Forex G10 - JPY JPY YEN. 16 giugno Nota regolare. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche

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1 JPY YEN Quell apprezzamento non atteso. Anche alla riunione del 16 giugno la BoJ ha lasciato invariati tutti i parametri della politica monetaria, tassi (negativi a -0,10%) e QQE. Ha preferito prendere ancora tempo non solo per valutare meglio gli effetti delle misure adottate a inizio anno ma anche per massimizzare l efficacia di prossimi nuovi interventi una volta che sarà venuta meno l incertezza sull esito del referendum UE nel Regno Unito (23 giugno) e che in Giappone saranno passate le elezioni della camera alta (10 luglio). La BoJ ha comunque lasciato aperte le porte all elargizione di nuovo stimolo monetario in termini di QQE e/o di tassi, eventualmente già alla prossima riunione del 29 luglio, quando verrà anche pubblicato il nuovo scenario di crescita e inflazione. Per ora ha ripetuto che l economia domestica si mantiene su un trend di moderata ripresa, anche se i consumi stanno salendo meno di quanto ci si aspettava, aggiungendo che le attese di risalita dell inflazione si sono indebolite di recente. Ora la BoJ si aspetta che nei prossimi mesi l inflazione resti intorno a zero e che possa anche scendere leggermente in territorio negativo. Nota regolare Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche Macroeconomic and Fixed Income Research Luca Mezzomo Responsabile Asmara Jamaleh Economista Mercati Valutari Kuroda ha dichiarato di attendersi che l inflazione salga al 2% nell anno fiscale 2017, ma ha assicurato che la BoJ aumenterà lo stimolo monetario se l obiettivo dovesse essere di nuovo compromesso. Fino ad ora la banca centrale ha preferito restare in attesa di verificare gli effetti delle misure precedenti, soprattutto perché ha detto Kuroda ci vuole un po di tempo prima che i tassi negativi producano un impatto sull economia. Il governatore della BoJ ha osservato che i mercati finanziari globali sono instabili in questo momento, aggiungendo che anche la BoJ monitorerà con attenzione gli effetti del referendum inglese. La BoJ monitora con particolare attenzione i movimenti sui mercati valutari. Kuroda ha ripetuto che un apprezzamento dello yen che non rifletta i fondamentali dell economia non è desiderabile, aggiungendo che l inflazione è condizionata dal livello e dai movimenti del cambio. A volte però l effetto dei movimenti dello yen sulla dinamica dei prezzi è ritardato, per cui la BoJ rimane pronta ad aumentare tempestivamente lo stimolo monetario se necessario affinché il rientro dell inflazione a target non venga rinviato ulteriormente (Fig. 3). Sull annuncio della BoJ lo yen si è apprezzato significativamente, passando da 105 a 103 USD/JPY. Dopo il discorso di Kuroda tuttavia ha parzialmente ritrattato, portandosi in area 104 USD/JPY. Comunque, l agile rottura dell importante soglia di 105 USD/JPY lascia intravedere il rischio di un ulteriore apprezzamento in direzione di quota 100 USD/JPY soprattutto in risposta a un eventuale nuovo aumento dell avversione al rischio, quale si potrebbe registrare in caso di vittoria dei leave (uscita dall UE) al referendum inglese. Rivediamo pertanto al rialzo i livelli attesi dello yen, ma manteniamo un profilo di indebolimento della valuta nipponica sull orizzonte da qui a 6m. Il calo maggiore dovrebbe aversi a 1m-3m verso USD/JPY. Durante l estate infatti si potrebbe registrare il massimo della divergenza tra BoJ e Fed. Il continuo allontanamento del target di inflazione potrebbe spingere la BoJ a espandere il QQE e/o a tagliare i tassi in territorio ulteriormente negativo alla riunione del 29 luglio. Per quella data infatti lo scenario globale dovrebbe essere meno incerto di adesso: l esito del referendum UE nel Regno Unito sarà noto e in Giappone vi saranno già state le elezioni della camera alta (10 luglio). Allo stesso tempo la Fed potrebbe alzare i tassi al FOMC del 27 luglio (due giorni prima della riunione BoJ), a condizione però che i dati USA siano positivi e l esito del referendum inglese non destabilizzi eccessivamente i mercati finanziari. Le due riunioni successive di Fed e BoJ saranno entrambe il 21 settembre. I prezzi del presente documento sono aggiornati al Vedere l'appendice per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni

2 Il calo atteso dello yen potrebbe protrarsi fino al 4 trimestre, in direzione di quota 118 USD/JPY. Nella parte finale del 2016 si potrebbe infatti collocare un secondo rialzo dei tassi Fed. Al FOMC del 15 giugno lo scenario centrale della Fed è rimasto per due rialzi quest anno, anche se è salito da 1 a 6 il numero di partecipanti che ne vedono soltanto uno. I minimi attesi dello yen dovrebbero restare circoscritti a quest anno: nel corso del 2017 la valuta nipponica dovrebbe iniziare a risalire, in linea con il miglioramento atteso del quadro domestico di crescita e inflazione. La prima fase di risalita dovrebbe però essere rappresentata da una stabilizzazione verso USD/JPY, perché la Fed continuerà ad alzare i tassi. I rischi sono verso l alto, ovvero per uno yen più forte delle attese, su tutto l orizzonte previsivo, il che non compromette però la prospettiva di indebolimento nei prossimi mesi, soprattutto dopo l ampio apprezzamento recente. La presenza di tali rischi verso l alto viene dall evidenza recente per cui lo yen da inizio anno in poi è andato continuativamente apprezzandosi (+15% passando da 120 a 103 USD/JPY), smentendo aspettative generalizzate di deprezzamento. Le aspettative di indebolimento erano basate sulla prospettiva che la Fed continuasse ad alzare i tassi sia nel 1 sia nel 2 trimestre e che simultaneamente la BoJ fornisse nuovo stimolo monetario, cosa che effettivamente ha fatto alla riunione del 29 gennaio, portando i tassi in territorio negativo (-0,10%). Da quel giorno tuttavia, a parte la reazione post-annuncio che ha visto scendere lo yen da 118 a 121 USD/JPY, la valuta nipponica è andata continuativamente apprezzandosi. Contemporaneamente la Fed non ha alzato i tassi, rinviando di mese in mese il timing del secondo rialzo (il primo era stato a dicembre). I rinvii della Fed sono stati il fattore determinante del mancato rafforzamento del dollaro e quindi dell apprezzamento (riflesso) dello yen. Infatti: i rendimenti USA sia a breve sia a lunga sono scesi o hanno smesso di salire, i Fed Funds futures sono scesi (indicando attese di meno rialzi Fed rispetto a quanto ipotizzato a dicembre), e gli spread rispetto ai rendimenti giapponesi hanno smesso di salire. I rendimenti giapponesi a breve e a lunga sono scesi, in linea con i tagli dei tassi BoJ in territorio negativo, ma su di essi ha prevalso il calo dei rendimenti USA. Fig. A Conto finanziario: afflussi da altri investimenti Fig. B Conto finanziario: deflussi di portafoglio 250, , ,000 50,000-50, , ,000 50,000-50, , ,000 x 100 mln di yen Altri investimenti USD/JPY (scala destra) ,000 x 100 mln di yen Flussi di portafoglio USD/JPY (scala destra) 70 A favore dello yen ha agito anche l ampio aumento della risk aversion, che si è manifestato in due tornate: a gennaio sulle preoccupazioni per il rallentamento della Cina (con annesse correzioni di borsa e petrolio) e a giugno sul montare delle tensioni di mercato in relazione all incertezza sul referendum UE nel Regno Unito. In questi mesi infatti si è costruito un ampio lungo speculativo di yen su picchi che non erano mai stati registrati precedentemente, dopo che il mercato era stato ininterrottamente corto yen dalla fine del 2012 (Fig. E). Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 2

3 Fig. C Afflussi di liquidità e movimentazione di depositi bancari Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q Q1 Altri investimenti Valuta e depositi (Assets) Valuta e depositi (Liabilities) Fig. D Prestiti a breve termine (rimborsi di prestiti concessi a soggetti esteri e ricezione di prestiti concessi da soggetti esteri) Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q Q1 Altri investimenti Prestiti a breve termine (Liabilities) Prestiti a breve termine (Assets) Il posizionamento speculativo trova riscontro nelle voci di bilancia dei pagamenti. All interno del conto finanziario infatti, gli ampi deflussi di portafoglio (Fig. B), coerenti con l adozione di tassi negativi da parte della BoJ, sono stati pressoché neutralizzati dagli afflussi della voce altri investimenti (Fig. A), che registra transazioni finanziarie relative principalmente a prestiti, flussi di banconote, movimentazione di depositi bancari, crediti commerciali. Nella fattispecie, le voci che hanno comportati i maggiori afflussi sono quelle relative a valute e depositi (rientro di liquidità, chiusura di conti di depositi all estero, ingresso di nuova liquidità e apertura di conti domestici da parte di investitori esteri, Fig. C) e ai prestiti a breve termine (rimborsi di prestiti concessi a soggetti esteri e ricezione di prestiti concessi da soggetti esteri, Fig. D). Fig. E Insolito lungo speculativo yen nel primo semestre Posizioni speculative (nette) USD/JPY (scala destra inv.) Fig. F La bilancia commerciale torna in surplus 30,000 20,000 10, ,000-20,000-30,000-40,000-50,000 x 100 mln di yen Bilancia commerciale USD/JPY (scala destra inv.) Infine, uno sviluppo favorevole e quindi di supporto allo yen emerso dai dati sulla bilancia dei pagamenti è nel 1 trimestre dell anno il robusto consolidamento del surplus delle partite correnti e il simultaneo ritorno del saldo di bilancia commerciale in territorio positivo dopo quasi cinque anni ininterrotti di disavanzi (Fig. F). Ai fini dello scenario di previsione del cambio, la prospettiva che gli spread tornino a riallargarsi quando la Fed riprenderà ad alzare i tassi e l ipotesi di una normalizzazione della risk aversion al di là del breve supportano attese di discesa dello yen dai livelli di forza attuali. Tuttavia, la gradualità e la dimensione (probabilmente limitata) del ri-allargamento degli spread contribuiscono a contenere l ampiezza del calo atteso dello yen. Per quanto riguarda la risk aversion, nel brevissimo termine questa dipenderà soprattutto dall esito del referendum inglese. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 3

4 Fig. 1 Yen: cambio effettivo nominale (BIS) Fig. 2 Yen: cambio effettivo reale (BIS) Fig. 3 BoJ: allontanamento del target d inflazione Fig. 4 Yen e differenziali di inflazione 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% gennaio 15 aprile 15 luglio 15 ottobre 15 gennaio 16 inflazione attesa a.f inflazione attesa a.f inflazione attesa a.f target Fonte: Bank of Japan ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Fig. 5 JPY: posizioni speculative (CME) Fig. 6 EUR/JPY ed elaborazioni Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 4

5 Tabelle Tassi di cambio: proiezioni Proiezioni tassi di cambio: variazioni % m 3m 6m 12m 24m EUR/USD USD/JPY GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/NOK EUR/DKK USD/CAD AUD/USD NZD/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CAD EUR/AUD EUR/NZD m 3m 6m 12m 24m EUR/USD -1.3% -3.1% 0.5% 3.2% 7.3% USD/JPY 5.6% 10.4% 13.3% 11.4% 10.4% GBP/USD -1.6% 1.0% 5.2% 10.2% 13.7% EUR/CHF 1.1% 2.0% 3.0% 3.9% 6.7% EUR/SEK -1.5% 0.0% -2.1% -3.1% -5.3% EUR/NOK -1.3% -2.4% -3.5% -5.6% -7.7% EUR/DKK 0.2% 0.2% 0.2% 0.3% 0.3% USD/CAD -0.2% -2.5% -4.0% -5.5% -7.8% AUD/USD -0.1% -6.9% -0.9% 2.6% 9.5% NZD/USD -2.7% -7.7% -0.6% 2.3% 8.0% EUR/JPY 4.3% 7.0% 13.9% 14.9% 18.4% EUR/GBP 0.4% -3.9% -4.4% -6.3% -5.7% EUR/CAD -1.4% -5.4% -3.5% -2.5% -1.1% EUR/AUD -1.1% 4.2% 1.5% 0.6% -2.0% EUR/NZD 1.5% 5.1% 1.1% 0.9% -0.7% Tassi di cambio FORWARD m 3m 6m 12m 24m EUR/USD USD/JPY GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/NOK EUR/DKK USD/CAD AUD/USD NZD/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CAD EUR/AUD EUR/NZD Tassi di cambio: punti FORWARD 1m 3m 6m 12m 24m EUR/USD USD/JPY GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/NOK EUR/DKK USD/CAD AUD/USD NZD/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CAD EUR/AUD EUR/NZD Tassi di cambio: valori storici m -3m -6m -12m -24m EUR/USD USD/JPY GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/NOK EUR/DKK USD/CAD AUD/USD NZD/USD EUR/JPY EUR/GBP EUR/CAD EUR/AUD EUR/NZD Tassi di cambio: variazioni % rispetto al passato -1m -3m -6m -12m -24m EUR/USD -1.6% -0.7% 2.1% -0.9% -17.9% USD/JPY -4.4% -7.5% -14.8% -15.5% 2.3% GBP/USD -2.3% -1.3% -6.2% -10.1% -17.2% EUR/CHF -2.6% -1.7% -0.2% 2.8% -11.5% EUR/SEK 0.5% 2.0% 1.3% 2.2% 4.5% EUR/NOK 2.0% -0.7% -1.4% 8.0% 16.0% EUR/DKK 0.0% -0.3% -0.4% -0.3% -0.3% USD/CAD 1.0% -0.6% -5.5% 5.9% 20.1% AUD/USD 0.3% -3.2% 1.1% -5.7% -22.3% NZD/USD 3.0% 4.0% 2.9% 0.1% -19.4% EUR/JPY -5.9% -8.1% -12.9% -16.3% -16.0% EUR/GBP 0.8% 0.6% 8.9% 10.2% -1.0% EUR/CAD -0.6% -1.3% -3.5% 4.9% -1.5% EUR/AUD -1.9% 2.6% 1.0% 5.1% 5.6% EUR/NZD -4.4% -4.5% -0.6% -1.0% 1.9% Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 5

6 Banche centrali (calendario) Riunioni di politica monetaria Data (Ora) Paese Evento 23 giugno 10:00 NOK Norges Bank: annuncio tassi (deposit rate attuale a 0.50%) 5 luglio 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi (cash target rate attuale a 1.75%) 6 luglio 09:30 SEK Riksbank: annuncio tassi (repo rate attuale a -0.50%) 13 luglio 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi e pubblicazione MPR (BoC overnight lending rate attuale a 0.50%) 14 luglio 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi (bank rate attuale a 0.50%) 21 luglio 13:45 EUR BCE: annuncio tassi (main refi rate attuale a 0.00% e deposit facility rate attuale a -0.40%) 27 luglio 20:00 USD Fed: annuncio tassi (Fed Funds attuali a %) 29 luglio - JPY BoJ: annuncio decisione (policy rate attuale a -0.10%) 2 agosto 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 4 agosto 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi e pubblicazione Inflation Report 10 agosto 23:00 NZD Reserve Bank of New Zealand: annuncio tassi (official cash rate attuale a 2.25%) 6 settembre 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 7 settembre 09:30 SEK Riksbank: annuncio tassi 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi 8 settembre 13:45 EUR BCE: annuncio tassi 15 settembre 09:30 CHF SNB: annuncio tassi (attuale target range per il Libor 3m: -1.25/-0.25%) 13:00 GBP Bank of England: annuncio tassi 21 settembre - JPY BoJ: annuncio decisione 20:00 USD Fed: annuncio tassi 23:00 NZD Reserve Bank of New Zealand: annuncio tassi e pubblicazione MPS 22 settembre 10:00 NOK Norges Bank: annuncio tassi 4 ottobre 06:30 AUD Reserve Bank of Australia: annuncio tassi 19 ottobre 16:00 CAD Bank of Canada: annuncio tassi 20 ottobre 13:45 EUR BCE: annuncio tassi Fonte: Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 6

7 Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice Tel (6) (3) Macroeconomic & Fixed Income Research Luca Mezzomo luca.mezzomo@intesasanpaolo.com Fixed Income Sergio Capaldi sergio.capaldi@intesasanpaolo.com Chiara Manenti chiara.manenti@intesasanpaolo.com Macroeconomia Guido Valerio Ceoloni guido.ceoloni@intesasanpaolo.com Anna Maria Grimaldi anna.grimaldi@intesasanpaolo.com Paolo Mameli paolo.mameli@intesasanpaolo.com Giovanna Mossetti giovanna.mossetti@intesasanpaolo.com Alessio Tiberi alessio.tiberi@intesasanpaolo.com Mercati Valutari Asmara Jamaleh asmara.jamaleh@intesasanpaolo.com Materie Prime Daniela Corsini daniela.corsini@intesasanpaolo.com Federico Desperati federico.desperati@intesasanpaolo.com Research Assistant Simonetta Melotto simonetta.melotto@intesasanpaolo.com Appendice Certificazione degli analisti Gli analisti finanziari che hanno predisposto la presente ricerca, i cui nomi e ruoli sono riportati nella prima pagina del documento dichiarano che: (1) Le opinioni espresse sulle società citate nel documento riflettono accuratamente l opinione personale, indipendente, equa ed equilibrata degli analisti; (2) Non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse. Comunicazioni specifiche: Gli analisti citati non ricevono, stipendi o qualsiasi altra forma di compensazione basata su specifiche operazioni di investment banking. Comunicazioni importanti Il presente documento è stato preparato da Intesa Sanpaolo S.p.A. e distribuito da Banca IMI S.p.A. Milano, Banca IMI SpA- London Branch (membro del London Stock Exchange) e da Banca IMI Securities Corp (membro del NYSE e del FINRA). Intesa Sanpaolo S.p.A. si assume la piena responsabilità dei contenuti del documento. Inoltre, Intesa Sanpaolo S.p.A. si riserva il diritto di distribuire il presente documento ai propri clienti. Banca IMI S.p.A. e Intesa Sanpaolo S.p.A. sono entrambe società del Gruppo Intesa Sanpaolo. Intesa Sanpaolo S.p.A. e Banca IMI S.p.A. sono entrambe banche autorizzate dalla Banca d Italia ed entrambe sono regolate dall FSA per lo svolgimento dell attività di investimento nel Regno Unito e dalla SEC per lo svolgimento dell attività di investimento negli Stati Uniti. Le opinioni e stime contenute nel presente documento sono formulate con esclusivo riferimento alla data di redazione del documento e potranno essere oggetto di qualsiasi modifica senza alcun obbligo di comunicare tali modifiche a coloro ai quali tale documento sia stato in precedenza distribuito. Le informazioni e le opinioni si basano su fonti ritenute affidabili, tuttavia nessuna dichiarazione o garanzia è fornita relativamente all accuratezza o correttezza delle stesse. Le performance passate non costituiscono garanzia di risultati futuri. Gli investimenti e le strategie discusse nel presente documento potrebbero non essere adatte a tutti gli investitori. In caso di dubbi, suggeriamo di consultare il proprio consulente d investimento. Lo scopo del presente documento è esclusivamente informativo. In particolare, il presente documento non è, né intende Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 7

8 costituire, né potrà essere interpretato, come un documento d offerta di vendita o sottoscrizione di alcun tipo di strumento finanziario. Inoltre, non deve sostituire il giudizio proprio di chi lo riceve. Né Intesa Sanpaolo S.p.A. né Banca IMI S.p.A. assume alcun tipo di responsabilità derivante da danni diretti, conseguenti o indiretti determinati dall utilizzo del materiale contenuto nel presente documento. Il presente documento potrà essere riprodotto o pubblicato esclusivamente con il nome di Intesa Sanpaolo S.p.A. e Banca IMI S.p.A. Intesa Sanpaolo S.p.A. e Banca IMI S.p.A. hanno posto in essere una Joint Conflicts Management Policy per gestire con efficacia i conflitti di interesse che potrebbero influenzare l imparzialità di tutta la ricerca e garantire ai fruitori della loro ricerca l imparzialità della valutazione e delle previsioni contenute nella ricerca stessa. Una copia di tale Policy può essere richiesta per iscritto da chi riceve la ricerca all Ufficio Compliance, Intesa Sanpaolo S.p.A., 90 Queen Street, London EC4N 1SA. Intesa Sanpaolo S.p.A. ha posto in essere una serie di principi e procedure al fine di prevenire ed evitare conflitti di interesse ( Research Policy ). La Research Policy è chiaramente esposta nell apposita sezione del sito web di Intesa Sanpaolo ( Le società del Gruppo Intesa Sanpaolo, i loro amministratori, rappresentanti o dipendenti e/o le rispettive famiglie possono detenere posizioni lunghe o corte in qualsiasi strumento finanziario menzionato nel presente documento ed effettuare, in qualsiasi momento, vendite o acquisti sul mercato aperto o di altro tipo. Intesa Sanpaolo S.p.A. pubblica e distribuisce ricerca ai soggetti definiti Major US Institutional Investors negli Stati Uniti solo attraverso Banca IMI Securities Corp., 1 William Street, New York, NY 10004, USA, Tel: (1) Per i soggetti residenti in Italia: il presente documento è distribuito esclusivamente a clienti professionali e controparti qualificate come definiti nel Regolamento Consob no del , come successivamente modificato ed integrato, in formato elettronico e/o cartaceo. Per i soggetti residenti nel Regno Unito: il presente documento non potrà essere distribuito, consegnato o trasmesso nel Regno Unito a nessuno dei soggetti rientranti nella definizione di private customers così come definiti dalla disciplina dell FSA. Per i soggetti di diritto statunitense: il presente documento può essere distribuito negli Stati Uniti solo ai soggetti definiti Major US Institutional Investors come definito dalla SEC Rule 15a-6. Per effettuare operazioni mobiliari relative a qualsiasi titolo menzionato nel presente documento è necessario contattare Banca IMI Securities Corp. negli Stati Uniti (vedi il dettaglio dei contatti sopra). Metodologia di valutazione Le Trading Ideas si basano sulle aspettative del mercato, il posizionamento degli investitori e gli aspetti tecnico-quantitativi o qualitativi. Tengono conto degli eventi macro e di mercato chiave e di quanto tali eventi siano già scontati dai rendimenti e/o dagli spread di mercato. Si basano inoltre su eventi che potrebbero influenzare l andamento del mercato in termini di rendimenti e/o spread nel breve-medio periodo. Le Trading Ideas vengono sviluppate su mercati cash o derivati di credito e indicano un target preciso, un range di rendimento o uno spread di rendimento tra diverse curve di mercato o diverse scadenze sulla stessa curva. Le valutazioni relative sono realizzate in termini di rendimento, asset swap spread o benchmark spread. Coperture e frequenza dei documenti di ricerca Le trading ideas di Intesa Sanpaolo S.p.A. sono sviluppate sia in un orizzonte temporale di breve periodo (il giorno corrente o i giorni successivi) sia in un orizzonte temporale compreso tra una settimana e tre mesi, in relazione con qualsiasi evento eccezionale che possa influenzare le operazioni dell emittente. Comunicazione dei potenziali conflitti di interesse Intesa Sanpaolo S.p.A. e le altre società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo (di seguito anche solo Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo ) si sono dotate del Modello di organizzazione, gestione e controllo ai sensi del Decreto Legislativo 8 giugno 2001, n. 231 (disponibile in versione integrale sul sito internet di Intesa Sanpaolo, all indirizzo: ed in versione sintetica all indirizzo: che, in conformità alle normative italiane vigenti ed alle migliori pratiche internazionali, include, tra le altre, misure organizzative e procedurali per la gestione delle informazioni Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 8

9 privilegiate e dei conflitti di interesse, ivi compresi adeguati meccanismi di separatezza organizzativa, noti come Barriere informative, atti a prevenire un utilizzo illecito di dette informazioni nonché a evitare che gli eventuali conflitti di interesse che possono insorgere, vista la vasta gamma di attività svolte dal Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, incidano negativamente sugli interessi della clientela. In particolare, l esplicitazione degli interessi e le misure poste in essere per la gestione dei conflitti di interesse facendo riferimento a quanto prescritto agli articoli 69-quater e 69-quinquies del Regolamento Emittenti emanato dalla Consob con delibera n del e successive modifiche ed integrazioni, all'articolo 24 della " Disciplina dei servizi di gestione accentrata, di liquidazione, dei sistemi di garanzia e delle relative società di gestione emanato da Consob e Banca d'italia, al FINRA Rule 2241 e NYSE Rule 472, così come FCA Conduct of Business Sourcebook regole COBS e COBS tra il Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo e gli Emittenti di strumenti finanziari, e le loro società del gruppo, nelle raccomandazioni prodotte dagli analisti di Intesa Sanpaolo sono disponibili nelle "Regole per Studi e Ricerche" e nell'estratto del "Modello aziendale per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse", pubblicato sul sito internet di Intesa Sanpaolo S.p.A. Sul sito internet di Intesa Sanpaolo, all indirizzo è presente l archivio dei conflitti di interesse del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo. Inoltre, in conformità con i suddetti regolamenti, le disclosure sui conflitti di interesse del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo sono disponibili attraverso la pagina web di cui sopra. I conflitti di interesse pubblicati sul sito internet sono aggiornati almeno al giorno prima della data di pubblicazione del presente studio. Si evidenzia che le disclosure sono disponibili per il destinatario dello studio anche previa richiesta scritta a Intesa Sanpaolo S.p.A. Macroeconomic and Fixed Income Research, Via Romagnosi, Milano - Italia. Banca IMI S.p.A., una delle società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, agisce come market maker nei mercati all'ingrosso per i titoli di Stato dei principali Paesi europei e ricopre il ruolo di Specialista in Titoli di Stato, o similare, per i titoli emessi dalla Repubblica d'italia, dalla Repubblica Federale di Germania, dalla Repubblica Ellenica, dal Meccanismo Europeo di Stabilità e dal Fondo Europeo di Stabilità Finanziaria. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 9