ECONOMIA E ORGANIZZAZIONE DELLO SPETTACOLO. Prof. Alberto Pasquale

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1 ECONOMIA E ORGANIZZAZIONE DELLO SPETTACOLO Prof. Alberto Pasquale

2 3 LA FINANZA AZIENDALE Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 2

3 Come si gestisce il fabbisogno di capitali? Il fabbisogno finanziario I mercati dei capitali Le decisioni di investimento e finanziamento Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 3

4 Obiettivi della lezione Sviluppare una visione d insieme degli elementi di base che caratterizzano l approccio della finanza aziendale e le varie forme di finanziamento delle imprese. Comprendere la logica del processo con cui le aziende selezionano in modo razionale i progetti di investimento. Comprendere le principali problematiche relative alle scelte di finanziamento effettuate dalle imprese, con particolare riferimento alla combinazione tra capitale proprio e capitale di debito. Acquisire consapevolezza della criticità e strategicità del fattore finanziario in molte delle varie fasi e situazioni di vita delle imprese. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 4

5 Il fabbisogno finanziario L attività di impresa presenta uno sfasamento tra: flussi di denaro in uscita per effettuare pagamenti flussi di denaro in entrata derivanti dagli incassi. Lo sfasamento dà origine al fabbisogno finanziario. Il fabbisogno è la risultante di due tipologie di operazioni: quelle connesse alla costituzione della capacità produttiva quelle correnti. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 5

6 Operazioni connesse alla costituzione di capacità produttiva Danno luogo al fabbisogno di capitale fisso. Un impresa industriale ha bisogno di beni strumentali (macchinari, impianti, attrezzature, ecc.) con cui effettuare la produzione. Questi beni sono destinati a essere utilizzati durevolmente nell azienda ed essa, in condizioni di normale funzionamento, non può privarsene senza danneggiare le sue potenzialità produttive ed organizzative. Pertanto, i capitali utilizzati per acquisire tali beni restano vincolati altrettanto durevolmente all impresa. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 6

7 Operazioni correnti Danno origine al fabbisogno di capitale circolante. Solitamente un impresa si trova a sostenere esborsi per il pagamento dei costi di produzione prima di poter effettuare gli incassi derivanti dalle vendite. Le determinanti di questo sfasamento sono: la durata del ciclo produttivo le dilazioni di pagamento ricevute dai fornitori e concesse ai clienti la necessità di mantenere scorte di materia prima e di prodotti finiti la periodicità breve con cui vengono pagati numerosi costi ricorrenti (stipendi, oneri sociali, imposte, utenze e servizi di vario genere, ecc.). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 7

8 Gli Impieghi Se consideriamo il patrimonio dal punto di vista finanziario, in un dato momento l insieme dei fabbisogni in essere dà luogo agli impieghi. Questi sono valori patrimoniali originati da operazioni che hanno assorbito risorse finanziarie. Gli impieghi vengono distinti in: Capitale fisso Capitale circolante lordo (CCL) Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 8

9 Capitale fisso Comprende: beni strumentali beni immateriali marchi brevetti avviamento oneri pluriennali da ammortizzare ecc. immobilizzazioni finanziarie partecipazioni nel capitale di altre imprese crediti a scadenza protratta nel tempo. Tutti questi impieghi non hanno attitudine a monetizzarsi rapidamente, ossia a generare flussi in entrata nel breve periodo. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 9

10 Capitale Circolante Lordo Comprende: rimanenze crediti a scadenza non protratta nel tempo crediti a breve termine, che daranno luogo a incassi entro 12 mesi liquidità. gli impieghi circolanti hanno attitudine a monetizzarsi con il fluire delle operazioni di gestione, ossia a generare flussi in entrata nel breve periodo, con i quali far fronte agli impegni di pagamento. le rimanenze di materie prime vengono lavorate e divengono prodotti finiti, i quali vengono venduti e generano crediti verso clienti, crediti che a loro volta vengono incassati alla scadenza, generando liquidità. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 10

11 Che differenza c è tra capitale circolante lordo e capitale circolante netto? Il capitale circolante lordo (CCL) è riferito alle sole attività circolanti. Il capitale circolante netto (CCN) è costituito dalla differenza tra attività e passività circolanti. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 11

12 Il finanziamento delle imprese Per coprire il loro fabbisogno finanziario le imprese si rivolgono ai mercati dei capitali. L offerta di capitali proviene da vari soggetti: privati banche e altri intermediari finanziari investitori istituzionali Questi soggetti sono in grado di mettere il denaro a disposizione di chi ne ha necessità. I mezzi finanziari possono essere forniti alle aziende mediante due modalità fondamentali: a titolo di capitale proprio a titolo di debito. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 12

13 Capitale proprio Quando il denaro viene fornito a titolo di capitale proprio (capitale di rischio), il finanziatore diventa proprietario di una quota dell azienda, assumendosi i rischi e i benefici tale partecipazione. Se l azienda avrà andamenti positivi egli potrà contare sulla distribuzione di tutti o di parte degli utili (dividendi) e sull incremento di valore della sua quota di capitale. Se l azienda avrà andamenti negativi, il finanziatore non potrà contare sulla distribuzione di dividendi e la sua quota di capitale non crescerà o, nei casi più gravi, perderà valore. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 13

14 Capitale di debito Se il capitale viene fornito a titolo di debito, il finanziatore diventa creditore nei confronti dell azienda e, per converso, l azienda diventa debitrice nei suoi confronti. La nascita di questo rapporto debito-credito comporta due precisi obblighi a carico del debitore: 1. restituire il denaro prestato alle scadenze pattuite 2. corrispondere periodicamente gli interessi sulla somma prestata. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 14

15 Le Fonti Considerando il patrimonio d impresa dal punto di vista finanziario, in un dato istante l insieme dei capitali a sua disposizione origina le fonti. Questi sono valori patrimoniali scaturiti da operazioni che hanno fatto affluire mezzi finanziari. Le fonti vengono distinte in: mezzi propri mezzi di terzi Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 15

16 Mezzi propri I mezzi propri costituiscono il valore del capitale fornito dai vari soci a titolo di capitale proprio. Questi mezzi, in condizioni normali di funzionamento dell impresa, sono destinati a rimanere durevolmente a sua disposizione e pertanto non fanno sorgere la necessità di rimborsarli. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 16

17 Mezzi di terzi I mezzi di terzi sono costituiti dal valore del capitale fornito dai vari finanziatori a titolo di debito: banche altri finanziatori a titolo di prestito fornitori altri debiti funzionamento verso i dipendenti verso il fisco I mezzi di terzi prevedono delle scadenze per il rimborso al finanziatore. Perciò vengono suddivisi in: passività a medio-lungo termine (rimborso oltre 12 mesi) passività a breve termine (rimborso entro 12 mesi) Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 17

18 Patrimonio dal punto di vista finanziario IMPIEGHI Capitale fisso Beni strumentali Beni immateriali Immobilizzazioni finanziarie Capitale circolante lordo Rimanenze Crediti a breve termine Liquidità FONTI Mezzi propri Mezzi di terzi Passività a medio-lungo termine Passività a breve termine Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 18

19 I mercati dei capitali Capitale proprio Azioni ordinarie Azioni privilegiate Azioni di risparmio Capitale di debito Finanziamento bancario a breve termine Finanziamento bancario a medio-lungo termine Prestiti obbligazionari Leasing Factoring Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 19

20 Il capitale proprio Il capitale proprio costituisce un elemento fondamentale per l impresa, perché rappresenta: una misura del coinvolgimento finanziario dei suoi proprietari il livello della loro esposizione diretta al rischio d impresa. I soggetti che forniscono il capitale proprio variano a seconda delle caratteristiche strutturali dell azienda e del mercato dei capitali. Nelle imprese individuali esso viene portato dal titolare. Nelle società di qualsiasi genere esso viene apportato dai soci. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 20

21 Diritti dell azionista 1. Patrimoniali diritti al dividendo e al rimborso del capitale in caso di liquidazione della società. possibilità di vendere le azioni a terzi. 2. Amministrativi possibilità di influire sulle scelte di fondo della società (individuazione delle persone chiamate a gestirla, approvazione del bilancio, modifiche statutarie) attraverso il voto in assemblea. 3. Di opzione prelazione per sottoscrivere aumenti di capitale. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 21

22 Azioni ordinarie Danno pieno diritto di voto sia nelle assemblee ordinarie sia in quelle straordinarie. Il pagamento del dividendo è subordinato: alla decisione di distribuire gli utili alla remunerazione di altre categorie di azioni. In caso di scioglimento della società il rimborso è subordinato a quello delle altre categorie di azioni. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 22

23 Azioni privilegiate Assicurano il diritto a ricevere il dividendo in via prioritaria rispetto alle azioni ordinarie per una percentuale minima indicata nello statuto. Se la società non distribuisse utili, agli azionisti privilegiati non verrebbe corrisposto alcun dividendo. Se distribuisce utili al di sopra del minimo, questi verrebbero equamente divisi tra azioni ordinarie e privilegiate. Le azioni privilegiate assicurano la prelazione rispetto alle ordinarie nel rimborso del capitale allo scioglimento della società. A fronte di privilegi di cui sopra, esse consentono di esercitare il diritto di voto solo nelle assemblee straordinarie Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 23

24 Azioni di risparmio Possono essere emesse solo dalle società quotate in borsa Sono totalmente prive del diritto di voto Godono di importanti privilegi patrimoniali: in presenza di utili il dividendo deve essere corrisposto alle azioni di risparmio e deve essere superiore al dividendo corrisposto alle altre categorie di azioni della società. in caso di scioglimento il rimborso del capitale è privilegiato rispetto alle altre categorie di azione. nel caso di riduzione del capitale per perdite il loro valore nominale è l ultimo a essere intaccato. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 24

25 Non tutti gli aumenti di capitale sociale apportano nuovi mezzi finanziari all impresa Gli aumenti di capitale a titolo gratuito e quelli in forma mista sono effettuati utilizzando, rispettivamente in tutto o in parte, riserve patrimoniali già presenti nel bilancio della società e quindi non determinano, per questa parte, un aumento del valore del capitale proprio. Solo gli aumenti esclusivamente a pagamento e la parte a pagamento degli aumenti in forma mista determinano un afflusso in azienda di nuovi mezzi finanziari. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 25

26 Finanziamento bancario a breve Si tratta di una pluralità di operazioni di vario genere, accomunate da due circostanze: il finanziamento è erogato da una banca. il contratto prevede, alternativamente: che il prestito venga rimborsato entro massimo mesi che la banca possa chiederne il rimborso in qualsiasi momento e con un brevissimo preavviso. Le forme tecniche principali sono: l apertura di credito in conto corrente bancario lo sconto bancario l anticipazione salvo buon fine varie tipologie di operazioni di credito finalizzato Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 26

27 Apertura di credito Attraverso l apertura di credito in c/c l impresa finanziata ha la possibilità di utilizzare una somma secondo le proprie necessità, anche mediante prelievi parziali, e di ripristinarla con versamenti successivi. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 27

28 Sconto bancario Con lo sconto bancario una banca, previa deduzione dell interesse, anticipa a un impresa l importo di un credito verso terzi non ancora scaduto, mediante la cessione salvo buon fine del credito stesso. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 28

29 Anticipazione Attraverso l anticipazione salvo buon fine la banca anticipa all impresa i fondi in relazione a ricevute bancarie (RI.BA.) emesse dall azienda finanziata a carico dei clienti. La ricevuta bancaria è uno strumento finanziario con cui il creditore dichiara di aver diritto a ricevere dal debitore (tramite esibizione di pezze d'appoggio) una somma di denaro versata a mezzo banca a saldo di una determinata fattura e autorizza la banca alla riscossione dell importo indicato. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 29

30 Anticipazione vs Sconto L anticipazione si distingue dallo sconto bancario in quanto il cliente non cede il proprio credito alla banca, ma le conferisce solo un mandato all'incasso, accompagnandolo dalle ricevute di pagamento quietanzate. La banca, a sua volta, mette a disposizione del cliente, mediante accredito in conto corrente, il relativo importo senza attendere la scadenza e la riscossione dal terzo debitore, restando tutelata dal carattere irrevocabile del mandato all'incasso per il recupero del credito così concesso al proprio cliente. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 30

31 Come funziona la RI.BA. Il creditore compila la RI.BA. contestualmente alla fattura e la consegna alla propria banca. La banca del creditore invia il documento, sottoscrivendolo, alla banca del debitore. Quest ultima invia al debitore un avviso di pagamento (normalmente una fotocopia della RI.BA.). Il debitore, ricevuto l avviso, si presenta agli sportelli della sua banca alla scadenza stabilita, effettua il pagamento e ritira la RI.BA. che, essendo già firmata dal creditore, funziona come quietanza. La banca che ha riscosso l importo comunica all'altra banca l avvenuta riscossione. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 31

32 RI.BA. salvo buon fine Creditore Debitore RI.BA. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 32

33 Finanziamento bancario a medio-lungo termine Sono sostanzialmente contratti di mutuo, con i quali la banca mette a disposizione dell impresa una somma che dovrà essere rimborsate in più anni, secondo modalità predeterminate. Dato l orizzonte temporale non breve, la banca sarà particolarmente attenta alla capacità dell impresa di far fronte ai propri impegni nel medio-lungo periodo e di generare flussi in entrata attraverso la gestione. L estensione dell orizzonte temporale fa aumentare la rischiosità dell operazione per il finanziatore: di conseguenza le operazioni assistite da garanzia reale (ipoteca su immobili oppure privilegio speciale su macchinari) sono assai più diffuse di quelle non assistite da alcuna garanzia (chirografarie). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 33

34 Prestiti obbligazionari Vengono effettuati mediante l emissione di appositi titoli rappresentativi del debito dell impresa (obbligazioni). Sono operazioni a medio-lungo termine, in base alle quali l impresa che riceve in prestito i capitali si impegna a restituirli secondo modalità prestabilite (piano di ammortamento del prestito) e a corrispondere gli interessi. Nelle società non quotate in borsa questi titoli vengono sottoscritti dagli attuali soci, oppure da uno o più finanziatori esterni di un certo rilievo. Nelle società quotate, invece, questi titoli possono essere a loro volta quotati in borsa e collocati presso un pubblico più ampio di investitori. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 34

35 Tre tipi di prestito obbligazionario Ordinari, se il contratto riguarda solo l operazione di prestito, senza le clausole particolari degli altri due tipi. Convertibili, se al finanziatore è concessa, in determinati momenti, la possibilità di decidere se convertire il prestito in capitale sociale Cum warrant, se al prestito obbligazionario è collegata la possibilità di sottoscrivere in seguito un apposito aumento di capitale, facoltà incorporata in un apposita appendice del titolo (warrant). Le obbligazioni cum warrant si differenziano da quelle convertibili per almeno tre aspetti: tale diritto è incorporato in uno strumento, il warrant, che può essere staccato dall obbligazione e circolare autonomamente sul mercato; l obbligazione continua ad esistere anche a seguito dell esercizio del warrant (mentre l obbligazione convertibile termina di esistere all atto della conversione); per acquistare le azioni è richiesto un ulteriore esborso di denaro, rispetto alla somma già investita nell obbligazione. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 35

36 Leasing Mediante il leasing un impresa (utilizzatore) acquisisce la disponibilità di un bene strumentale ottenendolo in locazione da un intermediario finanziario (società di leasing o locatore). Il contratto prevede a carico dell utilizzatore l obbligo di pagare al locatore una serie di canoni periodici per alcuni anni e, alla fine della locazione, la possibilità di riscattare il bene, diventandone proprietario a tutti gli effetti. Il leasing consente dunque di avere a disposizione beni durevoli senza dover immobilizzare i capitali che sarebbero necessari per il loro acquisto: peraltro esso, dal punto di vista finanziario, viene considerato molto simile a un finanziamento mediante mutuo bancario, poiché comporta per l utilizzatore l obbligo di effettuare pagamenti periodici simili, anche se non identici. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 36

37 Factoring Sono operazioni di cessione di crediti da parte di un impresa a un operatore specializzato o a una banca che operi anche in questo segmento di mercato (factor). Prevedono una serie di servizi connessi con la gestione dei crediti commerciali (contabilizzazione, gestione, riscossione, ecc.). Quello che qui rileva maggiormente e la possibilità di ottenere dal factor anticipazioni sui crediti ceduti pari a una percentuale del loro valore nominale. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 37

38 Perché le imprese ricorrono a differenti forme di finanziamento a titolo di debito? I motivi sono essenzialmente tre, fra di loro collegati: 1. la ricerca delle fonti più adatte alle caratteristiche del fabbisogno finanziario da coprire 2. la ricerca delle condizioni di tasso e di scadenza più favorevoli 3. la necessità di diversificare le fonti di finanziamento. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 38

39 Relazione fra tempo, tasso e valore del capitale Nei mercati finanziari l investitore si priva temporaneamente della disponibilità di una somma al fine di ottenere un rendimento: interesse nel caso di contratti di prestito; rendimento in termini di dividendi e di rivalutazione della propria quota di capitale nel caso del capitale di rischio. Pertanto, si instaura una fondamentale relazione tra capitali riferiti a periodi diversi: C n = C 0 (1 + r) n Valore del capitale al tempo n Valore del capitale al tempo zero Tasso di rendimento del capitale Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 39

40 Esempio: investimento per 1 anno Al tempo t 0 ( ti con zero ) la società S&F investe per un anno al 5% un capitale di comprando un titolo obbligazionario. Al tempo t 1 ( ti con 1 ) il valore del capitale comprensivo degli interessi sarà: C 1 = ( ,05) C 1 = (1 + 0,05) = Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 40

41 Esempio: investimento per 2 anni Se la società S&F dovesse, al tempo t 1, investire la somma ottenuta per un altro anno, sempre al tasso r = 5% (cioè 0,05), in t 2 il valore del capitale sarà: C 2 = (1 + 0,05) = 1.102,5 Identico risultato si avrebbe se la S&F dovesse investire la somma in t 0 per due anni, al tasso del 5%: C 2 = C 1 (1 + 0,05) C 2 = [1.000 (1 + 0,05)] (1 + 0,05) C 2 = (1 + 0,05) 2 Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 41

42 In generale C n = C 0 (1 + r) n C 2 = C 0 (1 + r) 2 C 3 = C 0 (1 + r) 3 C 4 = C 0 (1 + r) 4 ( ) Si tratta della capitalizzazione composta. Gli interessi (più in generale i rendimenti) maturati in un periodo si vanno a sommare al capitale investito all inizio di quel periodo e concorrono nel periodo successivo al computo degli interessi (rendimenti). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 42

43 Le decisioni di investimento Le decisioni di investimento in capitale fisso (capital budgeting) riguardano la costituzione o la modificazione della capacità produttiva dell azienda, influenzando in modo durevole la sua attitudine a creare valore. Si richiedono perciò: un approccio razionale l utilizzo di opportune tecniche di valutazione dei progetti, basate sul confronto tra i flussi di cassa (cash flow) investiti nel progetto e quelli che saranno generati da esso. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 43

44 Confronto fra flussi previsionali riferiti a periodi differenti Tipicamente un progetto di investimento assorbe denaro nei periodi iniziali e ne genera nei periodi successivi, in cui viene utilizzata la capacità produttiva. Il confronto tra i flussi deve quindi tenere conto del differente valore del denaro nel tempo. La relazione fondamentale è quella del valore attuale, ricavata dalla formula del calcolo degli interessi in regime di capitalizzazione composta. La relazione dice che un flusso che si manifesta in un periodo successivo può essere riportato al momento in cui si effettua l investimento. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 44

45 Il Valore Attuale (VA) C n = C 0 (1 + r) n C 0 = C n (1 + r) n VA F n = F n 1 (1 + r) n = F n (1 + r) n VA F n = valore attuale del flusso che si verificherà nell anno n F n = valore nominale del flusso che si verificherà nell anno n r = tasso di attualizzazione o costo-opportunità del capitale Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 45

46 Esempio La società S&F si attende un flusso in entrata di fra 2 anni. Il valore attuale (VA) di tale flusso, accogliendo un costo-opportunità del capitale del 10%, è il seguente: VA F n = F n VA F (1 + r) n 2 = = (1,10) 2 1,210 = Il VA del flusso (5.785) è notevolmente inferiore a quello del suo valore nominale (7.000), perché sarà incassato tra due anni. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 46

47 E se fossero 3 anni? L effetto dell attualizzazione diventa più forte quanto più il flusso è distante nel tempo. Se la S&F si aspettasse di incassare fra 3 anni, a parità di tasso di attualizzazione (10%), il VA di questo flusso sarebbe pari a: VA F 3 = (1,10) 3 = Dal punto di vista matematico, è l effetto dell aumento di valore del denominatore. Dal punto di vista finanziario, un flusso di cassa che arriva in un momento sempre più lontano è sempre meno appetibile. Non si può impiegare altrove. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 47

48 Formulazione delle previsioni relative ai flussi Le valutazioni di capital budgeting comportano la formulazione di previsioni relative ai vari flussi causati dal progetto. Esempio: la società Threshold SpA sta valutando l ipotesi di effettuare un investimento per realizzare un nuovo prodotto. Dobbiamo valutare: L investimento Il disinvestimento Il flusso finanziario della gestione operativa La variazione del capitale circolante netto operativo I flussi di cassa di progetto complessivi. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 48

49 L investimento Nella fase iniziale un progetto richiede flussi in uscita per l acquisizione delle dotazioni di capitale fisso. Nel nostro esempio si prevede che la società dovrà acquistare macchinari ed effettuare lavori di ampliamento e di adattamento del proprio stabilimento. L esborso complessivo in T 0, ossia l investimento iniziale, è Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 49

50 Il disinvestimento Alla fine del progetto, le dotazioni di capitale fisso non più necessarie potranno essere vendute, realizzando delle somme. Nel nostro caso, alla fine del quinto anno (T 5 ) si prevede di realizzare dalla vendita dei macchinari dismessi un importo di Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 50

51 Il flusso finanziario della gestione operativa Rappresenta di solito la principale categoria di entrate che scaturiscono da un progetto. È costituito dal saldo netto tra i flussi in entrata derivanti dalle vendite di prodotti e i flussi in uscita richiesti dal sostenimento dei costi di produzione. Nel nostro caso si prevede che dal progetto scaturirà nell anno T 1 un flusso di gestione operativa di Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 51

52 Esempio: anno T 1 Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 52

53 Nota 1: imposte Si noti che, oltre alla previsione dei ricavi e dei costi operativi (materie prime, personale, servizi esterni e ammortamenti), è stato previsto anche il carico aggiuntivo di imposte sul reddito. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 53

54 Nota 2: ammortamenti Al risultato economico netto vengono sommati gli ammortamenti. Prima li avevamo calcolati per determinare le imposte. Ora siamo in logica finanziaria, non economica. Non sono esborsi di denaro: derivano dalla ripartizione secondo criteri economici di spese aventi utilità pluriennale. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 54

55 Perché nella valutazione dei progetti di investimento il flusso di gestione operativa viene determinato sommando all utile di progetto il valore degli ammortamenti? Perché l ammortamento è un costo rilevante dal punto di vista reddituale, il quale però non comporta uscite di denaro e, quindi, non è rilevante dal punto di vista dei flussi finanziari. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 55

56 Totale dei flussi di gestione operativa Calcolato nell esempio Il progetto è terminato Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 56

57 Variazione del Capitale Circolante Netto Operativo La realizzazione di un progetto determina effetti anche sull ammontare dei crediti verso clienti, delle scorte e dei debiti verso fornitori. Per questo motivo nelle previsioni si deve tenere conto della variazione del CCN operativo (CCNO), che risulta dalla somma algebrica tra questi tre elementi: i primi due (crediti e scorte) con segno positivo e il terzo (debiti) con segno negativo. + Crediti v/ clienti + Scorte - Debiti v/fornitori) = CCNO Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 57

58 Il CCNO graficamente ATTIVITÀ PASSIVITÀ CREDITI VS CLIENTI 100 RIMANENZE 50 DEBITI VS FORNITORI 80 CCNO +70 PASSIVO CONSOLIDATO ATTIVO IMMOBILIZZATO CAPITALE NETTO Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 58

59 Come funziona il CCNO Tipicamente un progetto di investimento determina al suo avvio un assorbimento di liquidità (un incremento del CCNO), perché di solito la crescita dei crediti commerciali e delle scorte causata dalla loro formazione iniziale è di ammontare superiore alla connessa crescita dell indebitamento di fornitura. Successivamente la dinamica del CCNO è funzione del livello di fatturato e delle politiche di gestione del capitale circolante. Alla fine del progetto il capitale circolante libera risorse finanziarie per la monetizzazione degli impieghi in crediti e scorte al netto dei pagamenti ai fornitori. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 59

60 CCNO: un approfondimento Il capitale circolante netto operativo è dato dalla differenza tra le attività (impieghi) legate al ciclo operativo e le fonti operative. Il CCNO è un importante indicatore del ciclo monetario della gestione, perché strettamente connesso al processo produttivo, e indica il fabbisogno finanziario netto generato dallo svolgimento del processo acquisizione-trasformazione-vendita. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 60

61 Ciclo operativo, economico e monetario fabbisogno finanziario Ciclo operativo Magazzino MP Ciclo produttivo Produzione Magazzino PF Ciclo economico Ciclo monetario = fabbisogno finanziario Debiti Commerciali Crediti Commerciali Acquisto Materie Prime (Debiti v/fornitori) Pagamento Fornitori Vendite Clienti (Crediti v/clienti) Incasso Crediti Ricevimento Materiali Inizio Produzione Fine Produzione Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 61

62 CCNO <0 Valori negativi del CCNO indicano normalmente che l impresa incassa in tempi più rapidi rispetto dei tempi di pagamento dei propri fornitori, con la conseguenza che si genera liquidità che può essere impiegata in altri ambiti. È la situazione tipica delle imprese che operano nel settore della GDO (Grande Distribuzione Organizzata: supermercati, ecc.), caratterizzate da lunghe dilazioni ottenute (debiti v/fornitori) e sul fronte dell attivo (crediti v/clienti) da pagamenti immediati da parte dei clienti. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 62

63 Ciclo operativo, economico e monetario apporto finanziario Ciclo operativo Ciclo economico Crediti Commerciali Ciclo monetario = apporto finanziario Acquisto Materie Prime (Debiti v/fornitori) Vendite Clienti (Crediti v/clienti) Debiti Commerciali Incasso Crediti Pagamento Fornitori Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 63

64 CCNO<0 Graficamente CCNO -60 ATTIVITÀ CREDITI VS CLIENTI 20 PASSIVITÀ DEBITI VS FORNITORI 80 ATTIVO IMMOBILIZZATO PASSIVO CONSOLIDATO CAPITALE NETTO Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 64

65 CCNO >0 Valori positivi del CCNO indicano che l azienda necessita di ulteriori risorse finanziarie per far fronte agli impieghi operativi, e quindi assorbe liquidità. ATTIVITÀ CREDITI VS CLIENTI 80 PASSIVITÀ DEBITI VS FORNITORI 20 CCNO +60 PASSIVO CONSOLIDATO ATTIVO IMMOBILIZZATO CAPITALE NETTO Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 65

66 Il CCNO è una spugna Il CCNO viene solitamente paragonato a una spugna in quanto è in grado di assorbire maggiore liquidità quando aumenta di volume ( CCNO>0) e rilascia invece flussi (di moneta) quando viene strizzata ( CCNO<0) andando a liberare la liquidità immagazzinata nei periodi precedenti. Quindi un espansione del CCNO va a ridurre il flusso di cassa disponibile, mentre una sua contrazione evidenzia un realizzo degli investimenti effettuati negli esercizi precedenti, che avevano generato l assorbimento di cassa. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 66

67 Torniamo al nostro caso Nel caso Threshold SpA prevediamo: In T 0 la formazione di CCNO che assorbe risorse per 280. Negli anni successivi, da T 1 a T 4 un incremento del CCNO, in relazione all aumento del fatturato (assorbimento risorse). I T 5, al termine della vita del progetto, la monetizzazione del CCNO, che fa affluire liquidità per 315 (liberazione risorse). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 67

68 Grandezze fondo (stock) e grandezze flusso Le grandezze stock sono riferite ad un determinato istante I flussi sono riferiti ad un determinato intervallo di tempo Analogie: è la differenza che passa tra una foto ed un film o tra un lago e un fiume L esempio più classico è quello del capitale (K), che esprime il valore di un azienda in un determinato istante (spesso ci si riferisce al 31/12, ma qualunque altro momento andrebbe bene), mentre il reddito (Y) è la variazione (si usa il simbolo delta : ) di questo valore In genere ci si riferisce all anno solare, ma sono molto utilizzate e importanti anche valutazioni del reddito riferite a periodi infraannuali o pluriannuali (3 mesi, due anni, eccetera). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 68

69 Grandezze fondo e grandezze flusso: esempio La Alfa Spa dispone all inizio del 2001 di beni e denaro per un valore di 100 (stock) Alla fine dell anno questo valore è salito a 120 (stock), per cui ha avuto un reddito positivo (flusso) pari a 20, infatti: K al 1/1/2001 = 100 (stock) K al 31/12/2001 = 120 (stock) Y dell anno 2001 = = 20 (flusso) Pertanto: Flusso Liquidità = Liquidità t Liquidità t-1 Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 69

70 Come funziona la variazione del CCNO ANNO$1$&$TUTTO$IN$CONTANTI SP8inizio ATTIVO PASSIVO Crediti 0 0 Debiti Scorte Patrimonio8Netto Cassa Totale Totale CCNO 0 CE Ricavi Costi.6000 Risultato0Netto 600 SP9fine ATTIVO PASSIVO Crediti 0 0 Debiti Scorte Patrimonio9Netto Cassa Totale Totale CCNO 0 CCNO 0 Cassa 600 ANNO$2$&$CREDITI$300 CCNO=0 SP9inizio ATTIVO PASSIVO Crediti 0 0 Debiti Scorte Patrimonio9Netto Cassa Totale Totale CCNO 0 CCNO>0 Assorbimento1liquidità In#termini#finanziari: La)liquidità)derivante)da)CCNO)non)varia CE Ricavi Costi.6000 Risultato0Netto 600 Significa(che(dal(RN(=(600(so4raggo( ciò(che(non(è(cassa,(ossia(300,(che( sono(credi:.(( ( In(questo(modo,(quando(calcolo(il( cash(flow,(so4raggo(dal(reddito(di( competenza(ciò(che(non(è(denaro(in( SP:fine ATTIVO PASSIVO Crediti Debiti Scorte Patrimonio:Netto Cassa Totale Totale CCNO 300 CCNO 300 Cassa 300 Economia e Organizzazione cassa,(perché(è(la(cassa(che(a(me( dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 70 interessa.(

71 Come funziona la variazione del CCNO ANNO$3$&$NIENTE$RICAVI,$NIENTE$COSTI,$DIMINUISCONO$I$CREDITI$E$DIVENTANO$CASSA SP:inizio CE ATTIVO PASSIVO Crediti Debiti Ricavi 0 Scorte Patrimonio:Netto Costi 0 Cassa Risultato-Netto 0 Totale Totale Qui$scopro$semplicemente$che$i$ CCNO 300 credi1$sono$diminui1$e$sono$sta1$ incassa1$per$100.$ $ In$questo$modo,$quando$calcolo$il$ cash$flow,$aggiungo$al$reddito$di$ competenza$(che$qui$è$zero)$la$nuova$ liquidità$(100),$perché$è$la$cassa$che$a$ me$interessa.$ SP9fine ATTIVO PASSIVO Crediti Debiti Scorte Patrimonio9Netto Cassa Totale Totale CCNO 200 CCNO %100( CCNO<0 Creazione(liquidità Cassa 100 In9termini9finanziari: +100 ANNO$4$&$TORNANO$COSTI$E$RICAVI,$CREDITI$DA$200$a$600,$LA$CASSA$CRESCE$SOLO$DI$100 SP9inizio CE ATTIVO PASSIVO Crediti Debiti Ricavi Scorte Patrimonio9Netto Costi -500/ Cassa Risultato/Netto 500 Totale Totale CCNO 200 Significa(che(dal(RN(=(500(so4raggo( ciò(che(non(è(cassa,(ossia(400,(che( sono(credi:.(aggiungo(ques:(400(ai( 200(che(avevo(ed(ho(600.( ( In(questo(modo,(quando(calcolo(il( cash(flow,(so4raggo(dal(reddito(di( competenza(ciò(che(non(è(denaro(in( cassa,(perché(è(la(cassa(che(a(me( SP:fine ATTIVO PASSIVO Crediti Debiti Scorte Patrimonio:Netto Cassa Totale Totale CCNO 600 CCNO 400 CCNO>0 Assorbimento2liquidità Cassa 100 In:termini:finanziari: Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 71 interessa.(

72 Torniamo al nostro caso Nel caso Threshold SpA prevediamo: In T 0 la formazione di CCNO che assorbe risorse per 280. Negli anni successivi, da T 1 a T 4 un incremento del CCNO, in relazione all aumento del fatturato (assorbimento risorse). In T 5, al termine della vita del progetto, la monetizzazione del CCNO, che fa affluire liquidità per 315 (liberazione risorse). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 72

73 Flussi di cassa complessivi Sulla base delle previsioni viste finora si giunge alla quantificazione, per ciascun anno, del flusso di cassa complessivamente assorbito o generato dal progetto. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 73

74 In dettaglio In T 0 abbiamo un flusso complessivo negativo di (fabbisogno per investimenti per flusso gestione operativa e fabbisogno per la formazione di CCNO per -280). In T 1, T 2, T 3 e T 4 flussi complessivi positivi, derivanti dalla somma algebrica tra il flusso di gestione operativa >0 e fabbisogni di importo minore per l espansione del CCNO. In T 5 un flusso complessivo positivo di 2.041, somma tra i mezzi finanziari generati dal disinvestimento delle immobilizzazioni e quelli derivanti dalla monetizzazione del CCNO. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 74

75 Criteri per la scelta Gli indicatori per la valutazione di convenienza degli investimenti, fondati sul meccanismo dell attualizzazione dei flussi di cassa, si propongono di misurare l attitudine di un progetto ad apportare valore all impresa. I più diffusi sono tre: Valore Attuale Netto (VAN) Tasso Interno di Rendimento (TIR) Indice di Profittabilità (IP) Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 75

76 Valore Attuale Netto (VAN) Il VAN misura in termini monetari l incremento di valore dell impresa causato dal progetto. Viene calcolato come sommatoria del valore attuale di tutti i flussi assorbiti o prodotti dall investimento nel corso della sua vita (in base a un tasso r ritenuto appropriato). VAN = t=0,n F t F 0 = (1 + r) t (1 + r) 0 + F 1 (1 + r) 1 + F 2 (1 + r) 2 F ( ) (1 + r) 3 F t = flusso di cassa generato o assorbito dal progetto nell anno t r = tasso di attualizzazione Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 76

77 Come si valuta il VAN L incognita da determinare è il VAN. Il criterio di decisione è semplice: Se VAN>0 il progetto crea nuovo valore per l impresa ed è quindi da accogliere. Se VAN<0 il progetto è da respingere perché distrugge valore. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 77

78 Esempio di calcolo del VAN Ipotizziamo un «costo opportunità del capitale» dell 11% (cioè, se immettiamo risorse in questo progetto, stiamo rinunciando a rendimenti alternativi pari all 11%). Partiamo dai flussi nominali (non attualizzati) del nostro esempio e poi li attualizziamo: VAN = /1, /(1,11) /(1,11) /(1,11) /(1,11) 5 = 467 VAN = 467>0 Il progetto è DA ACCOGLIERE Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 78

79 Tasso Interno di Rendimento (TIR) Il TIR è quel tasso di attualizzazione r in base al quale la sommatoria attualizzata dei flussi assorbiti e generati dal progetto risulta pari a zero. t=0,n F t (1 + r ) t = 0 r = TIR L incognita è il TIR, ossia il tasso r che rende nullo il risultato dell equazione. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 79

80 TIR: approfondimento Dal punto di vista matematico si tratta di risolvere un equazione frazionaria di grado ennesimo: di solito la soluzione viene trovata con l ausilio di un elaboratore oppure per tentativi, inserendo diversi valori di r provvisori e procedendo per successive approssimazioni. Dal punto di vista finanziario si segnala un criterio decisionale diverso da quello del VAN: il progetto viene accolto se il suo TIR è maggiore di un tasso di rendimento minimo r* ritenuto accettabile dall impresa (tasso soglia) mentre viene respinto se non lo supera. Se r >r* progetto accolto Se r <r* progetto respinto Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 80

81 TIR: esempio Con l ausilio di un calcolatore, rileviamo che il TIR del progetto, ossia il tasso che rende nullo il valore della sommatoria dei flussi attualizzati, è pari a 13,6%: /1, /(1,136) /(1,136) /(1,136) /(1,136) 5 = 0 Tasso soglia = r* = 11% TIR = r = 13,6% r > r* Il progetto è DA ACCOGLIERE Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 81

82 Indice di profittabilità (IP) L IP è un rapporto. Numeratore: valore attuale dei flussi generati dal progetto, attualizzati al tasso r. Denominatore: valore assoluto dell esborso iniziale (F 0 ) richiesto per la realizzazione del progetto. IP = t=1,n L incognita da determinare è IP, incremento percentuale di valore determinato dai flussi in entrata rispetto all investimento iniziale. F t F 0 Il criterio di decisione prevede che vengano accolti i progetti con IP>1 (perché viene aggiunto valore all impresa) e respinti quelli con IP<1. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 82

83 IP: esempio Nel nostro caso il tasso di attualizzazione è 11%: IP = [1.930/1, /(1,11) /(1,11) /(1,11) /(1,11) 5 ] / = 1,07 IP > 1 Il progetto è DA ACCOGLIERE Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 83

84 Sintesi dei risultati Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 84

85 Valutazione delle alternative Quando, come nel nostro caso, si sta valutando un solo progetto di investimento, VAN e IP danno le stesse indicazioni in merito alla sua convenienza. Anche il TIR, molto spesso dà le stesse indicazioni, salvo alcuni casi in cui si possono presentare problemi interpretativi. L utilizzo di TIR e IP è invece sconsigliato, perché soggetto a problemi di scelta comparativa (razionamento del capitale), quando Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 85

86 Quando non usare TIR e IP Quando si tratti di valutare la convenienza di progetti tra loro alternativi che comportino un investimento di entità differente. Per esempio, se acquistare un macchinario tradizionale o uno innovativo, più efficiente ma anche più costoso. In questi casi più che il rendimento percentuale dell operazione, è opportuno valutare, utilizzando il VAN, il suo impatto in termini monetari sul valore dell impresa. Quando, data una pluralità di ipotesi di investimento tutte di per sé convenienti, l azienda debba limitarsi a realizzarne solo alcune, perché ha un vincolo nella sua capacità di reperire i finanziamenti necessari alla loro realizzazione. Quello che conta è massimizzare il VAN complessivo del paniere di investimenti realizzato e non il rendimento percentuale di ciascuno. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 86

87 Rischiosità dei progetti e costo-opportunità del capitale Le valutazioni di convenienza vengono effettuate in base a previsioni di flussi di cassa rischiosi, perché i risultati a consuntivo dipendono dagli andamenti futuri sia dell impresa sia dei mercati a cui essa si rivolge. La scelta del costo-opportunità del capitale da utilizzare nelle valutazioni di convenienza: il tasso di attualizzazione r per VAN e IP il tasso soglia r* con cui confrontare il TIR deve pertanto tenere conto della rischiosità del progetto. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 87

88 r = 11% vs r = 15% Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 88

89 Cosa succede se r = 15% Se nel nostro esempio si ritenesse che il progetto sia più rischioso e di conseguenza si decidesse di effettuare la propria valutazione utilizzando un costo-opportunità del capitale più elevato (15%), avremo risultati radicalmente opposti a quelli visti finora: VAN < 0 IP < 1 TIR < 15% (tasso soglia) Pertanto, se si accogliesse la nuova valutazione, il progetto sarebbe rifiutato. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 89

90 Come fissare un costo-opportunità adeguato Diventa fondamentale fissare un costo-opportunità del capitale adeguato, in base al quale valutare la convenienza dei progetti. A tal fine si utilizza la seguente formula: r f = tasso privo di rischio r r = premio per il rischio r = r f + r r Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 90

91 Il tasso privo di rischio r f e il premio per il rischio r r Se un investimento fosse privo di rischio, avrebbe una remunerazione r f che ripaga l investitore del solo sacrificio per privarsi temporaneamente del denaro. Di solito r f viene individuato nel rendimento di titoli di Stato a brevissimo termine emessi da paesi economicamente molto solidi. Il rendimento ha una seconda componente, r r mediante la quale si esprime un apprezzamento di sintesi sulla rischiosità dei flussi di cassa futuri, la quale dipende dalle caratteristiche del progetto e dei mercati a cui esso si rivolge. Gli analisti solitamente utilizzano un premio per il rischio più elevato per progetti in settori ad alta tecnologia e forte variabilità della domanda (es. elettronica), rispetto a settori caratterizzati da volumi di consumi più stabili (es. alimentare). Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 91

92 L utilizzo di tecniche di attualizzazione adeguate rende oggettiva la valutazione di convenienza di un investimento? No, in quanto si attualizzano flussi rischiosi, ossia relativi a previsioni di andamenti futuri (per esempio, la proiezione delle vendite di un nuovo prodotto nell arco di vari anni). L analista deve pertanto procedere con razionalità, consapevole che le sue ipotesi di gestione e la scelta del costo-opportunità del capitale da utilizzare nella valutazione influiscono in maniera assai rilevante sui risultati del suo lavoro. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 92

93 Le decisioni di finanziamento In un impresa finanziata solo con capitale proprio, tutto il valore dei suoi impieghi è destinato a soddisfare le aspettative dei soci. In una finanziata anche con debiti, sul valore degli impieghi (e quindi sui flussi di cassa che essi genereranno) si formano dei diritti dei finanziatori a titolo di debito, in termini di corresponsione di flussi di denaro: per interessi per il rimborso del prestito mentre i soci potranno essere soddisfatti subordinatamente al soddisfacimento dei creditori. Da qui nasce l esigenza di ricercare la struttura finanziaria ottimale, ossia la composizione tra mezzi propri debiti che rende massimo il valore dell impresa. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 93

94 La tassazione dei redditi d impresa La scelta della struttura finanziaria comporta la definizione della dimensione e dell onerosità dell indebitamento e pertanto influisce sull ammontare degli interessi passivi (oneri finanziari). A loro volta gli interessi passivi sono costi deducibili nel calcolo delle imposte sul reddito dell impresa, ossia sono costi che vanno a diminuire il valore dell imponibile fiscale, sul quale vengono calcolate le imposte. Dunque, al crescere dell indebitamento diminuiscono gli esborsi per imposte sul reddito d impresa, a beneficio dei rendimenti complessivamente spettanti ai finanziatori. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 94

95 Esempio Una società sta valutando 4 alternative di struttura finanziaria (A, B, C, e D) tra loro molto diverse. Le decisioni relative agli impieghi non cambiano. Quindi il risultato operativo generato dagli impieghi è il medesimo. Le imposte sul reddito sono del 40%. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 95

96 Ipotesi A L impresa si finanzia solo con azioni. Nel CE non ci sono oneri finanziari. RO = RAI. Imposte 400. Proventi per i finanziatori: UN = 600. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 96

97 Ipotesi B L impresa si finanzia per con azioni e per con obbligazioni al 6% annuo. CE: oneri finanziari per % = 120. RAI = 880. Imposte 352. UN = 528. Proventi per i finanziatori: UN 528 e Interessi sulle obbligazioni 120. Totale 648. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 97

98 Ipotesi C e D Al crescere del rapporto fra debiti e mezzi propri l utile netto diminuisce, ma cresce in maniera significativa il valore totale dei proventi dei finanziatori. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 98

99 Vantaggi della deducibilità fiscale La deducibilità fiscale degli interessi passivi costituisce dunque un incentivo ad aumentare l indebitamento, soprattutto in presenza di un aliquota fiscale elevata sul reddito d impresa, poiché consente di ridurre gli esborsi per imposte, a beneficio di proventi complessivamente di pertinenza dei finanziatori. Questo effetto (risparmio fiscale del debito) è assai importante, ma non deve essere assolutizzato, perché bisogna tenere conto della presenza di altre imperfezioni del mercato finanziario. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 99

100 La leva finanziaria Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 100

101 Qual è la struttura finanziaria ottimale? Nelle scelte di struttura finanziaria entrano in gioco numerosi fattori, legati: alla misura degli effettivi risparmi fiscali derivanti dall indebitamento alla svalutazione del valore dell impresa derivante dai costi di dissesto alle preferenze del management nell ordine di accesso alle varie fonti di finanziamento. Si tratta di una scelta complessa, che riguarda uno degli elementi base del profilo strategico dell azienda. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 101

102 Se la borsa è così importante per il finanziamento delle imprese, perché molte di esse non sono quotate? La quotazione in borsa comporta, oltre agli innegabili vantaggi di aumentare i canali di finanziamento e di ridurre il costo dello stesso, anche costi significativi per l accesso al mercato, obblighi informativi, potenziali condizionamenti sui processi di formulazione delle principali scelte aziendali e rischi di possibili acquisizioni ostili. Si aggiunga il fatto che la quotazione richiede ingenti volumi di scambi di titoli e si comprenderà la difficoltà di far accedere numerose imprese italiane, di dimensioni medio-piccole e a base proprietaria fortemente concentrata, al mercato borsistico. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 102

103 I costi di dissesto I costi di dissesto possono essere definiti come la perdita di valore dell impresa quando essa si trova in difficoltà finanziarie serie e, nella peggiore delle ipotesi, fallisce. Tale perdita di valore è imputabile all azione di diversi elementi: L acuirsi dei conflitti d interesse tra azionisti e manager da un lato e i creditori dall altro. Svalutazione progressiva del valore degli impieghi. Costi diretti di fallimento, sostanzialmente di tipo legale amministrativo. Costi indiretti di fallimento, legati all ulteriore perdita di valore degli impieghi aziendali, spesso destinati a essere venduti a prezzi penalizzanti. Economia e Organizzazione dello Spettacolo Prof. A. Pasquale 103