Dal 2 al 9 marzo 2001

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1 FX Weekly Report UBM FX Research Dal 2 al 9 marzo 2001 L euro riesce finalmente ad uscire dal limbo di 0.90/0.92 e torna a puntare con decisione verso 0.95, ma ancora una volta più per una causa esterna (l ennesima crisi del Nasdaq) che per un motivo connesso ad Eurozona (l intransigenza della BCE sul fronte dei tassi). Anche se il break di 1.65 sul dollaro/svizzera aiuta, per raggiungere obiettivi ancora più ambiziosi diviene ora essenziale per l euro poter contare di nuovo su una ulteriore batteria di dati USA decisamente negativi. Ma proprio l ampliarsi della inusuale divergenza tra gli indici di fiducia e quelli reali del ciclo americano sembra smentire questa ipotesi. Intanto, almeno il precedente rischio di break di 0.90 si ridimensiona fortemente e si annulla quasi del tutto. Il dollaro/yen torna su livelli più consoni oltre quota 119 dopo l ennesimo inutile palliativo della limatura dei tassi giapponesi. Che ancora una volta non fa che confermare paradossalmente proprio quella crisi profonda di ciclo, mercato azionario e cambio che invece vorrebbe evitare. Tensioni sull equity USA ancora alla base del ritorno del cable verso 1.47, prima della presentazione del budget e della riunione mensile della Banca di Inghilterra. Ed in apparenza per il dollaro torna ad esserci un irreversibile rischio Nasdaq (che spinge l Euro sopra ) Roberto Mialich Fx Strategist USD 4000 EUR=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar].IXIC, Last Trade Daily Nasdaq 12Apr00-09Mar01 USD Euro/Usd Apr00 May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan01 Feb Mar Weekly Key Data & Events Recap 02 marzo : Stati Uniti: Greenspan on fiscal issues 05 marzo : Giappone: Q4 GDP 05 marzo : Eurozona: Duisemberg before EU Parliament 06 marzo : Germania: Unemployment 06 marzo : Stati Uniti: Factory Orders 07 marzo : Germania: Industrial Orders 07 marzo : UK : 2001 Budget 07 marzo : Eurozona: ECB Monthly Bulletin 07 marzo : Stati Uniti: Fed Beige Book 08 marzo : Germania: Industrial oduction 08 marzo : Eurozona: Euro-11 Q4 GDP 08 marzo : UK : Esito meeting Bank of England. 08 marzo : UK : Industrial oduction 09 marzo : Stati Uniti: Non Farm Payrolls Pag.1

2 Fx Outlook Currency Current 1-Week Outlook 3-Month Outlook Euro / Usd steady / positive steady / positive Usd / Yen steady / positive steady / positive Usd / Chf steady / negative steady / negative Cable steady steady / positive Scenario base: l euro riesce finalmente ad uscire dal limbo tra 0.90 e 0.92 per puntare di nuovo con decisione verso Ma ancora una volta ciò avviene per una causa extraeuropea, l ennesima crisi del Nasdaq. Tanto da rendere essenziale, per obiettivi ancora più ambiziosi, una nuova serie di dati americani decisamente deboli, ipotesi quasi smentita dalla persistente divergenza tra gli indici di fiducia ed i dati reali dell economia USA. Ma almeno il precedente rischio di break di 0.90 si ridimensiona. Greenspan parte seconda (tra i paradossi e le incertezze della Old e della New Economy) Dopo un periodo fin troppo prolungato di limbo, in cui l aumento della volatilità infragiornaliera finiva periodicamente per stemperarsi in variazioni molto più contenute sul base settimanale, finalmente anche sul mercato dei cambi sembrano emergere direzioni più precise e più nette. Ed è l euro che sembra trarne finora il vantaggio maggiore, ridimensionando la tradizione di essere un vaso di coccio tra vasi di ferro che finora lo aveva caratterizzato, così da recuperare terreno sia contro dollaro, oltre 0.93, e contro yen, di nuovo sopra 110. Ma ancora una volta questo avviene più per demeriti altrui che per meriti propri, in un quadro complessivo che, a parte l ormai chiaro e rapido inasprirsi, della crisi complessiva del sistema Giappone (questa sì potenzialmente molto più grave e pericolosa di qualsivoglia crisi di un Paese Emergente), resta ancora non completamente definito tanto negli Stati Uniti quanto in Eurozona. Se ne comprendono ormai da tempo le direzioni macro di fondo di flessione marcata ma non di crollo in America; di tenuta complessiva ma non di recupero sul fronte europeo. Eppure non è ancora chiara l intensità e la stessa possibile variabilità intorno al trend di base. In sostanza, quanto può ancora flettere l economia USA e quanto velocemente è in grado di recuperare? Quanto è America dipendente quella europea e quanto sta rischiando la BCE di trovarsi ex-post una economia meno forte di quello che periodicamente viene ribadito dalle stesse autorità monetarie di Francoforte? E del resto proprio questa incertezza a rendere a sua volta più difficile il comportamento delle banche centrali e più rischiosa la loro rispettiva scommessa sull andamento dei cicli e sul grado di reattività delle rispettive politiche monetarie. Si prenda ad esempio la tanto attesa seconda parte della Humprhey Hawkins Testimony di Greenspan alla Camera. Tanto rumore per nulla, verrebbe da dire, dato che il temuto aggiornamento del quadro sulla salute del ciclo, dipinto solo quindici giorni prima, si è tradotto in pratica nell estendere anche a febbraio buona parte delle considerazioni già riferite al mese di gennaio. Per il resto, la solita - e voluta ambivalenza di osservazioni relative ad un economia americana, che viene considerata in contemporanea tanto ancora esposta a rischi di correzione ciclica al ribasso (ma, si noti, pur sempre vista dalla FED come ancora a rischio di marcata flessione, ma non di implosione), quanto già in grado di poter recuperare terreno in modo più o meno autonomo. Del resto, presumibilmente la stessa Riserva Federale ed anche lo stesso Greenspan si trovano in difficoltà nell individuare oggi l esatta strategia di policy da attuare. Perché sono diverse oggi le regole del gioco e perché fattore ancora più decisivo sono cambiate (nel senso che non sono più consolidate come un tempo) le relazioni tra le variabili macro su cui la politica monetaria si trova ad agire, molto più fuzzy e sfumate di un tempo. Lo si vede del resto anche nella continua difficoltà nell individuare correlazioni sufficientemente robuste e stabili tra mercati, variabili finanziarie ed economia reale. Del resto un punto appare essenziale: se davvero la crescita strutturale della produttività ed il progresso tecnologico hanno alzato di oltre un punto il sentiero di crescita potenziale del ciclo americano, portandolo più vicino al 3.5/4.0% che al 2.5% cosa che Greenspan del resto ad oggi non ha mai smentito - allora una economia che dovrebbe muoversi quest anno a ritmi di crescita di circa due punti inferiori, ovvero al 2.0/2.5% (con una straordinaria ed insolita coincidenza di previsioni tra FED e Casa Bianca), deve essere curata come se fosse già in recessione. Pag.2

3 Perché per gli standard della New Economy è già recessivo un ritmo di crescita che in passato non solo sarebbe stato considerato adeguato, ma addirittura di equilibrio ed ottimale dal punto di vista della banca centrale. Che quindi deve agire più in fretta senza aspettare la vecchia regola tradizionale dei due trimestri negativi per capire la gravita della situazione, così da concentrarsi subito sulla crescita e potendo altresì considerare come secondario il rischio di inflazione, o comunque tale da poter essere corretto senza cadute di credibilità in tempi successivi, una volta stabilizzato di nuovo il ciclo reale. Crisi di fiducia, delle scorte o crisi reale? Greenspan certo coglie nel segno quando ribadisce che il punto critico dell economia americana resta e lo si era sempre saputo - la fiducia, e quella dei consumatori in particolare, pur a fronte di un miglioramento tecnologico, che rende oggi le aziende molto più attente a non ingolfare il capitale circolante netto, attraverso una gestione del magazzino forzatamente ad informazione limitata come in passato, in cui era più alto il rischio di sfasamento tra variazioni della domanda e variazioni successive dell offerta. Oggi, al contrario, le informazioni corrono più veloci, gli aggiustamenti degli stock sono ovviamente più rapidi, più contemporanei, più diffusi e quindi necessariamente più profondi a livello complessivo di sistema, soprattutto partendo dai livelli di vita sopra le proprie possibilità osservati in passato. Il rischio di accumulo inatteso di produzione non venduta diventa minore. Ma tutto questo funziona se torna a funzionare il ciclo, se la fiducia delle famiglie non di avvita e se quindi la banca centrale riesce a rendere efficaci in termine di segnale reflattivo sull economia l unico strumento a sua disposizione rappresentato dalla leva dei tassi. Politica delle scorte, politica monetaria e fiducia dei consumatori negli Stati Uniti: tutto come prima o il break della produttività ha cambiato (in meglio) qualcosa? Business Inventories (y/y) Fed Funds Target Cons.Conf recession: Consumer Confidence -58% in 2 years and Fed Funds down from 8.25 to 3% in 4 years : Consumer confidence down 26% from record highs in Jan Fed Funds down from 6.50% to 5.50% gen-90 gen-91 gen-92 gen-93 gen-94 gen-95 gen-96 gen-97 gen-98 gen-99 gen-00 gen-01 Se si guarda all ultima recessione vera - quella di inizio anni 90 (a quella, presunta, di oggi, continua a mancare l elemento essenziale del fallimento di qualche istituzione finanziaria, che comunque diede già un falso segnale ai tempi della crisi russa del 1998), si dovrebbe concludere che la Fed di lavoro ulteriore da fare ne avrebbe ancora tanto. Eppure sono proprio le nuove regole a suo tempo generate in parte anche dalla bravura del banchiere centrale a ritorcersi paradossalmente contro. Perché proprio quello che correttamente dovrebbe essere l origine del male (e su cui dovrebbe focalizzarsi la cura) continua a dare apparentemente falsi segnali. Pag.3

4 Si allarga la inusuale divergenza tra indici di fiducia e dati reale negli Stati Uniti Gli indici di fiducia negli Stati Uniti a cominciare proprio da quella dei consumatori continuano a scendere, ed ancora di più nelle componenti più apparentemente lungimiranti (quelle sulle aspettative future). Eppure i dati reali mostrano una straordinaria forza, soprattutto se rapportata all attuale condizione della congiuntura: dopo le vendite al dettaglio, continuano a salire a ritmi sostenuti sia i redditi (+0.7%) che i consumi (+0.6%). Quasi ad indicare una comportamento delle famiglie che a parole manifestano preoccupazione ed incertezza, ma che nei fatti continuano a spendere ed a ridurre ancora di più la propensione al risparmio. Il temuto effetto povertà da Nasdaq in discesa non riesce ancora a manifestarsi. Forse questo fenomeno non è altro che il frutto di un maggior ritardo di trasmissione dagli indici di fiducia agli indicatori del ciclo reale, destinato a rientrare in fretta nella norma. Ma certo nel breve pone un serio vincolo in più a mosse ancora più espansive di politica monetaria. Perché in definitiva dover ridurre ancora massicciamente di più il costo del denaro se comunque il ciclo economico sembra a sua volta reggere nei fatti più che nelle intenzioni (con già la fiducia delle imprese che sembra aver tamponato la discesa, come è emerso dai due indici NAPM, a livello sia nazionale sia di Chicago)?. Dal Beige Book del 7 marzo se ne saprà forse di più in vista del nuovo e scontato mezzo punto di riduzione dei tassi nel FOMC del prossimo 20 marzo. Ma il quadro appare sufficientemente chiaro e vincolato per cambiamenti di sorta derivanti pure dai dati sull occupazione americana del 9 marzo, comunque con una creazione di nuove buste paga attesa dal mercato intorno alle unità ed un tasso di disoccupazione stabile al 4.2%.. Fiducia dei consumatori e dollaro reale effettivo: peggiorano più le intenzioni della realtà? Cons Conf Cons Exp US TWI mar-90 nov-90 lug-91 mar-92 nov-92 lug-93 mar-94 nov-94 lug-95 mar-96 nov-96 lug-97 mar-98 nov-98 lug-99 mar-00 nov-00 BCE sempre più (forse fin troppo) intransigente sul fronte dei tassi... Non dissimile è il quadro per la BCE: una banca centrale con una visione più tattica come la Fed avrebbe colto al volo la finestra di opportunità per una riduzione del costo del denaro alla luce della felice combinazione emersa nei giorni scorsi (calo dell inflazione comunitaria; discesa ormai praticamente sul valore di riferimento di M3, nonostante la nuova salita del credito totale interno; recupero adeguato dell euro e vigilia dell intervento di Duisemberg al Parlamento europeo il 7 marzo). Ma la BCE, nelle parole di Duisemberg, ha preferito di nuovo trincerarsi ancora una volta trincerarsi sull elevata impermeabilità dell economia europea al ri-bilanciamento di quella americana, quasi a dimenticare che la brusca correzione della crescita tedesca nel secondo semestre del 2000 (+0.3% nel terzo trimestre e +0.2% nel quarto) pone ora un serio rischio di tenuta a tutto il Pag.4

5 blocco europeo in prospettiva annua se non si ipotizza già una buona tenuta nel primo trimestre Euro/dollaro di nuovo Nasdaq dipendente? Ed è su queste premesse che si inseriscono le prospettive per l euro: l essere uscito finalmente dal limbo di 0.90/0.92, ed al rialzo, con il test rapido e superato di 0.93, rappresenta senza dubbio un buon segno, perché se non altro riesce a ridimensionare, allontanandolo, il pericolo implicito del test di 0.88 che sarebbe stato conseguente allo sfondamento di quota Ma, al di là dell intransigenza sui tassi dimostrata dalla BCE, ancora una volta il rally è partito da una causa esterna e non europea, bensì ancora una volta americana, ovvero in gran parte dall ennesima caduta del Nasdaq. Eppure se si analizza l andamento storico dei rapporto ice/earnings (P/E) tra I vari indici del mercato azionario americano si nota come, mentre i valori correnti di Dow Jones e Standard & Poors restano in linea con le medie storiche di lungo periodo il Nasdaq continua a restare decisamente sopravvalutato, nonostante le perdite già subite. Equity USA: l analisi dei P/E di lungo periodo indica che il Nasdaq è ancora sopravvalutato, nonostante le perdite (non così Dow Jones e Standard & Poor s) P/E DJI P/E S&P P/E Nasdaq DOW-JONES: AVERAGE P/E ( ) = 24 S & P: AVERAGE P/E ( ) = 24 NASDAQ: AVERAGE P/E ( ) = FED U-TURN MONETARY POLICY RUSSIAN & HEDGE FUNDS CRISIS set-92 mag-93 gen-94 set-94 mag-95 gen-96 set-96 mag-97 gen-98 set-98 mag-99 gen-00 set-00 0 Di nuovo uno scenario tipo dicembre in vista per l Euro? Intanto sull IMM quasi nessuno è finora andato corto di euro Il punto essenziale da chiedersi è quindi se il movimento visto negli ultimi giorni possa replicare o meno quanto a suo tempo osservato tra dicembre e gennaio, quando l euro recuperò circa otto figure nel giro di un mese essenzialmente sulla scia di un peggioramento improvviso delle attese sul ciclo americano ed una conseguente marcata flessione del mercato azionario statunitense, restando invece insensibile alle notizie europee (od al limite più ricettivo a quelle negative che a quelle positive). Oggi il ripetersi di un simile scenario implicherebbe un ritorno rapido verso la parità. Qualche cautela, come si vedrà, comunque si impone. Eppure, a fronte di una crisi turca che sembra ridimensionare in fretta i rischi sistemici che non ha mai avuto, e con i rischi latenti di Argentina e Brasile che ancora non fanno paura, gli elementi di fiducia non mancano, sia dal punto di vista dei flussi, sia dal quadro tecnico sottostante. I flussi sull IMM continuano infatti a rivelare come anche nelle scorse settimane, quando l euro sembra sul punto di sfondare definitivamente 0.90, il mercato non sia mai andato massicciamente corto. Al limite ha continuano a ridurre l esposizione lunga. Ma si è sempre guardato dall invertire le posizioni. Segno che il sentiment non è mai passato ad un pessimismo estremo. Pag.5

6 Durante il limbo tra 0.90/0.92 sull IMM grossi venditori di Euro/Dollaro non si sono mai visti nelle ultime settimane. Ci si è limitati a ridurre le posizioni lunghe Euro/Usd Long Euro/Usd Short Euro/usd Spot gen-99 apr-99 lug-99 ott-99 gen-00 apr-00 lug-00 ott-00 gen Euro/Dollaro e Dollaro/Svizzera: analisi tecnica, scenario e strategie di base La direzione di fondo per la moneta europee torna comunque ad essere positiva: in assenza di una correzione sotto 0.92, gli obiettivi oltre 0.94 e fino alla resistenza critica di 0.95 (premessa per il test successivo di 0.97 e quindi della parità) tornano oggi ad essere anche facilmente - a portata di mano. Euro/Dollaro & Dollaro/Svizzera: analisi tecnica EUR=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar] Daily 05Sep00-08Mar01 USD Oct00 Nov Dec Jan01 Feb Mar 0.82 CHF=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar] Daily 05Sep00-08Mar01 / USD Oct00 Nov Dec Jan01 Feb Mar 1.6 Pag.6

7 Tornano positivi i segnali per l euro verso 0.94/0.95, ma senza una caduta ulteriore del Nasdaq i paradossi latenti del ciclo USA rischiano di frenare obiettivi più ambiziosi... Calendar Recap: Implied volatility & risk-reversal Soprattutto perché anche i segnali tecnici laterali si sono fatti oltremodo significativi e favorevoli. A partire dal break di 1.65 sul dollaro/svizzera, come evidenziato dal grafico precedente, da sempre spartiacque tra le possibilità di recupero o di crollo della moneta europea contro quella americana. Ed anche il ritorno del cable sopra 1.47 va in questa direzione. Eppure un limite appare evidente: per obiettivi rapidi ancora più ambiziosi ben oltre 0.95 verso 0.97/0.98, una nuova caduta implosione del Nasdaq potrebbe anche non essere da sola - del tutto sufficiente. E infatti altresì necessario una nuova batteria di dati reali sul ciclo americano ancora una volta decisamente negativa. oprio quello che la precedente divergenza tra indici di fiducia e dati dell economia reale sembra rendere paradossalmente - oggi più difficile vedere. oprio per questo diventa essenziale il calendario macro dei prossimi giorni: oltre agli appuntamenti chiave indicati (intervento di Duisemberg al Parlamento Europeo, 5 marzo; Beige Book, 7 marzo; US Payrolls, 9 marzo), tutto si concentra in Eurozona, con il Pil finale del quarto trimestre (8 marzo) e con la triade dei dati tedeschi (disoccupazione, 6 marzo; ordinativi, 7 marzo e produzione, 8 marzo). Anche sul fronte delle opzioni i segnali non mancano: la struttura a termine della volatilità è scesa rispetto alla scorsa settimana e va sfruttata da clienti esportatori (ad esempio, un call a tre mesi con strike 0.98 costa circa l 1%), soprattutto perché si sono violentemente girati i livelli di risk-reversal (1-month 25 delta) passati velocemente da euro put ad euro call (quelli sul dollaro/svizzera erano già da tempo a sfavore della moneta americana). Euro Reale effettivo e volatilità implicita a breve. EUREER=ECBF, Close(Last Trade) [Line] EURSWO=, Close(Bid) Daily 11May00-08Mar Jun00 Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan01 Feb Mar Dollaro/yen: torna velocemente sotto pressione il sistema Giappone. La Banca centrale è costretta a credere in una ennesima illusione monetaria ed il rimpatrio dei fondi finisce per essere di fatto ininfluente. Si aggrava invece, come già ricordata, la situazione in Giappone: il quadro appare tremendamente completo: sistema politico sempre più in crisi (si stringono i tempi per un voto di sfiducia al PM Mori, forse già nei primi giorni della nuova settimana), sempre con l illusione che l anticipo delle elezioni generali possa davvero cambiare le cose, come se fosse concretamente possibile realizzare governi di coalizione a Tokyo senza la partecipazione del Partito Liberal Democratico; congiuntura sempre peggiore, con la brusca flessione della produzione industriale (-3.9% m/m) e la persistenza di un tasso di disoccupazione al livello record (per il Giappone) del 4.9%. Il nuovo dato del PIL del quarto trimestre del 5 marzo sancirà con ogni probabilità l ulteriore fallimento di un sistema che ancora una volta si era illuso di poter uscire in fretta dalla stagnazione. Il declassamento della qualità del debito nipponico, solo una settimana fa, aveva già fotografato in modo inequivocabile la gravità della situazione. L ulteriore raschiamento del fondo del barile della politica monetaria con la nuova Pag.7

8 limatura di tasso di sconto e call rate a 0.15 e 0.25% appare tanto puerile quanto inutile. Pensare di risolvere i problemi del Giappone con solo dieci punti base in meno di tassi appare oltre che illusorio quasi una provocazione. Forse sarebbe necessario arrivare a tassi negativi (come successe in passato in Svizzera) per costringere le famiglie a tenere ingenti saldi sui conti correnti ed iniziare a spendere. Ma chi allora finanzierebbe più un debito complessivo pari al 130% del PIL? Certo chi ne esce sempre più ridimensionato in termini di credibilità è la Banca del Giappone, costretta a doversi illudere ancora una volta sulle capacità risolutive della politica monetaria, e che sta sempre più pagando caro la mossa di orgoglio del rialzo dei tassi dello scorso agosto, rivelatosi un errore non meno grave del rialzo delle imposte indirette di metà anni 90. E le conseguenze sui mercati si fanno decisamente più serie: Nikkei ai minimi con la nuova correlazione con il Nasdaq a fare da ulteriore amplificatore. Un rischio: la correlazione tra le due crisi del Nasdaq e del Nikkei Aumenta la correlazione tra Nasdaq ed un Nikkei che sembra destinato a scendere ancora JPY=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar].IXIC, Close(Last Trade) [Line].N225 Daily 16May96-07Apr01 Japan Bank crisis & Russian Crisis / USD JPY Nikkei Nasdaq Jan96 Jul Jan97 Jul Jan98 Jul Jan99 Jul Jan00 Jul Jan Torna lo scenario di un test di 120/125 sul dollaro/yen. Ma soprattutto torna sotto pressione lo yen o meglio su livelli più consoni con l area sopra 118, che riapre il precedente scenario di una dinamica attesa a meno di completo collasso di nuovo intorno a Il tradizionale effetto positivo sulla moneta nipponica legato al rimpatrio di fondi per la chiusura dell anno fiscale a fine marzo sembra finalmente recedere o comunque resta surclassato dal peggioramento del resto del quadro complessivo del Giappone. Ed anche il rischio di smontaggio da parte delle assicurazioni nipponiche degli stocks investiti sui Treasury o sull equity americano sembra destinato a dare solo impatti a favore dello yen solo di breve respiro: nel 1998, ai tempi della crisi russa e crollo del sistema bancario nipponico, lo yen cadde comunque oltre 140 sul dollaro. Dollaro/yen: Analisi tecnica: si riaprono i giochi per il test di 120/125 JPY=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar] Daily 05Sep00-08Mar01 / USD Oct00 Nov Dec Jan01 Feb Mar Pag.8

9 Euro/yen come trade ideale del momento? E certo per il Giappone tra l altro dopo il primo disavanzo commerciale da quattro anni la caduta del cambio è certo oggi l ultimo dei problemi (ammesso che poi sia tale). Tanto che il trade migliore nell attuale fase del mercato dei cambi finisce per essere quello di stare lunghi l euro/yen dopo il test di 110, che permette di giocarsi il buon carry e sfruttare doppiamente sia la flessione della moneta nipponica contro dollaro, sia le potenzialità di ripresa del cambio europeo contro quello americano (si noti anche la similitudine delle configurazioni grafiche tra I tre rapporti di cambio). Il trade ideale: l Euro/yen (per sfruttare il trend di dollaro/yen ed euro/dollaro) JPY=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar] Daily 05Sep00-08Mar01 / USD Oct00 Nov Dec Jan01 Feb Mar Cable (sterlina/dollaro): anche la sterlina beneficia delle tensioni sul Nasdaq fuori dall orbita di 1.45 in attesa del Budget e del meeting della Bank of England. Ultima moneta beneficiata dalle tensioni sul Nasdaq è certamente la sterlina: l uscita dall orbita di equilibrio di 1.45 del cable fin oltre a 1.47, dopo un rischio di break sotto 1.44 solo una settimana fa lo si deve essenzialmente a questo. Anche qui l analisi tecnica punta a questo punto a target successivi verso 1.48/1.50 (finora buoni livelli di resistenza). Il risk-reversal ancora sterlina put resta indicativo che il mercato non si attende a ragione un ulteriore recupero, per lo meno autonomo. Almeno finché non sarà chiaro il grado di rigore del nuovo budget preelettorale, che Brown presenterà il 7 marzo e che dovrebbe far prendere tempo nel processo di riduzione dei tassi alla Banca di Inghilterra, almeno nella riunione dell 8 marzo. Nel durante ancora trading range tattico nella parte intorno a 1.45/1.48. Cable: analisi tecnica e attese implicite di politica monetaria in Inghilterra Spr GBP GBP=, Bid [Hi/Lo/Cl Bar] FSSH1, Close(Last Trade) [FSSH2 Spr] Daily 24Oct00-07Mar01 Spread Short Sterling Mar-01 vs Mar Cable Oct00 03Nov 17Nov 01Dec 15Dec 29Dec 12Jan 26Jan 09Feb 23Feb USD Roberto Mialich, UBM Fx Strategist Pag.9

10 GLOBAL LONG RUN FX OUTLOOK Fx Analysis & Strategies Fx Outlook Current 1 month 3 months 12 months Min Expected Max Min Expected Max Min Expected Max Euro/$ $/Yen Gbp/$ $/Chf $/ITL 2,067 2,040 2,060 2,150 1,995 2,040 2,105 1,900 1,975 2,105 Update 02-mar-01 at h Note: red (blue) numbers mean downwards (upwards) changes vs last week Forex Implied Volatility Overview Eur/Usd Eur/Usd Last Week 1 w 1 m 3 m 6 m 1 y Usd/yen Usd/yen Last Week 1 w 1 m 3 m 6 m 1 y Usd/Chf Usd/Chf Last 1 w 1 m 3 m 6 m 1 y Cable Cable Last Week 1 w 1 m 3 m 6 m 1 y Currency Implied Volatility 02-mar-01 Current Last Wk Current Last Wk Current Last Wk Current Last Wk Current Last Wk 25 Delta 1 W 1 M 3 M 6 M 1 Y Risk Reserval 1 month Last wk Euro/Usd EUR CALL Usd/Yen USD CALL Usd/Chf USD PUT Cable GBP PUT Roberto Mialich, UBM Fx Strategist This study is for private circulation only and is not available to private customers. It may not be copied or reproduced in any way. It should not be construed as an offer or solicitation to buy or to sell any securities or any interest in securities. The information, opinions estimates and forecasts contained herein have been obtained from, or are based upon, sources we believe to be reliable, but no representation of warranty, express or implied, is made by us to their accuracy or completeness. Opinions are subject to change without notice. UniCredito Banca Mobiliare Spa is regulated by the SFA for the conduct of investment business in the UK Pag.10