Esempio n. 1 di valutazione d azienda (metodo reddituale) I redditi attesi stimati sono: - reali; - normali; - netti e sono riportati nella tabella seguente. Importo 2013 Importo 2014 Importo 2015 VF 2015 Descrizione (redditi previsti) (redditi previsti) (redditi previsti) (importo previsto) Reddito netto 20.000 22.000 25.000 337.871,86 Ipotesi di definizione del valore d azienda utilizzando un metodo di tipo equity, tenendo presente che: β(rischio dell azienda rispetto al mercato) = 0,745 R m r f (differenziale aggiuntivo medio per investimenti di mercato) = 5,78% R f = 2,30% Al fine di risolvere l esercizio, occorre ricordare che β e la differenza tra il R m e R f sono componenti necessarie al fine di determinare la componente s del tasso di attualizzazione i, dato da r + s. R f equivale al risk free rate S costituisce il premio per il rischio ed è dato da β * (r m -r f ) Soluzione s = 0,745 * 0,0578 = 0,043061 (4,31%) i = r+s = 2,30% + 4,31% = 6,61% (tasso di attualizzazione) Calcolo dei redditi puntuali Descrizione Anno 2013 Anno 2014 Anno 2015 VF 2015 (importo previsto) Reddito reale 20.000 22.000 25.000 337.871,86 normalizzato Valore alla data odierna 18.759,97 19.356,50 20.632,23 278.842,00 VALORE D AZIENDA = R 2012/(1+i) -1 + R 2013/(1+i) -2 + R 2014/(1+i) -3 + VF/(1+i) -3 = 18.759,97+19.356,50+20.632,23+278.842 = 337.590,70 Esempio n.2 di valutazione d azienda (metodo reddituale) Si ipotizzi di dover redigere la perizia di stima di un impresa a carattere familiare specializzata nella produzione di cinture di alta qualità. Il metodo di valutazione applicato sarà quello reddituale in quanto: gli elementi materiali sono di scarso rilievo: il valore degli impianti è piuttosto contenuto; è possibile effettuare una stima ragionevole dei flussi di reddito futuri; le variabili strategiche che hanno permesso il raggiungimento dell attuale vantaggio competitivo sono elementi immateriali legati alla competenza del titolare: fantasia, manualità nel taglio, passione per la moda, capacità di rispondere ai gusti dei potenziali clienti,... Il primo passaggio per l applicazione del metodo reddituale consiste nella determinazione del reddito medio prospettico da attualizzare. A tal fine si ipotizza che la normalizzazione dei risultati d esercizio degli ultimi cinque anni abbia prodotto le seguenti rilevanze contabili:
Soluzione Si utilizzerà come reddito medio prospettico il reddito netto normalizzato medio del periodo di riferimento: (125.000 + 210.000 + 195.000 + 275.000 + 370.000/5) = 235.000 Il secondo passaggio prevede l individuazione dell orizzonte temporale di riferimento su cui facciamo due diverse ipotesi. La prima consiste, in ossequio al principio della continuità aziendale, nella scelta di un orizzonte temporale infinito. La seconda ipotesi è quella di considerare un orizzonte temporale di 10 anni, ovvero il periodo di tempo previsto in cui il titolare rimarrà ancora nell azienda prima di cedere l attività ai propri figli. Infine, l ultimo passaggio attiene alla scelta del tasso di interesse di attualizzazione, per il quale si avanzano le seguenti considerazioni: Tasso free risk su un paniere di titoli di stato a 10 anni 5,00%; + Premio di rischio 7,50% - Tasso di inflazione 2,50% TASSO DI ATTUALIZZAZIONE 10,0% β = 1 A questo punto si possiedono tutte le variabili necessarie alla stima del capitale economico dell azienda. Nell ipotesi di un orizzonte temporale illimitato si avrà: W = R / i = 235.000 / 10% = 2.350.000 Nell ipotesi di un orizzonte temporale di dieci anni si avrà invece: W = R a n i = 235.000 a 10 10% = 1.443.973 Pertanto il perito potrebbe concludere la propria relazione con un valore di stima compreso fra i due valori sopra determinati, in base alle diverse ipotesi sulla attività di gestione futura. Esempio n.3 di valutazione d azienda (metodo misto patrimoniale-reddituale) L impresa Gamma srl è oggetto di cessione da parte del proprietario. Egli si trova a dover definire un prezzo congruo di cessione della stessa, partendo dalle situazioni contabili dell azienda degli ultimi tre anni, disponibili di seguito. Situazione contabile al 31/12/2008 ATTIVITA PASSIVITA Fabbricati 6.100,00 Banche 12.000,00 Impianti 9.800,00 Fornitori 20.000,00
Automezzi 6.000,00 Diversi a breve 1.340,00 Attrezzature 14.000,00 Erario 400,00 Macchinari 12.700,00 Mutui 26.000,00 Arredi 7.500,00 Debiti per TFR 1.200,00 Brevetti 1.000,00 Fondi Ammortamento 18.000,00 Cassa Banche 87,00 Totale Passività 78.940,00 Magazzino 32.000,00 NETTO: Clienti 16.000,00 Capitale Sociale 10.000,00 Crediti 140,00 Riserve 14.288,00 Utile di esercizio 2.099,00 Totale Attività 105.327,00 Totale a pareggio 105.327,00 COSTI RICAVI Esistenze iniziali 30.000,00 Vendite 70.000,00 Acquisti 38.000,00 Rimanenze finali 32.000,00 Costo del personale 6.000,00 Interessi attivi 12,00 Accantonamento TFR 30,00 Abbuoni attivi 2,00 Spese per servizi 1.800,00 Manutenzioni e riparazioni 2.500,00 Spese generali 4.200,00 Ammortamenti 11.500,00 Interessi passivi 3.800,00 Imposte relative all esercizio 1.815,00 Totale costi 99.915,00 Utile di esercizio 2.099,00 Totale a pareggio 102.014,00 Totale ricavi 102.014,00
Situazione contabile al 31/12/2009 ATTIVITA PASSIVITA Fabbricati 6.900,00 Banche 14.238,00 Impianti 9.800,00 Fornitori 24.000,00 Automezzi 6.040,00 Diversi a breve 1.300,00 Attrezzature 19.200,00 Erario 350,00 Macchinari 16.200,00 Mutui 25.000,00 Arredi 9.500,00 Debiti per TFR 1.550,00 Brevetti 1.100,00 Fondi Ammortamento 30.200,00 Cassa Banche 80,00 Totale Passività 96.638,00 Magazzino 35.000,00 NETTO: Clienti 24.000,00 Capitale Sociale 10.000,00 Crediti 120,00 Riserve 15.298,50 Utile di esercizio 5.963,50 Totale Attività 127.900,00 Totale a pareggio 127.900,00 COSTI RICAVI Esistenze iniziali 32.000,00 Vendite 78.000,00 Acquisti 40.000,00 Rimanenze finali 35.000,00 Costo del personale 7.000,00 Interessi attivi 10,00 Accantonamento TFR 350,00 Abbuoni attivi 3,00 Spese per servizi 2.200,00 Manutenzioni e riparazioni 2.302,00 Spese generali 4.900,00 Ammortamenti 12.400,00
Interessi passivi 4.200,00 Imposte relative all esercizio 1.697,50 Totale costi 107.049,50 Utile di esercizio 5.963,50 Totale a pareggio 113.013,00 Totale ricavi 113.013,00 Situazione contabile al 31/12/2010 ATTIVITA PASSIVITA Fabbricati 6.900,00 Banche 8.935,00 Impianti 9.800,00 Fornitori 18.000,00 Automezzi 6.000,00 Diversi a breve 1.400,00 Attrezzature 19.400,00 Erario 1.200,00 Macchinari 16.500,00 Mutui 23.800,00 Arredi 9.500,00 Debiti per TFR 1.540,00 Brevetti 880,00 Fondi Ammortamento 43.480,00 Cassa Banche 60,00 Totale Passività 98.355,00 Magazzino 36.500,00 NETTO: Clienti 26.000,00 Capitale Sociale 10.000,00 Crediti 160,00 Riserve 16.064,00 Utile di esercizio 7.281,00 Totale Attività 131.700,00 Totale a pareggio 131.700,00 COSTI RICAVI Esistenze iniziali 35.000,00 Vendite 84.000,00 Acquisti 42.000,00 Rimanenze finali 36.500,00 Costo del personale 7.200,00 Interessi attivi 9,00
Accantonamento TFR 360,00 Abbuoni attivi 2400 Spese per servizi 2.300,00 Manutenzioni e riparazioni 2.800,00 Spese generali 4.200,00 Ammortamenti 13.500,00 Interessi passivi 3.900,00 Imposte relative all esercizio 1.972,00 Totale costi 113.232,00 Utile di esercizio 7.281,00 Totale a pareggio 120.513,00 Totale ricavi 120.513,00 Considerando i dati delle tabelle precedenti, si effettui la valutazione dell impresa Gamma utilizzando il metodo misto (patrimoniale-reddituale). A tal fine, si utilizzi come tasso di attualizzazione il costo del capitale e si tenga presente che: - il PNR (patrimonio netto rettificato) inteso quale differenza fra le attività e le passività cedute, a valori revisionati, è pari a euro 30.000,00; - secondo i dati del Governo, il tasso medio di rendimento dei titoli decennali del Tesoro (B.T.P. a 10 anni) nel 2010 è del 9%; - per il mercato italiano, si stima nel 2010 un premio per il rischio pari al 5,8%; - il Beta dell impresa si ritiene pari ad 1,2; Si consideri inoltre il 2008 come anno base e sia questa la sequenza degli indici dei prezzi (ipotizzati): 2008 100 1-2009 116 1,16 +16% 2010 135 1,35 +16,38% Si immagini che la cessione avvenga nel 2010, che il salario direzionale convenuto (S) sia pari a euro 1.300,00 e che gli interessi di computo siano pari al 9% del PNR. Infine, R o P si ipotizzino perpetui.
SOLUZIONE Si evince che 100 euro del 2008 diventano 135 nel 2010 (ovvero 1 euro del 2008 equivale a euro 1,35 nel 2010). Dal 2008 al 2009 si rileva un aumento dei prezzi del 16% (cioè 1 euro 2008 = 1,16 euro 2009), mentre dal 2009 al 2010 l aumento è di 19 punti che, rapportato a 116, ci dà 0,1638 (=16,38%); unitariamente, quindi, l indice è 1,1638%. Si avrà, pertanto, la seguente tabella: Anni Redditi nominali Indici % Indici unitari Redditi in euro 2010 2008 2.099,00 100 1 2.833,65 2009 5.963,50 116 1,16 6.940,32 2010 7.281,00 135 1,1638 7.281,00 TOTALE 15.343,50 17.054,97 Il reddito medio Rm, espresso in euro 2010, sarà: Rm = 2.833,65 + 6.940,32 + 7.281,00 = 5.684,99 3 Tenuto conto di prospettive positive del settore, il reddito medio prospettico R viene concordato in euro 6.000,00 annui. Per quanto riguarda i tassi, occorre tenere presenti le informazioni sopra riportate: Calcolo del costo del capitale i = rf + s dove ipotizziamo che s = β (rf-rm) Tasso di rendimento BTP decennale_2010 (rf) = 9,00% Premio per il rischio di mercato (rm rf) = 5,8% Coefficiente beta (β) 1,2 s =β (rm-rf) = 1,2 * 5,8% = 0,07 = 7% i = rf + s = 9% + 7% = 16% Reddito medio prospettico Euro 6.000,00 - Salario direzionale (S) Euro 1.300,00
Reddito medio atteso (R) Euro 4.700,00 - Interessi di computo (9% PNR) Euro 2.700,00 Profitto atteso (P) Euro 2.000,00 Con il metodo misto (patrimoniale-reddituale) il valore del capitale economico (W): W = PNR + P/i = PNR + [(R rfpnr)/i)] = 30.000 + 2000/0,16 = 42.500,00 Dove P/i = 2.000,00/0,16 = 12.500,00 AVVIAMENTO W = PNR + AVVIAMENTO