Jonathan Berk Peter DeMarzo. Finanza aziendale 2. Edizione italiana a cura di Daniela Venanzi

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1 Jonathan Berk Peter DeMarzo Finanza aziendale 2 Edizione italiana a cura di Daniela Venanzi

2 2008 Pearson Paravia Bruno Mondadori S.p.A. Authorized translation from the English language edition, entitled: Corporate finance, 1st Edition by BERK, JONATHAN; DEMARZO, PETER, published by Pearson Education, Inc, publishing as Addison-Wesley, Copyright All rights reserved. No part of this book may be reproduced or transmitted in any form or by any means, electronic or mechanical, including photocopying, recording or by any information storage retrieval system, without permission from Pearson Education, Inc. Italian language edition published by Pearson Paravia Bruno Mondadori S.p.A., Copyright Le informazioni contenute in questo libro sono state verificate e documentate con la massima cura possibile. Nessuna responsabilità derivante dal loro utilizzo potrà venire imputata agli Autori, a Pearson Paravia Bruno Mondadori S.p.A. o a ogni persona e società coinvolta nella creazione, produzione e distribuzione di questo libro. I diritti di riproduzione e di memorizzazione elettronica totale e parziale con qualsiasi mezzo, compresi i microfilm e le copie fotostatiche, sono riservati per tutti i paesi. LA FOTOCOPIATURA DEI LIBRI È UN REATO. Le fotocopie per uso personale del lettore possono essere effettuate nei limiti del 15% di ciascun volume dietro pagamento alla SIAE del compenso previsto dall art. 68, commi 4 e 5, della legge 22 aprile 1941 n Le riproduzioni effettuate per finalità di carattere professionale, economico o commerciale o comunque per uso diverso da quello personale possono essere effettuate a seguito di specifica autorizzazione rilasciata da AIDRO, corso di Porta Romana n. 108, Milano, segreteria@aidro.org e sito web Edizione italiana a cura di Daniela Venanzi Realizzazione editoriale: Infostudio Monza Traduzione: Andrea Limoncelli e Diana Zacchello Grafica di copertina: Luna AD Milano Stampa: Stamperia Artistica Nazionale, Torino Tutti i marchi citati nel testo sono di proprietà dei loro detentori Printed in Italy 1 a edizione: ottobre 2008 Ristampe Anno

3 Sommario breve Parte I Le opzioni Capitolo 1 Le opzioni finanziarie 3 Capitolo 2 La valutazione delle opzioni 37 Capitolo 3 Le opzioni reali 71 Parte II Finanziamento a lungo termine Capitolo 4 L aumento del capitale proprio 105 Capitolo 5 Il finanziamento con debito 135 Capitolo 6 Il leasing 159 Parte III Finanziamento a breve termine Capitolo 7 La gestione del capitale circolante 189 Capitolo 8 La pianificazione finanziaria a breve termine 213 Parte Iv Temi di specializzazione Capitolo 9 Fusioni e acquisizioni 235 Capitolo 10 La corporate governance 267 Capitolo 11 La gestione del rischio 289 Capitolo 12 Finanza aziendale internazionale 335

4 Sommario Prefazione all edizione originale Prefazione all edizione italiana XIII XXI PARTE i Le opzioni 1 Capitolo 1 Le opzioni finanziarie I fondamenti delle opzioni 4 Caratteristiche dei contratti di opzione 4 Come interpretare le quotazioni delle opzioni su azioni 5 Opzioni su altri titoli finanziari I payoff dell opzione alla scadenza 7 Posizione lunga su un opzione 7 Posizione corta su un opzione 9 Profitti derivanti dal detenere un opzione fino alla scadenza 10 Rendimenti derivanti dal detenere un opzione fino alla scadenza 12 Combinazioni di opzioni La parità put-call Le determinanti dei prezzi delle opzioni 19 Prezzo di esercizio e prezzo dell azione 19 Limiti di arbitraggio sui prezzi delle opzioni 19 Prezzi delle opzioni e data di esercizio 20 Prezzi delle opzioni e volatilità L esercizio anticipato delle opzioni 21 Azioni che non pagano dividendi 21 Azioni che pagano dividendi Opzioni e finanza d impresa 26 Il capitale proprio come opzione call 26 Il debito come portafoglio di opzioni 27 Riepilogo 30 Parole chiave 31 Letture di approfondimento 31 Problemi 32 Caso di studio 34

5 VI Sommario Capitolo 2 La valutazione delle opzioni Il modello binomiale di pricing delle opzioni 38 Un modello a due stati su un singolo periodo 38 La formula binomiale di pricing 40 Un modello multiperiodale 42 Rendere il modello realistico Il modello di Black-Scholes 46 La formula di Black-Scholes 47 Volatilità implicita 53 Il portafoglio equivalente Le probabilità neutrali al rischio 57 Un modello a due stati neutrale al rischio 57 Implicazioni del mondo neutrale al rischio 57 Probabilità neutrali al rischio e pricing delle opzioni Il rischio e il rendimento di un opzione Il beta del debito rischioso 63 Riepilogo 66 Parole chiave 67 Letture di approfondimento 67 Problemi 68 Capitolo 3 Le opzioni reali Opzioni reali e opzioni finanziarie L albero delle decisioni 72 Rappresentare l incertezza in un albero decisionale 73 Opzioni reali L opzione di ritardare l avvio di un progetto di investimento 75 L investimento come opzione call 75 Fattori che influenzano il timing di un investimento Le opzioni di crescita 81 Valutare il potenziale di crescita di un impresa 81 Investimenti per fasi: l opzione di espandersi Le opzioni di abbandono 86 L opzione di chiusura 86 L opzione di pagare anticipatamente Un applicazione: scelta tra investimenti alternativi di diversa durata 89 Il VAN di ciascun progetto 89 Il VAN se il costo aumenta 89 Il VAN se i costi futuri sono incerti 90 Il metodo del flusso annuo equivalente Regole pratiche 91 La regola dell indice di redditività 92 La regola del rendimento soglia 92 Applicare simultaneamente il tasso di rendimento soglia e l indice di redditività 95 Riepilogo 95 Parole chiave 96 Letture di approfondimento 96 Problemi 97 A ppendice : Calcolo dei tassi di interesse sui mutui ipotecari 101

6 Sommario VII PARTE ii Finanziamento a lungo termine 103 Capitolo 4 L aumento del capitale proprio Il finanziamento con capitale proprio per le società non quotate 106 Fonti di finanziamento 106 Investitori esterni 109 Uscita da un investimento in un impresa non quotata L offerta pubblica iniziale 111 Vantaggi e svantaggi della quotazione 111 Tipi di offerta 112 I meccanismi di un IPO 114 Questioni aperte sulle IPO 120 Ciclicità 123 Costo di una IPO 124 Performance di lungo periodo insufficienti Aumenti di capitale successivi 126 I meccanismi di una SEO 126 Reazione del prezzo 128 Costi 129 Riepilogo 130 Parole chiave 131 Letture di approfondimento 131 Problemi 132 Capitolo 5 Il finanziamento con debito Il debito delle società 136 Debito di mercato 136 Debito privato Altre tipologie di debito 142 Debito pubblico 142 Titoli municipali Clausole su prestiti obbligazionari Clausole di rimborso del debito 146 Clausole di rimborso anticipato 146 Sinking fund 151 Clausole di conversione 151 Riepilogo 153 Parole chiave 154 Letture di approfondimento 155 Problemi 156 Caso di studio 157 Capitolo 6 Il leasing Caratteristiche generali del leasing 160 Esempi di contratti di leasing 160 Canone di leasing e valore residuale 161 Leasing o prestito? 162 Opzioni alla scadenza del contratto di leasing 163 Altre clausole del contratto di leasing Effetti contabili, fiscali e giuridici del leasing 166 Contabilizzazione del leasing 166 Trattamento fiscale del leasing 169 Leasing e fallimento 170

7 VIII Sommario 6.3 La scelta di ricorrere o meno al leasing 172 I flussi di cassa di un leasing true tax 172 Leasing o acquisto (un confronto scorretto) 173 Leasing o prestito (il confronto corretto) 174 Valutazione di un leasing true tax 177 Valutazione di un leasing non-tax Perché ricorrere al leasing? 179 Argomenti validi a favore del leasing 179 Argomenti dubbi a favore del leasing 181 Riepilogo 183 Parole chiave 184 Letture di approfondimento 184 Problemi 185 PARTE iii Finanziamento a breve termine 187 Capitolo 7 La gestione del capitale circolante Aspetti generali 190 Il ciclo monetario 190 Valore dell impresa e capitale circolante Il credito di fornitura 193 Termini del credito di fornitura 193 Credito di fornitura e attriti del mercato 193 Gestione di incassi e pagamenti La gestione dei crediti commerciali 196 Definizione della politica di credito 196 Monitoraggio dei crediti commerciali La gestione dei debiti commerciali 199 Determinare i giorni fornitori 199 Dilazione dei debiti commerciali La gestione delle scorte 201 Perché detenere scorte 201 Costi del magazzino La gestione della liquidità 202 Perché detenere liquidità 203 Investimenti alternativi 203 Riepilogo 206 Parole chiave 207 Letture di approfondimento 207 Problemi 208 Caso di studio 211 Capitolo 8 La pianificazione finanziaria a breve termine La previsione del fabbisogno finanziario a breve termine 214 Stagionalità 214 Shock negativi dei flussi di cassa 216 Shock positivi dei flussi di cassa Il matching tra fonti e impieghi 219 Capitale circolante permanente 219 Capitale circolante temporaneo 219 Politiche di finanziamento alternative 220

8 Sommario IX 8.3 Finanziamento a breve termine con debito bancario 221 Prestito con rimborso unico al termine del periodo 221 Linea di credito 222 Prestito ponte 222 Clausole e commissioni sui prestiti Finanziamento a breve termine con commercial paper Finanziamento a breve termine con prestito garantito 225 Crediti commerciali come garanzia 226 Scorte come garanzia 227 Riepilogo 229 Parole chiave 230 Letture di approfondimento 230 Problemi 230 PARTE iv Temi di specializzazione 233 Capitolo 9 Fusioni e acquisizioni Quadro di riferimento e trend storici La reazione del mercato a un takeover Motivi a favore di un acquisizione 239 Economie di scala e di scopo 239 Integrazione verticale 239 Competenze 240 Rendite di monopolio 240 Efficienza 241 Perdite operative 242 Diversificazione Il processo di takeover 245 Valutazione 245 L offerta 246 Arbitraggio della fusione 248 Aspetti fiscali e contabili 250 Approvazione da parte del cda e degli azionisti Strategie di difesa da un takeover 251 Poison pill 252 Cda a elezione scaglionata (staggered board) 253 White knight 253 Golden parachute 253 Ricapitalizzazione 254 Altre strategie difensive 254 Approvazione degli organi di controllo Chi si appropria del valore creato dall acquisizione? 256 Il problema del free rider 256 Acquisizione iniziale (toehold) 257 Leveraged buyout 257 Fusione freezeout 260 Concorrenza 261 Riepilogo 261 Parole chiave 263 Letture di approfondimento 263 Problemi 263 Caso di studio 265

9 X Sommario Capitolo 10 La corporate governance Corporate governance e costi di agenzia Ruolo di controllo del consiglio di amministrazione 268 Tipi di amministratori 269 Indipendenza del consiglio di amministrazione 269 Dimensione del cda e performance Compensi dei manager e conflitti di agenzia 271 Azioni e opzioni 271 Compenso e sensibilità alla performance Come gestire i conflitti di agenzia 273 Intervento diretto degli azionisti 273 Management entrenchment 275 La minaccia del takeover La normativa USA di riferimento 276 Il Sarbanes-Oxley Act 277 La commissione Cadbury 279 Insider trading La corporate governance nel mondo 281 Protezione dei diritti degli azionisti 281 Pacchetti di controllo e strutture piramidali 281 Il modello stakeholder 284 Partecipazioni incrociate Il trade-off della corporate governance 286 Riepilogo 286 Parole chiave 288 Letture di approfondimento 288 Problemi 288 Capitolo 11 La gestione del rischio Assicurazione 290 Il ruolo dell assicurazione: un esempio 290 Pricing dell assicurazione in un mercato perfetto 291 Il valore dell assicurazione 292 I costi dell assicurazione 295 La decisione di assicurarsi Il rischio dei prezzi dei beni 297 Copertura via integrazione verticale o creazione di scorte 298 Copertura con contratti a lungo termine 298 Copertura con contratti futures 300 La decisione di coprire il rischio del prezzo dei beni Il rischio del tasso di cambio 305 Fluttuazioni del tasso di cambio 305 Copertura con contratti forward 306 Cash-and-carry e pricing dei contratti forward su valuta 307 Copertura con opzioni 311

10 Sommario XI 11.4 Il rischio del tasso di interesse 315 Misura del rischio del tasso di interesse: la duration 316 Copertura basata sulla duration 318 Copertura basata su swap 322 Riepilogo 326 Parole chiave 328 Letture di approfondimento 328 Problemi 329 Capitolo 12 Finanza aziendale internazionale Mercati dei capitali integrati a livello internazionale Valutazione di flussi di cassa in valuta estera 337 Metodo di valutazione del WACC in valuta interna 338 Applicazione: Ityesi Inc. 338 Uso della legge del prezzo unico come controllo di robustezza Valutazione e fiscalità internazionale 342 Singolo progetto estero con rimpatrio immediato degli utili 342 Più progetti esteri e rimpatrio degli utili differito Mercati dei capitali non integrati a livello internazionale 344 Accesso differenziale ai mercati 344 Distorsioni a livello macro 344 Implicazioni Capital budgeting e rischio di cambio 348 Riepilogo 350 Parole chiave 351 Letture di approfondimento 351 Problemi 351 Caso di studio 354 Indice analitico 357

11 Prefazione all edizione originale Quando abbiamo informato amici e colleghi della nostra decisione di scrivere un manuale di finanza aziendale, la maggior parte ha risposto con la stessa domanda: «Perché proprio ora?». I motivi principali sono tre. Pedagogia Come testimonierà qualsiasi studente della materia, la finanza aziendale è difficile da comprendere. Di conseguenza, poiché la popolarità della materia è aumentata, gli autori di testi hanno tentato di renderla più accessibile, focalizzandosi più sui risultati che sui concetti logico-teorici fondamentali. Nella nostra più che trentennale esperienza di insegnamento abbiamo rilevato che, paradossalmente, trascurando i concetti fondamentali ritenuti troppo difficili si rende la materia meno accessibile. I concetti chiave in finanza sono semplici e intuitivi. La difficoltà della materia è data dal fatto che spesso non è facile per un principiante distinguere tra queste idee chiave e altri approcci, intuitivamente derivabili, che sembrano interessanti ma che, se usati per assumere decisioni finanziarie, portano a scelte errate. Distogliendo l attenzione dai concetti fondamentali della finanza si privano gli studenti degli strumenti essenziali necessari per distinguere tra buone e cattive decisioni. Perciò, il primo motivo per cui abbiamo deciso di scrivere questo manuale è quello di fornire agli studenti solide basi sui fondamenti della finanza aziendale e gli strumenti necessari per prendere buone decisioni. Secondo la nostra esperienza, gli studenti imparano meglio quando il materiale di un corso è presentato come un corpo unico, anziché come una serie di idee separate. Questo libro presenta la finanza aziendale come l applicazione di un sottoinsieme di idee semplici ma potenti. Al cuore di questo nucleo centrale vi è il concetto dell assenza di opportunità di arbitraggio, o legge del prezzo unico. Usiamo questa legge come una bussola che mantiene sulla strada giusta chi deve prendere decisioni finanziarie. Prospettiva Gran parte dell evidenza empirica accumulata negli ultimi 30 anni supporta la teoria esistente e rafforza l importanza di comprendere e applicare i principi della finanza aziendale. Tuttavia, in alcuni ambiti, l evidenza non sembra supportare la teoria. Benché siano emerse alcune contraddizioni e questioni controverse, nessuna di esse ha invalidato i principi fondamentali della finanza aziendale su cui si fonda questo manuale. Perciò, invece di affermare la teoria

12 XIV Prefazione all edizione originale come una verità, analizziamo attentamente l evidenza e facciamo leva sulla preparazione che gli studenti portano con sé al primo giorno di corso. Evidenziando in modo chiaro anche gli aspetti critici e contraddittori della disciplina, diamo agli studenti il senso del dinamismo di questo ambito di studio ed evitiamo di fornire loro false impressioni che contraddicano la loro personale esperienza. Tecnologia Anche se Internet è ormai ben nota, riteniamo che non sia ancora stata sfruttata al meglio nel campo dell istruzione. La tecnologia di svolta adottata in questo libro ha il potenziale per modificare radicalmente il processo di apprendimento degli studenti. MyFinanceLab è parte integrante di questa esperienza di apprendimento, tanto quanto le lezioni in aula e il testo stesso. Questo tutorial system cambia radicalmente il modo in cui gli studenti apprendono la finanza. Nell approccio tradizionale, gli studenti apprendono svolgendo i problemi di fine capitolo, ma il lag temporale tra l analisi e risoluzione del problema e l ottenimento del feedback rende marginale il beneficio di quest ultimo. MyFinanceLab colma questa lacuna, fornendo agli studenti un feedback immediato nel momento in cui sono maggiormente ricettivi alla conoscenza fornita. Questi motivi ci hanno spinto a scrivere un testo che, ci auguriamo, influenzerà il modo in cui gli studenti studieranno la finanza aziendale nei prossimi anni. L approccio innovativo del libro Questo manuale realizza un equilibrio ideale tra i più recenti avanzamenti della ricerca e della pratica manageriale e la trattazione completa e rigorosa dei temi fondamentali della finanza d impresa. Molti aspetti innovativi caratterizzano questo manuale, distinguendolo da altri sul mercato. 1. Legge del prezzo unico come principio unificante di valutazione Questo libro presenta la finanza aziendale come un applicazione di un sottoinsieme di idee chiave semplici. La teoria e la pratica della finanza moderna si fondano sull idea dell assenza di arbitraggio (o legge del prezzo unico) come concetto unificante della valutazione. Il Capitolo 3, Arbitraggio e decisioni finanziarie, presenta esplicitamente la legge del prezzo unico come base per il VAN, per il valore della moneta nel tempo e per la valutazione del rischio. Nel resto del libro i concetti più importanti sono collegati alla legge del prezzo unico, creando così un framework logico unitario di riferimento per il lettore. Ogni parte del libro inizia evidenziando il legame dei temi trattati con la legge del prezzo unico. Questa metodologia collega direttamente la teoria alla pratica e presenta uno schema di lettura unitario di concetti, idee e tecniche che allo studente possono apparire le più disparate. 2. Rafforzare le basi: linea del tempo e tasso di interesse Introduciamo la linea del tempo nel Capitolo 4, Il valore della moneta nel tempo, sottolineando l importanza di creare linee del tempo per qualsiasi problema che coinvolga i flussi di cassa. Da qui in poi, ogni esempio che considera i flussi di cassa include una linea del tempo come primo fondamentale passaggio. Nel Capitolo 5, I tassi di interesse, accompagniamo gli studenti nei meccanismi dell adeguamento dei tassi di sconto a diversi periodi temporali e spieghiamo come interpretare le diverse configurazioni del tasso di interesse. Separando il

13 Prefazione all edizione originale XV meccanismo di calcolo del tasso di sconto dal concetto di valore della moneta nel tempo possiamo comunicare in modo più efficace questi strumenti di base. 3. Enfasi su capital budgeting e valutazione La decisione di capital budgeting è una delle più importanti in finanza ed è l oggetto di molti corsi. Nel manuale trattiamo i temi del capital budgeting e della valutazione in due fasi distinte. La prima fase si concentra sulla determinazione dei flussi di cassa. Il Capitolo 7, I fondamenti del capital budgeting, prende in esame la valutazione dei progetti di investimento di un impresa e fornisce una presentazione chiara e sistematica della differenza tra utili contabili e flussi di cassa. Questi concetti sono poi applicati alla valutazione delle azioni nel Capitolo 9, fornendo una trattazione unitaria della valutazione dei progetti di un impresa e della valutazione dell impresa nel suo complesso. Questa prima introduzione al capital budgeting ci consente di presentare concettualmente l idea di costo del capitale, che useremo poi per motivare la relazione tra rischio e rendimento. In questo modo mettiamo in relazione il costo del capitale con il rischio e il rendimento, un legame che altrimenti risulterebbe ostico per gli studenti che si avvicinano per la prima volta alla finanza. La seconda fase viene dopo la trattazione del pricing del rischio e delle decisioni sulla struttura finanziaria. Il Capitolo 18, Capital budgeting e valutazione in presenza di debito, presenta i tre principali metodi per il capital budgeting in presenza di debito e imperfezioni del mercato: il costo medio ponderato del capitale (WACC), il valore attuale modificato (VAM) e il flusso di cassa per gli azionisti (FTE). Trattiamo questi temi tradizionalmente difficili ma di grande rilievo ponendo l enfasi sulle ipotesi e i principi fondamentali su cui si basano. Questo approccio ci consente di presentare questi concetti nel contesto di politiche finanziarie d impresa via via più complesse, consentendo a studenti e docenti di approfondire queste tecniche in relazione alle proprie esigenze formative. Quindi, il Capitolo 19, Valutazione e modelli finanziari: un caso di studio, serve come pietra miliare per le prime sei parti del libro e applica gli strumenti finanziari sviluppati fino a questo punto per costruire, nell ambito di un caso aziendale, un modello di valutazione di un impresa, Ideko Corp. Questo capitolo accompagna i futuri direttori finanziari nel processo di costruzione di un modello di valutazione finanziaria usando Excel. 4. Ripensare l insegnamento della relazione rischio rendimento Il Capitolo 3 introduce brevemente i concetti di rischio e di rendimento. Usando soltanto il principio di assenza di arbitraggio, spieghiamo dal punto di vista concettuale uno dei principi chiave della finanza: che il rischio deve essere valutato rispetto a un benchmark. Più avanti, la struttura flessibile della Parte IV del testo consente ai docenti di adattare la trattazione del rischio e del rendimento alle specifiche esigenze del proprio corso. Per chi cerca una breve introduzione ai concetti di rischio e di rendimento prima di passare direttamente ad argomenti specifici di finanza aziendale, il Capitolo 10, I mercati dei capitali e il pricing del rischio, fornisce l intuizione chiave e la motivazione della relazione tra rischio e rendimento; spiega inoltre la distinzione tra rischio diversificabile e sistematico e introduce il CAPM nel modo in cui è usato nella pratica, come strumento per individuare il rischio sistematico e per misurare il premio per il rischio. Questa trattazione, completa ma sintetica, consente ai docenti di saltare i successivi capitoli della Parte IV senza sacrificare la continuità della trattazione.

14 XVI Prefazione all edizione originale Struttura del libro Chi opta invece per una trattazione approfondita di rischio e rendimento può includere i seguenti capitoli: il Capitolo 11, La scelta del portafoglio ottimale, sviluppa i temi relativi all ottimizzazione del portafoglio media varianza separatamente dal CAPM, poiché sono utili indipendentemente da questo modello; il Capitolo 12, Il Capital Asset Pricing Model, presenta il concetto di equilibrio del CAPM, evidenziando il fatto che il CAPM è semplicemente un mezzo per individuare il portafoglio di mercato come un portafoglio efficiente, e tratta una serie di problemi pratici che si incontrano quando si applica il CAPM nella realtà; il Capitolo 13, Modelli alternativi per il pricing del rischio sistematico, va oltre il CAPM, esaminando i punti di forza e di debolezza di altri modelli, tra cui i modelli multifattore e i modelli basati sui fondamentali aziendali. Poiché nei Capitoli 11 e 12 abbiamo trattato l ottimizzazione media varianza separatamente dal CAPM, questo capitolo può distinguere in modo chiaro il concetto centrale che resta valido dalle applicazioni chiamate in questione dall evidenza empirica. Ovvero, che il rendimento atteso di un titolo è sempre dato dal suo beta rispetto a un portafoglio efficiente, ma che tale portafoglio potrebbe essere diverso dalle proxy, normalmente usate, del portafoglio di mercato. 5. Rilievo alla scelta della struttura finanziaria Poniamo grande enfasi sulla scelta della struttura finanziaria di un impresa nei Capitoli 14 17, ma consentiamo comunque ai docenti di adattare l approfondimento del tema alle loro esigenze, presentando subito la teoria classica di Modigliani e Miller nell ipotesi di mercati perfetti, e descrivendo i vari tipi di imperfezioni nei capitoli successivi. Leghiamo le proposizioni classiche di Modigliani e Miller alla legge del prezzo unico e manteniamo questo tema centrale per tutta la trattazione sulla struttura finanziaria. Il fatto che a questo argomento sia dedicato un intero capitolo evidenzia la sua importanza per gli studenti e pone le basi per tutta questa parte del testo. L esame approfondito del ruolo delle imposte, del dissesto finanziario e dei costi di agenzia prepara il direttore finanziario a tenere conto delle imperfezioni del mercato reale nel processo di capital budgeting. Il libro tratta i principali argomenti per studenti che frequentano corsi di livello introduttivo e fornisce anche gli approfondimenti richiesti a un manuale di riferimento per corsi di livello superiore. Il focus è sulle decisioni finanziarie dell impresa, con riferimento alle decisioni di quali investimenti realizzare e di come procurare il capitale per finanziarli. Panoramica sui contenuti Le Parti I e II forniscono i fondamenti per lo studio della finanza aziendale. Nel Capitolo 1 sono presentate le varie forme di impresa e tra queste la corporation. Esaminiamo il modo in cui i mercati azionari facilitano la negoziazione tra investitori, il ruolo del direttore finanziario e i conflitti che attengono alla separazione tra proprietà e controllo nelle società per azioni. Il Capitolo 2 fornisce un breve richiamo delle basi di contabilità aziendale e dei prospetti finanziari che il direttore finanziario di un impresa normalmente utilizza. Il Capitolo 3, Arbitraggio e decisioni finanziarie presenta le idee core della finanza legge del prezzo unico, valore attuale netto e rischio che costituiscono la base del framework logico che

15 Prefazione all edizione originale XVII guiderà lo studente per tutto il corso. Questa breve introduzione al rischio è un innovazione importante che ci consente di trattare il rischio già nei primi capitoli, in particolare nell ambito di una prima preliminare trattazione del capital budgeting. La Parte II presenta gli strumenti di base che rappresentano i fondamenti della finanza aziendale. Il Capitolo 4 introduce il valore della moneta nel tempo e descrive metodi per stimare la distribuzione temporale dei flussi di cassa e per calcolare il valore attuale netto di vari tipi di distribuzioni. Il Capitolo 5, I tassi di interesse, fornisce un estesa panoramica dei problemi che si incontrano nella stima del tasso di sconto appropriato. Nel Capitolo 6, I criteri di scelta degli investimenti, illustriamo e analizziamo criticamente alcuni metodi alternativi al valore attuale netto per la valutazione dei progetti di investimento. La Parte III applica i principi di valutazione per attualizzare i flussi di cassa, sviluppati nella Parte II, ad asset reali e finanziari. Spieghiamo le basi della valutazione degli investimenti reali (Capitolo 7), delle obbligazioni (Capitolo 8) e delle azioni (Capitolo 9). Nel Capitolo 9 trattiamo anche l efficienza del mercato e le sue implicazioni per i direttori finanziari. Nella Parte IV esaminiamo il concetto chiave di rischio e rendimento. Il Capitolo 10, I mercati dei capitali e il pricing del rischio, introduce la relazione rischio rendimento. Alcuni docenti potrebbero scegliere di affrontare questo tema solo utilizzando questo unico capitolo, per passare poi direttamente alla parte sulla struttura del capitale. Nel Capitolo 11, La scelta del portafoglio ottimale, trattiamo l ottimizzazione media varianza. Nel Capitolo 12 deriviamo il Capital Asset Pricing Model. Il Capitolo 13 analizza i punti di forza e di debolezza di modelli alternativi di pricing del rischio. La Parte V prende in esame il modo in cui un impresa dovrebbe raccogliere i fondi necessari per realizzare i propri investimenti e la struttura finanziaria che ne risulta. Focalizziamo l attenzione sull influenza della scelta della struttura finanziaria sul valore dell impresa, in un mondo perfetto nel Capitolo 14, e con imperfezioni come imposte e costi di agenzia nei Capitoli 15 e 16. La politica dei dividendi è oggetto del Capitolo 17. Nella Parte VI torniamo sulle decisioni di capital budgeting con le complessità del mondo reale. Il Capitolo 18, Capital budgeting e valutazione in presenza di debito, presenta i tre metodi principali per il capital budgeting in presenza di debito e imperfezioni del mercato: il costo medio ponderato del capitale (WACC), il valore attuale netto modificato (VAM) e il flusso di cassa per gli azionisti (FTE). Il Capitolo 19, Valutazione e modelli finanziari: un caso di studio, presenta un caso esemplificativo in cui si applicano le tecniche sviluppate fino a questo stadio per costruire un modello di valutazione dell impresa. La Parte VII (*) è dedicata alle opzioni e al ruolo che giocano nelle decisioni finanziarie e di investimento. Il Capitolo 20 tratta le opzioni finanziarie, il Capitolo 21 le tecniche più diffuse di pricing delle opzioni, tra cui il modello di Black-Scholes e il modello binomiale. Il Capitolo 22 evidenzia il ruolo delle opzioni reali nelle decisioni di investimento. Nella Parte VIII forniamo il quadro istituzionale di riferimento per le forme alternative di finanziamento a lungo termine. Il Capitolo 23, L aumento del capitale proprio, descrive il processo con cui un impresa emette capitale proprio. Nel Capitolo 24 esaminiamo il modo in cui le imprese possono ricorrere al debito per procurare capitale. Il Capitolo 25 presenta un alternativa al debito a lungo termine: il leasing. (*) Nell edizione italiana i capitoli dal 20 al 31 sono contenuti nel secondo volume (NdC).