FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO. Scoppia la guerra delle valute Tutti in lotta per abbassare i cambi

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1 FONDI&SICAV CONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO Anno 6 - Numero 51 - Marzo 2013 Scoppia la guerra delle valute Tutti in lotta per abbassare i cambi Consensus America Latina Ancora crescita, ma moderata Fondi azionari Cina Il Dragone cerca capitali esteri

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3 Attenti alle valute Editoriale Anni fa la preoccupazione degli stati era di avere valute forti, che riflettessero la solidità delle economie e la stabilità politica. Ora, al contrario, governi e banche centrali sembrano fare a gara nell'indebolire le proprie monete. La crisi finanziaria in atto da tempo ha indotto gli stati a cercare di contenere la forza delle loro divise, se non addirittura a tentare a tutti i costi di fare scendere i corsi per conquistare maggiore competitività sui mercati. È in corso una guerra senza esclusione di colpi. L'euro vive una crisi dovuta alle difficoltà dei paesi periferici (anche se ormai a ben vedere di non periferico in Europa é rimasto ben poco oltre alla Germania) che potrebbe estendersi all intera Unione Europea ed ecco che immediatamente gli Usa si adoperano per contenere la crescita del dollaro. Il Giappone alla ricerca della ricetta che lo faccia uscire dalla calma piatta della propria economia arriva a rivedere l'autonomia della BoJ e a creare un fondo dedicato all'acquisto di valute estere per contrastare uno yen forte. La Svizzera vuole mantenere il ruolo di paese rifugio nei momenti di instabilità, ma vorrebbe al tempo stesso un franco più debole. I paesi emergenti sono ormai entrati a pieno titolo in questa "guerra" ben consapevoli dei ruoli che potranno giocare in futuro, a partire dalla Cina che vorrebbe proporre la propria moneta come alternativa a euro e dollaro. Viviamo quindi sui mercati valutari repentini cambiamenti e oscillazioni di prezzi che devono essere tenuti in considerazione quando decidiamo di diversificare i nostri portafogli. Una corretta posizione valutaria aiuterebbe ancora una volta ad affrontare i sempre più difficili mercati utilizzando uno strumento in più che fino a oggi è stato poco preso in considerazione, se non dagli investitori professionali e da una parte contenuta di quelli privati. L'importante é che le scelte vengano ben ponderate e che non si tratti solo di scommesse. GIUSEPPE RICCARDI I mercati sono buoni con noi ALESSANDRO SECCIANI In fondo i mercati sono buoni: al momento in cui scrivo, lo spread dell Italia nei confronti della Germania è appena superiore a 300 punti base, un inezia se si pensa qual è oggi la situazione del paese. Siamo semplicemente uno stato senza governo e senza nessuna prospettiva immediata di averlo. Per di più abbiamo un enorme quantità di problemi, che richiederebbero non un qualsiasi esecutivo in grado di amministrare gli affari correnti, ma una classe dirigente capace di rivoltare il paese e tutti i suoi rituali politici come il classico calzino. Figuriamoci! Oggi ci sono tre forze politiche principali, grosso modo sugli stessi livelli elettorali. Di queste la principale, il Pd, mantiene la sua costituzionale incapacità di decidere. Per di più sotto l ombra di scandali, come quello della Banca Monte dei Paschi, che è probabilmente la più alta tangente della storia italiana. Dall altra parte c è un Pdl che è sempre più avvitato sui problemi personali e giudiziari del suo leader e che come linea politica in campagna elettorale ci ha fatto intravedere irreali fughe dall Imu o la possibilità di fregarcene (parole loro!) dello spread. Infine la forza nuova: Grillo. Un gruppo di persone pulite, in grado di portare una ventata di onestà nella politica. Poi si scopre che la tentazione di avere reti di società in paradisi fiscali non è stata superata, che sulla permanenza dell Italia nell euro si dovrebbe decidere con un referendum on line (una barzelletta) e che soprattutto non verrà mai votato alcun governo che non sia un loro monocolore. Beh, qualche dubbio viene anche al più scatenato militante. Che cosa succederà? Il balletto di incarichi esplorativi e consultazioni che non porteranno a nulla dovrà fare il suo corso, per arrivare all unica soluzione possibile: creare un governo diretto da una personalità super partes che svolgerà un programma minimo, finché uno dei grossi partiti si stancherà. A quel punto tutti a nuove elezioni. Con un grosso dubbio: con quale legge elettorale? Con quella attuale si rischia di dare il governo a un monocolore di Grillo: con 5-6 punti in più rispetto a oggi, l M5S rischia di avere la maggioranza assoluta alla Camera e al Senato. Con una nuova legge che non dia il Parlamento a chi non mette insieme neppure un terzo degli elettori, nessuna forza politica sarà in grado di governare. A pensarci bene i mercati sono davvero troppo buoni con noi. FONDI&SICAV/Marzo

4 Sommario Marzo 2013 I trend del futuro 12 Un Europa sempre più green Lo sviluppo delle reti elettriche intelligenti potrebbe condurre a un cambio di paradigma che porterà i consumatori ad avere un ruolo attivo ed efficace nella gestione delle risorse. Investire nei network strutturali permetterà infatti di creare un mercato retail che ha i suoi capisaldi nel risparmio energetico e nella produzione da fonti rinnovabili. Un fenomeno che potrebbe stimolare la mobilità ecosostenibile La guerra delle valute 14 Un attacco scatenato da Tokyo La crisi ha insegnato che le imprese manifatturiere hanno un avvenire e che ad affermarsi sono proprio quei paesi che hanno puntato meno sui servizi e più sulle fabbriche. Ma i vincitori del prossimo decennio,per confermare la loro leadership o per scalzare gli attuali protagonisti, dovranno avere ben precise caratteristiche di gestione e operare nei segmenti giusti, che offrono il maggiore valore aggiunto. Secondo gli analisti non è prevedibile una rivoluzione tecnologica a breve, ma si affermeranno soprattutto quelle aziende che sapranno soddisfare le necessità del mondo emergente Etf/1 - Tante novità in arrivo 30 Un offerta sempre più vivace Le maggiori case di tracker stanno dimostrando una grande vitalità e offrono ai risparmiatori e agli istituzionali una serie di prodotti sia innovativi sia tradizionali. «Questi strumenti sono sempre più conosciuti e usati in diversi mercati da una quantità crescente di investitori e aumenta anche il numero degli emittenti e delle esposizioni disponibili in termini di asset class e di aree geografiche» Etf/2 - Una ricerca di SsgA 34 Grandi prospettive Un sondaggio condotto dalla società americana presso 300 investitori istituzionali ha messo in luce un grande interesse da parte di questa categoria nei confronti degli Exchange traded fund. «I risultati dicono che il 46% degli investitori europei ritiene che incrementerà la propria esposizione a questo tipo di strumenti nei prossimi cinque anni» 4 FONDI&SICAV/Marzo 2013

5 Fondi&Sicav n PROMOTORI&CONSULENTI Intervista ad Armando Escalona, di Finanza&Futuro Banca Il nostro è un ruolo sociale Raccolta 2013, la fine dell amministrato? Consulenza Poche luci, molte ombre PROMOTORI&CONSULENTI PROMOTORI & FONDI&SICAV Marzo 2013 Raccolta Il grande ritorno del risparmio gestito Consulenza Poco consenso sul modello inglese Intervista ad Armando Escalona, di Finanza&Futuro Banca Multibrand È quasi un ritorno indietro «Crescita record anche nella crisi» 54 Fondi azionari - La Cina Il Dragone in cerca di stranieri Lo sbarco in borsa di un numero elevato di matricole e la nuova politica dei dividendi applicata dalle piazze di Shanghai e Shenzhen potrebbero sostenere le azioni cinesi nel 2013 e rendere questi strumenti gestiti molto interessanti. Lo scopo del governo è attirare un numero sempre più alto di capitali esteri 60 Consensus - L'America Latina Avanti, ma non troppo I problemi per le maggiori economie del continente non mancano e la crescita non è più così impetuosa come in passato. Soprattutto il Brasile, da anni il paese trainante di tutta la regione, deve fare i conti con un incremento del Pil relativamente limitato, una valuta ancora sopravvalutata e una difficile situazione finanziaria. Più interessante il Messico, che sta migliorando i suoi fondamentali a un ritmo molto più veloce, anche se dipende molto dall'andamento del suo grande vicino: gli Usa. Ma non mancano le speranze che la corsa continui 68 Quale pensione per i liberi professionisti? Avvocati senza sicurezze La penalizzazione sui tassi di sostituzione attesi, già non elevati per gli anziani, diventa ancora più importante per le giovani generazioni, pur a scapito dei maggiori contributi versati. L alternativa rappresentata dalla Cassa forense pare stentare e non decollare, così gli iscritti, oltre alla precarietà sempre maggiore e all incertezza legata alla fase difficile del momento, devono anche affrontare un serio e importante problema previdenziale Le rubriche 3 Editoriale 6 Radar finanziario 8 Notizie in breve 72 My life, My style FONDI&SICAV/Marzo

6 Radar finanziario Regno Unito, downgrade da Moody s Il 22 febbraio Moody s ha tagliato il rating sui titoli governativi del Regno Unito, abbassando il giudizio sul merito creditizio da AAA ad AA1 con outlook stabile. L agenzia si è focalizzata sulle sfide che le prospettive di crescita a medio termine pongono al programma di consolidamento fiscale del governo. Moody s ha aggiunto che l inizio della riduzione del debito è previsto non prima dell aprile La decisione non ha avuto impatti negativi sui mercati, perché gli operatori avevano già scontato tutto il rischio di downgrade. Usa, raccolta record da parte di un fondo Giappone Il fondo Nikko Gravity Americas è un fondo Usa che investe in Giappone ed è stato lanciato alla fine di dicembre del Nella fase di lancio ha attratto 2,3 miliardi di dollari, compiendo la terza più grande raccolta di sempre e la più alta sul mercato retail giapponese dal Olanda, Orix acquista Robeco Am La giapponese Orix ha annunciato che procederà all acquisizione del 90% dell asset manager olandese Robeco, mentre il restante 10% rimarrà di Rabobank. I vertici asiatici hanno confermato l orientamento istituzionale e innovativo definito nei programmi strategici , ponendo la casa olandese al centro del piano di espansione e di rafforzamento in Europa, Usa e Asia. Robeco ha comunicato che nel 2012 ha visto crescere gli Aum del 26% fino a 189 miliardi di euro, con il 65% degli asset che hanno sovraperformato i rispettivi benchmark. Cile, sbarco di Goldman Sachs Goldman Sachs apre in Cile, attraverso una nuova società di investimento: Goldman Sachs Chile. Si configura come una società di consulenza per investimenti nel paese su qualsiasi strumento e mandato. Conterà su un capitale iniziale di 283 milioni di dollari, con Gs Holdings proprietaria del 99,9%; il restante farà capo a Gs Mexico Holdings. Tim Kingston, direttore generale, sarà a capo della nuova società. Goldman Sachs è già presente in Argentina, Messico e Brasile. 6 FONDI&SICAV/Marzo 2013

7 Polonia, modificata normativa sui fondi pensione Il governo polacco intende mettere in discussione il limite agli investimenti esteri in vigore per i fondi pensione. Ciò avviene a seguito di una sentenza della Corte di giustizia europea che giudica l attuale limite del 5% come una barriera non giustificabile alla libera circolazione dei capitali. Il governo discuterà il cambiamento gradualmente ogni due anni, arrivando a raggiungere la soglia del 30% nel Cina, nuova legge per i mutual fund Dall 1 giugno 2013 entrerà in vigore la nuova normativa che il governo cinese ha presentato per sostenere e sviluppare l industria dell asset management nel paese, che in questo modo si candida ad assorbire una quota consistente del risparmio gestito degli investitori cinesi. Ciò grazie a regole più morbide per quanto riguarda le partnership tra operatori esteri e cinesi. In questo momento, il sistema gestisce miliardi di yuan con 70 asset manager, di cui 40 in partnership. Le prospettive prevedono una crescita del 30% per il 2013, in parte dovuta anche all atteso rimbalzo dell equity cinese. Qatar e Turchia, ideali per la negoziazione di sukuk Secondo uno studio del Qatar Financial Centre, intitolato Cross border taxation of Islamic finance in the Mena region Phase One, il Qatar e la Turchia sono i paesi con il sistema di tassazione più accomodante nei confronti degli strumenti di finanza islamica. In particolare, all interno della zona Mena, molti stati sono considerati adatti per gli strumenti di finanza islamica, ma solamente Qatar e Turchia permettono scambi di sukuk (bond sharia compliant) senza dovere sostenere costi fiscali particolarmente elevati.

8 News Borsa russa Grandi speranze a Mosca ben note: la crisi del 2008 ha dimostrato quanto la Russia sia sensibile a drastiche riduzioni dei prezzi delle materie prime. «Per quanto riguarda la base degli investitori, la parte domestica è ancora contenuta, attualmente meno del 10%», afferma François Théret, head of global emerging equities di Natixis Asset Management. «La percezione di questo mercato all estero porta quindi a volatilità elevata e basse valutazioni. Attualmente i settori diversi dalle industrie estrattive rappresentano solo il 35% del mercato Imercati azionari russi appaiono particolarmente interessanti in termini di valuta- banche e utility». azionario e si scende al 17% se si escludono zioni e prospettive macro. Dall'inizio del Gli investitori tendono ancora a considerare la Russia un'economia fortemente traina- 2008, il rapporto prezzo/utili medio del mercato di Mosca si è ridotto del 60%. Negli ultimi tre anni, lo sconto in termini di valutazio- ultimi anni siano interamente attribuibili all'eta dal petrolio, sebbene i miglioramenti degli ni, rispetto alla media dei mercati emergenti spansione economica interna. Per accelerare la globali (Gem), si è attestato intorno al 50%. crescita, occorre però dare ancora ampio spazio Le ragioni di questa sottovalutazione sono alle riforme e agli investimenti. In questo senso, diverse politiche e misure sono già in fase di sviluppo, tra le quali la riforma della normativa fiscale, la definizione di un livello d inflazione obiettivo da parte della Banca centrale russa e l'apertura alle banche depositarie estere. Inoltre, il rischio politico risulta attualmente contenuto, poiché il prossimo ciclo elettorale avrà inizio solo a partire dal Le prossime Olimpiadi di Sochi, che si terranno all inizio del 2014, potrebbero dare un ulteriore spinta alle riforme e favorire una migliore predisposizione nei confronti della Russia. Cibo «Riteniamo che le più interessanti opportunità d investimento siano individuabili nei settori interni (consumi e infrastrutture) e prevediamo una crescita degli utili a due cifre nel 2013», prosegue Théret. «Il settore energetico (oil and gas) si distingue particolarmente dagli altri in termini di distribuzione di dividendi. Nel complesso, comunque, la Russia è oggi uno dei paesi con i più alti livelli di dividendi nell ambito dei mercati emergenti globali, con un dividend-yield medio del 4% per il 2013», aggiunge Théret. Senza cibo nulla esiste. Il settore dei generi alimentari è determinante per quegli investitori che mirano a cogliere le opportunità a lungo termine da una classe media emergente a livello globale. «Non importa quale sia la direzione dell'economia, il cibo si trova sempre in cima alla lista delle priorità di acquisto». Questo il pensiero di Warren Buffet, imprenditore e guru americano, quando ha spiegato il suo recente investimento in Heinz, un'importante azienda alimentare globale. Questo fatto vale in particolar modo per i mercati in via di sviluppo. Dai dati di Ers/Usda emerge che le famiglie dei paesi in via di sviluppo utilizzano una parte maggiore del loro reddito disponibile in generi alimentari, rispetto alle economie più industrializzate. Il mercato africano (in ordine Etiopia, Ghana, Nigeria, Egitto, Kenya e Marocco) è quello che spende di più in cibo rispetto ad altre regioni (Turchia, Messico). Il cibo è così essenziale che quando manca, o quando è difficile reperirlo, può scatenare delle rivoluzioni. Una delle ragioni principali del malcontento che ha acceso la rivoluzione della Primavera araba due anni fa si deve allo squilibrio dell'offerta di generi alimentari in Tunisia. Dall'inizio della civilizzazione la sicurezza alimentare è stata sempre una priorità assoluta. Nulla di nuovo, certamente, e non sorprende dunque che il settore alimentare sia uno dei più rappresentati sui listini locali. Sempre più strategico Molti investitori hanno compreso l'importanza di puntare sul settore alimentare. Le aziende di questo comparto nei mercati di frontiera hanno realizzato ottime performance lo scorso anno. Dai dati di Bloomberg emerge che su base annua (dati a febbraio 2013) Engro Foods (Pakistan) ha realizzato il 216,83%, seguita da Fan Milk (Ghana) con +155,76%, Nestlé Foods (Nigeria) con +117,82% e Nigerian Breweries con una crescita del 74,76%. 8 FONDI&SICAV/Marzo 2013

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10 News Usa Ricchezza delle famiglie a livelli record La ricchezza netta delle famiglie ha toccato 64,8 trilioni di dollari alla fine del terzo trimestre 2012, secondo le stime della Federal Reserve. Con il continuo rally delle azioni e i prezzi immobiliari in aumento, AllianceBernstein stima che il valore dei beni degli americani raggiungerà nel breve un record, superando l'elevato livello, pari a 67,2 trilioni di dollari, registrato nel terzo trimestre del La ripresa della ricchezza personale segna una forte inversione di tendenza dalla recessione di tre anni fa. Su un periodo di 24 mesi, che comprendeva i 18 mesi di recessione nel 2008 e Con l'aumento dei prezzi delle case e il rally delle 2009, la ricchezza netta delle famiglie era scesa di oltre 16 trilioni di dollari, toccando quota 51,2 trilioni. Anche prima dello azioni, la ricchezza delle famiglie Usa sta toccando rapidamente nuovi massimi. L'espansione e la contrazione dei prezzi delle case e dei listini hanno guidato la damento altalenante dagli inizi degli anni '90. shock della recessione, questo indicatore aveva subito un an- volatilità dei beni familiari negli ultimi due decenni, ma, I prezzi degli asset oggi agiscono come driver importante della spesa dei privati e delle decisioni di investimen- dopo avere toccato nuovi minimi durante la recessione del , i patrimoni privati hanno segnato un forte to, stando all'opinione degli esperti di AllianceBernstein. rimbalzo e ciò potrebbe supportare la ripresa della spesa Oggi è cambiato il rapporto tra i valori degli asset e il reddito disponibile. Con i valori degli immobili e i prezzi per i consumi nel delle azioni in aumento, quindi, il livello di spesa per i consumi inizierà a risollevarsi nel corso dell'anno, un trend che sarà guidato dai consumatori con un reddito medio-alto. Secondo un recente sondaggio pubblicato a metà febbraio, la fiducia dei consumatori sta aumentando, guidata dal gruppo con il reddito più elevato. Alla luce di queste tendenze, AllianceBernstein stima che la spesa reale per i consumi crescerà del 2,7% nel 2013, in rialzo dall'1,9% nel Primeggia la spesa per i beni durevoli, con un aumento che va dal 4% al 5%. Oro Dopo 12 anni consecutivi di rivalutazioni, il metallo prezioso ambisce a prolungare la storica sequenza, tuttavia, i primi due mesi del 2013 hanno evidenziato che non sarà facile raggiungere l obiettivo. L oncia d oro ha perso molto terreno, scendendo prima fino a quota dollari, che si traduce in un -6% rispetto ai valori dello scorso luglio, per poi capitolare fino a Febbraio è stato il quinto mese consecutivo caratterizzato da un calo: un mini trend ribassista di tale entità non si vedeva dal In altri termini, l oro sta attraversando il ridimensionamento più prolungato da quando è partita la corsa al rialzo nel lontano Inversione storica A partire da allora non ha chiuso un solo anno in negativo. Tutto ha girato a favore dell oro: confermando il suo ruolo di anti-dollaro, ha saputo trarre beneficio dalle debolezza della divisa Usa; è stato considerato un asset rifugio ai tempi dello scoppio della bolla sui titoli tecnolo- gici e, poi, sulla scia dei timori per un ritorno dell inflazione; dal 2007 ha rafforzato il ruolo di bene rifugio durante l arrivo della recessione; ha tratto vantaggio da fattori strutturali quali l aumento della domanda dei consumatori dei paesi emergenti; ha saputo agganciarsi ai mercati azionari durante le fasi rialziste, grazie alla spinta ricevuta dalle politiche monetarie ultra-espansive delle principali banche centrali del pianeta. L insieme di questi fattori ha portato la quotazione verso il massimo storico di dollari per oncia nel settembre Gli esperti sostengono che una parte del calo attuale sia da imputare alle prese di beneficio di operatori che stanno incassando i guadagni degli ultimi anni. Un secondo fattore a supporto della discesa delle quotazioni è la prospettiva di un ritorno alla crescita negli Stati Uniti e la buona tenuta di Pechino. Gli esperti, però, non danno per sconfitto l oro. In primis, perché l attuale ripresa dell appetito per il rischio non è basata su fondamenta solide. Poi perché ci sono fattori strutturali (un offerta anelastica e una domanda che nel 2012 ha segnato nuovi record), che secondo il World Gold Council possono sostenere il prezzo del metallo giallo. 10 FONDI&SICAV/Marzo 2013

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12 I trend del futuro Un Europa sempre più green Lo sviluppo delle reti elettriche intelligenti potrebbe condurre a un cambio di paradigma che porterà i consumatori ad avere un ruolo attivo ed efficace nella gestione delle risorse. Investire nei network strutturali permetterà infatti di creare un mercato retail che ha i suoi capisaldi nel risparmio energetico e nella produzione da fonti rinnovabili. Un fenomeno che potrebbe stimolare la mobilità ecosostenibile delle strategie di austerity avviate nei mesi scorsi dai diversi paesi per L adozione rimettere ordine nei loro disastrati conti pubblici, oltre ad avere avviato un piano di lacrime e sangue per la maggioranza dei cittadini, sembrava avere messo un freno alla crescita e poneva importanti interrogativi sul fronte delle politiche energetiche pulite, già da tempo in agenda. In particolare a essere colpito era il tema della messa in efficienza dei consumi energetici. Vista l importanza dell argomento e delle strategie in campo per dare una scossa a un settore che certo non ammette frenate, Tendercapital ha analizzato i documenti predisposti dai regulator, per sottolineare l importanza delle smart grid, un argomento che negli anni a venire rappresenterà, senza dubbio, un tema d investimento dalle grandi potenzialità. La Commissione europea il 25 gennaio scorso ha infatti esteso la definizione delle priorità di Horizon 2020, il futuro programma dell Unione Europea per il finanziamento della ricerca e dell innovazione. Poiché gli investimenti intelligenti nella ricerca e nell innovazione imprimono un impulso diretto all economia, rendendo maggiormente competitive le nostre imprese, la Commissione ha proposto una dotazione di circa 80 miliardi di euro. Unitamente a ciò, il terzo piano energetico comunitario conferma l importanza di creare una rete energetica produttiva e distributiva intelligente basata sull utilizzo di smart grid. Perciò nel 2009 è stata creata la Smart Grids Task Force con la missione di sviluppare e rendere maggiormente attrattive la trasmissione, la distribuzione e la fornitura di energia attraverso l utilizzo di reti intelligenti per creare un mercato unico dell energia. Attualmente ogni paese membro sta lavorando in questa direzione, ma con modalità e tempistiche differenti. L intento di questa task force è di standardizzare l approccio a queste tecnologie che so- 12 FONDI&SICAV/Marzo 2013

13 no ritenute essenziali per trasformare l Europa in un leader globale nella futura generazione di servizi energetici. GLI OBIETTIVI DA RAGGIUNGERE La differenza principale tra la griglia energetica tradizionale e quella smart risiede nella capacità di quest ultima di gestire sistematicamente e attivamente flussi energetici sempre più complessi e all insegna del miglioramento dell'efficienza energetica. Grazie all utilizzo di tecnologie innovative legate al monitoraggio e al controllo dei flussi energetici, l obiettivo sarà: consentire ai consumatori finali l ottimizzazione dei propri consumi; fornire informazioni maggiormente dettagliate a distributori e clienti su come utilizzare al meglio i flussi energetici; facilitare la connessione e il funzionamento dei generatori energetici di diverse capacità e tecnologie, favorendo l integrazione su larga scala, e ottimizzare i flussi energetici green; ridurre l impatto ambientale dell intero sistema energetico; ridurre i costi del processo di transizione verso economie a basse emissioni di CO2; migliorare l affidabilità, la sicurezza e la qualità dei sistemi di approvvigionamento; creare servizi e prodotti energetici per ogni tipologia di consumatore e sviluppare un mercato unico e integrato. Le reti intelligenti permetteranno al consumatore finale di avere informazioni sufficienti e immediate su consumi e produzione di energia, così che il risparmio energetico permetta di accedere a offerte sempre più competitive da parte dei fornitori di servizi energetici. Il mercato energetico subirà un cambio di paradigma che porterà i consumatori ad avere un ruolo attivo ed efficace nella gestione delle risorse. Questi ultimi andranno quindi coinvolti attraverso percorsi formativi e culturali che permettano, sin dalla giovane età, di cogliere i benefici di queste politiche comunitarie incentrate sul miglioramento dell'efficienza dei consumi energetici. La normativa dovrà quindi accelerare il processo distributivo delle reti smart, puntando a progetti su vasta scala che garantiscano nel contempo la compatibilità tecnologica con nuovi approcci futuri. Serviranno regole certe e chiare per consentire sin d ora agli investitori di credere in questo grande progetto che, secondo la Commissione, trasformerà l Europa. LAPRIORITÀSMARTGRID Di conseguenza anche la regolamentazione comunitaria sulle infrastrutture, Connecting Europe Facility, ha identificato nelle smart grid una priorità per convogliare gli investimenti pubblici che, secondo le stime, potrebbero aggirarsi attorno a 40 miliardi di euro da qui al Investire nei network strutturali permetterà di creare un mercato retail comunitario e competitivo che porti al risparmio energetico e che riesca a integrare sempre più al proprio interno la produzione energetica da fonti rinnovabili. L incremento di reti energetiche intelligenti sarà inoltre fondamentale anche per lo sviluppo della mobilità ecosostenibile, ovvero, secondo le intenzioni europee, per l affermazione delle auto elettriche. Viste le previsioni sullo sviluppo dell auto elettrica in Usa e Cina e sulla crescita di carburanti alternativi ai combustibili fossili, l intento è assicurarsi una posizione solida in un mercato globale in rapida crescita. Le principali misure proposte dal pacchetto Energia pulita per il trasporto sono infatti legate alla diffusione di veicoli elettrici, soprattutto attraverso la creazione d infrastrutture legate all approvvigionamento energetico urbano. FONDI&SICAV/Marzo

14 La guerra delle valute Un mondo guidato dalle banche centrali Un attacco scatenato da Tokyo Il nuovo governo giapponese ha dato il via agli interventi per abbassare il valore dello yen e rendere il proprio commercio competitivo, dopo anni di stasi. Le conseguenze positive sulla borsa nipponica sono state immediate e il rialzo si è manifestato in maniera spettacolare. Ma l'avvio di questo meccanismo ha scatenato una serie di contromisure in Estremo oriente ed è possibile che le risposte possano arrivare anche dal resto del mondo. Anche perché l'euro è ampiamente sopravvalutato Negli ultimi anni a contare davvero sui mercati finanziari sono state le banche centrali. Sembra davvero un'altra epoca quando si discuteva sul ruolo e sulle distorsioni causate dall'azione degli hedge fund, piuttosto che dei fondi sovrani, ma non era nulla in confronto alla politica monetaria non convenzionale di quest ultima fase. Oggi a molti è venuto naturale focalizzarsi su una dicotomia, più apparente che reale, fra il modus operandi della Federal Reserve e quello della Bce. La prima ha infatti ingegnerizzato un'enorme ripresa degli asset rischiosi, abbassando contemporaneamente i tassi di interesse reali, nella speranza così di generare per induzione una ripresa dell'economia. La seconda ha assunto in maniera riluttante il ruolo di garante di ultima istanza dell'euro, senza però spingersi a sviluppare esplicitamente una di Boris Secciani e David Tonello politica di sostegno alla crescita economica, come ha fatto la controparte statunitense. Infatti gli scopi della Fed sono diventati ormai espliciti con il quantitative easing numero tre, dove è stato targettizzato un tasso di disoccupazione prefissato, evitando contemporaneamente di mettere un limite temporale e quantitativo agli acquisti di mortgage-backed security e di titoli di stato. Un aspetto che però in questi anni è stato, se non ignorato, quanto meno non così profondamente analizzato, se non nei paesi emergenti dove il problema è particolarmente sentito, è rappresentato dagli effetti sulle valute di questo turbinio di nuova liquidità globale creata. Nel quinquennio che va dalla fine del 2007 al termine del 2012 a livello mondiale le riserve in valuta estera detenute dagli istituti centrali sono passate da 6,7 trilioni di dollari circa agli attuali 10,5. In pratica le maggiori banche centrali del 14 FONDI&SICAV/Marzo 2013

15 In pratica le maggiori banche centrali del mondo si sono scambiate l un l altra un sacco di debiti delle rispettive nazioni di riferimento mondo si sono scambiate l'un l'altra un sacco di debiti del- l'attuale premier conservatore (e alquanto nazionalista) le rispettive nazioni di riferimento. In questo ambito, però, Shinzo Abe ha cominciato a parlare, prima ancora di veni- la possibile guerra valutaria in divenire non è diventata re eletto, della necessità di una pesante svalutazione del- particolarmente esplicita: il mercato forex ha in fondo se- lo yen, oltre che di una forte manovra di stimolo, che guito in tempi recenti una traiettoria familiare. A essere fa- creerà ulteriore deficit per oltre 12 trilioni di yen da finan- vorite sono state quelle divise sostenute da tassi di interes- ziare con manovre di Qe. Non solo: Abe ha stabilito, più o se reali positivi o da una crescita economica decorosa op- meno ad arbitrio di sua eccellenza, che la Banca centrale pure da un mix di tutte e due questi elementi. Il ruolo del- dovrà porsi l'obiettivo di riflazionare l'economia portando l'euro e del dollaro è stato sostanzialmente speculare, con la crescita dei prezzi ad almeno il 2%. Infine si è spinto a quest'ultimo che ha continuato a oscillare a seconda del dichiarare di essere disposto a cambiare le leggi per sotto- maggiore o minore grado di propensione al rischio del mo- porre la Bank of Japan a un maggiore controllo politico, se mento. Nel contempo volatilità realizzate e implicite sulle sarà necessario per ottenere i suoi scopi. Il resto è più o valute hanno messo a segno un andamento correlato al re- meno storia: dallo scorso autunno lo yen giapponese è sto dei mercati dei capitali: i valori sono costantemente ca- passato da un valore di circa 80 per dollaro a un massimo lati negli ultimi mesi, per arrivare ai minimi da diversi anni. alla fine di febbraio sopra 94. Nel frattempo la borsa giapponese ha messo a segno performance degne dei tempi UNA MICCIA INNESCATA IN MANIERA INASPETTATA eroici della bolla degli anni '80, grazie alle rinnovate pro- Come spesso succede agli eventi davvero importanti, però, spettive di profitto degli esportatori. la miccia che dà il via si innesca in maniera relativamente Con il senno di poi non è un caso che le tensioni sia- inaspettata. A creare un nuovo scenario in questo lungo e no esplose in Giappone: il paese, infatti, deve molto al pro- faticosissimo percorso di transizione verso un nuovo equi- prio settore dell'export, che molto ha brillato soprattutto librio finanziario è stato il Giappone. In particolar modo verso la Cina negli ultimi anni e che si trova oggi in forte FONDI&SICAV/Marzo

16 La guerra delle valute Un mondo guidato dalle banche centrali difficoltà, a causa della concorrenza di nazioni come Taiwan e Corea in Asia, ormai più o meno allo stesso livello tecnologico, ma con una valuta enormemente più fragile. Non è un caso che le autorità monetarie di queste due nazioni abbiano prontamente reagito per evitare eccessivi apprezzamenti delle divise nazionali. Sullo yen sono andate a scaricarsi tutte le tensioni e la volatilità represse altrove sui mercati finanziari. Yen che tra l'altro è la moneta di un paese che non ha né tassi reali significativi né una robusta crescita economica, tutti elementi che probabilmente hanno contribuito a fare saltare il tutto. Il Giappone ha visto infatti la propria valuta crescere molto in questi anni, a causa in parte del deleveraging globale, aumentato dai problemi domestici, che hanno visto uno dei maggiori creditori del mondo rimpatriare parte dei propri asset esteri. A ciò si è aggiunto anche il fatto che incredibilmente, a causa dei problemi dell'eurozona, la nazione asiatica, nonostante vanti il primato dei conti pubblici più sgangherati del mondo sviluppato, ha attratto diverso interesse da parte degli investitori. Le reazioni L'instabilità prossima ventura Oggi, dicevamo, il quadro è cambiato radicalmente ed è anche molto difficile che si possa tornare al passato prossimo, come spiega Sara Yates, global currency strategist di Jp Morgan Private Bank: «Riteniamo che la domanda chiave per lo yen giapponese non sia se si deprezzerà, ma quanto velocemente. Crediamo che la risposta in parte dipenderà da chi sarà nominato come prossimo governatore della Banca centrale del Giappone. Di recente i media hanno sorpreso il mercato indicando Toshiro Muto (è stato poi nominato Haruiko Kuroda, un sostenitore convinto del Qe n.d.r.) come il principale concorrente. Muto è considerato il meno incline a politiche permissive, ma potrebbe intensificare ancora l allentamento della politica monetaria. Di conseguenza, rimaniamo ribassisti sullo yen giapponese». Fra le ragioni che spingono la stessa analista a questa opinione una è semplice, cioè il precario stato dell'economia: «Un motivo per il quale continuiamo a prevedere che la Banca del Giappone possa allentare ulteriormente la politica monetaria è basato sull outlook economico del paese. Secondo i dati sul Pil del quarto trimestre del 2012, l'economia giapponese ha subito una contrazione per il terzo trimestre consecutivo (-0,1%). Anche la deflazione continua a pesare, con prezzi in calo dello 0,1% anno su anno a dicembre 2012». Resta il problema di stabilire se questa manovra di Tokyo sia qualcosa destinato a rimanere confinato sulle sponde dell'est dell'asia, dove si intrecciano anche tensioni politiche, o se siamo di fronte al rischio di una guerra valutaria conclamata. Sull'argomento le opinioni divergono; senz'altro non manca chi ritiene questo fenomeno come una questione essenzialmente asiatica o, al massimo, limitata al mondo emergente. Jaco Rouw, senior portfolio manager di Ing Investment Management, sostiene: «Con le economie del G-3 che operano ancora ben al di sotto della loro capacità massima, non pensiamo che ci sia da preoccuparsi dello scoppio di una guerra valutaria. I rischi principali sono nel mondo emergente. I concorrenti del Giappone a livello di export potrebbero reagire alla recente debolezza dello yen con interventi sul forex, controlli ai movimenti di capitale o tagli ai tassi di interesse. Se le autorità del Sol Levante a loro volta replicassero con ulteriori misure per indebolire la moneta, a quel punto saremmo vicini a qualcosa di definibile come currency war. In uno scenario del genere le divise asiatiche, una delle posizioni 16 FONDI&SICAV/Marzo 2013

17 lunghe preferite da parte degli investitori, potrebbero andare incontro a nuove fasi di debolezza». L ESEMPIO SVIZZERO Dall'altra parte non manca neppure chi vede il coinvolgimento del mondo occidentale: in effetti il comportamento della Banca centrale svizzera, che ha accumulato negli ultimi due anni enormi quantità di riserve per tenere a freno il franco, appare indicativo. Anche nel Regno Unito il recente indebolimento del pound è stato dovuto in gran parte alla scommessa da parte degli investitori che è solo questione di tempo il fatto che il nuovo governatore della Bank of England, Mark Carney, che subentrerà a Mervyn King il prossimo luglio, riprenda il quantitative easing nazionale. Su questa linea non appare certo sorprendente l'opinione di Massimo Siano, head of italian market di Etf Securities: «Probabilmente vedremo turbolenza su altre divise. America, Europa, Gran Bretagna e Giappone ammettono, con il tentativo di svalutare la loro moneta, di non essere competitivi e di non avere crescita interna. Lo scenario mi preoccupa perché è indicativo di un periodo storico ben diverso dagli anni 90. Se i primi a essere pessimisti sono i leader di questi stati, come possono questi paesi attrarre capitali dall estero?» Possibile instabilità vede in prospettiva anche Maria Paola Toschi, market strategist di Jp Morgan Asset Management: «Il cambiamento di politica monetaria atteso da parte della Banca del Giappone ha avuto ripercussioni su tutti i mercati valutari. Lo yen si è indebolito verso il dollaro e soprattutto verso l euro. L instabilità valutaria potrebbe creare turbolenze nel contesto dei mercati nel 2013 e determinare reazioni nelle politiche monetarie di altre banche centrali. Ma soprattutto avrà ripercussioni sull economia reale favorendo quei paesi che beneficiano di valute più deboli rispetto a quelli che sono caratterizzati da valute più forti. Ciò potrebbe allungare i tempi per quel ribilanciamento tra paesi in deficit e surplus commerciale che è visto da molti, e dallo stesso Fmi, come un mezzo per una crescita più armonica a livello globale». Dall'altra parte questo fenomeno si accompagna al fatto che, viste le recenti drammatiche esperienze di instabilità, sono ben pochi, a eccezione del Giappone, i player nel mondo che desiderano scatenare un conflitto planetario aperto e senza limiti. Almeno questo è quanto sembra emergere dai vari forum economici internazionali e da riunioni multilaterali come il G-20. Di ciò sembra convinta Nadège Dufossé, asset allocation strategist di Dexia Asset Management: «L'argomento è stato dibattuto a Davos e all'ultimo G-20 da parte di banchieri centrali e ministri delle finanze. Le conclusioni raggiunte appaiono neutrali. Nessuna nazione vuole una guerra valutaria e la svalutazione dello yen è stata fino a oggi tollerata, in quanto conseguenza dei cambiamenti di politica del Giappone e non esplicitamente come un obiettivo. Inoltre la recente discesa inverte solo parzialmente la crescita del 40% che lo yen ha messo a segno contro il dollaro a partire dal Questa rivalutazione ha causato forti sofferenze alle esportazioni nazionali». FONDI&SICAV/Marzo

18 La guerra delle valute L Europa Per ora nessuno si muove, ma in futuro... Secondo la maggior parte delle stime, l'euro è ampiamente sopravvalutato rispetto alle altre divise più importanti. Per di più questo fenomeno avviene in un momento di grande crisi per il Vecchio continente, in cui la necessità di esportare è impellente. Ma non sembra che la Bce e i governi abbiano, almeno per ora, l intenzione di realizzare una forte azione per abbassare i corsi della moneta unica In questo nuovo quadro manca un tassello fondamentale: l'europa. Tutto sommato, infatti, la strategia valutaria di Usa e Cina appare chiara. I primi non perseguono di per sé una politica di ripresa basata sull'export, però non si oppongono a un dollaro debole, mentre i secondi continuano a gestire con molta cautela il processo di rafforzamento e internazionalizzazione dello yuan. Se, invece, ci si sposta in Europa, come sempre, tutto diventa contraddittorio e incoerente. Ritorna qui una serie di problemi che già abbiamo visto in passato, che si possono ridurre alla vecchia questione che è difficile gestire con una politica unica realtà e interessi economici tanto diversi. Al centro della scena ritorna potenzialmente anche il ruolo della Bce, indubbiamente monco rispetto all'interventismo della Fed: l'istituzione di Francoforte continua essere orientata a un rigido controllo dei prezzi, facilitata anche dalle pessime condizioni della parte domestica dell'economia continentale. Nell'ul- timo anno giocoforza ha assunto anche il ruolo di guardiano della tenuta dell'euro, nonché di prestatore di ultima istanza al sistema finanziario dell'eurozona. In un momento in cui l'unica parte vitale dell'economia europea appare il commercio estero extra-europeo, un piano di stimolo alla crescita vedrebbe un intervento della Bce teso a manipolare il tasso di cambio della moneta unica. Tutto ciò non appare però minimamente all'orizzonte: la Banca centrale dell'area euro, infatti, sembra ben lungi dall'assumersi il ruolo di sostenere l'output. Come spesso succede nelle questioni valutarie, l'economia si intreccia con la politica: come abbiamo visto, nazioni diverse necessitano di un tasso di cambio differenziato all'interno del Vecchio Continente. E' però ancora troppo presto per rivedere un fronte mediterraneo, guidato più o meno esplicitamente dalla Francia, questa volta non allo scopo di mantenere in vita l'euro e il sistema finanziario continentale, così come lo conosciamo, bensì per ottenere un vantaggio competitivo via svalutazione. 18 FONDI&SICAV/Marzo 2013

19 «La volatilità sembra destinata a salire dal punto estremamente basso raggiunto negli ultimi anni» IMPOSSIBILE IPOTIZZARE UN FRONTE DELL EURO DEBOLE Va da sé che la situazione di instabilità e difficile governabilità uscita dalle elezioni italiane, con l'arrivo in massa, di fatto per la prima volta nella storia repubblicana, di un partito con esplicite pulsioni anti-ue, quale sembra essere il Movimento 5 stelle, renderà il tutto di ancora più difficile lettura. E però impossibile per il momento ipotizzare in Europa un fronte dell'euro debole: per questo parecchi osservatori non vedono all'orizzonte un'escalation della guerra valutaria che, ricordiamolo, potrebbe assumere contorni ben più sinistri di quanto visto finora. Specifica infatti Salman Ahmed, strategist nel team Global & emerging market fixed income di Lombard Odier Investment Management: «Nel mondo post-crisi, caratterizzato da bassa crescita e interessi a zero, il tasso di cambio è diventato un importante strumento di politica monetaria. Ad ogni modo, però, siamo ancora molto lontani dall'esperienza degli anni trenta, in cui l'effetto delle svalutazioni competitive fu aumentato da controlli al commercio internazionale e ai movimenti di capitale, con lo scopo di trarre vantaggi per la parte esterna dell'economia. Se si tornasse a politiche del genere, si arriverebbe chiaramente a uno shock negativo per la crescita globale. Ad ogni modo al momento non vediamo segnali, nei centri nevralgici del potere, di un possibile cambiamento in tale direzione. Non ci aspettiamo che la situazione cambi. Infatti l'ultimo G-20 ha evitato nelle proprie dichiarazioni qualsiasi critica diretta al Giappone, elemento che rafforza le nostre convinzioni». In assenza di pressioni politiche fuori controllo, si può cominciare a trarre qualche conclusione sui possibili effetti di mercato dell'attuale tensione a livello di forex. Una è che la volatilità sembra destinata a salire dal punto estremamente basso raggiunto negli ultimi anni. Di ciò sembra convinto Matthew Cobon, head of interest rates and currency di Threadneedle Investments e manager di Threadneedle Absolute Return Bond Fund: «La volatilità sul mercato valutario è cresciuta un po quest'anno, dal momento che comunque questa era stata compressa ai livelli presenti nell'era pre La politica monetaria è stata la ragione principale che ha causato questo fenomeno. Man mano che ci si avvicina però a una rimozione delle politiche più estreme, o quanto meno man mano che si comincia a parlare di una exit strategy, ci aspettiamo che la volatilità aumenti». UN AREA IN PESANTE CRISI Un altro effetto collaterale della confusione attuale su cui è ragionevole contare è la continuazione del trend di relativa forza dell'euro. A prima vista potrebbe sembrare contro-intuitivo che la valuta di un'area in pesante crisi (ormai anche in alcuni suoi membri core) e che vede gli unici sprazzi di vitalità economica nella domanda estera, presenti oggi una divisa così forte. In realtà, in un mondo dominato dalle banche centrali, la spiegazione è piuttosto semplice, come commenta Massimo Siano di Etf Securities: «Mi aspetto un euro più forte direi oltre 1,40 perché, se è vero che una moneta si rivaluta con l inflazione, è altret- FONDI&SICAV/Marzo

20 La guerra delle valute L Europa tanto vero che la stessa divisa si rivaluta con la deflazione». Proprio le drammatiche condizioni dei consumi nell'eurozona sono dunque alla base del rafforzamento dell'euro, in un replay di quanto già visto negli scorsi anni in Giappone. L ATTENDISMO DELLA BCE Alla base di tutto ciò, come abbiamo visto, vi è l'attendismo della Bce che allo stato attuale presenta lo stato patrimoniale più ridotto da un anno a questa parte. In pratica l'europa è l'unico attore mancante nel party globale della riflazione. La situazione del Vecchio continente appare speculare e in fondo simile a quella di altre parti del mondo: nonostante i fondamentali economici probabilmente spingano il tasso di cambio verso il basso, sono ancora una volta le banche centrali ad avere in mano le fila del gioco, nel caso della Bce con una tattica prudenziale, opposta a quella della Fed. Che cosa c'è quindi da attendersi nel concreto per il cambio dell'euro? Luca Bottiglione, gestore di Nemesis Asset Management, risponde: «Fino ad adesso sembra che Francoforte sia a suo agio con l'attuale tasso di cambio nei confronti del dollaro, che fluttua fra 1,3 e 1,4. La retorica ufficiale è quella del non intervento. Se la Bce dovesse in effetti abbassare i tassi, ciò indicherebbe un desiderio di svalutare». In teoria ciò potrebbe anche accadere: viviamo infatti un'epoca in cui l'impensabile spesso diventa realtà nel giro di pochi mesi. Non a caso qualche spiraglio aperto sulla possibilità di vedere un Draghi più interventista viene lasciato da diversi investitori. Ralf Wiedenmann, head economic research bank, e Andreas Nigg, head of equity & commodity strategy, di Bank Vontobel, aggiungono: «La Bce ha chiaramente fatto sapere che la stabilità dei prezzi è il suo obiettivo principale. Se un euro troppo forte do- vesse condurre alla deflazione. La Bce potrebbe adottare una politica di indebolimento. E' vero che l'euro si è rafforzato negli ultimi mesi, esso non è però da un punto di vista storico eccessivamente forte. Inoltre l'attuale tasso di inflazione è esattamente al 2%, pertanto non vi sono ragioni affinché la Banca centrale assuma un ruolo più attivo allo scopo di svalutare». Infine l'analisi di Donatella Principe, head of institutional business di Schroders: «In Europa non esiste la precondizione per ogni decisione d intervento valutaria: la coincidenza di vedute sull euro a livello sia di Bce sia politico. Le valutazioni dei governi in merito non si basano sul valore assoluto dell euro, ma sulla diversa competitività internazionale, per la quale le varie economie subiscono con intensità differente i contraccolpi della forza della valuta comune. Uno studio recente fissa a 1,37 contro dollaro il valore dell euro dal quale l economia dell Unione inizia a entrare in affanno. Tuttavia per la Francia questo livello si abbassa a 1,24, mentre per l Italia scende ulteriormente a 1,17, date le competitività internazionali inferiori alla media europea. In ogni caso la Bce potrebbe agire solo nella misura in cui il fattore cambi dovesse tradursi in un'instabilità sul fronte dei prezzi. Paradossalmente l azione della Bce, lungi dal propiziare un deprezzamento dell euro, è una delle motivazioni più chiare dietro la sua forza; la moneta unica oggi risulta sopravvalutata di più del 12% sulla base della parità del potere d'acquisto. Infatti, in una fase in cui le principali banche centrali del mondo sono impegnate in politiche ultra-espansive e premono sul quantitative easing, al di là dell Omt e del whatever it takes della Bce, i mercati sono ben consci che la Draghi-put è out-of-the-money e che di conseguenza l euro resta la valuta da comprare. La possibilità che la Bce decida di portare avanti una politica di deprezzamento dell'euro resta quindi limitata». I numeri snocciolati da Principe hanno il grosso merito di fare comprendere quanto l'andamento attuale sia sì giustificato e coerente con la politica monetaria in corso, ma alquanto lontano dai fondamentali economici della maggior parte del continente. Come abbiamo visto, negli ultimi anni in Europa, e non solo, spesso la realtà ha la pessima abitudine di andare a interferire coi calcoli e le valutazioni dei mercati finanziari, talora con effetti devastanti per questi ultimi. Forse è presto per dirlo, ma gli investitori non dovrebbero sorprendersi del tutto se il prossimo cigno nero arrivasse proprio sul fronte valutario. 20 FONDI&SICAV/Marzo 2013

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