UBS House View. Monthly Base Settembre Chief Investment Office WM. Pubblicato il 25 agosto 2016

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1 UBS House View Monthly Base Settembre 2016 Chief Investment Office WM Pubblicato il 25 agosto 2016 La presente pubblicazione è stata redatta da UBS SA. Si vedano le note legali riportate alla fine di questo documento. Il presente documento rappresenta un istantanea. Se sopraggiungono variazioni, aggiorniamo l asset allocation tattica e la rinviamo agli abbonati. Per tutte le altre previsioni e informazioni, siete pregati di controllare la sezione Investment Views nel vostro conto E-Banking o in Quotes.

2 Sintesi «Il miglioramento dei fondamentali e le nostre previsioni per la crescita degli utili per azione ci inducono a confermare il sovrappeso tattico nelle azioni statunitensi rispetto alle obbligazioni high grade.» Asset allocation La crescita economica degli Stati Uniti ha registrato un accelerazione dal 2T, grazie alla solida spesa al consumo sospinta dai continui progressi del mercato del lavoro. Inoltre, gli indicatori anticipatori segnalano un costante miglioramento del settore manifatturiero. L attività economica dei mercati emergenti si sta stabilizzando. La politica monetaria globale rimane altamente accomodante e sia la BoE che la BoJ hanno recentemente varato nuove misure espansive. Ci attendiamo una prima stretta della Fed a dicembre. I mercati hanno cominciato a scontare nuovamente un rialzo dei tassi statunitensi e, benché il ciclo si trovi in fase avanzata, il miglioramento dei fondamentali e le nostre previsioni per la crescita degli utili per azione ci inducono a confermare il sovrappeso tattico nelle azioni statunitensi rispetto alle obbligazioni high grade. Gli utili aziendali dovrebbero registrare una crescita nel 2S, con l attenuarsi delle pressioni derivanti dal dollaro forte e dai bassi prezzi del greggio. La crescita dei ricavi è vicina al punto d inversione e i margini si stanno stabilizzando. Azioni Deteniamo anche un sovrappeso tattico nelle azioni dei mercati emergenti rispetto a quelle svizzere. Le economie emergenti mostrano segnali di stabilizzazione dell attività, mentre gli utili sono in via di miglioramento. Le azioni svizzere dovrebbero beneficiare della ripresa globale in misura minore rispetto ai listini più ciclici delle piazze emergenti, mentre gli utili del settore finanziario elvetico risentiranno dei bassi tassi d interesse. Chiudiamo il sottopeso nelle azioni australiane rispetto a quelle emergenti (ove applicabile), dopo l inatteso flusso di notizie negative sulle banche locali e il rafforzamento dell AUD che esercita nuove pressioni sugli utili già deboli. Agli investitori in precedenza sottoesposti al listino australiano consigliamo di sottopesare invece le azioni svizzere rispetto a quelle emergenti. Obbligazioni Il miglioramento delle prospettive della crescita mondiale e le politiche monetarie ancora accomodanti hanno alimentato la caccia ai rendimenti, sostenendo in particolare gli attivi rischiosi. Confermiamo la preferenza tattica per le obbligazioni societarie investment grade (IG) in USD rispetto a quelle high grade (HG). I titoli IG in USD offrono un buon premio di rendimento, con un rendimento alla scadenza attualmente pari al 2,2%, e i rischi di credito sono compensati dagli attuali livelli degli spread. I rendimenti HG sono invece vicini ai minimi storici e per i prossimi 6 mesi è prevista una performance piatta. Manteniamo una posizione neutrale nelle emissioni high yield (HY) di Eurozona e Stati Uniti e nelle obbligazioni emergenti, alla luce del ridotto potenziale di ulteriore contrazione degli spread e rialzo dei prezzi. Valute Manteniamo il sovrappeso tattico nella corona norvegese rispetto all euro. Prosegue il vigore economico della Norvegia, dove l accelerazione della crescita e dell inflazione corrobora la nostra tesi circa l imminente conclusione del ciclo di allentamento monetario. L inflazione dell Eurozona è invece ancora lontana dall obiettivo del 2% della BCE, che potrebbe attuare nuovi interventi espansivi. Investimenti alternativi, metalli preziosi e materie prime Dopo un debole inizio d anno, negli ultimi mesi i rendimenti degli hedge fund diversificati si sono stabilizzati. Il comparto dovrebbe svolgere un ruolo importante nei portafogli in quanto permette di accedere a fonti di rischio e rendimento alternative, aumentando la diversificazione. Le prospettive degli indici delle materie prime ampiamente diversificati restano poco appetibili in previsione di rendimenti totali negativi a 3-6 mesi. Al momento non raccomandiamo un esposizione diretta a commodity specifiche. Consigliamo agli investitori con un orizzonte d investimento molto lungo (oltre 10 anni) di includere in portafoglio attivi illiquidi, tra cui private equity, debito privato e immobili illiquidi. Per ulteriori informazioni rivolgersi all Head Global Asset Allocation, Mads N. S. Pedersen, mads.pedersen@ubs.com, o allo specialista delle classi di attivi del CIO, Philipp Schöttler, philipp.schoettler@ubs.com. 2

3 Preferenze tra gli attivi Favoriti Azioni Stati Uniti Dividendi e riacquisti di azioni proprie Svizzera Meno favoriti Stati Uniti Azioni Tecnologia Stati Uniti Mercati emergenti Creazione di valore sostenibile nei ME Investimenti legati al settore idrico Obbligazioni Obbligazioni investment grade Stati Uniti Obbligazioni societarie ibride Prestiti con leva Stati Uniti Obbligazioni high grade dei mercati sviluppati Valute NOK EUR Hedge fund Strategie event-driven Metalli preziosi e materie prime Recenti revisioni al rialzo Recenti revisioni al ribasso 3

4 Asset allocation tattica globale Deviazioni dell asset allocation tattica dal benchmark* Allocazione valutaria Fonte: UBS; dati al 25 agosto 2016 * I grafici a barre illustrano le preferenze del portafoglio nel suo complesso e possono essere interpretati come lo scostamento raccomandato dal benchmark del portafoglio per una data classe e sottoclasse d investimento. La UBS Investment House View trova riscontro nella maggior parte dei mandati discrezionali UBS e costituisce la base dei mandati UBS Advisory. Si noti che l implementazione nei mandati Advisory o discrezionali può differire leggermente dall asset allocation «svincolata» sopra illustrata a seconda dei benchmark, delle posizioni valutarie e di altre considerazioni d implementazione. 4

5 I principali catalizzatori del mercato finanziario 1 La politica monetaria Ci aspettiamo che la Fed alzi i tassi di 25 pb a dicembre. È probabile che la BCE proroghi il programma di acquisto di attivi oltre marzo. La BoE ha attuato interventi espansivi dopo il referendum sulla Brexit e potrebbe tagliare nuovamente i tassi. Divergenza in vista per le politiche monetarie Tassi obiettivo delle banche centrali e previsioni UBS, in % Opinione del CIO (probabilità: 45%*) Politiche divergenti Il voto a favore della Brexit ha avuto uno scarso impatto diretto sull economia degli Stati Uniti e finora non si è verificato contagio attraverso i mercati finanziari. Gli ultimi dati sull economia statunitense sono stati contrastanti, con un vigoroso andamento degli impieghi e una debole crescita del PIL, ma la dinamica del mercato del lavoro è il fattore più importante per la Fed. L economia si avvicina alla piena occupazione e l inflazione non è lontana dal tasso obiettivo del 2%. Il clima d incertezza potrebbe impedire alla Fed di alzare i tassi alle prossime due riunioni, ma ci aspettiamo un intervento a dicembre. La BCE attende che i dati economici svelino le ripercussioni della Brexit per l economia dell Eurozona. Prosegue intanto il recupero nascente dell inflazione. In questo contesto, solo un impatto economico più che moderato potrebbe indurre la BCE a varare nuovi ingenti stimoli monetari. Per il momento ci aspettiamo che il programma di QE venga prorogato oltre l attuale scadenza di marzo per un importo pari o inferiore agli attuali EUR 80 miliardi al mese. Sulla scia del voto a favore della Brexit, ad agosto la Bank of England ha attuato interventi espansivi dimezzando i tassi a 25 pb e annunciando nuovi acquisti di obbligazioni per GBP 70 miliardi. Ci aspettiamo che i tassi vengano abbassati a 10 pb entro fine anno. La Banca nazionale svizzera continua a lottare contro le forze deflazionistiche e dovrebbe mantenere i tassi in territorio ampiamente negativo almeno per altri 12 mesi. L economia giapponese è in difficoltà a fronte del continuo calo dei prezzi. La Bank of Japan dovrebbe quindi allentare ulteriormente la sua politica monetaria già altamente espansiva. Scenario positivo (probabilità: 40%*) Deterioramento del quadro macro La Fed è costretta a non intervenire, ma resta improbabile che tagli i tassi. Per affrontare i rischi di ribasso derivanti dal referendum britannico, la BCE vara tempestivamente nuovi stimoli monetari come ad es. ulteriore QE, taglio del tasso di deposito ecc. Scenario negativo (probabilità: 15%*) I rischi macro si attenuano L attenuazione dei rischi consente alla Fed di operare due rialzi dei tassi entro fine anno. La BCE ignora le ripercussioni della Brexit e si concentra sul recupero dell inflazione, segnalando l intenzione di porre fine al programma di QE. Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 18 agosto 2016 Fed vicina a compiere il suo duplice mandato Tasso di disoccupazione e inflazione PCE strutturale negli USA 26 agosto 8 settembre 21 settembre 21 settembre Discorso di Janet Yellen a Jackson Hole Conferenza stampa della BCE Riunione del FOMC Riunione di politica monetaria della Bank of Japan Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 18 agosto 2016 Per ulteriori informazioni rivolgersi all economista per gli Stati Uniti Brian Rose, brian.rose@ubs.com, o all economista per l Europa Ricardo Garcia, ricardo-za.garcia@ubs.com. 5

6 I principali catalizzatori del mercato finanziario 2 Ribilanciamento del mercato petrolifero La disponibilità di greggio è migliorata con il ritorno sul mercato del petrolio canadese e la produzione dell OPEC si attesta ai livelli più alti dal In assenza di nuovi fermi produttivi, le quotazioni petrolifere potrebbero scendere a causa dell accumulo di scorte più alto della media stagionale nel 2S16. A medio-lungo termine rimaniamo convinti che la contrazione dell offerta non OPEC e l aumento della domanda di greggio sui mercati emergenti riporteranno il mercato in equilibrio nel Ci aspettiamo quindi che le quotazioni del Brent a 12 mesi si attestino a livelli pari o superiori a USD 55 il barile. Eventuali correzioni dei prezzi daranno a nostro avviso l opportunità di aumentare l esposizione al settore petrolifero. Ritorno di ingenti volumi di petrolio sul mercato dopo i fermi inattesi Valori in mbg Opinione del CIO (probabilità: 70%*) Sul mercato petrolifero è in atto un processo di riequilibrio che durerà ancora a lungo, a fronte dell offerta OPEC ai livelli più alti dal 2008 e del ritorno sul mercato della produzione canadese. L accumulo di scorte più alto della media stagionale atteso per il 2S16 espone le quotazioni a nuovi ribassi a breve termine. L eccesso di offerta che grava sul mercato dal 2014 dovrebbe concludersi presto. La contrazione della produzione non OPEC e l aumento della domanda dovrebbero riportare il mercato in equilibrio nel I tagli agli investimenti del 24% l anno scorso e probabilmente del 20% quest anno dovrebbero ridurre la produzione non OPEC di 0,8 mbg nel 2016, la prima contrazione dal 2008, e si prevede un ulteriore flessione nel La domanda globale dovrebbe invece salire di 1,2 mbg nell anno in corso, superando di poco il tasso di crescita annuo medio a 10 anni, e i bassi prezzi dovrebbero sostenere un ulteriore aumento della domanda. Per l anno prossimo ci aspettiamo una crescita della domanda petrolifera di circa 1 mbg, limitata dall aumento delle quotazioni. Le eventuali battute d arresto dei prezzi a breve termine dovrebbero riassorbirsi entro 6-12 mesi. A 12 mesi ci aspettiamo che il greggio raggiunga livelli pari o superiori a USD 55 il barile, offrendo agli investitori l opportunità di aumentare l esposizione di medio-lungo periodo al settore dopo una probabile correzione a breve termine. Scenario positivo (probabilità: 10-20%*) A parte gli eventi geopolitici, è da tenere in considerazione anche una possibile destabilizzazione politica in paesi esportatori di petrolio come il Venezuela e alcuni Stati del Medio Oriente e/o la convocazione di una riunione d emergenza dell OPEC per approvare tagli alla produzione. In alternativa, la produzione di greggio statunitense potrebbe diminuire più di quanto prevedano le principali agenzie dell energia. Scenario negativo (probabilità: 10%*) Le riduzioni dei costi, gli incrementi di efficienza e il consolidamento del settore potrebbero rendere più resistente la produzione di petrolio negli Stati Uniti, mantenendo un eccesso di offerta sul mercato e facendo salire ulteriormente le scorte con il rischio di esaurire la capacità di immagazzinaggio. Inoltre, un calo dei fermi produttivi non programmati nei paesi OPEC (ad es. in Libia) potrebbe aggravare l eccesso di produzione a breve termine. Fonte: EIA, UBS; dati al 17 agosto 2016 Rapporto tra domanda e offerta mondiale di petrolio Valori in mbg 31 agosto 7 settembre 13 settembre 26 settembre 30 novembre Dati di giugno sulla domanda e l offerta statunitense di petrolio Previsioni EIA sull energia a breve termine, con dati su domanda e offerta globale Rapporto AIE sul mercato del petrolio, con dati su domanda e offerta globale Riunione informale OPEC ad Algeri Assemblea ordinaria OPEC a Vienna Fonte: AIE, EIA, UBS; dati al 17 agosto 2016 Per ulteriori informazioni rivolgersi agli specialisti della classe di attivi del CIO Giovanni Staunovo, giovanni.staunovo@ubs.com, Dominic Schnider, dominic.schnider@ubs.com, o Wayne Gordon, wayne.gordon@ubs.com. 6

7 I principali catalizzatori del mercato finanziario 3 Ritorno alla crescita per gli utili statunitensi Ci attendiamo una crescita annua positiva dell EPS dell S&P 500 sia nel 2S16 che nel L impatto negativo dei prezzi depressi del petrolio e del dollaro forte sta diminuendo. Gli elevati margini di profitto appaiono sostenibili fino alla prossima recessione. Ricavi in accelerazione Ricavi delle società dell S&P 500, var. a/a Opinione del CIO (probabilità: 60%*) Migliorano le tendenze degli utili core Gli utili per azione (EPS) del 2T16 delle società dell S&P 500 dovrebbero risultare in leggero calo su base annua (del 2-3%), ma in aumento rispetto alla diminuzione del 6% dell 1T16. Questa dinamica dovrebbe migliorare ulteriormente con il ritorno alla crescita degli utili complessivi dell S&P 500 nel 2S16. Il dollaro forte e i mediocri risultati delle società dell energia hanno pesato sui profitti, ma questi impatti negativi si stanno esaurendo. Al netto del settore energetico, infatti, l 1T16 è stato l unico trimestre degli ultimi due anni che si è chiuso con un calo degli utili su base annua (di appena l 1%). Escluse le società dell energia, l EPS dell S&P 500 ha registrato una crescita del 2% nel 2T16. Con l accelerazione dell economia statunitense l indice ISM del settore manifatturiero sfiora i massimi da 16 mesi e la spesa al consumo è in forte recupero le dinamiche degli utili dovrebbero migliorare al netto delle distorsioni legate all energia e al dollaro, a fronte della tenuta dell economia mondiale. Ci aspettiamo che i margini reddituali restino stabili per diversi trimestri e che i ricavi registrino una moderata accelerazione in grado di sostenere il recupero dei profitti. Le previsioni del CIO per l EPS dell S&P 500 sono pari a USD 122 (+3%) nel 2016 e USD 130 (+7%) nel Scenario positivo (probabilità: 20%*) Accelerazione della fiducia delle imprese L aumento dei tassi d interesse e dei prezzi delle materie prime derivante dal miglioramento delle prospettive economiche globali potrebbe innescare una crescita più solida del previsto per l EPS dell S&P 500 a fronte di un netto recupero dei profitti nei settori dell energia e della finanza. La maggiore fiducia nell espansione economica mondiale potrebbe dare impulso agli investimenti aziendali, a vantaggio dei settori industriali. I mercati finali della tecnologia sono migliorati nel 2T16 e un loro ulteriore rafforzamento potrebbe generare un aumento degli utili. Indipendentemente dall esito delle elezioni presidenziali di novembre, negli Stati Uniti dovrebbero aumentare i consensi per una riforma fiscale. Una riduzione delle imposte sul rimpatrio degli utili esteri potrebbe dare impulso all EPS dell S&P 500 tramite un accelerazione dei riacquisti azionari. Scenario negativo (probabilità: 20%*) Frenata della crescita o stagflazione I ricavi delle società dell S&P 500 potrebbero essere inferiori alle attese in caso di contrazione della crescita statunitense e globale. Se non accompagnate da un rafforzamento della domanda di consumatori e imprese, le pressioni salariali metterebbero sotto pressione i margini di profitto e il ritmo di crescita degli utili. I tassi d interesse a breve termine tuttora bassi e la continua flessione di quelli a lungo termine potrebbero comprimere gli utili del settore finanziario. 19 settembre Avvio della stagione dei risultati societari del 3T Fonte: FactSet, UBS; dati al 18 agosto 2016 Relativa stabilità dei margini di profitto dei settori core Margini netti delle società dell S&P 500, esclusi energia e finanza Fonte: FactSet, UBS; dati al 18 agosto 2016 Per ulteriori informazioni rivolgersi agli analisti del CIO Jeremy Zirin, jeremy.zirin@ubs.com, e David Lefkowitz, david.lefkowitz@ubs.com. 7

8 Previsioni per l economia mondiale Panoramica Ci aspettiamo tassi di crescita diversi per le varie regioni mondiali. Gli Stati Uniti e l Eurozona crescono a ritmi moderati e i mercati emergenti dovrebbero continuare a stabilizzarsi e registrare una progressiva accelerazione. Le politiche delle principali banche centrali dovrebbero divergere. Ci aspettiamo che la Fed alzi i tassi a dicembre, mentre la BCE è pronta ad agire per contenere eventuali ripercussioni della Brexit. L inflazione globale rimarrà probabilmente ridotta, anche se aumenterà il divario tra i singoli paesi. Crescita mondiale sostanzialmente stabile nel 2016 Opinione del CIO (probabilità: 60%*) Crescita mondiale stabile nel 2016 Quest anno la crescita economica mondiale dovrebbe mostrare una buona tenuta, con andamenti positivi in gran parte dei paesi sviluppati e una stabilizzazione dei mercati emergenti su livelli modesti rispetto alle medie storiche. L espansione dei mercati emergenti dovrebbe rafforzarsi nel Gli Stati Uniti dovrebbero registrare una crescita economica moderata. Nell Eurozona i solidi fondamentali nazionali dovrebbero contenere gli effetti negativi della Brexit. Nei mercati emergenti l Asia si conferma la regione più forte, malgrado il rallentamento della Cina. I paesi EMEA e l America Latina arrancano a causa della debolezza di Russia e Brasile, ma l anno prossimo dovrebbero riprendersi. Nel mondo avanzato l inflazione dovrebbe riaccelerare nel 2S16 grazie alla stabilizzazione dei prezzi del petrolio, mentre nei mercati emergenti dovrebbe essere frenata dalla crescita relativamente modesta. Ci aspettiamo che la Fed alzi i tassi d interesse a dicembre, mantenendo tuttavia un orientamento espansivo. La Bank of Japan dovrebbe portare avanti la sua politica monetaria espansiva. La BCE rimane vigile e pronta a intervenire se necessario, sulla scia del referendum del Regno Unito. Scenario positivo (probabilità: 20%*) Ritorno a una crescita superiore al tendenziale L economia statunitense registra una crescita superiore al 2,5%, sospinta dalla robusta spesa al consumo. Nell Eurozona diminuiscono i rischi politici e i tassi di crescita e inflazione dei paesi periferici superano le attese. I mercati emergenti riescono ad attrarre capitali grazie al miglioramento delle prospettive di crescita e a riforme credibili. Il rialzo dei prezzi delle materie prime sostiene i paesi esportatori. Scenario negativo (probabilità: 20%*) Crescita mondiale deludente Il peggioramento delle pressioni deflazionistiche e le delusioni sul fronte economico inducono la BCE ad allentare ulteriormente la politica monetaria; la crisi dell Eurozona si aggrava. L economia cinese si indebolisce improvvisamente a causa di una brusca contrazione degli investimenti e dell attività manifatturiera, di eventi creditizi diffusi e/o di un inasprimento della liquidità. Le valute emergenti crollano e numerose banche centrali sono costrette a inasprire la politica monetaria per stabilizzare i cambi. Le tensioni geopolitiche (in Ucraina e in Medio Oriente) si intensificano, erodendo la propensione al rischio. * Le probabilità di questo scenario si basano su valutazioni qualitative. Fonte: UBS; dati al 22 agosto 2016 Nel produrre le previsioni economiche del CIO, gli economisti del CIO hanno collaborato con gli economisti di UBS Investment Research. Le previsioni e le stime si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e possono cambiare senza preavviso. PMI composito globale in territorio espansivo Indici globali dei responsabili degli acquisti (PMI) 31 agosto 1 settembre 2 settembre 8 settembre 19 settembre Inflazione nell Eurozona (agosto) Indici PMI cinesi (agosto) Occupazione non agricola statunitense (agosto) Conferenza stampa della BCE Prezzi immobiliari cinesi (agosto) Fonte: Haver Analytics, UBS; dati a luglio 2016 Per ulteriori informazioni rivolgersi all economista del CIO Ricardo Garcia, ricardo-za.garcia@ubs.com, all economista per gli Stati Uniti Brian Rose, brian.rose@ubs.com, o allo specialista dei mercati emergenti Jonas David, jonas.david@ubs.com. 8

9 Economia statunitense Crescita moderata negli Stati Uniti Ci aspettiamo che gli Stati Uniti registrino una crescita moderata nei prossimi 12 mesi. L inflazione dovrebbe tendere gradualmente al rialzo a fronte del proseguimento della ripresa. Prevediamo che la Fed alzi i tassi di 25 pb a dicembre. Opinione del CIO (probabilità: 70%*) Espansione moderata Ci attendiamo una crescita moderata dell economia statunitense nei prossimi 12 mesi. Il mercato del lavoro continua a migliorare: il tasso di disoccupazione è sotto il 5% e sono emersi segnali di un accelerazione dei salari, sospinta dalla penuria di lavoratori. L aumento dei redditi delle famiglie e i bassi prezzi dell energia dovrebbero sostenere una robusta spesa al consumo. Si prevede un ulteriore aumento dei nuovi cantieri residenziali e dei prezzi delle case, con un modesto contributo alla crescita economica complessiva. Gli investimenti fissi nel settore energetico potrebbero ricominciare a crescere, dopo il recupero delle quotazioni petrolifere. Il settore manifatturiero, che era stato frenato dalla debole domanda globale e dal dollaro forte, è in via di stabilizzazione e da marzo il PMI si mantiene sopra quota 50. Il ciclo di correzione delle scorte, che pesa sulla crescita dal 2S15, dovrebbe concludersi presto. Fattori quali la forza dell USD, i bassi prezzi dell energia e i rincari inferiori alla media nel settore sanitario agiscono da freno sull inflazione misurata in funzione della spesa per consumi personali (PCE). L attenuarsi di questi ostacoli e il mercato del lavoro vicino alla piena occupazione dovrebbero spingere gradualmente al rialzo l inflazione. Quest anno la politica fiscale sarà lievemente positiva per la crescita, poiché in vista delle elezioni presidenziali sono stati approvati un aumento della spesa pubblica e una serie di tagli delle tasse. È improbabile che vengano introdotte riforme sostanziali prima dell entrata in carica del nuovo Presidente a gennaio. L incertezza politica potrebbe frenare la crescita. Dati i progressi compiuti verso il compimento del duplice mandato della Fed di piena occupazione e stabilità dei prezzi, ci aspettiamo un rialzo dei tassi di 25 pb a dicembre. Scenario positivo (probabilità: 15%*) Vigorosa espansione La crescita del PIL reale statunitense accelera sopra il 2,5%, sospinta dalla politica monetaria espansiva, dalla vivace spesa delle famiglie e dalla moderazione dei rischi provenienti dall estero. La Fed alza i tassi di riferimento in misura nettamente superiore alle previsioni dei mercati. Scenario negativo (probabilità: 15%*) Crescita recessiva La crescita statunitense vacilla. Anziché spendere, i consumatori risparmiano le inattese disponibilità liquide derivanti dalla flessione dei prezzi energetici, mentre alle imprese manca la fiducia necessaria per assumere altri lavoratori e aumentare la spesa per investimenti. La Fed non interviene fino a fine anno. * Le probabilità di questo scenario si basano su valutazioni qualitative. Gli indici PMI segnalano una crescita moderata Indici dei responsabili degli acquisti Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 15 agosto 2016 L inflazione si avvicinerà gradualmente all obiettivo del 2% della Fed Indice PCE complessivo e strutturale USA, var. % a/a 29 agosto 1 settembre 2 settembre 6 settembre Spesa e redditi personali di luglio Indice ISM manifatturiero di agosto Rapporto sull occupazione di agosto Indice ISM non manifatturiero di agosto Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 15 agosto 2016 Nota: PCE = spesa per consumi personali Per ulteriori informazioni rivolgersi all economista per gli Stati Uniti Brian Rose, brian.rose@ubs.com. 9

10 Economia dell Eurozona Solida crescita dell Eurozona La crescita economica dovrebbe mantenersi solida malgrado gli ostacoli globali e il voto del Regno Unito a favore dell uscita dall UE. L inflazione dovrebbe continuare a risalire nel corso dell autunno. La BCE monitora attentamente le eventuali ripercussioni della Brexit ed è pronta a intervenire, se necessario. Gli indici PMI dell Eurozona dovrebbero rimanere solidi Opinione del CIO (probabilità: 50%*) Crescita solida Ci aspettiamo che l economia dell Eurozona tenga testa ai timori sulla crescita, sostenuta dall orientamento fiscale positivo e dai solidi stimoli monetari, che le consentiranno di arginare l impatto avverso dell esito del referendum britannico nei prossimi trimestri. L inflazione dovrebbe continuare a salire fino all inizio del prossimo anno. La BCE è entrata in una fase interlocutoria in cui osserva attentamente le ripercussioni del referendum del Regno Unito sull economia e l inflazione, pronta a intervenire se necessario. In Germania, alcuni fondamentali come la fiducia dei consumatori e i piani di spesa in conto capitale restano solidi. Gli sviluppi sul fronte dell immigrazione fanno aumentare più del previsto la spesa pubblica, sostenendo la crescita economica. In Francia, il miglioramento delle dinamiche nel settore dell edilizia e degli investimenti contribuisce a rafforzare la crescita. Nei paesi periferici europei, l espansione dell Italia dovrebbe consolidarsi grazie al settore delle costruzioni. La Spagna continua a sua volta a registrare solidi tassi di crescita, che tuttavia dovrebbero rallentare a causa dell incerta situazione politica e dei prossimi interventi di risanamento dei conti pubblici. Scenario positivo (probabilità: 20%*) Crescita superiore alle attese L economia globale riaccelera e l euro si svaluta più del previsto. La domanda di prestiti e l economia dell Eurozona registrano una ripresa più rapida. I rischi sul piano politico diminuiscono ulteriormente. Scenario negativo (probabilità: 30%*) Spirale deflazionistica L Eurozona piomba in una spirale deflazionistica a causa di uno shock quale l uscita della Grecia dall euro, una grave recrudescenza del conflitto in Ucraina o una netta frenata dell economia cinese. * Le probabilità di questo scenario si basano su valutazioni qualitative. Fonte: Haver Analytics, UBS; dati ad agosto Nota: PMI = indice dei responsabili degli acquisti Il QE e le TLTRO ampliano il bilancio della BCE Totale dell attivo in valuta nazionale (indice: 2007=100) 31 agosto 8 settembre 14 settembre 22 settembre 23 settembre Inflazione (stima di agosto) Conferenza stampa della BCE Produzione industriale (luglio) Fiducia dei consumatori (settembre) Indici PMI dell Eurozona (settembre) Fonte: Haver Analytics, UBS; dati a luglio 2016 (dati BNS a giugno 2016) 10 Per ulteriori informazioni rivolgersi all economista del CIO per l Europa, Ricardo Garcia, ricardo-za.garcia@ubs.com.

11 Economia cinese Decelerazione ordinata in Cina La Cina sta trovando un equilibrio tra stabilità economica e riforme moderate, a fronte della continua decelerazione graduale del PIL. Ci aspettiamo una leggera crescita dell inflazione al consumo (IPC) e un miglioramento dei prezzi alla produzione (IPP), che però resteranno in territorio negativo. Le politiche monetarie e fiscali dovrebbero rimanere accomodanti per assicurare la stabilità economica e finanziaria. Opinione del CIO (probabilità: 80%*) Equilibrio tra stabilità economica e riforme moderate La decelerazione ordinata della Cina proseguirà e il governo sta raggiungendo un equilibrio tra stabilità economica e riforme moderate. Il PIL cinese ha registrato una crescita annua del 6,7% nell 1S16, il livello più basso dalla crisi finanziaria del 2009, e l economia manterrà una traiettoria discendente a fronte dei profondi cambiamenti in atto nei settori della «old economy». Gli investimenti, trascinati al ribasso dal settore manifatturiero e immobiliare, continueranno a contrarsi. A luglio la crescita degli investimenti fissi è rallentata all 8,1% su base annua, dal 9,0% dell 1S16, mentre la crescita degli investimenti privati, che rappresenta oltre il 60% di quella degli investimenti fissi totali, è rallentata al 2,1% annuo, dal 2,8% annuo nell 1S16 (e da ben il 10,1% nel 2015). La decelerazione degli investimenti privati è considerata uno dei principali fattori di rischio in Cina. Le vendite al dettaglio dovrebbero rallentare a un ritmo moderato e a luglio sono scese al 10,2% annuo, dal 10,3% dell 1S16. Il settore rimarrà esposto a pressioni al ribasso nel 2S16. Per l intero esercizio è prevista una contrazione delle esportazioni, che a luglio sono calate del 4,4% (da -7,0% nell 1S16) a causa dell indebolimento della domanda estera. Nello stesso periodo le importazioni sono diminuite del 12,5% annuo, da -10%. Ci aspettiamo una leggera crescita dell inflazione al consumo (IPC) e un miglioramento dei prezzi alla produzione (IPP), che però resteranno in territorio negativo. A luglio l IPC è sceso all 1,8% annuo, dal 2,1% dell 1S16, principalmente a causa del calo dei prezzi dei prodotti alimentari. L IPP è invece migliorato a -1,7% annuo, da -3,9% nell 1S16, soprattutto grazie all effetto base positivo e al recupero delle commodity. La politica fiscale svolgerà un ruolo chiave nel sostenere le piccole e medie imprese, promuovere nuovi settori manifatturieri e risolvere le situazioni di eccesso di capacità. Nel 2016 il disavanzo pubblico dovrebbe raggiungere il 4% del PIL, a fronte di una spesa pubblica di circa CNY miliardi. Tuttavia, gli sgravi fiscali sono stati rimandati. La politica monetaria resterà accomodante. La PBoC preferisce iniettare liquidità mediante operazioni di mercato aperto e di rifinanziamento a breve e medio/lungo termine. Sono possibili ulteriori riduzioni del coefficiente di riserva obbligatoria, ma i margini per nuovi tagli dei tassi d interesse sono limitati dall aumento dell inflazione. Il PMI manifatturiero cinese resterà debole, a fronte della modesta crescita di quello dei servizi Fonte: CEIC, UBS; dati al 15 agosto 2016 Un crollo degli investimenti privati è uno dei principali fattori di rischio in Cina Scenario positivo (probabilità: 5%*) Accelerazione della crescita La crescita del PIL accelera sopra il 7% grazie alle ingenti misure di stimolo e/o a una forte ripresa della domanda estera. Scenario negativo (probabilità: 15%*) Brusca contrazione economica L economia subisce una brusca contrazione, con una crescita del PIL reale inferiore al 6% per più di due trimestri, a causa di una più marcata riduzione degli investimenti e di insolvenze diffuse. * Le probabilità di questo scenario si basano su valutazioni qualitative. 8 settembre 9 settembre settembre 13 settembre Dati sul commercio di agosto Inflazione IPC e IPP di agosto Dati sull offerta monetaria e creditizia di agosto Produzione industriale, investimenti fissi, vendite al dettaglio di agosto Fonte: CEIC, UBS; dati al 15 agosto 2016 Per ulteriori informazioni, rivolgersi all economista del CIO per la Cina Yifan Hu, yifan.hu@ubs.com, o all analista del CIO Chih-Chieh Chen, chihchieh.chen@ubs.com. 11

12 Economia svizzera Svizzera verso la ripresa, ma la Brexit genera rischi L economia svizzera dovrebbe registrare una ripresa graduale nel 2S16, a misura che le società si adattano alla forza del franco. La decisione del Regno Unito di uscire dall UE ha fatto aumentare nettamente l incertezza sul piano economico e potrebbe penalizzare la crescita elvetica innescando un rallentamento della domanda europea. Se necessario, la BNS cercherà di impedire un netto apprezzamento della moneta nazionale operando sul mercato dei cambi e, se non sarà sufficiente, tagliando il tasso di riferimento. La Brexit pesa sul PMI, ma la ripresa prosegue Opinione del CIO (probabilità: 60%*) Ripresa moderata nonostante la Brexit La Svizzera ha registrato un espansione del PIL dello 0,1% nell 1T16, sostenuta dai consumi privati, dagli investimenti e dalle esportazioni. La correzione delle scorte ha frenato l attività economica. Le società elvetiche si stanno adattando alla forza del franco, ma il processo di adeguamento non è indolore e pesa sul PIL, che quest anno dovrebbe aumentare di appena lo 0,9%. La crescita si avvicinerà al suo potenziale dell 1,5-1,75% solo nel 2017, quando le aziende esportatrici si saranno pienamente adeguate alla forza della valuta. Il PMI manifatturiero ha subito pesanti flessioni a giugno e luglio, poiché l esito del referendum sulla Brexit ha scosso il settore industriale elvetico. Nonostante la recente battuta d arresto, l indice punta ancora a un accelerazione del PIL. Malgrado il forte recupero registrato nel 2S16, a luglio l IPC è rimasto in territorio negativo. L inflazione dovrebbe riprendersi nei prossimi trimestri, grazie al minore impatto dei bassi prezzi petroliferi e della forza del franco. L obiettivo principale della BNS a breve termine è impedire un netto apprezzamento valutario per proteggere la fragile ripresa economica. A questo scopo, l istituto interverrebbe in prima istanza sul mercato dei cambi e solo se queste operazioni non fossero sufficienti farebbe ricorso a un taglio dei tassi, eventualità che non dovrebbe verificarsi nei prossimi 12 mesi. La BNS non potrà valutare la possibilità di ritoccare i tassi finché la BCE non avrà posto fine al suo programma di QE. L iniziativa contro l immigrazione di massa deve essere implementata entro febbraio. Poiché l UE si troverà ad affrontare i problemi legati alla Brexit, è improbabile che possa negoziare una soluzione accettabile con la Svizzera entro questa scadenza. Il margine politico è quindi nettamente ridotto e aumenta il rischio di un nuovo voto popolare sulla questione (che potrebbe includere anche i trattati bilaterali). Scenario positivo (probabilità: 20%*) Nessuna ripercussione della Brexit La crescita delle esportazioni accelera nel 2S16 e nel 2017 poiché l uscita del Regno Unito dall UE ha un impatto molto più modesto del previsto sull economia reale. Scenario negativo (probabilità: 20%*) Stagnazione dell economia svizzera nel 2S16 La ripresa svizzera si interrompe quando la domanda europea crolla poiché l impatto della Brexit sull economia europea è maggiore di quello scontato dagli indici PMI dell Eurozona. * Le probabilità di questo scenario si basano su valutazioni qualitative. Fote: procure.ch, UBS; dati al 24 agosto 2016 La crescita del PIL svizzero migliora solo gradualmente Crescita del PIL svizzero (su base annua), E = stime 31 agosto 1 settembre 6 settembre 15 settembre Indicatore dei consumi UBS di luglio PMI manifatturiero di agosto Rapporto sul PIL del 2T16 Rapporto trimestrale della BNS sulla politica monetaria Fonte: Seco, UBS; dati al 24 agosto 2016 Per ulteriori informazioni rivolgersi agli economisti del CIO per la Svizzera Alessandro Bee, alessandro.bee@ubs.com, e Sibille Duss, sibille.duss@ubs.com. 12

13 Contact list Global Chief Investment Officer WM Mark Haefele UBS CIO WM Global Investment Office Regional Asset Allocation Mark Andersen Global Asset Allocation Mads Pedersen UHNW & Alternatives IO Simon Smiles Investment Themes Philippe G. Müller UBS CIO WM Regional Chief Investment Offices US Mike Ryan APAC Min Lan Tan Europe Themis Themistocleous Switzerland Daniel Kalt Emerging Markets Jorge Mariscal 13

14 Disclaimer Le opinioni d investimento di UBS Chief Investment Office WM sono elaborate e pubblicate da Wealth Management e Retail & Corporate o Wealth Management Americas, divisioni di UBS AG (disciplinata dalla FINMA in Svizzera) o da una sua affiliata o consociata («UBS»). In alcuni paesi, UBS AG viene indicata come UBS SA. Questo materiale viene distribuito solo a fini informativi e non rappresenta un offerta né una sollecitazione di offerta diretta per l acquisto o la vendita di prodotti d investimento o di altri prodotti specifici. Alcuni prodotti e servizi sono soggetti a restrizioni legali e non possono essere offerti in tutto il mondo in modo incondizionato e/o potrebbero non essere idonei alla vendita a tutti gli investitori. Tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo materiale sono state ottenute da fonti ritenute attendibili e in buona fede; tuttavia, si declina qualsiasi responsabilità, contrattuale o tacita, per l eventuale mancanza di correttezza o completezza (a eccezione della divulgazione di informazioni relative a UBS). Tutte le informazioni e le opinioni così come i prezzi indicati si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggetti a cambiamenti senza preavviso. I prezzi di mercato riportati nei grafici e nelle tabelle di performance corrispondono ai corsi di chiusura della rispettiva borsa principale. L analisi contenuta nella presente pubblicazione si basa su numerosi presupposti. Presupposti diversi potrebbero dare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni qui espresse possono discostarsi o essere contrarie alle opinioni espresse da altri dipartimenti o divisioni di UBS a seguito dell utilizzo di presupposti e/o criteri diversi. 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Gestori patrimoniali esterni / Consulenti finanziari esterni: qualora la presente ricerca o pubblicazione sia fornita a un gestore patrimoniale esterno o a un consulente finanziario esterno, UBS vieta espressamente che questa sia ridistribuita dal gestore patrimoniale esterno o dal consulente finanziario esterno e che sia resa disponibile ai rispettivi clienti e/o terzi. Arabia Saudita: la presente pubblicazione è stata autorizzata da UBS Saudi Arabia (una controllata di UBS SA), una società per azioni chiusa dell Arabia Saudita costituita nel Regno dell Arabia Saudita, iscritta al registro commerciale con il numero e avente sede legale presso Tatweer Towers, Casella postale 75724, Riad 11588, Regno dell Arabia Saudita. UBS Saudi Arabia è autorizzata e disciplinata dalla Capital Market Authority of Saudi Arabia. Australia: il presente avviso viene pubblicato da UBS AG ABN (titolare della licenza Australian Financial Services n ). 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India: il presente documento è distribuito da UBS Securities India Private Ltd. 2/F, 2 North Avenue, Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) Telefono: Numeri di registrazione SEBI: NSE (segmento del mercato dei capitali): INB , NSE (segmento di F&O) INF , BSE (segmento del mercato dei capitali) INB Indonesia: la presente ricerca o pubblicazione non è intesa come offerta pubblica di titoli ai sensi della Capital Market Law e delle sue disposizioni esecutive. I titoli menzionati in questo materiale non sono stati e non saranno registrati secondo la Capital Market Law e le sue disposizioni. Israele: UBS Switzerland AG è registrata come «Foreign Dealer» in collaborazione con UBS Wealth Management Israel Ltd, un affiliata interamente controllata da UBS. UBS Wealth Management Israel Ltd è una società di gestione di portafogli autorizzata che svolge anche attività di commercializzazione degli investimenti ed è disciplinata dalla Israel Securities Authority. 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