Strategia d investimento obbligazionaria Valutazione del mercato Analisi delle variabili del reddito fisso Strategia d investimento per gli asset obbligazionari Bollettino mensile no. 8 agosto A cura dell Ufficio Ricerca e Analisi
Strategia d investimento obbligazionaria Considerazioni riassuntive degli indicatori analizzati Indicatore La curva dei rendimenti L evoluzione dei rendimenti L andamento dei differenziali I corporate spreads Indicatore La curva dei rendimenti L evoluzione dei rendimenti L andamento dei differenziali Area Euro Curva regolare In leggero ribasso Stabile Stabili Area Dollaro statunitense Curva regolare Stabile Stabile Commento sul mercato obbligazionario e strategia operativa Il mese di luglio è stato caratterizzato da un elevata volatilità sui mercati finanziari, dapprima causata dalle rinnovate tensioni sulla crisi del debito sovrano e sullo stato del sistema bancario spagnolo, tensioni in seguito alleviate dalla prospettiva di un intervento più deciso delle banche centrali, in particolare la BCE di Mario Draghi. Sono sempre più di attualità le speranze che la BCE possa intervenire con acquisti massicci di bond periferici sul mercato secondario, fermo restando il meccanismo anti-spread formulato al meeting europeo di fine giugno che prevede la possibilità di intervento dei fondi EFSF/ESM. La parte breve della curva di Italia e Spagna è così rientrata a livelli di rendimento più sostenibili, mentre una certa tensione permane sulla parte più lunga della curva. Per quel che riguarda i rendimenti dei Paesi considerati free-risk, durante il mese si è verificato un movimento piuttosto significativo sui rendimenti a 2 anni: diversi Paesi si finanziano ormai a tassi negativi su tali scadenze, segno inequivocabile dell enorme massa di liquidità che non riesce ad essere allocata sui mercati a causa della scarsa fiducia che gli operatori finanziari nutrono nelle economie considerate a rischio. I rendimenti decennali tedeschi e americani hanno effettuato un ulteriore accelerazione al ribasso nella prima parte del mese, andando a testare nuovi minimi, per poi rientrare moderatamente su livelli comunque tra i più bassi mai sperimentati. La carta corporate ha offerto una buona performance durante il mese, a causa del calo dei rendimenti unitamente alla riduzione dei credit spread nell ultima settimana del mese. Dal punto di vista operativo permane la difficoltà di gestire l elevata segmentazione del mercato del credito diviso tra titoli sicuri a rendimenti molto bassi e titoli considerati eccessivamente rischiosi. Rimaniamo costruttivi su carta corporate sia investment grade che high yield, in particolare su quei temi considerati distanti dalla crisi europea. Riteniamo inoltre che si possa costruire una piccola posizione su temi periferici europei, in particolare governativi, in prossimità dell entrata in vigore dei meccanismi di difesa predisposti dalle autorità europee. Le pesanti incertezze che ancora persistono sconsigliano tuttavia di accumulare una posizione di dimensioni significative. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 2 / 8
Asset allocation tattica Area Euro 100% 80% 60% 40% 20% 0% 90% 5% 5% < 2 anni 2-5 anni > 5 anni Nell ambito dei bond governativi decidiamo di rimanere posizionati sulla parte a breve della curva, evitando la parte centrale e mantenendo una sottoesposizione al lungo visto il livello molto basso dei rendimenti. Su storni decisi del lungo, come quello intravvisto a marzo, un aumento dell esposizione in termini tattici può risultare interessante. Area Dollaro statunitense 100% 80% 60% 40% 20% 0% 85% 5% 10% < 2 anni 2-5 anni > 5 anni Sui bond governativi americani reiteriamo la nostra convinzione di rimanere posizionati sulla parte a breve della curva, evitando la parte centrale e mantenendo una sottoesposizione al lungo. Solo su storni decisi di quest ultima parte di curva, e solo in chiave tattica, si può considerare un aumento dell esposizione. Asset allocation ideale 100% 80% 60% 40% 40% 40% 20% 20% 0% < 2 anni 2-5 anni > 5 anni Fonte: MS Excel, Banca del Sempione Nel segmento del reddito fisso per valutare la nostra strategia partiamo da un allocazione ideale conservativa che considera il 40% di investimenti a breve (<2 anni), il 40% di investimenti a medio (2-5 anni) e il 20% di investimenti a lungo (>5 anni). La duration di questa allocazione è di 3.30 anni, data dalla ponderazione delle tre parti della curva: 40% breve duration 1.0 anni 40% medio duration 3.5 anni 20% lungo duration 7.5 anni ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 3 / 8
Primo indicatore: La curva dei rendimenti La curva dei rendimenti in Euro 3.50 2.50 La curva europea si mantiene a livelli molto bassi a causa dei tagli della BCE e delle tensioni sulla crisi del debito periferico. Il rendimento a 2 anni tedesco permane in territorio negativo. 1.50 0.50-0.50 1m 3m 6m 1 y 2y 3y 5y blu: attuale rosso: precedente 10 La curva dei rendimenti in Dollari statunitensi 3.50 2.50 La curva dei rendimenti in dollari e ulteriormente traslata verso il basso nel mese di luglio, mantenendo comunque un rendimento sulla parte breve superiore allo 0.25%. 1.50 0.50 blu: attuale rosso: precedente 1m 3m 6m 1 y 2y 3y 5y 10 ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 4 / 8
Secondo indicatore: L evoluzione dei rendimenti Evoluzione dei rendimenti a 3 mesi in Euro A seguito del taglio tassi BCE di giugno e delle aspettative di ulteriori tagli nei mesi a venire i tassi a breve si mantengono su livelli minimi. - Evoluzione dei rendimenti a 2 anni in Euro L acuirsi della crisi europea ha spinto il rendimento di diversi paesi, Germania in primis, sotto lo zero. Fino a quando la situazione di stress non verrà risolta è difficile prevedere un ritorno costante in area positiva su tale parte di curva. - Evoluzione dei rendimenti a 10 anni in Euro I rendimenti del decennale tedesco oscillano in area 1.20%-1.60% a seconda del sentiment riguardo la crisi del debito europeo. Questi livelli ci inducono a mantenere al minimo l esposizione sul decennale nei portafogli. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 5 / 8
Evoluzione dei rendimenti a 3 mesi in Dollari statunitensi 7.00 La solita calma piatta sul mercato monetario statunitense. - Evoluzione dei rendimenti a 2 anni in Dollari statunitensi 7.00 La Fed ha recentemente ribadito che sino al 2014 c è poco margine per muoversi sui tassi. Il mercato con la sua grande stabilità non fa altro che mettere in pratica queste previsioni. - Evoluzione dei rendimenti a 10 anni in Dollari statunitensi Il trend ribassista dei rendimenti decennali americani continua, pur se con meno vigore. Una certa stabilità sembra essere stata raggiunta in area 1.40%-1.60%. A questo rendimento ci sentiamo di consigliare di mantenere le posizioni molto leggere. Solo un rimbalzo in area 1.75-2% suggerirà nuovi interventi tattici. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 6 / 8
Terzo indicatore: La struttura della curva (analisi del differenziale) Differenziale di rendimento, obbligazione statale in Euro (10 anni 2 anni) La riduzione dei tassi da parte della Bce conferma su questi livelli l equilibrio della curva europea. Il differenziale 2_10 rimarrà in questo stretto range finché non ci sarà un cambiamento di politica monetaria verso il tightening, cosa al momento non ravvisabile. - Differenziale di rendimento, obbligazione statale in Dollari statunitensi (10 anni 2 anni) Il differenziale è rimasto abbastanza stabile. Noi rimaniamo dell avviso che solo un cambiamento d approccio da parte della Fed potrà sostanzialmente cambiare questa tendenza. La curva si fletterà solo quando verranno meno manovre di quantitative easing e la politica monetaria si normalizzerà. - ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 7 / 8
Quarto indicatore: I corporate spreads Corporate spreads su base decennale in Euro (BBB - AAA) 2.50 1.50 Il differenziale di rendimento fra le obbligazioni AAA e BBB si e mosso al rialzo negli ultimi mesi, anche se a fine luglio si è iniziato a registrare un restringimento. A questi livelli è ancora consigliabile costruire posizioni long. 0.50 ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 8 agosto Pagina 8 / 8