CRISI DI FIDUCIA E GESTIONE DEL RISPARMIO Roma, Venerdì 21 gennaio 2011 ore 10 LUISS Business School Divisione di LUISS Guido Carli Sala Colonne Viale Pola, 12 - Roma
Crisi di fiducia e regolazione finanziaria RAINER MASERA* Preside della Facoltà di Economia, Università degli Studi Guglielmo Marconi Membro del Gruppo de Larosière (*) Le seguenti slides, predisposte per la riunione odierna, sono tratte da alcuni miei recenti lavori, ai quali si rimanda per una ampia bibliografia. Cfr.: Masera R. (edited by) (2009), The Great Financial Crisis. Economics, Regulation and Risk, Bancaria Editrice, Roma; Masera R. (2010), Crescita, stabilità, regole di bilancio e regolazione finanziaria: l Unione monetaria dopo la crisi della Grecia, in L industria. Rivista di economia e politica industriale, No. 2, Il Mulino, Bologna; Maino R., Masera R., Mazzoni G. (2010), Reform of the Risk Capital Standard (RCS) and Systemically Important Financial Institutions (SIFIs), in Forti N. (a cura di), Preventing and managing future crises. New Regulation, Resolution Funds and Deposit Insurance as tools for European banking groups, Bancaria Editrice, Roma (E-book); Masera R. (2010), Reforming financial systems after the crisis: a comparison of EU and USA, PSL Quarterly Review, Vol. 63 No. 255, Roma.
La crisi finanziaria e la recessione economica hanno avuto cause e radici molteplici Le carenze nella regolazione finanziaria, nella supervisione e nella gestione dei rischi e delle crisi hanno comunque avuto un ruolo rilevante È necessario, per restaurare la fiducia e il corretto funzionamento dei mercati e degli intermediari nell allocazione finanziaria, un nuovo sistema di regole Nel Rapporto de Larosière si sottolinea l esigenza di un approccio integrato che investa anche le politiche economiche, ovvero l interazione fra sorveglianza macroprudenziale e politiche economiche sostenibili Pag. 3
Le principali cause sottostanti la crisi sono riconducibili a: fallimenti all interno delle istituzioni e dei mercati fallimenti della regolazione, della supervisione microprudenziale, di quella macroprudenziale e della gestione della crisi gravi errori e carenze di politica macroeconomica, in particolare: creazione eccessiva di liquidità negli Stati Uniti e generazione di credito con insufficiente attenzione alla bolla immobiliare e ai meccanismi di finanziamento dei mercati subprime; creazione creditizia eccessiva in alcuni Paesi europei formazione di insostenibili squilibri nei mercati finanziari globali e nelle relazioni fra flussi di risparmio e di investimento, con particolare riferimento ai profondi disallineamenti nei tassi di cambio reali Le tre concause sono, in ultima istanza, riconducibili a idee,teorie e modelli culturali fondati su autocorrezione e autoreferenzialità dei mercati e degli operatori (sempre efficienti e razionali) Pag. 4
Fig. 1 - The Global Financial System: main components. Instruments Derivatives Central Banks Operators Banks and other Intermediaries Micro-prudential Supervision Macroprudential Supervision Markets GFS Regulation International Financial Institutions Payments, Clearing Settlement and Custodian systems Sovereign Wealth Funds Pag. 5
Fig. 2 The Innovative, Interactive de Larosière Approach to Financial Stability Reform in Europe. Economic Policy Crisis Management and Resolution Macroprudential Supervision Regulation Microprudential Supervision Pag. 6
Fig. 3 - The New US Regulatory and Supervisory Framework for Safeguarding Financial Stability I - Macro surveillance FSOC OFR V - Consumer Protection BCFP S&R Agencies and Offices II - Micro surveillance OLA, OLF, OLAP IV - Crisis Management and Resolution Procedure FDCI&SIPC liquidation procedures New TARP RR measures III - Regulatory Repair Pag. 7
Fig. 4 - The New European Framework for Safeguarding Financial Stability I - Macro surveillance ESBR V - Consumer Protection CP ESFS II - Micro surveillance IV - Crisis Management and Resolution Procedure EFSF RR measures III - Regulatory Repair Pag. 8
Macro-prudential supervision Fig. 5 - The three new key institutional components of the European Framework for Safeguarding Financial Stability. Information on micro-prudential developments Members of ECB/ESCB General Council (with alternates where necessary) European Systemic Risk Board (ESRB) Chaired by President of ECB Chair of EBA, EIOPA + & ESMA + Early risk warning European Commission EuroCouncil and strenghtened discipline of the Stability and Growth Pact European System of Financial Supervision (ESFS) European Financial Stability Facility (EFSF) MIcro-prudential supervision European Banking Authority (EBA) National Banking Supervisors European Insurance and Occupational Pensions Authority (EIOPA) National Insurance Supervisors European Securities and Markets Authority (ESMA) National Banking Supervisors A Special Purpose Vehicle (SPV) set up to support Eurozone Countries in financial difficulty, through loans funded by EFSF debt instruments, guaranteed by national governments on a pro-rata bases Pag. 9
Il fondamentale problema irrisolto per restituire fiducia sui mercati finanziari in Europa è il meccanismo di risoluzione delle crisi bancarie e l intreccio con il debito sovrano Come abbiamo visto nella Fig. 7, gli Stati Uniti hanno creato un meccanismo complesso e articolato (FSOC -OLA - OLF- OLAP) In Europa, l urgenza di intervenire nel caso Grecia (e indirettamente per salvare alcune SIFIs fortemente esposte) ha portato alla creazione della EFSF, ma ha impedito di affrontare la questione delle SIFIs e dei meccanismi di intervento Permangono, pertanto, gli intrecci fra salvataggio delle banche e finanze pubbliche (cfr. caso Irlanda) Pag. 10
Fig. 6 The CRISI interconnection DI FIDUCIA of bank E REGOLAZIONE FINANZIARIA and sovereign exposures in Europe Source: New York Times (2010) and BIS, Consolidated Banking Statistics Table 9B. Pag. 11
Come indicato nella Fig. 5, la risposta europea poggia sull intreccio fra EFSF e regole molto più rigide e stringenti del Patto di Stabilità e di Crescita. Un errore di diagnosi? I policy maker europei sembrano aver ritenuto che la crisi delle finanze pubbliche in Europa fosse alla radice della crisi finanziaria. Si può, viceversa, ritenere che sia vero l opposto Al di là del caso della Grecia, connesso a comportamenti irresponsabili e fraudolenti dei governi di quel Paese e a gravi carenze nella macrosorveglianza prudenziale, le crisi delle finanze pubbliche in Irlanda, Portogallo, Spagna, e le difficoltà del Regno Unito sono fondamentalmente la conseguenza degli interventi per salvare le istituzioni finanziarie La crisi in Europa è stata in parte importata, ma è in parte conseguenza dell eccessiva creazione di credito concesso dalle banche al settore privato in alcuni Paesi, consentita dalle autorità monetarie europee In altre parole, la crisi è connessa alla dinamica troppo elevata del debito privato e alla carenza di strumenti di intervento sul credito totale interno nei singoli Paesi Il sostegno pubblico alle banche ha pertanto configurato in Europa una nuova insostenibile e iniqua declinazione del welfare state, da social welfare a bank welfare Pag. 12
Fig. 7 Annual growth in MFI loans to non-financial corporation in the Euro area (Jan. 2000 Sep. 2010; percentage change per annum) Pag. 13
Fig. 8 Annual growth in MFI loans to households in the Euro area (Jan. 2000 Sep. 2010; percentage change per annum) Pag. 14
Fig. 9 Monetary aggregates M2 and M3 (annual growth rate) Pag. 15
Fig. 10 Spillovers from the Sovereign to the Banks and Banks to Sovereign Nota: l effetto perverso di Basilea 3, l impatto di Solvency 2 sulle compagnie di assicurazione. Pag. 16
Fig. 11 Ten-year spreads (Benchmark: Germany bund) Source: DataStream Pag. 17
Fig. 12 Government surplus/deficit and debt in the EU Pag. 18
Il consolidamento fiscale è oggi necessario. Come ha indicato il G-20, occorre fiscal consolidation to support growth. Occorre, in particolare, salvaguardare gli investimenti pubblici e privati nell economia della conoscenza e nelle reti delle infrastrutture hard e soft con elevate economie interne ed esterne. Questo è anche fondamentale per incorporare i fattori competitivi nell allocazione di capitale e lavoro e generare, quindi, un processo di recupero strutturale di produttività e competitività internazionale in Europa, e segnatamente in Italia. Politiche fiscali di taglio degli investimenti e di aumento della pressione fiscale riprodurrebbero la situazione keynesiana di fallacia di composizione: il tentativo di aumentare il tasso di risparmio determina una caduta nel reddito e un corrispondente deterioramento nel rapporto debito pubblico/prodotto. Pag. 19
Il tasso di crescita potenziale dell Europa, che era intorno al 2% prima della crisi, è oggi pari all 1,5%. Occorre aumentarlo almeno di un punto con idonee combinazioni di interventi e politiche strutturali e risanamento della finanza pubblica, fondato su graduale riduzione delle imposte e tagli selettivi nella spesa Va, infine, creato un meccanismo di risoluzione delle grandi istituzioni finanziarie per evitare l inaccettabile azzardo morale oggi presente e per impedire ulteriori pressioni insostenibili sulle finanze pubbliche Pag. 20
ACRONIMI: BCFP Bureau of Consumer Financial Protection CP Consumer Protection EBA European Banking Authority ECB European Central Bank EFSF European Financial Stability Facility EIOPA European Insurance and Occupational Pensions Authority ESCB European System of Central Banks ESFS European System of Financial Supervision ESMA European Securities and Markets Authority ESRB European Systemic Risk Board EU European Union FDIC Federal Deposit Insurance Corporation FSOC Financial Stability Oversight Council G20 Group of Twenty GFS Global Financial System MFI Monetary Financial Institution OFR Office of Financial Research OLA Orderly Liquidation Authority OLAP Orderly Liquidation Authority Panel OLF Orderly Liquidation Fund RR Regulatory Reform SIPC Securities Investor Protection Corporation SIFI Systematically Important Financial Institution SPV Special Purpose Vehicle S&R Supervisory and Regulatory TARP Troubled Asset Relief Program Pag. 21