EQUITY UPDATE HOLD LUXOTTICA. 6 maggio Preview dei risultati 1Q09e. 12. Consumer Services. Bloomberg: LUX IM

Transcript

1 6 maggio 2009 OLD NEW Rating HOLD HOLD Risk Rating Med. Med. Target 9,5 14,4 Market Data Target Price ( ) 14,4 Close Price ( ) ,81 Share Outstanding (m) 463,5 Market Cap. ( m) 6.864,0 Market Float (%) 23,1% Av. Daily Vol. (000s) 1.191,2 Past 12 Months Performance Min.9,61 Max.19,42 1mo. 3mo. 12mo. Absolute +20,5% +27,5% -22,3% Relative (MIBTEL) +2,5% +22,4% +34,3% Stock Overview LUXOTTICA FROM 29/ 4/08 TO 29/ 4/09 DAILY APRMAYJUN JUL AUGSEP OCTNOVDEC JAN FEBMARAPR PRICE HIGH /5/08, LOW /3/09, LAST PRICE REL. TO MILAN COMIT GLOBAL Source: DATASTREAM Elena Sottanella Tel esottanella@abaxbank.com LUXOTTICA 12. Consumer Services Bloomberg: LUX IM Year Sales EBITDA EBIT EQUITY UPDATE Net Profit Adj. EPS Preview dei risultati 1Q09e HOLD Preview del 1Q09e. Luxottica pubblicherà il 1Q09e il 7-maggio; conference call alle 6.30 p.m. CET. Le nostre stime a livello consolidato sono: 1) Sales= 1,333mln (-4.7% YoY); 2) EBIT= 146.7mln con un Margine=11% (-380bps YoY); 3) Net Profit= 72mln (-30% YoY) dopo oneri finanziari netti= 26.5mln (-15.6% YoY) ed un tax-rate=35% (flat YoY). Dal 1Q09 Luxottica fornirà i risultati per business area secondo una diversa riclassifica (SFAS 131) in base alla quale le Sales ed EBIT del Manuf.&Whol. riguarderanno esclusivamente il rapporto con clienti 3i, mentre le inter-segment sull EBIT comprenderanno solo i costi corporate non allocabili a specifiche divisioni e l ammortamento degli intangible assets. Seguendo questa riclassifica, le nostre stime sul 1Q09e per divisione sono: 1) Manufacturing&Wholesale Sales= 523mln (-15.6% YoY); EBIT= 105.1mln con un Margine=20.1% (-520bps YoY); 2) Retail Sales= 810.4mln (+4% YoY; comp-sales =- 9.5% fex); EBIT= 71.3mln con un Margine=8.8% (-200bps YoY). Outlook FY09e-11e. Nella conference call del 13-marzo-09, Luxottica non ha fornito una guidance sul FY09e ma una sensitivity che lega l EBIT M. alle Sales secondo tre ipotesi. Ad un cambio medio /$=1.30, nell ipotesi: 1) Sales flat a cambi fissi (fex) che corrisponde a Sales=+6.5% YoY a cambi correnti (= 5,540mln circa) l EBIT M. è indicato in calo di -120bps YoY al 13.2%. Tale calo è ascrivibile: a) per 30bps all effetto cambi (apprezzamento Yuan a fronte di un 3% dei costi in questa valuta); b) per 90bps all effetto diluitivo dei costi fissi che nel FY09e rappresenteranno il 50% dei costi tot; 2) Sales in calo del -4/-6% fex (+0/+2.5% a cambi correnti= 5,200-5,330mln) l EBIT M. è indicato in calo di -320bps YoY all 11.2%; 3) Sales in calo del -8/-12% fex (-2/-6% a cambi correnti= 5,100-4,890mln) l EBIT M. è indicato in calo di -500bps YoY al 9.4%. Nella conference call del 13-marzo la società aveva anticipato un 1Q09e più simile allo scenario n 3 anche a causa del confronto con un 1Q08 forte (Whol.=+11% fex; Retail comp-sales=-3% fex). Le nostre stime sul 1Q09e sono per un calo dell EBIT M.=-380bps YoY pur a fronte di Sales=-4.7% YoY. Stimiamo pertanto che la società stia performando meglio delle attese in termini di redditività. Abbiamo pertanto aggiornato le nostre stime sul FY09e-11e adottando un cambio medio /$=1.30 vs. /$=1.35. In particolare, per il FY09e stimiamo Sales= 5,192mln (-0.2% YoY), EBIT= 628mln con un Margine=12.1% (-320bps YoY) e Net Profit= 343mln (-13% YoY sui 395mln di Net Profit Adj. FY08) dopo oneri fin. netti= 96mln (-21% YoY) e taxrate=33%. A livello di PFN, stimiamo Net Debt al = 2,570mln ( 2,950mln ) grazie al controllo del CCN (Magazzino atteso in calo del -10/-15% YoY), alla minore Capex ( 200mln c.a. vs 295mln FY08) e cash-out per dividendi= 0mln. In base alle nostre stime il rapporto Net Debt/EBITDA=2.84x a fine-09e rispetterebbe i covenants (Net Debt/EBITDA < 3.5x). Ipotizzando il ritorno ad una crescita dei volumi dal FY10e, stimiamo Sales= 5,267mln (+1.4% YoY) ed un EBIT= 686mln con un Margine=13% (+90bps YoY). Infine, per il FY11e proiettiamo Sales= 5,588mln (+6.1% YoY) ed un EBIT= 810mln con un Margine=14.5% (+150bps YoY). Rispetto alla nota del 4-marzo-09 abbiamo complessivamente alzato le nostre stime di Net Profit FY09e-10e di oltre il +14% YoY. HOLD, TP= 14.4 (da 9.5). Per la valutazione utilizziamo il DCF (WACC=8.2%; g=2.5% da 2%) con stime esplicite fino al FY11e. Al TP= 14.4 il titolo tratterebbe sulla nostra stima di EPS FY09e ad un P/E=19.6x, a premio del 13% sulla media FY99-08 calcolata sui prezzi minimi di ciascun anno e a sconto del 13% sulla media FY99-08 calcolata sui prezzi medi di ciascun anno. Risk rating: Medium. DPS EV/EBITDA x EV/EBIT x P/E x P/BV x Dividend Yield , ,1 833,3 492,2 1,06 0,49 13,37 17,11 23,13 4,56 1,99% , ,7 749,8 379,7 0,82 0,00 10,44 14,13 20,13 3,05 0,00% 2009F 5.192,4 905,1 627,9 343,2 0,74 0,15 10,42 15,03 20,00 2,41 1,00% 2010F 5.267,5 963,5 686,3 389,8 0,84 0,29 9,39 13,18 17,61 2,16 1,99% 2011F 5.587, ,4 810,2 479,7 1,03 0,36 7,99 10,77 14,31 1,95 2,45% Source: Company Date; Abaxbank Estimates by NUMENOR 2007

2 Valutazione Per la valutazione di Luxottica utilizziamo il DCF (WACC=8.2%; g=2.5% da 2%) con stime esplicite fino al FY11e. Dal FY12e stimiamo: a) CAGR Sales=4.1% annuo; b) EBIT Margin=15.2% (=media 1999-FY11e; dal 13.5% precedente). Ricordiamo che l EBIT Margin medio storico del periodo 1999-FY07 che include numerose acquisizioni inizialmente diluitive e la perdita della licenza Armani è stato pari al 15.9%. Ad oggi non possiamo tuttavia escludere che la tendenza dei consumatori a privilegiare prodotti di prezzo medio più basso diventi strutturale. Allo stesso tempo, però, le azioni efficienziali avviate nel 2008 e quelle che verranno implementate nei prossimi mesi dovrebbero rendere la struttura più snella e redditizia; c) tax-rate=35% (dal 37% precedente); d) Investimenti pari al 5% delle Sales ed Ammortamenti che gradualmente si allineano agli investimenti. Luxottica - Discounted Cash Flow Analysis FY09e FY10e FY11e FY12e FY13e FY14e FY15e FY16e FY17e FY18e Term. Sales 5, , , , , , , , , ,403.0 Value % growth * 1.4% 6.1% 4.1% 4.1% 4.1% 4.1% 4.1% 4.1% 4.1% EBIT , , ,122.8 EBIT margin % 12.1% 13.0% 14.5% 15.2% 15.2% 15.2% 15.2% 15.2% 15.2% 15.2% Pro-Forma Taxes (207.2) (226.5) (267.4) (308.8) (321.5) (334.6) (348.4) (362.6) (377.5) (393.0) Depreciation&Amortiz Change in W.C (11.3) (48.1) (34.4) (35.8) (37.2) (38.8) (40.4) (42.0) (43.7) Investments (195.0) (210.7) (279.4) (290.9) (302.8) (315.2) (328.1) (341.6) (355.6) (370.1) Free Cash Flow ,032 Discounted Period Disc. Free Cash Flow ,470 Sum of Disc.FCF ,330 1,725 2,105 2,470 2,821 3,158 3,483 3,795 9,265 Enterprise Value 9,265 Net Debt 31/12/09e (2,570) Equity Value 6,694 Value x share ( ) 14.4 Source: Abaxbank forecasts Con il DCF otteniamo una valutazione di 14.4 per azione (da 9.5). Luxottica - Sensitivity analisys WACC/LTG 6.6% 7.4% 8.2% 9.0% 9.8% 1.5% 8,621 7,063 5,878 4,948 4, % 9,392 7,589 6,253 5,223 4, % 10,350 8,224 6,694 5,542 4, % 11,574 9,002 7,220 5,913 4, % 13,193 9,979 7,858 6,352 5,228 Source: Abaxbank forecasts Al TP= 14.4 il titolo tratterebbe sulla nostra stima di EPS FY09e= 0.74 ad un P/E=19.6x, a premio del 13% sulla media 1999-FY08 calcolata sui prezzi minimi di ciascun anno e a sconto del 13% sulla media 1999-FY08 calcolata sui prezzi medi di ciascun anno. Risk rating: Medium. 2

3 Luxottica historical multiples - Price Min/Max/Average FY99 FY00 FY01 FY02 FY03 FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 Average FY09e Disc(-)/Prem(+) Sales 1,874 2,417 3,065 3,132 2,825 3,255 4,134 4,676 4,966 5,202 5,192 FY09e vs. av. EBITDA EBIT EPS Net Debt (1,131) (908) (1,470) (1,254) (1,470) (1,716) (1,435) (1,149) (2,872) (2,950) (2,570) Price min Price Min Disc(-)/Prem(+) EV/Sales % EV/EBITDA % EV/EBIT % P/E % Price max Price Max Disc(-)/Prem(+) EV/Sales % EV/EBITDA % EV/EBIT % P/E % Price average Price Av Disc(-)/Prem(+) EV/Sales % EV/EBITDA % EV/EBIT % P/E % Source: Bloomberg; Abaxbank elaborations 3

4 Income Statement F 2010F 2011F Revenues 4.966, , , , ,9 Revenues (YoY change) 6,20% 4,74% -0,18% 1,45% 6,08% Gross Profit 3.390, , , , ,6 Selling, Administrative and General , , , , ,7 Rent, Royalties, Fees -129,6-115,6-109,9-109,9-117,0 A&P -348,2-339,3-305,3-314,5-336,5 EBITDA 1.066, ,7 905,1 963, ,4 EBITDA (YoY change) 9,15% -4,82% -10,80% 6,46% 13,38% EBITDA Margin 21,47% 19,51% 17,43% 18,29% 19,55% Trademark Amortization -64,0-71,7-76,0-76,0-76,0 Depreciation and Amortization -168,8-193,2-201,2-201,2-206,2 Provision and Write-off 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBIT 833,3 749,8 627,9 686,3 810,2 EBIT (YoY change) 10,23% -10,03% -16,26% 9,31% 18,06% EBIT Margin 16,78% 14,41% 12,09% 13,03% 14,50% Net Financial Charges -72,4-122,0-96,3-83,6-71,9 Net Extraordinary Items 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Other non Operating Items 19,8-37,9 0,0 0,0 0,0 Income Before Taxes 780,7 589,9 531,6 602,8 738,3 Taxes -273,5-194,7-175,4-198,9-243,7 Tax Rate 35,03% 33,00% 33,00% 33,00% 33,00% Income Before Minority Interest 507,2 395,2 356,2 403,8 494,7 Income Applicable to Minority Interest -15,0-15,5-13,0-14,0-15,0 Net Income 492,2 379,7 343,2 389,8 479,7 Net Income (YoY change) 14,28% -22,85% -9,62% 13,60% 23,05% Net Income Margin 9,91% 7,30% 6,61% 7,40% 8,58% Balance Sheet F 2010F 2011F Net Working Capital 696,7 813,5 778,9 790,1 838,2 Percentage of Sales 14,03% 15,64% 15,00% 15,00% 15,00% Fixed Assets 5.246, , , , ,1 Percentage of Sales 105,65% 103,13% 103,54% 100,81% 94,97% Personal Service and Tax Fund -535,3-674,8-674,8-674,8-674,8 Net Capital Employed 5.408, , , , ,5 Cover by: Shareholders Equity 2.495, , , , ,1 Minority Interest 41,1 47,3 60,3 74,3 89,3 Total Shareholders Equity 2.536, , , , ,4 Net Financial Position , , , , ,1 4

5 Cash Flow F 2010F 2011F NFP at Beginning of Year , , , , ,0 Gross Cash Flow 740,0 660,2 633,4 681,0 776,9 Change in Working Capital -448,4-116,8 34,7-11,3-48,1 Service and Tax Fund 251,5 139,5 0,0 0,0 0,0 Cash Flow from Operating Activities 543,1 682,8 668,1 669,8 728,8 Capital Expenditures -338,7-296,0-195,0-210,7-279,4 Sales of Fixed Assets 29,7 0,0 0,0 0,0 0,0 Investments 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Other Financial ,8 0,0 0,0 0,0 0,0 Cash Flow from Investing Activities ,8-296,0-195,0-210,7-279,4 Free Cash Flow to Firm ,7 386,8 473,1 459,1 449,4 Dividends -191,1-223,5 0,0-67,7-134,6 Cgh. in Equity 26,6 0,0 0,0 0,0 0,0 Other 48,8-240,9-94,0 0,0 0,0 Cgh. In NFP ,4-77,7 379,1 391,4 314,9 NFP at End of Year , , , , ,1 Profitability & Financial Ratios F 2010F 2011F ROI 18,93% 13,74% 11,43% 12,59% 14,87% ROE 20,90% 15,18% 12,81% 12,95% 14,34% ROACE 12,30% 9,21% 7,66% 8,43% 9,96% EBITDA Margin 21,47% 19,51% 17,43% 18,29% 19,55% EBIT Margin 16,78% 14,41% 12,09% 13,03% 14,50% Net Income Margin 9,91% 7,30% 6,61% 7,40% 8,58% Net Debt to Equity (at Book Value) 1,22 1,18 0,96 0,72 0,56 EBITDA Interest Coverage 11,91 7,50 9,00 10,96 14,33 EBIT Interest Coverage 9,31 5,54 6,24 7,81 10,63 Dividend Payout 46,05% 0,00% 20,00% 35,00% 35,00% Tax Rate 35,03% 33,00% 33,00% 33,00% 33,00% Growth Rates F 2010F 2011F Sales 6,20% 4,74% -0,18% 1,45% 6,08% EBITDA 9,15% -4,82% -10,80% 6,46% 13,38% EBIT 10,23% -10,03% -16,26% 9,31% 18,06% Income Before Taxes 15,11% -24,44% -9,88% 13,38% 22,50% Net Income 14,28% -22,85% -9,62% 13,60% 23,05% Dividends 45,45% 16,99% -100,00% -100,00% 98,80% Per Share Date F 2010F 2011F EPS 1,06 0,82 0,74 0,84 1,03 Adj EPS 1,06 0,82 0,74 0,84 1,03 CFPS 1,60 1,42 1,37 1,47 1,68 BVPS 5,39 5,41 6,15 6,84 7,59 DPS 0,49 0,00 0,15 0,29 0,36 Valuation F 2010F 2011F Enterprise Value , , , , ,1 EV/Sales 2,87 1,81 1,74 1,65 1,49 EV/EBITDA 13,37 9,30 10,01 9,00 7,65 EV/EBIT 17,11 12,59 14,43 12,63 10,31 P/E 23,13 17,08 18,91 16,65 13,53 Adj. P/E 23,14 17,08 18,91 16,65 13,53 P/BV 4,56 2,59 2,28 2,05 1,84 Dividend Yield 1,99% 0,00% 1,06% 2,10% 2,59% Source: Company Data; Abaxbank Estimates by NUMENOR

6 LUXOTTICA: Company Description Leader mondiale. Leader mondiale nel design, produzione e distribuzione di occhiali da vista/sole e per lo sport (dopo l acquisizione di Oakley) di fascia medio-alta ed alta, Luxottica opera sia con marchi propri (10 brands nel FY08; 60% circa delle unità vendute) che in licenza di famosi stilisti (20 brands nel FY08). Fra i marchi propri si annovera, oltre ad Oakley, Ray-Ban il brand di occhiali da sole/vista più venduto al mondo, Vogue, Arnette, Revo, Oliver Peoples e Persol che ha oltre 90 anni di vita. Dal FY03, anno in cui è arrivata a scadenza la licenza con Armani (non rinnovata), Luxottica ha vinto numerose licenze: Versace, Prada, Donna Karan, Dolce e Gabbana, Burberry, Polo Ralph Lauren (lanciata a febbraio-07), Tiffany (lanciata a fine-07), Stella McCartney e Tory Burch. Produzione. I prodotti del gruppo sono progettati e realizzati in 6 impianti produttivi in Italia e in 2 stabilimenti, interamente posseduti, in Cina. Con l acquisizione di Oakley entrano a fare parte del perimetro produttivo anche 2 stabilimenti in Usa. Distribuzione. Attraverso le acquisizioni di LensCrafters (1995), Sunglass Hut (2001) e Pearle Vision (2004), Luxottica è diventato il principale retailer di occhiali da sole/vista in Nord America con una quota di mercato del 20% circa in Usa e del 12-14% in Canada (fonte: Jobson Optical) dove Pearle Vision è la catena di ottica con la presenza più diffusa sul territorio. A seguito dell acquisizione di OPSM (2003), Luxottica è leader in Australia, Nuova Zelanda e Sud Est Asiatico. Con l acquisizione di 3 catene in Cina (dove a fine-08 è presente con 244 negozi) Luxottica ha conquistato la leadership nel retail ottico che verrà sviluppato con il brand LensCrafters. Al il numero di negozi controllati da Luxottica in tutto il mondo era di 6,255 unità. Nel FY08 le vendite Wholesale a 3i sono state 2,092mln (+1.3% fex); la rete wholesale (200,000 doors) copre più di 130 paesi nel mondo con una presenza diretta in più di 30 paesi. Strategia. L acquisizione di Oakley rappresenta la fusione di due modelli vincenti con conseguente spinta sulla crescita e profittabilità. Oakley apporta la sua leadership negli occhiali sportivi e nella tecnologia delle lenti, oltre ad un portafoglio marchi sportivi/fahion (Oakley, Fox..) e fashion (Oliver Peoples e Paul Smith). Luxottica dispone della rete retail più vasta al mondo, di una efficiente struttura produttiva/logistica, di una forte presenza diretta nei mercati emergenti (Cina) e di alcuni marchi sportivi Arnette e Revo non ancora pienamente sviluppati. La strategia della società è quella di valorizzare le differenze fra le diverse catene retail in modo che il consumatore possa avere un target preciso per i propri specifici bisogni. Nel FY09e la società dovrebbe chiudere 117 stores e convertire 56 stores in franchising; 110 stores sono sotto revisione. La rete di vendita continuerà ad essere ampliata (+100 aperture previste nel FY09e) attraverso aperture e medio/piccole acquisizioni con particolare focus sui mercati emergenti. Nel lungo termine (non prima di 3-5 anni) è possibile che la società inizi a valutare anche potenziali acquisizioni di catene retail in Europa di dimensioni rilevanti. Azionariato. Leonardo Del Vecchio=69.9%; Giorgio Armani=4.955%; Harris Associates=2.039%. Rischi. Svalutazione del dollaro: nel FY08 il 59% circa dei ricavi era in dollari contro un 57% circa di costi in $. La società stima che una svalutazione del $ del 10% sull si traduce in una variazione sostanzialmente nulla dell EPS in $ e in una contrazione del -9% circa dell EPS in. Generalizzata contrazione dei consumi in particolare in Nord America dove la società realizza una quota importante del fatturato (59% del tot; 80% circa delle vendite Retail). 6

7 Informazione ai sensi regolamento Consob No /1999 Analyst/s certification L analista(i) che ha/hanno prodotto la seguente analisi certifica(no) che le opinioni espresse nel presente documento rispecchia(no) le proprie opinioni e che nessuna ricompensa diretta e/o indiretta è stata, ne verrà, ricevuta dall analista(i) a seguito delle suddette opinioni o è correlata al successo delle operazioni di investment banking. L Ufficio Studi di Abaxbank risulta composto dai seguenti analisti che hanno maturato una significativa esperienza presso Abaxbank e presso altri intermediari: Chiara Locati, Elena Sottanella, Antonio Tognoli. Gli analisti ed i loro familiari non svolgono ruoli di amministrazione, direzione o consulenza per l Emittente. Antonio Tognoli ricopre la carica di vicepresidente dell Associazione Italiana degli Analisti Finanziari AIAF e la carica di vicepresidente dell Associazione Nazionale Private e Investment Banking ANPIB. Disclaimer La presente pubblicazione è stata prodotta da Abaxbank, intermediario iscritto all albo delle Banche al n ed è soggetta alla regolamentazione e alla vigilanza di Banca d Italia e Consob, in conformità a quanto previsto dagli artt. 69 e seguenti del Regolamento Consob n /99 di attuazione del D.lgs del 24/2/98 n. 58 e successive modifiche e dalla comunicazione Consob DME/ del 28 Marzo Nel passato Abaxbank ha pubblicato studi sulla società oggetto della presente analisi. Abaxbank distribuisce il presente studio in lingua italiana ed in lingua inglese a partire dalla data indicata sul documento a circa 300 investitori istituzionali qualificati a mezzo posta e/o supporto elettronico, ad investitori non qualificati tramite il sito web della Borsa Italiana e attraverso le principali agenzie di stampa. Salvo diversa indicazione, i prezzi degli strumenti finanziari evidenziati nel presente report sono i prezzi di riferimento del giorno precedente la pubblicazione dello stesso. Abaxbank continuerà a dare copertura ai titoli con continuità, secondo una cadenza temporale funzionale al proprio ruolo di specialist. Diversamente da questo, la cadenza temporale della copertura dipenderà dalle circostanze ritenute rilevanti (eventi societari, cambi di raccomandazione, ecc..)..la tabella successiva illustra le raccomandazioni emesse sul titolo nel corso degli ultimi 12 mesi: Date Recommendation Target Price Risk Comment 23-April-2008 Buy 21,7 High - 27-June-2008 Buy 19,1 High - 24-July-2008 Hold 17,5 High Dowgrade forecasts and TP 15-September-2008 Hold 17,8 High - 17-October-2008 Hold 15,8 High - 30-October-2008 Hold 15,5 High - 21-January-2009 Hold 10,8 Medium - 04-March-2009 Hold 9,5 Medium - Le informazioni e le opinioni contenute nel presente documento si basano su fonti ritenute attendibili. La provenienza di dette fonti e il fatto che si tratti di informazioni già rese note al pubblico è stata oggetto di ogni ragionevole verifica da parte di Abaxbank. Abaxbank, tuttavia, nonostante le suddette verifiche, non può garantire in alcun modo né potrà in nessun caso essere ritenuta responsabile qualora le informazioni alla stessa fornite, riprodotte nel presente documento, ovvero sulla base delle quali è stato redatto il presente documento, si rivelino non accurate, complete, veritiere ovvero non corrette. Le fonti usate con maggior frequenza sono le pubblicazioni periodiche della società (bilancio di esercizio e bilancio consolidato, le relazioni semestrali e trimestrali, i comunicati stampa e le presentazioni periodiche). Abaxbank di avvale, inoltre, di strumenti forniti da alcune società di servizio (Bloomberg, Reuters, JCF), dei quotidiani e della stampa in generale, sia nazionale che internazionale. Abaxbank potrebbe aver sottoposto la bozza dell analisi effettuata all Ufficio Investor Relator della società oggetto di analisi, esclusivamente al fine di verificare la correttezza delle informazioni ivi contenute e non della valutazione. Il presente documento è fornito a solo scopo informativo e non costituisce pertanto proposta contrattuale, offerta e/o sollecitazione all acquisto e/o alla vendita di strumenti finanziari o, in genere, all investimento, nè costituisce consulenza in materia di investimenti finanziari. Abaxbank non fornisce alcuna garanzia di raggiungimento di qualunque previsione e/o stima contenuta nel presente documento. Inoltre, Abaxbank, i suoi amministratori, dipendenti e/o collaboratori non assumono alcuna responsabilità in merito a qualsivoglia conseguenza e/o danno derivante dall utilizzo del presente documento e/o delle informazioni in esso contenute. Le informazioni e/o le opinioni ivi contenute possono variare senza alcun conseguente obbligo di comunicazione in capo ad Abaxbank, fermi restando eventuali obblighi di legge e/o regolamentari. Nel rispetto delle procedure interne, Abaxbank, potrebbe avere posizioni ed effettuare operazioni sugli strumenti finanziari oggetto del presente documento, prestare o voler prestare servizi di investimento o accessori a favore degli emittenti degli strumenti finanziari oggetto del presente documento. Abaxbank, i suoi gli amministratori, i dipendenti e/o collaboratori potrebbero avere posizioni lunghe o corte relativamente agli strumenti finanziari oggetto del presente documento, effettuare operazioni di compravendita sugli stessi in qualsiasi momento, sia per conto proprio sia per contro terzi. Relativamente alla comunicazione al pubblico di interessi e di conflitti di interessi ai sensi degli artt. 69 quarter e quinquies del Regolamento Consob in materia di Emittenti, delle disposizioni Consob di attuazione dell art. 114, comma 8 del D.Lgs 58/98 (TUF), Abaxbank ha pubblicato sul proprio sito internet ( liberamente consultabile, i conflitti di interesse in essere alla data di redazione del presene documento. Sullo stesso è inoltre liberamente consultabile la percentuale delle raccomandazioni trimestrali, redatta ai sensi dell art 69 quinquies 2c del Regolamento Consob in materia di Emittenti. Nella medesima pagina è inoltre consultabile il Codice di comportamento per il corretto svolgimento dell attività di Analisi Finanziaria. 7

8 Rating system Il rating BUY (Acquistare), HOLD (Tenere) e SELL (Ridurre) è basato sul rendimento totale atteso (RTA - performance assoluta nei 12 mesi successivi alla pubblicazione dell analisi, incluso il dividendo ordinario pagato dalla società), e il grado di richio associato al titolo oggetto dell analisi. Il grado di rischio è basato sulla liquidità e sulla volatilità del titolo e sul giudizio dell analista espresso e contenuto nel report stesso. A causa delle fluttuazioni giornaliere del prezzo dei titoli, il rendimento totale atteso può temporaneamente cadere fuori dai range proposti. Rendimento Totale Atteso RTA per differenti categorie di rischio e di rating Rating Low Risk Medium Risk High Risk BUY RTA >= 7.5% RTA >= 10% RTA >= 15% HOLD -5% < RTA < 7.5% -5% < RTA < 0% < RTA < 15% 10% SELL RTA <= -5% RTA <= -5% RTA <= 0% U.R. N.R. Rating e/o target price Under Review Stock Not Rated Le metodologie preferite da Abaxbank per valutare le società oggetto di analisi e il Rendimento Totale Atteso, sono quelle normalmente in uso, quali la comparazione di multipli medi (P/E, EV/EBITDA, e altri) di titoli e/o settori simili, i classici metodi finanziari (DCF, DDM, EVA ecc). Per i titoli finanziari (banche e assicurazioni), Abaxbank tende ad utilizzare metodologie basate sulla comparazione del ROE e il costo del capitale (embedded value per le società assicurative). E vietata la riproduzione e/o la ridistribuzione, in tutto o in parte, direttamente o indirettamente, del presente documento, non espressamente autorizzata. Contacts Equity Research Antonio Tognoli Tel atognoli@abaxbank.com Elena Sottanella Tel esottanella@abaxbank.com Chiara Locati Tel clocati@abaxbank.com Equity Sales Filippo Maria Palmarini /624 fpalmarini@abaxbank.com Stefano Resegotti sresegotti@abaxbank.com Cristiana Brocchetti cbrocchetti@abaxbank.com Veronica Tribolati vtribolati@abaxbank.com C.so Monforte 34, Milano Tel. 02/ Fax 02/