B/Negativo. Rating Update. JSH Group S.p.A. Rating Rationale. Key Rating Factors. Rating Sensitivities. Settore Alberghiero / ITALIA FINANCIAL SUMMARY

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1 Rating Update JSH Group S.p.A. Settore Alberghiero / ITALIA FINANCIAL SUMMARY (EURm) 2014 PC Ricavi 37,1 29,5 18,1 Ebitda 1,3 0,9 0,7 Interessi (0,4) (0,2) (0,1) Utile/Perdita 0,1 0,0 0,1 Debito Netto 5,4 2,8 1,8 Ebitda margin 3,59% 2,92% 4,03% Ebit margin 1,47% 0,51% 2,01% Debito Netto/PN (x) 15,97 14,04 13,03 Debito Netto/ Ebitda (x) Ebitda/(Interessi+ Dividendi priv) (x) Debito Netto/ (FFO+Int+Div priv) (x) Dati consolidati pro-forma (sull attuale perimetro di Gruppo) forniti dalla società ed elaborati da CRIF. Analisti Salvatore De Iaco, Rating Analyst Tel.: s.deiaco@crif.com Ilenia Sabato, Rating Specialist Tel.: i.sabato@cfrif.com 4,05 3,25 2,47 3,73 3,79 8,40 5,90 3,10 Rating Rationale B/Negativo CRIF Rating Agency ( CRIF ) ha confermato il rating di JSH Group S.p.A. ( JSH ) a B e assegnato l Outlook Negativo. JSH opera nel settore turistico-alberghiero ed è specializzato nella gestione di strutture alberghiere nel segmento Upper-Upscale del mercato domestico. La conferma del rating riflette il miglioramento della performance economica delle singole strutture alberghiere in gestione diretta che hanno supportato l incremento del fatturato e della marginalità operativa del Gruppo nel 2014, a fronte del peggioramento degli indici di leva finanziaria (Ebitda Net Leverage Ratio da 2,5x nel 2012 a circa 4x nel 2014) risultati superiori alle stime del rating case iniziale. Nel primo trimestre del 2014 JSH ha raccolto EUR1,8m con un emissione obbligazionaria quotata sull ExtraMOT PRO di Borsa Italiana. La raccolta non è stata tuttavia sufficiente a finanziare l implementazione della strategia di crescita prevista dal management. L Outlook Negativo riflette la debole posizione di liquidità e l attesa di CRIF di un probabile ulteriore deterioramento degli indici di leva finanziaria nel periodo , a fronte della crescita del portafoglio di strutture alberghiere in gestione. L aumento dell indebitamento, infatti, non è interamente compensato dalle performance economiche delle strutture. Key Rating Factors Profilo della liquidità debole CRIF nota che il profilo della liquidità della società è debole a causa delle scarse disponibilità di cassa e del limitato margine di ulteriore utilizzo delle linee bancarie a breve, rappresentate per lo più da linee uncommitted. L Ebitda Interest Coverage Ratio di Gruppo, pari a 3,7x nel 2014, è previsto in peggioramento nel 2015 a causa dei maggiori oneri finanziari sul prestito obbligazionario e sul debito bancario a breve. Il rimborso, nel gennaio 2016, della prima quota capitale del bond e dei relativi interessi comporterà un esborso di circa EUR500k, di cui EUR70k a favore della controllata JSH Gestioni S.r.l. che nel dicembre 2014 ha riacquistato parte del bond (EUR250k). Marginalità operativa in miglioramento Gli investimenti realizzati nell ultimo biennio per l upgrade delle strutture alberghiere e l entrata a regime di alcune di esse hanno supportato l aumento del fatturato di Gruppo nel 2014 (+25% circa rispetto al 2013). L incremento del tasso di Occupancy medio (dal 63% al 73%) e del ricavo medio per camera disponibile (RevPAR, da EUR58 a EUR62) su tutti gli alberghi in gestione diretta ha permesso, inoltre, di superare il punto di break even economico di alcune gestioni, e di ottenere una più elevata marginalità operativa a livello di Gruppo (Ebitda Margin del 3,5% nel 2014 rispetto al 2,9% dell esercizio precedente). CRIF prevede che la crescita del fatturato continuerà anche per il biennio , mentre l incremento atteso della marginalità potrà essere contenuto, rispetto alle stime del management, per via della fase di start-up dei nuovi alberghi. Posizione finanziaria in aumento e scarsa capitalizzazione Gli investimenti in nuove gestioni sono stati finanziati da debito, aumentato a fine 2014 a EUR6m da EUR3,2m a fine 2013, e da una gestione del capitale circolante molto aggressiva nei termini di pagamento dei fornitori (giorni medi di pagamento nel 2014 pari a 221). Il fabbisogno finanziario per supportare la crescita attesa nei prossimi anni, se finanziato con debito, comporterà un incremento della leva finanziaria (Ebitda Net Leverage Ratio da 4x nel 2014 a circa 5,5x in media negli anni secondo le stime di CRIF) e un conseguente peggioramento della capitalizzazione (Net Debt/Equity pari a circa 16x nel 2014 da 14x nel 2013). Rating Sensitivities Eventi futuri che potrebbero, singolarmente o collettivamente, portare a una stabilizzazione dell outlook o impattare positivamente sul rating: Riduzione dell indice di leva FFO Net Leverage Ratio < 3,5x; Aumento della capitalizzazione di Gruppo e miglioramento dell indice Net Debt/Equity < 5x; Miglioramento della liquidità. Rating Unsolicited Riproduzione vietata 1 di 5 25 Febbraio 2015

2 EUR/m Eventi futuri che potrebbero, singolarmente o collettivamente, impattare negativamente sul rating: Incremento dell indice di leva FFO Net Leverage Ratio > 6x; Significativo scostamento tra risultati definitivi e preconsuntivi utilizzati per rating case Profilo della Liquidità JSH Group S.p.A. ha un profilo della liquidità debole a causa delle scarse disponibilità di cassa e del limitato margine di ulteriore utilizzo delle linee bancarie a breve, rappresentate per lo più da linee uncommitted. La capogruppo ha possibilità di utilizzo delle disponibilità liquide delle società controllate, ma le stesse risultano necessarie per lo svolgimento delle normali operazioni di gestione delle strutture alberghiere. Si evidenzia che la scarsa liquidità del Gruppo a fine anno risente della stagionalità del business di JSH. A fine gennaio 2015 la società ha pagato gli oneri finanziari relativi al prestito obbligazionario collocato nel 2014 (EUR135k). Nel gennaio 2016 è previsto il rimborso della prima quota capitale e degli interessi maturati, che complessivamente comporteranno un esborso di circa EUR500k, di cui EUR70k a favore della controllata JSH Gestioni S.r.l. che nel dicembre 2014 ha riacquistato parte del bond (EUR250k). Considerando che la società non ha contratto finanziamenti a medio/lungo termine, il rimborso del bond è l unico impegno previsto nei prossimi dodici mesi nei confronti dei finanziatori, oltre al pagamento degli interessi sulle linee bancarie a breve, e sarà ripagato con i flussi delle fees che JSH riceve dalle società controllate nell esercizio in corso. FINANCIAL RISK JSH Group S.p.A. - VdP strutture in gestione diretta RADISSON BLU ES HOTEL Source: Company data HOLIDAY INN PISANA RADISSON BLU GALZIGNANO GOLF HOTEL PUNTA ALA HOTEL HOME FLORENCE IL PICCIOLO ETNA GOLF & SPA DOUBLE TREE BY HILTON ACAYA GOLF JSH Group S.p.A. - Indici di Leva & Capitalizzazione Debito Netto/(FFO+Interessi+Dividendi privilegiati) Debito netto/ebitda (X) Debito Netto/PN 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, E 2016E 2017E Source: CRIF and company data DONNALUCATA Ricavi - La crescita del fatturato consolidato del Gruppo JSH, passato da EUR18,1m nel 2012 a circa EUR37m nel preconsuntivo pro-forma 2014 (CAGR del 43%), è frutto dell attuazione del business plan aziendale che, negli ultimi esercizi, ha portato all acquisizione di nuove gestioni alberghiere dirette e al miglioramento delle performance economiche di quelle esistenti. Nel 2014 il Gruppo ha conseguito, inoltre, migliori risultati su quasi ogni struttura alberghiera, sia in termini di Occupancy ratio (tasso di occupazione delle camere) che di ricavo medio per camera disponibile (RevPAR), portando la marginalità operativa al 3,5% circa rispetto al 2,9% del Debito - La crescita del business del Gruppo ha comportato un significativo fabbisogno finanziario, con conseguente incremento della leva finanziaria (Ebitda Net Leverage Ratio da 2,5x nel 2012 a circa 4x nel 2014). Il Debito Netto a fine 2014, pari a EUR5,4m (EUR2,8m nel 2013), include il bond di EUR1,8m emesso da JSH nel gennaio 2014 e quotato sull ExtraMOT PRO di Borsa Italiana. Le risorse finanziarie raccolte tramite l emissione obbligazionaria sono risultate inferiori rispetto alle attese del management (EUR1,8m rispetto a EUR3,5-4m) e hanno consentito solo la parziale implementazione della strategia di crescita. L incremento dell indebitamento finanziario nel 2014 risente, inoltre, del maggior utilizzo di linee bancarie a breve da parte delle società del Gruppo, a parziale copertura del fabbisogno finanziario dell esercizio. Si evidenzia, infine, che il Gruppo ha in parte finanziato la crescita facendo leva sui fornitori (nel 2014 i giorni debitori e creditori si sono attestati rispettivamente a 221 e 44). Lo scenario base di CRIF riflette le aspettative di ulteriore crescita del fatturato del Gruppo nel periodo , a fronte dell entrata in esercizio di nuove strutture alberghiere in gestione diretta. CRIF nota che il programma di crescita aziendale è ambizioso e che potrebbero esserci ritardi nell'ottenimento della piena disponibilità degli alberghi. Inoltre, contestualmente al lieve miglioramento atteso sulla marginalità operativa delle strutture esistenti, il Gruppo dovrà sostenere maggiori costi per l ottimizzazione delle nuove gestioni, che, secondo CRIF, porteranno l Ebitda Margin ad attestarsi sul 4% in media nel biennio da 3,5% circa nel Le nuove aperture comporteranno investimenti principalmente destinati all upgrading e alle attività di pre-opening delle strutture, solo parzialmente coperti dai flussi della gestione operativa e dalle riduzioni dei canoni d affitto concordate con i proprietari delle strutture alberghiere per i primi mesi di gestione. CRIF stima che il fabbisogno complessivo derivante dalla crescita attesa porterà all incremento della leva finanziaria del Gruppo (Ebitda Net Leverage Ratio atteso in media pari a 5,5x nel da 3,7x in media nel ). Lo scenario base di CRIF non incorpora la nuova finanza che il Gruppo intende reperire nella forma di equity o debito subordinato presso investitori privati, a copertura del fabbisogno finanziario determinato dall implementazione della strategia di crescita per i prossimi anni. CRIF ritiene che il rating B sia commensurato con il livello di leverage atteso per il prossimo biennio ma non con il profilo della liquidità attuale. Rating Unsolicited Riproduzione vietata 2 di 5 25 Febbraio 2015

3 PROFILO SOCIETARIO Eventi Recenti JSH Group S.p.A. è la società a capo dell omonimo gruppo attivo nel settore turisticoalberghiero che opera nel segmento Upper-Upscale e Luxury (4, 4 s e 5 stelle). Il Gruppo JSH offre ospitalità in Resorts (in Sicilia, Sardegna, Puglia e Toscana), Boutique Hotels (in Toscana) e City Business Hotels (Roma, Milano e Bologna). Il modello di business adottato dal Gruppo prevede due modalità di gestione delle strutture alberghiere: diretta, realizzata dalle società partecipate tramite contratti di affitto d azienda e/o locazione di immobili a uso alberghiero, e indiretta, attraverso contratti di management e consulenza prestati dalla capogruppo alle società partecipate e a società terze, aventi a oggetto servizi di coordinamento e supporto alle attività di gestione alberghiera. Dalla recente costituzione della società, avvenuta a luglio 2009, l assetto organizzativo e societario del Gruppo ha visto una forte evoluzione, conseguentemente all acquisizione di nuove gestioni alberghiere mediante la costituzione di società ad hoc per l affitto dei relativi rami d azienda. In particolare, nel corso del 2014 il Gruppo ha effettuato le seguenti operazioni: cessione della partecipazione di collegamento in JSH Framon Hotels S.r.l., ottenendo in contropartita un aumento delle quote in JSH Framon Sicily Golf S.r.l.; cessione del 95% di Fiano Romano Gestioni S.r.l.; cessione del 25% di Roma Gestioni S.r.l.; acquisizione del restante 20% di Galzignano Gestioni S.r.l.; acquisizione di una partecipazione del 50% in Donnalucata Gestioni S.r.l.; acquisizione del 100% di Circolo Acaya Golf & Country SSD a r.l.. Rating Unsolicited Riproduzione vietata 3 di 5 25 Febbraio 2015

4 FINANCIALS CONTO ECONOMICO (EUR/000) 31/12/ /12/ /12/2014 Valore della Produzione Ricavi netti Ebitda Ebit Interessi (88) (228) (357) Utile (Perdita) d'esercizio STATO PATRIMONIALE (EUR/000) 31/12/ /12/ /12/2014 Capitale Circolante Netto (4.047) (5.737) (5.586) Rimanenze Crediti vs. clienti Debiti vs. fornitori (5.671) (11.802) (13.689) Altri crediti/debiti commerciali (1.514) Attivo fisso netto Fondi (716) (1.221) (1.416) Capitale Investito Netto Patrimonio Netto (PN) Posizione Finanziaria Netta (PFN) Debiti bancari a breve termine Debiti bancari a m/l termine Obbligazioni Altri debiti/crediti finanziari (28) Cassa e disponibilità liquide (746) (384) (595) Risorse finanziarie Debito netto FLUSSI DI CASSA (EUR/000) 31/12/ /12/2014 Flusso di cassa da gestione reddituale (FFO) Capitale Circolante Netto (CCN) Flusso di cassa operativo (CFO) CAPEX (4.898) (355) Flussi di cassa da attività di investimento (CFFI) Flusso di cassa lordo (FCF) (1.032) (2.371) Flussi di cassa da attività di finanziamento (CFFF) (869) (336) Flusso di cassa netto (859) (586) INDICI DI COPERTURA 31/12/ /12/ /12/2014 EBITDA Interest Coverage (Ebitda/Int+Div Priv) 8,40x 3,79x 3,73x FFO Interest Coverage (FFO+Int/Int+Div Priv) 3,97x 2,56x INDICI DI LEVA & CAPITALIZZAZIONE 31/12/ /12/ /12/2014 FFO Gross Leverage (Debito lordo/ffo+int+div priv) 3,52x 6,55x FFO Net Leverage (Debito netto/ffo+int+div priv) 3,10x 5,90x EBITDA Net Leverage (Debito netto/ebitda) 2,47x 3,25x 4,05x Debito netto/pn 13,03x 14,04x 15,97x FFO/CAPEX 13,84% 156,90% CAPEX/Ricavi netti 16,58% 0,96% PFN/(PFN+PN) 92,84% 93,35% 93,84% Rating Unsolicited Riproduzione vietata 4 di 5 25 Febbraio 2015

5 DETTAGLIO RATING Denominazione JSH Group S.p.A. Codice fiscale Tipologia di Rating Rating Unsolicited sottoposto a monitoraggio Classe di Rating B Outlook/Credit Watch Outlook Negativo Impresa che rileva una struttura finanziaria vulnerabile. Il rischio di default è significativamente influenzato da avverse condizioni economiche e Descrizione Rating finanziarie. Per ulteriori informazioni sulla Scala di Rating (significato delle classi di rating, definizione di default) si rimanda alla metodologia utilizzata. Data di prima pubblicazione del Rating 10/01/2014 Data di pubblicazione dell ultima revisione del Rating 25/02/2015 Metodologia utilizzata CRIF Rating Methodology: Emittenti Corporate ( Modifiche a seguito della comunicazione NO Approvazione Nota Armando Guermandi, Presidente Comitato di Rating Il rating non è stato sollecitato dalla controparte, o da suoi intermediari, e pertanto CRIF Rating Agency non ha percepito un compenso a fronte dell esercizio analitico effettuato. FONTI INFORMATIVE CONSULTATE al 18/02/2015 Visura Camerale ordinaria Procedure concorsuali Archivio protesti Informazioni da Tribunali e da Uffici di Pubblicità immobiliare Bilancio Individuale al 31/12/2013 Altre informazioni pubbliche e proprietarie DISCLAIMER Il rating attribuito da CRIF rappresenta l esito di un giudizio indipendente sull entità valutata. In accordo con la politica in materia di conflitto d interesse di CRIF, le persone intervenute nell attribuzione del rating risultano non avere conflitti d interesse con l entità valutata. Il rating è basato su informazioni di fonte pubblica e su informazioni disponibili sui siti aziendali. Il rating è altresì basato su un quadro informativo giudicato completo ed affidabile dagli analisti di rating; in assenza dei requisiti di completezza e affidabilità, CRIF si astiene dall emettere il rating. CRIF non è tuttavia responsabile della veridicità delle informazioni utilizzate per l attribuzione del rating, sulle quali non svolge alcuna attività di audit né assume obbligazioni di verifiche indipendenti/due diligence. I rating di CRIF sono attribuiti sulla base delle linee guida metodologiche definite all interno di CRIF Rating Agency e sono il risultato di un lavoro collegiale, non potendo dunque essere ascritto alla responsabilità dei singoli analisti. Il rating è un opinione fornita da CRIF Rating Agency, sul merito di credito dell entità valutata e non costituisce in alcun modo raccomandazione a comprare, vendere o detenere titoli o altri strumenti finanziari emessi dalla stessa. CRIF si riserva il diritto di aggiornare o ritirare in qualsiasi momento i rating emessi, in accordo con le linee guida metodologiche e di processo definite all interno di CRIF Rating Agency. I rating di CRIF sono richiesti e remunerati dalle entità valutate, da soggetti terzi a questa riferiti o da investitori, ovvero assegnati dall agenzia di propria iniziativa laddove si ravvisi un interesse, ancorché indiretto, dal mercato. CRIF è manlevata dall utilizzo indiscriminato del Rating da parte del CLIENTE. Rating Unsolicited Riproduzione vietata 5 di 5 25 Febbraio 2015