000) (est.) rate rate Member breakdown 6,204 22,420 28% 21% Private sector employees 4,356 13,543 32% 26% Public sector employees 160 3,335 5% 4% Self employed 1,688 5,542 30% 19% Age breakdown (2013) 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 36% 36% 31% 26% 19% 20% < 25 25 34 35 44 45 54 55 64 > 65 65
Private pension plans Vehicle breakdown 2013 Members Assets (,000) % '13 % 5y % ( m) % GDP Vehicle breakdown 6,204 100% +6% +28% 116,443 7.5% Contractual p.f. 1,951 31% 1% 5% 34,504 Open p.f. 985 16% +8% +24% 11,990 Ind. Insurance Plans (PIP) 2,639 42% +14% +92% 19,513 Ante 1993 p.f. ('pre existing') 655 11% 1% 3% 50,376 Source: Covip, Istat, RGS. 66
AuM Asset Class breakdown CONTRACTUAL 24% 27% 39% OPEN END 26% 32% 25% IND. INSURANCE PLANS (PIP) 73% 13% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Guaranteed Bond (pure) Bond (mixed) Balanced Equity 2013 EoY data. Source: Covip. 67
MIP Politecnico di Milano School of Management Percorso Executive in Finanza Quantitativa 5ª edizione Il mercato italiano del risparmio gestito: domanda, offerta e profili regolamentari di interesse per gestori e risk manager 30 gennaio 2015 Alessandro Rota