Quadro generale La volatilità dei mercati finanziari è stata estremamente modesta nelle ultime settimane: il livello dei tassi di interesse è rimasto

Transcript

1 Quadro generale La volatilità dei mercati finanziari è stata estremamente modesta nelle ultime settimane: il livello dei tassi di interesse è rimasto in prossimità dei valori osservati recentemente mentre i principali indici azionari hanno conseguito un moderato apprezzamento, nel caso degli Stati Uniti, o sono rimasti relativamente stabili, soprattutto in Europa. L evoluzione del quadro macroeconomico ha messo, però, in evidenza diversi fattori sicuramente rilevanti per la definizione della aspettative di medio periodo, in particolare nell area Euro, dove la BCE è intervenuta riducendo il costo del denaro al minimo storico dello 0,25% e garantendo il proseguimento di tutte le operazioni di concessione di liquidità almeno fino alla prima metà del La decisione rappresenta l esito di un lungo dibattito, in atto da diversi mesi, all interno dell autorità di politica monetaria, nel quale le recenti rilevazioni dell indice di prezzi al consumo hanno avuto un ruolo determinante, segnalando una contrazione su base mensile ed una crescita annuale inferiore al singolo punto percentuale. Questo ha permesso ai membri più propensi all intervento di prevalere, facendo leva sui timori di un impatto negativo sulle aspettative di inflazione rispetto all obiettivo del 2% previsto dal mandato della stessa Banca Centrale, ma ha messo ulteriormente in evidenza le forti divisioni all interno dell istituto presieduto da Mario Draghi e la conseguente estrema difficoltà di intraprendere decisioni efficaci e tempestive. Se da un lato, infatti, la BCE è stata in grado di arginare la crisi dell area Euro ed invertire il processo di allargamento degli spread tra i diversi paesi, dall altro non è riuscita a stimolare un adeguata circolazione della liquidità dal sistema bancario a quello produttivo attraverso la concessione del credito, in parte per le scelte effettuate ma anche per limiti derivanti dagli strumenti a disposizione, dalla situazione peculiare dell area Euro e dalla mancanza di un supporto politico coeso e univoco. Tutte le misure non tradizionali intraprese, quali LTRO e concessioni illimitate di liquidità, sono state operazioni mirate a soddisfare la domanda di liquidità da parte, in sostanza, di istituti finanziari (ed indirettamente Stati) non più in grado di finanziarsi autonomamente sul mercato, garantendo così la stabilità del sistema interbancario europeo, e non misure atte ad incrementare artificiosamente l offerta di liquidità, cioè quantitative easing vero e proprio, poiché tutti gli acquisti di titoli di Stato sono stati sempre sterilizzati, assorbendo cioè liquidità per importi equivalenti. Questa scelta, determinata dai vincoli statutari della BCE ma anche dall opposizione tedesca, ha ridotto al minimo gli effetti positivi sulla crescita economica dell area Euro (la quale non rappresenta, di fatto, un obiettivo della Banca Centrale) ma ha anche inibito la capacità dell autorità di politica monetaria di perseguire il proprio unico obiettivo di controllo dell inflazione. La lunga e profonda recessione degli ultimi anni, infatti, ha determinato un incremento dell output gap, cioè della capacità produttiva non sfruttata, come testimoniato in maniera evidente dagli impressionanti livelli di disoccupazione raggiunti in diversi paesi europei, quindi un calo della pressione sul costo del lavoro e dei redditi e della domanda aggregata, assecondato dalle politiche fiscali restrittive imposte a livello europeo. A fronte di una domanda sempre più debole e di redditi sempre meno sicuri, la discesa dell inflazione rappresenta una conseguenza prevedibile ed inevitabile nel medio periodo, alla quale la BCE ha potuto rispondere soltanto con misure tradizionali, cioè riducendo il costo del denaro, e limitate da tassi di interesse ormai prossimi a zero e dalla ridottissima circolazione del credito ma senza poter immettere liquidità direttamente nel sistema, come è stato fatto da praticamene tutte le altre banche centrali dei principali paesi sviluppati.

2 La risposta politica dell area Euro alla crisi, quindi, non soltanto ha limitato la capacità di intervento della Banca Centrale in una situazione in cui sarebbero state probabilmente opportune scelte meno rigide ed ortodosse ma ha addirittura alimentato ulteriori pressioni disinflazionistiche attraverso il tentativo di recuperare competitività nei paesi periferici esclusivamente mediante una svalutazione competitiva interna, cioè austerità di bilancio e fiscale. L assenza di una governance efficace e di una sincera volontà politica di evoluzione dell Unione Europea, quindi, ha pesato anche sulla capacità di intervento della Banca Centrale, la quale corre ora il rischio di non essere in grado di arrestare un processo di disinflazione dell economia accompagnato da una prolungata fase di stagnazione della crescita, non dissimile a quanto avvenuto in Giappone nell ultimo decennio: è significativo osservare, a questo proposito, come il rallentamento della pressione sui prezzi al consumo sia in atto tanto in Germania, nonostante livelli occupazionali elevati, sia nei paesi periferici, in cui gli effetti della contrazione della domanda sono stati prevalenti rispetto a quelli della maggiori imposte indirette (es.iva). Le divergenze tra i diversi paesi sono, intanto, sempre più evidenti non soltanto a livello economico ma anche politico, come dimostrato dalla procedure di infrazione avviata contro la Germania, colpevole di un eccessivo avanzo della propria bilancia commerciale, e dalla conseguenti critiche verso l adeguatezza del modello tedesco: difficilmente tutto ciò potrà però portare ad una riforma in tempi utili delle istituzioni e delle politiche europee e sicuramente non potrà evitare i costi sociali elevatissimi di questo cambiamento. Negli Stati Uniti, intanto, i dati relativi alla crescita nel terzo trimestre dell anno sono stati particolarmente positivi e superiori rispetto alle aspettative, confermando il consolidamento della ripresa in atto e, soprattutto, il successo della Federal Reserve nella propria politica di supporto ai redditi, attraverso il sostegno del mercato immobiliare e di quello azionario: i consumi, infatti, continuano a contribuire in maniera decisiva, nonostante la riduzione, ad inizio anno, delle agevolazioni fiscali e la contrazione della spesa pubblica. La Banca Centrale statunitense dovrà affrontare ora, però, scelte altrettanto complesse e rischiose, individuando i tempi ed i modi migliori per cominciare a ridurre l entità dei propri interventi senza compromettere la crescita dell economia e la stabilità dei mercati: la difficoltà di questo compito è stata messa in luce da quanto già accaduto negli ultimi mesi, in seguito alle dichiarazioni di Bernanke a maggio, ma i risultati conseguiti sino ad ora rappresentano un elemento di fiducia e credibilità. La crescita statunitense presenta, però, ancora fattori di incertezza e possibile volatilità: la rilevazione dell ultimo trimestre è stata influenzata significativamente da un deciso incremento delle scorte, determinato da aspettative di vendite crescenti piuttosto che da un effettivo aumento della domanda, e potrebbe essere compensata da un rallentamento nel trimestre in corso mentre l inizio del 2014 sarà caratterizzato dalla ripresa del confronto politico sul tema del limite del debito e della riduzione della spesa pubblica, rinviato a settembre ma non ancora risolto. Le scelte della Federal Eeserve e la sua interazione con l evoluzione del quadro macroeconomico statunitense saranno, quindi, sicuramente determinanti per la dinamica dei mercati finanziari e, soprattutto, della crescita degli Stati Uniti e globale nel prossimo anno.

3 Macroeconomic Data Euro Area Data Paese Indicatore Periodo Atteso Effettivo Precedente 7-nov EC BCE Annuncio tassi NOV 0.50% 0.25% 0,5% 6-nov EC Produzione industriale area Euro m/m SET 0.0% 1.1% -2.1% 8-nov FR Produzione industriale m/m SET 0.1% -0.5% 0.2% 7-nov GE Produzione industriale m/m SET 0.0% -0.9% 1.4% 11-nov IT Produzione industriale m/m SET 0.2% 0.2% -0.3% 8-nov GE Esportazioni m/m SET 0.4% 1.7% 1.0% 6-nov GE Ordini di fabbrica SET 0.5% 3.3% -0.3% 31-ott GE Vendite al dettaglio m/m SET 0.4% -0.4% 0.5% 6-nov EC Vendite al dettaglio m/m SET -0.4% -0.6% 0.7% 22-nov IT Vendite al dettaglio m/m SET 0.1% -0.3% -0.3% 19-nov IT Ordini Industriali m/m SET - 1.6% 2.0% 31-ott IT Disoccupazione SET 12,3% 12,5% 12.2% 31-ott EC Disoccupazione SET 12.0% 12.2% 12.0% L economia dell area dell Euro continua a mostrare segni di una ripresa debole, riflessa anche nell andamento degli indicatori di fiducia, benché il quadro macroeconomico rimanga eterogeneo; in particolare, la domanda aggregata è destinata a migliorare, sorretta dalla politica monetaria accomodante della BCE e l attività economica dell intera area dovrebbe anche beneficiare del rafforzamento della domanda estera; tuttavia, l andamento dell economia reale è più solido nei paesi core, mentre la debolezza dei paesi periferici rischia di condizionare l andamento dell intera area nei prossimi mesi. A livello aggregato, le vendite al dettaglio sono scese dello 0,6% a settembre, mentre la produzione industriale è cresciuta in misura sensibilmente superiore alle aspettative (+1%), invertendo la dinamica negativa di agosto; permane invece la debolezza del mercato del lavoro: la disoccupazione dell intera area è tornata nuovamente a crescere e si attesta al 12,2%. In Germania, le rilevazioni macroeconomiche sono state miste, sia sul fronte della produzione, sia sul fronte della domanda: la produzione industriale si è ridotta dello 0,9% a settembre ma gli ordini di fabbrica hanno avuto una dinamica divergente, con un aumento superiore alle attese e pari al 3,3%; le vendite al dettaglio si sono ridotte dello 0,6% rispetto ad agosto mentre l andamento delle esportazioni continua a essere positivo, nonostante il rafforzamento dell Euro, con una crescita dell 1%. In Italia, le rilevazioni macroeconomiche confermano il deterioramento dell economia reale, benché si osservino deboli segnali di ripresa, in particolare sul fronte della produzione: a settembre, le vendite al dettaglio si sono ridotte dello 0,3% e le condizioni del mercato del lavoro sono peggiorate e la disoccupazione si attesta al 12,5%; a parziale bilanciamento, gli ordini industriali sono nuovamente cresciuti (+1,6%) e anche la produzione industriale è leggermente aumentata.

4 La BCE ha deciso di ridurre il tasso di interesse ufficiale allo 0,25%, mantenendo però intatto il tasso sui depositi overnight: il contesto macroeconomico fragile, le prospettive di crescita del PIL al sotto della capacità produttiva potenziale, l assenza di pressioni inflazionistiche e il materializzarsi di rischi di deflazione ha reso necessario un segnale di ulteriore espansione monetaria. Le rilevazioni ultime macroeconomiche e, in particolare, il miglioramento degli indici di fiducia e degli indicatori anticipatori dell area nell ultimo mese confermano la graduale ripresa in atto, nonostante permangano elementi di debolezza, anche legati all andamento dell Euro, in particolare contro il dollaro, correlato con le strategie di politica monetaria, e legati alla dinamica dei paesi periferici.

5 Macroeconomic Data United States Data Paese Indicatore Periodo Atteso Effettivo Precedente 8-nov US Reddito personale SET 0.3% 0.5% 0.4% 20-nov US Vendite al dettaglio OTT 0.1% 0.4% -0.1% 8-nov US Variazione salari non agricoli OTT 120k 204k 148k 8-nov US Disoccupazione OTT 7.3% 7.3% 7.2% 4-nov US Ordini di fabbrica SET 1.8% 1.7% -2.4% 25-ott US Ordini di beni durevoli SET 1.0% -1.1% 0.1% 20-nov US Indice dei prezzi al consumo m/m OTT 0.0% -0.1% 0.2% 20-nov US CORE CPI m/m OTT 0.1% 0.1% 0.1% 20-nov US Indice dei prezzi al consumo a/a OTT 1.0% 1.0% 1.2% 20-nov US CORE CPI a/a OTT 1.7% 1.7% 1.7% 15-nov US Produzione industriale OTT 0.2% -0.1% 0.6% 7-nov US PIL t/t 3 TRIM 2.0% 2.8% 3.5% La ripresa statunitense prosegue a ritmo moderato: l attività economica è cresciuta in misura superiore alle aspettative nel terzo trimestre e le rilevazioni continuano a essere positive:le condizioni dell occupazione migliorano, anche se gradualmente, la propensione al consumo delle famiglie americane è cresciuta e il settore immobiliare si sta rafforzando, gli utili delle imprese relativi al terzo trimestre sono positivi e gli investimenti fissi sono in crescita. Il PIL relativo al terzo trimestre del 2013 è cresciuto del 2,8%, sostenuto in particolare da un accelerazione degli investimenti. Nel mese di settembre, il reddito personale è cresciuto dello 0,5%, mentre le vendite al dettaglio sono cresciute dello 0,4%, in misura leggermente superiore alle attese. Il mese è stato relativamente positivo per la dinamica del mercato del lavoro: il numero di occupati nel settore privato continua a crescere e in misura superiore alle attese; tuttavia, il tasso di disoccupazione è leggermente cresciuto al 7,3% e, nonostante la dinamica favorevole negli ultimi mesi, è ancora distante però dall obiettivo dichiarato della Federal Reserve. I dati relativi all economia reale hanno offerto segnali parzialmente incoraggianti: gli ordini di fabbrica sono cresciuti dell 1,7% e la produzione industriale si è leggermente ridotta a settembre (-0,1%); al contrario, gli ordini di beni durevoli hanno segnato una netta contrazione (-1,1%). A ottobre, l indice dei prezzi al consumo si è ridotto dello 0,1% su base mensile, mentre è cresciuto dell 1,1% su base annua, in particolare determinata dal calo dei prezzi energetici; la componente core è invece cresciuta dello 0,1% su base mensile, con una crescita dell 1,7% su base annua; i dati mostrano l assenza di pressioni inflazionistiche di breve periodo. Le prospettive per l economia statunitense rimangono positive nel medio periodo, grazie alla maggiore solidità dei consumi, al miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro e alla ripresa di quello immobiliare; la FED è però pronta a rallentare gli acquisti di titoli se l andamento macroeconomico rimarrà positivo: una politica monetaria più restrittiva, unita agli effetti presumibilmente negativi della stretta fiscale, della riduzione della spesa pubblica e di un mancato accordo sul tetto del debito, potrebbero condizionare la ripresa in atto.

6 Market Monitor Equity Indices DJ EuroStoxx S&P 500 MSCI World (Euro) Price Performance Price Performance Price Performance ,32% 5,36% 0,04% ,46% 7,23% 2,52% ,79% 5,74% 2,19% FTSE MIB 1750 Topix 320 MSCI Emerging Mkt (Euro) Price Performance Price Performance Price Performance ,83% 7,18% -3,43% ,72% 3,77% 3,75% 286-4,58% 2,43% -1,90% Nel corso delle ultime settimane i mercati azionari hanno mostrato un maggior grado di incertezza, con dinamiche tuttavia parzialmente differenti nelle diverse aree geografiche. Il mercato statunitense ha continuato a registrare nuovi massimi, supportato da un quadro rassicurante emerso dalle trimestrali societarie e dall attesa che l elevata liquidità presente nel sistema possa restare tale anche nei prossimi mesi, confermata anche dalle dichiarazioni di Yellen, futuro governatore della Fed, la quale ha sottolineando i rischi e i costi di una riduzione degli stimoli monetari troppo ravvicinata. Nonostante l atteggiamento espansivo della BCE, l azionario europeo sta attraversando una fase di lateralizzazione: l elevata volatilità osservata è stata influenzata, in particolare, dalle stime peggiorative su crescita e disoccupazione. L indice S&P 500 da fine mese ottobre è cresciuto di circa due punti percentuali, mentre il rendimento dell indice EuroStoxx è stato sostanzialmente nullo. L indice FTSE MIB, dopo lo sprint di ottobre ha arrestato la crescita, perdendo oltre tre punti percentuali, penalizzato dal giudizio negativo della commissione europea sulla legge di stabilità, ritenuta non adeguata al fine di raggiungere l obiettivo di riduzione del debito per il I risultati da inizio anno confermano una maggiore forza relativa dei mercati statunitensi, con un rendimento del 28,5%, contro una crescita del mercato europeo di poco superiore al 18%. L indice mondiale nel corso del mese di novembre è cresciuto di circa due punti percentuali, ottenendo da inizio anno un rendimento superiore al 20%. Il mercato azionario dei paesi emergenti, successivamente alla crescita osservata nelle prime settimane del mese di settembre, è stato dominato dall incertezza, subendo una correzione nel mese di novembre di circa due punti percentuali; nonostante il recupero rispetto ai minimi raggiunti a fine giugno, con un risultato positivo nel trimestre in corso, il rendimento dell indice MSCI Emerging Market da inizio anno rimane negativo di quasi cinque punti percentuali in valore assoluto. Se da un lato il momentum dell Abenomics sembra essersi sgonfiato, dall altro i segnali di una più robusta ripresa negli USA sembrano incoraggianti per l equity giapponese, il quale, dopo una fase volatile, è tornato a crescere, guadagnando nella prima metà del mese quasi quattro punti percentuali; la crescita complessivamente ottenuta nel secondo semestre è positiva e il rendimento da inizio anno rimane significativo e prossimo al 47%.

7 Market Monitor Fixed Income Indices 200 Citigroup EGBI 510 Citigroup WGBI 270 JP Morgan GBI-EM Price Performance Price Performance Price Performance 196 2,57% 1,49% 0,08% 481-5,18% 0,30% -0,23% 230-9,50% 0,51% -1,76% 160 Citigroup AGBI Price Performance 15-nov dic set ott ,37% 1,22% -1,24% Nel corso delle ultime settimane la dinamica dei titoli di Stato è stata parzialmente divergente: dopo la crescita osservata ad ottobre, l indice europeo ha mostrato un andamento instabile nella prima metà di novembre, ottenendo un rendimento positivo inferiore ai dieci centesimi, mentre l indice mondiale, dopo la ripresa osservata nei primi giorni di novembre, è tornato a perdere valore, realizzando complessivamente un risultato negativo di venti centesimi in valore assoluto, in un contesto che rimane ancora molto volatile; da inizio anno, il mercato europeo ha ottenuto un risultato positivo prossimo ai due punti percentuali e mezzo, mentre l indice internazionale continua a mostrare maggior segni di debolezza, con un rendimento negativo di poco superiore ai cinque punti percentuali in valore assoluto, penalizzato dall apprezzamento dell euro verso le principali valute estere. L andamento dei mercati obbligazionari dei paesi emergenti rimangono caratterizzati da un elevata volatilità, influenzato soprattutto dalle prospettive di liquidità dei prossimi mesi: dopo il recupero osservato in seguito al rinvio del cosiddetto tapering da parte della Fed, nel corso delle ultime settimane l indice generale ha perso oltre un punto percentuale e mezzo, mentre le perdita dell indice asiatico è stata più contenuta e di poco superiore al singolo punto percentuale; da inizio anno i risultati rimangono fortemente negativi: la perdita dell indice generale emerging market è pari a nove punti percentuali e mezzo, mentre quella dell indice AGBI è di poco superiore ai cinque punti percentuali in valore assoluto.

8 . Market Monitor Inflation Linked and Commodities Indices 235 BarCap World Inflation Linked Bond (HedEUR) 205 BarCap Euro Inflation Linked Bond 305 BarCap US Inflation Linked Bond (USD) Price Performance Price Performance Price Performance 211-4,52% -0,13% -1,10% 193-3,31% 0,18% -0,81% 275-7,48% -0,25% -0,82% 300 DJUBS Commodities 115 WTI Crude Oil 1750 Golds Price Performance Price Performance Price Performance ,36% -3,06% -1,61% 94 2,20% -8,30% -2,64% ,99% -2,92% -2,49% Nel corso delle ultime settimane la dinamica delle obbligazioni indicizzate all inflazione è stata negativa su tutti i mercati: da fine mese ottobre il mercato globale ha subito una correzione di oltre un punto percentuale, mentre più contenuta è stata la perdita sia dell indice europeo sia di quello statunitense, prossima per entrambi a ottanta centesimi in valore assoluto; tuttavia, da inizio anno le perdite maggiori si hanno avute sul mercato statunitense (-7,50%), mentre più contenute sono state le perdite subite sul mercato mondiale (-4,50%) e sul mercato europeo (-3,30%). Le ultime settimane sono state negative per il mercato delle materie prime: l indice generale di commodities si è deprezzato di oltre un punto percentuale e mezzo, trainato da una discesa dei prezzi sia del petrolio, sceso a 94 dollari al barile, sia delle quotazioni dell oro, il cui indice di riferimento ha perso circa due punti percentuali e mezzo da fine ottobre. Da inizio anno, il rendimento dell indice rappresentativo del petrolio è ancora positivo di circa due punti percentuali, mentre negativo è stato il risultato ottenuto sia dall indice generale (-11,40 %) sia, in misura maggiore, da quello rappresentativo dell oro (-23%).

9 Market Monitor German Interest Rates 0,15 0,10 0,05 0,00-0,05 GE 1YR 0,35 0,30 0,25 0,15 0,10 0,05 0,00-0,05 GE 2YRS 1,20 1,00 0,80 0,60 GE 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,06-0,07% -0,05% -0,02% 0,11 0,13% -0,06% -0,01% 0,65 0,35% -0,14% -0,01% 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 GE 10YRS 2,90 2,80 2,70 2,60 2,50 2,40 2,30 2,20 2,10 2,00 GE 30YRS Price Variation Price Variation 15-nov dic set ott nov dic set ott-13 1,71 0,39% -0,07% 0,03% 2,66 0,49% 0,07% 0,07% Nel corso delle ultime settimane il livello dei tassi d interesse dei titoli tedeschi è diminuito, in particolare sulle scadenze comprese tra i due e i dieci anni, mentre sono rimasti stabili sulle scadenze a brevissimo e lunghissimo termine: mentre il livello dei tassi ad uno è rimasto pressoché invariato, il tasso a due anni è diminuito di circa dieci centesimi rispetto ai livelli osservati lo scorso mese; i tassi a cinque e dieci anni sono anch essi diminuiti di circa dieci centesimi e offrono rispettivamente lo 0,65% e l 1,71%; il tasso trentennale non ha subito particolari movimenti, offrendo un rendimento del 2,70% circa. Da inizio anno, le variazioni più evidenti hanno interessato le scadenze a medio e lungo termine, con una crescita dei tassi d interesse compresa tra i trentacinque e i cinquanta centesimi; sul segmento più breve della curva, invece, mentre il tasso a due anni è cresciuto di quasi quindici centesimi, il tasso ad un anno è rimasto sostanzialmente invariato.

10 Market Monitor Italian Interest Rates 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 IT 1YR 2,40 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 IT 2YRS 4,00 3,80 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 2,60 2,40 IT 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,69-0,70% -0,48% -0,07% 1,20-0,78% -0,68% -0,24% 2,66-0,64% -0,59% -0,23% 5,00 4,80 4,60 4,40 4,20 4,00 3,80 3,60 IT 10YRS 5,50 5,30 5,10 4,90 4,70 4,50 IT 30YRS Price Variation Price Variation 15-nov dic set ott nov dic set ott-13 4,09 -% -0,34% -0,04% 4,97-0,09% -0,19% 0,04% Il mercato dei titoli di Stato italiani è stato interessato da una riduzione dei tassi d interesse su tutta la curva, con un movimento più evidente per i titoli con scadenze a due anni, il cui rendimento è sceso di circa venti centesimi rispetto ai livelli dello scorso mese, offrendo ora un tasso dell 1,20%. I tassi ad uno, cinque e dieci anni sono diminuiti di circa dieci centesimi, offrendo rispettivamente lo 0,70%, il 2,65% e il 4,10%, mentre il movimento sul trentennale è stato sostanzialmente nullo, e offre attualmente un tasso leggermente sotto la soglia del 5%.

11 Market Monitor US Interest Rates 0,15 0,10 0,05 US 1YR 0,55 0,50 0,45 0,35 0,30 0,25 0,15 US 2YRS 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 US 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,12-0,02% 0,04% 0,03% 0,29 0,04% -0,03% -0,01% 1,34 0,62% -0,04% 0,01% 3,10 2,90 2,70 2,50 2,30 2,10 1,90 1,70 1,50 US 10YRS 4,00 3,80 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 2,60 US 30YRS Price Variation Price Variation 15-nov dic set ott nov dic set ott-13 2,70 0,95% 0,09% 0,15% 3,79 0,84% 0,11% 0,16% Il livello dei tassi d interesse dei titoli di Stato statunitensi è rimasto sostanzialmente invariato sulle scadenze a breve e medio termine, mentre è cresciuto sulle scadenze a più lungo termine: il tasso ad un anno è pari allo 0,12%, il tasso a due anni è prossimo allo 0,30% e il tasso quinquennale è pari all 1,35%; il Treasury decennale è cresciuto di circa dieci centesimi ed è pari al 2,70%, rimanendo comunque al di sotto della soglia massima del 3%, raggiunta ad agosto in risposta ad aspettative di un imminente rallentamento degli acquisti di titoli da parte della Fed, in seguito smentite, e il tasso trentennale è cresciuto di quindici centesimi, con un tasso del 3,80%. Da inizio anno, il segmento medio-lungo della curva è stato interessato da un evidente aumento dei tassi d interesse, più marcato sul tasso decennale con un incremento di novantacinque centesimi, mentre sui titoli ad uno e due anni il livello dei tassi è rimasto pressoché invariato.

12 Market Monitor UK Interest Rates 0,55 0,45 0,35 0,25 0,15 0,05 UK 1YR 0,65 0,55 0,45 0,35 0,25 0,15 0,05 UK 2YRS 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 UK 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,36 0,03% -0,03% -0,01% 0,43 0,10% -0,02% 0,01% 1,50 0,64% -0,03% 0,05% 3,20 3,00 2,80 2,60 2,40 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 UK 10YRS 3,80 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 UK 30YRS Price Variation Price Variation 15-nov dic set ott nov dic set ott-13 2,75 0,92% 0,02% 0,13% 3,56 0,46% 0,03% 0,08% Il mercato dei titoli di Stato del Regno Unito non ha subito variazioni rispetto ai livelli osservati lo scorso mese: i titoli con scadenza ad uno e due anni offrono un tasso di rendimento prossimo ai quaranta centesimi, i titoli a cinque anni dell 1,50%, quelli decennale del 2,75% e i titoli trentennali del 3,6% circa. Da inizio anno il livello dei tassi d interesse sul tratto breve della curva ha subito un lieve rialzo, mentre movimenti importanti hanno interessato i titoli con scadenza superiore ai cinque anni: in particolare, il tasso decennale ha subito una variazione positiva prossima ai novanta centesimi.

13 Market Monitor Japanese Interest Rates 0,14 0,12 0,10 0,08 0,06 0,04 0,02 JPY 1YR 0,16 0,14 0,12 0,10 0,08 0,06 0,04 0,02 JPY 2YRS 0,45 0,35 0,30 0,25 0,15 0,10 0,05 JPY 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,08-0,01% -0,01% 0,00% 0,09-0,01% -0,02% -0,01% 0,21 0,03% -0,03% 0,01% 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 JPY 10YRS 2,05 1,95 1,85 1,75 1,65 1,55 1,45 1,35 1,25 1,15 JPY 30YRS Price Variation Price Variation 15-nov dic set ott nov dic set ott-13 0,63-0,16% -0,05% 0,04% 1,66-0,32% -0,05% 0,03% I livelli dei tassi d interesse dei titoli giapponesi sono rimasti pressoché invariati rispetto a quelli osservati lo scorso mese: il tasso dei titoli con scadenza ad uno e due anni rimane pari a circa dieci centesimi, quello dei titoli quinquennali prossimo a venti centesimi, mentre si è osservato un lieve aumento sulle scadenze più lunghe, con il rendimento del decennale prossimo allo 0,65% e del trentennale all 1,65%. Da inizio anno, i rendimenti sono rimasti sostanzialmente invariati sulle scadenze a breve e medio termine; sul segmento più lungo della curva i livelli dei tassi d interesse sono diminuiti di quindici centesimi per il titolo decennale e di circa trenta centesimi per il titolo trentennale.

14 Market Monitor Euro vs Currencies 1,40 1,38 1,36 1,34 1,32 1,30 1,28 1,26 USD 0,88 0,87 0,86 0,85 0,84 0,83 0,82 0,81 0,80 GBP JPY Price Performance Price Performance Price Performance 1,35 2,15% -0,37% -0,87% 0,84 3,03% 0,13% -1,19% 135,17 18,24% 1,71% 1,10% 1,27 1,26 1,25 1,24 1,23 1,22 1,21 1,20 CHF Price Performance 15-nov dic set ott-13 1,23 2,22% 0,83% 0,30% Nel corso delle ultime settimane l Euro ha continuato ad apprezzarsi nei confronti dello Yen giapponese, con il cambio euro - yen che ha superato la soglia dei 135, mentre si è deprezzato nei confronti del dollaro statunitense: in particolare, il cambio euro-dollaro ha subito una repentina caduta nelle ore immediatamente successive alla decisione presa dalla Bce di tagliare il tasso di riferimento di venticinque centesimi, scendendo sotto la soglia dell 1,33, dopo i massimi di fine ottobre a 1,38, per poi recuperare nelle sedute successive e assestarsi attualmente intorno a 1,35. Si rafforza anche la divisa inglese, sospinta da un quadro economico in miglioramento, mentre rimane sostanzialmente invariato il tasso di cambio nei confronti del franco svizzero. Da inizio anno, tuttavia, l Euro si è apprezzato nei confronti di tutte le valute. L apprezzamento più significativo è stato nei confronti dello Yen giapponese, superiore al 18%; l indebolimento della valuta nipponica è da imputarsi al perseguimento da parte della BoJ di misure di politica monetaria espansiva al fine di raggiungere un target di inflazione al 2%. La sterlina inglese si è deprezzata di circa tre punti percentuali, mentre il movimento complessivo sia sul franco svizzero sia sul dollaro statunitense è stato più contenuto, subendo entrambi un deprezzamento del 2% circa.

15 Market Monitor Money Market 0,24 0,23 0,22 0,21 0,19 0,18 Euribor 3 Month 0,24 0,22 0,18 0,16 0,14 0,12 0,10 0,08 0,06 0,04 EONIA 0,80 0,60 0,00 Future Euribor 3M Dicembre 2013 Price Variation Price Variation Price Variation 0,22 0,03% -0,01% -0,01% 0,08-0,05% -0,10% -0,15% 0,22-0,01% -0,05% -0,02% 0,80 Future Euribor 3M Marzo ,60 0,00 Price Variation 15-nov dic set ott-13 0,23-0,04% -0,10% -0,05% Nel corso della riunione di novembre il Presidente della BCE ha sorpreso i mercati tagliando di 25 basis points sia il tasso di rifinanziamento principale, portandolo al minimo storico dello 0,25%, sia il tasso di rifinanziamento marginale, riducendolo allo 0,75%, mentre ha mantenuto il tasso d interesse sui depositi detenuti dalle banche presso la BCE allo 0%. La decisione è stata adottata al fine di prevenire il fenomeno di potenziale deflazione paventato in seguito all uscita degli ultimi indicatori, con il sorprendete dato del CPI, sia headline sia core, in calo e lontano dall obiettivo target del 2%. In un contesto caratterizzato non solo da dati effettivi ma anche da aspettative di inflazione in calo, a cui si aggiungono segnali deludenti sul fronte di crescita e occupazione, rimane la preoccupazione che la pressione sui prezzi al consumo legata alla ripresa dell attività economia mancherà per un periodo ancora lungo e il presidente Draghi ha lasciato intendere la possibilità di un ulteriore taglio del tasso principale, oltre che portare in terreno negativo il tasso sui depositi overnight delle banche qualora le condizioni dell economia lo richiedano. Il tasso Euribor a tre mesi non ha subito variazioni nel corso degli ultimi mesi e si colloca attualmente ad un livello dello 0,22%. Il tasso EONIA, invece, si è stabilizzato su un livello relativamente più basso, pari allo 0,09%. I contratti future sull Euribor a tre mesi in scadenza a dicembre 2013 e marzo 2014 offrono attualmente un rendimento implicito pari mediamente a circa venti centesimi, subendo una diminuzione di circa dieci centesimi rispetto ai livelli dello scorso mese.

16 Market Monitor Fondi di Fondaco 123,00 Fondaco Euro Cash 145 Fondaco Euro Gov Beta 125 Fondaco World Gov Active Beta 122, , , Price Performance Price Performance Price Performance 122,44 1,17% 0,21% 0,14% 139,49 2,53% 1,56% 0,10% 109,18-7,29% 0,11% -0,61% 108 Fondaco Global Opportunities 102,30 Fondaco Lux Euro Cash 110 Fondaco Lux Asia Maximum Bond , , Price Performance Price Performance Price Performance 103,80-0,88% 1,13% 0,05% 102,25-0,02% 0,01% 0,00% 97,20-6,39% 0,89% 0,50% Il fondo monetario italiano Fondaco Euro Cash è cresciuto di circa quattordici centesimi nel corso delle ultime settimane, sfruttando i rendimenti ancora moderatamente positivi offerti dai titoli dei paesi periferici sulle scadenze più brevi, ottenendo da inizio anno un rendimento positivo prossimo all 1,20%; il valore della quota del fondo monetario lussemburghese, coerentemente con le caratteristiche del fondo, è rimasto stabile nel corso delle ultime settimane, subendo una variazione negativa pari a due centesimi in valore assoluto da inizio anno, in linea con il mercato di riferimento. Il fondo obbligazionario governativo europeo Fondaco Euro Gov Beta è tornato a crescere nelle ultime settimane, in linea con la dinamica del mercato di riferimento: da fine ottobre il risultato è stato positivo di dieci centesimi e il suo risultato da inizio anno è cresciuto al 2,50%. Il fondo obbligazionario governativo internazionale Fondaco World Gov Active Beta, dopo le violenti contrazioni subite prima nel mese di giugno e successivamente nel mese di agosto, è cresciuto nel mese di ottobre per poi tornare a perdere valore negli ultimi giorni, subendo una perdita di circa sessanta centesimi da fine ottobre: il suo risultato da inizio anno rimane ancora significativamente negativo di oltre sette punti percentuali in valore assoluto. Il fondo Fondaco Lux Asia Max è cresciuto nei primi giorni di novembre, per poi subire una correzione nei giorni successivi, realizzando complessivamente un risultato positivo di cinquanta centesimi nella prima parte del mese di novembre: tuttavia, il risultato da inizio anno è negativo di oltre sei punti percentuali in valore assoluto. Il valore della quota del fondo Fondaco Global Opportunities è cresciuto nel mese di ottobre per poi rimanere stabile nelle prime settimane di novembre: nonostante il recupero il suo risultato da inizio anno rimane ancora negativo di circa novanta centesimi in valore assoluto.

17 Il presente documento è stato redatto da Fondaco SGR S.p.A. per i propri clienti istituzionali ( operatori qualificati ai sensi dell art. 31 del Regolamento Intermediari della Consob). Esso è distribuito dal giorno 25/11/2013. Le informazioni e le opinioni contenute in questo documento si basano su fonti ritenute attendibili, ma l esattezza e la completezza delle stesse non è garantita da Fondaco SGR. Il documento è fornito a solo scopo informativo: esso non costituisce proposta contrattuale, offerta o sollecitazione all acquisto e/o vendita di strumenti finanziari o, in genere, all investimento, né costituisce consulenza in materia di investimenti. Fondaco SGR non fornisce alcuna garanzia di raggiungimento di qualunque previsione e/o stima contenuto nel documento stesso. Le informazioni o le opinioni ivi contenute possono variare senza alcun conseguente obbligo di comunicazione in capo a Fondaco SGR. Pertanto, né Fondaco SGR, né i suoi amministratori, dipendenti e collaboratori, possono essere ritenuti responsabili (per colpa o altro) per danni derivanti dall utilizzo o dal contenuto del presente documento. E vietata la riproduzione e/o la ridistribuzione, in tutto o in parte, direttamente o indirettamente, del presente documento, non espressamente autorizzata.