Valore d impresa e Creazione di Valore La Valutazione di aziende in perdita 1
Valor re d impresa e creazio one di valore CRITERI DI VALUTAZIONE 1. criteri analitico-patrimoniali 2. criteri sintetici reddituali o finanziari 3. criteri misti patrimoniali-reddituali 4. criteri comparativi o di mercato 5. Nuove metodologie 2
METODI ANALITICO PATRIMONIALI Valor re d imp presa e creazio one di valore Elementi dell attivo patrimoniale e conseguenti metodologie di valutazione Elementi dell attivo patrimoniale A) BENI MATERIALI accolti nel bilancio d esercizio Metodi patrimoniali METODI PATRIMONIALI SEMPLICI B) BENI IMMATERIALI METODI PATRIMONIALI dotati o meno di valore di COMPLESSI mercato 3
1.2 METODO PATRIMONIALE SEMPLICE Valor re d imp presa e creazio one di valore K = C + [ΣP ΣM](1- t) K = capitale netto rettificato (valore patrimoniale dell impresa) C = capitale netto contabile P = plusvalenze originate dagli elementi patrimoniali M = minusvalenze originate dagli elementi patrimoniali t = aliquota fiscale potenziale espressa in termini unitari, da applicarsi al saldo (se positivo) fra plusvalenze e minusvalenze 4
1.2 Le quattro fasi del metodo patrimoniale Valor re d imp presa e creazio one di valore Revisione contabile degli elementi attivi e passivi di bilancio Riespressione a valori correnti degli elementi attivi e passivi Attualizzazione di crediti e debiti Base informativa Contabilità aziendale revisione VALORE CORRENTE CFR VALORE CONTABILE CAPITALE NETTO CONTABILE al netto di ogni posta rettificativa RETTIFICA DEBITI E CREDITI con tassi d interesse non in linea con il mercato Capitale sociale Riserve di capitale Riserve di utili Fondi accantonati Utili (Perdite) esercizi precedenti Utile (Perdita) d esercizio + PLUS/MINUSVALENZE + PLUS/MINUSVALENZE Calcolo del capitale netto rettificato K = C + [ΣP ΣM](1- t) 5
Il Differenziale Fantasma Valor re d impresa e creazio one di valore P/BV MULTIPLI: 1990-2000 USA EUROPE 1990 2,6 1,7 1991 3 1,7 1992 3,5 2 1993 3,7 2 1994 3,5 2,1 1995 4,2 2,2 1996 4,6 2,4 1997 5,7 3,2 1998 6,7 3,7 1999 7,8 4,1 2000 7,2 4,8 L. Guatri, From the "Ghost differential" to the "Financial Accounting Standard 142", Finanza Marketing e Produzione n. 1, Milano, 2002 6
1.3 METODO PATRIMONIALE COMPLESSO Valor re d impresa e creazio one di valore K = K + BI x (1-t) K = patrimonio netto rettificato con esclusione dei beni immateriali (metodo patrimoniale semplice) BI = beni immateriali t = aliquota fiscale potenziale 7
2. METODI SINTETICI Metodi reddituali Metodi finanziari Capitalizzazione limitata o illimitata Valutazione asset side o equity side 8 Valore d impresa e creazione di valore
2.1 METODO REDDITUALE Valor re d imp presa e creazio one di valore 1. Determinazione orizzonte temporale Illimitato W = R / i Limitato W = Σ R j /(1+i) j 2. Normalizzazione reddito o stima puntuale Media anni precedenti / proiezioni future 3. Determinazione di i 9
2.2 METODI FINANZIARI W = F 1 v+f 2 v 2 + F n v n +TV Somme erogabili senza alterare equilibrio aziendale Unlevered DCF Problema terminal value 10 Valore d impresa e creazione di valore
VALUTAZIONE D AZIENDA IN RISTRUTTURAZIONE Valor re d impresa e creazio one di valore (Guatri, 1995, p. 170) W = R i v m Σ (R i -i K i ) v i Σ I i v i Dove R è il reddito atteso potenziale (post ristrutturazione) dopo m anni; i è il tasso connesso al raggiungimento del livello di reddito R; R i sono i flussi (potenzialmente anche negativi) fino al raggiungimento di tale livello; i K i è la redditività normale del capitale investito; I i sono gli investimenti necessari per la ristrutturazione e v sono i coefficienti di attualizzazione 11
Valor re d imp presa e creazio one di valore Opzioni reali Una espressione embrionale di tale metodo era stata proposta (Guatri 1983, p. 46) con l indicazione del valore di recupero, inteso come valore ottenibile in seguito all investimento di nuovi importi. Il valore di recupero è indicato come: W = (K+I)p dove p è la probabilità di un esito positivo della ristrutturazione, K è il valore patrimoniale dell azienda e I è il costo dell investimento. Tale valore potrebbe essere anche sensibilmente superiore al valore K, al netto del badwill attuale. L analisi degli scenari permette di dimostrare che, verosimilmente, nell ipotesi attendibile di un incremento futuro del business, il valore potenziale del ramo d azienda è più elevato del valore effettivo attuale. 12
AMMINISTRAZIONE STRAORDINARIA Valor re d imp presa e creazio one di valore è il legislatore ad aver indicato quale riferimento il metodo reddituale la valutazione tiene conto della redditività, anche se negativa, all epoca della stima e nel biennio successivo (art. 63, d. lgs. 270/1999) Vendite di aziende in esercizio in pendenza di amministrazione straordinaria nel periodo 1999-I. sem. 2002 (dati in Lit./milioni) N vendite Valore di perizia Prezzo di realizzo 11 62.987 61.875 Fonte: Leogrande 2002, p. 15 13
AZIENDE AFFITTATE Valor re d imp presa e creazio one di valore canone = αw P W Pt0 - W Ptn > Σ αw Pt in caso di affitto costante è equivalente a W Pt0 - W Ptn > n αw Pt0 da cui W Ptn > (1- nα) W Pt0 α è inversamente proporzionale alla deperibilità delle componenti immateriali e positivamente correlata alla differenza tra il valore reddituale e il valore patrimoniale l affitto è conveniente quando il valore finale è non inferiore al valore iniziale (WPtn > WPt0). canone purché non inferiore a quanto necessario per compensare l eventuale deperimento dell azienda (a = WPtn- WPt0 /n WPt0) n t= 1 14
Valor re d imp presa e creazio one di valore METODI MISTI La stima autonoma del goodwill preferenza al metodo patrimoniale va accertata la sussistenza o meno di un goodwill W = Wp + goodwill/badwill la stima del goodwill prevede i seguenti passi, determinazione: 1) del Patrimonio Netto rettificato del ramo d azienda 2) del reddito normale di riferimento del ramo d azienda 3) dei vari tassi di riferimento 4) dell orizzonte temporale di riferimento. VALUTAZIONE AZIENDE IN PROCEDURA W = Wp + goodwill Dalla condizione goodwill 0 consegue che Wp WF Wp + goodwill 15
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