SALDI TARGET2 MACRO VIEW. Gli squilibri aumentano per i paesi periferici. Cosa sono i saldi TARGET2

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1 SALDI TARGET2 Gli squilibri aumentano per i paesi periferici Cosa sono i saldi TARGET2 Il saldo TARGET (Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer System) rappresenta la differenza tra i crediti e le passività che le banche centrali nazionali (BCN) hanno nei confronti della BCE per i pagamenti internazionali fatti da banche attraverso il sistema TARGET2. Il saldo TARGET è quindi un valore netto (crediti meno passività) - un valore positivo segnala un credito della BCN verso la BCE e viceversa. Storia dei saldi TARGET2 I saldi TARGET2 erano generalmente circa zero prima della crisi, dato che le banche dei paesi periferici riuscivano a raccogliere facilmente fondi privati prestiti interbancari internazionali, investimenti diretti o depositi bancari dall estero compensavano per i pagamenti in uscita dovuti ai deficit nelle partite correnti della periferia o all acquisto di asset stranieri. In altri termini, i saldi delle partite correnti venivano compensati con i saldi in conto capitale, generando un saldo nella bilancia dei pagamenti di circa zero. Invece, durante la crisi del debito sovrano ( ) i saldi TARGET2 sono aumentati significativamente. Infatti, i fondi privati non fluivano più verso i paesi periferici (arrivando anche ad invertirsi fuga dei capitali), mentre i deficit nelle loro partite correnti erano persistenti. Ciò ha portato ad una crisi della bilancia dei pagamenti. Per fronteggiare questo tipo di crisi in genere vengono utilizzate le riserve di valuta estera e/o il deprezzamento della moneta, strumenti non disponibili ai membri dell area Euro. Di conseguenza, in alcuni stati sono stati adoperati i controlli dei capitali (Grecia e Cipro), ma un approccio meno drastico per l Europa è stato quello di consentire finanziamenti di emergenza per paesi in forte stato di distress. A quel punto la BCE è entrata in gioco consentendo alla banche di finanziarsi attraverso LTROs ed abbassando i requisiti di collaterale a fronte delle sue operazioni di mercato aperto. Come principale beneficiario di questi finanziamenti di emergenza, i paesi periferici hanno visto un significativo aumento delle passività in TARGET2, mentre le nazioni con ampi surplus nelle partite correnti hanno visto i loro crediti TARGET2 aumentare dato che il settore privato dei paesi Core non era più interessato ad investire nella periferia, ma piuttosto parcheggiava la liquidità presso la BCE. Nei primi anni dopo la crisi dell Eurozona, i saldi TARGET sono significativamente diminuiti, di pari passo con il miglioramento delle condizioni finanziarie. Dall inizio del 2015, invece, i saldi TARGET hanno ripreso a salire, ma a causa dei flussi internazionali generati dal Quantitative Easing della BCE (più dettagli nella pagina successiva). Saldi TARGET2 per Nazione I principali squilibri TARGET2 rappresentano i deficit presenti nei paesi periferici dell Eurozona (principalmente Italia e Spagna, vedi grafico seguente), dall altro sono dovuti all ampio surplus della Germania (EUR 923bn, 28% del suo GDP).

2 Nonostante Spagna e Portogallo abbiano le più ampio passività TARGET2 come percentuale di GDP, l Italia ha le passività più alte in valore assoluto EUR 442bn. Le passività TARGET2 dell Italia hanno raggiunto un massimo storico di EUR miliardi nel febbraio 2018, dovuto principalmente al fatto che gli investitori italiani hanno usato i fondi immessi nel sistema dal QE per comprare asset esteri, mentre gli investimenti esteri in Italia non sono aumentati di pari passo. In questo caso, però, l aumento delle passività TARGET2 non è allarmante, non essendoci i presupposti di una crisi di bilancia dei pagamenti. L Italia, infatti, ha un buon surplus nelle partite correnti, non vi è fuga di capitali ne particolari problemi di finanziamento per le banche. Le passività, però, non sono comunque un buon segno per le prospettive di crescita del paese. Infatti, ciò indicherebbe che le risorse generate dal QE hanno di fatto lasciato il Paese. Inoltre, l aumento delle passività potrebbe essere anche segnalare il malfunzionamento del QE per ridurre gli squilibri nell Eurozona le risorse dovrebbero fluire nuovamente dai paesi core alla periferia, non l opposto. Di seguito riportiamo un grafico che indica come il QE sta condizionando i saldi TARGET2 in Italia. Guardando al grafico seguente, è abbastanza chiaro che l aumento dei saldi TARGET2 è stato causato dagli investitori italiani che hanno utilizzato gran parte delle risorse del QE per comprare asset esteri (barre celesti). Situazione molto diversa dal , quando gli investitori esteri vendevano debito pubblico italiano (barre blu).

3 Possibili problemi con i saldi TARGET2. Nel caso l Italia dovesse lasciare l Euro: 1) Come ricordato da Draghi nel 2017, nel caso in cui un Paese membro lasci l Eurozona, deve necessariamente liquidare il saldo TARGET2 (negativo per l Italia). 2) Le passività TARGET2 italiane sono assicurate da collaterale, in gran parte è costituito da obbligazioni governative italiane, che però probabilmente fallirebbero qualora il governo dovesse dichiarare l uscita dall Euro. 3) L unico modo per saldare le passività (27% GDP) sarebbe emettere nuova Lira, deprezzando ulteriormente la Lira e peggiorando i problemi del Paese. 4) Eventuali perdite sarebbero a carico dell ECB e delle NCB, che richiederà probabilmente la ricapitalizzazione di quelle banche le passività dell Italia sono circa quattro volte il capitale totale e le riserve dell ECB. E importante notare che qualora si dovesse verificare una nuova fuga di capitali dagli stati periferici e/o una corsa agli sportelli, le banche italiane necessiterebbero di un aiuto dall ECB, il quale aumenterebbe ulteriormente le passività TARGET2 peggiorando la situazione.

4 Considerato il saldo negativo TARGET2 che ha l Italia, la Germania (il più grande detentore di crediti TARGET2) potrebbe non tollerare un ulteriore aumento nelle passività, soprattutto se si considera l indebolimento della posizione della Cancelliere Merkel e l aumento della popolarità del partito anti-euro AfD in Germania. Di conseguenza, qualora le cose non dovessero andare nel verso giusto, è difficile immaginare un nuovo momento whatever it takes per l Eurozona.

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