Imprese e reti di imprese

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1 Imprese e reti di imprese 4. Asimmetrie informative e azzardo morale Giuseppe Vittucci Marzetti 1 Corso di laurea triennale in Scienze dell Organizzazione Facoltà di Sociologia Università degli Studi di Milano-Bicocca A.A Dipartimento di Sociologia e Ricerca Sociale, Università degli Studi di Milano-Bicocca, Via Bicocca degli Arcimboldi 8, 20126, Milano, giuseppe.vittucci@unimib.it Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 1/23

2 Layout 1 Caratteri del problema principale-agente in caso di azione nascosta Relazioni di agenzia con azione nascosta Opportunismo post-contrattuale e azzardo morale 2 Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia 3 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività 4 Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 2/23

3 Relazioni di agenzia con azione nascosta Opportunismo post-contrattuale e azzardo morale Relazioni di agenzia con azione nascosta In una relazione di agenzia (o principale-agente), a volte l agente gode di un vantaggio informativo sulle azioni intraprese dopo la stipula del contratto; Le azioni nascoste (hidden action) possono influire sul benessere/profitti che il principale può trarre dalla relazione; Esempi: il manager di un impresa conosce il proprio operato meglio dei suoi azionisti di riferimento; il dipendente conosce il proprio livello di impegno meglio del suo datore di lavoro; l assicurato conosce il proprio livello di attenzione verso le cose assicurate meglio dell assicuratore; il mezzadro conosce il proprio livello di impegno meglio del concedente. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 3/23

4 Relazioni di agenzia con azione nascosta Opportunismo post-contrattuale e azzardo morale Opportunismo post-contrattuale e azzardo morale Nei casi di azione nascosta, la parte informata (l agente) ha incentivo ad agire a proprio vantaggio e a danno della controparte (il principale) successivamente alla stipula del contratto (opportunismo post-contrattuale); Problema di azzardo morale (moral hazard) (Wilson, 1968; Arrow, 1970; Spence & Zeckhauser, 1971; Ross, 1963); Il termine ha origine negli studi assicurativi, dove indica il comportamento negligente/eccessivamente rischioso dell assicurato, che tende a far lievitare i costi dell assicuratore. Il principale ha interesse ad attuare uno schema di incentivi: tale da indurre l agente ad adottare comportamenti in linea con i suoi interessi; che prevede tipicamente condizioni contrattuali legate a variabili correlate con le azioni nascoste dell agente. Esempi: bonus di produttività dei manager e dei dipendenti; compensi come quota del raccolto nei rapporti di mezzadria; franchigia nei contratti di assicurazione;... Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 4/23

5 Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia Verso la formalizzazione della relazione di agenzia L agente: determina, grazie al suo sforzo (e 0), il risultato (o output o performance) espresso in termini monetari (y); lo sforzo (e) comporta una disutilità per l agente; l agente viene remunerato dal principale sia w il corrispettivo monetario corrisposto sulla base del risultato e/o dello sforzo; Il principale: si appropria di tutto o parte dell output y; remunera l agente sulla base del risultato e/o dello sforzo. Sequenza temporale: 1 il principale stabilisce il contratto e lo propone all agente; 2 l agente decide se accettare o meno le condizioni contrattuali; 3 se accetta le condizioni, l agente decide l ammontare di sforzo; 4 si determina il risultato (correlato positivamente allo sforzo, ma non perfettamente determinato da questo); 5 si effettuano i pagamenti stabiliti nel contratto e le parti ottengono i rispettivi payoff. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 5/23

6 Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia Relazione di agenzia con due livelli di output Assumiamo che: l output può assumere solo due valori: y {0,1}; la probabilità di successo è data da: Pr(y = 1 e) = p(e): p(0) = 0; p(+ ) = 1; la probabilità cresce al crescere dello sforzo (p (e) > 0, p (0) = ) ad un tasso decrescente (p (e) < 0); l utilità: dell agente è: u(w) e del principale è: V(y w) Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 6/23

7 Grafici Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia p(e) 1 V 0 (a) Probabilità di successo in funzione dello sforzo u e y-w (b) Funzione di utilità di un principale risk-neutral (c) Funzione di utilità di un agente risk-adverse Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 7/23 w

8 Sforzo verificabile e soluzione di first-best Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia Se lo sforzo è verificabile la compensazione può essere resa contingente allo sforzo erogato; In tale caso il principale risolve un problema di massimizzazione sotto un vincolo di partecipazione dell agente: ( ) max p(e)v(1 w 1 )+ 1 p(e) V(0 w 0 ) e,w 1,w 2 ( ) s.t. p(e)u(w 1 )+ 1 p(e) u(w 0 ) e ū w 1: compenso erogato in caso di successo (y = 1) a condizione che l agente abbia effettuato almeno lo sforzo e; w 0: compenso erogato in caso di insuccesso (y = 0) a condizione che l agente abbia effettuato almeno lo sforzo e; ū: utilità di riserva dell agente (utilità derivante dalla migliore delle alternative a disposizione dell agente). Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 8/23

9 Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia Soluzione di first-best e ripartizione del rischio Condizione necessaria della soluzione è: V (1 w 1 ) u (w 1 ) = V ( w 0 ) u (w 0 ) (1) La (1) è la regola di Borch (1962), relativa alla ripartizione ottima del rischio tra le parti: con agente risk-neutral e principale risk-adverse: u (.) è costante e la (1) diventa: V (1 w 1 ) = V ( w 0 ) 1 w 1 = w 0 > 0 l agente assicura pienamente il principale, garantendogli sempre un reddito pari a 1 w 1 con agente risk-adverse e principale risk-neutral: V (.) è costante e la (1) diventa: u (w 1 ) = u (w 0 ) w 1 = w 0 > 0 il principale assicura pienamente l agente, garantendogli sempre un reddito pari a w 1. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 9/23

10 Formalizzazione della relazione di agenzia Soluzione di first-best e assicurazione nel contratto di agenzia Ripartizione del rischio e incentivazione in caso di agente neutrale al rischio In caso di agente risk-neutral e principale risk-adverse, nella soluzione di first-best tutto il rischio è sostenuto dall agente: remunerazione del principale costante; l agente: in caso di successo, ottiene w 1 ; in caso di insuccesso, sostiene una perdita w 0 (= w 1 1 < 0); la soluzione equivale all acquisto anticipato da parte dell agente dell eventuale prodotto al prezzo w 0; l agente acquista la proprietà anticipata e diventa titolare del reddito residuale (residual claimant). In caso di informazione asimmetrica, non esiste in questo caso un trade-off tra assicurazione e incentivazione: la parte che sostiene il rischio è la stessa che sceglie il livello di sforzo. NB: la soluzione di first-best in tal caso presuppone che l agente non sia resource-constrained. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 10/23

11 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività Trade-off tra incentivazione e assicurazione In caso di agente risk-adverse e principale risk-neutral, nella soluzione di first-best tutto il rischio è sostenuto dal principale: remunerazione dell agente costante: w 1 = w 0; il principale: in caso di successo, ottiene un guadagno 1 w 1 ; in caso di insuccesso, sostiene una perdita w 0. In caso di informazione asimmetrica, esiste in questo caso un trade-off tra assicurazione e ripartizione ottimale del rischio: in caso di reddito fisso, l agente non ha alcun incentivo a esercitare alcuno sforzo (shirking): argmax e ( p(e)u( w)+(1 p(e))u( w) e ) ( ) = argmax u( w) e = 0 e in caso di reddito variabile, tutto o parte del rischio viene sostenuto dall agente, che, essendo avverso al rischio, avrebbe preferito non sostenerlo (nota: il principale è per ipotesi risk-neutral e quindi non sostiene costi nel sostenere il rischio) Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 11/23

12 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività Azzardo morale e soluzione di second-best In caso di sforzo non osservabile, il principale deve considerare l effetto dello schema remunerativo sugli incentivi dell agente; Questo conduce alla soluzione di second-best: ( ) max 1 p(e) V(0 w 0 ) e,w 1,w 2 p(e)v(1 w 1 )+ s.t. p(e)u(w 1 )+ ( ) 1 p(e) e = argmaxp(ê)u(w 1 )+ ê u(w 0 ) e ū ( ) 1 p(ê) u(w 0 ) ê Il problema è una massimizzazione sotto due vincoli: vincolo di partecipazione (individual-rationality constraint) vincolo di compatibilità degli incentivi (incentive-compatibility constraint) Il problema base ha una struttura semplice, tuttavia conclusioni generali sono difficili da ottenere (cfr. Mirrlees, 1974, 1975, 1976; Holmström, 1979; Grossman & Hart, 1983); Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 12/23

13 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività Contratti con schemi di remunerazione lineari Contratti di incentivazione diffusi sono gli schemi di remunerazione lineare (linear contracts); Lo schema di retribuzione lineare è: w(y) = s +by s è la parte fissa indipendente dal risultato; by è la parte variabile, proporzionale al risultato (y), dove b (0 b 1) è un parametro che misura l intensità degli incentivi. Appartengono a questa categoria: contratti a cottimo (piece-rate); contratti degli agenti di commercio (provvigione calcolata come fisso + percentuale sulle vendite); contratti di mezzadria;... Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 13/23

14 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività Determinazione dell intensità ottimale degli incentivi Intensità ottimale degli incentivi tanto maggiore quanto: minore l incertezza della produzione; minore l avversione al rischio dell agente; minore il costo marginale dello sforzo; maggiore il prodotto marginale dello sforzo. Assunzione implicita di costo nullo o trascurabile di misurazione accurata dell output; In caso di output: difficile da misurare; multidimensionale e misurabile solo in alcune dimensioni schemi di remunerazione output-based potenzialmente dannosi. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 14/23

15 Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività Sulla non-ottimalità dei contratti lineari Gli schemi di incentivazione lineari sono spesso non ottimali: in molte situazioni è possibile adottare schemi migliori (Mirrlees, 1975); Perché sono così diffusi? semplicità di formulazione e applicazione. Altri schemi contrattuali possono risultare: eccessivamente complessi da formulare o applicare; estremamente dipendenti dalle ipotesi sottostanti. generano incentivi uniformi, non dipendenti dai risultati già conseguiti: i contratti lineari (che fanno dipendere il compenso dal risultato complessivo) sono ottimali in un contesto multiperiodale in cui l agente, in ogni periodo, può determinare il suo livello di sforzo osservando il risultato ottenuto fino a quel momento (Holmström & Milgrom, 1987). Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 15/23

16 Principio di informatività Trade-off tra incentivi e assicurazione Contratti lineari Principio di informatività A volte il principale può ottenere misure aggiuntive correlate all output; Quando l output non è una statistica sufficiente per lo sforzo esistono cioè variabili correlate all output che possono rivelare informazioni aggiuntive sul livello di sforzo (segnali) queste possono essere utilmente impiegate dal principale; Il principio di informatività (informativeness principle) stabilisce che, se esistono variabili collegate al risultato, che sono informative dello sforzo condizionato all output, allora è ottimale includerle nello schema di remunerazione (Holmström, 1979); Esempi: variabile indipendente dallo sforzo: ciclo economico; variabile dipendente dallo sforzo: valutazioni dei superiore o dei clienti. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 16/23

17 Azzardo morale nelle assicurazioni Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Gli strumenti contrattuali impiegati dalle compagnie di assicurazione per limitare gli effetti dell azzardo morale sono: franchigia: efficiente quando l assicurato può incidere sulla probabilità del sinistro, ma non sul suo ammontare; coassicurazione: preferibile quando l assicurato può incidere anche sull ammontare del sinistro; classe di merito: in caso di rapporto continuato. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 17/23

18 Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Conflitto di interessi tra proprietà (azionisti) e controllo (manager) nelle imprese manageriali classico esempio di azzardo morale nelle relazioni di agenzia: finalità di manager e azionisti divergono e azionisti non riescono a monitorare le azioni dei manager; Schemi di compensazione incentivanti come soluzioni di second-best; Componenti della remunerazione classificabili in: trasferimenti fissi (salario); incentivi di breve periodo (bonus); incentivi di lungo-periodo (stock option e altre forme di compensazione basate sui corsi azionari); altri benefit e liquidazioni ( golden parachutes ). Il modello base principale-agente non cattura la complessità della relazione manager-azionisti: relazione di lunga durata; possibile manipolazione da parte del manager della misurazione del risultato (utili presenti e futuri dell impresa); incentivo non solo sull impegno profuso, ma anche sulla linea di gestione dell impresa e la determinazione del livello di rischio. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 18/23

19 Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Meccanismi di controllo dell opportunismo dei manager Altri meccanismi di controllo dell opportunismo post-contrattuale dei manager: interni all impresa: consiglio di amministrazione; assemblea degli azionisti; collegio sindacale; esterni all impresa: società di revisione dei bilanci; agenzie di rating; scalate ostili (hostile take-over). Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 19/23

20 Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Azzardo morale nei mercati dei capitali Azzardo morale dei manager-debitori: nel finanziamento tramite ricorso all indebitamento, i creditori sono remunerati su base fissa e l imprenditore è residual claimant; l imprenditore ha quindi incentivi di first-best a profondere sforzo (Jensen & Meckling, 1976; Innes, 1990), ma... quando il leverage (il rapporto di indebitamento) è alto, l imprenditore-debitore ha l incentivo ad investire in progetti eccessivamente rischiosi, poiché si appropria di tutti gli utili mentre sostiene solo in parte le perdite: bet with other people s money ; Azzardo morale dei depositanti assicurati; Azzardo morale delle istituzioni finanziarie too big to fail. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 20/23

21 Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Meccanismi di controllo dell azzardo morale dei creditori Garanzie reali ipoteche (mortgage) e pegni (collateral) e personali fideiussioni (co-signing) a salvaguardia dei crediti; Covenant sui debiti: accordi tra l impresa e i suoi finanziatori, finalizzati alla tutela di questi ultimi da una gestione eccessivamente rischiosa dei finanziamenti concessi (es. obblighi di ricapitalizzazione quando la leva finanziaria supera una certa soglia, pena il mancato rinnovo dei finanziamenti, o l applicazione di interessi maggiorati). Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 21/23

22 Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica Azzardo morale e struttura finanziaria ottimale Secondo Jensen & Meckling (1976), la struttura finanziaria ottimale dell impresa è il risultato di due contrapposte esigenze: che il manager non approfitti dei fondi societari, quando si ha separazione tra proprietà e controllo e parcellizzazione dell azionariato; che il manager non intraprenda progetti eccessivamente rischiosi, come accade quando la leva finanziaria è alta. Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 22/23

23 Evidenza empirica Azzardo morale nelle assicurazioni Schemi di incentivazione dei manager Azzardo morale nei mercati dei capitali Evidenza empirica L evidenza empirica: supporta le conclusioni dei modelli di agenzia riguardo gli effetti dei meccanismi incentivanti: nei contratti agricoli (Stiglitz, 1974; McMillan, Whalley & Zhu, 1989); nelle imprese più in generale (Lazear, 2000; Paarsch & Shearer, 2000). supporta una moderata correlazione positivi tra schemi di retribuzione incentivante dei manager e performance dell impresa (Jensen & Murphy, 1990; Gibbons & Murphy, 1992); supporta la relazione tra costi di misurazione di input e ricorso a schemi incentivanti: contratti ad elevata intensità di incentivi sono più frequenti (Brown, 1990; Drago & Heywood, 1995) quando è facile misurare la qualità del lavoro; quando il lavoratore svolge compiti standard e definiti; maggiore è la dimensione dell impresa; non supporta del tutto la relazione negativa tra incertezza e schemi incentivanti (Prendergast, 2002). Giuseppe Vittucci Marzetti Imprese e reti di imprese 23/23