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1 DOCUMENTO DI CONSULTAZIONE 27 Ottobre di 11

2 SOMMARIO 1 MOTIVAZIONE Consultazione Definizioni SCALA DI VALUTAZIONE Scala di Rating METODOLOGIA E RATING CRITERIA Rating Criteria Sintesi della valutazione: il Rating Short-Term di 11

3 1 MOTIVAZIONE Questo documento illustra la proposta dei criteri dello con inclusa una specifica scala di rating short-term. L esigenza di costante miglioramento dell informazione che il rating di CRIF Rating Agency ( CRIF ) veicola e il diffondersi degli strumenti di debito di breve termine sia nel mercato dei grandi emittenti (commercial paper) che delle piccole e medie imprese (cambiale finanziaria, mini-bond di liquidità) nell attuale contesto di mercato hanno suggerito l integrazione della valutazione offerta dal rating di lungo termine, con il rating di breve termine ovvero per la valutazione di strumenti di debito con una durata inferiore ai 365 giorni. CRIF si propone di integrare la metodologia corporate già esistente con l introduzione dello Short-Term Rating e di una scala di rating ad esso dedicata, che combina considerazioni sul merito di credito dell emittente con altre relative al profilo di liquidità dello stesso emittente o dello strumento di debito ad esso correlato. La principale differenza con la scala del rating di lungo termine è in una minore granularità. La valutazione si basa su quattro indici di liquidità costruiti sulla base di fonti informative cosiddette organiche, ovvero desumibili dai dati di bilancio e rendiconto finanziario, o esterne relative all esistenza di linee bancarie disponibili e rintracciabili dalla Centrale Rischi o da informazioni fornite dall impresa sulle linee bancarie in essere desumibili dai bilanci delle società stesse. Gli indici con maggiore significatività sono i seguenti: Disponibilità liquide / Debito a Breve Termine; Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili (non a revoca) / Debito a Breve Termine; Free Cash Flow / Debito a Breve Termine; Stabilità del Margine di Free Cash Flow. L indice Disponibilità liquide / Debito a Breve Termine è considerato l indice FONDAMENTALE ovvero l indice discriminante in caso di risultato analitico dubbio. Si esprime infine la valutazione su una scala apposita, denominata scala di rating di breve termine (Short Term rating scale (ST), rispettivamente, Emittente o Emissione). La scala di rating Short-Term presenta due macro categorie a livello di Investment Grade (IG) e quattro di Sub-Investment Grade (SIG) ed è correlata al rating Emittente. 3 di 11

4 1.1 Consultazione CRIF accoglie eventuali commenti e riscontri che investitori, emittenti e altri operatori hanno relativamente a questo documento di consultazione in particolare su: il beneficio che l introduzione del rating Short-Term con una specifica scala di rating apporta alla metodologia complessiva; la opportunità di valutare indici di liquidità ulteriori o diversi che consentano di affinare la valutazione. Eventuali commenti dovranno essere spediti via mail all indirizzo entro 30 giorni dalla data di pubblicazione di questo documento. Eventuali feedback saranno resi pubblici a meno che non vengano resi in forma riservata. 1.2 Definizioni Rating Per Rating s intende un parere relativo del merito creditizio, inclusa la valutazione dell affidabilità creditizia o giudizio sul merito di credito futuro (in termini relativi) emesso da CRIF in relazione ad un entità, un impegno di credito, un titolo di debito o un obbligazione finanziaria assimilabile, utilizzando un sistema di classificazione in categorie di rating stabilito e definito. Rating Emittente (o di Controparte) Il rating esprime l opinione di CRIF sulla capacità del soggetto di onorare pienamente ed in modo puntuale le proprie obbligazioni finanziarie. La valutazione verte sulla capacità del debitore di ripagare le proprie obbligazioni in generale e non su una in particolare. Pertanto, eventuali garanzie o differenti gradi di subordinazione non vengono presi in considerazione. Rating Emissione Il rating esprime l opinione di CRIF sul livello di rischio dello strumento di debito. La valutazione considera la capacità del debitore di ripagare le proprie obbligazioni e il tasso di perdita atteso sullo strumento in caso di default che è funzione di eventuali garanzie del grado di subordinazione dello strumento stesso in ragione dei termini della documentazione dello strumento. Scala di Rating Il rating esprime il rischio di credito ordinato su una graduatoria relativa (scala), vale a dire che è una misura ordinale del rischio di credito e non è predittivo di una specifica frequenza di inadempimento o di perdita. 4 di 11

5 Scala di Rating Long Term Emittente (o Controparte) AAA Entità con eccellente capacità di adempimento dei propri impegni finanziari. Il rischio di insolvenza è minimo. AA Entità con ottima capacità di adempimento dei propri impegni finanziari. Il rischio di insolvenza è molto basso. A Entità con buona capacità di adempimento dei propri impegni finanziari, ma influenzabile dal cambiamento di circostanze economiche e finanziarie avverse. Il rischio di insolvenza è basso. BBB Entità con adeguata capacità di adempimento dei propri impegni finanziari. Il rischio di insolvenza è contenuto ma sensibile ad avverse circostanze economiche e agli andamenti di mercato. BB Entità la cui capacità di adempimento dei propri impegni finanziari è modesta e altamente correlata alle condizioni di mercato o di business e presenta elementi speculativi. Il rischio di insolvenza è rilevante. B Entità la cui capacità di adempimento dei propri impegni finanziari è vulnerabile al cambiamento delle condizioni di mercato o di business e di natura chiaramente speculativa. Il rischio di insolvenza è significativo. CCC Entità la cui capacità di adempimento dei propri impegni finanziari è compromessa da carenze strutturali, di business e di liquidità, molto vulnerabile ai cambiamenti delle condizioni di mercato o economiche e di natura altamente speculativa. Il rischio di insolvenza è realistico. D Entità su cui esiste informazione pubblica che evidenzia inadempimenti (D1), su cui esiste informazione pubblica di procedura di insolvenza in atto (D2) o con una o più inadempimenti su obbligazioni finanziarie (D1S). I modifiers (o suffissi) "+" o "-" possono essere aggiunti ad un voto per indicare lo status relativo all'interno principali categorie di rating. Tali suffissi non vengono aggiunti alla 'AAA' categoria a lungo termine, o per le categorie sotto 'B'. Scala di Rating Long Term - Emissione AAA Titolo di debito con rischio di insolvenza minimo AA Titolo di debito con rischio di insolvenza molto basso A Titolo di debito con rischio di insolvenza basso BBB Titolo di debito con rischio di insolvenza contenuto 5 di 11

6 BB Titolo di debito con rischio di insolvenza rilevante e caratteristiche speculative B Titolo di debito con rischio di insolvenza significativo con caratteristiche chiaramente speculative CCC Titolo di debito con rischio di insolvenza realistico con caratteristiche altamente speculative CC Titolo di debito con rischio di insolvenza probabile C Titolo di debito con rischio di insolvenza imminente o in ristrutturazione DS Titoli di debito con insolvenze su interessi e/o quota capitale I modifiers (o suffissi) "+" o "-" possono essere aggiunti ad un voto per indicare lo status relativo all'interno principali categorie di rating. Tali suffissi non vengono aggiunti alla 'AAA' categoria a lungo termine, o per le categorie sotto 'B'. Recovery Rating Per evidenziare le differenti prospettive di recupero di un determinato titolo di debito in caso di default CRIF ha introdotto la scala di recovery rating ( RR ). La valutazione si basa sulle caratteristiche di recupero relative attese di un obbligazione successivamente alla cura di un default, all uscita da uno stato di insolvenza, fallimento o in seguito a liquidazione o cessazione del debitore o della garanzia associata. Come tale, mentre le definizioni citano fasce di recupero (espresse in percentuale) in caso di default per illustrare ordini relativi di grandezza, la scala di recovery è una scala ordinale (da RR1 a RR6), e non prevede con precisione uno specifico livello di recupero. Scala di Recovery RR1 Eccellenti prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 91%) RR2 Ottime prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 76% - 90%) RR3 Buone prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 51% - 75%) RR4 Medie prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 26% - 50%) RR5 Modeste prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 11% - 25%) RR6 Marginali prospettive di recupero in caso di default (Recovery Rate 0% - 10%) 6 di 11

7 Il rating di breve termine esprime un opinione sul rischio di insolvenza relativo, ovvero sulla vulnerabilità al default, di un emittente o di una obbligazione di debito calcolato su un orizzonte temporale (o scadenza) non superiore ai 12 mesi. Scala di Rating Short-Term (Emittente / Emissione) IG-1 Eccellente capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, rischio minimo IG-2 Ottima capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, rischio contenuto SIG-1 Buona capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, titolo con caratteristiche speculative SIG-2 Adeguata capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, titolo speculativo SIG-3 Debole capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, titolo altamente speculativo SIG-4 Povera o Inadeguata capacità di ripagamento delle obbligazioni di debito, titolo a insolvenza imminente 2 SCALA DI VALUTAZIONE 2.1 Scala di Rating La scala di rating Short-Term presenta due categorie a livello di Investment Grade e quattro di Sub- Investment Grade. CATEGORIE INVESTMENT GRADE ( IG ) Le classi IG-1 e IG-2 sono direttamente correlate ai livelli di rating Emittente. In particolare: le classi AAA, AA+, AA, AA-, A+ corrispondono ad un livello Short-Term IG-1; le classi A, A-, BBB+, BBB, BBB- corrispondono ad un livello Short-Term IG-2. 7 di 11

8 Investment Grade IG-1 IG-2 Rating Emittente AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB+ BBB BBB- Definizioni IG Emittenti (Emissioni) con rating IG-1 presentano un eccellente profilo di liquidità con una posizione finanziaria netta positiva (il totale della cassa eccede il debito) e una solida generazione di cash-flow (il free cash flow eccede la posizione di debito a breve sulla base di una media a 3 anni). Emittenti (Emissioni) con rating IG-2 presentano un profilo di liquidità robusto e capace di coprire le obbligazioni dei successivi 24 mesi con la disponibilità di risorse interne ma non al livello degli emittenti IG-1. CATEGORIE SUB-INVESTMENT GRADE ( SIG ) Le classi sono correlate ai rating long term che vanno da BB+ a CCC. Tuttavia la relazione non è diretta. Ad un rating BB può corrispondere infatti un rating Short-Term SIG-1, SIG-2, rimanendo meno probabile, ma possibile un livello SIG-3 o SIG-4. Sub-Investment Grade Rating Emittente Definizioni SIG SIG-1 SIG-2 SIG-3 SIG-4 BB+ BB BB- B+ B B- CCC Emittenti (Emissioni) con rating SIG-1 presentano un livello di liquidità buono che consente la copertura delle obbligazioni finanziarie di breve termine solo tramite risorse interne. Emittenti (Emissioni) con rating SIG-2 presentano un livello di liquidità adeguato che consente la copertura delle obbligazioni finanziarie di breve termine tramite risorse interne e parzialmente tramite il ricorso a fonti esterne. Emittenti (Emissioni) con rating SIG-3 presentano un livello di liquidità debole e la copertura delle obbligazioni finanziarie di breve termine necessita di risorse interne ed esterne lasciando un buffer di liquidità molto esiguo. Emittenti (Emissioni) con rating SIG-4 presentano un livello di liquidità molto debole e un rischio di rifinanziamento molto elevato. La capacità di accesso a fonti di liquidità esterne è incerta cosi come incerta è la capacità di rimborso del debito a breve. 8 di 11

9 3 METODOLOGIA E RATING CRITERIA Limiti alla possibilità di emettere un rating L emissione di un rating sulla base dei presenti criteri può avvenire in presenza delle seguenti condizioni: 1. L emittente rientra nel perimetro di valutazione, ossia: a. È un soggetto di diritto privato; b. È costituito nella forma di società di capitale; c. Presenta un rating valido; 2. Non vi sia alcun conflitto di interesse in accordo alla normativa vigente. Limiti del rating Il rating non esprime in alcun modo un opinione sul valore di mercato di titoli emessi dal soggetto valutato. 3.1 Rating Criteria La principale area di analisi riguarda la valutazione del profilo di liquidità dell Emittente o dello strumento di debito, laddove il rating è relativo all Emissione. Di norma, questo aspetto viene indagato tramite quattro indici di liquidità organica (ovvero generata dalla gestione dell impresa) ed esterna (disponibilità bancaria): Disponibilità liquide / Debito a Breve Termine; Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili (non a revoca) / Debito a Breve Termine; Free Cash Flow / Debito a Breve Termine; Stabilità del Margine di Free Cash Flow. DISPONIBILITA LIQUIDE / DEBITO A BREVE TERMINE È l indice più importante (FONDAMENTALE) in termini di rilevanza per la determinazione della classe dello. È espresso in termini percentuali e considera al numeratore la posizione di cassa effettivamente disponibile, ossia la porzione di valori liquidabili senza vincoli e su un arco temporale non superiore ai 3/6 mesi, indipendentemente dalla classificazione contabile. DISPONIBILITÀ LIQUIDE + LINEE BANCARIE DISPONIBILI (NON A REVOCA) / DEBITO A BREVE TERMINE Tale indice è molto simile a quello di cui al punto precedente e considera al numeratore linee bancarie disponibili, con esclusione di quelle a revoca, in aggiunta alla posizione di cassa effettivamente disponibile. È anch esso espresso in termini percentuali. 9 di 11

10 FREE CASH FLOW / DEBITO A BREVE TERMINE E un indicatore della capacità dell impresa di far fronte alle necessità di debito con risorse autogenerate. È espresso in termini percentuali e mette a confronto la liquidità organica (cash flow dopo le variazioni di capitale circolante, investimenti e dividendi ma prima di disinvestimenti e acquisizioni) con gli obblighi di rimborso di Debito a Breve (incluso la porzione di debito a lungo che matura nei 12 mesi successivi). DINAMICHE DEL FREE CASH FLOW E un indicatore della capacità dell impresa di generare cassa su base ricorrente. Una generazione di cassa positiva e stabile (Free Cash Flow Stabile, Neutro, Negativo, media 3 anni) è una forte fonte di liquidità interna. All opposto una posizione negativa e ricorrente di cash flow mostra una dipendenza da fonti esterne nel rimborso delle obbligazioni di debito a breve termine. A tali indici sono attribuiti intervalli corrispondenti ai livelli di Short-Term Sub-Investment Grade (ST SIG). 3.2 Sintesi della valutazione: il Rating Short-Term Per classificare un impresa all interno di una di una delle quattro classi SIG (vedasi il paragrafo 2.1 Scala di Rating ), almeno 3 indici su 4 devono essere in linea con i livelli descritti di seguito. SIG-1 Profilo di liquidità SOLIDO: : Disponibilità Liquide / Debito a Breve Termine (%) > 100% Free Cash Flow / Debito a Breve Termine (%) >100% Margine di Free Cash Flow (media su 3 anni): Positivo Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili / Debito a Breve Termine (%) > 100% SIG-2 Profilo di liquidità ACCETABILE: Disponibilità Liquide / Debito a Breve Termine (%) >75% - 100% Free Cash Flow / Debito a Breve Termine (%) >50% - 100% Margine di Free Cash Flow (media su 3 anni): Positivo / Neutro Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili / Debito a Breve Termine (%) > 100% SIG-3 Profilo di liquidità DEBOLE: Disponibilità Liquide / Debito a Breve Termine (%) >50% - 75% Free Cash Flow / Debito a Breve Termine (%) >25% - 50% Margine di Free Cash Flow (media su 3 anni): Volatile Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili / Debito a Breve Termine (%) > 75% - 100% 10 di 11

11 SIG-4 Profilo di liquidità MOLTO DEBOLE: Disponibilità Liquide / Debito a Breve Termine (%) <50% Free Cash Flow / Debito a Breve Termine (%) <25% Margine di Free Cash Flow (media su 3 anni): Negativo Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili / Debito a Breve Termine (%) < 75%. In caso di dubbio tra due classi di rating prevale il risultato inerente all indice Disponibilità Liquide / Debito a Breve Termine (%). Tavola Riepilogativa: Sub-Investment Grade Short Term Ratings Profilo di liquidità Liquidità Organica Disponibilità liquide / Debito a Breve Termine (%) Free Cash Flow / Debito a Breve Termine (%) Stabilità del Margine di Free Cash Flow (media 3-anni) Liquidità Organica ed Esterna Disponibilità Liquide + Linee bancarie disponibili (non a revoca) / Debito a Breve Termine SIG-1 SIG-2 SIG-3 SIG-4 Solido Accettabile Debole Molto Debole > 100% > 75% - 100% > 50% - 75% < 50% > 100% > 50% - 100% > 25% - 50% < 25% Positivo Positivo/Neutro Volatile Negativo > 100% > 100% > 75% - 100% < 75% 11 di 11

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