SCENARIO 2008 MACROECONOMIA E MERCATI AGGIORNAMENTO 1 SEMESTRE

SCENARIO 2008 MACROECONOMIA E MERCATI AGGIORNAMENTO 1 SEMESTRE

Hanno contribuito alla realizzazione della pubblicazione: Andrea Conti - Responsabile Strategia Eurizon Capital SGR; Luca Mezzomo - Responsabile Ricerca Macroeconomica e Mercati Obbligazionari Servizio Studi Intesa Sanpaolo; Paolo Guida - Responsabile Ricerca per Investitori Privati, Servizio Studi Intesa Sanpaolo.

INDICE SCENARIO 1 SEMESTRE 2008 - SINTESI Macroeconomia 2 Mercati 2 Quadro macroeconomico generale 4 I mercati azionari e obbligazionari 6 AVVERTENZA GENERALE 8 I dati e le previsioni sono aggiornati al 23 novembre 2007.

SCENARIO 1 SEMESTRE 2008: SINTESI MACROECONOMIA. Economia mondiale. La crescita registrerà un modesto rallentamento nel 2008, relativamente più ampio in Europa che nel resto del mondo. Stati Uniti in frenata, ma non in recessione. Inflazione. I prezzi delle materie prime sono temporaneamente sostenuti dalla domanda dei Paesi Emergenti, a fronte di una sostanziale scarsità dell offerta. I conseguenti rischi inflazionistici sono bilanciati dal livello contenuto del costo del lavoro. Politica monetaria. La Banca Centrale Americana (Federal Reserve) taglierà ancora i tassi ufficiali per scongiurare il rischio di recessione nell economia americana. La Banca Centrale Europea (BCE) manterrà i tassi ufficiali fermi al 4% almeno nei primi mesi del 2008. Lo scenario dei mercati e le performance storiche. MERCATI. Liquidità. Con prospettive di tassi a breve fermi al 4% in area Euro o solo in leggero calo, l investimento in liquidità rimarrà competitivo rispetto alle altre classi di investimento, almeno per tutta la prima metà dell anno. Titoli di Stato. La differenza di rendimento tra le diverse scadenze sono minime. Questo rende poco attraente l investimento in titoli obbligazionari, soprattutto sulle scadenze lunghe. Sono preferibili i titoli fino a 5 anni. Obbligazioni corporate. L aumento dei differenziali di rendimento tra titoli corporate e titoli di Stato avvenuto nel 2007 ha ristabilito un premio al rischio adeguato per le obbligazioni corporate. Da preferire i settori Telecom e Utility. Obbligazioni mercati emergenti. I titoli dei mercati emergenti sono ancora sostenuti da fondamentali solidi dei paesi emittenti, ma il rendimento aggiuntivo rispetto ai titoli di Stato G7 è molto limitato. A livello geografico è ancora preferibile l area dell Est Europa. Azioni. Il 2008 dei mercati azionari si presenta come un anno potenzialmente, ma caratterizzato da elevata volatilità. Le azioni sono attraenti dal punto di vista valutativo e la crescita degli utili è prevista positiva, ma è consigliabile un investimento graduale. Infatti l inizio del 2008 potrà vedere mercati in temporanea discesa, per le conseguenze non esauritesi della crisi dei mutui americani più rischiosi (sub-prime) e del rallentamento dell economia. Ciò nonostante il trend rialzista iniziato nel 2003 è in grado di proseguire nel 2008, in un contesto di movimenti rapidi e molto ampi. Dati e previsioni economiche. EUROPA PRECEDENTI STIME 2007 CORRENTI 2008 Crescita economica 2,70 2,60 2,10 Inflazione 2 2 2,20 Tasso di interesse* 4,25-4,50 3,50-4 3,75-4,25 STATI UNITI Crescita economica 2,20 2,10 1,80 Inflazione 2,60 2,60 2,10 Tasso di interesse* 5,25-5 4,50-4,25 4,25-4 Fonte: JP Morgan, Ecowin. Nota: Base Numero Indice ottobre 2007=100. L indice rappresenta la performance lorda (comprese cedole o dividendi) di un investimento pari a 100 effettuato a ottobre 2007. Previsioni: Gruppo Intesa Sanpaolo. Le performance annue sono medie riferite al periodo che va da ottobre 1997 a ottobre 2007. Tasso di cambio EUR/USD* 1,28-1,30 1,45-1,50 1,35-1,40 Fonte: Gruppo Intesa Sanpaolo. I dati sono espressi in percentuale, ad eccezione del dato sul tasso di cambio EUR/USD. Nota: * Tassi di fine periodo. Tasso di rifinanziamento per la BCE; Tasso Fondi Federali per la Fed. 2

Valute. Il Dollaro è sottovalutato. È tuttavia prematuro puntare su un inversione del trend di discesa del Dollaro prima di una chiara stabilizzazione dell econonomia e dei tassi USA. Più probabile il rafforzamento del Dollaro dalla seconda metà del 2008. Indebitamento. Vista l interruzione dell aumento dei tassi da parte della BCE, è preferibile l indebitamento a tasso variabile. In tal modo è possibile benefi ciare di livelli dei tassi variabili, generalmente più contenuti rispetto a quelli dei tassi fi ssi. Lo scenario sulle principali aree di investimento. MERCATI DA INIZIO 2007 RENDIMENTO NETTO % SCENARIO RENDIMENTO NETTO % 2006 2002-2006 MEDIO ANNUO PRECEDENTE ATTUALE MEDIO PERIODO* (BASE ANNUA) COMMENTO Liquidità 3,87 2,63 2,41 Neutrale Neutrale 3,25-3,75 Il livello dei tassi a breve è competitivo rispetto a quello sulle scadenze più lunghe. Titoli di Stato Euro 2,59-0,24 4,58 Neutrale Neutrale 3-3,50 Minima differenza di rendimento tra le diverse scadenze; quelle lunghe sono poco attraenti. Titoli di Stato Dollaro 8,84 (-3,03 in EUR) 2,67 (-7,82 in EUR) 4,26 (-2,97 in EUR) Neutrale Neutrale 5-6 (7-9 in EUR) Lo scenario di rallentamento è in larga parte scontato. Interessante per puntare sul Dollaro (ma è prematuro). Obbligazioni corporate 1,09 0,14 4,73 negativo Neutrale 3-4 Profilo rischio/rendimento migliore di 6 mesi fa dopo il recente aumento della differenza di rendimento rispetto ai titoli governativi. Obbligazioni mercati emergenti 1,19 1,23 8,18 Neutrale Neutrale 3-4 Fondamentali solidi e rendimenti un po più attaenti di 6 mesi fa, sebbene storicamente ancora molto bassi rispetto a quello dei titoli governativi G7. Azioni Europa 6,31 15,78 5,02 6-8 Utili in probabile rallentamento, ma valutazioni attraenti. Il contesto è ancora favorevole, ma la volatilità rimarrà elevata, con possibili temporanee discese del mercato, che rendono consigliabile un investimento graduale. Azioni Italia -5,54 20,62 9,80 6-8 Utili in probabile rallentamento, ma fondamentali di medio termine ancora favorevoli. La volatilità rimarrà elevata con possibili temporanee discese del mercato, che rendono consigliabile un investimento graduale. Azioni Stati Uniti 3,28 (-8,13 in EUR) 13,84 (3,24 in EUR) 6,13 (-0,68 in EUR) 6-8 (7-9 in EUR) Utili in probabile rallentamento, ma valutazioni attraenti. Il contesto è ancora favorevole, ma la volatilità rimarrà elevata, con possibili temporanee discese del mercato, che rendono consigliabile un investimento graduale. Azioni Giappone -12,91 (-15,26 in EUR) 8,56 (-2,72 in EUR) 10,77 (5,36 in EUR) 6-8 (7-9 in EUR) Utili in probabile rallentamento, ma sostegno da tassi ancora bassi. La volatilità rimarrà elevata con possibili temporanee discese del mercato, che rendono consigliabile un investimento graduale. Azioni mercati emergenti 27,42 (13,35 in EUR) 28,51 (16,36 in EUR) 24,92 (17,11 in EUR) 6-9 (7-10 in EUR) Fondamentali solidi, ma selettività per valutazioni meno attraenti in alcune aree, come Cina e India. Fonte: Gruppo Intesa Sanpaolo. *Il rendimento netto atteso di medio periodo si riferisce ad un orizzonte di 1 anno per il mercato monetario; 2-3 anni per il mercato obbligazionario; 5-10 anni per il mercato azionario. Per i mercati in valuta diversa dall Euro è stato ipotizzato un tasso di cambio EUR/USD pari a 1,35-1,40 nel periodo di riferimento. Indici monetari e obbligazionari: indici JPMorgan; indice azionario Europa: Eurostoxx50; indice azionario Italia; indice BCI All Share; indice azionario Stati Uniti: S&P500; indice azionario Giappone: Topix 150; indice azionario Emergenti: MSCI Emergenti. 3

QUADRO MACROECONOMICO GENERALE. Dopo gli Stati Uniti, rallentamento anche in Europa. Se il 2007 si è caratterizzato per un progressivo deterioramento della situazione economica statunitense, nel 2008 assisteremo a una piena trasmissione dello shock al resto del mondo. Si prevede, in particolare, una chiusura dei differenziali di crescita fra zona Euro e Stati Uniti, accentuata da un andamento dei cambi che favorisce i produttori americani rispetto a quelli europei. Al contrario, l Asia emergente continuerà a essere sostenuta dal notevole sviluppo della sua domanda interna, che ammortizzerà l impatto di una più lenta espansione della domanda estera. Il ritmo di sviluppo dei Paesi Emergenti rimarrà sostenuto. L inflazione, risalita ovunque a fine 2007 per il rincaro delle materie prime, risulterà progressivamente più moderata nel corso del 2008. Stati Uniti: potenziale rischio di recessione, ma la politica monetaria reagisce tempestivamente. La crisi finanziaria e il rincaro delle materie prime hanno peggiorato le prospettive economiche degli Stati Uniti. Dopo un secondo e terzo trimestre ancora caratterizzati da crescita sostenuta, si attende infatti una brusca frenata a partire da fine 2007. Il tasso di disoccupazione continuerà a salire. Sul 2008 gravano le minacce di un rallentamento di consumi e investimenti, mentre il deprezzamento del Dollaro favorirà le esportazioni. Il bilancio dei rischi per il primo semestre è sfavorevole e la crescita potrebbe deludere le attese e risultare inferiore al 2,10% stimato per quest anno. La Federal Reserve dovrebbe ancora tagliare i tassi ufficiali nel corso dei prossimi mesi, anche se la debolezza del Dollaro limiterà la necessità di interventi aggressivi. Zona Euro: l economia rallenta, ma i tassi non caleranno. L economia della zona Euro comincia a soffrire sia per il rallentamento della domanda estera, amplificato dal cambio forte, sia anche per le ripercussioni sulla domanda interna del passato rialzo dei tassi di interesse. La crescita economica potrebbe temporaneamente calare sotto il 2% nel primo semestre 2008. L inflazione rimarrà sopra l obiettivo della BCE fino all autunno, sostenuta dall andamento sfavorevole delle materie prime. Con la disoccupazione ai minimi storici e le previsioni di inflazione poco favorevoli, la BCE sarà molto riluttante ad allentare la politica monetaria, e vorrà vedere la crescita persistentemente debole prima di assumere un orientamento più accomodante. È dunque poco probabile che i tassi possano essere tagliati nel primo semestre 2008, mentre i tassi di mercato monetario caleranno con il rientro delle tensioni che ora sostengono nel mercato interbancario il premio al rischio. Giappone: prosegue la crescita. Il timore che la crisi finanziaria internazionale potesse influenzare l economia giapponese si è dissolto con i dati autunnali. Nel 2008 la crescita rimarrà vicina ai livelli del 2007. Tuttavia, la condotta della politica monetaria rimarrà cauta e il rialzo dei tassi continuerà ad essere molto lento. 4

I rischi dello scenario delineato. L eventuale prosecuzione e il peggioramento della crisi del mercato immobiliare americano potrebbero amplificare gli effetti sfavorevoli sull economia e sui mercati finanziari, sebbene la Fed appaia pronta a intervenire con significative riduzioni dei tassi. Il sistema economico internazionale è ancora caratterizzato da forti squilibri nelle bilance dei pagamenti con l estero, che si riflettono anche sull andamento delle valute. Gli Stati Uniti e gli altri paesi minori hanno pesanti disavanzi da finanziare, mentre gli esportatori di petrolio, la Cina e il Giappone dispongono di grossi avanzi da investire. Il basso livello dei tassi di interesse in Giappone incentiva i residenti a investire sui mercati esteri, ma fasi di tensione sui mercati possono velocemente ridurre la loro propensione al rischio e rendere difficoltoso il finanziamento dei disavanzi di bilancia dei pagamenti. Questa situazione intrinsecamente instabile può ancora tradursi in volatilità dei tassi di cambio e debolezza del Dollaro statunitense. L eventuale aumento del prezzo del petrolio, ben al di sopra di 100 USD a barile, potrebbe amplificare il rallentamento economico, con conseguenze negative per i mercati azionari. Ciò nonostante le economie sono maggiormente flessibili rispetto ai decenni scorsi. Crescita mondiale verso un moderato rallentamento. Fonte: OEF. Variazioni annuali. 5

I MERCATI AZIONARI E OBBLIGAZIONARI. Scenario favorevole, ma rischioso. Il 2008 inizia ancora dominato dagli effetti della crisi dei mutui americani più rischiosi (sub-prime). Lo scenario dei mercati è complessivamente favorevole, ma il livello di incertezza è più alto di quello che ha caratterizzato gli ultimi anni. I mercati azionari hanno valutazioni attraenti e la crescita degli utili dovrebbe essere positiva. Tuttavia, il fatto che la crescita USA dovrebbe essere per qualche tempo esposta al rischio di recessione, manterrà la volatilità elevata, con possibili temporanee discese delle borse. I rendimenti obbligazionari sono scesi per tutta la seconda metà del 2007 e scontano molto il rallentamento economico in corso. Performance storiche delle azioni negli ultimi 2 anni. Azioni. Il 2008 si presenta come un anno potenzialmente per le azioni, ma il livello di volatilità rimarrà elevato, con possibili discese dei corsi azionari all inizio del 2008. È pertanto preferibile un investimento graduale. La crisi sub-prime dell estate 2007 ha aumentato il livello di incertezza complessiva, ma le prospettive restano favorevoli nel medio termine. In particolare la crescita degli utili risentirà ancora delle perdite da subprime nei primi mesi dell anno, per stabilizzarsi successivamente. A favore di un trend di medio termine ancora per le azioni propendono valutazioni azionarie attraenti e la buona crescita dei profitti delle imprese, al netto della crisi dei mutui sub-prime. I Mercati Emergenti sono meno attraenti dal punto di vista valutativo e difficilmente replicheranno la performance del 2007, soprattutto in paesi come Cina e India. Fonte: EcoWin. Nota: Indici rappresentativi di prezzi e dividendi, Eurostoxx, S&P, Topix, BCI. Performance storiche dei titoli di Stato negli ultimi 2 anni. Titoli di Stato. Il rendimento atteso dai titoli di Stato nel 2008 è ed allineato, o appena poco inferiore, al flusso cedolare (4% lordo sia in USA sia in Europa). I rendimenti obbligazionari sono scesi per tutta la seconda metà del 2007 e scontano largamente il rallentamento economico che caratterizzerà i primi mesi dell anno. La differenza dei rendimenti in Euro per scadenza suggerisce di preferire gli investimenti fino a 5 anni. Fonte: EcoWin. Nota: Indici JPM rappresentativi di prezzi e cedole, All Maturities. 6

Obbligazioni corporate ed emergenti. L aumento del differenziale di rendimento tra obbligazioni corporate e titoli di Stato ha ristabilito un livello adeguato di premio al rischio per i titoli corporate. Sono preferibili tuttavia settori meno ciclici come Telecom e Utility. Per le obbligazioni emergenti, i fondamentali dei paesi emittenti rimangono favorevoli, sebbene il premio al rischio sia contenuto. Preferibile l area dell Est Europa, che registra nuovi emittenti in grado di offrire rendimenti interessanti, se si tiene conto del rischio. Andamento del Dollaro verso l Euro negli ultimi 2 anni. Il trend del Dollaro. Agli attuali livelli il Dollaro è sottovalutato nei confronti dell Euro. Appare tuttavia prematuro adottare un posizionamento strategicamente favorevole al Dollaro. Il solo elemento valutativo non è sufficiente per ipotizzare che il trend in atto si inverta in modo stabile. A questo fine bisognerà probabilmente attendere che il differenziale dei tassi USA-Europa abbia smesso di ridursi o, addirittura, abbia ripreso ad allargarsi. Difficilmente un tale scenario si realizzerà prima della seconda metà dell anno. Fonte: EcoWin. 7

AVVERTENZA GENERALE Il presente documento è stato preparato, approvato e distribuito dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, in particolare da Intesa Sanpaolo S.p.A., banca di diritto italiano autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla Banca d Italia, e da Eurizon Capital SGR S.p.A., società di gestione del risparmio autorizzata alla prestazione del servizio di gestione collettiva dalla Banca d Italia. Le informazioni fornite e le opinioni contenute nel presente documento si basano su fonti ritenute affidabili e in buona fede, tuttavia nessuna dichiarazione o garanzia, espressa o implicita, è fornita dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo relativamente all accuratezza, completezza e correttezza delle stesse. Le opinioni, previsioni o stime contenute nel presente documento sono formulate con esclusivo riferimento alla data di redazione dello stesso, e non vi è alcuna garanzia che i futuri risultati o qualsiasi altro evento futuro saranno coerenti con le opinioni, previsioni o stime qui contenute. Qualsiasi informazione contenuta nel presente documento potrà, successivamente alla data di redazione del medesimo, essere oggetto di qualsiasi modifica o aggiornamento da parte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, senza alcun obbligo da parte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo di comunicare tali modifiche o aggiornamenti a coloro ai quali tale documento sia stato in precedenza distribuito. Lo scopo del presente documento è esclusivamente informativo. In particolare, il presente documento non è, né intende costituire, né potrà essere interpretato, come un documento d offerta di vendita o sottoscrizione, ovvero come un documento per la sollecitazione di richieste d acquisto o sottoscrizione, di alcun tipo di strumento finanziario. Nessuna società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, né alcuno dei suoi amministratori, rappresentanti o dipendenti assume alcun tipo di responsabilità (per colpa o diversamente) derivante da danni indiretti eventualmente determinati dall utilizzo del presente documento o dal suo contenuto o comunque derivante in relazione con il presente documento e nessuna responsabilità in riferimento a quanto sopra potrà conseguentemente essere attribuita agli stessi. Le società del Gruppo Intesa Sanpaolo, i loro amministratori, rappresentanti o dipendenti e/o le rispettive famiglie possono detenere posizioni lunghe o brevi in qualsiasi strumento finanziario menzionato nel presente documento ed effettuare, in qualsiasi momento, vendite o acquisti sul mercato aperto o altrimenti. I suddetti possono inoltre effettuare, aver effettuato, o essere in procinto di effettuare vendite e/o acquisti, ovvero offerte di compravendita relative a qualsiasi titolo di volta in volta disponibile sul mercato aperto o altrimenti. Il presente documento è pubblicato con cadenza semestrale. Il precedente report è stato distribuito in data 10.07.2007. Il presente documento è distribuito da Intesa Sanpaolo, Banca IMI e Eurizon Capital SGR a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob (deposito curato da Intesa Sanpaolo), esclusivamente a soggetti residenti in Italia in formato elettronico, potrà altresì essere messo a disposizione presso le filiali del Gruppo e sui siti internet del Gruppo Intesa Sanpaolo. Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Intesa Sanpaolo, Banca IMI e Eurizon Capital SGR e non potrà essere riprodotto, ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo espresso consenso per iscritto da parte di Intesa Sanpaolo, Banca IMI e Eurizon Capital. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati, informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Intesa Sanpaolo, Banca IMI e Eurizon Capital SGR. 8 8

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