Hedge Fund: Strategie, Performance e Implicazioni per gli Equity Market

Hedge Fund: Strategie, Performance e Implicazioni per gli Equity Market Marzo 2012

Indice Executive Summary Pag. 3 Cosa sono gli hedge fund? Pag. 5 Struttura del settore Pag. 14 Analisi della struttura del settore Pag. 20 Contesto regolamentare Pag. 33 Trend del settore Pag. 40 Conclusioni Pag. 43 Appendice Pag. 46

Executive Summary Il presente documento è stato realizzato con l obiettivo di fornire un analisi del settore degli hedge fund, con particolare riferimento all aspetto delle strategie, performance e trend dello stesso oltre ad evidenziare i riflessi di tali strumenti per gli equity market e le società quotate. Il documento è articolato in 5 sezioni. Nella prima si introduce il concetto di hedge fund e un breve cenno storico sulla nascita delle prime tipologie. La seconda sezione analizza nel dettaglio la struttura del settore e le performance dello stesso. Gli aspetti normativi che regolamentano tali strumenti nei diversi Paesi (USA ed Europa) sono invece affrontati nella terza sezione. Infine, la quarta sezione tratta il trend del settore. A completamento del documento vengono riportate le conclusioni circa quello che sarà il futuro di tale mercato soprattutto in un contesto caratterizzato dagli effetti della crisi finanziaria globale scoppiata sul finire del 2007. 3

Executive Summary Dall analisi del mercato degli hedge fund sono emerse le seguenti peculiarità: o o o o o o l ammontare delle risorse gestite ha raggiunto, alla fine del 2011, un valore di 1,9 miliardi di dollari, al di sotto del picco di 2,2 miliardi di dollari raggiunti prima dello scoppio della crisi mondiale; alla fine del 2011 il numero di fondi attivo a livello globale era pari a 9.800, di cui 85 con sede in Italia. La maggior parte di essi (70%) sono operativi negli USA e di questi il 42% a New York. Londra è la seconda piazza per numerosità di fondi operativi (18%); con riferimento alla sede legale, più della metà sono off shore; il 76% degli investitori è rappresentato da investitori istituzionali e il restante 24% da investitori privati; il 56% degli investitori in fondi è concentrata nel Nord America, il 32% in Europa e il 12% in Asia; il 30% delle risorse investite proviene dai fondi pensione, il 22% dai fondi di fondi, l 11% dalle fondazioni. 4

Cosa sono gli Hedge Fund?

Cosa sono gli Hedge Fund? I fondi hedge, altrimenti noti come fondi speculativi, sono fondi comuni di investimento il cui patrimonio è investito attraverso una serie di strategie diverse dal semplice acquisto di obbligazioni, azioni e titoli di credito e il cui scopo è il raggiungimento di un rendimento assoluto e non in relazione ad un benchmark. I fondi speculativi possono assumere la forma aperta o chiusa e le modalità di partecipazione al patrimonio di questi prodotti sono indicate nel regolamento di gestione del fondo stesso. Nel caso italiano, il regolamento di gestione dei fondi speculativi specifica i beni oggetto dell investimento, la sua rischiosità e la circostanza che questo avviene in deroga alle norme prudenziali di contenimento e frazionamento del rischio stabilite dalla Banca d Italia. La politica di investimento deve essere definita in modo coerente, in termini di liquidità del portafoglio, con la forma prescelta e la periodicità dei rimborsi. I fondi speculativi si contraddistinguono per avere un importo minimo della quota iniziale non inferiore a 500.000 e non poter essere oggetto di sollecitazione all investimento. Essi sono riservati ad investitori istituzionali o qualificati con esclusione degli investitori retail. Molti fondi assumo la caratteristica di fondi open-ended il che significa che gli investitori possono disinvestire la propria quota solo dopo aver adempiuto al contratto di lock up della durtata di 2-3 anni. 6

Cosa sono gli Hedge Fund? La struttura dei costi prevista per la gestione dei fondi speculativi, prevede una bassa percentuale fissa applicata sugli asset under management (e corrisposta annualmente) a cui si aggiunge una performance fee che oscilla tra il 10 e 30% applicata sui profitti conseguiti durante l anno. Gli hedge fund impiegano strategie di investimento specializzate che prevedono, per esempio, il ricorso ad un alta leva finanziaria o allo short selling e ciò con l obiettivo di raggiungere alti livelli di ritorno sugli investimenti, rispetto a quelli mediamente riscontrabili sul mercato. Il tasso di ritorno di un investimento in fondi speculativi è correlato al livello di rischiosità dell investimento stesso (misurata attraverso grandezze statistiche quali il beta, la deviazione standard e la correlazione). Al fine di ridurre il rischio specifico di asset o classi di asset si ricorre ad una forte diversificazione degli stessi. Concetti chiave Hedge: posizioni in cui il ritorno atteso da un esposizione è esattamente bilanciato dal ritorno atteso di un altra espposizione, con l effetto finale di avere un esposizione nulla (generalmente si realizza attraverso operazioni di compravendita di due diversi strumenti finanziari). Hedge Application: le posizioni hedge possono essere usate in investimenti finanziari per eliminare tutti o alcuni rischi e consentendo all investitore di trarre profitto dal mispricing degli asset. Hedge Fund: fondo di investimento che impiega posizioni di copertura per gestire il fattore rischio e massimizzare il mispricing per otenere ritorni positivi. 7

Cenni storici La nascita degli hedge fund risale al 1949 quando il giornalista americano Alfred Winslow Jones fondò il suo fondo privato di investimento ottenuto dalla combinazione di due tecniche speculative: una posizione lunga in alcuni titoli e una corta in altri. Questi ultimi venivano venduti allo scoperto, ovvero presi a prestito e venduti per puntare su un ribasso. Il portafoglio risultante costituiva il fulcro di un fondo di investimento avente una struttura che prevedeva commissioni di incentivo. Successivamente Jones cominciò a far entrare altri gestori trasformando così il primo hedge fund nel primo fondo multi-manager della storia. In effetti la strategia applicata da Mr. Jones era una strategia che oggi chiameremmo "long/short equity": essa generava i rendimenti assumendo posizioni long su alcuni titoli ritenuti sottovalutati, e finanziandosi con delle posizioni "short" su titoli sopravvalutati, il tutto cercando di non risentire dell'andamento generale del mercato azionario. L'altra innovazione fu l'introduzione di una retribuzione per i manager legata a incentivi: performance fee, ovvero retrocessione di parte delle performance positive realizzate dal gestore. 8

Concetti chiave All interno di un portafoglio, combinando il rischio dei singoli asset si può minimizzare il rischio complessivo del portafoglio. Si riportano di seguito i principali indicatori da prendere in particolare attenzione nel momento in cui si vuol valutare il rendimento di un dato portafoglio di asset, alla base delle scelte di investimento operate anche dai fondi speculativi. β (beta) è il coefficiente che misura il grado di variabilità del rendimento di un asset (tipicamente un titolo) rispetto alla variazione del mercato azionario. Il beta di un portafoglio, quindi, è la media ponderata dei pesi dei singoli titoli che lo compongono. La deviazione standard è una grandezza statistica che misura l errore che si commette se si assume il valore medio come rappresentativo di tutti i valori dell universo statistico preso in considerazione. Essa indica, quindi, il grado di dispersione dei rendimenti intorno alla loro media e rappresenta l incertezza associata alla possibilità di ottenere un ritorno dall investimento pari alla media stessa. La diversificazione degli investimenti è la strategia fondamentale per la riduzione del rischio associata agli stessi. La diversificazione è tanto più efficace quanto più gli asset sono poco correlati tra loro e quanto più si diversifica all interno delle stesse classi. Se due strumenti hanno un coefficiente di correlazione basso significa che hanno una relazione scarsa e i relativi andamenti non si influenzano. 9

Strategie Event Driven Il ritorno degli investimenti dipende anche dalla capacità di anticipare/prevedere eventi quali ad esempio M&A, fallimenti o ristrutturazioni. Gli asset cmpravenduti comprendono tipicamente azioni, bond o derivati relativi a realtà caratterizzate da un elevato livello di rischio (per esempio società fortemente indebitate a rischio default o società considerate come takeover target. I fondi Distressed debt e Special Situations rientrano nella categoria di fondi speculativi dal momento che cercano di acquistare debiti o equity di società che versano in stato di crisi (in ristrutturazione o sull orlo del fallimento). Molti investitori assumono un ruolo attivo nella procedura di ristrutturazione o fallimento con l obiettivo di massimizzare il risultato associato al proprio intervento. Relative Value Fixed income arbitrage: il gestore assume posizioni lunghe e corte in obbligazioni a reddito fisso e sui loro derivati per sfruttare temporanei disallineamenti dei livelli dei prezzi. Equity long/short: il gestore acquista le azioni di società che ritiene sottovalutate e vende allo scoperto I titoli di società sopravvalutate. Equity market neutral: il gestore assume posizioni lunghe e corte su titoli non valutati correttamente dal mercato legati da una forte relazione al fine di ottenere un esposizione neutrale rispetto all andamento del mercato stesso. Convertible arbitrage: i gestori acquistano obbligazioni convertibili in cui la volatilità implicita nel prezzo del titolo tenderà ad apprezzarsi nel prossimo futuro e vendono allo scoperto azioni della medesima società allo scopo di neutralizzare l influenza dell andamento del mercato azionario. Credit long/short: come equity long/short ma su titoli di credito Statistical arbitrage: strategia di trading che cerca di trarre profitto dalle fluttuazioni statistiche di prezzo di uno o più asset sulla base del valore atteso di questi asset. Volatility arbitrage: è una strategia che ha l obiettivo di ottenere il massimo beneficio dal possesso di un determinato titolo. Si considera la volatilità implicita di un opzione e la volatilità futura dell opzione stessa. Merger arbitrage: strategia di investimento che prevede l acquisto e vendita contemporanei delle azioni di due società in corso di fusione o acquisizione. 10

Strategie Global Macro/ Directional Si tratta generalmente di fondi che possono operare in qualsiasi mercato e con qualsiasi strumento (azioni, obbligazioni, valute, merci e derivati). Sono caratterizzati da elevato ricorso. Massiccio ricorso ai future e ai derivati. Due tipologie di gestione: Discretionary: basata sulle decisioni prese dai manager; Systematic: basata su modelli computerizzati. Managed Futures e Commodity Trading Advisors (CTAs), che si focalizzano sulle commodity e/o altri derivati sono spesso inclusi in questa tipologia di fondi. Un Equity long/short fund può essere classificato direzionale se presenta un rischio di mercato diverso da zero (β 0). Ciò avviene nel momento in cui la copertura a lungo e a corto non avviene nella stessa misura. 11

Strategie Multi-Strategy All interno dello stesso fondo possono essere seguite strategie di investimento diverse al fine di creare allocazioni diverse e catturare le opportunità garantite dalle condizioni di mercato. Un multi-strategy hedge fund è caratterizzato dall abilità di un singolo manager di riallocare dinamicamente il capitale tra strategie di investimento speculative multiple, cogliendo le diverse opportunità ogfferte dal mercato. I manager multi-strategy hanno un numero di manager in-house manager che investe in differenti hedge fund strategies, e lo stesso manager multi-strategy determina quanto ottimale sia l allocazione del capitale. Questa tipologia di fondi mostra un elevato livello di manager risk, cosicchè non ci sono allocazioni a manager esterni come in un tipico fondi di fondi. Fondi di fondi I fondi di fondi intendono offrire agli investitori: Gestione dell allocazione di capitali sui fondi più adatti rispetto alle aspettative di ritorno Accesso a fondi altrimenti chiusi rispetto a nuovi investimenti Accesso a strategie multiple con un investimento di capitale minimo Maggiore liquidità in quanto per esempio i periodi di lock up non sono richiesti. 12

Ruolo nel portafoglio di un investitore Gli hedge fund così come gli asset alternativi quali private equity, real estate e commodity, presentano una correlazione bassa con gli asset class tradizionali, incluse le azioni e obbligazioni. Pertanto la bassa correlazione derivante da un elevato livello di diversificazione, riduce il livello di rischio complessivo dell intero portafoglio (nonostante il rischio insito in ciascun asset oggetto di investimento è di per se elevato). Per gli investitori avversi al rischio, il ricorso ai fondi speculativi caratterizzati da bassa correlazione può migliorare il risk-adjusted return. Per gli investitori propensi al rischio, elevati investimenti in fondi speculativi consente un miglioramento del proprio return profile in cambio di un incremento della rischiosità. In una situazione caratterizzata da scarsa liquidità, i fondi speculativi sono particolarmente adeguati per gli investitori che hanno un orizzonte di ritorno di medio/lungo periodo come per esempio i fondi pensione e fondazioni. 13

Struttura del settore

Struttura del settore Il settore degli hedge fund è costituito da: Asset management firm, molte delle quali gestiscono una molteplicità di fondi, di diversa tipologia. Asset management firm fanno ricorso a Prime Broker, Depositari e Amministratori di fondi per gestire i diversi aspetti (custodia degli asset, prestiti, calcolo dei margini, capital call, trading, attività di reportistica e calcolo del NAV) collegati alla regolare attività svolta da queste entità. Terze parti distributrici, incluso banche, wealth management company e family offices, che consentono l accesso agli investitori. o Attraverso la stipula di specifici contratti tali distributori sono in grado di offrire ai propri clienti l accesso a fondi esclusivi o limitati. 15

Struttura tipica di un hedge fund I soggetti che operano in un fondo speculativo: Qualified Private Investors Institutional Investors Hedge Fund Prime Broker -Execute transactions requested by manager -supply margin and share lending Fund Manager -Sets investment strategy -Makes trading decisions Custodian -Hold fund assets -Control capital calls/ flows to maintain margin reqs Fund Administrator -Process subscriptions & redemptions -Calculate NAV 16

Distribuzione del fondo I fondi sono distribuiti dagli asset manager direttamente o tramite terze parti incluso banche, wealth management company e family office. Hedge Fund Financial Advisors Private Wealth Managers Direct Distribution Family Offices Banks Foundations Pension Funds Qualified Private Investors Other Institutional Investors Insurance Companies Endowments 17

Fondi di hedge fund Mentre i manager degli hedge fund investono in singoli titoli, i fondi dei fondi speculativi sono fondi che investono in portafogli di hedge fund, per una molteplicità di ragioni. I fondi di hedge fund mirano a fornire gli investitori uno strumento con il quale poter accedere ad un vasto spettro di strategie, quindi raggiungere un elevato livello di diversificazione senza la necessità di rispettare livelli minimi di capitale. I fondi di hedge fund rappresentano circa il 22% di tutto il capitale investito nei normali hedge fund (vedere grafico pag. 25 per maggiori informazioni). Vantaggi dei fondi di fondi: Screening, due diligence e monitoraggio dei fondi sottostanti Accesso facilitato a fondi esclusivi in considerazione degli ampi investimenti che gli stessi effettuano Abilità nell effettuare allocazioni tattiche, a seconda delle condizioni di mercato, nei confronti delle diverse tipologie di fondi Facilità di rimborso/estinzione (per esempio rispetto al periodo di lock up previsto dall investimento diretto nei fondi di investimento) Svantaggi dei fondi di fondi: Sostenimento di costi più elevati: l investitore può pagare una management fee dell 1% più un 10% a titolo di performance fee rispetto alla normale struttura di fee corrisposte nel caso di investimento diretto nei fondi di investimento. 18

Investitori in hedge fund Inizialmente sono stati gli high-net-worth individuals ad investire per primi nei fondi speculativi generando ritorni ragionevoli e proteggendo il loro capitale. Durante la prima decade del 2000, lo scenario è mutato: gli investitori istituzionali hanno incrementato la loro allocazione di risorse negli hedge fund alla ricerca di una più bassa correlazione rispetto ai tradizionali strumenti detenuti in portafoglio (cash, bons, stock, ecc). Da dicembre 2005 a dicembre 2008, per esempio, la percentuale di hedge fund asset attribuiti ai fondi pensione è incrementata dal 15 al 25% degli hedge fung globali. Gli investitori istituzionali ora rappresentano il 76% del totale investitori operativi in tale settore. L attrattività degli hedge fund è un po calata a seguito delle diverse frodi e scandali che hanno intressato il settore finanziario, come per esempio lo scandalo Madoff che ha influenzato negativamente gli investitori psicologicamente sensibili. 19

Il settore degli Hedge Fund

Il mercato degli hedge fund La crescita della massa gestita (AUM) dagli hedge fund è stata costante nel periodo 2000-2007. Il 2008 ha fatto registrare un decremento per tornare poi a crescere a partire dal 2009. Anche il numero dei fondi ha fatto registrare un incremento (pari a 2,5x). Tipologia investitori in hedge fund 24% AUM e n. di hedge fund 2,5 AUM ($bn) Number of Funds ('000s) 12 2,0 10 8 1,5 6 1,0 4 0,5 2 0,0 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Fonte: Hedge Fund Research Inc. La community degli investitori che allocano le proprie risorse verso gli hedge fund è costituita prevalentemente da fondi pensione e fondazioni. 76% Retail Fonte: Tremont Institutional Per effetto dell incremento di popolarità degli hedge fund così pure dei fondi di fondi, gli investitori retail si sono avvicinati a questo settore raggiungendo una percentuale del 24% sul totale investitori. 21

Il mercato degli hedge fund La maggior parte degli gedge fund manager è localizzata negli US, con una percentuale stimata del 42% di hedge fund asset managed a New York (nel solo 2011). Nel 2011, il 70% degli hedge fund manager è localizzata in America, il 21% in Europa, il 5% in Asia e il 4% nelle regioni residuali. 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Localizzazione hedge fund manager 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Fonte: TheCityUK estimates Other Asia Europe Americas Breakdown hedge fund 2011 per regione La decisione degli hedge fund di localizzarsi in una Bermuda; 3% Other; 16% British Virgin Islands; 6% Luxembourg; 10% Ireland; 7% US; 24% Cayman Islands; 34% Fonte: TheCityUK estimates regione piuttosto che in un altra è dettata dalle disposizioni fiscali e regolamentari vigenti in ciascuna di esse. Secondo quanto riportato dalle analisi di TheCityUK, la scelta di localizzarsi offshore è presa da circa la metà degli hedge fund operativi. Circa il 34% dei fondi ha scelto come proprio domicilio le Isole Cayman. 22

Profilo degli investitori istituzionali Gli investitori istituzionali concentrati nel Nord America rappresentano la base preponderante degli investitori in fondi speculativi. Essi sono rappresentati in massima parte da fondi pensione e fondazioni. 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Strategie preferite dagli investitori istituzionali Le strategie long/short equity e macro sono tra le preferite dagli investitori. Fonte: Preqin Breakdown investitori istituzionali per tipologia Breakdown investitori istituzionali per regione 2% 3% 1% 2% Fund of Funds Public Pension Funds 12% 5% 5% 5% 11% 22% 16% Endowment Plans Private Pension Funds Foundations Family Offices Asset Managers Insurance Companies Banks 32% 56% North America Europe Asia & ROW 14% 14% Fonte: Preqin Investment Companies Sovereign Wealth Funds Other Fonte: Preqin 23

Operatori chiave e le principali strategie Il grafico a destra illustra I principali fondi per asset gestiti. 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Principali hedge fund per AUM ($ bn) 30% Migliori performance per strategia Fonte: Bloomberg 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 2011* 2010 Il grafico a sinistra riporta le migliori performance per strategia dei fondi speculativi, al 31 ottobre 2011. Fonte: Bloomberg * Al 31 ottobre 2011 24

Mercato europeo degli hedge fund La crescita degli asset under management dei Mercato europeo degli hedge fund fondi speculativi europei è stata costante nel periodo 2001-2007. Nel biennio 2008-2009 si è attesta sugli stessi valori ma in riduzione rispetto al periodo precedente. Nel 2011 ha raggiunto 395 mln/$ contro I 575 mln/$ del 2007. Il numero di fondi ha fatto registrare una crescita (2,8x) tra il 2001 e il 2011. $700 $600 $500 $400 $300 $200 $100 $0 $bn assets # Funds 1.800 1.600 1.400 1.200 1.000 800 600 400 200 0 Localizzazione degli hedge fund europei Fonte: Eurohedge, TheCityUK estimates based on Eurekahedge 2011 Netherlands; 3% Switzerland; 5% Sweden; 6% Channel Islands; 8% France; 2% Other; 7% UK; 69% Il grafico a sinistra evidenzia come il Regno Unito sia il Paese europeo con la più alta concentrazione di fondi speculativi (in Italia è concentrato meno del 2%). Fonte: Eurohedge, TheCityUK estimates based on Eurekahedge 2011 25

Le performance del settore Sin dal 2001, gli hedge fund hanno mostrato ritorni correlati con l andamento dei principali indici di mercato (S&P 500, MSCI World, ecc), seppur con un livello di varianza più basso. Hedge fund returns vs. Equity Market Hedge Funds S&P 500 MSCI World 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011-20% -30% -40% -50% Fonte: Hennessee Hedge Fund Indices; Bloomberg 26

Tiger Global Renaissance Institutional Equities Pure Alpha II Discus Managed Futures Program Providence MBS Oculus All Weather 12% Dymon Asia Macro Citadel Coatue Management Stratus Multi-Strategy Program OxAM Quant Fund SPM Core Pure Alpha I Autonomy Global Macro BlackRock Fixed Income Global Alpha SPM Structured Servicing Holdings GSA Capital International JAT Capital Brevan Howard Master MKP Opportunity Offshore Paulson Gold Cerberus International Capula Tail Risk Macquarie Asian Alpha A Tiger Asia Drawbridge Special Opportunities Saba Capital Offshore D.E. Shaw Composite Claren Road Credit Master Brevan Howard Asia Master GSO Special Situations SA C Capital International AQR Absolute Return Oceanic Hedge AQR Global Risk Premium Fore Multi Strategy Millennium International Tarpon All Equities Brummer & Partners Nektar Tewksbury Investment Vantage Global Investment Brevan Howard Multi-Strategy Master Pine River VR Global Offshore Viking Global Equities III Exane Archimedes Prologue Feeder A Capula Global Relative Value A$ Ortus Currency Program Le performance del settore: Top Fund 2011 Il grafico sottoriportato, evidenzia riporta i fondi (con una massa gestita > 1 mld/$) che hanno raggiunto migliori performance (sino ad ottobre 2011). 70% 60% Performance dei large hedge fund 2011 Return** 2010 Return 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% Fonte: Bloomberg, hedge fund databases and management firms, investors 27

Red Kite Compass Quantitative Tactical Aggressive Zais Opportunity MW Global Opportunities Brummer & Partners Manticore Friedberg Global-Macro Hedge BlackRock 32 Capital Master Saba Capital Tail Risk Platinum Partners Value Arbitrage Master Bohong Pipe Enhanced Index SPM Directional Mortgage Prepay Beam Multi-Strategy Program Metacapital Mortgage Opportunities Sasco Energy Newbrook Capital Partners SPM Parmenides AAM Absolute Return A Barnegat Investments Danske Invest Hedge Fixed Income Strategies Claren Road Credit Opportunity Master ACI Multi-Strategy Market Neutral Ennismore European Smaller Companies Permal Fixed Income Special Opportunities GSA Capital International JPMorgan Portfolio Strategies Europe Pivot Global Value Eclectica Abaco Financials CCP Quantitative Majedie-Tortoise Vollero Beach Capital Cassiopeia Criterion Capital Partners ZLP Master Opportunity Harvest Small Cap Partners Strategy GS Gamma Investments Criterion Horizons Offshore Amazon Market Neutral Class A LGIM Global Macro Fund Macquarie-Winton Global Alpha Sophrosyne Technology Partners Saemor Europe Alpha BlueMountain Equity Alternatives Finisterre Sovereign Debt Kayne Anderson MLP Concordia Municipal Opportunities III Copia Market Neutral AQR Global Stock Selection 1 Nordic Absolute Return Rimrock High Income Plus Le performance del settore: Top Fund 2011 Il grafico seguente illustra le performance dei fondi speculativi con un ammontare di risorse gestite tra 250 mln/ e 1 mld/$) fino alla data del 31 ottobre 2011. 120% 100% Performance dei mid size hedge fund 2011 Return** 2010 Return 80% 60% 40% 20% 0% -20% Source: Bloomberg, hedge fund databases and management firms, investors 28

Gli hedge fund in Italia

I fondi hedge in Italia Il mercato degli hedge in Italia è piccolo ed è rappresantato per la maggior parte da fondi di fondi hedge invece dei fondi che investono direttamente in strumenti finanziari. Il primo fondo di fondi hedge in Italia è stato creato nel 2001 da Kairos Partners, una società di gestione di capitale con sede a Milano. In data 1 giugno 2011, il settore degli hedge in Italia contava 10,7 miliardi di assets under management, una riduzione rispetto all ammontare massimo di 25,7 miliardi raggiunto nel 2007, con quasi tutti i fondi investiti nei fondi di fondi hedge. Gli investitori privati effettuano un terzo degli investimenti negli hedge italiani in contrasto con l andamento internazionale, che vede un incremento degli investimenti negli hedge da parte degli investitori istituzionali. A fine 2010, i fondi pensioni italiani hanno investito il 60% del loro patrimonio totale (pari a 85 miliardi) in titoli obbligazionari, di cui l 80% in titoli di stato, la seconda più alta esposizione in Europa dopo l Olanda. L attuale mancanza di partecipazione al settore degli hedge da parte degli investitori istituzionali italiani, implica una forte potenzialità di crescita degli investimenti negli hedge da parte dei fondi di pensione. Fonte: Mondohedge, Mercer 30

I fondi hedge in Italia Solo due gestori di fondi hedge in Italia, Kairos Partners e Pioneer A.I.M., hanno assets under management oltre 1 mld. 1.400 1.200 1.000 800 600 400 200 Principali gestori di fondi hedge in Italia (AUM mln) Le quote di mercato degli hedge in Italia 0 Kairos Partners Pioneer A.I.M. Prima Hedge Invest Azimut Capital Mgmt Global Eurizon A.I. Duemme Selection Aletti Gestielle Ersel Fonte: Mondohedge in data 1 giugno 2011 Ersel; 5% Aletti Gestielle; 6% Duemme; 6% Eurizon A.I.; 6% Other; 25% Global Selection; 6% Kairos Partners; 12% Pioneer A.I.M.; 12% Prima; 9% Hedge Invest; 9% Azimut Capital Mgmt; 7% Il grafico a sinistra offre un dettaglio del mercato degli hedge in Italia, in termini di quota di mercato. I primi tre gestori rappresentano circa il 33% del mercato, mentre i primi dieci rappresentano il 75%. Fonte: Mondohedge in data 1 giugno 2011 31

Contesto Regolamentare

Contesto Regolamentare La crisi finanziaria ha portato l opinione pubblica a richiedere un aumento della trasparenza e della regolamentazione relativamente all'attività degli operatori finanziari, compresi i fondi hedge. Nonostante quella che sia l'opinione pubblica, un incremento delle regole di comportamento ridurrebbe la flessibilità degli hedge fund, una delle loro caratteristiche principali e una delle ragioni principali del loro successo. Di conseguenza, le autorità di regolamentazione dovrebbero prendere in considerazione questo importante elemento nella stesura delle nuove regolamentazioni. Al fine di poter essere accettata dagli hedge fund, la trasparenza deve essere considerata dai manager come strumento di marketing in grado di incrementare i loro AUM. Il potenziale beneficio derivante dai nuovi investitori deve essere superiore al costo derivante dalla divulgazione delle loro strategie e politiche di investimento. L'attuale contesto normativo è molto frammentato sia in Europa che in Nord America, i due mercati più sviluppati per gli hedge fund: o In Europa, la direttiva recentemente emessa (luglio 2011), l Alternative Investment Fund Managers (AIFMD) dovrà essere recepita dagli Stati membri dell'ue e nel frattempo ogni paese continua ad avere specifici elementi normativi. o In Nord America, Stati Uniti e Canada, esistono due diversi regolamenti. Il più recente è il Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act (Dodd- Frank Act), approvato negli Stati Uniti nel luglio 2010. L'area principale di attività dalle autorità è legata alle caratteristiche degli hedge fund (utilizzo massimo della leva finanziaria, la concentrazione del portafoglio) e le tipologie di investitori che possono accedere agli investimenti (professionali e / o retail). 33

Contesto Regolamentare: USA Il capitolo IV del Dodd-Frank Act apporta numerose modifiche ai requisiti di registrazione, reporting e mantenimento di informazioni rispetto alla Investment Advisers Act del 1940. Tra questi la necessità che gli advisor della maggior parte dei fondi privati (hedge funds e fondi di private equity) debbano essere registrati presso la US Securities and Exchange Commission (SEC). Storicamente, molti degli advisor erano esentati dalla registrazione nei registri della SEC grazie alla cosiddetta private adviser exemption. Le due primarie esenzioni presenti nell'investment Company Act del 1940 erano relative al fatto che gli hedge fund avessero (a) 100 o meno investitori e (b) che gli investitori fossero investitori qualificati". L atto vietava inoltre agli hedge fund di distribuire i propri prodotti per il mezzo di offerte pubbliche. Il Dodd-Frank Act restringe l esenzione agli advisor di fondi di venture capitale e agli advisor di fondi privati con meno di $ 150 milioni di asset in gestione negli Stati Uniti. Gli advisor esteri e gli advisor delle piccole investment company autorizzate sono anch essi esentati. Ma i fondi esteri con più di 15 clienti e investitori statunitensi e che gestiscono più di $ 25 milioni per questi clienti, saranno tenuti a registrarsi presso la SEC. 34