Panoramica del 2 trimestre 2011

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1 Milano, 18 Luglio 2011 Panoramica del 2 trimestre 2011 La crescita mondiale, dalla primavera, è sensibilmente rallentata. L appiattimento della dinamica - da attribuire in larga parte a una serie di choc esogeni - ha finito per riaccendere, come in primavera del 2010, i timori di ricaduta in recessione. E vero che le ripercussioni della brusca interruzione della produzione giapponese sull insieme della catena mondiale di produzione, insieme all impatto dell aumento dei prezzi energetici sull economia, e alle condizioni climatiche avverse negli Stati Uniti, hanno pesato sull attività mondiale. Ma questa perdita di slancio ha soprattutto evidenziato l esiguità dei margini di manovra disponibili per il rilancio dell attività. Le politiche monetarie, infatti, sono quanto più possibile espansive, mentre le politiche di bilancio sono già chiaramente restrittive. Di fronte al rallentamento della crescita che ha coinvolto anche i paesi emergenti, ancora alle prese con la lotta all inflazione, la generale decelerazione - senza reti di sicurezza - ha risvegliato una forte avversione per il rischio, accentuata dal riemergere dei timori per la Grecia e, per estensione, sul futuro della zona euro. ECONOMIA Stati Uniti La forte accelerazione osservata alla fine del 2010 è stata seguita, nel primo trimestre 2011, da un periodo di stabilizzazione poi, nel corso della primavera, da una consistente decelerazione. Gli indicatori di attività più legati al ciclo (indici ISM manifatturieri, ordinativi di beni durevoli) hanno mostrato un evidente rallentamento dopo - è bene ricordarlo - avere toccato livelli molto alti alla fine del Le ripercussioni del terremoto in Giappone hanno duramente colpito alcuni settori dell industria americana, peraltro già alle prese con le condizioni climatiche sfavorevoli e l impennata dei prezzi energetici. L aumento dei prezzi della benzina ha inoltre intaccato il potere d acquisto delle famiglie, provocando di riflesso un calo della spesa reale in beni e servizi. L elemento positivo è che la ripresa dell occupazione osservata dall autunno si è protratta. D ora in poi spetterà a quest ultima il ruolo di motore della crescita, subentrando in questa funzione alla ricostituzione delle scorte e alla ripresa degli investimenti delle aziende.

2 Il trimestre appena concluso ha probabilmente segnato anche la fine della fase di allentamento (estremo) delle politiche economiche. Sul fronte della politica monetaria, la Riserva Federale ha portato a termine il suo programma di acquisto di obbligazioni del Tesoro iniziato in autunno, ma si è mostrata contraria a eventuali nuove misure. E vero che, contrariamente all estate scorsa, gli indici d inflazione sono orientati verso l alto. In compenso, la Fed ha iniziato a prospettare le possibili strategie di uscita dalle misure di sostegno all economia messe in campo negli ultimi tre anni. Sul fronte della politica di bilancio, in maggio il debito pubblico degli Stati Uniti ha raggiunto il suo limite massimo fissato per legge. Il suo rialzo, ineluttabile se si vuole evitare il default tecnico degli Stati Uniti per impossibilità di onorare i propri debiti, ha suscitato un acceso dibattito fra i membri del Congresso. Non potrà essere approvato senza l appoggio dei Repubblicani, che esigono forti tagli della spesa al fine di ridurre l indebitamento pubblico, il quale - per il terzo anno consecutivo - anche nel 2011 dovrebbe superare il 10% del PIL. Difficile, in questo contesto, ipotizzare un nuovo piano di rilancio simile a quello dello scorso dicembre Zona euro Anche in Europa, come ovunque altrove, la crescita nel secondo trimestre è rallentata, ma è stata soprattutto la recrudescenza della crisi del debito pubblico greco a monopolizzare l attenzione prima dell estate. Di fronte al mancato raggiungimento degli obiettivi di riduzione del deficit, l Unione Europea e il FMI hanno imposto al Parlamento greco l adozione di nuove misure di rigore come condizione per il versamento, a fine giugno, della nuova tranche di aiuti. In extremis, e al prezzo di frenetiche trattative e di un rimpasto del governo, è stato approvato il nuovo piano di rigore che permetterà alla Grecia di evitare il default nei prossimi mesi. Ma il problema di fondo - l incapacità della Grecia di controllare un debito che presto supererà il 150% del PIL - non è stato risolto e incombe come una spada di Damocle sui mercati finanziari europei. A dispetto di un certo rallentamento, l attività in Germania è rimasta molto sostenuta, e conferma il ruolo di motore della ripresa della prima economia europea. Il morale degli imprenditori è ottimo, le anticipazioni sull attività restano positive e la disoccupazione continua a scendere verso minimi record. In Francia, il ritmo di crescita è meno spettacolare ma la tendenza è altrettanto positiva. Diverso è il quadro in Italia e in Spagna, dove dopo un debole accenno di ripresa l attività è in stallo. Negli ultimi mesi le divergenze fra i paesi della zona euro si sono ulteriormente accentuate. Su questo sfondo, la BCE è rimasta fedele alla sua linea e prosegue sulla strada della normalizzazione monetaria. Dopo il primo rialzo del

3 tasso refi in aprile, ha lasciato intendere che farà altrettanto in luglio. Alla luce della buona tenuta della crescita nella maggior parte dei paesi della zona euro e della recente accelerazione dall inflazione, ritiene che non sia più necessario mantenere una politica monetaria ultra-accomodante. Europa extra zona euro Nel Regno Unito gli effetti del piano di risanamento dei conti pubblici cominciano a farsi pesantemente sentire sull attività economica. Il rallentamento si è manifestato sia nell industria sia nei servizi, e la disoccupazione ha ripreso a crescere. A peggiorare le cose, al cedimento dell attività si è aggiunta l accelerazione dell inflazione. Salita al 4.5%, esercita sul potere d acquisto delle famiglie britanniche una forte pressione. In questo caso però, la Banca d Inghilterra - che all inizio dell anno sembrava pronta a rialzare il tasso guida - di fronte al peggioramento del quadro congiunturale ha deciso di fare marcia indietro. 2 In Svizzera, il secondo trimestre è stato caratterizzato dal rafforzamento del franco, ancora una volta chiamato a svolgere la funzione di valore rifugio. La moneta svizzera è salita a nuovi record nei confronti sia dell euro sia del dollaro, e l impatto del suo apprezzamento inizia a farsi sentire sui settori industriali rivolti all export. Dai dati di giugno traspare una netta perdita di velocità di questi settori ai quali si deve il dinamismo che ha sostenuto l economia svizzera dal La Banca centrale, dal canto suo, ha mantenuto il tasso guida ai livelli minimi (0.25%). Il franco forte limita considerevolmente l inflazione importata e agisce già come un giro di vite delle condizioni monetarie. Giappone Dopo il crollo spettacolare della produzione nelle settimane successive al terremoto (-15.5% in marzo per la produzione industriale!), da maggio l attività ha iniziato a dare chiari segnali di ripresa. Netto rimbalzo della produzione industriale, prospettive d investimento in aumento, calo della disoccupazione sono tutti elementi che suggeriscono che nella seconda metà dell anno l economia nipponica potrebbe imboccare con decisione la strada della ripresa. Economie emergenti Di fronte all inflazione ostinatamente alta nelle economie emergenti, il ciclo di contrazione delle condizioni monetarie è proseguito in Cina, in India e in

4 Brasile. I rialzi dei tassi, peraltro, iniziano ad avere ripercussioni sulla crescita, come dimostra l indebolimento degli indici di attività negli ultimi mesi prima dell estate. Un segnale che annuncia che il ciclo di contrazione monetaria sta arrivando al termine, e che l atterraggio morbido, per queste economie, resta l obiettivo prioritario delle autorità competenti. MERCATI Azionari Dopo un mese di aprile abbastanza incolore, le principali piazze finanziarie in maggio hanno perso quota. Di fronte all entità della crisi del debito europeo, gli investitori hanno preferito giocare in difesa. Il timore di un default della Grecia ha tenuto le borse in scacco soprattutto per il rischio di contagio ad altre economie di maggiori dimensioni. Nello stesso periodo, i dati macroeconomici provenienti dalla Cina e dagli Stati Uniti hanno rivelato un netto rallentamento dell economia mondiale, facendo temere una ricaduta in recessione. C è voluta l approvazione del piano di austerità in Grecia, che apre la strada all erogazione di una nuova tranche di aiuti, per permettere al mercato di tirare un sospiro di sollievo e di recuperare terreno alla fine del trimestre. Nel trimestre appena terminato l indice MSCI World, in monete locali, ha ceduto l 1.4%. i titoli americani hanno dimostrato una maggiore resilienza rispetto a quelli del vecchio continente. Lo S&P 500 e il DJ Stoxx 600, rispettivamente, hanno chiuso il periodo a -0.4% e -1.1%. I titoli tecnologici americani hanno mantenuto le posizioni limitando la perdita tra aprile e giugno allo -0.3%. Le borse emergenti continuano a risentire dei timori di rallentamento (MSCI Emerging markets) e durante il trimestre hanno ceduto il 3.6% in monete locali. Il mercato giapponese (Topix) è il fanale di coda e durante il periodo in esame ha ceduto il 2.3% in moneta locale. Obbligazionari Dopo due trimestri di calo quasi ininterrotto, i mercati obbligazionari hanno registrato una brusca inversione di tendenza e si sono nettamente ripresi in primavera. Così, a fine giugno, i tassi a lungo termine tedeschi e americani sono tornati ai livelli di inizio dicembre 2010 (rispettivamente 2.86% e 2.83%). All inizio di aprile hanno raggiunto rispettivamente il 3.59% e il 3.49%! Il rallentamento della crescita mondiale durante il secondo trimestre ha provocato un calo della propensione al rischio che ha giocato a favore del rendimento fisso, favorito anche dall atteggiamento tuttora molto accomodante della Fed. La decisione di S&P di mettere sotto osservazione il debito degli Stati Uniti non è bastata per scoraggiare questo movimento. In Europa, il

5 riacutizzarsi della crisi del debito sovrano ha fatto scattare una nuova ondata di fuga verso la qualità, che ha spinto verso l alto i tassi tedeschi e quelli degli altri emittenti con rating AAA. Gli emittenti dell Europa periferica sono rimasti fortemente sotto pressione a causa dei timori riguardanti la Grecia. Lo spread sui tassi rispetto al bund decennale è salito a nuovi record, e questa volta il fenomeno ha colpito duramente anche l Italia. Valutari Nel secondo trimestre i mercati valutari si sono mossi in funzione degli alti e bassi della propensione al rischio, in un contesto tuttora tendenzialmente determinato dai differenziali sui tassi d interesse. Il dollaro ha continuato a scendere, penalizzato dalla politica monetaria estremamente accomodante della Fed. Nelle fasi di tensione, in particolare in Europa, il biglietto verde non ha più svolto la funzione di valore rifugio. Durante la primavera questo ruolo è stato svolto dal franco svizzero, salito a nuovi record tanto contro il dollaro (0.83 USD/CHF) quanto contro l euro (1.18 EUR/CHF). Il cambio euro/dollaro, che all inizio del secondo trimestre ha mantenuto la traiettoria al rialzo e con l aumento del 5% in aprile era balzato a quota 1.49, successivamente si è stabilizzato fra 1.40 e 1.47, oscillando sull onda degli sviluppi della crisi greca. Hanno contribuito alla realizzazione di questa pubblicazione Yasmina Barin, Adrien Pichoud e Fabrizio Quirighetti, Banque SYZ & CO SA. Il presente documento è rilasciato esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo una raccomandazione di investimento, un offerta di acquisto o di vendita di titoli, né un documento contrattuale. Le opinioni espresse riflettono il nostro giudizio al momento della redazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Si declina ogni responsabilità in caso di perdite dirette o indirette dovute all uso delle informazioni fornite in questo documento. Banca Albertini Syz & C. S.p.A