Analisi Macroeconomica e Strategia di Investimento Aggiornamento Mensile -Gennaio/Febbraio 2014-

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1 Analisi Macroeconomica e Strategia di Investimento Aggiornamento Mensile -Gennaio/Febbraio Le Georges V 14, Avenue de Grande Bretagne MC Monaco Tél : Fax : S.A.M. au Capital de D.S.S.E. : 671 C R.C.I 08S 04792

2 Analisi Macroeconomica e Strategia di Investimento Aggiornamento Mensile Gennaio 2014 (Versione italiana) I. Premessa Il 2014 è iniziato con un calo dei mercati azionari che si è intensificato negli ultimi giorni. Grafico I: Performance dei principali mercati azionari da fine 2013 (aggiornato al 24 /1/2014) Il rendimento dei titoli di Stato decennali è sceso nei paesi sviluppati ed è aumentato nei paesi emergenti. 2/13

3 Grafico II. Titoli di Stato decennali e cambiamento dei rendimenti da fine 2013 (aggiornato al 24/1/2014) Il Dollaro si è leggermente apprezzato contro le principali divise ed ancora di più contro le valute emergenti (il cambio Dollaro/Euro è andato da 1,3740 a 1,3670) mentre ha perso terreno contro lo Yen (da 105 a 103). 3/13

4 Grafico III. Grafico del Dollar Index (aggiornato al 27/1/2014) La volatilità dei mercati azionari è aumentata negli ultimi giorni con picchi limitati ed ha rotto alcune medie mobili di breve periodo. Grafico IV. Indice VIX (Volatilità implicita nelle opzioni sull indice S&P 500) a medio termine 4/13

5 Il panorama dall inizio dell anno é piuttosto coerente con la strategia di investimento a medio termine che avevamo pubblicato nel dicembre 2013 e per altri aspetti incoerente. Possiamo trovare coerenza nel comportamento dei mercati azionari. Anche se rimaniamo positivi sui mercati azionari nel lungo periodo, abbiamo sottolineato che il 2014 avrebbe potuto essere più difficile del I mercati azionari non sono sopravvalutati (specialmente dopo l ulteriore calo dei rendimenti dei titoli governativi decennali) ma la variazione degli utili sarà meno significativa (dopo una fortissima crescita dal picco della crisi). I mercati sono più maturi ed i rendimenti a lungo termine saliranno molto. Avevamo già anticipato che nel 2014 il mercato si sarebbe mosso in trading range per cui lo stock-picking si rivela ancor piu premiante. Il fatto che i mercati azionari abbiano iniziato il mese di gennaio (che è normalmente positivo per ragioni di flussi di liquidità) con un calo ci fa pensare che i massimi raggiunti alla fine dello scorso anno possano rappresentare la parte alta del trading range. Ciononostante, date la condizioni positive dell economia, il trading range dovrebbe essere stretto (con minimi alla distanza massima del 10/15% dai massimi). Riscontriamo anche relativa coerenza nel leggero apprezzamento del Dollaro e nell incremento di volatilità dei mercati azionari verso livelli più fisiologici. Non riscontriamo coerenza nel calo dei rendimenti decennali nei paesi sviluppati specialmente dopo l inizio del tapering a gennaio. II. Perché i prezzi obbligazionari sono piu alti (ed il Dollaro non si muove fortemente al rialzo)? Spieghiamo cosa sta succedendo con le seguenti considerazioni. a) La speculazione contro i mercati emergenti produce un effetto fly-to-quality (fuga verso la qualità). Durante il mese di dicembre 2013, il Brasile ha subito un deflusso di capitali per 8 mld di Dollari su un totale di 13 miliardi durante tutto il Dall inizio di gennaio, il Peso Argentino ha sofferto di una forte speculazione. Di fronte all assottigliarsi delle riserve valutarie, il Governo ha deciso il 24 Gennaio di permettere l acquisto di Dollari da parte dei residenti. Cio ha spinto fortemente al ribasso il cambio Peso /USD. L instabilità in Ucraina, nonostante il forte supporto offerto dalla Russia, ha altresì contribuito alla caduta del Peso. Normalmente, in caso di fuga verso la qualità gran parte dei flussi di capitale si dirige verso i titoli di Stato americani ed è questa la ragione per cui i loro prezzi sono saliti più di quelli dei Bund con simili scadenze. 5/13

6 b) L inflazione in Germania, ma anche in gran parte dell Unione Europea, ha raggiunto minimi storici, molto più bassi rispetto alle aspettative. Il tasso di inflazione in Germania a dicembre è stato pari ad 1,2% contro 1,6% a novembre. In Italia, il tasso di disoccupazione più alto di quanto atteso ha contribuito ad abbassare le aspettative di inflazione. Se queste aspettative hanno contribuito alla performance positiva dei mercati obbligazionari globali, allo stesso tempo hanno coinciso con un leggera rivalutazione delle aspettative di crescita in Europa da parte di alcuni economisti. Cio ha impedito ai Bund di avere performance migliori rispetto ai Titoli di Stato Americani. c) Altre statistiche, come ad esempio un mercato del lavoro meno forte del previsto negli USA durante il mese di dicembre (pesantemente condizionato dalle condizioni climatiche) e l indice PMI in Cina, hanno spinto leggermente al rialzo il mercato obbligazionario da inizio anno. d) La leggera riduzione dello spread tra il 10 anni Americano ed il Bund decennale in favore di quest ultimo, così come l eccellente performance dei mercati obbligazionari OCSE, ha impedito un forte apprezzamento del Dollaro contro l Euro. e) Una delle ragioni della performance del Dollaro più debole delle aspettative dovrebbe essere ricercata nei timori diffusi sulla ripresa della discussione sul budget federale e sulle riforme al Congresso. f) La performance debole degli hedge fund negli anni recenti rispetto agli indici azionari, causa un forte desiderio da parte degli hedge fund manager di generare dei black swan (eventi inattesi ). Tuttavia, quest anno i black swan sono relativamente difficili e non escludiamo che alcuni hedge fund (specialmente i global macro) potrebbero affrontare tempi molto duri. Riflettiamo sul fatto che gli emerging market a maggio ed agosto hanno riportato forti flussi di vendita per paura del tapering ed ora soffrono per gli stessi flussi di vendita in un contesto di prezzi obbligazionari in rialzo. Pensiamo che le cose andranno nuovamente nella direzione prevista per i seguenti motivi: Dobbiamo riconoscere che la distanza tra Democratici e Repubblicani è ancora molto ampia su molti temi come l assicurazione contro la disoccupazione e l immigrazione, ma il rischio di una pura crisi fiscale non è più così elevato. Le statistiche pubblicate recentemente mostrano che il deficit federale si è drasticamente ridotto dal 9,8% del GDP nel 2009 (in pieno tempo di crisi) al 4,1% a fine La spesa pubblica (sostanzialmente congelata dal 2010) è ripresa nel 2014, specialmente da parte dei comuni ed aziende municipalizzate, che mostrano un sostanziale miglioramento della loro situazione finanziaria addirittura più significativo rispetto al debito federale. 6/13

7 Seguendo queste considerazioni, il Dollaro recupererà in fretta non appena il mercato capirà che questi rischi sono limitati. Come abbiamo sottolineato nel nostro documento di strategia di dicembre, i mercati emergenti per noi rappresentano un investimento attraente, specialmente le obbligazioni. Abbiamo preso soltanto una piccola posizione nel mercato obbligazionario messicano, specialmente perché abbiamo ritenuto probabile che una seconda fase di correzione avrebbe potuto manifestarsi in diversi mercati. Il momento giusto per acquistare i mercati emergenti si sta decisamente avvicinando ed acquisteremo presto i fondi emerging market previsti nei nostri portafogli modello. Il miglioramento delle economie sviluppate aiuterà inoltre gli emerging market dal momento che i loro volumi di esportazioni dovranno aumentare. Pensiamo che la paura di una svalutazione incontrollabile del cambio Peso/Dollaro sia eccessiva perché l economia argentina ora sta crescendo, mentre alla fine degli anni 90 si contrasse quasi del 20% in un anno prima della decisione del Governo di svalutare. Anche se il Governo argentino può non sembrare il più credibile per gestire una crisi valutaria, sembra comunque aver appreso la lezione dal passato. Il sostegno della Russia all Ucraina e la forza del sistema finanziario brasiliano e della Banca Centrale del Brasile aiuteranno la stabilizzazione dei mercati. III. Panorama geografico USA A nostro parere ci sono un paio di eventi da considerare: Il mercato immobiliare ha incominciato a stabilizzarsi ed a rallentare la sua ascesa. Questa informazione ha principalmente rilievo settoriale dal momento che l economia nel suo insieme continua a rinforzarsi. Il tapering. E utile sottolineare che il consenso di mercato vede un tapering progressivo con riduzione dell acquisto di titoli di Stato pari a 10 mld di USD in occasione di ogni Comitato della Federal Reserve. Cio non è stato detto direttamente dalla Fed, la quale ha semplicemente affermato che la progressiva riduzione degli acquisti di titoli di Stato sarebbe dipesa dalle valutazioni sulla situazione economica in occasione di ogni comitato. L iniziativa Guardare a sud. Il Governo americano ha iniziato a promuovere molto attivamente lo sviluppo del business con il Messico e con altri paesi dell America Latina. 7/13

8 E un altra buona ragione per guardare al Messico (che sta pure soffrendo di un lieve effetto fuga verso la qualità ) come un investimento promettente. COREA DEL SUD La Cina è il principale partner commerciale per la Corea del Sud. La negoziazione per abolire le tariffe Cinesi all importazione (pari al 90%) dovrebbe essere osservata attentamente; in effetti potrebbe portare un grandissimo impulso all economia della Corea del Sud. EUROPA La situazione politica e la fiducia degli imprenditori continuano a peggiorare in Francia e la disoccupazione in Italia continua ad aumentare vistosamente. La Spagna principalmente, ma anche il Portogallo e la Grecia, mostrano invece segni di stabilizzazione e di miglioramento. GIAPPONE I segni migliori vengono dall export che sta crescendo ad un tasso a doppia cifra da alcuni mesi a seguito della svalutazione. L inflazione sta crescendo, ma principalmente a causa dei costi di importazione dell energia e non del miglioramento della domanda interna. 8/13

9 IV. La stagione degli annunci aziendali Grafico V. Standard and Poor s 500 Earnings Season -IV Trimestre Grafico VI. Standard and Poor s 400 MIDCAP Earnings Season -IV Trimestre /13

10 Grafico VII. Nasdaq 100 Earnings Season -IV Trimestre Grafico VIII. Topix Earnings Season -IV Trimestre /13

11 Grafico IX. Le poche società europee che hanno già pubblicato i propri utili Come mostrano le tabelle precedenti, siamo ancora nella parte iniziale della Earnings Season, specialmente in Europa ed in Giappone. I risultati appaiono incoraggianti negli USA (dove il 25% delle società dello S&P 500 hanno riportato) specialmente nel settore finanziario, utility, e tecnologia. Le medie capitalizzazioni americane nella tecnologia hanno riportato risultati molto buoni anche rispetto alle aspettative. In Europa soltanto alcune società hanno riportato i risultati mostrando sostanzialmente risultati non buoni per quanto riguarda il fatturato (un ulteriore conferma del debole ambiente sottostante) ma gli utili appaiono migliori dal momento che l ambiente difficile ha favorito decisioni di ristrutturare. Il Giappone la Earnings season sembra sostanzialmente in linea con le aspettative degli analisti. 11/13

12 V. Riassunto della strategia di investimento Confermiamo le principali linee guida della strategia di investimento espressa a Dicembre 2013 ed attiriamo l attenzione sugli ulteriori punti di seguito elencati: La pressione temporanea sugli emerging market e l ampliarsi degli spread creditizi offriranno eccellenti opportunità per acquistare obbligazioni denominate in Dollari od Euro emesse da governi di paesi emergenti o da aziende (società come Ptrobras, America Movil, India Oil Company etc. dovrebbero essere guardate attentamente). La crescita temporanea della volatilità offrirà opportunità per ri-bilanciare i vecchi portafogli investiti in fondi lunghi di volatilità attualmente in perdita. Un ritorno nella parte bassa dell indice VIX ci suggerirebbe al contrario di acquistare l I Path Standard and Poor s volatilità Vix Short tem future ETN. Il punto di ingresso per investire nei fondi specializzati negli emerging market (come Templeton o Vanguard) si sta avvicinando. Abbiamo già investito nel Messico e potremmo approfittare di questa volatilità temporanea per acquistare altre posizioni con finalità di trading. Il fly-to-quality offre eccellenti opportunità per ridurre la duration delle obbligazioni, acquistare Dollari contro Euro ed Yen ed acquistare azioni sulla debolezza dei mercati ipotizzando dei mercati contenuti in un trading range destinato a non scendere sotto area 1650/1710 per lo S&P 500, are 290/295 per l Euro Stoxx ed area 115 per il Topix. 12/13

13 Vi invitiamo a visitare il nostro sito web ed a contattarci senza esitazione: CONTATTI: Gabriele Tagi Asset Manager Roberta Aldeghi Assistente Asset Manager Le Georges V 14, Avenue de Grande Bretagne MC Monaco Tél : Fax : S.A.M. au Capital de D.S.S.E. : 671 C R.C.I 08S /13

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