Quadro generale Settembre 2012

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1 Quadro generale La crescita della fiducia e della propensione al rischio degli investitori osservata lo scorso mese di agosto è proseguita nelle ultime settimane, supportata da un evoluzione positiva della situazione europea e da una risposta delle diverse banche centrali in linea con le aspettative: nonostante i rischi politici ed economici siano ancora significativi, gli elementi introdotti di recente potrebbero garantire una fase di relativa stabilizzazione dei mercati. La BCE ha annunciato un nuovo piano di acquisto di titoli di Stato sul mercato secondario, subordinato all intervento dell ESM ma potenzialmente illimitato, denominato OMT (Outright Monetary Transactions) e destinato a sostituire il precedente SMP. Oggettivamente le caratteristiche previste non sono significativamente differenti rispetto a quelle delle operazioni effettuate in passato: la liquidità immessa verrà sterilizzata al fine di non alterare la base monetaria, la trasparenza sarà maggiore ma le operazioni saranno concentrate soltanto sulle scadenze più brevi, comprese entro tre anni, e solo per i paesi che chiederanno l aiuto del fondo salva-stati europeo e ne rispetteranno le condizioni e non è stato introdotto nessuno obiettivo esplicito di spread o rendimento. Questa decisione, però, è stata accolta in maniera estremamente positiva dagli investitori ed interpretata come un vero e proprio potenziale elemento di svolta nella crisi dell area Euro, soprattutto alla luce delle dichiarazioni e dell atteggiamento mostrato dalla BCE e dal Presidente Draghi in particolare. I fattori rilevanti sono stati essenzialmente due: la volontà di intervenire al fine di garantire la stabilità dell Euro e normalizzare il livello dei tassi di interesse dei paesi periferici a qualsiasi costo e la scelta di procedere a maggioranza, come previsto dai meccanismi della Banca Centrale, in chiara contrapposizione rispetto alle indicazioni (ed al voto contrario) della Bundesbank e del governo tedesco. Il primo punto è importante perché segna un cambio di atteggiamento rispetto agli interventi precedenti, estremamente limitati nell ammontare e nella durata e finalizzati esclusivamente a garantire un corretto funzionamento del mercato in condizioni di scarsa liquidità, ed evidenzia la volontà della BCE di svolgere un ruolo attivo nel processo politico di evoluzione dell Unione Europea (indicazione evidente nella subordinazione del suo intervento al ricorso del ESM), ponendosi quale potenziale pagatore di ultima istanza. Inoltre, l isolamento politico della Germania è sintomatico di un evoluzione graduale verso un processo decisionale finalmente più comune e comunitario, potenzialmente in grado di favorire gli interessi collettivi rispetto a quelli dei singoli stati, indipendentemente del peso politico ed economico dei diversi paesi. Il maggiore coinvolgimento economico e politico della BCE costituisce, però, anche un pericolo per l indipendenze della stessa Banca Centrale e rappresenta un incremento significativo del rischio sistemico correlato all evoluzione della situazione europea, poiché eventuali sviluppi politici negativi potrebbero compromettere anche la credibilità e la stabilità finanziaria della BCE. La Banca Centrale, di fatto, è l ultima istituzione europea ad avere conservato la propria credibilità ed ora anche questa carta è stata messa in gioco: le probabilità di procedere verso una soluzione sostenibile della crisi europea sono sicuramente cresciute (mettendo la politica con le spalle al muro di fronte alle propria responsabilità) ma insieme ad esse anche il rischio legato ad un esito negativo. Due osservazioni, a questo proposito, sono interessanti: tutte le iniziative adottate o annunciate dalla BCE rappresentano, di fatto, una forma di mutualizzazione del debito (poiché gli azionisti della Banca Centrale sono gli stessi Stati nazionali attraverso le rispettive Banche Centrali) infinitamente meno trasparente e più invasiva rispetto all introduzione di una vera e propria Agenzia del Debito europea, resa però necessaria dall inerzia e dall incapacità della politica di superare i propri interessi nazionali.

2 Inoltre, l ammontare delle risorse impiegate o impegnate direttamente e indirettamente dai singoli stati e dalla BCE a sostegno dei paesi periferici è ormai prossimo al 20% del PIL dell intera area Euro, cioè un valore tale da determinare un legame insolubile tra l evoluzione politica dell Unione Europea e la sua stabilità finanziaria. Il maggiore ottimismo degli investitori è stato alimentato da altri due eventi importanti: il pronunciamento favorevole della Corte Costituzionale tedesca sull ESM, la quale ha riconosciuto la legittimità del fondo salva-stati imponendo condizioni non particolarmente vincolanti, e l esito elettorale olandese, dove i partiti Euro-scettici sono stati significativamente ridimensionati. Elementi di rischio e di incertezza rimangono, però, anche nel breve termine, legati soprattutto alla decisione, ancora rinviata, della Spagna di ricorrere formalmente all ESM, passo essenziale al fine di rendere effettivo il possibile intervento della BCE, ed al confronto in corso riguardo le condizioni da imporre a fronte di un eventuale richiesta di aiuto. Importante, inoltre, anche il progetto di controllo comune del sistema bancario dell area Euro attraverso il coinvolgimento della Banca Centrale Europea, oggetto di discussione riguardo la copertura della supervisione, totale o limita agli istituti più importanti, e l eventuale mutualità delle garanzia sui depositi bancari offerta, ad oggi, indipendentemente dai singoli stati, ma indispensabile per permettere la ricapitalizzazione diretta delle banche (spagnole) da parte dell ESM, evitando un ulteriore incremento del debito pubblico (spagnolo). Alcuni elementi oggettivamente positivi, quindi, sono emersi nelle ultime settimane, segnando un passo importante nell evoluzione della crisi europea ma senza mutarne la natura essenzialmente politica: nonostante l intervento ed il ruolo potenzialmente decisivo della BCE, infatti, un processo credibile e condiviso verso una crescente integrazione politica, fiscale e finanziaria rimane l unica soluzione in grado di garantire la sostenibilità della moneta unica nel medio e lungo periodo. Particolarmente difficile rimane, invece, il quadro macroeconomico, caratterizzato da prospettive di recessione anche nel 2013 nelle economie dei paesi periferici, gravate dalle misure restrittive degli ultimi mesi, e da un deciso rallentamento della crescita anche nelle economie più solide, con un rischio crescente di una contrazione anche a livello aggregato. Anche negli Stati Uniti, intanto, la Federal Reserve ha reagito al rallentamento della crescita e alla dinamica ancora debole del mercato del lavoro annunciando un nuovo intervento di quantitative easing, cioè di immissione di liquidità attraverso l acquisto di titoli di Stato, ed impegnandosi a garantire tassi di interesse sui livelli minimi attuali almeno fino a L effetto è stato positivo, soprattutto alimentando la fiducia nell impegno della Fed a utilizzare tutti gli strumenti a sua disposizione per perseguire il suo obiettivo di crescita e piena occupazione e superando i timori ed i dubbi riguardo l effettiva (decrescente) efficacia ed i rischi di un ulteriore riproposizione di misure i cui effetti sono stati, sino ad ora, probabilmente fondamentali ma non risolutivi. Anche in questo caso, le misure di politica monetaria sono importanti ma le scelte politiche rimangono quelle decisive: la questione fiscale, cioè la ridefinizione delle agevolazioni fiscali in scadenza alla fine dell anno e determinazione di un piano credibile di riduzione del debito pubblico nel medio periodo, rimane l elemento fondamentale per definire la dinamica dell economia statunitense nei prossimi mesi. Nonostante la fase interlocutoria indotta dalla campagna elettorale presidenziale, in ogni caso, le prospettive rimangono positive poiché l azione congiunta e coordinata della Federal Reserve e della prossima nuova amministrazione statunitense (diversamente da quanto osservato nell area Euro) potrà essere efficace e garantire un graduale consolidamento della crescita economica nel medio periodo.

3 Le vicende delle ultime settimane, ed in particolare il cambio di atteggiamento della BCE e le nuova misure annunciate dalla Fed insieme alle politiche della Bank of England e della Bank of Japan, mettono in luce una situazione molto particolare e, soprattutto, inedita, in cui tutte le più importanti banche centrali al mondo sono impegnate in acquisto di titoli di Stato ed, in parte, immissione di liquidità. Alla luce anche delle dimensioni di questi interventi, è difficile immaginare che questo non determinerà effetti importanti nel medio periodo e, anche se è molto difficile immaginare quali potranno essere le conseguenze, alcune riflessioni sono possibili. L unico esempio concreto di massicce misure di quantitative easing è quello giapponese, uno scenario sostanzialmente negativo dove l intervento della Banca Centrale ha determinato un azzeramento dei tassi di interesse su tutte le scadenze per ormai oltre un decennio, stagnazione della crescita economica e deflazione, senza ottenere, quindi, l effetto desiderato di stimolo della crescita. La condizione statunitense può apparire simile ma presenta, in realtà, alcune importanti differenze: lo stimolo è stato relativamente efficace nel sostenere il reddito disponibile, e quindi la domanda interna, e soprattutto il debito pubblico americano è ancora detenuto in buona parte da investitori stranieri, la cui domanda dipende dal tasso di interesse offerto, dall avversione al rischio globale e dalla sostenibilità del debito pubblico. Nel medio periodo, quindi, se il consolidamento della ripresa economica avrà successo, il rischio maggiore sarà rappresentato da una crescente pressione inflazionistica indotta dalla grande liquidità immessa nel sistema e la capacità della Fed di assorbire tale liquidità sarà ancora più importante per definire le conseguenze delle misure straordinarie intraprese sino ad ora. Diversa, invece, la situazione dell area Euro, decisamente più complicata a causa della grande eterogeneità dei diversi paesi, dove l intervento della BCE non rappresenta un incremento della liquidità (gli acquisti di titoli sono sterilizzati ) ma è diretto al mercato dei titoli di Stato: gli effetti inflattivi dovrebbero essere limitati (soprattutto in un contesto di scarsa crescita economica e debolezza del mercato del lavoro) ma il rischio è quello di alimentare (soprattutto nei paesi periferici) un mercato obbligazionario autoreferenziale (stile giapponese), in cui la domanda di titoli di Stato è prevalentemente domestica ed i tassi di interesse meno sensibili alle normali dinamiche di domanda e offerta. In generale, quindi, insieme ai rischi, soprattutto politici, presenti nel breve periodo, sarà importante monitorare con attenzione l evoluzione delle misure straordinarie in atto al fine di interpretarne le conseguenze nel prossimo futuro, valutando la loro efficacia ma anche le distorsioni indotte sul mercato e la capacità di controllarle.

4 Macroeconomic Data Euro Area Data Paese Indicatore Periodo Atteso Effettivo Precedente 6-set EC BCE Annuncio tassi SET 0.50% 0.75% 0.75% 12-set EC Produzione industriale area Euro m/m LUG 0.1% 0.6% -0.6% 10-set FR Produzione industriale m/m LUG -0.5% 0.2% 0.0% 7-set GE Produzione industriale m/m LUG 0.0% 1.3% -0.9% 12-set IT Produzione industriale m/m LUG -0.4% -0.2% -1.4% 23-ago GE Esportazioni t/t 2T 1.2% 2.5% 1.7% 7-set GE Esportazioni m/m LUG -0.5% 0.5% -1.5% 6-set GE Ordini di fabbrica LUG 0.3% 0.5% -1.7% 31-ago GE Vendite al dettaglio m/m GIU 0.2% -0.9% -0.1% 5-set EC Vendite al dettaglio m/m LUG -0.2% -0.2% 0.1% 29-ago IT Vendite al dettaglio m/m GIU -0.2% 0.4% -0.2% 31-ago EC Disoccupazione LUG 11.3% 11.3% 11.2% 23-ago GER PIL t/t 2T 0.3% 0.3% 0.3% 6-set EC PIL t/t 2T -0.2% -0.2% -0.2% In Europa prosegue la fase di recessione recessiva dei paesi periferici ma permangono anche i segnali di flessione delle economie più solide, in particolare quella olandese e quella tedesca, mostrati a partire dai mesi scorsi, in parte conseguenza delle politiche restrittive. Il Pil aggregato relativo al secondo trimestre dell anno si è ridotto per la prima volta dello 0,2%, penalizzato non solo dal contributo negativo dei paesi periferici, Italia e Spagna in particolare, dove l economia è stata caratterizzata da una contrazione rispettivamente pari allo 0,7% e allo 0,4%, ma anche dall evidente rallentamento delle economie più solide: in Germania, si è registrato un aumento dello 0,3% rispetto al trimestre precedente. A livello aggregato, la produzione industriale è cresciuta dello 0,6% a luglio, in misura superiore alle aspettative: il risultato è stato però interamente determinato dal contributo positivo della Germania; il dato più negativo rimane quello relativo alle vendite al dettagli, che hanno subito una riduzione, pari allo 0,2%, rispetto a maggio, ma hanno subito un calo dell 1,7% rispetto all anno scorso; a conferma della debolezza del mercato del lavoro, in particolare nei paesi periferici, il tasso di disoccupazione è cresciuto ulteriormente all 11,3%, il massimo storico dalla nascita dell Euro. La Germania, pur mostrando una relativa solidità dei fondamentali economici, ha inevitabilmente risentito rallentamento dell economia globale e, in particolare, europea; nonostante la tenuta del tessuto produttivo, riflesso in un aumento della produzione industriale, pari all 1,3% su base mensile, e degli ordini di fabbrica, pari allo 0,5% rispetto al mese scorso, la dinamica delle esportazioni continua a essere volatile e le vendite al dettaglio si sono invece ridotte dello 0,9%, Agosto 2012

5 confermando la debolezza osservata dall inizio dell anno. L economia tedesca, in particolare, non è stata in grado di compensare la riduzione delle esportazioni verso i paesi europei in crisi con un sufficiente sviluppo sui mercati emergenti e, soprattutto, neanche con una maggiore domanda interna: nonostante l elevata competitività, la forte crescita industriale ed un livello di disoccupazione estremamente contenuto, l incremento del reddito disponibile e dei consumi tedeschi rimane decisamente debole. In Italia, la contrazione dell attività economica si protrae da inizio anno: nonostante il leggero incremento delle vendite al dettaglio, pari allo 0,4% su base mensile, la produzione industriale è ulteriormente scesa dello 0,2% a luglio,sebbene in misura inferiore alle aspettative; al contrario, gli ordini industriali sono cresciuti del 2,9 %, su base mensile, dopo la riduzione osservata a giugno e il tasso di disoccupazione si è ridotto al 10,6%, ma rimane intorno a i livelli massimi dell ultimo decennio. In occasione del meeting di giugno, la Banca Centrale Europea ha mantenuto il tasso di interesse ufficiale allo 0,75%; nel contempo, ha confermato la volontà di preservare la stabilità della moneta unica e intervenire per contenere i premi al rischio sul mercato dei titoli di Stato, in particolare tramite un nuovo programma di acquisto di titoli governativi con scadenza inferiore a tre anni, sul mercato secondario; l intervento sarà però condizionato al rispetto, da parte dei governi, degli obiettivi concordati. Le prospettive per l evoluzione del quadro macroeconomico dell area Euro nel medio periodo, quindi, rimangono negative: nonostante la dichiarata attenzione verso l esigenza di stimolare la crescita a parte dei governi europei, il rischio principale rimane quello di una nuova fase di recessione alimentata dall impatto delle politiche economiche imposte dall approccio scelto per affrontare l attuale crisi; inoltre,nonostante la volontà della Banca Centrale di preservare la stabilità all interno dell area, le difficoltà di trovare un piano comunitario per preservare la tenuta dell Unione Europea potrebbe avere inevitabili conseguenze sui mercati finanziari, nonostante l ottimismo delle ultime settimane, aggravando ulteriormente la crisi in atto. Agosto 2012

6 Macroeconomic Data United States Data Paese Indicatore Periodo Atteso Effettivo Precedente 30-ago US Reddito personale LUG 0.3% 0.3% 0.5% 14-set US Vendite al dettaglio AGO 0.8% 0.9% 0.8% 7-set US Variazione salari non agricoli AGO 130k 96k 163k 7-set US Disoccupazione AGO 8.3% 8.1% 8.3% 31-ago US Ordini di fabbrica LUG 2.0% 2.8% -0.5% 24-ago US Ordini di beni durevoli LUG 2.5% 4.2% 1.6% 14-set US Indice dei prezzi al consumo m/m AGO 0.6% 0.6% 0.0% 14-set US CORE CPI m/m AGO 0.2% 0.1% 0.1% 14-set US Indice dei prezzi al consumo a/a AGO 1.7% 1.7% 1.4% 14-set US CORE CPI a/a AGO 2.0% 1.9% 2.1% Negli Stati Uniti l attività economica ha ripreso a crescere ad un ritmo più sostenuto, rispetto agli ultimi mesi: in particolare, dopo una fase di stabilizzazione, il mercato immobiliare mentre, sul fronte del mercato del lavoro, la creazione di nuovi posti di lavoro rimane contenuta ma persistente nel tempo; inoltre, l aumento del potere di acquisto delle famiglie americane, osservato negli ultimi mesi, ha sostenuto la domanda aggregata, con effetti potenzialmente positivi sull occupazione. Il reddito personale è cresciuto dello 0,3% a luglio, in linea con le aspettative, gli ordini di beni durevoli hanno registrato un sensibile incremento, pari al 4,2%, mentre gli ordini di fabbrica sono cresciuti del 2,8%, su base mensile. Il mercato del lavoro americano ha avuto una dinamica relativamente positiva nel corso del mese: i nuovi salari sono cresciuti di 90mila unità, in misura nettamente superiore alle aspettative; il tasso di disoccupazione si è ridotto all 8,3% ma l incertezza del quadro internazionale e il rallentamento dell economia globale potrebbero invece incidere negativamente sul mercato del lavoro statunitense nei prossimi mesi. L indice dei prezzi al consumo è cresciuto dello 0,6% rispetto al mese precedente: l incremento su base annua è stato pari all 1,4%; il dato core è cresciuto dello 0,1% rispetto ad aprile, in linea con le attese, e l aumento su base annua è stato pari al 2,1%. Le prospettive di crescita dell economia statunitense nel breve periodo rimangono moderatamente positive: tuttavia, nonostante la solidità dei fondamentali economici, la ridotta capacità delle imprese statunitensi di generare utili, il rallentamento delle economie emergenti e la possibile recessione europea potranno pesare sulla dinamica dell economia, unitamente alle decisioni in materia di politica monetaria e fiscale; infatti se, da un lato, il nuovo programma di quantitative easing annunciato dalla Federal Reserve potrà ancora essere efficace nel contenere i tassi a lungo termine, dall altro lato le politiche fiscali restrittive, che dovranno essere attuate nei prossimi mesi, necessarie a ridurre il rapporto tra debito pubblico e PIL, potrebbero pesare negativamente nel medio e lungo periodo. Agosto 2012

7 Market Monitor Equity Indices DJ EuroStoxx S&P 500 MSCI World (Euro) Price Performance Price Performance Price Performance ,45% 13,13% 5,97% ,40% 8,14% 4,31% ,50% 5,69% 1,08% FTSE MIB 1150 Topix 310 MSCI Emerging Mkt (Euro) Price Performance Price Performance Price Performance ,17% 16,46% 10,09% 985 5,22% -1,67% 3,45% ,77% 5,13% 2,77% Il mercato azionario ha continuato a crescere nel corso delle ultime settimane sia in Europa sia negli Stati Uniti, confermando la dinamica osservata lo scorso mese: il mercato europeo, trainato dai rilevanti guadagni ottenuti dagli indici dei paesi periferici, i quali hanno beneficiato di un ritorno della fiducia da parte degli investitori grazie all annuncio del nuovo intervento della BCE sul mercato secondario e dall approvazione del fondo salva-stati da parte della Corte Costituzionale tedesca, ha nuovamente conseguito una miglior performance relativa rispetto al mercato statunitense, la cui crescita è stata più debole e sorretta dalla manovra espansiva annunciata dalla Fed. Dalla fine del mese di agosto l indice azionario italiano FTSE MIB ha guadagnato circa dieci punti percentuali, l indice europeo DJ EuroStoxx è cresciuto di quasi sei punti percentuali, mentre la performance dell indice S&P 500 è stata prossima al 4%. L indice globale ha ottenuto, invece, un rendimento più contenuto, prossimo al singolo punto percentuale. Sono tornati a crescere sia l indice rappresentativo dei Paesi Emergenti sia il mercato nipponico, ottenendo un rendimento rispettivamente del 2,80% e del 3,50% circa. Da inizio anno tutti gli indici sono positivi: l indice S&P 500 ha ottenuto la miglior performance positiva (+18,40%), seguito dall indice MSCI World (+ 14,50%), dall indice europeo (+ 13,45%) e dall indice MSCI Emerging Market (+11,77%). E tornato positivo anche il rendimento dell indice italiano (+10,17%), mentre il mercato giapponese continua ad essere più debole (+5,22%).

8 Market Monitor Fixed Income Indices Citigroup EGBI Citigroup WGBI JP Morgan GBI-EM Price Performance Price Performance Price Performance 185 6,74% 2,95% 0,62% 516 1,93% -0,77% -3,10% ,37% 1,76% -1,03% 160 Citigroup AGBI Price Performance 14-set dic giu ago ,59% 1,52% -2,50% Nel corso delle ultime settimane la performance del comparto obbligazionario è stata ancora negativa per tutti i mercati ad eccezione che per quello europeo. L indice mondiale ha subito la perdita più evidente, confermando, da inizio anno, una maggiore debolezza rispetto al mercato europeo, ottenendo il primo un rendimento di poco inferiore ai due punti percentuali, mentre il secondo un rendimento del 6,70% circa. Anche la maggior performance negativa conseguita nel corso delle ultime settimane dall indice Asian Government Bond Index conferma la maggior debolezza del mercato asiatico rispetto al mercato rappresentativo dei paesi emergenti, ottenendo entrambi, da inizio anno, un rendimento positivo ma con una differenza relativa superiore ai quattro punti percentuali.

9 Market Monitor Inflation Linked and Commodities Indices 221 BarCap World Inflation Linked Bond (HedEUR) 200 BarCap Euro Inflation Linked Bond 300 BarCap US Inflation Linked Bond (USD) Price Performance Price Performance Price Performance 219 4,14% 1,29% -0,34% 196 8,41% 3,37% -0,45% 297 7,14% 2,80% 1,12% DJUBS Commodities WTI Crude Oil Golds Price Performance Price Performance Price Performance 306 8,12% 12,28% 4,10% 99 0,00% 15,44% 2,62% ,22% 10,83% 4,63% Nel corso delle ultime settimane la dinamica del mercato delle obbligazioni indicizzate all inflazione è stata positiva per l indice statunitense, mentre sia il mercato europeo sia il mercato globale hanno subito delle perdite contenute e inferiori al mezzo punto percentuale. I risultati da inizio anno sono positivi su tutti i mercati, nonostante la riduzione dei livelli di inflazione, con una maggiore debolezza del mercato globale rispetto soprattutto a quello europeo e, in misura minore, a quello statunitense; nell ambito del mercato delle materie prime si evidenzia una crescita dell indice generale, trainato soprattutto da un aumento delle quotazioni dell oro, che dalla fine del mese di agosto è cresciuto di quasi cinque punti percentuali, e in misura minore dalla crescita del prezzo del petrolio, il quale è tornato ai livelli di inizio anno, con un rialzo prossimo ai tre punti percentuali. Da inizio anno, il rendimento dell indice WTI Crude Oil è praticamente nullo, grazie al recupero conseguito soprattutto nell ultimo trimestre, mentre sono positive le performance sia dell indice rappresentativo dell oro, con un rendimento superiore al 13%, sia dell indice generale DJUBS Commodities, il quale ha ottenuto un rendimento inferiore e pari all 8% circa.

10 Market Monitor German Interest Rates 0,25 GE 1YR 0,40 GE 2YRS 1,20 GE 5YRS 0,30 0,15 0,10 0,05 0,10 0,80 0,60 0,00 0,00 0,40-0,05-0,10-0,15-0,10-0,00 Price Variation Price Variation Price Variation 0,03 0,10% -0,05% 0,02% 0,10-0,04% -0,02% 0,14% 0,71-0,05% 0,10% 0,38% GE 10YRS 2,90 GE 30YRS 2,20 2,70 2,00 2,50 1,80 1,60 1,40 2,30 2,10 1,90 1,70 1,20 1,50 Price Variation Price Variation 14-set dic giu ago set dic giu ago-12 1,71-0,12% 0,12% 0,37% 2,54 0,17% 0,21% 0,42% Nel corso delle ultime settimane il livello dei tassi d interesse dei titoli tedeschi è aumentato gradualmente su tutte le scadenze, con un movimento più evidente sul segmento medio-lungo della curva: i rendimenti dei titoli con scadenza inferiore ai due anni sono tornati positivi ma si posizionano ancora su livelli estremamente bassi, con il tasso ad un anno prossimo a zero e i tassi a due anni che offrono circa dieci centesimi circa, mentre i rendimenti dei titoli con scadenza superiore ai cinque anni sono aumentati di circa quaranta centesimi, con i titoli quinquennali che offrono circa lo 0,70%, quelli decennali l 1,70% e i trentennali oltre due punti percentuali e mezzo.

11 Market Monitor Italian Interest Rates 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 IT 1YR 5,50 5,00 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 IT 2YRS 7,00 6,50 6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 IT 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 1,72-2,42% -1,44% -0,32% 2,27-2,85% -1,23% -0,53% 3,88-2,32% -1,31% -0,93% 7,50 7,00 6,50 6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 IT 10YRS 7,50 7,00 6,50 6,00 5,50 5,00 IT 30YRS Price Variation Price Variation 14-set dic giu ago set dic giu ago-12 5,02-2,09% -0,80% -0,83% 5,81-1,01% -0,47% -0,43% Nel corso delle ultime settimane i tassi d interesse dei titoli italiani sono diminuiti su tutte le scadenze, con movimenti più evidenti, prossimi ai novanta centesimi, sui titoli con scadenza a cinque e dieci anni, mentre più contenuti, compresi tra i trenta e i cinquanta centesimi, sulle altre scadenze: il rendimento dei titoli ad un anno è ora inferiore al 2 %, quello dei titoli a due anni è di poco superiore al 2%, quello dei titoli quinquennali è prossimo al 4%, mentre per le scadenze a dieci anni il rendimento è prossimo al 5%, ai minimi da marzo, e quello dei titoli trentennali è sceso sotto il livello del 6%. Su tutte le scadenze, il livello dei tassi di interesse rimane inferiore a quello osservato a inizio anno.

12 Market Monitor US Interest Rates 0,25 0,15 0,10 0,05 0,00 US 1YR 0,45 0,40 0,35 0,30 0,25 0,15 US 2YRS 1,40 1,20 0,80 0,60 0,40 US 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,16 0,06% -0,04% 0,01% 0,25 0,01% -0,05% 0,03% 0,71-0,12% 0,00% 0,12% 2,60 2,40 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 US 10YRS 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 2,60 2,40 US 30YRS Price Variation Price Variation 14-set dic giu ago set dic giu ago-12 1,87-0,01% 0,22% 0,32% 3,09 0,19% 0,34% 0,42% Il mercato dei titoli di Stato statunitensi è stato caratterizzato da un aumento dei tassi d interesse sul segmento lungo della curva, con il rendimento dei titoli a dieci anni che ha raggiuntol 1,90% e il rendimento del trentennale che ha superato di poco la soglia del 3%, mentre i rendimenti dei titoli sulle scadenze a uno, due e cinque anni sono rimasti sostanzialmente sui livelli osservati lo scorso mesi; il livello dei tassi rimane comunque ancora molto basso.

13 Market Monitor UK Interest Rates 0,50 0,45 0,40 0,35 0,30 0,25 0,15 0,10 0,05 0,00 UK 1YR 0,60 0,50 0,40 0,30 0,10 0,00 UK 2YRS 1,40 1,20 0,80 0,60 0,40 0,00 UK 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,27-0,06% -0,03% 0,07% 0,27-0,06% -0,01% 0,19% 0,91-0,14% 0,17% 0,45% 2,60 2,40 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 UK 10YRS 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 2,60 2,40 2,20 2,00 UK 30YRS Price Variation Price Variation 14-set dic giu ago set dic giu ago-12 1,97-0,01% 0,23% 0,50% 3,24 0,18% % 0,29% Il livello dei tassi d interesse dei titoli di Stato del Regno Uniti è aumentato su tutte le scadenze, con variazioni prossime ai cinquanta centesimi per i titoli a cinque e dieci anni, mentre i movimenti sono stati più contenuti sulle altre scadenze. I tassi ad uno e due anni offrono attualmente lo stesso rendimento, pari a ventisette centesimi, collocandosi ancora su livelli molto bassi, il tasso a cinque anni offre quasi l 1%, quello a dieci anni raggiunge quasi il 2%, mentre il tasso dei titoli a trent anni è di poco superiore al 3%.

14 Market Monitor Japanese Interest Rates 0,14 0,13 0,13 0,12 0,12 0,11 0,11 0,10 0,10 0,09 JPY 1YR 0,14 0,13 0,12 0,11 0,10 0,09 0,08 JPY 2YRS 0,40 0,35 0,30 0,25 0,15 0,10 JPY 5YRS Price Variation Price Variation Price Variation 0,10-0,02% 0,00% 0,00% 0,10-0,04% -0,02% 0,00% 0,19-0,16% -0,03% -0,02% 1,10 1,05 0,95 0,90 0,85 0,80 0,75 0,70 0,65 0,60 JPY 10YRS 2,00 1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 JPY 30YRS Price Variation Price Variation 14-set dic giu ago set dic giu ago-12 0,80-0,18% -0,03% 0,01% 1,90-0,02% 0,01% 0,01% Il mercato dei titoli di Sato giapponesi continua ad essere caratterizzato da bassi tassi d interesse, con una volatilità estremamente contenuta soprattutto sul segmento più breve della curva, con rendimenti inferiori al singolo punto percentuale su tutte le scadenze inferiori a dieci anni. Il livello dei tassi è rimasto invariato rispetto allo scorso mese su tutte le scadenze, con i tassi ad uno e due anni che offrono entrambi dieci centesimi, il tasso a cinque anni offre circa venti centesimi, mentre il tasso a dieci e quello a trent anni offrono, rispettivamente, lo 0,80% e l 1,90%.

15 Market Monitor Euro vs Currencies 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 USD 0,86 0,85 0,84 0,83 0,82 0,81 0,80 0,79 0,78 0,77 GBP JPY Price Performance Price Performance Price Performance 1,31 1,24% 3,72% 4,38% 0,81-3,32% 0,15% 1,96% 102,65 2,89% 1,67% 4,27% 1,22 CHF 1,21 1,20 1,19 Price Performance 14-set dic giu ago-12 1,22 0,00% 1,28% 1,31% Nelle ultime settimane l Euro ha continuato ad apprezzarsi nei confronti di tutte le valute, in particolare verso il Dollaro statunitense, tornato sopra la soglia dell 1,30, e verso lo Yen, che ha raggiunto quasi il livello di 103. Di minore entità è stato il movimento verso la Sterlina, tornato sui livelli osservati a giugno, e verso il Franco Svizzero, il quale, dopo essere rimasto stato stabile per oltre cinque mesi, si è leggermente deprezzato. Rispetto ai livelli di inizio anno, la sterlina risulta essere l unica valuta ad essersi apprezzata verso l Euro.

16 Market Monitor Money Market 1,60 Euribor 3 Month 0,75 EONIA 1,05 Future Euribor 3M Dicembre ,40 1,20 0,80 0,60 0,40 0,65 0,55 0,45 0,35 0,25 0,15 0,90 0,75 0,60 0,45 0,30 0,05 0,15 Price Variation Price Variation Price Variation 0,25-1,11% -0,40% -0,03% 0,10-0,53% -0,29% -0,02% 0,23-0,69% -0,26% 0,01% 1,35 Future Euribor 3M Marzo ,95 0,55 0,15 Price Variation 14-set dic giu ago-12 0,26-0,69% -0,24% 0,03% Il Presidente della Banca Centrale Europea nel corso della riunione di settembre ha deciso di mantenere invariato sia il tasso di rifinanziamento principale allo 0,75%, il quale era stata tagliato di venticinque basis points nel mese di luglio, sia il tasso sui depositi, che era stato portato allo 0% nel tentativo di disincentivare le banche a depositare elevate somme di denaro presso la stessa BCE. Il tasso Euribor a tre mesi, dopo esser sceso repentinamente in seguito alle decisioni prese a luglio dalla BCE, è ancora diminuito gradualmente nelle settimane successive, e si colloca attualmente ad un livello dello 0,25%, subendo una variazione negativa da inizio anno di poco superiore al singolo punto percentuale. Il tasso EONIA, dopo la caduta subita all inizio di luglio, si è stabilizzato su un livello relativamente più basso, pari allo 0,10%, rimanendo quindi invariato rispetto al livello osservato lo scorso mese. I contratti future sull Euribor a tre mesi in scadenza a dicembre 2012 e marzo 2013 offrono attualmente entrambi un rendimento implicito pari a circa lo 0,25%, rimanendo di fatto sui livelli dello scorso mese.

17 Market Monitor Fondi di Fondaco ,50 120,00 119,50 119,00 118,50 118,00 Fondaco Euro Cash Fondaco Euro Gov Beta Fondaco World Gov Active Beta 117,50 117, Price Performance Price Performance Price Performance 120,41 2,25% 1,17% 0,16% 131,89 6,82% 3,51% 0,99% 119,13 6,64% 1,49% -1,55% 105 Fondaco Global Opportunities 102,50 Fondaco Lux Euro Cash 110 Fondaco Lux Asia Maximum Bond , , Price Performance Price Performance Price Performance 104,39 5,89% 3,56% 0,61% 102,28 0,27% -0,01% 0,00% 102,60-2,02% -0,40% -2,39% Da inizio anno quasi tutti i fondi gestiti da Fondaco hanno registrato una performance positiva. In particolare, il fondo che ha ottenuto la miglior performance è stato il fondo Fondaco Euro Gov Beta, il quale, beneficiando dell apprezzamento dei titoli periferici dell area Euro avvenuto nelle ultime settimane in seguito alla conferma di un nuovo programma di sostegno da parte della BCE, ha ottenuto un rendimento del 6,80%; il rendimento offerto dal fondo World Gov Active Beta è, invece, diminuito rispetto ai massimi ottenuti nel mese di luglio, rimanendo comunque significativo e pari al 6,64%: il fondo è stato, infatti, penalizzato dall evidente apprezzamento dell Euro nei confronti delle principali valute incluse nel portafoglio. Il rendimento del fondo Fondaco Global Opportunities è ancora cresciuto nel corso del mese di settembre, realizzando da inizio anno un rendimento pari al 5,90% circa. Anche il fondo monetario italiano si è apprezzato nel corso del mese e il suo rendimento è ora pari al 2,25%, mentre la quota del fondo lussemburghese è rimasta stabile e, coerentemente con le caratteristiche del fondo, offre da inizio anno un rendimento più contenuto, pari allo 0,27%. Il fondo Fondaco Lux Asia Maximum Bond è stato interessato da un ulteriore movimento negativo nel corso delle ultime settimane, subendo una perdita di circa sette punti percentuali rispetto ai massimi raggiunti ad inizio agosto: il risultato da inizio hanno è tornato negativo, pari a due punti percentuali in valore assoluto.

18 Il presente documento è stato redatto da Fondaco SGR S.p.A. per i propri clienti istituzionali ( operatori qualificati ai sensi dell art. 31 del Regolamento Intermediari della Consob). Esso è distribuito dal giorno 26/09/2012. Le informazioni e le opinioni contenute in questo documento si basano su fonti ritenute attendibili, ma l esattezza e la completezza delle stesse non è garantita da Fondaco SGR. Il documento è fornito a solo scopo informativo: esso non costituisce proposta contrattuale, offerta o sollecitazione all acquisto e/o vendita di strumenti finanziari o, in genere, all investimento, né costituisce consulenza in materia di investimenti. Fondaco SGR non fornisce alcuna garanzia di raggiungimento di qualunque previsione e/o stima contenuto nel documento stesso. Le informazioni o le opinioni ivi contenute possono variare senza alcun conseguente obbligo di comunicazione in capo a Fondaco SGR. Pertanto, né Fondaco SGR, né i suoi amministratori, dipendenti e collaboratori, possono essere ritenuti responsabili (per colpa o altro) per danni derivanti dall utilizzo o dal contenuto del presente documento. E vietata la riproduzione e/o la ridistribuzione, in tutto o in parte, direttamente o indirettamente, del presente documento, non espressamente autorizzata.