Tassi di cambio
Mercato dei cambi La maggior parte dei paesi del mondo possiede una propria valuta: per esempio, l Italia e gli altri paesi dell Eurozona hanno l euro, gli Stati Uniti il dollaro USA, il Brasile il real e la Cina lo yuan. Le transazioni che hanno per oggetto valuta e depositi bancari denominati nelle varie valute avvengono nel mercato dei cambi. Tali transazioni determinano i tassi di cambio fra le valute scambiate e influenzano il costo di acquisto di prodotti e attività finanziarie estere.
Che cosa sono i tassi di cambio? Esistono due tipi di transazioni per i tassi di cambio. o Le transazioni spot coinvolgono lo scambio immediato di depositi bancari (entro due giorni lavorativi). o Le transazioni forward (o transazioni a termine) prevedono che lo scambio di depositi bancari avvenga in una data futura specificata nel contratto. A queste due transazioni corrispondono altrettanti tipi di prezzo o tasso di cambio, rispettivamente il tasso di cambio spot (E t ) e il tasso di cambio a termine (E t+1 ).
Importanza dei tassi di cambio Quando la valuta di una nazione si apprezza, ossia quando aumenta di valore rispetto alle altre valute, i beni domestici esportati all estero diventano più costosi e i beni esteri importati diventano meno costosi. Di conseguenza: o le aziende domestiche diventano meno competitive o i consumatori domestici ne traggono beneficio Conseguenze contrarie si verificano in caso di deprezzamento di una valuta. Per esempio, dal 2002 al 2010, il deprezzamento del dollaro ha aiutato le industrie statunitensi ad aumentare le esportazioni, ma ha danneggiato i consumatori (statunitensi) perché i beni esteri sono diventati più costosi.
Come avvengono le transazioni nel mercato dei cambi? Il mercato dei cambi è organizzato come mercato over-the-counter. o La maggior parte delle transazioni coinvolge diverse centinaia di dealer (principalmente banche) pronti ad acquistare e vendere depositi denominati in valute estere. o Le negoziazioni nel mercato dei cambi consistono in transazioni all ingrosso, ovvero al di sopra di 1 milione di dollari. o Il consumatore tipo acquista valuta estera nel mercato al dettaglio, ovvero presso uno sportello bancario o un dealer come American Express. I volumi scambiati sul mercato dei cambi sono enormi, superando i 3 trilioni di dollari al giorno.
Tassi di cambio a lungo termine: legge del prezzo unico In un libero mercato, i tassi di cambio sono determinati dall interazione tra domanda e offerta. Un idea semplice che guida le forze dell offerta e della domanda è la legge del prezzo unico. La legge del prezzo unico stabilisce che, se due paesi producono un identico bene, il suo prezzo dovrebbe essere lo stesso nel mondo intero, indipendentemente dal paese che produce quel bene. Esempio: l acciaio italiano costa 100 euro la tonnellata e lo stesso acciaio prodotto in Giappone costa 10.000 yen: affinché la legge del prezzo unico sia valida, il tasso di cambio dovrà essere di 100 yen per euro (0,01 euro per yen).
Teoria della parità del potere di acquisto La teoria della parità del potere di acquisto (o PPP) indica che i tassi di cambio tra due valute qualsiasi si correggeranno per riflettere i cambiamenti nei livelli dei prezzi nei due paesi. Esempio. Il prezzo in yen dell acciaio giapponese è aumentato del 10%. Affinché la legge del prezzo unico sia valida, il tasso di cambio deve essere E t = 11000y = 110 y Τ 100. A questo tasso il prezzo dell acciaio in Italia resta invariato a 100 euro. L apprezzamento del 10% dell euro compensa l incremento del 10% del prezzo in yen dell acciaio giapponese. La PPP suggerisce che se il livello di prezzi in un paese aumenta rispetto a un altro, la sua valuta dovrebbe deprezzarsi e la valuta dell altro paese dovrebbe apprezzarsi. Quindi le variazioni nei tassi di cambio sono dovute a variazioni nel livello dei prezzi relativi.
Teoria della parità del potere di acquisto nel breve periodo La teoria della parità del potere di acquisto a breve scadenza risulta inaffidabile in quanto: o non tutti i beni sono identici in entrambi i paesi (per esempio, Mercedes vs Chevrolet), quindi i loro prezzi non devono essere uguali. o molti beni e servizi non vengono scambiati sul piano internazionale (per esempio, i terreni o il taglio di capelli). Un loro aumento di prezzo potrebbe condurre ad un livello di prezzi più elevato rispetto a quelli di un altro paese, senza effetti diretti sul tasso di cambio.
Fattori che influenzano i tassi di cambio a lungo termine Principio base: se un fattore fa aumentare la domanda di merci nazionali rispetto a quelle estere, la valuta nazionale si apprezzerà; se un fattore fa diminuire la domanda relativa delle merci nazionali, la valuta nazionale si deprezzerà. I quattro fattori principali sono il livello relativo dei prezzi, le barriere commerciali, le preferenze per i beni nazionali o per i beni di importazione e la produttività.
Fattori che influenzano i tassi di cambio a lungo termine Livello relativo dei prezzi: un aumento nel livello dei prezzi nazionali (rispetto al livello dei prezzi esteri) induce la valuta nazionale a deprezzarsi. Barriere commerciali: l istituzione di barriere commerciali (come i dazi doganali e i contingenti) induce la valuta nazionale ad apprezzarsi. Preferenze per i beni nazionali o per i beni di importazione: l incremento nella domanda di esportazioni di un paese induce la sua valuta ad apprezzarsi a lungo termine; di contro, l incremento nella domanda di importazioni porta la valuta nazionale a deprezzarsi. Produttività: se un paese migliora la produttività rispetto agli altri, la valuta nazionale tenderà ad apprezzarsi.
La convenzione usata è quella del cosiddetto certo per incerto, in base a cui il tasso di cambio E è espresso in termini di quantità di valuta estera per unità di valuta domestica.
Il tasso di cambio nel breve termine Nel breve termine, l andamento dei tassi di cambio risulta essere più influenzato dalle scelte d investimento in attività finanziarie denominate in valuta nazionale o estera. Risultano quindi fondamentali i rendimenti offerti sugli investimenti, innanzitutto in termini di tasso d interesse. Approfondiamo come si misura il rendimento di un attività finanziaria denominata in valuta e come possono essere confrontati investimenti su mercati diversi.
i D rendimento su attività in valuta domestica i F rendimento su attività in valuta estera Se ci aspettiamo un maggior rendimento dalle attività in euro, rispetto a quelle in valuta straniera, la loro domanda aumenterà (e diminuirà la domanda di attività in valuta estera). Il rendimento atteso su attività in euro, espresso in termini di valuta straniera è R D in valuta estera = i D + (E e t+1 E t ) E t In termini di valuta estera, il rendimento atteso relativo (differenza fra rendimento atteso in valuta domestica e rendimento atteso in valuta estera) è R D (relativo) = i D i F + (E t+1 e E t E t ) (=0 per la PPP) Affinché vi sia equilibrio nei mercati della attività in valuta domestica ed estera, deve valere la condizione di parità dei tassi di interesse: i D = i F (E t+1 e E t ) E t
Esempio Un investitore americano che investe in euro Guadagna se l euro si apprezza poiché riceverà a scadenza una maggiore quantità di dollari (1 =+dollari) Perde se l euro si deprezza poiché riceverà una minore quantità di dollari (1 =dollari) Viceversa un investitore europeo che investe in dollari Guadagna se il dollaro si apprezza (cioè l euro si deprezza) poiché riceverà una maggiore quantità di euro (1$=+euro) Perde se il dollaro si deprezza (cioè se l euro si apprezza) poiché riceverà una minore quantità di euro (1$=-euro) In economia aperta ed in condizioni di equilibrio deve risultare indifferente investire in una valuta piuttosto che in un altra.
Per un americano deve risultare uguale Il montante di un dollaro investito in depositi denominati nella sua valuta nazionale Il montante di un dollaro investito in depositi denominati in euro (supponendo che alla scadenza l investitore converta il montante nella sua valuta, quindi in dollari): 1 + i $ = 1 (1 + i E )E t+1 $ t $ Per un europeo deve risultare uguale Il montante di un euro investito in depositi denominati nella sua valuta nazionale Il montante di un euro investito in depositi denominati in dollari (supponendo che alla scadenza l investitore converta il montante nella sua valuta, quindi in euro): 1 + i = 1 (1 + i E $ )E t+1 $ t $
Dalle due relazioni di uguaglianza è possibile ricavare la condizione di parità dei tassi d interesse (1 + i t) E (1 + i $ t) = t $ E t+1 $ Se un operatore è disposto ad investire in un mercato che offre un tasso d interesse inferiore significa che si attende di essere compensato da un guadagno sul cambio. Ad esempio, se il tasso sui depositi in euro è più alto di quello sui depositi in dollari, la differenza dovrà essere compensata da un deprezzamento a termine dell euro (e quindi un apprezzamento del dollaro) per cui E t $ >E t+1 $ La condizione di parità dei tassi di interesse presuppone perfetta mobilità dei capitali e che le attività in valuta nazionale e quelle in valuta estera siano sostituti perfetti.
Tassi di cambio a breve termine: analisi della domanda e dell offerta La chiave per comprendere il comportamento dei cambi a breve scadenza è considerare che il tasso di cambio è il prezzo delle attività domestiche (depositi bancari, obbligazioni, azioni, ecc.) denominate in valuta nazionale in termini di attività estere denominate in valuta estera. L approccio tradizionale all analisi della domanda e dell offerta si focalizzava sul ruolo della domanda di importazioni ed esportazioni. Noi poniamo l accento sugli stock invece che sui flussi di importazioni ed esportazioni, poiché i flussi sono ormai abbastanza ridotti rispetto alle quantità di attività nazionali e in valuta estera scambiate in qualsiasi momento sul mercato.
Tassi di cambio a breve termine: analisi della curva di offerta Se indichiamo l Italia come il paese d origine, le attività domestiche saranno denominate in euro, mentre i dollari statunitensi rappresenteranno la valuta estera e denomineranno le attività estere. Poiché il quantitativo di attività in euro offerto è costituito essenzialmente da depositi bancari, obbligazioni e titoli azionari nell area euro, considereremo questo ammontare come fisso rispetto al tasso di cambio. Il quantitativo offerto al variare del tasso di cambio non varia; quindi la curva dell offerta risulterà verticale.
Tassi di cambio a breve termine: analisi della curva di domanda La curva della domanda traccia la quantità domandata di attività per ogni tasso di cambio corrente. Nella nostra analisi, il tasso di cambio corrente e il tasso di cambio atteso in futuro sono mantenuti costanti. La domanda per le attività in valuta nazionale è determinata dal rendimento atteso relativo di tali attività: i D i F + (E e t+1 E t ) E t
Hp. I tassi di interesse nazionale ed estero sono uguali; il tasso di cambio atteso è 1,40 $ per
Derivazione della curva di domanda Supponiamo che i tassi di interesse in valuta nazionale ed estera siano entrambi al 5% (ossia caratterizzati da un differenziale pari a 0) e che il tasso di cambio atteso alla scadenza futura Ee t+1sia 1,40 dollari per euro: o punto A: E t = 1,50 (1,40 1,50)/1,50 = 6,67% o punto B: E t = 1,40 (1,40 1,40)/1,40 = 0,0% o punto C: E t+1 = 1,30 (1,40 1,30)/1,30 = 7,69% La curva della domanda che collega questi punti ha pendenza negativa, a indicare che più basso è il tasso di cambio corrente (ceteris paribus), maggiore sarà l apprezzamento atteso dell euro.
Tassi di cambio a breve termine: equilibrio Equilibrio o offerta = domanda in E* o se E t > E*, domanda < offerta, E t o se E t < E*, domanda > offerta, E t Per spiegare le fluttuazioni dei tassi di cambio nel corso del tempo, occorre comprendere i fattori che fanno variare i rendimenti attesi delle attività in valuta nazionale e di quelle in valuta estera. Esamineremo tali fattori separatamente, e ci concentreremo solo su quelli che comportano uno spostamento della curva della domanda per le attività in valuta nazionale (nel nostro caso l euro).
Aumento di i D Quando i D, la curva della domanda si sposta verso destra (il pubblico vuole detenere un ammontare maggiore di attività in euro) Ciò causa un apprezzamento della valuta nazionale
Aumento di i F Quando i F, la curva della domanda si sposta verso sinistra (il detenere un ammontare minore di attività in euro) Ciò causa un deprezzamento della valuta nazionale
Aumento del tasso di cambio atteso in futuro Quando E e t+1, la curva della domanda si sposta verso sinistra (il pubblico vuole detenere un ammontare maggiore di attività in euro) Ciò causa uno apprezzamento della valuta nazionale
Analogamente, le altre determinanti a lungo termine del tasso di cambio possono influenzare il rendimento atteso relativo delle attività in euro e il tasso di cambio corrente. L aumento di E e t+1 (che farà spostare la curva della domanda verso destra) sarà determinato dalle seguenti aspettative: o riduzione nel livello dei prezzi nell area euro rispetto a quelli in valuta estera o barriere agli scambi più restrittive nell area euro rispetto a quelle vigenti sugli scambi con l estero o riduzione nella domanda di import nell area euro o domanda estera superiore per le merci dell area euro o maggiore produttività nell area euro rispetto a quella estera
Caso: effetti delle variazioni nei tassi di interesse sul tasso di cambio di equilibrio Le variazioni dei tassi di interesse nazionali spesso vengono indicate dalla stampa come un fattore di forte influenza sui tassi di cambio. Per analizzare gli effetti di tali variazioni, dobbiamo distinguerne accuratamente le fonti. I tassi di interesse possono variare o perché cambia il tasso di interesse reale, oppure perché cambia il tasso di inflazione prevista. Quando i tassi di interesse reali nazionali aumentano, la valuta nazionale si apprezza. Quando i tassi di interesse nazionali salgono in seguito a un aumento atteso dell inflazione, la valuta nazionale si deprezza.
Caso: perché alcune nazioni ancorano le loro valute? Fino al 1971, tutte le valute a livello mondiale erano fissate rispetto al dollaro statunitense. Molte banche centrali dei paesi in via di sviluppo continuano tuttora ad ancorare le loro valute al dollaro statunitense o a un paniere di importanti valute internazionali al fine di creare un ambiente favorevole per gli investimenti esteri. Poiché però è difficile mantenere stabile un determinato tasso nel lungo periodo, questi sistemi di cambio hanno provocato nel passato diversi panici finanziari. Allo scopo di evitare simili effetti negativi, alcune banche centrali possono scegliere di adottare un regime di cambio a parità scorrevole.
Applicazione pratica: come trarre vantaggio dalle previsioni di cambio Le previsioni sui tassi di cambio influenzano le decisioni dei gestori delle istituzioni finanziarie. Nel prevedere i movimenti del tasso di cambio, gli analisti tengono conto dei fattori esaminati. Per esempio, se il management di una banca prevede un futuro rafforzamento dell euro a scapito dello yen, potrà: o vendere attività denominate in yen e acquistare attività denominate in euro o erogare più prestiti denominati in euro e meno in yen