Le prospettive di mercato delle cartolarizzazioni. Elisa Coletti Studi e Ricerche

Transcript

1 Le prospettive di mercato delle cartolarizzazioni Elisa Coletti Studi e Ricerche Roma, 2 maggio 2

2 I temi principali Il mercato europeo delle cartolarizzazioni è ancora debole, ma ci sono segni di ripresa. Le prospettive di offerta sono legate alle esigenze di funding delle banche. L accesso al mercato istituzionale rimane difficile; L aumento del rischio sovrano ha ripercussioni sul costo della raccolta delle banche e potrebbe averlo anche sulle quantità del funding, per un possibile effetto di crowding out da parte degli emittenti sovrani. Necessario diversificare il funding, per strumenti, mercati, investitori, ecc. Dal lato della domanda, l interesse degli investitori si scontra con le incertezze regolamentari. Il momento attuale e le prospettive sono favorevoli per il funding collateralizzato. Quali spazi per le cartolarizzazioni in relazione all espansione in atto per i covered bond? 1

3 Il mercato delle cartolarizzazioni è ancora debole... In Europa, le emissioni di cartolarizzazioni sono state pari a 38 miliardi di euro nel 2, inferiori dell 8,2% rispetto al 29. Anche negli USA il volume di emissioni è risultato inferiore all anno precedente (-6% pari a quasi 128 miliardi di euro) e ancora ben lontano dai volumi pre-crisi. Emissioni di cartolarizzazioni in Europa e negli USA (volumi annui in EUR miliardi) 8 Emissioni europee 3. Emissioni USA Fonte: AFME / ESF 2

4 ... ma c è qualche segno di miglioramento 2 15 Nuove cartolarizzazioni in Europa: auto-cartolarizzazioni e operazioni collocate sul mercato (volumi annui in miliardi di euro) 5 Q9 Q29 Q39 Q49 Q1 Q2 Q3 Q4 Autocartolarizzazioni % autocart. su totale (sc. dx) Collocate sul mercato Fonte: AFME / ESF, elaborazioni Intesa Sanpaolo Studi e Ricerche % 8% 6% 4% 2% % In Europa si è registrata una ripresa delle cartolarizzazioni collocate sul mercato (collocamenti privati o pubblici) il cui volume, pur restando contenuto, è più che triplicato (dai 25 mld del 29 a quasi 9 nel 2). Le auto-cartolarizzazioni, benché ancora nettamente prevalenti sul totale delle nuove operazioni, sono risultate inferiori al 29 (-25%) e la loro incidenza si è ridotta al 77% delle nuove operazioni annue (dal 94% del 29). 3

5 Anche sul mercato italiano, i volumi di nuove cartolarizzazioni sono molto modesti... Emissioni italiane nel 2 per soli 16 miliardi, rispetto ai 68 del 29, pari al 4,3% delle emissioni europee (,6% nel 29) Nuove cartolarizzazioni con collaterale italiano (volumi trimestrali in miliardi di euro) Q9 Q29 Q39 Q49 Q1 Q2 Q3 Q4 25% 2% 15% % 5% % Emissioni con collaterale italiano % su tot. europee (sc. dx) Fonte: AFME / ESF, elaborazioni Intesa Sanpaolo Studi e Ricerche 4

6 ... e ancora sotto il potenziale La ridotta operatività del 2 si confronta con la consistenza significativa del nostro mercato che, in termini di stock, supera dal 29 i 2 miliardi (214 a fine 2) pari a oltre il % dello stock europeo. 25 Stock di cartolarizzazioni con collaterale italiano (volumi in miliardi di euro) 12% % 8% 6% 4% 2% % Q37 Q47 Q8 Q28 Q38 Q48 Q9 Q29 Q39 Q49 Q1 Q2 Q3 Q4 Con collaterale italiano % su totale europee (sc. dx) Fonte: AFME / ESF, elaborazioni Intesa Sanpaolo Studi e Ricerche 5

7 Nel 1Q le emissioni di cartolarizzazioni sono state superiori alle aspettative, nonostante... Emissioni collocate sul mercato più che raddoppiate in termini di numero e aumentate anche in volume (26 mld, +16% a/a). Su 15 nuove ABS, ben 14 sono state collocate sul mercato. Anche per le RMBS, il numero di operazioni sul mercato ha superato le auto-cartolarizzazioni. E ripartito anche il mercato italiano Q2 16 1Q2 Emissioni di cartolarizzazioni in EMEA nel 1Q2 (volumi in miliardi di euro e numero operazioni) Total Total Q Q2 Fonte: FitchRatings Q Q2 RMBS RMBS 44 1Q2 Miliardi di Euro 1 1Q2 CMBS 1 1Q2 Numero operazioni 9 1Q2 1 1Q2 CMBS 1 1Q2 1Q2 Autocartolarizzazioni Collocamenti pubblici o privati 8 1Q2 CDOs 14 1Q2 7 1Q Q2 Autocartolarizzazioni CDOs 4 4 1Q2 ABS ABS 16 1Q2 Collocamenti pubblici o privati Q2 6

8 ... il mercato sia condizionato dalle tensioni sul debito sovrano europeo... La crisi del debito pubblico nella zona euro non è ancora rientrata. I livelli dei premi al rischio rimangono elevati rispetto alla media storica. La gestione dell emergenza prevede piani di risanamento fiscale e programmi di assistenza finanziaria per i paesi privi di accesso al mercato. Alcuni emittenti potrebbero dover ristrutturare il debito in essere. 8 7 Spread sul Bund, anni Francia Italia Spagna Belgio Portogallo Irlanda gen feb mar apr mag giu lug ago set ott nov dic gen feb mar apr mag Grecia (dx) Fonte: elaborazioni su dati Thomson Reuters-Datastream 7

9 ... che sospingono il costo del funding delle banche Con la crisi greca, il panorama per gli emittenti bancari è cambiato, soprattutto per quelli sud-europei: l accesso al funding estero è più difficile, ad eccezione dei national champion. Indici dei CDS dei maggiori paesi europei e delle principali istituzioni finanziarie itraxx Sovereign WE e Senior Financials 24 pb SovX WE Sen Fin ott-9 nov-9 dic-9 gen- feb- mar- apr- mag- giu- lug- ago- set- ott- nov- dic- gen- feb- mar- apr- mag- Fonte: Bloomberg 8

10 Anche gli spread sulle RMBS hanno risentito del rischio sovrano Spread molto alti da fine 28 a metà 29 a causa di incertezza diffusa e elevati rischi di mercato, come quello di liquidità, nella fase acuta della crisi. Successivamente gli spread su RMBS e gran parte delle ABS si sono ridotti, supportati dall uso come collaterale nelle operazioni di rifinanziamento con le banche centrali. Dalla primavera 2 riflettono le crisi del debito sovrano. Spread sulle RMBS europee (tranche AAA) (punti base) Dutch RMBS AAA FL 5 Yr UK RMBS AAA Euro FL 5 Yr Italian RMBS AAA FL 6-7yr Spanish RMBS AAA FL 5-6 Yr mag 8 ago 8 nov 8 feb 9 mag 9 ago 9 nov 9 feb mag ago nov feb mag Fonte: JP Morgan 9

11 L affollamento di emittenti contribuisce ad aumentare le difficoltà nel rinnovo delle scadenze Nel 2 in scadenza 1. miliardi di titoli tra sovrani e bancari (575 miliardi).il maggior affollamento sul mercato si avrà in primavera, a luglio e settembre. Possibile crowding-out da parte degli emittenti sovrani. 14 Scadenze mensili di titoli di emittenti sovrani e bancari europei nel 2 12 Miliardi di euro gen feb mar apr mag giu lug ago set ott nov dic Totale titoli banche europee Fonte: Credit Agricole CIB e Intesa Sanpaolo su dati Bloomberg Titoli di Stato europei

12 Le banche europee dovranno gestire rilevanti esigenze di rinnovo del debito nel 2-12 Il rifinanziamento del debito in scadenza è particolarmente elevato per le banche tedesche e irlandesi (nell ordine, 4 e 5% ca. del debito in essere). Meno pressanti le esigenze delle banche italiane, con un terzo del debito da rifinanziare nel Buona parte delle scadenze 2 sono già coperte. Esigenze di rifinanziamento delle banche europee nel 2-12 (in % del debito totale) Grecia Austria Blegio Francia Italia Paesi Bassi Spagna Portogallo UK Svizzera Svezia Germania Irlanda % del debito in scadenza nel 2 % del debito in scadenza nel Fonte: IMF GFSR su dati Bloomberg. Dati riferiti a un campione di banche per ogni paese

13 Alcune banche europee fronteggiano le difficoltà di funding con l elevato ricorso alla finestra BCE Il ricorso alle operazioni di mercato aperto promosse dalla BCE come fonte stabile di finanziamento è contenuto per le banche italiane, mentre rimane alto in alcuni sistemi bancari europei. Passività vs. l Eurosistema (% attivo totale) Eurozona Spagna Portogallo Olanda Italia Irlanda Grecia Francia Germania Belgio Austria 1,3% 1,2%,4% 1,1%,4%,9%,4%,7% 8,6%,% 17,6% -5% -1% 3% 7% % 15% 19% % attivo totale variazione da Dati relativi ad aprile 2, ad eccezione di Francia (feb-2), Grecia, Germania, Belgio e Paesi Bassi (mar-2). I dati relativi all Irlanda non includono il prestito eccezionale dalla Banca Centrale Irlandese. Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo, da varie fonti (BCE e Banche Centrali Nazionali) 12

14 Le banche italiane hanno ridotto la raccolta dall estero e aumentato quella domestica Composizione della raccolta delle banche italiane tra residenti e non residenti (% su raccolta totale escluse passività vs IFM residenti) 27,% 23,3% 2,5% 68,7% 71,% 73,2% Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia (*) esclusi depositi di società finanziarie Altro Passività verso IFM non residenti Da residenti in Italia (*) Raccolta 29: 2.2 miliardi Aumentato l apporto già elevato della raccolta al dettaglio. Ridotte le passività verso intermediari esteri, che si sono concentrati nei propri mercati di riferimento: - miliardi in 2 anni, di cui 45 nel 28 e quasi 6 nel 29. Il peso della raccolta al dettaglio è aumentato anche nell area euro (dal 58% nel 27 a quasi il 61% nel 29). 13

15 Scesa la quota di obbligazioni detenute dalle IFM estere; maggior peso alle obbligazioni retail Composizione % dello stock di obbligazioni (*) delle banche italiane tra residenti e non residenti 17,1% 14,9% 82,9% 85,1% Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia (*) Escluse le obbligazioni in portafoglio di IFM italiane IFM non residenti Clientela ordinaria residente Fatto lo stock di obbligazioni delle banche italiane (escluse quelle in portafoglio di altre banche italiane), i titoli collocati presso IFM non residenti si sono ridotti dal 17% del 28 al 15%. La quota di obbligazioni presso il retail è rimasta elevata aumentando di due punti percentuali. 14

16 La raccolta bancaria si è indebolita: i depositi core sono spiazzati dai titoli di Stato La dinamica della raccolta si è ulteriormente indebolita, per il calo di conti correnti e obbligazioni. I depositi core si sono ridotti dello,8% nel 1Q. L aumento del costo opportunità di detenere liquidità giustifica lo spostamento dei risparmiatori verso i titoli di Stato. Andamento dei conti correnti (var. % a/a) in relazione al costo opportunità 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, -,5 mar 3 mar 4 Tasso medio Bot - Tasso sui c/c (scala sx) Depositi in c/c (scala dx) mar 5 mar 6 mar 7 mar 8 mar 9 mar 18, 15, 12, 9, 6, 3,, -3, mar Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia 15

17 Negative nel 2 le emissioni nette di obbligazioni da parte delle banche italiane... Nel 2, a fronte di rimborsi per 2 miliardi, le emissioni lorde sono state pari a 196 miliardi (-18% sui collocamenti 29) Le emissioni nette che erano però state ampiamente positive nel 28-9, con un massimo di oltre 12 miliardi nel 28 - sono state negative per quasi 14 miliardi nel Emissioni nette di obbligazioni di banche italiane (miliardi di euro) Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia 16

18 ... segni di ripresa nel primo trimestre 2 A marzo 2, emissioni nette positive per il 2 mese consecutivo, per ben 2,6 miliardi (dopo i 4,2 miliardi di febbraio). Si deve risalire a 2 anni prima per trovare emissioni nette di importo analogo. Il risultato è il saldo tra un ammontare record di emissioni lorde, per oltre 39 miliardi di euro, il più alto in assoluto, e un volume di rimborsi significativo anche se non tra i più elevati (18,3 miliardi). Emissioni lorde mensili e rimborsi di obbligazioni di banche italiane (milioni di euro) Emissioni nette mensili di obbligazioni di banche italiane (milioni di euro) Emissioni lorde Rimborsi mar-8 giu-8 set-8 dic-8 mar-9 giu-9 set-9 dic-9 mar- giu- set- dic- mar- mar-8 giu-8 set-8 dic-8 mar-9 giu-9 set-9 dic-9 mar- giu- set- dic- mar- Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia 17

19 Rischio che le difficoltà di raccolta possano frenare la ripresa dei prestiti I prestiti alle imprese sono in ripresa e prosegue la buona dinamica di quelli alle famiglie. Nel complessivo, i prestiti crescono più della raccolta (+6% circa quelli a famiglie e imprese contro +,4% la raccolta esclusi i pronti termine). A sostenere la crescita della raccolta e dei volumi intermediati potranno contribuire il ricorso all emissione dei covered bond e l auspicabile ripresa del mercato delle cartolarizzazioni (A.M. Tarantola, 19 marzo 2). Prestiti e raccolta da clientela delle banche italiane (var. % a/a) Raccolta da clientela (netto pct) Prestiti a famiglie e imprese mar-7 set-7 mar-8 set-8 mar-9 set-9 mar- set- mar- Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Banca d Italia 18

20 Sentiment degli investitori influenzato anche dai cambiamenti regolamentari La domanda di debito bancario da parte degli investitori istituzionali si è indebolita non solo per la maggiore vulnerabilità degli emittenti e per il rischio sovrano, ma ha risentito anche dei rilevanti cambiamenti regolamentari che impattano sul mercato. In Europa l intera struttura del debito bancario ha subito un re-pricing a seguito della preoccupazione degli investitori in tema di burden sharing. Da gennaio 2, con la proposta EU sullo schema di soluzione delle crisi bancarie, timore che la copertura delle perdite possa coinvolgere anche i detentori di debito senior (meccanismi di bail in). La base di investitori di titoli senior, composta in gran parte da assicurazioni e fondi pensione, ha un limitato appetito per il rischio. Più difficile collocare il debito senior, soprattutto per gli emittenti non primari Cresce l interesse per gli strumenti collateralizzati 19

21 L investimento in covered bond è incentivato dalla regolamentazione Vantaggi per l investitore in termini di: requisiti di capitale: coefficiente di ponderazione più basso rispetto ai titoli senior dello stesso emittente I covered bond con rating pari ad almeno AA- sono considerati come High quality liquid asset di Livello 2 per il calcolo del Liquidity Coverage Ratio di Basilea 3; I covered bond sono esplicitamente esclusi dalla proposta di Bail-in della Commissione europea 2

22 La domanda di strumenti collateralizzati sostiene l espansione del mercato dei covered bond Il mercato globale dei covered bond ha raggiunto a fine 29 una consistenza di quasi 2.4 miliardi. Il ricorso al funding tramite covered bond è crescente, a fronte dell avversione al rischio da parte degli investitori: nelle prime settimane del 2, emessi 8 miliardi di jumbo covered bond a livello globale Dimensione del mercato dei covered bond: consistenze e emissioni (miliardi di euro) Consistenze (scala sx) Emissioni (scala dx) Fonte: European Covered Bond Council

23 In crescita le emissioni di covered bond di banche italiane Dalla seconda metà del 2, aumentate significativamente le emissioni di covered bond da parte di banche italiane. Nel primi tre mesi del 2, emessi 12,7 miliardi di titoli, poco meno dei circa 13 miliardi dell intero 2. 6 Emissioni mensili di covered bond da parte di emittenti italiani (miliardi di euro) lug 9 ago 9 set 9 ott 9 nov 9 dic 9 gen feb mar apr mag giu lug ago set ott nov dic gen feb mar Fonte: Intesa Sanpaolo su dati Bloomberg 22

24 I primi mesi del 2 sono stati favorevoli per le emissioni di covered bond rispetto ai titoli senior La parte iniziale dell anno è tradizionalmente un buon periodo per le emissioni. Le banche italiane hanno saputo cogliere il momento: il loro peso sulle emissioni 2 di jumbo covered bond è pari al 13%, superiore al peso sul totale mercato (1% delle consistenze 29 e 2% delle emissioni 29). Emissioni globali di jumbo covered bond da inizio 2 per Paese (% sul totale) Emissioni di covered bond nel 29 per Paese (% sul totale) Norvegia 5% UK 6% Svezia 4% Austria 3% Finlandia 2% Francia 27% Altri Danimarca 4% 25% Paesi Bassi 1% Italia 2% Svizzera 2% Irlanda 3%Norvegia 6% UK 6% Paesi Bassi; 8 Italia 13% Germania 15% Spagna 17% Germania 22% Francia % Spagna 8% Svezia % Fonte: S&P s su dati Landesbank Baden-Wurttemberg Fonte: European Covered Bond Council 23

25 Il mercato italiano dei covered bond ha un ampio potenziale A fine 29, la consistenza del mercato italiano era pari a 23 miliardi, marginale rispetto ai 29 miliardi di quello francese, i 35 dello spagnolo, per non parlare dei 72 miliardi circa del mercato tedesco. I,5 miliardi di emissioni del 29 si confrontano con i 44 miliardi della Spagna, i 59 della Francia, i 1 della Germania. 9 Dimensione del mercato dei covered bond nei principali paesi per ammontare di covered bond in essere (miliardi di euro) (*) Stati Uniti Portogallo Italia Austria Paesi Bassi Lussemburgo Svizzera Norvegia Irlanda Svezia Regno Unito Francia Danimarca Spagna Germania Fonte: European Covered Bond Council. (*) Paesi con covered bond in essere pari a oltre miliardi 24

26 Il funding tramite covered bond è ancora poco sviluppato in Italia relativamente al resto d Europa Dato l avvio relativamente recente del nostro mercato (*), gli emittenti italiani fanno un uso contenuto dei covered bond, inferiore al 5% del loro bilancio in aggregato. Per gli emittenti spagnoli e francesi, tale quota è del 15% circa. Tutti i 7 emittenti italiani considerati ne fanno un utilizzo inferiore al % del loro bilancio. Il ricorso ai covered bond è mediamente più elevato in Europa, dove un terzo degli emittenti li usa per il -2% del loro bilancio. Uso del funding tramite covered bond % di emittenti per Paese e per classi di utilizzo dei covered bond Classi di utilizzo (^) % 2 % 2 3 % 3 5 % 5 7 % Totale emittenti europei 51% 32% 13% 3% 2% Francia 57% 14% 14% 14% Germania 22% 28% 28% 17% 6% Italia % Spagna 16% 68% 16% UK 72% 28% (^) % dei covered bond in essere sul totale bilancio. Fonte: FitchRatings (*) La prima emissione di covered bond da parte di una banca italiana è stata effettuata nel 28, dopo la definizione delle norme nel

27 In Italia le RMBS contribuiscono per quasi un terzo al funding dei mutui residenziali L Italia è uno dei principali mercati europei per le RMBS. E tra i Paesi dove è maggiore il ricorso alle cartolarizzazioni per finanziare i mutui residenziali. In Spagna, Francia, Germania, Svezia e Danimarca, prevale l uso dei covered bond rispetto alle RMBS. La fonte prevalente in USA sono le RMBS. In Spagna, USA e Svezia, il funding collateralizzato è la fonte prevalente di finanziamento dei mutui residenziali Utilizzo di covered bond e RMBS per finanziare i mutui residenziali CB / Mutui residenziali (%) RMBS / Mutui residenziali (%) USA UK Canada Italia Paesi Bassi Fonte: IMF GFSR Belgio Irlanda Portogallo Spagna Austria Francia Germania Svezia 54 26

28 Alcune differenze fra Covered Bond e RMBS Categorie Funding tradizionale (emissioni unsecured) RMBS Covered Bonds Bilancio ON ON / OFF ON Trasferimento del rischio degli attivi collateralizzati NO SI / NO NO Vita media e struttura dei titoli qualsiasi gen. ca 5 anni, amortising fino a /15 anni bullet Tempistica / difficoltà di esecuzione Bassa Alta Media 27

29 Gli spread sui covered bond riflettono la doppia garanzia Gli spread sui covered bond sono più bassi rispetto a quelli sulle RMBS grazie alla doppia garanzia. Uk e Spagna: Spread sui CB a confronto con RMBS AAA (punti base) mag 8 ago 8 nov 8 feb 9 mag 9 ago 9 UK RMBS AAA GBP FL 5 Yr UK CB 3-5 Years nov 9 feb mag ago nov feb mag mag ago nov feb 9 mag 9 ago 9 JPM Maggie CB 3-5 Yr Spanish RMBS AAA FL 5-6 Yr Spain CB 3-5 Yr nov 9 feb mag ago nov feb mag Fonte: JP Morgan Fonte: JP Morgan 28

30 Pro e contro dei Covered Bond rispetto alle RMBS PRO Struttura priva di tranching (presente invece nelle ABS) Non richiedono l emissione di junior tranche costose e, spesso, difficili da collocare Struttura documentale abbastanza snella, rapida e codificata in programma di emissione (contro la complessa strutturazione spesso one-off delle ABS) Importi normalmente superiori alle ABS Doppia garanzia, della collateralizzazione e della banca emittente (le ABS possono contare soltanto sulla garanzia fornita dal portafoglio di attivi) Contrattazione in mercati più efficienti (EuroCreditMTS o EuroMTS), maggiore liquidità CONTRO Elevate soglie di over-collateralizzazione, rigide in alcuni paesi Soglie di emissione massime previste in alcune giurisdizioni Un massiccio ricorso ai covered bond potrebbe peggiorare il profilo del credito dei titoli unsecured (qualora una quantità elevata di attivi ipotecari fosse sottratta al diritto dell obbligazionista ordinario e segregata a favore del creditore collateralizzato) Nessuno sgravio dei coefficienti patrimoniali dell emittente 29

31 A fronte del favore per i covered bond, quali spazi per le cartolarizzazioni? Emittenti di grandi dimensioni che puntano a diversificare il funding Per strumenti Per investitori Emittenti di piccole dimensioni che non dispongono di attivi sufficienti per poter sostenere con continuità un programma di covered bond Disponibilità di attivi non ammissibili per le OBG, quali: Finanziamenti Auto Credito al consumo Prestiti alle PMI Leasing 3

32 Le banche italiane sono ben posizionate in vista della ripartenza del mercato delle cartolarizzazioni Il sentiment degli investitori appare migliorato e in linea di massima positivo. Si è vista una buona domanda per le cartolarizzazioni collocate sul mercato. Gli investitori in RMBS realizzano già ora un analisi di credito approfondita sulle emissioni. Inoltre la CRD2 richiede requisiti più stringenti per gli originator (in termini di due diligence e retention del 5%). Le operazioni sono motivate generalmente da esigenze di funding e non di liberazione di capitale. Le cartolarizzazioni di banche italiane potranno essere appetibili, anche sulla base della buona performance assicurata nel tempo grazie a: qualità del collaterale (basso LTV e policy di erogazione molto conservative) trasparenza regolamentazione adeguata 31

33 Avvertenza Generale La presente pubblicazione è stata redatta da Intesa Sanpaolo. Le informazioni qui contenute sono state ricavate da fonti ritenute da Intesa Sanpaolo affidabili, ma non sono necessariamente complete, e l accuratezza delle stesse non può essere in alcun modo garantita. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, ed a titolo meramente indicativo, non costituendo pertanto la stessa in alcun modo una proposta di conclusione di contratto o una sollecitazione all acquisto o alla vendita di qualsiasi strumento finanziario. Il documento può essere riprodotto in tutto o in parte solo citando il nome Intesa Sanpaolo. 32