Il valore de ol azoar IL VALORE DEI TITOLI AZIONARI: meod azar Soo possbl dvers approcc: approcco basao su luss d rsulao: meod azar, redduale e del valore (exra pro); approcco d mercao: meodo de mulpl d borsa e delle rasazo comparabl; approcco parmoale: meodo semplce e complesso. I meod azar a) DCF Model co TV La ormula base: Flussd cassa Valore ecoomco 1 (1 asso d aualzzazoe) Flussd cassa DCFco TV TV 1 (1 asso d aualzzazoe) DCFco TV Flussd cassa Flussd cassa 1 (1 asso d aualzzazoe) 1 (1 asso d aualzzazoe) I luss d cassa I luss d cassa Marge Operavo Lordo (MOL) - mpose = Flusso d Capale Crcolae della Gesoe Corree (CGC) = Auoazameo poezale - aumeo (+ dmuzoe) del CCNo = vesmeo capale crcolae = Flusso d cassa della gesoe corree (GC) = Auoazameo reale - aumeo (+ dmuzoe) delle mmoblzzazo = vesmeo capale sso Flusso d cassa della gesoe operava (GO) U esempo: 1
Il asso d aualzzazoe Il asso d aualzzazoe Sruura parmoale d rermeo: Ke = asso rsk ree + premo per l rscho Sao Parmoale Impegh Avà sse (AF) Capale crcolae eo (CCNo) Fo Capale Neo (CN) Deb Fazar (DF) Caraersche de merca azar Merca emerge co rscho polco (Sud Amerca, Europa Oreale) Merca emerge (Messco e merca asac escluso l Gappoe) Merca svluppa co amp ls (Usa, Gappoe, Gra Breaga) Merca svluppa co ls lma (Europa Occdeale, ad eccezoe Germaa e Svzzera) Merca svluppa co ls lma ed ecoome sabl (Germaa e Svzzera) Foe: Damodara (1996) Premo su ol d sao 8,5% 7,5% 5,5% 4,5% - 5,5% 3,5% - 4,0% Il asso d aualzzazoe Il WACC Ke = asso rsk ree + Bea x Premo per l rscho medo d mercao wacc = Kd* x (DF / CI) + Ke x (CN / CI) dove Kd* = Kd x ( l ax ) U esempo L orzzoe emporale e l TV Rcordamo che: Valore dell'mpresa Valore dell'mpresa 1 (1 wacc) 1 (1 wacc) Valore (1 wacc) TV wacc 2
Il TV Il TV duraa a del lusso asso d aualzzazoe 6,0% 7,0% 8,0% TV=1.666,67 TV=1.428,57 TV=1.250,00 duraa d 20 a del lusso TV=1.146,99 TV=1.059,40 TV=981,81 dereza rspeo alla duraa a 519,67 369,17 268,19 cdeza de prm 20 a sulla duraa a 68,8% 74,2% 78,5% duraa d 30 a del lusso TV=1.376,48 TV=1.240,90 TV=1.125,78 dereza rspeo alla duraa a 290,18 187,67 124,22 cdeza de prm 30 a sulla duraa a 82,6% 86,9% 90,1% duraa d 40 a del lusso TV=1.504,63 TV=1.333,17 TV=1.192,46 dereza rspeo alla duraa a 162,04 95,40 57,54 cdeza de prm 40 a sulla duraa a 90,3% 93,3% 95,4% TV (wacc - g) Il TV Il g g = 0 asso d aualzzazoe 6,0% 7,0% 8,0% TV=1.666,67 TV=1.428,57 TV=1.250,00 g = 1 TV=2.000,00 TV=1.666,67 TV=1.428,57 dereza rspeo a g = 0 333,33 238,10 178,57 cdeza della cresca sul valore 20,0% 16,7% 14,3% g = 3 TV=3.333,33 TV=2.500,00 TV=2.000,00 dereza rspeo a g = 0 1.666,67 1.071,43 750,00 cdeza della cresca sul valore 100,0% 75,0% 60,0% g = 5 TV=10.000,00 TV=5.000,00 TV=3.333,33 dereza rspeo a g = 0 8.333,33 3.571,43 2.083,33 cdeza della cresca sul valore 500,0% 250,0% 166,7% Seor Imprese co capacà d cresca redduale Ala Meda Bassa I ore svluppo 3-5% 2-3% 0-1% I moderao svluppo 1,5-2,5% 1-2% 0% Sazoar 0-1% 0% 0% Decade 0% 0% 0% Foe: Guar (1998) Quale lusso? TV aualzzao 4 possbl soluzo: ulzzare l lusso d cassa della gesoe operava (GO); ulzzare l lusso d capale crcolae ella gesoe corree (CGC); ulzzare l lusso d cassa della gesoe corree (GC); ulzzare l lusso d capale crcolae della gesoe corree (CGC) meo gl vesme med au prevs capale sso. ( wacc g) Termal Value aualzzao (1 wacc) 3
Quao pesa l TV? La ses de valor Fluss g > 0 Prevsoe esplca Termal Value g = 0 120% 106% 100% 80% 83% 88% 60% 40% 44% 56% 20% 17% 12% 0% -20% meccaca abbglameo sporvo servz -6% e-commerce prevsoe aalca Tempo Foe: Zara (2005) Flusso per l calcolo del Termal Value Foe: adaameo da Massar e Zae (2004) La ses de valor La ses de valor Valore del capale eo wacc g 1 (1 wacc) (1 wacc) PFN Valore del capale eo = DCF (co TV) + Avà azare Deb azar dove Avà azare Deb azar = Poszoe Fazara Nea (PFN) b) I modell azar alerav b1) I modell azar alerav: base a luss d cassa Modell dvers, cascuo co specche caraersche, prededo cosderazoe: dere luss d cassa; dverse poes d svluppo crca luss dell mpresa. modell basa su luss d cassa per l mpresa (I); modell basa su luss d cassa per l azosa (A); modell basa su dvded dsrbu. 4
b1) I modell azar alerav: base a luss d cassa per l azosa Marge Operavo Lordo - mpose = Auoazameo poezale - aumeo (+ dmuzoe) del CCNo = vesmeo capale crcolae Flusso d cassa della gesoe corree - aumeo (+ dmuzoe) delle mmoblzzazo = vesmeo capale sso Flusso d cassa della gesoe operava (F) +/- prove/oer azar +/- accesoe/rmborso d azame Flusso d cassa degl azos (A) b1) A model: dereze rspeo al modello che ulzza I Sosazalmee re e rguardao: luss d cassa: o s ulzzao luss d cassa geeral d mpresa (I), ma luss d cassa prevs per gl azos (A); la poszoe azara ea (PFN): o occorre eere coo della poszoe azara ea. l asso d aualzzazoe: l asso d aualzzazoe da ulzzare è corrspodee al solo coso del capale azoaro (Ke). b1) Il modello basao su A b1) Il modello basao su D Valore del capale eo A A ke g 1 (1 ke) (1 ke) E u parcolare modello basao su A Valore del capale eo D ke g 1 (1 ke) (1 ke) D b1) Il modello basao su A e su D Ce e Ferre (2006):s oerrao medesm valor: se DPS e DAPS (D e A, N.d.A.) aes cocdoo ; oppure (meo ovvamee) se DAPS soo pù eleva de DPS, ma l eccedeza vee vesa proge d vesmeo l cu valore auale eo è par a zero, mere sme dverge s oerrao: quado DAPS soo pù eleva de DPS aes e l eccedeza vee vesa proge l cu valore auale è egavo ; quado DAPS soo eror a DPS. b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss modell ad uo sado; modell a due sad; modell a re sad; modello H. Il derezale d prezzo può essere arbuo almeo pare al valore del corollo socearo e, segaamee, al poere d decdere la polca de dvded della soceà emee. Cosegueemee l rcorso a A rspeo a D rsula pù opporuo quado la soceà può essere scalaa o l suo maageme cambao. 5
b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss modell ad uo sado: Valore 1 (1 k) Valore k b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss modell ad uo sado: 1 Valore k g uco sado uco sado b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss modell a due sad g g B 1 sado Valore 1 (1 gl ) 0 (1 gb ) k g L (1 k) (1 k) co g B > g L modell a due sad: l modello co TV Valore k gl 1 (1 k) (1 k) g L 2 sado b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss Fluss azar b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss Cresca lea g L Cresca derezale (g B > g L) Cresca cosae g modell a re sad (1 g L ) 0 (1 g B ) 1 (1 g ) k g L Valore 1 (1 k) 1 (1 k) (1 k) co g B > g L g B 1 sado 2 sado Cresca rapda g B g L 3 sado Cresca zero (g=0) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 A Foe: adaameo da Ross, Wesereld e Jae (2005) 6
b1) I modell azar alerav: base alle prevso su luss modello H g (1 gl) 1 (1 g ) k gl Valore 1 (1 k) (1 k) Graze dell aezoe co g B > g L g B g L Sldes rae dal capolo Il valore de ol azoar sero el volume curao da G. Gadol Scela e gesoe degl vesme azar Bacara edrce, 2009 7