La teoria finanziaria del valore asserisce che il valore di una iniziativa dipende essenzialmente da tre fattori:

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2 La teoria finanziaria del valore asserisce che il valore di una iniziativa dipende essenzialmente da tre fattori: i flussi monetario che l iniziativa è in grado di generare il profilo temporale associabile ai medesimi il profilo di rischio

3 Quindi. Il metodo di misurazione del valore che meglio di ogni altro considera gli elementi indicati è quello del E il metodo considerato internazionalmente il più affidabile e corretto! S. A. Ross, R. W. Westerfield, J. J. Jaffe, Finanza Aziendale, 1997; M. Massari, Finanza aziendale: Valutazione, 1998.

4 in termini matematici: Valore del Progetto Inv 0 n t 1 Flussi di Cassa (1 r) t t

5 Se e in che modo i flussi tendono a variare nel tempo Quali siano i flussi rilevanti ai fini del calcolo Quale sia il tasso di attualizzazione più corretto Si tratta di proiezioni future e quindi Occorre per quindi lo più di definire: stime. Quanto debba durare il periodo di attualizzazione in base alla previsione analitica Esiste un valore di liquidazione Esiste un terminal value (valore attuale dei flussi successivi al periodo di previsione analitica);

6 Solo i flussi differenziali i costi sommersi; i costi opportunità; Effetti collaterali erosivi; la realizzazione di un dato progetto potrebbe determinare una riduzione nei flussi di risultato attesi da un progetto precedente; Il punto di vista quello del management che predilige un approccio asset side; quello degli azionisti che invece prediligono l approccio equity side.

7 E espressione della percezione esclusiva di chi esprime i valori che lo compongono rispetto alle attese sul suo progetto. - a Tasso soddisfacente: S = i + r + t i = remunerazione per gli investimenti privi di rischio; r = remunerazione aggiuntiva per il rischio specifico dell investimento; t = sconta l ipotesi di perdite nel caso sia necessario disinvestire in tempi brevi.

8 Ancora il tasso Il tasso di attualizzazione rispecchia: Anche la rischio. potrebbe incorporare detto La determinazione del tasso di attualizzazione è di per sé l espressione di un primo, sintetico giudizio di valore.

9 È uno dei più incerti e difficili da stimare La vita utile di un investimento non sempre è pari alla vita fisica spesso bastano piccole modificazioni nelle tecnologie; nelle condizioni di mercato; nelle normative di riferimento. Il terminal value è il valore risultante dall attualizzazione dei flussi dopo il periodo di previsione analitica. Il valore di liquidazione grado di specificità del cespite; il numero dei possibili acquirenti e la liquidazione può comportare uscite superiori alle entrate; smantellamento e trasporto.

10 Utilizza i flussi di cassa Utilizza tutti i flussi rilevanti Perché il VAN è il migliore? Attualizza in modo corretto i flussi di cassa

11 Riassumiamone la logica Prevedere i flussi di cassa del progetto Determinare il Tasso di attualizzazione - costo opportunità che riflette: il valore finanziario del tempo Il rischio del progetto Scontare i flussi di cassa al costo opportunità del capitale

12 Perché Flussi di Cassa e non Reddito Contabile? Il Rendimento contabile dipende da come vengono classificati costi ed investimenti dipende da come sono valutate le scorte dipende da come vengono calcolati gli ammortamenti dipende dalle politiche di bilancio a fini fiscali

13 Il Tempo di recupero consiste nel n di anni necessari perché il flusso di cassa cumulativo previsto equivalga all esborso iniziale. Occorre effettuare le sole operazioni che recuperino nell arco di tempo desiderato. Non tiene conto: - dei flussi di denaro degli anni successivi - del valore attuale dei futuri flussi di cassa

14 Esempio Analizzate le tre operazioni programmate e definite gli errori che commetteremmo se proseguissimo con la sola esecuzione delle operazioni che prevedono un periodo di recupero inferiore o pari a due anni. Operazione C 0 C 1 C 2 C 3 A B C Periodo VAN al 10 % di recupero

15 detto anche accounting rate of return Reddito medio diviso per il valore medio contabile nell arco di vita dell operazione. tasso di rendimentocontabile redditocontabile attivitàcontabili Di rado i dirigenti se ne servono. Le componenti di questo parametro riflettono i valori contabili e delle imposte, non i valori di mercato o i flussi di cassa.

16 Il Tir è quel tasso che rende il VAN = 0 (Se utilizzo il TIR come tasso di attualizzazione per i flussi di un progetto il VAN sarà = 0) Il TIR Individua il rendimento di un progetto

17 Interpretazione. Per gli Investimenti: Accettare i progetti che hanno un TIR più alto del costo opportunità del capitale (creo Valore) Per le Fonti di finanziamento Accettare le fonti che hanno un TIR più basso del costo opportunità del capitale (creo Valore)

18 Esempio.. Con potete acquistare un dispositivo per una certa macchina. L investimento genererà un flusso di cassa di all anno 1 e all anno 2. Qual è il tasso interno di rendimento? VAN TIR 1 TIR 0 Tir = 28,08 %

19 Per Graficamente TIR=28% Tasso di sconto (%)

20 Trappola 1: Investire o Indebitarsi? L interpretazione del TIR cambia a seconda che si stia valutando un investimento oppure una fonte. Investimenti: Finanziamenti: Il primo flusso è negativo, i seguenti positivi Il primo flusso è positivo, i seguenti negativi

21 Consideriamo il caso seguente C 0 C1 C2 C3 TIR VAN al 10% % - 841,25 Il caso è chiaro. Ci stiamo indebitando. Il valore attuale delle uscite è > del valore dell entrata Il Van dell operazione aumenta all aumento del tasso

22 Trappola 2: I TIR multipli Si verifica in tutti i progetti nei quali il segno dei flussi cambia più di una volta In un esempio come il seguente. C0 C1 C2 C3 C4 C5 C

23 Due TIR rendono il VAN = 0 NPV pari a 0 a due differenti tassi di sconto. Nel nostro caso - 50% e %. VAN TIR=15,2% 0 Tasso di sconto -500 TIR=-50% -1000

24 Trappola 3: La scala dei valori Ipotizziamo due investimenti alternativi Sono alternativi gli investimenti che si escludono a vicenda Ipotizziamo che i due investimenti abbiano dimensione molto diversa

25 Esempio.. Preferireste. Prestarmi 10 per due ore Vi restituirei 12 alla scadenza Oppure Prestarmi 100 per due ore Vi restituirei 110 alla scadenza Cosa preferite?

26 Sulla base della regola del TIR Caso 1: TIR = 20 % Caso 2: TIR = 10 % Dovrei scegliere il Caso 1 Caso 1: VAN = 2 Caso 2: Van = 10 Ma se calcolo il VAN

27 Facciamo un altro Esempio Operazione C0 Ct A B TIR VAN al 10%

28 In presenza di risorse limitate, l indice di redditività è uno strumento per scegliere tra differenti alternative e combinazioni di progetti. Un set di risorse e progetti limitati può generare svariate combinazioni.

29 Indice di redditività (PI) Valore attuale netto Investimento L indice di redditività dalla media ponderata più elevata può indicare quale progetto scegliere.

30 Esempio: Disponiamo di soli dollari da investire. Quale sarà al nostra scelta? Progetto NPV Investimento PI A ,15 B ,13 C ,11 D ,08

31 Esempio continua. Progetto NPV Investimento PI A ,15 B ,13 C ,11 D ,08 Scegliere i progetti con l indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,13(125) + 1,08(150) + 0,0 (25) (300) (300) (300) = 1,01

32 Ancora. Progetto NPV Investimento PI A ,15 B ,13 C ,11 D ,08 Scegliere i progetti con l indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,01 Media ponderata PI (A) = 0,77 Media ponderata PI (BC) = 1,12

33 Altro esempio. ANNO Introiti 2. Costi operativi 3. Deprezzamento nel 4. Reddito netto 5. Inizio anno contabile Tasso di rendimento contabile 7,50% 9,40% 12,50% 18,75% 37,50% (4 5)

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