Mercati e strumenti derivati (2): Swap e Opzioni

Mercati e strumenti derivati (2): Swap e Opzioni A.A. 2008-2009 20 maggio 2009

Agenda I contratti Swap Definizione Gli Interest Rate Swap Il mercato degli Swap Convenienza economica e finalità Le opzioni Definizione Investimento in opzioni Utilizzo strategico delle opzioni Il mercato delle opzioni 2

Swap Sono contratti in cui due soggetti si accordano per scambiarsi, per un certo periodo di tempo e a scadenze definite, dei flussi di pagamento periodici, determinati sulla base di regole di calcolo predefinite Le modalità di calcolo dei flussi, le date a cui saranno scambiati, il capitale in base al quale sono calcolati e la scadenza sono stabiliti al momento della stipula La tipologia più comune è quella degli Interest Rate Swap: i flussi di pagamento da scambiare sono determinati in riferimento a dei tassi di interesse sono quindi contratti in cui due controparti si impegnano a scambiarsi flussi periodici di interessi calcolati in modo differente in riferimento ad uno stesso capitale nozionale 3

Interest Rate Swap La forma più semplice di IRS è quella del fixed to floating interest rate swap: le due parti si scambiano flussi applicando al nozionale rispettivamente un tasso d interesse fisso e un tasso variabile rilevato sul mercato alle date di pagamento dei flussi acquirente paga il tasso fisso riceve il variabile paga il variabile riceve il tasso fisso venditore Si dice che l acquirente è in posizione: CORTA sul FISSO LUNGA sul VARIABILE Si dice che il venditore è in posizione: LUNGA sul FISSO CORTA sul VARIABILE 4

Elementi del contratto ES. impresa Alfa stipula nel gen 06 uno swap a 3 anni in cui paga un fisso del 5% e riceve l Euribor a 6 mesi Euribor Euribor Euribor Euribor Euribor Euribor + 100 Jul 06 Jan 07 Jul 07 Jan 08 Jul 08 Jan 09 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 100+ 2.5 il capitale di riferimento (es. 100) è una base per il calcolo degli interessi ma non viene mai scambiato il tasso d interesse fisso definito dal contratto (5% annuo) il tasso d interesse variabile indicato nel contratto (Euribor a 6 mesi, su base annua), ma rilevato in momenti successivi (in corrispondenza delle date di pagamento dei flussi) la data di inizio dalla quale cominciano a maturare gli interessi (2 giorno successivo alla stipula del contratto) la periodicità con cui vengono scambiati i flussi di cassa (es. semestrale) in genere sono scambiati con periodicità semestrale o annuale la scadenza (es. 3 anni) 5

Il mercato degli swap Gli swap sono contratti negoziati su mercati Over The Counter La natura OTC del contratto attribuisce alle parti la massima flessibilità nella scelta delle caratteristiche dello strumento però la stessa natura OTC dello swap espone i contraenti al rischio di credito, che la controparte si riveli inadempiente al momento del pagamento dei flussi Non esistono mercati ufficiali: un operatore che vuole stipulare uno swap in genere si rivolge ad una banca o ad un impresa d investimento autorizzata Gli IF possono operare come broker, limitandosi alla ricerca della controparte, o come market maker, quotando per diverse scadenze prezzi BID e ASK BID Il tasso fisso che lʼif è disposto a pagare (ricevendo il variabile) ASK Il tasso fisso che lʼif è disposto a ricevere (pagando il variabile) 6

Finalità Gli swap consentono quindi di trasformare una passività (o attività) a tasso fisso in una passività a tasso variabile e viceversa gli operatori possono quindi modificare la situazione finanziaria netta delle proprie attività e passività in base alle proprie esigenze/ valutazioni di convenienza Es. l impresa X ha un contratto di mutuo indicizzato, con vita residua di 4 anni in cui paga l Euribor 12m + 1% con cadenza annuale Questa posizione può essere trasformata in una posizione di indebitamento a tasso fisso stipulando uno swap (con stesso valore nominale e stessa durata del mutuo) in cui l impresa paga il tasso fisso e riceve il variabile venditore Fisso Variabile X Variabile Per il mutuo 7

Convenienza economica dello swap (1) Quando un istituzione finanziaria può avere un vantaggio a trasformare attività a tasso fisso in attività a tasso variabile? ES. Una banca che raccoglie prevalentemente a breve termine (con un costo del funding che segue l andamento dei tassi di mercato) e presta su scadenze medio-lunghe, per lo più a tasso fisso Tale banca può temere un aumento dei tassi d interesse che farebbe lievitare il suo costo della raccolta, senza avere la possibilità di rivedere i tassi fissi sui propri attivi Attraverso un contratto swap, la banca può trasformare le attività a tasso fisso in attività a tasso variabile (pattuendo di pagare flussi a tasso fisso e ricevere flussi a tasso variabile) In questo modo, in caso di aumento dei tassi, ricaverà dallo swap un differenziale positivo, che compenserà il maggior costo della raccolta 8

Convenienza economica dello swap (2) Quando un istituzione finanziaria può avere un vantaggio a trasformare attività a tasso variabile in attività a tasso fisso? ES. Una società di credito al consumo che raccoglie a lungo termine a tasso fisso e concede prestiti a breve termine, a tassi in linea con il mercato Tale società può temere un ribasso dei tassi d interesse che farebbe diminuire i suoi ricavi da interessi, a fronte di un costo fisso della raccolta Attraverso un contratto swap, la società può trasformare le attività a tasso variabile in attività a tasso fisso (pattuendo di pagare flussi a tasso variabile e ricevere flussi a tasso fisso) In questo modo, in caso di diminuzione dei tassi ricaverà dallo swap un differenziale positivo, che compenserà i minori ricavi sui prestiti concessi 9

Agenda I contratti Swap Definizione Gli Interest Rate Swap Il mercato degli Swap Convenienza economica e finalità Le opzioni Definizione Investimento in opzioni Utilizzo strategico delle opzioni Il mercato delle opzioni 10

Opzioni È un contratto che, in cambio del pagamento di un premio attribuisce all acquirente la facoltà (il diritto) di acquistare o vendere un attività sottostante ad una data futura, o entro una data futura, e ad un prezzo prefissato (strike price o prezzo di esercizio) Opzione CALL È un contratto che attribuisce al possessore il diritto di acquistare un titolo o un bene (sottostante) ad un prezzo prefissato e ad una certa scadenza (o entro una certa scadenza) Opzione PUT È un contratto che attribuisce al possessore il diritto di vendere un titolo o un bene (sottostante) ad un prezzo prefissato e ad una certa scadenza (o entro una certa scadenza) 11

Opzioni È un contratto che attribuisce alla parte acquirente (holder) la possibilità di decidere se effettuare o meno la transazione È un contratto che ha un costo, il premio, che costituisce il prezzo da pagare per aggiudicarsi il diritto Il venditore (writer) è colui che incassa il premio, rimanendo però vincolato alla decisione della controparte In relazione al momento in cui è possibile esercitare l opzione si distingue tra: opzioni europee: che consentono l esercizio solo al momento della scadenza del contratto opzioni americane: che consentono l esercizio in un qualsiasi momento prima della scadenza del contratto La gamma di attività sottostanti è ampissima e comprende sia commodity che attività finanziarie (azioni, indici azionari, obbligazioni, tassi d interesse, valute) 12

L investimento in opzioni Si consideri d ora in avanti il caso di opzioni europee su azioni La decisione se esercitare o meno l opzione alla scadenza dipenderà dal confronto tra il prezzo di esercizio dell opzione ed il valore del sottostante a scadenza Nel caso di un opzione call il pay-off a scadenza è dato dalla differenza, se positiva, tra il prezzo del sottostante a scadenza (S) e lo strike price Max {0; S(T)-X} Nel caso di un opzione put il pay-off a scadenza è dato dalla differenza, se positiva, tra lo strike Max {X-S(T);0} price (X) ed il prezzo a scadenza del sottostante PERÒ per determinare il risultato di un investimento sia in una call che in una put bisogna considerare anche il premio p (pagato o incassato) Risultato= PayOff +/- Premio 13

Acquisto di un opzione call se S(T)<X l opzione non sarà esercitata l acquirente avrà però pagato il premio p dell opzione perdita di p se X<S(T)<(X + p) la call viene esercitata perché consente di comprare l azione ad un prezzo inferiore a quello di mercato. Però il pay-off dell opzione ancora non copre il premio pagato la perdita si riduce al crescere di S(T) se S(T)>(X + p) la call viene esercitata e l acquirente registra un profitto che aumenta al crescere del prezzo dell azione guadagni potenzialmente illimitati p Risultato X X+p Break-even per l acquirente della call S(T) 14

Vendita di un opzione call se S(T)<X l opzione non sarà esercitata dall acquirente, il venditore avrà ricevuto il premio p guadagno di p se X<S(T)<(X + p) la call viene esercitata, però il profitto del venditore è ancora positivo sebbene si riduca progressivamente all aumentare di S(T) se S(T)>(X + p) l acquirente esercita la call; il venditore registra una perdita che aumenta al crescere del prezzo dell azione perdite potenzialmente illimitate Risultato p X X+ p S(T) 15

Acquisto di un opzione put se S(T)>X l opzione non sarà esercitata dall acquirente della put, che registra una perdita pari al premio pagato p se (X - p)<s(t)<x la put viene esercitata, perché consente di vendere l azione ad un prezzo superiore a quello di mercato. L acquirente registra ancora una perdita che però si riduce al decrescere di S(T) se S(T)<(X - p) l acquirente della put registra un profitto che aumenta al diminuire del prezzo dell azione profitto limitato (il sottostante può al limite assumere valore pari a zero) p Risultato X- p X- p X S(T) 16

Vendita di un opzione put se S(T)>X l opzione non sarà esercitata dall acquirente e il venditore della put registrerà un profitto pari al premio pagato p se (X - p)<s(t)<x l opzione viene esercitata dall acquirente. Il profitto del venditore è ancora positivo ma si riduce al decrescere di S(T) in caso di S(T)<(X - p) il venditore della put registra una perdita perché costretto ad acquistare a X un azione che vale molto meno però è una perdita limitata al valore di X-p p Risultato X-p X-p X S(T) 17

Utilizzo strategico delle opzioni (1) Come ogni derivato le opzioni possono essere utilizzate con finalità di copertura e speculative Es. un soggetto che detiene una posizione in titoli vuole coprirsi dal rischio di ribasso del loro valore Come? acquisto di un opzione put In questo modo ha la possibilità di vendere ad un prezzo fissato, e ritenuto congruo, l attività sottostante anche in caso di ribasso del suo prezzo. Si assicura quindi un prezzo minimo di smobilizzo del titolo in portafoglio ad una data futura Es. soggetto ha un azione Eni che vale attualmente 22. Temendo un ribasso del titolo acquista una put con strike 22 e consegna a 3 mesi, al prezzo (premio) di 1 In questo modo l investitore non sarà danneggiato da ribassi del titolo, ma potrà anche beneficiare di rialzi del titolo 18

Utilizzo strategico delle opzioni (2) L investitore ha in portafoglio il titolo ENI (pr. acquisto 22 ) se il prezzo cresce registra un guadagno, se il prezzo decresce registra una perdita l investitore ha acquistato al prezzo di 1 la put sul titolo ENI con strike di 22 In caso di ribasso del titolo l investitore ha la possibilità di vendere tra 3 mesi il titolo ad un prezzo di 22 In caso di rialzo l investitore non eserciterà la put e potrà vendere l azione sul mercato, realizzando comunque un guadagno Risultato 21 22 23 Az. Put N.B. se avesse venduto un forward sul titolo ENI avrebbe esclusivamente beneficiato del ribasso, ma avrebbe perso in caso di rialzo del titolo S 19

Utilizzo strategico delle opzioni (3) Le opzioni possono essere usate con finalità speculative Es.: un investitore vuole scommettere sul rialzo del prezzo di un titolo α Come attuare una strategia speculativa al rialzo? 1. Acquistando una call sul titolo α in questo si guadagna in caso di aumento del prezzo del titolo (tenendo conto del premio pagato) 2. Vendendo un opzione put sul titolo e incassando il premio (l esercizio della put da parte dell acquirente è conveniente in ipotesi di ribasso dei prezzi; in caso di rialzo, quindi, non sarà esercitata e il venditore registrerà un profitto pari al premio) N.B. per semplicità ipotizziamo che queste opzioni abbiano stesso strike price 20

Utilizzo strategico delle opzioni (4) Entrambe le strategie consentono di beneficiare di un rialzo del titolo, ma in modo del tutto differente: l acquisto della call permette di ottenere profitti potenzialmente illimitati e di contenere le perdite al premio pagato la vendita della put è una strategia che vede una limitazione nel profitto conseguibile (al massimo pari al premio) e perdite potenzialmente più rilevanti Risultato X- p X- p X X+p Pos.lunga call Nella realtà le strategie di trading sulle opzioni sono molto più complesse e prevedono la combinazione di più posizioni in opzioni Pos.corta put S(T) 21

Esempio Si consideri un opzione call europea sul titolo ENEL con scadenza il 18 settembre 2006: Premio= 0,45 Strike price= 6,85 a) Illustrare graficamente il risultato dell acquisto dell opzione b) Calcolare il risultato dell opzione in ognuno dei seguenti scenari riguardante l evoluzione a scadenza del prezzo del titolo 6,70 7,50 7,00 6,70 RIS= -0,45 Risultato 7,50 RIS= (7,50-6,85)-0,45= 0,20 7,00 RIS= (7,00-6,85)-0,45= = 0,15-0,45= -0,30 6,85 7,30 S(T) 22

Il mercato delle opzioni Le opzioni sono negoziabili: su mercati over the counter in questo caso alle parti è lasciata una maggiore autonomia nella fissazione degli elementi del contratto su mercati regolamentati si parla in questo caso di listed options. Il funzionamento del mercato organizzato è simile a quello previsto per i futures es. sull IDEM (Italian Derivatives Market, gestito da Borsa Italia S.p.A.) sono negoziate opzioni sull indice S&PMIB e opzioni su singoli titoli 23