Moneta e Finanza Internazionale

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1 Moneta e Finanza Internazionale Prof. Salvatore Nisticò salvatore.nistico@uniroma1.it Orari: Lunedì 18: Aula XI Giovedì 18: Aula C Venerdì 10: Aula XIII Libri di Testo: Di Giorgio: Economia e Politica Monetaria, IV edizione, CEDAM Di Giorgio, Nisticò, Pandimiglio: Problemi di Economia Monetaria, CEDAM

2 Moneta e Finanza Internazionale Struttura: -Lezioni frontali -Esercitazioni -Letture integrative fornite dal docente Valutazione: 1.Presentazione di un articolo (due/tre persone) 2.Esame (scritto) Parte I: Esercizi Parte II: Teoria NB: in caso di prova insufficiente o mancata registrazione di una prova sufficiente non sarà possibile utilizzare l appello successivo all interno della stessa sessione

3 Percorso La politica monetaria nei modelli deterministici Trasmissione della politica monetaria nei modelli statici La moneta nei modelli dinamici. La politica monetaria nei modelli stocastici Teoria delle aspettative e politica monetaria. Il modello reale del ciclo economico (RBC) Il modello neo-keynesiano dinamico e il ruolo della politica monetaria. Il dibattito regole verso discrezionalità e l indipendenza della Banca Centrale.

4 Moneta e Finanza Internazionale 1 La domanda di moneta

5 La velocità della moneta e l equazione degli scambi 2 M P Y PY V = offerta di moneta = livello dei prezzi = produzione aggregata (PIL reale, reddito) = reddito aggregato nominale = velocità di circolazione della moneta (# medio di volte che 1 passa di mano) Equazione degli scambi V = PY/M MV = PY

6 Equazione degli Scambi e la BCE Equazione degli scambi riferimento della BCE, basato su: Δm + Δv = Δp + Δy considerato: Δy=(2-2.5)% Δv=-(0.5-1)% Δp=(1.5-2)% 3 implica: Δm = Δp + Δy Δv 4.5%

7 Teoria Quantitativa della Moneta 4 Ipotesi di base: Velocità di circolazione costante Produzione a livello di pieno impiego (teoria classica) Implicazioni: Variazioni nell offerta di moneta incidono solo su P Variazioni nel livello dei prezzi deriva solo da movimenti nella quantità di moneta

8 TQM: implicazioni di politica monetaria Equazione di Fisher: i = r + π il tasso nominale con remunerazione reale capitali di prestito (r) o con tasso di inflazione (π) 4 TQM e eq. di Fisher implicano: i = r + π = r + Δm tassi d interesse nominali e crescita monetaria (inflazione) legati da relazione uno-a-uno

9 Teoria Quantitativa della Domanda di Moneta Dividi per V: L equilibrio sul mercato della moneta implica M = M d chiama k=1/v: M d = k PY Visto che k è constante, il livello di transazioni generato da un determinato livello di PY determina la quantità di M d demandata. La domanda di moneta non dipende dal tasso d interesse 5

10 Teoria Quantitativa della Domanda di Moneta La domanda di moneta è determinata da: 6 Livello delle transazioni commerciali generate del livello di reddito nominale PY Le istituzioni economiche che incidono sul modo in cui gli agenti conducono transazioni commerciali, determinando così la velocità di circolazione della moneta e quindi k

11 Tasso di crescita della Velocità di M1 e M2 (tassi annuali, ) 7

12 Liquidity Preference Theory (Keynes) 8 Perché gli individui detengono moneta liquida? Tre moventi: 1. Movente Transattivo (crescente in Y) 2. Movente Precauzionale (crescente in Y) 3. Movente Speculativo (decrescente in r)

13 I tre moventi Domanda di equilibrio di saldi monetari reali: 9 riaggiustando la velocità non è quindi più costante: fluttuazioni pro-cicliche dei tassi dovrebbero indurre fluttuazioni pro-cicliche della velocità la velocità cambia con le revisione delle aspettative sui tassi d interesse futuri

14 Ulteriori sviluppi dell approccio Keynesiano 10 Domanda Transattiva: il modello di Baumol-Tobin Beneficio e costo-opportunità di detenere moneta La componente transattiva della domanda di moneta è negativamente correlata con il livello del tasso d interesse

15 Il modello di Baumol-Tobin 11

16 Il modello di Baumol-Tobin 12 Struttura T: reddito all inizio del periodo Sistema di pagamenti lineare (tasso di spesa costante) Scelta tra contante e depositi (o titoli) che pagano interessi (r) b: costo del prelievo W: prelievo medio M d : giacenza media di saldi monetari: M d =W/2 n: numero di prelievi: n=t/w Costo effettivo di detenere moneta: nb=bt/w Costo-opportunità di detenere moneta: rm d =rw/2

17 Il modello di Baumol-Tobin Costo totale di detenere moneta 13 CT(W) = b T W + r W 2 Dimensione ottima del prelievo: min CT(W) W * = b 2T r Domanda ottima di moneta: M d* = b T 2r Domanda transattiva di moneta è una funzione decrescente di r

18 Domanda Precauzionale Simile alla domanda transattiva 14 A tassi d interesse più alti, il costo-opportunità di detenere moneta a scopi precauzionali sale La domanda precauzionale di moneta è inversamente correlata con il tasso d interesse

19 Moneta: nessun rendimento Domanda Speculativa Titoli: rendimento r, e capital gain futuro incerto g = r r e 1 Redimento complessivo dei titoli: R= r + g = r + r r e 1 Moneta e Titoli sono equivalenti se R=0: r * = r e 1+ r e Se r>r *, solo titoli: M d =0; altrimenti solo moneta 15

20 Domanda Speculativa 16 r Domanda individuale di moneta r Domanda aggregata di moneta r * M M

21 Domanda Speculativa 17 Implica nessuna diversificazione a livello individuale Estensioni successive (Tobin) Agenti avversi al rischio diversificano il proprio portafoglio e detengono moneta liquida come riserva di valore Non fornisce risposta definitiva alla domanda sul perché gli agenti domandano moneta come riserva di valore.

22 Modello Media-Varianza di Tobin Applicazione della teoria delle scelte di portafoglio: I Portafogli includono attività finanziarie rischiose (obbligazioni, azioni) e prive di rischio (moneta) Gli agenti scelgono l allocazione di portafoglio per massimizzare la propria utilità Utilità crescente nel rendimento atteso del portafoglio 18 Diverse attitudini rispetto al rischio Domanda di moneta di equilibrio: scelte di portafoglio ottime

23 x = quota di ricchezza allocata in titoli 1-x = quota di ricchezza allocata in moneta r m = rendimento della moneta R = rendimento dei titoli: R = r+g r g R P Modello Media-Varianza di Tobin 19 = tasso d interesse sui titoli (deterministico) = Capital gain sui titoli (stocastico: variabile casuale) = Rendimento Ex-post del portafoglio: R P = (1-x)r m + x(r + g)

24 Titoli: E(g) = 0 : capital gains attesi nulli (media) σ g = : volatilità dei capital gains (rad. quad. varianza) E(R) = r : rendimento atteso dei titoli σ R = σ g : volatilità del rendimento dei titoli Moneta: Modello Media-Varianza di Tobin var(g) r m = 0 : rendimento nullo σ m = 0 : rischio nullo (trascuriamo il rischio di inflazione) Portafoglio: E(R P ) = xr = µ P : rendimento atteso del portafoglio rischioso = xσ g : rischio del portafoglio 20

25 Modello Media-Varianza di Tobin 21 Ipotesi sulla distribuzione di probabilità (differenze con Keynes) pr(g) pr(g) 1 g 0 g Keynes Tobin

26 Modello Media-Varianza di Tobin Usiamo le caratteristiche media-varianza del portafoglio: 22 E(R P ) = r σ g E(R P ) r frontiera efficiente r/σ g σ g

27 Modello Media-Varianza di Tobin 23 La frontiera efficiente e la domanda di moneta E(R P ) r Usiamo = xσ g µ P * Una data coppia rischio-rendimento (*, µ P* ) r/σ g 1/σ g * σ g implica la domanda di moneta 1-x * x * Quale (*, µ P* ) ottimale? 1 x

28 Modello Media-Varianza di Tobin 24 Preferenze: con U µ > 0 U=U(µ P, ) Allocazione ottima di portafoglio: max Utilità lungo la frontiera efficiente max µ P, U(µ P, ) s.t. µ P = r σ g

29 Modello Media-Varianza di Tobin 25 Attitudini verso il rischio: avversi, U σ < 0 richiedono rendimenti attesi più alti per sopportare rischi maggiori neutrali, U σ = 0 hanno preferenze definite solo sul rendimento atteso amanti, U σ > 0 per dato rendimento atteso, preferiscono attività più rischiose

30 Modello Media-Varianza di Tobin 26 Curve d Indifferenza: µ P = µ(, U ) Pendenza della CI: µ σ = - U σ / U µ quindi Avversi al rischio: µ σ > 0 Neutrali al rischio: µ σ = 0 Amanti del rischio: µ σ < 0

31 Modello Media-Varianza di Tobin µ P 27 µ P µ P

32 Modello Media-Varianza di Tobin 28 µ P Approfondimento sulle attitudini verso il rischio (avversi): Diversificatori, µ σσ > 0 Lineari, µ σσ = 0 Tuffatori, µ σσ < 0 µ P µ P

33 Modello Media-Varianza di Tobin Allocazione Ottimale (diversificatore) 29 µ P r CI più alta coerente con FE CI tangente la FA: µ P * * σ g Soluzione interna Domanda di moneta di eq.: 1-x * x * 1 x

34 Modello Media-Varianza di Tobin Allocazione Ottimale (lineare) 30 µ P µ P * = r CI più alta coerente con FE Soluzione d angolo: x * = 1 se µ σ < r/σ g x * = 0 se µ σ > r/σ g µ P* =x * =* =0 * =σ g x * = indet. se µ σ = r/σ g Domanda di moneta di eq.: 1-x * x * = 1 x

35 Modello Media-Varianza di Tobin Allocazione Ottimale (tuffatore) 31 µ P r CI più alta coerente con FE NON la CI tangente con FE: µ P * µ σ = r σ g minu * σ g x * 1 x

36 Modello Media-Varianza di Tobin Allocazione Ottimale (tuffatore) 32 µ P r CI più alta coerente con FE NON la CI tangente con FE: µ σ = r σ g minu σ g Soluzione d angolo: x * = 1 1 x

37 Modello Media-Varianza di Tobin Allocazione Ottimale (tuffatore) 33 µ P r CI più alta coerente con FE NON la CI tangente con FE: µ σ = r σ g minu σ g Soluzione d angolo: x * = 0 1 x

38 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del tasso d interesse Dom di moneta e tasso d int. (diversificatore) 34 µ P r per r = r, dom di moneta è 1 - x µ P r/σ g 1/σ g σ g x 1 x

39 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del tasso d interesse Dom di moneta e tasso d int. (diversificatore) 35 µ P r per r = r, dom di moneta è 1 - x quando tasso scende r < r la domanda di moneta sale 1 - x > 1 - x µ P µ P x x σ g r 1 x

40 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del rischio µ P 36 r µ P r/σ g 1/σ g σ g x 1 x

41 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del rischio µ P 37 r µ P r/σ g 1/σ g σ g σ g x 1 x

42 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del rischio µ P 38 r µ P r/σ g 1/σ g σ g σ g x 1 x

43 Modello Media-Varianza di Tobin - gli effetti di un aumento del rischio µ P r 39 Dom di moneta e rischio (diversificatore) µ P µ P x x σ g σ g per σ g = σ g, dom di moneta è 1 - x se rischio aumenta σ g > σ g 1 x dom di moneta aumenta 1 - x > 1 - x

44 Riassumendo domanda di moneta, rischio e tassi d interesse M/P cresce con reddito e rischio, decresce con il tasso d interesse 40 Più alti r o più bassi σ implicano domanda M d più bassa per dato Y quindi: velocità V più alta Fluttuazioni in r e σ inducono fluttuazioni in V

45 Riassumendo domanda di moneta, rischio e tassi d interesse Specificazione lineare della domanda di moneta 41 : Shock di preferenza esogeno : Movente Transattivo e Precauzionale : Movente Speculativo

46 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 42 x 1 = quota di ricchezza allocata nel titolo 1 x 2 = 1-x 1 = quota di ricchezza allocata nel titolo 2 r 1 = tasso d interesse sul titolo 1 σ 1 = volatilità rendimento titolo 1 r 2 = tasso d interesse sul titolo 2 σ 2 = volatilità rendimento titolo 2 ρ = correlazione tra titolo 1 e titolo 2

47 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 43 Rendimento atteso del Portafoglio Rischio del Portafoglio

48 Caso 1: ρ = 1 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 44 Rendimento atteso del Portafoglio Rischio del Portafoglio

49 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi frontiera efficiente E(R P ) = r 1 + r 2 r 1 σ 2 σ 1 ( σ 1 ) E(R P ) 45 r 2 r 1 σ 1 σ 2

50 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi frontiera efficiente E(R P ) = r 1 + r 2 r 1 σ 2 σ 1 ( σ 1 ) E(R P ) 46 r 2 µ P * r 1 σ 1 * σ 2

51 Caso 2: ρ = -1 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi Rendimento atteso del Portafoglio 47 Rischio del Portafoglio

52 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 48 frontiera efficiente E(R P ) = r 1 + r 2 r 1 σ 2 +σ 1 ( +σ 1 ) E(R P ) r 2 r 1 σ 1 σ 2

53 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 49 frontiera efficiente E(R P ) = r 1 + r 2 r 1 σ 2 +σ 1 ( +σ 1 ) E(R P ) µ P * r 2 r 1 σ 1 * σ 2

54 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 50 frontiera efficiente E(R P ) = r 1 + r 2 r 1 σ 2 +σ 1 ( +σ 1 ) E(R P ) r 2 µ P * r 1 * σ 1 σ 2

55 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi Caso 3: -1 < ρ < 1 E(R P ) 51 frontiera efficiente r 2 r 1 σ 1 σ 2

56 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi Caso 3: -1 < ρ < -1 E(R P ) 52 frontiera efficiente r 2 µ P * r 1 σ 1 * σ 2

57 Modello Media-Varianza di Tobin la scelta fra due titoli rischiosi 53 In somma: E(R P ) r 2 ρ = -1-1 < ρ < 1 ρ = 1 r 1 σ 1 σ 2

58 La TQM moderna di Friedman 54 M d P Y p r m r b r e e π + P = f (Y, P rb r,r r,π e r ) m e m m M d = domanda di saldi monetari reali = misura della ricchezza (reddito permanente) = rendimento atteso della moneta = rendimento atteso dei titoli = rendimento atteso delle azioni (ordinarie) = tasso d inflazione atteso

59 Variabili nella funzione di domanda di moneta Reddito permanente (reddito medio di lungo periodo) 55 più stabile del reddito corrente: la domanda di moneta risponde di meno alle fluttuazioni cicliche Ricchezza allocata in obbligazioni, azioni e beni di consumo incentivi alla domanda sono i rendimenti attesi relativi di ciascuna attività rispetto alle altre Il rendimento atteso della moneta è influenzato da i servizi accessori ai depositi erogati dalle banche i tassi d interesse pagati sui depositi

60 Friedman Differenze tra Keynes e Friedman Scelta fra moneta e tante altre attività: tanti tassi d interesse (solo moneta vs titoli: solo un tasso d interesse rilevante) 56 Moneta e beni sono sostituti: offerta di moneta ha effetti diretti su domanda di beni (offerta di moneta ha effetti reali attraverso r and I) Domanda di moneta stabile velocità di circolazione stabile (velocità fluttua tanto quanto i tassi d interesse)

61 Friedman Differenze tra Keynes e Friedman Il tasso di rendimento della moneta non è costante, ma l excess return (r b r m ) lo è, al variare dei tassi d interesse: effetti trascurabili dei tassi d interesse sulla dom di moneta (tassi d interesse sono determinanti importanti di M d ) 57 Determinante principale di M d è il reddito: M d = f(py) velocità V è stabile data V, cambiamenti in M si scaricano su spesa nominale PY: MV=PY