Prof. Antono Renz Economa e gestone delle mprese Parte tredcesma Struttura fnanzara e reddtvtà
7. Reddtvtà ndustrale e reddtvtà de mezz propr RN = reddto netto RO = reddto operatvo OF = oner fnanzar OT = oner trbutar RN RO OF-OT RO Reddtvtà ndustrale ROE RN MP Reddtvtà de MP = return on nvestment ROE = return on euty
Oner fnanzara (OF Reddto operatvo (RO Investment Nett ( Debt fnanzar (D Mezz Propr (MP Reddto netto (RN = RO-OF-OT 3
Reddto Operatvo = Reddto condvso tra credtor, PA e propretar = Reddtvtà condvsa tra credtor, PA e propretar 4
7.. Le determnant del La dmensone del dpende: dalla ualtà ntrnseca degl nvestment realzzat dall mpresa; dalla capactà dell mpresa d massmzzare volum vendte n condzon d cost operatv relatvamente contenut; dalla possbltà d pratcare prezz d vendta relatvamente elevat. R = rcav CO = cost operatv RO/R = ROS (return on sales R/ = turnover R CO RO R R 5
Volum d vendta Capactà d mantenere elevato l prezzo untaro d vendta ROS RO R Capactà d mantenere basso l prezzo untaro d utlzzo Mx d vendta Capactà d sfruttamento delle econome d scale Capactà d contenere l ncdenza del costo del lavoro 6
Capactà d contenere le gacenze d magazzno Capactà d contenere le dlazon d pagamento Turnover R Elmnazone d nput fss non strumental Effcenza de fattor produttv n termn d rapdtà 7
7... Dnamca del n presenza d modfcazon struttural Per D0 le varazon ncrementatve del sono rconducbl a: trasformazon struttural mgloratve dell effcenza nterna (elmnazone degl nvestment a pù bassa reddtvtà trasformazon struttural mgloratve dell effcaca nterna e/o esterna (mplementazone d nvestment portator d reddtvtà ndustrale maggore del azendale preesstente. RO RO N RO RO 8
A seguto d una trasformazone strutturale che, per effetto dello svluppo della funzone d nvestmento (D>0, determna l passaggo dalla struttura specfca S alla struttura specfca S, la dnamca del è funzone, n prmo luogo, del dvaro: N RO RO D=f(D n secondo luogo, è funzone dell ncdenza d D sugl nvestment fnal: Intenstà della funzone D=f(D 9
RO RO ( N RO RO RO RO RO RO RO RO - RO RO RO RO 0
Elastctà del rspetto agl nvestment nett k k k k k
7.. Le determnant del ROE RO OF OT RO - OF ROE ( MP MP MP MP Determnant postve e negatve del ROE t Costo del captale d credto (+ determnante postva (- determnante negatva (+ ROE (+ RN MP (- (- (- (+ Indebtamento (, d Aluota fscale
ROE RO MP RN RO RN RO MP - A partà d, l ncremento de debt genera un aumento d e degl oner fnanzar: (D = 0; DD > 0 (D> 0; DOF> 0 (effetto postvo sul ROE: + /MP (effetto negatvo sul ROE: - RN/RO 3
Nel caso d > debt fnanzar determnano un ROE superore a uello che s otterrebbe n assenza d debt Nel caso d = debt fnanzar determnano un ROE uguale a uello che s otterrebbe n assenza d debt Nel caso d < debt fnanzar determnano un ROE nferore a uello che s otterrebbe n assenza d debt 4
7.3. Il paradosso della reddtvtà Nel caso d >, D > 0 provoca, a partà d altre condzon, una rduzone del RN ed un aumento del ROE: (A Con >0 (B Con =0 RO 600 RO 600 OF 00 OF 0 t 0,33 t 0,33 RN=(RO-OF(-t 68 RN= RO(-t 40 3000 3000 MP 400 MP 3000 D 600 D 0 0,533 0,0 =RO/ 0, =RO/ 0, ROE=RN/MP 0,9 ROE =RN/MP 0,34 = OF/D 0,5 5
8. La leva fnanzara La leva fnanzara esprme l elastctà del ROE al. S determna un effetto leva: postvo uando al crescere de debt aumenta l ROE negatvo uando al crescere de debt s rduce l ROE 6
ROE (- d ( t ROE = tasso medo passvo t = aluota fscale. RO RO OF D D ( t MP leva fn. postva leva fn. nulla leva fn. negatva 7
8.. Effetto leva fnanzara ROE (- d ( t Nel caso d l ROE vara (n aumento o n dmnuzone pù rapdamente del Nel caso d > l accensone d nuov debt determna una reddtvtà per l azonsta amplfcata rspetto alla ualtà degl nvestment Nel caso d < l accensone d nuov debt determna una reddtvtà per l azonsta rdotta rspetto alla ualtà degl nvestment 8
8.. Effetto leva fnanzara con D 0 ROE con D 0 ROE' (- d ( t ( t Effetto leva fnanzara: ROE- ROE' (- d (- t ROE- (- t 9
Con D>0 Con D=0 RO 600 RO 600 OF 00 OF 0 t 0,33 t 0,33 RN=(RO-OF(-t 68 RN=(RO-OF(-t 40 3000 3000 MP 400 MP 3000 D 600 D 0 d = D/MP,43 d = D/MP 0,000 =RO/ 0, =RO/ 0, ROE=RN/MP 0,9 ROE'=RN/MP 0,34 =OF/D 0,5 =OF/D 0 (-d 0,086 (-d 0,000 (RO-OF/MP 0,86 (RO-OF/MP = 0,00 (RO-OF/MP - 0,086 (RO-OF/MP - 0,000 0
Effetto leva postvo ROE 0,9 ROE' 0,34 ROE- ROE' 0,057 (- d(- t ( 0,- 0,5 (,43 (- 0,33 0,057 ROE- (- t 0,9-0,(- 0,33 0,057
ROE t (- - L - MP ROE RO OF D D - t - RO-OF - t - ROE RO-OF - t - RO-OF MP ( t RN MP
t ROE (- - - ; MP D OF OF RO- OF ROE - ( t ( t MP MP - t t - - t t - - t t - 3
Effetto leva fnanzara: t ROE- ROE' (- (- t - (- ( t - 4
Effetto leva fnanzara nullo (=: ROE (- t ROE' t ROE- ROE' (- (- t - 0 Sosttuendo a e L a /(- s ottene: ROE - ( t D MP ( t - D MP ( t MP D MP - D MP MP MP 5
ROE (- t effettoleva postvo ROE (- t effettoleva nullo ROE (- t effettoleva negatvo 6
ROE Effetto leva postvo ROE ( - - t - con 0 Effetto leva negatvo Effetto leva nullo ROE' ( - t con 0 ( - t ROE ROE' = 7
8.. La dnamca del ROE n funzone del, a partà d uozente, tasso e aluota t L potes pù semplce per ualfcare la funzone ROE=f( è uella d supporre nvarant la struttura fnanzara (D=0, l costo del captale d debto (D=0, e l aluota fscale (Dt=0. In uesto caso, l effetto leva s manfesta se le condzon >0 genera, n corrspondenza d un crescente, un aumento del ROE maggore d uello che s otterrebbe con =0. 8
Se n un dato arco temporale vara esclusvamente l s ha: ROE - t - ROE - t - t t t ROE ROE ROE 9
Ipotzzando che gl adeguament d una data struttura specfca non producano effett sulla dmensone d e che l organo d governo decda d non modfcare l ncdenza de debt sul totale degl mpegh, l potes d nvaranza delle grandezze e s verfca tpcamente n costanza della struttura specfca, consderata dal punto d vsta sa ndustrale che fnanzaro: (S ; s D (S ; s D 30
ROE Struttura fnanzara lmte ROE f( con * ROE ROE Margne d ulterore sfruttamento della leva fn. a partà d ROE f( con 0 * ROE f( con 0 ROE ( - t = 3
ROE ROE f( con * ROE f( con 0 t Effetto leva amplfcato ROE ROE ROE Effetto leva rdotto ROE f( con 0 t ROE f( con 0 ( - t = 3
Le prncpal azon mgloratve che, a partà d e, massmzzano la relazone ROE=f( sono: adeguament struttural mgloratv dell effcenza nterna (ncremento del dovuto ad un mglore utlzzo delle rsorse esstent; adeguament struttural mgloratv dell effcaca esterna (ncremento del dovuto, per esempo, ad un aumento del prezzo untaro d vendta a partà d costo untaro d utlzzo. 33
L anals dnamca del ROE n potes d struttura fnanzara costante può essere estesa al caso d una trasformazone strutturale, a condzone che la conseguente varazone degl nvestment nett sa proporzonale alla varazone de debt: D D Al verfcars d tale crcostanza l potzzata trasformazone strutturale, pur generando una nuova struttura specfca ndotta da ncrement o rduzon delle capactà real (D, non mpatta sulla composzone della struttura fnanzara: (S ; s - t ROE - D (S D ; s 34
Per D>0, D=0; D=0 e Dt=0 s ha: ROE - t - ( NI - t - 35
S S D 50 80 30 MP 50 80 30 D 0 0 0 ROE' con 0 RO 0 30 0 OF 0 0 0 t 0,4 0,4 0 RN 8 6 0,33 0,67 0,033 ( N 0,033 ROE 0,08 0, 0,00 N 0,33 ROE' ( t 0,033 (0,6 0,0 36
S S D 50 80 30 MP 00 0 0 D 50 60 0 0,33 0,33 0 RO 0 30 0 OF 4 4,8 0,8 t 0,4 0,4 0 RN 9,6 5, 5,5 0,33 0,67 0,033 ROE 0,096 0,6 0,030 N 0,33 ROE con t ROE' ROE 0 Effetto leva ROE ROE' 0,03-0,0 0,0 37
S S D 50 80 30 MP 90 08 8 D 60 7 0,40 0,40 0 RO 0 30 0 OF 4,8 5,76 0,96 t 0,4 0,4 0 RN 9, 4,544 5,44 0,33 0,67 0,033 ROE 0,0333 0,34667 0,033 N 0,33 ROE' ROE ROE con t Effetto leva ROE ROE' 0,033-0,0 0,03 38
S S D I 50 80 30 MP 75 90 5 D 75 90 5 0,50 0,50 0 RO 0 30 0 OF 6 7,, t 0,4 0,4 0 RN 8,4 3,68 5,8 0,33 0,67 0,033 ROE 0, 0,5 0,040 N 0,33 ROE' ROE ROE con t Effetto leva ROE ROE' 0,04-0,0 0,0 39
( 0,5; t 0,4 ROE Effetto - t - 0,6 0,033 0,5 leva ROE ROE' 0,0 0,04 - t ( 0,4; t 0,4 ROE 0,033 ( - Effetto leva ROE ROE' 0,03 0,033 - t 0,6 ( 0,33; t 0,4 ROE 0,033-0,67 Effetto leva ROE ROE' 0,0 0,03 40
Nell ambto d azon d svluppo (D>0, l eccedenza del uozente d ndebtamente rspetto all aluota fscale esprme un opportuntà e al contempo un rscho, n uanto accresce l effetto postvo o negatvo sulla dnamca del ROE, causato da trasformazon struttural comportant NI. 4
7. La dnamca del ROE n funzone del, del uozente, del tasso e a partà aluota d t DROE = f(d, D, D Intervent sulla struttura fnanzara che, a partà d, s ualfcano come rstrutturazon fnanzare che non mpattano sulla dmensone reale dell mpresa Trasformazon struttural, causant effett drett sul lvello d leverage ed ndrett sul tasso medo passvo. 4
Determnant endogene ed esogene d >0 Determnant endogene Determnant esogene Decson d nvestmento ad alto rscho + Rscho ndustrale Poltche restrttve della Banca Centrale Deteroramento degl nvestment n essere >0 + Tasso medo d mercato Incremento d + Rscho fnanzaro sfduca del mercato del credto Intenstà delle determnat esogene su della sngola mpresa 43
L organo d governo dell mpresa può nflure drettamente su fattor endogen, ndustral e fnanzar, che s rflettono sulla dnamca del tasso L organo d governo dell mpresa non è n grado d nflure sulla dnamca del costo del denaro così come s svluppa a lvello d sovrasstema fnanzaro L organo d governo dell mpresa può, tuttava, pratcare poltche ndustral e fnanzare prudenzal tese a contenere l elastctà del tasso rspetto a ncrement del tasso medo d mercato La scelta d pratcare poltche prudenzal rducono margn d sfruttamento dell effetto leva fnanzara 44
Ipotes: D 0; D > 0 D > 0 (varazone endogena del tasso ; 0 ROE 0 ROE ' ( ( - t - - t - Effetto leva ROE ROE ' 45
' ROE ROE 0 * * che determna un effetto leva nullo * (- 46
0 ( ( ( 0 (- ( (- ( - t - ( - t - ( * * * * * * * * * * * * * 47 ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( * * * * * *