FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO. Outlook 2013 sull intero pianeta Bene gli Usa, male l Europa, così così gli emergenti

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1 FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO Anno 5 - Numero 48 - Dicembre 2012 Outlook 2013 sull intero pianeta Bene gli Usa, male l Europa, così così gli emergenti Etf Scoppia la guerra dei prezzi Fondi azionari Ma che bella la Turchia!

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3 Editoriale Osteria o chef stellato? Di recente mi è capitato di uscire a cena con amici: una volta in un ristorante stellato, l'altra in una osteria, di quelle vere, di una volta. Gli amici erano sempre gli stessi, per cui ci siamo poi trovati a commentare le due serate. Il dibattito si è subito animato e sono emersi i partigiani di una delle due serate, mentre altri si dedicavano a commenti più analitici sulla qualità dei piatti, sul rapporto qualità/prezzo, sugli abbinamenti dei sapori e dei vini che avevano accompagnato le diverse portate. Chi magnificava la complessità dei passatelli al brodo di crostacei e chi invece la stupenda semplicità dei ravioli di lampredotto, chi ricordava ancora il gusto rotondo del vino premiato e chi invece descriveva sorpreso i profumi di quel vino sconosciuto da 15 euro che ci aveva proposto l'oste. Rimanendo ai margini della discussione, assistevo al dibattito e riportavo il tutto alle numerose chiacchierate fatte anche quest'anno in giro per l'italia su quali fossero i fondi migliori su cui investire. Vedevo nel dibattito la stessa animosità, gli stessi convincimenti di chi sosteneva (con argomentazioni corrette) la propria scelta. Alla fine la conclusione pare scontata, ma non lo è, anzi è estremamente diversificata: il piatto perfetto, il vino perfetto, il fondo perfetto non esistono in assoluto. Ognuno troverà la soluzione giusta per quella cena o per quel portafoglio in funzione di innumerevoli variabili: prima tra tutte la propria personale esperienza. Quindi via libera al fondo che rispetti il grado di rischio di ciascuno, che fornisca il rendimento atteso da chi investe il proprio denaro, che rispetti le condizioni per il quale è stato comprato: quello che un po' di editoriali fa avevo definito il «patto col cliente». Chi riuscirà a proporre ai propri clienti queste soluzioni potrà dire di avere fatto davvero consulenza, quella parola magica di cui tutti stanno cercando in modo diverso di appropriarsi. Se poi la consulenza che vi serve è sapere dove abbiamo mangiato quei fantastici ravioli al lampredotto, parliamone! P. S. Approfitto dell'editoriale, anche a nome di tutta la redazione, per porgere i migliori auguri di un Santo Natale e di un sereno 2013 a tutti i nostri lettori. GIUSEPPE RICCARDI Una risposta sconsolante ALESSANDRO SECCIANI Nel complesso l outlook sul 2013, come viene fuori dai pareri delle maggiori case di investimento del mondo, non è pessimo, almeno in considerazione del fatto che quasi ovunque c è crisi nera e che i problemi emersi nel 2008 sono stati tutt altro che risolti. Gli Usa, appena usciti da una tornata elettorale molto più dura e dirompente del previsto, sembrano avviati a una ripresina che potrebbe anche diventare più forte, almeno se si risolverà il problema del fiscal cliff e del debito pubblico, fatto che quasi tutti danno ormai per scontato (ma c è da giurarci?). La Cina e gli altri emergenti, che non vengono certo da un periodo stupendo, possono contare sul fatto che hanno ancora enormi margini di sviluppo e che negli anni a venire saranno sempre più protagonisti. Per di più non hanno alle spalle i debiti e le farraginosità delle società occidentali. Insomma, almeno sul medio-lungo periodo ottimismo anche su questo piano. Dove l ottimismo non c è proprio è in Europa. La classe politica al potere nel Vecchio continente, senza particolari distinzioni di destra o di sinistra, non gode di unanime stima (è ovviamente un eufemismo...), ma anche la classe dirigente industriale e finanziaria non sembra al meglio della sua forma. I politici, alla fin fine, esprimono in una stato democratico il livello medio di cultura e di capacità di quella nazione o di quell area. Se i cittadini europei danno il potere a politici che appaiono incapaci di trovare un accordo, di mettere insieme una qualsiasi soluzione per uscire dalla crisi e che soprattutto negli anni passati hanno ignorato totalmente i segnali negativi che venivano dai mercati e dalla gente comune, non è di sicuro casuale. Se è necessario che qualche soluzione tampone la trovi un Mario Draghi, andando anche molto oltre le competenze del suo mestiere, un motivo c è. A questo punto, sempre secondo gli operatori c è una sola speranza: che l Europa venga trainata dalla ripresa globale, dalla crescita degli emergenti e degli Stati Uniti. Possibilità che l area economica più importante del pianeta possa riprendere in mano l iniziativa da sola non ce ne sono. O nessuno le vede. Speranze che da questa crisi esca una classe dirigente con nuove idee e la capacità di rischiare per le proprie convinzioni sono totalmente escluse. Solo al traino degli altri si potrà ottenere qualcosa. È la risposta più sconsolante che si potesse avere sull Europa. E forse la più vera. FONDI&SICAV/Dicembre

4 Sommario Dicembre I portafogli degli operatori Un imprevista tranquillità Un notevole ottimismo sulla risoluzione del fiscal cliff e del debito pubblico negli Stati Uniti e l accordo sulla Grecia in sede europea hanno reso l atmosfera più rilassata, con discreti guadagni su quasi tutti i mercati. Certo per il futuro non mancano le incognite Outlook 2013 Quella zavorra dell Europa Per gli Stati Uniti è possibile che il 2013 possa essere un buon anno, soprattutto se si risolverà il problema del fiscal cliff. Non troppo male dovrebbero andare anche la Cina, alle prese con una difficile transizione politica ed economica, e gli altri emergenti. Non sembrano invece possibili sorprese positive nel Vecchio continente, dove persino i paesi core, Germania in primis, paiono scontare pesantemente le difficoltà dei loro bilanci statali. «Il nostro scenario più ottimista prevede una continuazione della stagnazione attuale», commenta infatti un analista PROMOTORI&CONSULENTI PROMOTORI&CONSULENTI PROMOTORI & FONDI&SICAV Dicembre 2012 Raccolta Buoni risultati in un anno difficile Aum Dove sono gli asset dei risparmiatori Peter Mayr, presidente di Südtirol Bank Reclutamento Soprattutto in Lombardia «Sappiamo scegliere» Parla Peter Mayr, presidente di Südtirol Bank Perché scegliere il mestiere di scegliere Raccolta Le reti danno i numeri Reclutamento Mia bela Madunina, ma non solo 4 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

5 52 Fondi azionari - Turchia Luci e ombre della Mezzaluna Il paese eurasiatico continua a essere uno dei più gettonati tra i probabili Bric del futuro, spinto da fondamentali di grande interesse: nel 2013 il Pil dovrebbe crescere del 4%, con un aumento dei consumi interni significativo e il tasso di inflazione sotto controllo. Fitch ha recentemente comunicato di avere portato il rating del debito sovrano turco a livello investment grade. La borsa di Istanbul è stata una delle migliori dell'anno, anche se molti temono che la bolla immobiliare sia alle porte Fondi&Sicav n Etf - Forte lotta tra i competitor È guerra dei prezzi Se fino a poco tempo fa a prodotti sempre più complessi si accompagnavano costi in ascesa, negli ultimi 12 mesi si è innescata una corsa al ribasso sulle fee di gestione che va via via ampliandosi e coinvolge un numero crescente di emittenti, compresi i leader di mercato. A tutto vantaggio degli investitori retail sia in Europa, sia negli Stati Uniti, dove è partito lo scontro. Ma non tutti sono d accordo su questa visione: «Le commissioni sono solo una dimensione della qualità e dell efficienza che si valutano anche guardando i costi di transazione, le prestazioni, il tracking error e la liquidità 62 Osservatorio previdenza - La nuova pensione e la speranza di vita Attenti ai coefficienti L'intervento di revisione costante su questo parametro è senza ombra di dubbio il più penalizzante e al contempo il meno eclatante dal punto di vista mediatico. Un duro colpo soprattutto per le giovani generazioni, che vedranno una sempre più progressiva riduzione dell assegno, oltre che l'allontanamento del giorno in cui si potrà percepire Le rubriche 3 Editoriale 6 Radar finanziario 14 Notizie in breve FONDI&SICAV/Dicembre

6 Radar finanziario Regno Unito, emergenti migliore asset class di ottobre Secondo dati Ima (Investment Management Association), in ottobre i fondi emergenti globali sono stati per la prima volta la categoria più venduta agli investitori retail (228 milioni di sterline di flussi netti positivi). Il trend sembra trainato soprattutto dalla necessità di diversificazione dei portafogli dei risparmiatori. In generale, invece, la componente azionaria si conferma per il secondo mese consecutivo la più venduta, con flussi netti positivi pari a 550 milioni di sterline. Italia, flussi positivi per i fondi nel terzo trimestre Secondo i dati Assogestioni, l industria del risparmio gestito in Italia nel terzo trimestre 2012 ha segnato flussi netti positivi per 1,4 miliardi di euro. Alla fine di settembre l industria italiana gestiva complessivamente 992 miliardi di euro. I fondi aperti italiani hanno raccolto 3 miliardi di euro, mentre i fondi esteri hanno avuto 5 miliardi di flussi netti. Il dato positivo arriva dopo due trimestri negativi. Stati Uniti, BlackRock nelle infrastrutture BlackRock sta per entrare in modo consistente nel mondo degli investimenti in infrastrutture. Per questo, ha costituito un team di top manager internazionali per lanciare la prima unità di studio a Londra. Tipicamente uno strumento di debito in infrastrutture garantisce un investimento sicuro con un ritorno medio del 3% superiore ai Treasury. Seguendo l esempio del gigante americano, anche il Kuwait Investment Authority, il più vecchio fondo sovrano al mondo e uno dei più grandi, ha fatto sapere di essere interessato a questo segmento di mercato. Messico, apertura ai fondi passivi esteri Secondo l Alfi (Association of Luxembourg fund industry), le autorità messicane sarebbero sul punto di autorizzare l investimento in fondi d investimento passivi Ucits entro il primo trimestre del A oggi, i fondi pensione possono investire solo in Etf quotati sulla borsa nazionale. Altro obiettivo di Alfi è il mercato brasiliano, dove ora l esposizione degli investitori privati verso i fondi esteri varia in base alla ricchezza personale in un range dal 5% al 10% del portafoglio. 6 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

7 Europa, 2012 anno positivo per la raccolta di strumenti long term Risultati buoni per i gestori europei di fondi long term. Il ritorno degli investitori all utilizzo dei fondi d investimento a lungo termine è spiegabile attraverso la necessità di inserire in portafoglio attività che generino yield sui risparmi. Le attese sono per flussi netti positivi per 200 miliardi di euro. Ciò soprattutto grazie alle strategie obbligazionarie e miste, mentre hanno sofferto i comparti azionari, seppure con una breve ripresa da settembre. Gli investitori si dimostrano particolarmente positivi sull azionario Europa, considerato molto sottovalutato. Asia, sempre più outsourcing Secondo la quarta indagine annuale Back office outsourcing (Bnp Paribas e Swift) che coinvolge oltre 200 banche e intermediari, l attività di esternalizzazione del back office in Asia sta diventando un tema quanto mai attuale. Il 63% concorda sul fatto che l esternalizzazione del back office permette una migliore gestione dei costi, mentre il 75% conferma che riduce gli obblighi normativi soprattutto a livello di requisiti di capitale richiesto dalle varie normative locali. Abu Dhabi, rating AA/A-1+ da S&P S&P ha assegnato ad Abu Dhabi il rating di AA/A-1+ sia nel breve, sia nel lungo periodo. L outlook si presenta stabile. Alla valutazione hanno contribuito la flessibilità fiscale di cui gode il paese, i solidi flussi verso l estero e le posizioni nette del bilancio statale, che permettono di avere un buffer importante per fare fronte alle eventuali oscillazioni del prezzo del petrolio. Principali negatività, invece, la debolezza delle istituzioni e la mancanza di trasparenza sulla contabilità e le attività statali.

8 I portafogli degli operatori Un imprevista tranquillità Un notevole ottimismo sulla risoluzione del fiscal cliff e del debito pubblico negli Stati Uniti e l accordo sulla Grecia in sede europea hanno reso l atmosfera più rilassata, con discreti guadagni su quasi tutti i mercati. Certo per il futuro non mancano le incognite... La visione bilanciata di Zenit sgr Positività da non sopravvalutare Obbligazionario 54% Azionario 46% Politica di bilancio statunitense, il cosiddetto fiscal cliff, crisi del debito sovrano nell area euro, evoluzione della domanda nei paesi emergenti: questi i fattori che avevamo evidenziato a fine ottobre come cruciali per il destino dei mercati finanziari. A novembre tutti questi fattori hanno mostrato qualche segno di miglioramento, che ha portato nuovo ottimismo sui mercati. Negli Stati Uniti, è più diffusa la convinzione che si giungerà a un accordo tra la presidenza e il Congresso per evitare misure oltremodo recessive per l economia in un momento delicato della ripresa e con già in prospettiva le elezioni di midterm, il rinnovo parziale dell assemblea legislativa a metà del mandato presidenziale. In Europa, il raggiungimento dell accordo sugli aiuti alla Grecia ha rafforzato l ipotesi che le autorità europee, Bce in testa, non lasceranno nulla di intentato per salvaguardare l euro e il faticoso processo di integrazione continentale. Per quanto riguarda i paesi emergenti, infine, a novembre gli indici di fiducia delle imprese in Cina sono tornati a segnare una fase di espansione dopo un semestre in territorio recessivo, rilanciando prospettive un po più ottimistiche per uno dei motori che negli anni scorsi ha trainato l economia mondiale. Da qualche mese i mercati continuano a muoversi in maniera altalenante, stretti tra le prospettive economiche tutt altro che rosee e il supporto che le banche centrali continuano ad assicurare attraverso la liquidità e il basso costo del denaro. Per questo, i segnali positivi rilevati a novembre non vanno sopravvalutati: il percorso di uscita dalla crisi del debito appare ancora lungo e insidioso, per cui è opportuno comunque muoversi con una certa prudenza. Il portafoglio bilanciato ha subito qualche modifica rispetto a quello consigliato tre mesi or sono. È cresciuto il peso della componente azionaria, passato dal 37% al 46%, e si è contestualmente ridotto quello della componente obbligazionaria, soprattutto per quanto riguarda gli investimenti sui titoli governativi dell area euro. 8 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

9 Investimento Tipo Macroarea Area Stile Peso BlackRock European Fund Acc Ist Eur Azionario Europa Globale Generico 15 Amundi Euro High Yield Bond Acc Ist Eur Obbligazionario High Yield Euro Blend 15 Etf Lyxor Euromts Inflation Linked Eur Obbligazionario Inflation linked Euro Blend 15 Ing Renta Fund Global High Yield (Eur) I Hedged Acc Eur Obbligazionario High Yield Globale Blend 14 Etf ishares Stoxx Europe 600 Food Eur Azionario Settoriale Consumer Staples Europa 11 Zenit Mc Pianeta Italia Classe I Eur Azionario Europa Euro Italia 9 Gamax Funds - Junior A Acc Eur Azionario Mondiale Globale Growth 8 Bnp Paribas L1 Bnd Conv Europe Acc Ist Eur Obbligazionario Convertibile Euro Blend 7 Etf db X-Trackers Msci Korea Eur Azionario Emergenti Asia Korea 3 Julius Baer Emerging Bond Fund Acc Ist Hedged Eur Obbligazionario Emergenti Hard Currency Blend 3 Il portafoglio azionario risulta investito soprattutto in Europa, con un fondo a carattere più generale e uno più specificatamente dedicato all Italia, che punta sulla ripresa del nostro paese. È europeo anche l investimento settoriale che passa dal comparto chimico a quello alimentare, dando al portafoglio un impronta un po meno ciclica. Completano il portafoglio azionario un fondo globale e uno emergente che investe sulla Corea al posto di Taiwan. La componente obbligazionaria è invece investita principalmente in un Etf su titoli europei legati all inflazione e in due fondi high yield, rispettivamente con una focalizzazione globale e una europea. Si riduce la componente emergente che punta sul debito estero di quest area e viene invece introdotto un fondo specializzato in strumenti convertibili, nuovamente orientato all area europea. La visione bilanciata di Pictet funds Arrivano decisioni importanti Imercati hanno chiuso il mese di novembre con una buona intonazione e un rinnovato ottimismo nei confronti della risoluzione della tematica del fiscal cliff: è stato sufficiente ipotizzare un semplice slittamento dell accordo da fine dicembre ai primi mesi del 2013 per consentire un forte rimbalzo dei listini, che sono tornati ormai a ridosso dei massimi raggiunti a settembre. In Europa l ottimismo generato dall accordo sugli aiuti alla Grecia ha contribuito a ridurre ulteriormente i premi di rischio governativi. I paesi periferici continuano a trarne beneficio con il differenziale di credito del decennale italiano ancora in discesa, intorno a quota 300 punti base. Nel corso del mese ci attendiamo decisioni importanti: l Eurogruppo del 13 dicembre dovrà definire le tappe per lo sviluppo dell Unione bancaria, pilastro necessario a limitare il processo di frammentazione dei mercati finanziari europei. Occorre trovare una mediazione tra le posizioni finora discordanti di Francia e Germania. La Bce dovrà probabilmente allentare le condizioni del credito non appena la trasmissione degli impulsi monetari sarà ripristinata. Manteniamo un atteggiamento costruttivo sul 2013, una volta raggiunto un compromesso autorevole sul fiscal cliff e rinnovata la credibilità nelle istituzioni europee. Le valutazioni azionarie rimango- FONDI&SICAV/Dicembre

10 I portafogli degli operatori no attraenti, ma ai livelli attuali non immuni dai rischi citati. Il nostro portafoglio bilanciato è investito per un terzo in strumenti obbligazionari e flessibili a bassa volatilità, per un altro terzo in prodotti azionari globali e tematici e per la restante parte in prodotti obbligazionari a spread: tra le obbligazioni investiamo in high yield sia americani sia europei, dove scegliamo il comparto con ridotto rischio di duration, e debito emergente in valuta locale. Obbligazionari 55% Allocazione per asset class Esposizione suggerita Fondi obbligazionari 55% Fondi azionari 35% Fondi flessibili 10% Totale portafoglio 100% 10% Flessibili 35% Azionari Fondo Pictet raccomandato Codice Isin Valuta Esposizione suggerita Pictet-EUR Short Mid-Term Bonds-R LU Eur 10% Pictet-EUR Government Bonds-R LU Eur 15% Pictet-Emerging Local Currency Debt-R EUR LU Eur* 10% Pictet-EUR Short Term High Yield-R LU Eur* 10% Pictet-US High Yield-R USD LU Usd 10% Pictet-European Sustainable Equities-R EUR LU Eur 10% Pictet-Global Megatrend Selection-HR EUR LU Eur* 10% Pictet-High Dividend Selection-R EUR LU Eur* 10% Pictet-Generics-R USD LU Usd* 5% Pictet-Absolute Return Global Conservative-R LU Eur* 10% *Nav espresso in euro pur essendo parte del sottostante in valuta diversa La visione bilanciata di Bnp Paribas Investment Partners sgr Crescita positiva, ma non esplosiva Nel loro complesso i mercati azionari, a fine novembre, hanno segnato una performance positiva pari a +1,26% (Msci World in valuta locale). Gli Stati Uniti hanno guadagnato lo 0,36% mentre l Europa e il Giappone sono cresciuti rispettivamente del 2,36% e del 5,6%. In Europa, la Francia e la Germania hanno chiuso il mese in rialzo del 3,7% e del 2,23%. L Italia e la Spagna hanno guadagnato l 1,56% e l 1,35%. Positiva anche la performance mensile dei mercati emergenti, che al 30 novembre registravano un rialzo dell 1,51% (Msci Em in valuta locale). Dopo una partenza all insegna dei ribassi, a metà mese i mercati azionari sono tornati a salire grazie alle dichiarazioni dell appena rieletto presidente americano Obama in tema di un possibile accordo sul cosiddetto fiscal cliff prima della fine dell anno e alle nuove decisioni delle autorità politiche europee sul salvataggio della Grecia, alla quale verrà concesso più tempo per il raggiungimento dei target macroeconomici necessari all ottenimento degli aiuti comunitari e condizioni più 10 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

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12 I portafogli degli operatori vantaggiose sui prestiti in termini di scadenza e di interessi del debito. In tema di politica monetaria, la Fed non si è riunita nel corso del mese, ma ha diffuso il verbale della riunione del ottobre e il Beige Book per la riunione di dicembre. Da entrambi gli scritti Bond non sono emerse novità rilevanti: come già di- Equity chiarato, l operazione Twist dovrebbe terminare a fine anno, i tassi (fermi allo 0,25%) rimarranno 40% stabili ancora a lungo a fronte di un economia fragile, 50% nonostante il graduale miglioramento. Il pre- sidente Bernanke ha esortato il Congresso affinché 10% venga raggiunto l accordo in materia fiscale. L 8 novembre, in occasione del consueto appuntamento Money market mensile del consiglio dei governatori Categoria % portafoglio Fondi Bnp Paribas raccomandati Codice Equity 5 Bnp Paribas L1 Real Estate Securities Pacific LU Parvest Equity Europe Small Cap LU Bnp Paribas L1 Equity India Usd LU Bnp Paribas L1 Equity China Usd LU Bnp Paribas L1 Equity Turkey Eur LU Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Euro Eu LU Parvest Flexible Equity Europe LU Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Asia Ex- LU Parvest Equity South Korea LU Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Europe LU Bnp Paribas L1 Equity Europe Growth Eur LU Parvest Equity Europe Mid Cap LU Bnp Paribas L1 Bond Euro Long Term Eur LU Bnp Paribas L1 Bond Euro High Yield Eur LU Bnp Paribas L1 Convertible Bond Best Selectio LU Bnp Paribas L1 Sustainable Bond Euro Eur LU Bond 4 Bnp Paribas L1 Bond Europe Emerging Eur LU Parvest Bond Euro Corporate LU Parvest Bond Euro LU Parvest Sustainable Bond Euro Corporate LU Bnp Paribas L1 Bond World Emerging Corporate LU Parvest Bond Euro Government LU Money Market 5 Parworld Euro Short Term Fixed Income LU Bnp Paribas Money Prime Euro FR della Banca Centrale Europea, anche il presidente Mario Draghi ha lasciato inalterato il tasso refi allo 0,75%. Il presidente dell istituto europeo ha precisato che il quadro congiunturale domestico rimane difficile (l Europa è entrata tecnicamente in recessione) e che nel quarto trimestre la dinamica della crescita sarà negativa. Draghi ha menzionato le difficoltà di Francia e Germania come conseguenza del rallentamento economico della periferia europea. Nonostante l appetito per il rischio degli investitori, a novembre i rendimenti dei titoli di stato Usa e tedeschi a 10 anni sono scesi (entrambi di 7 punti base circa) a testimonianza della cautela degli operatori finanziari di fronte alle notizie non sempre incoraggianti sulla crescita e sulla situazione europea (mancato accordo sul budget, richiesta di aiuti di Cipro). In questa cornice, si segnala al contrario il buon andamento dello spread italiano e di quello spagnolo scesi da 349 a 311 e da 415 a 393, grazie ai progressi compiuti dai rispettivi governi in tema di austerità. Sul mercato valutario, si segnala la significativa discesa dello yen nei confronti sia dell euro sia del dollaro (-3,77% e -3,28% rispettivamente) e la buona tenuta dell euro nei confronti del dollaro, in rialzo dello 0,39% mensile e dello 0,15% annuale. A novembre abbiamo sostanzialmente mantenuto l allocazione degli attivi definita nel mese precedente. La nostra preferenza relativa è ancora per le azioni europee (valutazioni e sviluppi in tema di crisi sovrana) cui si aggiungono quelle americane rispetto a quelle inglesi e giapponesi. Siamo rimasti neutrali sulle azioni emergenti su cui siamo più costruttivi in una prospettiva di medio-lungo periodo, in quanto i loro fondamentali rimangono di buona qualità. Restiamo positivi su Corea, Russia e Brasile. Sui governativi siamo neutrali, nonostante le valutazioni, in assenza di una preferenza tra i cosiddetti paesi core. Abbiamo ridotto l esposizione al credito sia investment grade sia high yield (ora neutrali); quest ultimo e i titoli azionari e obbligazionari emergenti costituiscono le nostre principali scommesse per il 2013, che sarà caratterizzato da una crescita non esplosiva ma positiva e da politiche monetarie di sostegno in presenza di tassi ancora bassi. A sinistra il nostro portafoglio bilanciato. 12 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

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14 News Grecia La Troika (Fmi, Ue e Bce) ha trovato un accordo per il rilascio della prossima tranche stati membri, tranne quelle dei paesi che gram) da parte delle banche centrali degli di aiuti per il salvataggio di Atene. Lo godono di un'assistenza finanziaria, a sblocco dei fondi prevede un esborso di 43,7 miliardi partire dal di euro. È previsto infatti: un taglio dei tassi di interesse sui prestiti bilaterali già concessi. Scende quindi da 150 a 50 punti base lo spread sui tassi interbancari; Lo statement dell Eurogruppo ha concluso sottolineando che la decisione formale sul versamento sarà presa il 13 dicembre, dopo la valutazione di questa proposta da parte dei Le concessioni della Troika un taglio di 10 basis point del costo delle garanzie che la Grecia paga sui prestiti dell Efsf; singoli parlamenti nazionali e dopo la valutazione dell operazione di buy back dei propri titoli di stato che la Grecia ha subito dopo avviato. un estensione della scadenza dei prestiti bilaterali e dell Efsf di ulteriori 15 anni; Il versamento di 43,7 miliardi di euro avverrà una moratoria di 10 anni sui tassi d interesse sui prestiti ricevuti dall Efsf; attraverso l Efsf che a dicembre dovrà sbloccare 10,6 miliardi di euro per le esigenze un versamento alla Grecia, su un conto bloccato, dei profitti derivanti dall'acquisto dei bond greci sul mercato secondario all'interno dell'smp (Security market pro- di budget e 23,8 miliardi di euro per la ricapitalizzazione del sistema bancario. La restante parte verrà rilasciata in tre tranche entro il primo trimestre del Nonostante il riconoscimento degli sforzi fatti dalla Grecia sino a questo momento, l Eurogruppo ha evidenziato un deterioramento dello scenario macroeconomico, rispetto a marzo 2012, che inevitabilmente ha provocato un peggioramento dell outlook sulla sostenibilità del debito greco, rendendo necessaria una revisione degli obiettivi fiscali, a partire da un rinvio al 2016, invece che al 2014, del raggiungimento del surplus primario pari al 4,5% del Pil. L obiettivo dell Eurogruppo è raggiungere una riduzione del debito pubblico tale per cui nel 2020 il rapporto debito/pil sarà pari al 124%, dall attuale 170%, per poi scendere al di sotto del 110% a partire dal Il mercato ha inizialmente ben accolto la notizia dell accordo, con il cambio euro-dollaro che ha superato quota 1,30. Africa Sono aumentati la curiosità e l'appetito per l'investimento obbligazionario nei mercati di frontiera, in par- Ruanda, la Tanzania, l'uganda e il Mozambico sono tra i no supportato il sentiment positivo. L'Angola, il Kenya, il ticolare nell'africa sub-sahariana (Ssa). Se l'appetito paesi della regione Ssa che potrebbero emettere obbligazioni internazionali per 500 milioni di dollari ciascuno nel per l'investimento è dunque cresciuto, l'ammontare delle emissioni di obbligazioni non ha visto un pari incremento. Alla fine di ottobre, gli emittenti africani, a esclusione del Su- secondo Moody s Investors Service , soprattuto per la costruzione di infrastrutture, dafrica, avevano effettuato 18 emissioni nell'anno per 5,5 miliardi di dollari Usa, un dato leggermente superiore rispetto a gazionari in valuta locale (Cedi) a tre anni. L'asta è stata Anche il Ghana è entrato sul mercato con titoli obbli- 5,4 miliardi per un totale di 19 operazioni nello stesso periodo del 2011, stando ai dati di Dealogic. La scarsità di debito riguardato un rapporto di 60/40 tra investitori stranieri e sottoscritta per tre volte l'offerta. La distribuzione ha sovrano in valuta forte della regione ha visto una sottoscrizione in eccesso di emissioni successive. Ciò evidenzia che i te a rendimenti redditizi, potranno ricorrere alle domestici. Dunque se questi investitori mirano realmen- valute In aumento l interesse per i bond sottoscrittori non mirano solo al rendimento, ma a una correlazione più bassa con gli asset tradizionali. I fondamentali più robusti nella regione, rafforzati da tassi di crescita elevati e un equilibrio fiscale generalmente più solido, han- locali, che hanno una più difficile copertura dai rischi. Alcuni paesi africani hanno credenziali migliori rispetto a Europa e Stati Uniti e molti di questi mercati offriranno rendimenti superiori. 14 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

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16 News Regno Unito Il Regno Unito ha riconquistato il ruolo di paese con una tra le più importanti divise di riserva e, dopo 35 anni di alti e bassi, la sterlina sembra tornata sulla cresta dell onda. Lungo la strada del recupero di questo status, il Regno Unito ha riassaporato l enorme privilegio, finora riservato quasi esclusivamente agli Stati Uniti, di essere un reserve issuer. Questo ruolo si riferisce alla capacità di stampare denaro (sotto forma di titoli emessi) che saranno acquistati dalle autorità monetarie (banche centrali straniere), supportando in tal modo l economia del paese emittente. La forza della sterlina Per la maggior parte degli ultimi tre decenni, il Regno Unito ha realizzato dai suoi investimenti all estero rendimenti superiori a quanto pagato agli investitori esteri che hanno detenuto in portafoglio i titoli emessi dal suo Tesoro. Un classico positive carry. Attualmente, tuttavia, ci sono alcuni segnali che indicano che questo stato di grazia sta arrivando al termine. Una parte considerevole del riequilibrio in corso dei rapporti di forza tra divise considerate di riserva è imputabile ai flussi diretti verso il dollaro e l euro. Questi movimenti vengono considerati moderatamente positivi per l economia britannica. Anche se il tasso di cambio sterlina/dollaro naviga su livelli più alti rispetto a quelli che sarebbero consoni al periodo, gli interessi sui titoli in sterline sono bassi. La fiducia degli investitori esteri nella sterlina e negli asset del Regno Unito in generale fornisce una spinta psicologica alla coalizione governativa (conservatrice e liberal-democratica) che guida il paese. Per quanto concerne i potenziali rischi derivanti da questa situazione, l ascesa della sterlina a terza divisa di riserva mondiale dopo il dollaro Usa e l euro ha fatto lievitare i rischi legati alla quota di debito britannico detenuta dalle autorità monetarie estere. Ovviamente, l accumulo di posizioni detenute da investitori esteri potrebbe costituire un problema solo se la fiducia nel paese dovesse subire un deterioramento per ragioni politiche o economiche. Secondo il Fondo Monetario Internazionale, la sterlina assorbe il 4% delle riserve di divisa estera, molto distanziata dal 62% del dollaro Usa e dal 25% dei 17 paesi dell Eurozona, ma si posiziona ancora davanti allo yen (3,6%). Argentina corre il rischio di dichiarare una nuova insolvenza. Un giudice di New York, Thomas Griesa, ha L Argentina stabilito che se non saranno ripagati i creditori che hanno titoli di stato non rimborsati nel 2001, il governo di Buenos Aires non potrà staccare le cedole a favore di tutti coloro che hanno accettato la ristrutturazione del debito nel 2005 e nel 2010, sopportando tagli al valore nominale superiori al 50%. Cristina Fernandez, presidente della Repubblica argentina, ha comunicato che non intende soddisfare le richieste (rimborso alla pari) provenienti dal 7% di possessori di bond che non hanno aderito alla ristrutturazione, argomentando che sarebbe ingiusto nei confronti del 93% di coloro che hanno optato per i nuovi titoli argentini. Nuovo rischio insolvenza Il 7% che rappresenta il debito non sottoposto a ristrutturazione è costituito per il 36% da titoli denominati in euro che appartengono a investitori europei. La maggior parte sono risparmiatori italiani che decisero di investire in titoli di stato argentini a causa delle elevate cedole offerte. Il 33% sono titoli denominati in dollari nelle mani di investitori istituzionali statunitensi e argentini. Il 27% è costituito da titoli denominati in dollari che sono nelle mani dei cosiddetti fondi avvoltoio, veicoli che acquistano debito a prezzi stracciati per poi cercare di rivenderlo a quotazioni più elevate o di farselo rimborsare alla pari. La decisione del giudice Griesa deriva da una domanda presentata proprio dai fondi avvoltoio e, in parte, anche dai risparmiatori argentini. Il 2% sono titoli denominati in pesos argentini. Nml Capital, affiliato di Elliott Management, e Aurelius Capital Management, entrambi con sede a New York, sono i veicoli d investimento che capeggiano il piccolo plotone di investitori che sta tentando la via legale per costringere il governo argentino a rimborsare il valore nominale dei titoli a suo tempo emessi. L ordine del giudice Griesa prevede che Buenos Aires debba depositare la somma dovuta entro il 15 dicembre e restare in attesa della decisione della Corte d Appello Usa. A questo punto, i possessori dei bond argentini post-ristrutturazione temono che i loro 24 mila milioni di dollari cessino di staccare le cedole a causa della dichiarazione di default tecnico. 16 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

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18 Outlook 2013 La situazione macro Quella zavorra dell Europa Per gli Stati Uniti è possibile che il 2013 possa essere un buon anno, soprattutto se si risolverà il problema del fiscal cliff. Non troppo male dovrebbero andare anche la Cina, alle prese con una difficile transizione politica ed economica, e gli altri emergenti. Non sembrano invece possibili sorprese positive nel Vecchio continente, dove persino i paesi core, Germania in primis, paiono scontare pesantemente le difficoltà dei loro bilanci statali. «Il nostro scenario più ottimista prevede una continuazione della stagnazione attuale», commenta infatti un analista Se si fa un consuntivo del 2012, si può affermare che si tratta di un classico anno di transizione e si può vedere, a seconda delle preferenze personali, il bicchiere mezzo pieno o mezzo vuoto. Se si considera, ad esempio, l'andamento della crescita economica in giro per il mondo, si vede infatti che gli Usa tutto sommato hanno messo a segno un anno discreto, evitando un'altra recessione. Dall'altra parte con la questione del fiscal cliff è emersa però anche la Le aspettative sull Europa di Boris Secciani e David Tonello drammatica necessità di riuscire a compiere un lavoro profondo a livello politico per avviare un risanamento dei conti pubblici, possibilmente senza uccidere l'economia. Tutto ciò mentre il rapporto debito pubblico/pil ha ormai oltrepassato la soglia del 100%. Se ci spostiamo nel Vecchio continente, vediamo che il quadro macroeconomico si è deteriorato notevolmente: l'europa del sud è sempre più in crisi, invischiata in una recessione apparentemente senza fine, ma anche diversi paesi core ormai o sono in recessione o sono sull'orlo della contrazione economica, Germania inclusa. Allo stesso tempo è stato evitato un disastro finanziario di proporzioni probabilmente immani e in qualche maniera si è raggiunto un difficilissimo compromesso sull'intervento della Bce, che ha deciso di varare una nuova strategia: l'omt, dopo il piano Ltro dell'anno scorso. In questo contesto, persino la Grecia è riuscita a rimanere nell'euro, ottenendo una proroga sul proprio percorso di rientro del debito. Sull'avverarsi di questo scenario non tanti analisti avrebbero scommesso all'inizio dell'anno. 18 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

19 «Negli Usa è emersa la drammatica necessità di riuscire a compiere un lavoro profondo a livello politico per avviare il risanamento dei conti pubblici» Se ci spostiamo nel mondo emergente, vediamo anche qui luci e ombre: l'economia in Cina sembra che stia rallentando parecchio e il colosso asiatico sta affrontando una transizione politica più difficile del previsto. Enormi sperequazioni sociali, possibili perdite nascoste nel sistema finanziario, un'economia da riequilibrare dall'export verso i paesi occidentali e dalle infrastrutture per arrivare a una più orientata al mercato domestico hanno reso scettici diversi investitori. Basti pensare al fatto che nel terzo trimestre del 2012 la crescita del Pil è stata pari al 7,4%, il livello più basso dal Anche in questo caso, però, si può notare che ci sono segnali di miglioramento provenienti Il panel dei gestori e degli analisti Andreas Bockberger, gestore del global fixed income di Raiffeisen Capital Management; Luca Bottiglione, gestore di Nemesis Asset Management; Jan Boudewijns, head of emerging equity management di Dexia Asset Management; Anton Brender, chief economist di Dexia Asset Management; Arnaud Cosserat, portfolio manager Europe di Comgest Asset Management; Nadège Dufossé, senior asset allocation manager di Dexia Asset Management; Nicolas Forest, head of rates and forex strategy di Dexia Asset Management; Geoffroy Goenen, head european equities di Dexia Asset Management; Giles Keating, responsabile della ricerca per il private banking e l asset management di Credit Suisse; Richard Halle, gestore di M&G European Strategic Value Fund di M&G Investments; Alexandre Hezez, direttore investimenti di Convictions Asset Management; Jim Leaviss, gestore del M&G Global Macro Bond di M&G Investments; George Nadda, gestore di Nemesis Asset Management; Cesar Perez, chief investment strategist for Emea di Jp Morgan Private Bank; Donatella Principe, head of institutional business di Schroders Italia; Pierre Puybasset, portavoce di Financière de l Echiquier; Mike Riddell, gestore di M&G Emerging Markets Bond di M&G Investments; James Ross, senior portfolio manager di AllianceBernstein; Jean-Louis Scandella, portfolio manager growth emerging markets di Comgest Asset Management; Julien Seetharamdoo, senior macro & investment strategist di Hsbc Global Asset Management; David Tan, head of investments per l'asia di Allianz Global Investors; Team di Barclays Capital; Team di gestione di Edmond de Rothschild; Team di ricerca di Goldman Sachs; Maria Paola Toschi, market strategist di Jp Morgan Asset Management; Daniel White, gestore di M&G European Strategic Value Fund di M&G Investments; Ralf Wiedenmann, head economic research di Bank Vontobel; Renato Zanellati, responsabile di Nordea Investment Funds per l Italia; Christian Zima, fund manager global fixed income di Raiffeisen Capital Management. FONDI&SICAV/Dicembre

20 Outlook 2013 La situazione macro dall'andamento dell'industria cinese negli ultimi mesi dell'anno, cui si deve aggiungere il boom del sud-est asiatico. Il mini piano di stimolo prossimo venturo dovrebbe dare comunque un minimo di sostegno al Pil cinese. Se ci concentriamo sui mercati, vediamo che l'azionario si è ripreso, evitando così un collasso simile a quello del 2011, anche se non sono mancati i momenti di panico e di alta volatilità. In qualche maniera anche la situazione sul debito pubblico e sul settore bancario dei disastrati paesi della periferia dell'eurozona è stata tenuta sotto controllo. Le aspettative sugli Stati Uniti Dunque che cosa ci si può aspettare per l'anno prossimo? Probabilmente un altro anno di transizione. Se partiamo dagli Usa, si vede che in generale gli investitori sembrano ritenere probabile uno scenario in cui gli States continueranno a crescere agli stessi ritmi degli ultimi anni. Come dire: una continuazione dell'attuale transizione. Tutto sommato anche il fiscal cliff non sembra più causare grandi patemi. Interessante al proposito appare il commento di Renato Zanellati, responsabile di Nordea Investment Funds per l Italia: «Dipende da come e se i problemi saranno risolti. Non vi è dubbio che un improvviso aumento delle tasse combinato con un contestuale taglio della spesa Le aspettative sui paesi emergenti pubblica potrebbe portare l'economia americana in recessione. Riteniamo che il mercato stia attualmente scontando un compromesso politico. Tuttavia, se il governo Usa trovasse un accordo non solo sulle questioni di bilancio, ma su una soluzione a più lungo termine del debito fiscale e dei problemi legati al deficit, potremmo assistere a una ripresa della fiducia dei consumatori e delle imprese che potrebbe parzialmente controbilanciare le misure di austerità del governo centrale». APERTA LA SFIDA SUL FISCAL CLIFF Sulla stessa lunghezza d'onda la sintesi di Ralf Wiedenmann, head economic research di Bank Vontobel: «Se il Congresso americano non dovesse riuscire a raggiungere un compromesso sulla politica fiscale, l'economia si troverebbe a rischio di andare incontro a una nuova recessione; non si tratta però del nostro scenario principale». Non manca comunque anche chi vede rischi incombenti. Donatella Principe, head of institutional business di Schroders Italia, afferma: «In America, sebbene l'esito delle elezioni abbia rimosso un fattore d'incertezza, resta aperta la sfida sul fiscal cliff. Il rischio maggiore è che si tenda a temporeggiare: dato che il sequester" non fa parte della Costituzione Usa, il Congresso potrebbe passare una legge che lo posticipi di diversi mesi. L'esito peggiore sarebbe una riedizione di quando avvenuto con il Tarp nel 2008, prima rigettato e poi approvato in tutta fretta sulla spinta della pessima reazione del mercato». Se ci spostiamo in Europa, il quadro appare però davvero poco entusiasmante, con aspettative davvero ridotte al lumicino. Maria Paola Toschi, market strategist di Jp Morgan Asset management, sembra quasi ottimista: «In Europa sarà crescita zero, anche se il 2012 potrebbe essere stato l anno peggiore». Scarso potenziale per sorprese positive vede anche Anton Brender, chief economist di Dexia Asset Management: «È difficile attendersi qualche sorpresa positiva dall'area dell'euro; il nostro scenario più ottimista prevede una continuazione della stagnazione attuale, con un'economia in media complessivamente in lieve contrazione». Anche Arnaud Cosserat, portfolio manager Europe di Comgest Asset Management, non è convinto che ci siano imminenti oceani di luce alla fine del tunnel: «Vediamo poco potenziale di sorpresa». Molto comunque in Europa dipenderà dall'andamento del ciclo globale, che potrebbe dare una mano alle esportazioni europee, probabilmente tuttora il comparto 20 FONDI&SICAV/Dicembre 2012

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