Banca carige cassa di risparmio di genova e imperia. A cura dell Ufficio Studi della Banca CARIGE S.p.A. Direttore Mario Venturino

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1 Banca carige cassa di risparmio di genova e imperia A cura dell Ufficio Studi della Banca CARIGE S.p.A. Con la collaborazione scientifica di Amedeo Amato e di Isabella Consigliere (Università di Genova) Direttore Mario Venturino Direttore Responsabile Amedeo Amato Consiglio Scientifico Amedeo Amato, Isabella Consigliere, Ennio La Monica, Matteo Paltrinieri, Guido Papini, Mario Venturino Segreteria di Redazione Ufficio Studi Banca CARIGE S.p.A. Via Cassa di Risparmio, Genova - Tel Riproduzione consentita previa citazione della fonte. Le opinioni espresse negli articoli impegnano unicamente la responsabilità dei rispettivi autori. Prospettive dell economia Rivista trimestrale anno XXVii / n 2 aprile - giugno 2013

2 Gli articoli devono essere inviati al dr. Guido Papini dell Ufficio Studi della Banca Carige all indirizzo mail Essi vengono sottoposti in forma anonima al giudizio di due accademici o esperti di discipline economiche o finanziarie. Tale giudizio viene tempestivamente comunicato agli autori.

3 1 L EConomia internazionale Le prospettive dell economia mondiale secondo le ultime previsionni dell ocse...p. 1 Stati Uniti...p. 5 area Euro...p Germania...p Francia...p italia...p. 41 Gran Bretagna...p. 51 Giappone...p STUdi E documentazione Le note della Banca d italia sugli andamenti delle economie regionali... p L EConomia LiGUrE Panorama congiunturale... p. 87

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5 A cura di 1 A. Amato e I. Consigliere L EConomia internazionale Le prospettive dell economia mondiale secondo le ultime previsioni dell ocse Secondo le ultime stime diffuse dall Ocse (giugno 2013), la crescita delle economie avanzate dovrebbe rinforzarsi gradualmente a partire dalla metà dell anno in corso e proseguendo per tutto il 2014, grazie all adozione di politiche monetarie accomodanti e al miglioramento del clima di fiducia delle famiglie e delle imprese. Maggiori incertezze gravano, invece, sulla futura evoluzione dei mercati emergenti, con progressi comunque ancora evidenti per alcune importanti macroaree. Il tasso di crescita del commercio mondiale dovrebbe, infatti, gradualmente aumentare, passando dal 2,7% del 2012 al 3,6% nel 2013 e al 5,8% nel Difficilmente prevedibile è invece l andamento dei mercati finanziari, l evoluzione dei tassi di cambio e la tendenza al rialzo dei tassi d interesse, soprattutto dopo l annuncio di una possibile fine del quantitative easing da parte della Federal Reserve. Gli Stati Uniti dovrebbero mettere a segno progressi evidenti, mentre la crescita nell Area Euro potrebbe risentire delle incertezze congiunturali, della debolezza del mercato del credito, della fragilità del sistema bancario, dell instabilità dei mercati finanziari e della prosecuzione del consolidamento fiscale. Per quanto riguarda il Giappone, i risultati dovrebbero essere ancora modesti beneficiando, da un lato, dell adozione di politiche monetarie e fiscali molto accomodanti e del conseguente indebolimento dello yen e scontando, dall altro, la tendenza alla deflazione e il possibile rallentamento di alcuni tradizionali mercati di sbocco. Sul fronte dell occupazione, qualche miglioramento dovrebbe interessare soprattutto gli Stati Uniti, mentre all interno dell Area Euro solo la Germania sembra destinata a ridurre il proprio tasso di disoccupazione. I disoccupati aumenteranno poi, quasi sicuramente, in Francia, in Spagna ed in Italia, mentre per il Regno Unito non sono attese variazioni di rilievo. L inflazione dovrebbe restare sotto controllo, beneficiando della debolezza della congiuntura. Per quanto riguarda i paesi industrializzati. solo in Giappone è attesa una lieve accelerazione dei prezzi, conseguente alle 1

6 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE politiche espansive recentemente adottate. Tensioni sui prezzi e sintomi di stagflazione potrebbero, invece, manifestarsi in alcune economie emergenti (Brasile, India, Indonesia, Russia e Sud Africa) a causa della tendenza al rialzo dei prezzi dei prodotti agricoli e dei recenti ritocchi verso l alto dei prezzi amministrati. Sul fronte dei conti pubblici, sono attese misure di consolidamento soprattutto per gli Stati Uniti, dopo i tagli automatici introdotti dal cosiddetto Budget Sequestration Act, che, da marzo 2013, ha evitato la caduta dell economia americana nel baratro fiscale. Per altri paesi la riduzione dei 2

7 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE deficit e dei debiti pubblici procederà a rilento, considerata la necessità di non strozzare la debole ripresa. In Giappone è, invece, prevista un ulteriore crescita del debito pubblico combinata a limitati progressi sul fronte del deficit statale. 3

8 4 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE

9 Stati Uniti Congiuntura e prospettive negli ultimi mesi l economia statunitense ha registrato alcuni significativi risultati sul fronte occupazionale ed una certa espansione dei consumi privati e degli investimenti fissi nonostante il brusco ridimensionamento della spesa federale, soprattutto dopo il mancato accordo fiscale tra il Presidente ed il Congresso. Alcuni importanti accordi in materia di politica di bilancio hanno comunque permesso di evitare le forti restrizioni che avrebbero avuto luogo all inizio del 2013, così che da marzo è stato autorizzato l esercizio provvisorio fino al prossimo settembre. Il settore delle costruzioni ha messo a segno sensibili progressi, chiaramente evidenziati dalla ripresa delle compravendite, dai continui rialzi nei prezzi e dal forte aumento dei permessi di fabbricazione. Le importazioni sono cresciute più delle esportazioni, così che i conti con l estero hanno fornito un contributo negativo alla crescita. La produzione industriale e le vendite al dettaglio sono comunque ancora aumentate e l attività economica ha mostrato una buona tenuta, benché, da alcuni mesi, siano terminati gli incentivi alle famiglie ed alle imprese. Il rallentamento produttivo di alcuni importanti partner commerciali (Area Euro, Cina e Giappone) ha prodotto una riduzione del tasso di crescita delle esportazioni. Il deficit di parte corrente si è così assestato intorno ai 470 miliardi di dollari (2,6% del PIL) mentre il deficit commerciale è ancora risultato superiore ai 720 miliardi di dollari. Relativamente all export USA, le categorie merceologiche che hanno fatto registrare i tassi di aumento più elevati sono state le automobili, la componentistica e i beni d investimento. Le materie prime e i prodotti petroliferi sono stati, invece, la componente più rilevante delle importazioni statunitensi, seguiti dai beni d investimento (tra cui i macchinari per l industria), dai beni di consumo (tra cui l abbigliamento), dalle automobili e dai prodotti alimentari e bevande. Ai primi tre posti nella graduatoria dei Paesi clienti degli Stati Uniti si sono confermati rispettivamente Canada. Messico e Cina, mentre i principali fornitori degli USA sono stati, nell ordine, Cina. 5

10 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE Tav. 1.1 USA: alcune variabili macroeconomiche (percentuali di variazione sul periodo precedente) Prodotto interno lordo 2,7 1,9-0,3-3,1 2,4 1,8 2,2 Importazioni 6,1 2,4-2,7-13,5 12,5 4,8 2,4 Esportazioni 9,0 9,3 6,1-9,1 11,1 6,7 3,4 Consumi privati 2,9 2,3-0,6-1,9 1,8 2,5 1,9 Investimenti fissi 2,5-1,4-5,1-15,3-0,3 3,4 6,1 -privati non residenziali 8,0 6,5-0,8-18,1 0,7 8,6 8,0 -privati costruzioni -7,3-18,7-23,9-22,4-3,7-1,4 12,1 Consumi pubblici 1,0 1,3 2,2 4,3 0,9-2,3-1,3 Occupazione 1,9 1,1-0,5-3,8-0,6 0,6 1,8 Tasso di disoccupazione 4,6 4,6 5,8 9,3 9,6 8,9 8,1 Salari nominali 4,0 4,1 3,2 0,9 2,9 2,8 1,6 Produttivitˆ del lavoro 0,9 1,0 0,4 1,2 3,1 0,8 0,6 Output gap 3,2 2,9 0,5-4,2-3,4-3,4-3,0 Prezzi al consumo 3,2 2,9 3,8-0,3 1,6 3,1 2,1 Offerta moneta M1-0,3-0,5 6,5 15,5 6,8 15,3 14,7 Offerta moneta M2 5,7 6,3 8,6 5 3,2 7,6 8,6 Bilancia commerciale (1) -769,3-713,1-709,7-388,7-511,6-568,1-559,9 Bilancia partite correnti (1) -800,6-710,3-677,1-381,9-442,0-465,9-475,0 Partite correnti/pil (2) -6,0-5,1-4,7-2,7-3,0-3,1-3,0 Prezzi delle esportazioni 3,4 3,3 4,7-5,4 4,5 6,4 0,9 Prezzi delle importazioni 4,1 3,5 10,6-10,6 6,0 7,8 0,6 Quota export (3) 10,0 9,7 9,4 10,1 9,9 9,6 9,9 Quota import (3) 15,5 14,2 13,3 12,9 12,9 12,4 12,7 Saldo primario/pil (2) -1,5-2,0-4,6-7,9-7,6-6,4-5,4 Saldo bilancio pubbl./pil (2) -2,2-2,9-6,6-11,9-11,4-10,2-8,7 Debito pubblico/pil (2) 65,8 66,3 75,3 88,8 97,9 102,3 106,3 Interessi debito pubblico/pil (2) 1,8 1,9 1,9 1,6 1,7 2,0 1,9 Propensione al risparmio (2) 2,6 2,4 5,4 4,7 5,1 4,2 3,9 Prezzi delle case (4) 3,2-2,4-10,6-5,5-4,8-6,5 1,6 (1) miliardi di dollari; (2) dati in percentuale; (3) su totale mondiale; (4) variazioni reali. Fonti: OCSE, IMF, Usa Department of Commerce. Canada e Messico. negli ultimi mesi, la dinamica dei prezzi finali è risultata prossima all 1%, risentendo del calo delle tariffe energetiche, della stabilizzazione degli affitti e dei trasporti, del contenimento della dinamica salariale e degli ampi margini di capacità produttiva inutilizzata. La creazione di nuove aziende da parte dei lavoratori espulsi dal sistema produttivo e dalla pubblica amministrazione ha poi assunto dimensioni eccezionali, mentre i contratti d assunzione con salari ridotti sono ancora aumentati. In poco più di un biennio sono state recuperati quasi 3 milioni di posti di lavoro e nei primi mesi del 2013 la percentuale di senza lavoro è scesa al 7,5%. nonostante tale crescita, non è stato raggiunto il numero di occupati ante crisi ed il numero totale dei disoccupati è ancora superiore ai 12 milioni. nello stesso arco di tempo, invece, vi è stato un costante taglio dei dipendenti delle amministrazioni federali, statali e locali che, nel complesso, hanno ridotto i loro organici di oltre unità. La positiva evoluzione dei profitti (anche bancari) ha sostenuto i 6

11 STATI UnITI mercati azionari, che hanno anche beneficiato dell abbondante liquidità, della prosecuzione della fase monetaria espansiva da parte della Federal Reserve, della ripresa del manifatturiero e dei servizi, del miglioramento del quadro occupazionale e della diffusa sete di rendimenti più elevati (con conseguenti forti acquisti di assets rischiosi e contemporanea vendita di titoli scarsamente remunerativi). nelle ultime settimane, gli indici del mercato azionario americano hanno però risentito della tendenza al rialzo dei rendimenti decennali e delle diffuse aspettative di una riduzione degli stimoli monetari, prospettata dalla Federal Reserve entro il prossimo anno. Le emissioni di corporate bond in dollari da parte delle imprese americane e straniere hanno poi raggiunto livelli record, grazie ai bassi tassi d interesse e alla ripresa delle operazioni di finanza straordinaria (fusioni, acquisizioni, leveraged buy out). I bassi rendimenti dei Treasury Bond hanno spinto moltissimi investitori ad assorbire grandi quantità di obbligazioni decennali emesse da alcuni colossi statunitensi, mentre anche le emissioni di junk bonds caratterizzati da bassi livelli di rating hanno raggiunto livelli record. Preoccupante è così rimasta la massa di titoli tossici nei portafogli delle banche, così che l applicazione delle regole di Basilea 3 (soprattutto per quanto riguarda le maxi capitalizzazioni degli istituti creditizi americani) è stata rinviata a data da stabilire. All inizio della primavera, è stata annunciata una radicale riforma della normativa sui prodotti derivati (meglio nota come legge Dodd Grafico Stati Uniti 10 Tassi d'interesse (% p.a.) Fed Funds Tasso T-Bonds a 30 anni Tasso T-Bonds a 10 anni 7

12 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE Tav. 1.2 Usa: alcuni indicatori reali e finanziari (dati relativi a fine periodo) t. 2 t. 3 t. 4t 1 t. 2 t. 3 t. 4t 1 t. 2 t. Prezzi alla produzione (1) 5,8 7,0 6,9 4,8 2,8 0,7 2,1 1,3 1,1 Prezzi al consumo (1) 2,7 3,6 3,9 3,0 2,7 1,7 2,0 1,7 1,5 Retribuzioni orarie (1)(2) 2,0 1,9 2,0 1,6 1,8 1,5 1,4 1,7 1,8 Produzione industriale (1) 5,9 3,4 3,2 2,9 3,8 4,7 2,8 2,2 3,5 Vendite al dettaglio (1) 4,2 3,6 3,0 3,5 4,1 3,7 4,3 4,2 3,3 É Tasso di disoccupazione 8,8 9,2 9,1 8,5 8,2 8,2 7,8 7,8 7,6 7,6 Tasso ufficiale di riferimento (3) 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 Tasso interesse a breve t. (4) 0,2 0,1 0,1 0,1 0,5 0,1 0,1 0,1 0,3 0,3 Tasso interesse a lungo t. (5) 3,4 3,1 2,0 2,0 2,2 1,6 1,6 1,8 1,9 2,5 Tasso interesse a lungo t. (6) 4,5 4,2 3,0 2,9 3,3 2,7 2,8 2,9 3,1 3,5 Offerta di moneta M1 (1) 10,4 12,7 20,0 18,0 17,4 16,0 12,1 13,3 10,7 11,2 Offerta di moneta M2 (1) 4,7 5,9 10,2 9,8 9,8 9,3 6,9 8,2 6,8 6,8 Indice corsi azionari (7) Tasso di cambio (Euro/$) 1,42 1,42 1,35 1,29 1,34 1,26 1,29 1,32 1,28 1,31 Tasso di cambio ($/yen) Tasso di cambio (Lst/$) 1,61 1,60 1,56 1,55 1,60 1,56 1,62 1,61 1,51 1,53 2,5 1,8 2,0 2,0 (1) Tasso crescita su stesso periodo anno precedente; (2) industria manifatturiera; (3) Federal Funds; (4) T-Bills a 3 mesi; (5) T-Bonds a 10 anni; (6) T-Bonds a 30 anni; (7) Dow Jones. Fonti: OCSE, Economist. 8

13 STATI UnITI Frank), che diventerà operante solo a partire dal luglio del 2015 e imporrà ai grandi gruppi finanziari l utilizzo di una cassa di compensazione comune per tutte le negoziazioni prima trattate over the counter (cioè su mercati non ufficiali e non regolamentati). Fuori dalle nuove regole resteranno, invece, le imprese private, che continueranno ad utilizzare i derivati per investimenti redditizi, per piccole operazioni speculative e per coprirsi, almeno nel breve periodo, da rischi finanziari e valutari. La Banca Centrale ha ancora seguito politiche espansive, vista la necessità di stimolare la crescita e considerati i limitati rischi di imminenti tensioni inflazionistiche. I ripetuti interventi sui mercati monetari hanno fornito massicce dosi di liquidità al sistema, hanno concesso nuove linee di credito alle banche, hanno assorbito crescenti quantità di titoli ad alto rischio e hanno aumentato le garanzie stanziabili dagli istituti finanziari per ottenere liquidità a breve. Il tasso di sconto è rimasto fermo allo 0,75%, il tasso sui Fed Funds è stato mantenuto entro l intervallo 0% - 0,25% e il prime rate è risultato pari al 3,25%. Dall autunno 2012, la Federal Reserve sta facendo ricorso ad un nuovo piano di quantitative easing, basato su massicci acquisti di titoli obbligazionari garantiti da mutui e destinato a prolungarsi a tempo illimitato, cioè finché l economia e l occupazione non ripartiranno. La stessa Banca Centrale, verso la fine dello scorso anno, ha inoltre ribadito di voler mantenere i tassi d interesse prossimi a zero fino a che la percentuale di disoccupati non scenderà sotto il 6,5%, combinando, almeno per tutto il 2013, l acquisto di enormi stock di Treasury Bonds decennali con il massiccio acquisto di titoli obbligazionari garantiti da mutui. La dinamica degli aggregati monetari si è stabilizzata su livelli ancora sostenuti (a fine marzo, il tasso di crescita degli aggregati M1 ed M2 risultava infatti ancora prossimo rispettivamente al 11% e al 7%). I forti acquisti di titoli pubblici decennali da parte della Federal Reserve e la crescente domanda di T-Bonds da parte degli investitori internazionali hanno mantenuto bassi i rendimenti a lungo termine, anche se il recente annuncio da parte delle autorità monetarie di un possibile rientro dalle politiche di quantitative easing ha frenato la corsa degli investitori verso i Treasury Bonds, determinando un sensibile aumento dei tassi decennali e trentennali, che a fine giugno erano risaliti rispettivamente al 2,5% ed al 3,6% (dopo aver toccato i minimi storici del 1,6% e del 2,7% nello stesso periodo dell anno precedente). La passata recessione, le minori entrate fiscali, i forti aiuti concessi alle famiglie e ai disoccupati, i notevoli trasferimenti alle amministrazioni locali e i crescenti impegni di spesa (finalizzati al risanamento del sistema 9

14 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE Grafico Stati Uniti e Gruppo dei 7 (previsioni ) Prodotto Interno Lordo (tasso annuo di variazione %) USA G Prezzi al consumo (tasso annuo di variazione %) USA G Saldo partite correnti bilancia dei pagamenti (in % del PIL) USA G Deficit pubblico (in % del PIL) USA G 7 bancario, alla riforma sanitaria, alla guerra in Medio Oriente e al rilancio dell economia reale) hanno prodotto un notevole deterioramento dei conti pubblici. Modesti miglioramenti sono stati avvertiti solo negli ultimi mesi, grazie alla fine degli incentivi concessi a molti settori, alla progressiva restituzione dei prestiti statali da parte del sistema bancario e ai tagli di bilancio decisi dopo l accordo sull aumento del tetto del debito. nel 2012 il disavanzo pubblico dovrebbe essere sceso all 8,7% del 10

15 STATI UnITI PIL, mentre il debito pubblico potrebbe essere salito al 106% del PIL. A inizio marzo, dopo il mancato accordo tra il Presidente ed il Congresso, sono scattati tagli automatici alla spesa pubblica e aumenti della pressione tributaria per circa 1200 miliardi di dollari in dieci anni, con pesanti effetti recessivi e con un incremento medio del tasso di disoccupazione di almeno un punto percentuale. Il cosiddetto Sequester Act inciderà su settori cruciali (istruzione, protezione ambientale, welfare, ricerca, sicurezza aeroportuale, parchi naturali) imponendo il contenimento delle spese a tutti i dipartimenti, nonché alle agenzie federali e alle fondazioni pubbliche. Per l anno in corso sono quindi previsti tagli per 85 miliardi di dollari (con effetti drammatici per il settore difesa, per alcuni ministeri e per la copertura della spesa sanitaria), accompagnati alla perdita di almeno posti di lavoro. Le incertezze circa l evoluzione delle finanze pubbliche non si sono affatto dissipate, non essendo stato ancora approvato il bilancio per il prossimo esercizio finanziario, né definito un piano di riequilibrio a più lungo termine. Per il 2014 è comunque probabile una riduzione del tasso di crescita della spesa sociale e della spesa previdenziale, nonché sensibili diminuzioni dei sussidi federali e sostanziali riduzioni delle deduzioni fiscali per i redditi più elevati. Tav. 1.3 USA: previsioni macroeconomiche (percentuali di variazione sul periodo precedente) IMF OCSE CE IMF OCSE CE Prodotto interno lordo 1,9 1,9 2,0 3,0 2,8 2,8 Prezzi al consumo 1,8 1,6 1,6 1,7 1,9 1,9 Tasso di disoccupazione 7,7 7,5 É 7,5 7,0 É Disavanzo pubblico (%PIL) -6,5-5,4-5,4-5,4-5,3 É Saldo partite correnti (%PIL) -2,9-3,1-2,8-3,0-3,3-2,8 IMF (aprile 2013); OCSE (giugno 2013); Consensus Economist (giugno 2013). 11

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17 area euro Congiuntura e prospettive L economia europea ha finora scontato un gran numero di fattori negativi come la debolezza della domanda interna, il rallentamento della domanda mondiale, le persistenti tensioni sui mercati finanziari, i gravi problemi del sistema bancario e il diffuso deterioramento delle condizioni d accesso al credito. Le vendite al dettaglio si sono ridotte, gli acquisti di auto sono crollati, la produzione industriale si è contratta, gli investimenti sono calati e il tasso di disoccupazione ha superato il 12% della forza lavoro Gli interventi della Banca Centrale Europea a favore dei paesi periferici hanno ridotto la volatilità dei mercati finanziari, favorendo prolungati recuperi dell euro e dei corsi azionari. Ulteriori progressi della valuta europea sono stati possibili grazie anche alle politiche monetarie espansive messe in atto dalla Federal Reserve e dalla Bank of Japan. negli ultimi mesi, effetti negativi sulla stabilità finanziaria e valutaria dell Unione Europea sono venuti dall evoluzione della congiuntura, dal progressivo deterioramento del quadro occupazionale e dal peggioramento delle prospettive dell economia mondiale (soprattutto dopo il rallentamento dell economia cinese) La dinamica delle esportazioni ha tratto beneficio dalla tenuta di molte economie emergenti ed è risultata superiore a quella delle importazioni, che hanno peraltro risentito soprattutto della debolezza della domanda interna. Le vendite verso gli stati europei non appartenenti all Area Euro, i paesi Opec, gli Stati Uniti ed alcuni paesi asiatici sono aumentate, favorendo un sensibile miglioramento del saldo commerciale e del disavanzo corrente. La recessione in atto e l inasprimento dei criteri per l erogazione del credito hanno prodotto un calo degli investimenti in costruzioni, con flessioni notevoli soprattutto in Grecia, in Irlanda, in Italia e in Spagna ma con risultati ancora positivi in Germania ed in Francia. I consumi pubblici hanno mediamente registrato una certa flessione per effetto delle iniziative di consolidamento fiscale messe in atto da vari paesi, per la scarsa dina- 13

18 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE Tav. 2.1 Area Euro: alcune statistiche finanziarie (dati relativi a fine periodo) t. 2 t. 3 t. 4 t. 1 t. 2 t. 3 t. 4 t. 1 t. 2 t. Tasso principale operaz. rifinanziamento 1,00 1,25 1,25 1,00 1,00 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75 Tasso marginale operaz. rifinanziamento 1,75 2,00 2,00 1,75 1,75 1,75 1,50 1,50 1,50 1,50 Tasso depositi presso la banca centrale 0,25 0,50 0,50 0,25 0,25 0,25 0,00 0,00 0,00 0,00 Tasso depositi overnight (EONIA) 0,90 0,95 1,07 0,40 0,39 0,38 0,10 0,06 0,07 0,08 Tasso depositi interbancari a 1 mese 0,98 1,33 1,37 1,04 0,43 0,38 0,12 0,11 0,12 0,12 Tasso depositi interbancari a 3 mesi 1,26 1,55 1,58 1,37 0,79 0,66 0,22 0,19 0,21 0,22 Tasso depositi interbancari a 6 mesi 1,57 1,80 1,78 1,64 1,09 0,94 0,44 0,32 0,34 0,34 Tasso depositi interbancari a 12 mesi 2,02 2,18 2,11 1,97 1,44 1,23 0,69 0,55 0,55 0,53 Tasso titoli di stato decennali 3,34 2,99 1,91 1,94 1,85 1,55 1,45 1,43 1,34 1,77 Prezzi al consumo 2,6 2,7 3,0 2,8 2,7 2,4 2,7 2,2 1,7 1,6 Offerta di moneta M1 3,0 1,3 1,7 1,6 2,8 3,5 5,6 6,4 7,1 Offerta di moneta M3 2,2 2,0 2,9 1,6 3,2 3,3 2,9 3,4 2,5 Indice azionario (1) Tasso di cambio (Euro/$) 1,42 1,42 1,35 1,29 1,34 1,26 1,29 1,32 1,28 1,31 Tasso di cambio (Euro/yen) Tasso di cambio (Euro/fr sv) 1,30 1,19 1,22 1,22 1,20 1,20 1,21 1,21 1,22 1,23 Tasso di cambio (Euro/ Lst) 0,88 0,89 0,87 0,84 0,83 0,81 0,80 0,82 0,85 0,86 7,4 2,3 (1) Indice Dow Jones Euro Stoxx (broad) Fonte: Eurostat, Banca Centrale Europea, Il Sole-24 Ore 14

19 AREA EURO mica delle retribuzioni nel pubblico impiego e per il ridimensionamento dell occupazione nelle pubbliche amministrazioni. Il tasso di disoccupazione medio ha superato il 12%, con risultati drammatici per la Spagna e la Grecia (dove la percentuale di senza lavoro è ormai prossima al 27%), l Irlanda (con un tasso di disoccupazione del 14%) e il Portogallo (con 18% di disoccupati), mentre valori decisamente più bassi si sono avuti per la Germania (6,9%), l Olanda (8,2%) e l Austria (4,7%) nei primi mesi del 2013, la dinamica dei prezzi finali si è stabilizzata appena sopra l 1%, a causa del calo dei prezzi dei prodotti energetici, degli ampi margini di capacità produttiva inutilizzata, dei lenti progressi della congiuntura, della stabilizzazione della dinamica degli aggregati monetari e della modesta crescita dei salari. negli ultimi mesi, le maxi iniezioni di liquidità, il programma antispread varato della Banca Centrale Europea e il rafforzamento del Fondo Salva Stati hanno permesso all euro di mettere a segno qualche recupero, anche se recentemente il tasso di cambio ha risentito negativamente della debolezza della congiuntura, del deterioramento del quadro occupazionale e del peggioramento delle prospettive di crescita di alcune economie asiatiche. negli ultimi mesi, le quotazioni azionarie si sono stabilizzate e molti investitori hanno riportato i propri capitali nell Area Euro, dopo gli eccezionali flussi in uscita manifestatisi negli ultimi tre anni. L avversione al rischio è quasi ovunque diminuita, essendo cresciuta la fiducia negli interventi della Banca Centrale Europea a favore del riacquisto dei titoli di stato emessi dai paesi periferici. Al miglioramento del clima di mercato hanno anche contribuito le iniziative finalizzate alla creazione di un intesa interbancaria, il passaggio alla BCE della sorveglianza sugli istituti di credito più grandi, i progressi nella ristrutturazione del sistema bancario spagnolo e gli accordi sul programma di salvataggio di Cipro e della Grecia. Effetti benefici sul clima di fiducia degli investitori sono stati esercitati pure dalla progressiva restituzione alla BCE dei mega prestiti ottenuti dalle banche europee fino alla fine del 2011, segno di un probabile graduale miglioramento dello stato di salute dei mercati interbancari ed obbligazionari. Da alcune settimane, i principali indici azionari hanno però risentito di forze contrastanti. In negativo hanno agito le diffuse incertezze sulle prospettive dell economia, il preoccupante rallentamento dell economia cinese, le aspettative di una riduzione degli stimoli monetari prospettata dalla Federal Reserve entro il prossimo anno, le crescenti tensioni emerse sui mercati obbligazionari e l offensiva lanciata dalla Bundesbank contro il programma Salva Stati della BCE, mentre in positivo hanno operato le 15

20 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE Tav. 2.2 Evoluzione rendimenti titoli pubblici decennali (dati relativi a fine periodo) luglio agosto settembre ottobre novembre dicembre gennaio febbraio marzo aprile maggio giugno Germania 1,26 1,37 1,45 1,56 1,43 1,43 1,70 1,47 1,34 1,21 1,50 1,77 Francia 2,29 2,14 2,21 2,26 2,18 2,06 2,31 2,16 2,05 1,72 2,01 2,38 Italia 6,45 5,78 5,29 4,84 4,84 4,45 4,33 4,81 4,58 3,90 4,02 4,70 Spagna 7,50 6,48 5,95 5,52 5,74 5,33 5,05 5,33 4,91 4,21 4,40 5,00 Portogallo 11,40 9,45 9,01 7,82 7,89 7,12 6,05 6,52 6,23 5,69 5,41 6,68 Grecia 27,3 23,80 19,60 17,20 16,8 12,8 10,40 11,30 12,20 11,10 8,67 11,00 Irlanda 6,37 6,02 5,12 4,88 4,58 4,71 4,11 3,77 4,13 3,57 3,48 4,17 Regno Unito 1,56 1,59 1,76 1,80 1,82 1,88 1,83 2,17 1,99 1,74 2,00 2,64 Stati Uniti 1,41 1,65 1,62 1,77 1,69 1,83 2,02 1,86 1,91 1,63 2,14 2,54 Fonte: Il Sole-24 Ore; The Economist; OCSE; FMI 16

21 AREA EURO politiche monetarie espansive e i positivi risultati di molte aziende export oriented Sulla falsariga della cosiddetta legge Dodd Frank statunitense, all inizio della primavera, nell Unione Europea è entrato in vigore il regolamento comunitario EMIR (European Market Infrastructure Regulation) sui prodotti finanziari derivati negoziati over the counter (cioè su mercati non ufficiali e non regolamentati). La nuova normativa si prefigge di delineare un quadro di riferimento che punta a trasferire presso apposite casse di compensazione esterne il regolamento dei contratti in derivati e ad aumentare progressivamente il livello di trasparenza, obbligando gli operatori a segnalare tutti i dati relativi alle negoziazioni e a valutare quotidianamente a prezzi di mercato i prodotti scambiati. La stretta creditizia attuata dal settore bancario ha favorito una forte espansione delle emissioni obbligazionarie all interno dell Area Euro, così che grandi collocamenti di corporate bond hanno interessato molte imprese multinazionali ed alcune grandi banche. Dalla seconda metà del 2012 si è anche avuto un risveglio delle attività di M&A (merger and acquisition) internazionali, con il coinvolgimento di moltissimi settori (dalla farmaceutica all alta tecnologia, dalla finanza immobiliare alle telecomunicazioni, dal software alla biotecnologie). La BCE ha deciso mantenere bassi i tassi di riferimento, al fine di fornire liquidità al sistema, di favorire la ripresa economica e di neutralizzare le tensioni speculative emerse sui mercati finanziari. Per tutto il 2012 è stato quindi attuato il rifinanziamento illimitato a tasso fisso su base settimanale, mensile, trimestrale, semestrale ed annuale. Le Autorità Monetarie hanno anche annunciato di voler proseguire nel programma di riacquisto di titoli governativi emessi dai paesi periferici e nel piano di assorbimento di obbligazioni emesse dalle banche europee. Possibili sono ulteriori misure straordinarie a favore del sistema creditizio, con nuove aste di rifinanziamento triennali, un allentamento dei criteri per l accettazione dei titoli dati in garanzia alla banca centrale e il mantenimento della riserva obbligatoria all 1% della raccolta fiduciaria. All inizio di maggio, il tasso principale sulle operazioni di rifinanziamento, il tasso marginale e il tasso sui depositi presso la BCE sono stati portati rispettivamente allo 0,50%, all 1,00% ed allo 0,00%, mentre i tassi Euribor sui depositi interbancari a 3 e a 12 mesi si erano stabilizzati rispettivamente intorno allo 0,2% e allo 0,5%. Dopo l annuncio del rallentamento delle misure di quantitative easing da parte della Federal Reserve, si è largamente diffusa la percezione che stesse iniziando, anche in Europa, una fase monetaria meno espansiva. La corsa degli investitori 17

22 ECOnOMIA InTERnAzIOnALE mondiali verso i Bund tedeschi si è così fermata e i tassi d interesse sono saliti in tutti i paesi dell Unione. In Germania i rendimenti decennali sono passati dall 1,18% di inizio maggio all 1,80% di fine giugno, mentre incrementi maggiori hanno interessato alcuni paesi periferici. Le Autorità Monetarie hanno, comunque, esteso fino a metà del 2014 la concessione di finanziamenti illimitati a tasso zero alle banche, ribadendo che la politica monetaria resterà accomodante per tutto il tempo necessario. L introduzione di tassi d interesse negativi sui depositi detenuti dagli istituti di credito presso l istituto di Francoforte potrebbe poi stimolare le banche a incrementare i prestiti alle imprese, evitando di lasciare parcheggiata la propria liquidità presso la Banca Centrale. Una nuova intesa sulla convergenza dei bilanci dei paesi appartenenti all Area Euro è stata raggiunta in un vertice dell Unione Europea che ha portato ben 25 paesi (Gran Bretagna e Repubblica Ceca escluse) a siglare un importante Trattato Fiscale (il cosiddetto Fiscal Compact). In pratica, dall inizio del 2013, i paesi dell Area Euro sono obbligati ad inserire nella legislazione nazionale o costituzionale alcune norme che prevedano il raggiungimento e il mantenimento del pareggio di bilancio. I disavanzi dei singoli stati (in termini strutturali) non potranno pertanto superare lo 0,5% del PIL (o l 1% solo nel caso di rapporto tra debito e PIL inferiore al 60%), pena sanzioni quasi automatiche. La Banca Centrale Europea si è, invece, impegnata a concedere pre- 18

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