Strategia d investimento Terzo trimestre 2014

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1 Strategia d investimento Terzo trimestre 2014

2 Panoramica > Il ciclo economico iniziato nel 2009 è entrato nel suo sesto anno e la congiuntura mondiale si avvia a registrare un ulteriore espansione. Il ritmo di crescita sarà tuttavia verosimilmente inferiore ai livelli archiviati nei due scorsi decenni, non solo in Europa ma anche negli Stati Uniti e in Cina. > Dopo un primo semestre caratterizzato da una certa debolezza, la crescita globale si rafforzerà nel resto dell anno. > Benché la Fed si sia finalmente chinata sul problema della stretta creditizia nei Paesi più toccati dalla crisi, il successo delle misure annunciate a giugno è tutt altro che garantito. > Lo scenario economico mondiale continua a essere costruttivo per gli attivi rischiosi, in particolare le azioni. pagina 2

3 Indice Sintesi pagina 4 Prospettive dell economia mondiale pagina 5 Sguardo generale sulla politica monetaria pagina 11 Mercati obbligazionari pagina 12 Valute mondiali pagina 14 Mercati azionari pagina 15 Materie prime pagina 17 Strategia d investimento pagina 18 pagina 3

4 Sintesi Il ciclo economico iniziato nel 2009 è entrato nel suo sesto anno. Nonostante la forte irregolarità delle varie componenti, tutte le aree del mondo contribuiscono per il momento positivamente alla crescita globale. A dispetto di livelli di espansione storicamente bassi non solo in Europa, ma anche negli Stati Uniti e in Cina l economia mondiale sembra in grado di mantenere una traiettoria di modesta crescita. Potendo contare su livelli sempre piuttosto elevati di capacità inutilizzate, i Paesi industrializzati riusciranno infatti a progredire senza intoppi ancora a lungo. La fine dell attuale ciclo espansivo non sembra dunque imminente. Il ritmo di crescita globale, che nella prima parte dell anno si attestava ai livelli inferiori delle nostre aspettative, dovrebbe migliorare un poco nel secondo semestre, in sintonia con le nostre previsioni di inizio anno. Il taglio dei tassi attuato dalla Bce lo scorso 5 giugno non ci ha colto di sorpresa. Più incisive sono in effetti state le misure annunciate dalla banca centrale europea per allentare la stretta creditizia nelle economie in crisi dell Eurozona. Benché l efficacia del nuovo strumento di finanziamento (TLTRO) e dei ventilati futuri acquisti di titoli garantiti da credito (ABS) non sia affatto scontata, con questi passi la Bce ha in ogni caso dimostrato l intenzione di voler affrontare seriamente la questione. Nel comparto obbligazionario ci attendiamo un modesto incremento dei rendimenti dei bond statunitensi via via che i listini avranno scontato il primo aumento dei tassi da parte della Fed. In Eurolandia le pressioni al rialzo sui rendimenti saranno invece di gran lunga inferiori. Dato che la fase di aumento dei rendimenti delle obbligazioni societarie non sembra ancora essersi esaurita, continuiamo a privilegiare i corporate bond a più elevato rendimento (rating BBB), le obbligazioni di emittenti sud europei, i titoli sovrani e i corporate bond dei mercati emergenti in valute forti. Evidentemente, dopo l importante rally messo a segno dai principali comparti obbligazionari durante l anno, i rendimenti dovrebbero attestarsi a livelli molto modesti. La nostra allocazione degli attivi continua a essere positiva per le azioni, senza però nessun particolare sovrappeso a livello di regioni. L attrattiva dei mercati emergenti migliora costantemente grazie alla stabilizzazione dei dati fondamentali e dei flussi di capitale, oltre che per il fatto che le valutazioni restano prevalentemente modeste. Ribadiamo la nostra raccomandazione di rafforzare l esposizione ai mercati asiatici emergenti. Dopo la sovraperformance registrata dai settori difensivi nel corso dell anno sia in Europa che negli Stati Uniti, nel secondo semestre del 2014 attribuiamo un certo potenziale di recupero ai titoli ciclici. pagina 4

5 Prospettive dell economia mondiale Il ciclo economico iniziato nel 2009 è entrato nel suo sesto anno. Nonostante la forte irregolarità delle varie componenti, tutte le aree del mondo contribuiscono per il momento positivamente alla crescita globale. A dispetto di livelli di espansione storicamente bassi non solo in Europa, ma anche negli Stati Uniti e in Cina l economia mondiale sembra in grado di mantenere una traiettoria di modesta crescita. Potendo contare su livelli sempre piuttosto elevati di capacità inutilizzate, i Paesi industrializzati riusciranno infatti a progredire senza intoppi ancora a lungo. La fine dell attuale ciclo espansivo non sembra dunque imminente. Nonostante un andamento più debole del previsto nel primo trimestre, la ripresa di Eurolandia continuerà a beneficiare di un migliorato clima di fiducia e di una politica fiscale tutto sommato ininfluente sulla crescita. Il ritmo di espansione è tuttavia irregolare in quanto alla crescita a tassi piuttosto normali di Germania e Regno Unito si contrappone l andamento tortuoso di altre economie, tra cui la Francia. Oltre al taglio dei tassi direttori in giugno, la Bce ha chiarito di voler finalmente prendere sul serio la stretta creditizia nei Paesi colpiti dalla crisi, anche se i provvedimenti annunciati potrebbero non bastare a innescare un effettivo miglioramento o addirittura l auspicata normalizzazione delle condizioni finanziarie nelle economie coinvolte. In primavera gli Stati Uniti hanno ripreso a crescere. Benché più debole che in passato, la crescita economica continua ad autoalimentarsi, grazie al sostegno di fattori quali l aumento dei livelli di occupazione, l incremento dei salari e la ripresa del mercato immobiliare. Dopo un primo trimestre debole anzi, il più debole dall inizio della crisi finanziaria l espansione cinese sembra riprendere slancio. A medio termine perdurerà tuttavia un rallentamento. In Giappone, gli effetti dell imposta sul valore aggiunto aumentata lo scorso aprile, le cui ripercussioni economiche erano state inizialmente molto penalizzanti, sembrano essersi affievoliti più rapidamente del previsto. In giugno, il primo ministro Abe ha annunciato ampie riforme incentrate sulla corporate governance e su un abbassamento delle imposte nell intento di migliorare i rendimenti aziendali, abbinate a provvedimenti volti ad aumentare l occupazione (regolamentazioni più flessibili, immigrazione di manodopera) e in generale ridurre le lungaggini burocratiche. Dopo un evoluzione congiunturale complessivamente ai minimi delle aspettative nei primi sei mesi del 2014, nel secondo semestre ci aspettiamo una lieve ripresa della crescita, in sintonia con le nostre previsioni di inizio anno. pagina 5

6 Previsioni dell economia mondiale Alla luce di un andamento piuttosto fiacco nel primo trimestre, per quest anno abbiamo ridotto leggermente le nostre previsioni di crescita per Eurolandia, gli Stati Uniti e anche per il resto del mondo; per il 2015 le nostre aspettative restano invece sostanzialmente invariate. Ci aspettiamo un rallentamento della crescita cinese nei prossimi anni, i cui effetti dovrebbero manifestarsi un po prima di quanto avessimo previsto. Abbiamo pertanto ridimensionato le nostre previsioni di crescita per il 2015 a livelli inferiori al 7%. Prospettiva economica mondiale crescita quota mondiale inflazione conto tasso disocc. av.pubbl.* debito Pop PIL Cresc corr.* pubbl.* (mill.) Zona Euro % 9% Germania % 3% Francia % 2% Italia % 1% Regno Unito % 3% Svizzera % 1% Europa Emergente % 5% Russia % 2% Stati Uniti % 19% America Latina % 8% Brasile % 2% Giappone % 4% Asia Emergente % 43% '705 Cina % 25% '361 India % 5% '243 Corea % 2% Africa/Vicino Oriente % 9% '221 Mondo % 100% '845 *%PIL. Fonte: FMI, OECD, Bloomberg-Consensus pagina 6

7 Tendenze economiche attuali Gli indici dei purchasing manager (PMI) mostrano i risultati dei sondaggi effettuati con i direttori agli acquisti. Una lettura sopra i 50 indica che oltre metà delle aziende considera l andamento attuale degli affari migliore rispetto al mese scorso. La tabella mostra i più recenti rilevamenti nei principali Paesi. Negli ultimi mesi, gli indicatori per l Eurozona sono rimasti fermamente ancorati sopra la soglia di 50 punti. A fronte di un andamento favorevole dei servizi, il comparto manifatturiero mostra qualche segnale di cedimento. A sorprendere positivamente è invece stato il PMI manifatturiero cinese lo scorso maggio. La tabella evidenzia anche un calo, in questi ultimi mesi, delle stime di consenso per la crescita globale del Crescita globale: previsione (consensus) Crescita stimata 2014 Crescita stimata lug-13 set-13 nov-13 gen-14 mar-14 mag-14 Tendenze economiche attuali Zona euro (composite) Servizi GB Industria GB Industria Svizzera Industria USA Servizi USA Industria Giappone Industria Cina Servizi Cina Industria India Industria Brasile Industria Paesi Emergenti Var. mensile Var. 2 mesi Var. 3 mesi mag apr mar feb gen pagina 7

8 Crescita europea costante ma disomogenea Mentre le principali economie europee, Germania e Regno Unito, hanno registrato forti progressi nel primo trimestre (entrambe sono infatti cresciute a tassi annualizzati del 3,2%), la Francia e l Italia sono invece arretrate. Il Pil di Eurolandia è così salito solo dello 0,2% (0,8% a tassi annualizzati), pari a circa la metà rispetto alle attese. Gli indici dei direttori agli acquisti e la positiva dinamica delle vendite al dettaglio indicano comunque che l andamento congiunturale dell Eurozona è destinato a migliorare. Europa 2T T T T Zona euro Inghilterra Germania Francia Italia Spagna Olanda Norvegia Austria Svizzera Portogallo Ungheria Nota: Variazione PIL rispetto al trimestre precedente, annualizzato. Fonte: Eurostat 4% Zona euro: Vendite al dettaglio 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% reale, %a/a -4% -5% mar-02 mar-05 mar-08 mar-11 mar-14 PIL reale (secondo trim. 2008=100) Paesi Bassi Portogallo Irlanda Germania Francia Italia Spagna giu-08 giu-09 giu-10 giu-11 giu-12 giu-13 pagina 8

9 Espansione costante ma comparativamente debole negli USA Diversi fattori sostengono una dinamica espansiva negli Stati Uniti. La fiducia dei consumatori è cresciuta, grazie a miglioramenti sul mercato del lavoro, abbinati a un modesto incremento dei salari e dei prezzi delle abitazioni. Anche l aumento costante della domanda si ripercuote favorevolmente sulla crescita occupazionale, a conferma del meccanismo che solitamente governa un espansione autoalimentata. In questo ciclo economico la ripresa è tuttavia più debole che in passato. Dopo un primo trimestre fiacco, la crescita statunitense ha ripreso a girare, benché a ritmi leggermente inferiori rispetto alle attese di inizio anno USA: Fiducia consumatori Conference Board University of Michigan (sc. destra) mag-08 mag-09 mag-10 mag-11 mag-12 mag-13 mag USA: cicli economici (prodotto interno lordo) 5.0 USA: salario orario Anni % Crescita (anno precedente) 1.0 apr-84 apr-89 apr-94 apr-99 apr-04 apr-09 apr-14 pagina 9

10 Aspettative d inflazione Per le economie europee e statunitensi, non ancora uscite definitivamente dalla crisi finanziaria, le pressioni inflazionistiche rimangono modeste. In effetti, finché la capacità produttiva resta sottoutilizzata e in assenza della piena occupazione, le pressioni deflazionistiche continueranno a manifestarsi, con più vigore in Europa che negli Stati Uniti, come dimostrano le aspettative d inflazione in calo nei principali Paesi dell Eurozona (cfr. grafico in basso a sinistra). Le dinamiche di breve termine, come l aumento dei prezzi dei prodotti agricoli e dell energia, indicano che nella seconda metà dell anno l inflazione smetterà di scendere per imboccare una traiettoria di modesta crescita sia in Europa che negli Stati Uniti. 5% 4% 3% 2% 1% 0% Zona Euro: Inflazione Inflazione Inflazione core -1% apr-06 apr-08 apr-10 apr-12 apr Previsioni sull'inflazione (10 anni, %) USA Germania Francia Italia 0.0 mag-10 mag-11 mag-12 mag-13 mag-14 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% USA: Inflazione Inflazione Inflazione core -3% apr-06 apr-08 apr-10 apr-12 apr-14 pagina 10

11 Sguardo generale sulla politica monetaria Il taglio dei tassi attuato dalla Bce lo scorso 5 giugno non ci ha colto di sorpresa. Più incisive sono state le misure annunciate dalla banca centrale europea per allentare la stretta creditizia. Benché l efficacia del nuovo strumento di finanziamento (TLTRO) e dei ventilati futuri acquisti di titoli garantiti da credito (ABS) non sia affatto scontata, la Bce ha in ogni caso dimostrato l intenzione di voler affrontare seriamente la questione. Negli Stati Uniti, la Fed sembra in grado di concludere il programma di riacquisto obbligazionario entro fine anno. Nonostante la prospettiva di un primo aumento dei tassi nella primavera del 2005, la politica monetaria continuerà a sostenere la crescita fino al raggiungimento della piena occupazione. In diverse economie emergenti, la capacità produttiva supera spesso di gran lunga quella dei Paesi industrializzati. Da un lato ciò comporta tassi d interesse generalmente stabili in queste aree, dall altro non si può escludere un allentamento della politica monetaria in alcuni mercati, riconducibile agli afflussi di capitale di quest anno. Previsioni mercato monetario Tassi banca centrale 3mesi-fwd. Attuale Ultimo cambiamento Tassi b.c. Direzione Jun Zona EURO % 0.25 invariato 0.21 Inghilterra % 0.75 aumento 1.12 Svizzera % 0.00 invariato Russia % 5.50 ribasso - USA % 0.50 aumento 0.47 Canada % 1.00 invariato 1.33 Australia % 2.50 invariato 2.78 Brasile % aumento - Giappone % 0.10 invariato 0.20 Cina % 6.00 invariato - India % 8.25 aumento - * dati del 31-mag-14. Previsioni pross. 12m Libor 3m. (forward, giugno 2016) US$ Libor Euribor CHF Libor mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag Tassi reali delle banche centrali Europa Giappone Stati Uniti Svizzera -2 mag-09 mag-10 mag-11 mag-12 mag-13 mag-14 pagina 11

12 Rendimento dei titoli di stato La prospettiva di un nuovo taglio dei tassi da parte della Bce, accompagnata da una crescita inferiore alle aspettative nel primo trimestre, ha comportato una riduzione dei rendimenti obbligazionari europei. Continuiamo ad attenderci rendimenti obbligazionari leggermente più elevati negli Stati Uniti, che sembrano aver scontato il primo aumento dei tassi della Fed. In Eurolandia, le pressioni al rialzo sui rendimenti saranno molto più deboli che negli USA poiché la Bce dovrebbe mantenere i tassi ai minimi storici ancora a lungo. Nel Regno Unito, l evoluzione dei tassi ricalca quella statunitense Stati Uniti Treasury Rendimento (%; durata 10 anni) 1.0 mag-11 mag-12 mag-13 mag Euro (Germania) titoli di stato Rendimento (%; durata 10 anni) Gran Bretagna titoli di stato Rendimento (%; durata 10 anni) Svizzera titoli di stato Rendimento (%; durata 10 anni) mag-11 mag-12 mag-13 mag mag-11 mag-12 mag-13 mag mag-11 mag-12 mag-13 mag-14 pagina 12

13 Dati fondamentali per i bond ad alto rendimento Gli scarti tra gli spread delle obbligazioni BBB (rating investment-grade minimo) e i titoli di stato americani potrebbero diminuire ulteriormente, dato che durante il ciclo economico essi tendono a scendere sotto la media di lungo termine. D altro canto, i rendimenti dei bond non-investment grade sono calati vistosamente benché gli spread restino per ora superiori ai tassi di default attesi. Le obbligazioni dei mercati emergenti (titoli sovrani e corporate bond in valuta forte come l euro e il biglietto verde) si confermano piuttosto allettanti Diff. di rendimento fra BBB e Gov. (pt. di base) attuale 221 media 235 massimo 666 minimo 74 media/mass./min. da Rendimenti sovrani (USD, spread) Russia Brasile Messico Cina Indonesia USA: rendi. obblig. (Non Investment-grade, %) Rendimento Diff. rispetto ad obbligazioni governative mag-04 mag-06 mag-08 mag-10 mag-12 mag-14 pagina 13

14 Valute mondiali Il taglio dei tassi della Bce lo scorso giugno ha indebolito solo marginalmente l euro dato che a questa riduzione fa eco la speranza di una ripresa congiunturale. Nella seconda parte dell anno ci attendiamo tuttavia un modesto rafforzamento del dollaro statunitense rispetto alle valute europee. Il franco svizzero dovrebbe mantenersi a livelli di poco superiori alla soglia minima di 1.20 sull euro fissata dalla Banca Nazionale Svizzera, mentre l erosione dello yen sembra aver raggiunto il punto di svolta. Negli scorsi mesi le valute dei principali mercati emergenti hanno messo a segno dei recuperi, tendenza che dovrebbe confermarsi in futuro. USD per EUR mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag CHF per EUR JPY per EUR 125 mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag-14 Valute Perf. in euro Bil. Corr. 2Q14* 2014* (%PIL) Svizzera -0.2% 0.5% 10.5 Inghilterra 1.5% 2.0% -2.8 Svezia -2.2% -2.9% 5.7 Norvegia 1.2% 2.4% 11.8 Danimarca 0.0% -0.1% 4.7 Rep. Ceca -0.1% -0.6% -1.8 Polonia 0.6% 0.4% -3.0 Ungheria 1.5% -1.8% 2.2 Russia 1.4% -5.0% 2.9 Turchia 3.1% 3.2% -7.4 USA 1.0% 0.8% -2.7 Canada 2.9% -1.3% -3.1 Brasile 2.4% 6.3% -3.4 Australia 1.0% 4.7% -3.4 Giappone 2.3% 4.1% 1.2 Cina 0.7% -2.2% 2.5 Corea del Sud 5.0% 3.6% 4.6 India 2.3% 5.4% -4.4 Indonesia -2.3% 4.2% -3.4 * Periodo fino 2-giu-14.Bil. Corr. = Bilancia delle Partite Correnti pagina 14

15 Mercati azionari Si conferma un contesto generalmente favorevole agli investimenti azionari. Le banche centrali europee e statunitensi continuano infatti a promuovere la crescita. Una positiva, benché modesta, espansione depone a favore della prosecuzione del ciclo economico e finanziario in atto. Anche le evidenze empiriche dimostrano che lo scenario azionario è favorevole per le economie che possono vantare una crescita non inflazionistica. Si tratta di costellazioni azionarie favorevoli nel 70% dei casi. Evidentemente, molte correzioni dei mercati sono avvenute senza alcun preallarme statisticamente rilevante. Ciò malgrado, negli ultimi decenni, in circa il 10-15% dei periodi temporali si sono verificati fattori negativi irrigidimenti delle banche centrali ai primi segnali di surriscaldamento delle economie in prossimità del punto di svolta, o dimostrazioni tangibili di un imminente recessione - seguite spesso da importanti correzioni dei listini azionari. Attualmente non si intravvedono comunque simili fattori di rischio. La peculiarità dell attuale ciclo economico è che i mercati sono sospinti soprattutto dalla percezione di un modesto livello di rischio e da rendimenti obbligazionari persistentemente bassi, invece di tenere in considerazione il fattore chiave di un mercato al rialzo maturo, vale a dire una robusta crescita degli utili. Certamente, i profitti aziendali europei e negli USA non hanno di recente sostenuto adeguatamente le quotazioni. Tuttavia, la crescita degli utili statunitensi nel primo trimestre si è rivelata migliore di quanto si temesse prima della pubblicazione dei risultati societari. In Europa, dove gli utili aziendali sono penalizzati dall attuale forza dell euro, restiamo convinti che la ripresa comporterà un miglioramento dei margini di utile aziendali e si tradurrà quindi in un aumento degli ricavi nei prossimi anni. Attualmente non abbiamo nessuna preferenza particolare a livello geografico. I mercati emergenti guadagnano attrattiva, sostenuti da flussi di notizie nuovamente positivi, deflussi di capitale vicini al punto di svolta e basse valutazioni. Grazie a prospettive di crescita superiori alla media e a un clima politico tutto sommato orientato alla ripresa, l Asia si conferma la nostra area d investimento emergente privilegiata. Nel primo semestre dell anno, i listini azionari di Europa e Stati Uniti sono stati trainati dai comparti difensivi, a scapito dei settori ciclici, accantonati a causa di un modesto ripiegamento della dinamica congiunturale. Nella seconda metà dell anno ci aspettiamo per contro una ripresa delle azioni cicliche. pagina 15

16 Utili aziendali Nel primo trimestre, la crescita degli utili statunitensi, pur sempre debole, è stata comunque positiva e migliore di quanto si temesse inizialmente. In Europa, invece, l andamento degli utili trimestrali è stato ancora una volta inferiore ai risultati degli USA. Mediamente, le stime di utile per quest anno sono state nuovamente riviste leggermente al ribasso, sia in Europa che negli Stati Uniti. Ciò malgrado, continuiamo a ritenere che gli utili societari e i margini di profitto europei si riprenderanno nei prossimi anni. Negli USA, dove i margini hanno ormai raggiunto i massimi storici, la crescita degli utili resterà positiva, anche se sarà più lenta. Utili e vendite, trimestre precedente Vendite Utili Settore Pubblicato %a. pr. %+sorpr. %a. pr. %+sorpr. Stoxx Europe di % 35.9% -3.3% 35.9% S&P di % 52.8% 4.7% 74.6% Crescita utile secondo peso azioni (+utile=% delle compagnie con un utile superiore riguardo il periode dell'anno precedente, -utile=utile più basso); Fonte: Bloomberg S&P 500 MSCI Europe (Scala di destra) Utili aziendali 20 0 mar-99 mar-02 mar-05 mar-08 mar-11 mar pagina 16

17 Materie prime A medio termine le quotazioni dell oro beneficiano dell aumento dei costi di produzione, anche se un rally significativo resta improbabile. I prezzi dei prodotti agricoli sono calati di recente, dopo un allentamento delle tensioni in Ucraina uno dei principali fornitori di grano al mondo. Continuiamo ad aspettarci una certa stabilità dei prezzi a medio termine. Il mercato del greggio appare sostanzialmente equilibrato, con quotazioni comprese tra i 90 e i 100 dollari il barile. L OPEC si è inoltre impegnato a compensare eventuali carenze di produzione irachene. I prezzi delle materie prime offrono sì una certa diversificazione nei portafogli d investimento, ma con pochi vantaggi. Ciò, unitamente alla nostra percezione che sia in atto una trasformazione delle tendenze di prezzo, ci induce ad assegnare un allocazione modesta a questa categoria d investimento Greggio WTI, $/barile WTI, euro/barile (indice) US$/oncia Euro/oncia mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag-14 mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag Metalli industriali 89 indice, in US$ 87 indice, in euro 85 mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag Oro Prodotti agricoltura indice, in US$ indice, in euro 75 mag-13 ago-13 nov-13 feb-14 mag-14 pagina 17

18 Strategia d investimento In assenza di importanti indicazioni statistiche contrarie, manteniamo un orientamento costruttivo nei confronti degli attivi a rischio, anche grazie all approccio favorevole alla crescita adottato dalle banche centrali e in presenza di un espansione economica non inflazionistica. Alla luce di un forte calo dei rendimenti obbligazionari e degli spread creditizi, le azioni offrono al momento opportunità di reddito più interessanti dei bond. Attualmente la nostra allocazione degli attivi orientata al comparto azionario è neutra. Dopo la spettacolare performance del 2013, ma anche alla luce di una crescita economica lievemente inferiore alle previsioni di inizio anno e di una progressione degli utili solo marginalmente positiva, i rendimenti azionari resteranno tuttavia modesti. Siamo anche momentaneamente sovrappesati nella liquidità, dato che il periodo estivo offre di solito alcune opportunità di acquisto azionario. Per la nostra allocazione azionaria attualmente non abbiamo nessuna preferenza particolare a livello geografico. L attrattiva dei mercati emergenti migliora costantemente grazie a una stabilizzazione sia dei dati fondamentali che dei flussi di capitale, oltre che per il fatto che le valutazioni non sono elevate. Continuiamo a raccomandare un rafforzamento dell esposizione ai mercati asiatici emergenti. Dopo la sovraperformance archiviata dai settori difensivi nel corso dell anno sia in Europa che negli Stati Uniti, nel secondo semestre attribuiamo un certo potenziale di recupero ai titoli ciclici. Dato che il ciclo degli spread sui rendimenti aziendali non sembra ancora essersi esaurito, continuiamo a privilegiare le obbligazioni societarie a più alto rendimento (BBB) e i mercati obbligazionari dell Europa meridionale le misure annunciate in giugno dalla Bce hanno ripercussioni sempre più positive sulle aree europee periferiche abbinati a titoli sovrani e corporate bond dei mercati emergenti in valute forti. Come era prevedibile, dopo il forte rally che ha caratterizzato i principali comparti obbligazionari nel corso dell anno, le aspettative per i rendimenti futuri sono ora molto modeste. In ambito monetario, nel resto dell anno ci aspettiamo un rafforzamento del dollaro statunitense rispetto alle monete europee, escludendo comunque un impennata del biglietto verde. Raccomandiamo agli investitori di continuare a concentrare le allocazioni nel reddito fisso sulle monete di base, dato che i rischi valutari non sono remunerati in modo sistematico. In virtù di una stabilizzazione dei mercati emergenti, alcune valute di queste aree offrono tuttora un certo potenziale. pagina 18

19 Asset Allocation profili d investimento July 2014 EUR - REFERENCE CURRENCY CHF - REFERENCE CURRENCY USD - REFERENCE CURRENCY BOND PORTFOLIO BOND PORTFOLIO BOND PORTFOLIO CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. Other TOTAL Europe CAD Mkts. Europe CAD Mkts. Europe Mkts. Money Market 8 8 Money Market 8 8 Money Market Bonds Bonds Bonds Other Other 8 8 Curr. Hedge Curr. Hedge Curr. Hedge TOTAL TOTAL TOTAL CONSERVATIVE PORTFOLIO CONSERVATIVE PORTFOLIO CONSERVATIVE PORTFOLIO CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. Other TOTAL Europe CAD Mkts. Europe CAD Mkts. Europe Mkts. Money Market Money Market Money Market Bonds Bonds Bonds Equities Equities Equities Other 5 5 Other 5 5 Other 5 5 Curr. Hedge Curr. Hedge Curr. Hedge TOTAL TOTAL TOTAL DYNAMIC PORTFOLIO DYNAMIC PORTFOLIO DYNAMIC PORTFOLIO CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. Other TOTAL Europe CAD Mkts. Europe CAD Mkts. Europe Mkts. Money Market Money Market Money Market Bonds Bonds Bonds Equities Equities Equities Other 5 5 Other 5 5 Other 5 5 Curr. Hedge 5-5 Curr. Hedge Curr. Hedge 5-5 TOTAL TOTAL TOTAL EQUITY PORTFOLIO EQUITY PORTFOLIO EQUITY PORTFOLIO CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. TOTAL CHF EUR other USD JPY Emerg. Other TOTAL Europe CAD Mkts. Europe CAD Mkts. Europe CAD Mkts. Money Market Money Market Money Market Equities Equities Equities Other Other Other Curr. Hedge Curr. Hedge Curr. Hedge TOTAL TOTAL TOTAL pagina 19

20 Mercati finanziari al 30 giugno 2014 EQUITIES (%) Index Value FTSEMIB 1 8' DAX 9' AEX CAC 4' IBEX 1 0' EURO STOXX50 3' FTSE 6' SMI 8' OMX S&P500 1 ' NASDAQ Comp. 4' TS300 (CAD) 1 5' NIK EMERGING 1 ' MSCI World Local CCY Value Energy Materials Industrials Cons. Discr Cons. Staples Health Care Financials IT Telecom Utilities Source: Bloom berg, in local currency WORLD INDUSTRIES (%) pagina 20

21 Mercati finanziari al 30 giugno 2014 Currency Pair Value EUR / USD EUR / CHF EUR / JPY EUR / GBP CHF / USD CHF / JPY CHF / GBP USD / JPY USD / GBP OIL GOLD 1 ' CRB Index Index Value CHF Cash EUR Cash USD Cash EUR Govt. 5 7 Yr GBP Govt. 5 7 Yr CHF Govt. 5 7 Yr NOK Govt. 5 7 Yr SEK Govt. 5 7 Yr USD Govt. 5 7 Yr CAD Govt. 5 7 Yr JPY Govt. 5 7 Yr AUD Govt. 5 7 Yr EM Govt. USD TR Source: Bloom berg, in local currency CURRENCIES & COMMODITIES (%) MONEY MARKET & BONDS (%) pagina 21

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