Domande di riepilogo

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1 UNITÁ B ANALISI DI BILANCIO: LA REDDITIVITÀ OPERATIVA Lezione 5 Redditività lorda e netta del capitale operativo Redditività lorda del capitale operativo (ROS, TKO e RKO) Domanda 1 Definire il ROS (Return On Sales) e collegarlo alla quota di valore aggiunto destinata al capitale. Il ROS è un indice di redditività, che anziché esprimere il reddito operativo come quota del valore aggiunto spettante al capitale considera la quota di reddito operativo sul valore della produzione o sul fatturato (si veda la figura precedente). Le componenti che collegano le due variabili sono: il grado d integrazione verticale (GIV), l incidenza del valore della produzione sui proventi operativi e il prezzo relativo del valore aggiunto (PVA) rispetto a quello delle vendite (PV), il quale tende all unità solo nel caso in cui siano simili gli indici dei prezzi delle vendite (PV) e dei beni e servizi intermedi (PX). Poiché i proventi operativi sono normalmente prossimi al valore della produzione, la correzione da apportare alla quota di reddito operativo sul valore aggiunto coincide sostanzialmente con il grado d integrazione verticale, che in genere è molto piccolo (20%) nelle imprese focalizzate su poche fasi della filiera produttiva e che pertanto riduce fortemente il valore di θ RO Politecnico di Torino 1

2 Domanda 2 Definire il rendimento lordo del capitale operativo (RKO) ed esplicitarlo nelle sue componenti. Il rendimento lordo del capitale operativo misura la redditività dell attività industriale o commerciale dell impresa (al lordo degli ammortamenti e delle rettifiche di bilancio) e quindi è definito dal rapporto tra reddito operativo lordo (RO) e capitale operativo lordo tangibile (KOT) per evitare la discrezionalità implicita nella valutazione delle immobilizzazioni immateriali. Conviene inoltre esprimerlo come interazione tra il ROS (Return On Sales) e il tempo di recupero del capitale operativo (TKO). Quest ultimo esprime il numero degli anni occorrenti a recuperare il capitale mediante la produzione e può essere definito come rapporto tra il capitale operativo lordo tangibile (TKO) e il valore della produzione lorda (PL), scindendolo nelle due componenti del capitale operativo: tecnico (TKT) e circolante (TKC), come risulta dalla figura. Domanda 3 Scomporre e commentare il tempo di recupero del capitale operativo lordo. Tempo di recupero del capitale (TKO) TKO = KOT PL = TKT + TKC KT TKT = = PL KOC TKC = = PL RKP* GUK ROC/ α PK PV 66 Il tempo di recupero del capitale operativo (TKO) può essere scisso nelle sue due componenti - il tempo di recupero del capitale tecnico (TKT), che dipende da tre fattori esplicativi o il rapporto capitale/prodotto potenziale (RKP*) che è un indicatore della tecnologia adottata e corrisponde al rapporto tra capitale operativo reale (KTR) e capacità produttiva (PR*); 2007 Politecnico di Torino 2

3 o il grado di utilizzo (GUK) di tale capacità, ottenuto rapportando la produzione reale (PR) a quella potenziale (PR*); o il prezzo relativo del capitale (PK) rispetto a quello del prodotto (PV); - il tempo di recupero del capitale circolante (TKC), che sostanzialmente coincide con i mesi di recupero del capitale operativo circolante (ROC), già analizzato in una precedente lezione sulla politica commerciale e delle scorte (unità A), corretto mediante il coefficiente α di produzione non venduta. Domanda 4 Commentare il legame esistente tra RKO, ROS e TKO tra diverse imprese. Redditività del capitale operativo (RKO) ROS RKO = = TKT + TKC RKP* GUK θ RO (VA/PL) PK PV + ROC/ α Nel lungo periodo la mobilità dei capitali livella RKO in imprese concorrenziali di analogo rischio TKT e TKC sono differenziati in ogni settore per varietà tecnologiche e caratteristiche di circolante Il ROS e θ RO sono quindi diversi in ciascun settore per compensare le differenze e livellare RKO La dispersione di RKO segnala differenziali di efficienza o di rischio o di potere di mercato 77 La figura sintetizza le informazioni più rilevanti. Domanda 5 Commentare il legame esistente tra RKO, ROS e TKO per effetto di una caduta di domanda sul mercato del prodotto dell impresa. Redditività del capitale operativo (RKO) ROS RKO = = TKT + TKC RKP* GUK θ RO VA/PO PL/PO PK PV + ROC/ α Effetti di caduta di domanda su RKO: prezzi PX e PV in genere vischiosi ed elasticità numerica bassa che causa la caduta di θ RO e ROS riduzione del grado di utilizzo GUK della capacità e aumento di TKT e probabile di ROC e TKC conseguente flessione cumulata di RKO 82 La figura sintetizza le informazioni più rilevanti Politecnico di Torino 3

4 Redditività netta del capitale operativo (ROI) Domanda 1 Definire il ROI (Return On Investment) e spiegare la non omogeneità tra numeratore e denominatore. Il Return On Investment (ROI) misura la redditività netta del capitale operativo, rapportando il reddito operativo netto (RON) al capitale operativo netto (KON), quest ultimo definito in due modi equivalenti: - dal lato dei finanziamenti come somma del capitale di rischio o capitale netto (KN) e dei debiti finanziari netti (DN), al netto cioè delle attività finanziarie; - dal lato degli impieghi come differenza tra capitale operativo lordo (KO) e tutti i fondi (FD) creati dall impresa (rettificativi dell attivo e per fronteggiare rischi e spese) La non omogeneità tra numeratore e denominatore è quindi dovuta a questa asimmetria: al numeratore dal reddito operativo lordo sono sottratti solo gli ammortamenti del capitale tecnico (AMT) e delle attività immateriali (AMI), mentre dal capitale operativo lordo vengono sottratti tutti i fondi (si veda la figura). Per simmetria avremmo dovuto dedurre dal reddito operativo lordo anche le rettifiche di bilancio, che invece preferiamo dedurre successivamente per valutare l impatto delle congetture effettuate dal management (politica di bilancio) Politecnico di Torino 4

5 Domanda 2 Scomporre il ROI nelle sue componenti, spiegandone la motivazione. ROI = RNK = Return On Investment (ROI) Tasso di ammortamento tecnico-economico RO AMT = RKO DKT θ KT KOT Quota del capitale tecnico su capitale operativo tangibile Tasso di ammortamento dei beni immateriali RO AMT AMI KO FD = RNK(1 θ ATI ) DKI θ ATI 1 θ FD ROI diminuisce al crescere della quota θ ATI = ATI/KO ROI aumenta al crescere della quota θ FD = FD/KO 115 Prima è opportuno dedurre dal numeratore solo gli ammortamenti tecnico-economici relativi alle immobilizzazioni materiali, allo scopo di ottenere un indicatore intermedio di redditività che possiamo definire redditività netta del capitale operativo tangibile (RNK), come risulta nella parte superiore della figura. Successivamente deduciamo gli ammortamenti del capitale intangibile dal numeratore e i fondi dal denominatore per ottenere il ROI. Poiché le attività intangibili sono in genere trascurabili (ATI/KO tende a zero) allora ROI risulta maggiore di RNK e la differenza va imputata al livello relativo dei fondi rispetto al capitale operativo lordo (si veda la figura). Domanda 3 Indicare quali soggetti sono interessati alla redditività lorda e a quella netta del capitale operativo. Confronto tra ROI e RKO RON ROI = = KON Reddito operativo netto Capitale operativo netto RKO = RO Reddito operativo lordo KOT = Capitale operativo tangibile Entrambi gli indicatori di redditività sono utili per tutti i soggetti che analizzano l impresa: creditori e azionisti prediligono il ROI come primo passo per determinare la redditività finale del KN i managers focalizzano l attenzione su RKO come primo passo per determinare l autofinanziamento 122 La figura mette a confronto ROI e RKO e risponde alla domanda Politecnico di Torino 5

6 Redditività lorda e netta delle imprese italiane Domanda 1 Quali differenze emergono nelle imprese italiane riguardo al ROS rispetto alla quota di valore aggiunto destinata al capitale? Return on sales ROS Private 8 10 Medie Industriali Servizi 225 Dalla figura emerge che il ROS è ovviamente molto più esiguo della quota di reddito operativo lordo sul valore aggiunto (rappresentata dalle ombre), anche se ne riflette le differenze. L unica sostanziale equivalenza si verifica per le imprese di pubblica utilità soprattutto a causa del loro alto grado di integrazione verticale. Domanda 2 Quali differenze emergono nelle imprese italiane riguardo a ROS, TKO e RKO? Tempo di recupero del capitale operativo ROS TKO Private Medie Industriali Servizi 227 Dalla figura emerge che il tempo di recupero del capitale è strutturalmente proporzionato al ROS (indicato dalle ombre): il margine per unità di prodotto deve infatti compensare il tempo di recupero per mantenere equilibrato il tasso di redditività operativa, a meno che sussistano differenze sostanziali di efficienza, di rischio o di potere di mercato tra le imprese. Poiché il confronto riguarda aggregati d imprese, queste differenze non sono molto rilevanti e quindi il ROS e TKO sono sostanzialmente proporzionati. Dalla figura successiva emergono pertanto livelli di redditività operativa lorda (RKO) sostanzialmente simili tra imprese industriali e servizi di pubblica utilità, mentre un minor grado di efficienza emerge palesemente per le medie imprese rispetto alle grandi Politecnico di Torino 6

7 Tasso di redditività operativa lorda RKO Private Medie Industriali Servizi 230 Domanda 3 Quali differenze emergono nelle imprese italiane riguardo a RNK rispetto a RKO? Redditività netta operativa (primo step) RNK RKO 10 Private Medie Industriali Servizi 234 Dalla figura emerge che i differenziali di redditività operativa netta (RNK), calcolata deducendo solo gli ammortamenti tecnico-economici delle immobilizzazioni materiali (come primo passo per calcolare il ROI), riflettono quasi perfettamente i differenziali di redditività operativa lorda, ovviamente con un abbassamento dei livelli: la maggior quota di capitale tecnico nelle public utilities è compensata da un minor tasso di ammortamento Politecnico di Torino 7

8 Domanda 4 Quali differenze emergono nelle imprese italiane riguardo a ROI rispetto a RKO? Return On Investment ROI RKO Private Medie Industriali Servizi 237 Se da un lato la deduzione degli ammortamenti abbassa la redditività operativa netta (RNK) rispetto a quella lorda (RKO), dall altro la deduzione dei fondi dal capitale operativo eleva il ROI. Nel confronto tra gli aggregati, dalla figura emerge che RKO (indicato dalle ombre) è sostanzialmente allineato al ROI, ad eccezione delle imprese industriali rispetto a quelle di servizi di pubblica utilità, per la presenza nelle prime di una maggiore quota di fondi Politecnico di Torino 8