STUDIO/RICERCA DI FORME DI FINANZIAMENTO INNOVATIVE A SUPPORTO DELLO SVILUPPO DI ATTIVITA DI RICERCA E DI TRASFERIMENTO TECNOLOGICO

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1 STUDIO/RICERCA DI FORME DI FINANZIAMENTO INNOVATIVE A SUPPORTO DELLO SVILUPPO DI ATTIVITA DI RICERCA E DI TRASFERIMENTO TECNOLOGICO Docente responsabile: Prof. Pencarelli Tonino, Università di Urbino Carlo Bo, Facoltà di Economia Team di ricerca coinvolto: Prof. Pencarelli Tonino, Dott. Droghini Daniele Università di Urbino Carlo Bo Loreta Menghi, Lorena Patacchini, Silvia Mariotti, MIT Marche Innovation Training Data del rapporto: 31 Agosto

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3 Indice generale del rapporto Prima parte INTRODUZIONE L innovazione tecnologica nel tempo PREMESSA IL PENSIERO DI JOSEPH SHUMPETER I FATTORI DELLO SVILUPPO DELL INNOVAZIONE IL PROCESSO INNOVATIVO LE FASI DEL PROCESSO INNOVATIVO I FATTORI ESTERNI DELL INNOVAZIONE I FATTORI INTERNI Il finanziamento dell innovazione tecnologica PREMESSA IL FINANZIAMENTO DELLE IMPRESE INNOVATIVE ALCUNI ASPETTI TEORICI CARATTEROSTICHE DELLE IMPRESE INNOVATIVE IL CICLO DI SVILUPPO DELL IMPRESA INNOVATIVA LE FONTI DI FINANZIAMENTO PER LE IMPRESE INNOVATIVE Dall idea di impresa all impresa INCUBATORI DI IMPRESA L ATTIVITA DI INCUBAZIONE NEGLI USA L ATTIVITA DI INCUBAZIONE IN ITALIA INCUBATORI PROFIT ORIENTED GLI INCUBATORI NON PROFIT I PARCHI SCIENTIFICI E TECNOLOGICI CORPORATE INCUBATOR GLI INCUBATORI UNIVERSITARI GLI SPIN-OFF UNIVERSITARI Informal private equity market CARATTERISTICHE DELL ANGEL FINANCING LE ORIGINI DEI BUSINESS ANGELS IL RUOLO DEI BUSINESS ANGELS RUOLO FINANZIARIO RUOLO STRATEGICO IL PROCESSO DI INVESTIMENTO DEI BUSINESS ANGEL Organized private equity market ORIGINI LONTANE DEFINIZIONI E MODELLI OPERATIVI TIPOLOGIE DI INVESTITORI INVESTITORI ISTITUZIONALI CORPORATE VENTURE CAPITALIST (CVC) TIPICA PROCEDURA DI INVESTIMENTO IL MERCATO ISTITUZIONALE DEL CAPITALE DI RISCHIO Finanziamenti agevolati

4 6.1. GLI STRUMENTI INTERNAZIONALI POSSIBILITA DI FINANZIAMENTO DIRETTAMENTE APERTE ALLE PMI IL SESTO PROGRAMMA QUADRO DI RICERCA E SVILUPPO TECNOLOGICO ( ) LE PRIORITA STRATEGICHE DAL PRIMO AL SESTO PROGRAMMA QUADRO GLI STRUMENTI DEL VI PQ LE RETI DI ECCELLENZA I PROGETTI INTEGRATI PROGRAMMI ATTUATI CONGIUNTAMENTE DA PIU STATI MEMBRI (ART. 169) PROGETTI SPECIFICI MIRATI NEL CAMPO DELLA RICERCA (STREP) E PROGETTI SPECIFICI MIRATI NEL CAMPO DELL INNOVAZIONE (STIP) AZIONI DI COORDINAMENTO (CA) AZIONI DI SOSTEGNO SPECIFICO (SSA) EUREKA- UNA RETE PER LE ATTIVITA DI RICERCA E SVILUPPO ORIENTATE AL MERCATO e-content ( ) CORDIS (servizio comunitario di informazione in materia di ricerca e sviluppo) IRC LA RETE DEGLI INNOVATION REALY CENTRE FONDI STRUTTURALI STRUMENTI FINANZIARI FEI FONDO EUROPEO DI INVESTIMENTO BEI BANCA EUROPEA PER GLI INVESTIMENTI GLI STRUMENTI PUBBLICI NAZIONALI FIT FONDO PER L INNOVAZIONE TECNOLOGICA L..46/ PIA INNOVAZIONE PACCHETTO INTEGRATO DI AGEVOLAZIONI LEGGE 488/92 ATTIVITA DI RICERCA E SVILUPPO TECNOLOGICO L.140/97 INCENTIVI AUTOMATICI PER LA RICERCA L.598/1994 CONTRIBUTI AGLI INVESTIMENTI INCENTIVI NAZIONALI ALL AUTOIMPRENDITORIALITA E ALL AUTOIMPIEGO IMPRENDITORIALITA FEMMINILE (LEGGE 215/92) I finanziamenti regionali IL MODELLO DI SVILUPPO MARCHIGIANO LE LEGGI TRASFERITE DALLO STATO ALLE REGIONI IL DOCUP MARCHE 2000/2006 PER LE AREE DEPRESSE ASSE 1 MISURA 1.1. AIUTI AGLI INVESTIMENTI PRODUTTIVI E AMBIENTALI DELLE PMI Sub-Misura Aiuti investimenti PMI industriali Sub-Misura Aiuti investimenti imprese artigiane Sub-Misura Aiuti per la riconversione ecologica delle PMI industriali ed artigiane, sicurezza ambiente di lavoro e risparmio energetico ASSE 1 MISURA 1.3. INCENTIVI PER IL MIGLIORAMENTO DELLA QUALITA E IL RAFFORZAMENTO DELLA COMPETITIVITA DELLE PMI Sub-Misura Incentivi per l acquisizione di servizi per la qualità e l innovazione tecnologica Sub-Misura 1.3.2b. Incentivi per l acquisizione di servizi di innovazione informatica bando Sub-Misura Incentivi per l acquisizione di servizi diretti alla creazione di imprese innovative AZIONI INNOVATIVE DEL FESR I presupposti strategici Gli obiettivi Descrizione delle Azioni Innovative Emilia Romagna INTRODUZIONE LA PRODUZIONE SCIENTIFICA E TECNOLOGICA DELL EMILIA-ROMAGNA

5 8.3. LO SVILUPPO DELL IMPRENDITORIALITA ALLA LUCE DEGLI INTERVENTI COFINANZIATI DAL FSE I PROGETTI PER LA NUOVA IMPRNDITORIA LA SOVVENZIONE GLOBALE MISURA B1 PICCOLI SUSSIDI : CONSORZIO NOI CON MISURA C3 ALTA FORMAZIONE : CONSORZIO SYMPOSIUM Le caratteristiche dei progetti approvati MISURA D3, D4: CONSORZIO SPINNER ALTRE MISURE PROGRAMMATICHE PER IL FINANZIAMENTO ALL IMPRESA Esperienze in altre Regioni INTRODUZIONE FRIULI VENEZIA GIULIA MISURE PRIORITARIE PER L INNOVAZIONE E LO SVILUPPO TECNOLOGICO A RAFFORZAMENTO DEL SITEMA DI COMPETITIVITA DEL FRIULI VENEZIA GIULIA ASSE D SVILUPPO ITALIA FRIULI VENEZIA GIULIA S.p.A SERVIZI DOCUP OBIETTIVO PROGETTI IN CORSO PROGETTI CONCLUSI LOMBARDIA SOSTEGNO ALL INNOVAZIONE TECNOLOGICA DELLE PMI E SVILUPPO DI NUOVE INIZIATIVE IMPRENDITORIALI IL PIANO DI INFORMAZIONE E COMUNICAZIONE FSE FINANZA DI PROGETTO: PROGETTO SATURNO:IL SUPPORTO PER IL PIANETA IMPRESA SIS E IL PROGETTO SATURNO SVILUPPO ITALIA LOMBARDIA PIEMONTE INTRODUZIONE ASSE 2: SVILUPPO DELLO SPIRITO IMPRENDITORIALE REGIONE PIEMONTE: PICCOLI SUSSIDI AL CAPITALE SOCIALE DELLE COOPERATIVE L'IMPRESA SI IMPARA A SCUOLA, L INIZIATIVA DELLA REGIONE IN VENTI ISTITUTI SUPERIORI I PARCHI SCIENTIFICI E TECNOLOGICI DEL PIEMONTE POLI INTEGRATI DI SVILUPPO AREE INDUSTRIALI ATTREZZATE PIATTAFORME LOGISTICHE ASSOCIAZIONE PER IL COORDINAMENTO DEGLI INSEDIAMENTI ECNOMICI E PRODUTTIVI IN PIEMONTE Finanziare l innovazione FINANZIARE L UNIVERSITA E I CENTRI DI RICERCA FINANZIARE L IMPRESA: INNOVAZIONE, RICERCA E NUOVE IMPRESE ALCUNI STRUMENTI PER FINANZIARE LA RICERCA E L INNOVAZIONE IN IMPRESA FINANZIARE UNIVERSITA E IMPRESA CONGIUTAMENTE Appendice Appendice Bibliografia

6 INTRODUZIONE Rapporto ricerca su Forme di finanziamento innovative a supporto dello sviluppo di attività di ricerca e di trasferimento tecnologico. Progetto Azione Implementing background for Innovation Technology del programma regionale di Azioni Innovative Innovazione tecnologica e società dell informazione per lo sviluppo dei distretti industriali della regione Marche. Gruppo di ricerca: Tonino Pencarelli e Daniele Droghini Università degli studi di Urbino Carlo Bo La ricerca in materia di Forme di finanziamento innovative a supporto dello sviluppo di attività di ricerca e di trasferimento tecnologico è stata coordinata dal Prof. Tonino Pencarelli e svolta in collaborazione con il dott. Daniele Droghini per conto del Marche Innovation Training (M.I.T.) di Ancona e nell ambito del gruppo di lavoro integrato universitario. Il rapporto è articolato in due parti, la prima finalizzata a riprendere le basi conoscitive e teoriche sulle problematiche di finanziamento dell innovazione ed a fornire un quadro delle iniziative di offerta di fondi a livello europeo, domestico e regionale. La seconda parte illustra le politiche e le azioni di sostegno all innovazione realizzate in alcune regioni italiane e propone un documento di proposta su possibili iniziative e politiche regionali in favore dell innovazione. Nel primo capitolo si propone una sintesi del pensiero di alcuni autori ( in particolare Schumpeter) in tema di innovazione e i caratteri che questa porta come benefici per le imprese. Viene poi descritto il processo innovativo e la sua articolazione in fasi, con i fattori interni ed esterni che influenzano tale processo stesso. Nel secondo capitolo si affronta il tema del finanziamento dell innovazione tecnologica, esaminato alla luce del modello del ciclo di sviluppo delle imprese innovative. Particolare attenzione viene dedicata alle fonti di finanziamento collegate ai capitali di rischio, quali il public equity o il private equity. Nel terzo capitolo vengono delineate le caratteristiche salienti degli incubatori di impresa, che possono rappresentare un mezzo attraverso il quale l innovazione può nascere e alimentarsi. Vengono in proposito riportare alcune esperienze italiane e soprattutto americane in tale ambito, facendo anche riferimento ad alcuni incubatori universitari ed alle iniziative di spinn off.. Nel capitolo successivo particolare attenzione è dedicata agli spin-off universitari ed ai business angels, annoverabili tra i soggetti finanziatori appartenenti al segmento dell informal private equity, di cui si prendono in esame i ruoli finanziari e strategici. Il capitolo 5 è dedicato all Organized Private Equity con particolare riferimento alle iniziative di venture capital ed al mercato istituzionale del capitale di rischio. I capitoli conclusivi (6 e 7) della prima parte illustrano sinteticamente i principali finanziamenti agevolati comunitari, nazionali e regionali a sostegno delle attività di ricerca e innovazione. 6

7 La seconda parte, come sopra richiamato, illustra le principali politiche ed azioni di sostegno realizzate in alcune regioni italiane. In particolare si illustrano le iniziative che fanno capo alle regioni Emilia Romagna, Friuli Venezia Giulia, Lombardia, Piemonte. Siffatte esperienze riferite alle regioni sopra elencate si riferiscono in particolare dell utilizzo di alcuni fondi del FSE per le misure B C e D. Nel capitolo conclusivo della seconda parte si formulano alcune proposte per il finanziamento all innovazione nella regione Marche. Partendo dall analisi degli attuali scenari di innovazione, si propongono alcune linee di intervento in favore di processi innovativi di stampo schumpeteriano, a partire dalla creazione di nuove imprese, primaria fonte di innovazione, fino a proporre azioni di sostegno alle aziende alle prese con problematiche di innovazione organizzativa connessa alla transizione imprenditoriale e manageriale. Per queste si sollecita l attenzione del governo regionale a stimolare e sostenere il ricorso a strumenti finanziari atti a favorire lo sviluppo organizzativo ed i processi di transizione, quali il leveraged buy out, la quotazione di borsa ed il ricorso a strumenti finanziari innovativi e ibridi (mezzanine, prestiti partecipativi, ecc.), capaci di coniugare i tratti del capitale di rischio e del debito. Circa le possibili ricadute sul tessuto produttivo regionale delle proposte di sostegno finanziario all innovazione crediamo che esse potranno riguardare i seguenti aspetti: Nascita di nuove imprese, sia nei settori tradizionali che in quelli maggiormente innovativi, connessi alle attività di studio svolte presso centri di ricerca e università marchigiane (spinoff universitari); Riorganizzazione e sviluppo qualitativo delle imprese esistenti, favorendo percorsi di transizione a livello proprietario, imprenditoriale e manageriale. Poiché gran parte delle aziende marchigiane si trovano di fronte al problema della successione e della transizione, che è fortemente connesso con le tematiche finanziarie, qualora le azioni di sostegno pubblico favorisse siffatta transizione, si consentirebbe il mantenimento ed il consolidamento della struttura economica e produttiva attuale, che altrimenti rischierebbe di non riuscire a superare l impasse del ricambio generazionale e manageriale; Sviluppo quantitativo delle imprese esistenti, specie grazie alla possibilità di ricorrere a capitali di rischio tramite i canali informali o i canali del mercato mobiliare. La scarsa diffusione di aziende quotate in borsa rappresenta uno dei principali ostacoli alla crescita del sistema produttivo regionale, troppo centrato su imprese familiari chiuse agli apporti di capitali esterni, capitali il cui accesso, viceversa, favorirebbero strategie di espansione produttiva e di mercato, sia a livello domestico che internazionale. Creazione, sviluppo, diffusione e protezione di attività di ricerca e di innovazione a livello regionale, fornendo una spinta significativa alla qualificazione dell apparato produttivo locale. 7

8 1. L innovazione tecnologica nel tempo 1.1. PREMESSA Non c è autore, da quando il pensiero economico ha assunto forma organizzate, che abbia potuto studiare lo sviluppo dei sistemi separatamente dal progresso tecnologico. In Smith le innovazioni di processo svolgono un ruolo fondamentale nell elevare la produttività attraverso la progressiva parcellizzazione della produzione. Per Ricardo il progresso tecnologico allontana nel tempo il punto di stazionarietà della crescita economica, generato dai rendimenti decrescenti. Marx individua nel progresso tecnologico uno dei fattori determinanti le ricorrenti crisi del sistema capitalista, anche se permangono problemi di interpretazione soprattutto nel ruolo che esso avrebbe nella teoria marxiana della sviluppo capitalistico di lungo-lunghissimo periodo (Gambardella 1999). Schumpeter è senz altro il primo studioso che ha affrontato in modo organico e sistematico le tematiche del progresso tecnologico dal punto di vista economico IL PENSIERO DI JOSEPH SHUMPETER Schumpeter fu il primo ad approfondire come l innovazione influenzi le strategie e la concorrenza tra imprese. Nella sua prima grande opera, Teoria della sviluppo economico, del 1911, viene delineato il seguente modello del sistema capitalistico. L economia capitalistica è un processo dinamico 1 nel quale si susseguono imprese leader capaci di sviluppare innovazioni tecnologiche che consentono loro di accrescere le proprie quote di mercato e di godere di profitti monopolistici temporanei. Quest ultimi si esauriscono nel momento in cui un altra impresa sviluppa una nuova innovazione, aumenta la propria quota di mercato a scapito dei concorrenti e accumula a sua volta profitti monopolistici. La possibilità di godere di questi profitti è lo stimolo principale per le imprese a sviluppare nuovi prodotti, nuovi metodi di produzione o di trasporto e nuove forme di organizzazione aziendale. Schumpeter approfondisce il suo modello nella sua altra grande opera, Capitalismo, Socialismo e Democrazia, pubblicata nel in quest opera non viene modificato la struttura ciclica e dinamica del modello originario. Tuttavia Schumpeter introduce un elemento importante suggeritogli dall osservazione della realtà del sistema capitalistico degli anni rispetto ai primi decenni del secolo: la forte crescita dimensionale delle imprese americane e anche europee e l istituzionalizzazione del processo innovativo all interno di esse. I centri e i laboratori di ricerca per generare, sviluppare e commercializzare sistematicamente innovazione tecnologiche costituiscono una nuova funzione aziendale: la ricerca e sviluppo rivolta alla produzione di innovazioni. Nel primo modello di Schumpeter le imprese leader sorgevano dall iniziativa creatrice dell imprenditore, nel modello del 1942 le imprese leader perseguono sistematicamente innovazione attraverso l attività interna di ricerca e sviluppo. Il fatto che questa attività produttiva sia particolarmente rischiosa non rappresenta un elemento discriminante tra la stessa e le altre, e quindi simili sono anche gli elementi che ne determinano le caratteristiche. 1 e non statico come il modello della concorrenza perfetta. 8

9 1.3. I FATTORI DELLO SVILUPPO DELL INNOVAZIONE IL PROCESSO INNOVATIVO Per processo innovativo si intende quel complesso di attività che genera l innovazione, oppure adottando una definizione della Commissione economica della Comunità europea, si può dire che esso è il processo che trasforma il cambiamento tecnico potenziale in una realtà economica e sociale, e possiede in effetti più forme. Distinguiamo infatti: Innovazione di prodotto: la creazione di un prodotto totalmente nuovo rispetto a quanto l impresa stessa o i suoi concorrenti hanno offerto fino a quel momento sul mercato oppure la realizzazione di modifiche e perfezionamenti di prodotti già esistenti: in entrambe i casi l originalità deve essere chiaramente percepita dai destinatari del bene; Innovazione di processo: l introduzione di un nuovo processo produttivo, e cioè di una via tecnica completamente nuova per produrre un bene già noto, oppure la realizzazione di modifiche ai processi produttivi tradizionali, capaci di determinare una migliore produttività e, quindi, un aumento della competitività dell impresa. I prodotti e i processi basati su una tecnologia sostanzialmente nuova sono definiti innovazioni radicali ; gli ulteriori sviluppi di prodotti o processi sono invece chiamati innovazioni incrementali LE FASI DEL PROCESSO INNOVATIVO Il processo innovativo (Marchini, 1985) si divide in un certo numero di fasi caratterizzate da esigenze diverse in termini di: competenze richieste, tempi di elaborazione, risorse finanziarie e problemi di gestione. Ogni fase è apportatrice di conoscenze aggiuntive di natura scientifica e applicativa, e raramente l intero processo è controllato dall impresa. All inizio, infatti, c è la ricerca pura, prima fase del processo che ha come obbiettivo la scoperta di nuovi principi scientifici e la formulazioni di teorie e ipotesi, non mira ad alcun risultato pratico; la ricerca pura viene condotta da vari Enti fra cui le Università, le Fondazioni, gli istituti pubblici di ricerca e quindi da istituzioni esterni all impresa. I risultati della ricerca pura vengono poi elaborati nella ricerca di base la quale non si propone ancora obbiettivi economici e risultati di immediata applicazione, ma orienta le conoscenze primarie verso una certa rosa di possibilità di impiego a livello industriale; questo tipo di ricerca può essere condotta anche all interno dell impresa, sempre che esistano le risorse e le competenze necessari, più frequentemente è realizzata in centri cui fanno riferimento un certo numero di imprese e pubbliche istituzioni interessate allo stesso campo di conoscenze. La fase successiva, la ricerca applicata, nasce invece da una precisa idea di processo, o di prodotto, con il compito di metterla a punto, sperimentarla e poi realizzarla. È questa la fase che rivela pienamente la natura economica dell innovazione, dal momento che, oltre a valutarne la fattibilità tecnica, ne verifica il gradimento presso il mercato e la validità come strumento concorrenziale. Questa fase è particolarmente complessa e articolata: la conduzione di un singolo progetto richiede infatti una serie di attività diverse e diversi momenti decisionali. All inizio si ha una fase dedicata all ideazione di prodotto che ha fini essenzialmente esplorativi. Segue una fase di ricerca sperimentale per l esame approfondita dell idea e la sua messa a punto: questa fase è definita ricerca applicata al prodotto (o sviluppo sperimentale: se l esito è negativo l idea viene scartata o differita. Si entra poi nella fase dello sviluppo vero e proprio, procedendo prima allo sviluppo di prodotto poi a quello della tecnologia di produzione. Lo sviluppo del prodotto definisce le caratteristiche tecniche del prodotto e le specifiche vincolanti e critiche del progetto: da questi punto si ottiene un prototipo che viene sottoposto a verifica sia tecnica sia di 9

10 mercato. Da qui possiamo avere molti esiti: rinuncia, differimento, aggiustamento o approvazione: in quest ultimo caso il progetto sperimentale diventa progetto finale di prodotto. A questo punto si procede allo sviluppo del processo (preindustrializzazione) che consiste nella progettazione dei metodi di fabbricazione, nella definizione del tipo di impianto necessario, dei piani di lavoro e dei materiali. Si arriva così al prototipo definitivo è questo il momento più delicato dell intera ricerca applicata: infatti, dopo un analisi economica dell innovazione e un test di mercato per la verifica definitiva, si arriva ad un punto di non ritorno, il momento in cui si deve prendere la decisione finale di investimento. Con tale decisione termina la ricerca applicata e si inizia quella di produzione che con la commercializzazione e l eventuale assistenza al prodotto chiude il ciclo del processo innovativo. Valutazione opportunità esterne Politica di acquisizione, joint venture commecrcializzazione Strategia innovativa dell impresa Definizione portafoglio progetti Valutazioni opportunità interne Valutazioni risorse e conoscenze per lo sviluppo Controllo Controllo sviluppo progetto Verifiche ad ogni stadio Valutazione dei risultati finali Conduzione progetto Ideazione del prodotto Ricerca applicata al prodotto Sviluppo prodotto Sviluppo processo preindustrializzazione Produzione Risultati ad ogni fase Prototipo sperimentale Progetto finale di prodotto Progettazione definitiva Commercializzazione Assistenza al prodotto Fig 1: Momenti della strategia innovativa e fasi della conduzione di un progetto di ricerca applicata Fonte: FERRATA, Le caratteristiche dei processi innovativi, in MARCHINI I., Il finanziamento dell innovazione nelle imprese industriali, Milano

11 I FATTORI ESTERNI DELL INNOVAZIONE Le fasi del ciclo innovativo non rappresentano altro che l ossatura del fenomeno: la natura specifica dell innovazione, il suo grado di intensità e di rischio, la durata dell intero ciclo sono determinati dalle particolari circostanze in cui si sviluppa il processo e dai soggetti che lo controllano. L impresa resta il soggetto principale del processo: l innovazione viene valutata e realizzata al suo interno ma anche quando certe innovazioni vengono elaborate altrove è sempre l impresa a trasferire i risultati alla sfera commerciale e civile realizzando le opportune innovazioni industriali. L azienda, quindi: da un lato interagisce come soggetto autonomo con il mercato, l ambiente e la tecnologia ; dall altro si rende tramite di reciproci condizionamenti fra la tecnologia e il mercato e fra la tecnologia e l ambiente. Vediamo, innanzi tutto, quali sono gli stimoli che determinano nell impresa la decisione di innovare. Nel caso di innovazione radicale 2, l idea del nuovo processo o prodotto nasce in occasione di un avanzamento delle conoscenze tecnico-scientifiche, oppure dalla possibilità di applicare preesistenti conoscenze a campi diversiva quelli per cui erano stati concepiti. Queste conoscenze vengono attinte dal mondo tecnico-scientifico. Le innovazioni incrementali sono invece prodotte da un perfezionamento delle tecniche interno all impresa e sollecitato dalle dinamiche di mercato. Nel primo caso parliamo di opportunità tecnologica che deve trovare una verifica nel mercato e nel secondo di un opportunità di mercato che deve testare la sua fattibilità tecnica. Le opportunità tecnologiche sono più impegnative per l impresa; il processo innovativo richiede più risorse, tempi più lunghi di elaborazione, nuove competenze e profonde modificazioni produttive. Inoltre non è facile per l impresa riconoscere e cogliere tempestivamente queste opportunità, in alcuni settori siamo di fronte ad una continua innovazione una sorta di rivoluzione permanente in cui le imprese debbono avere una loro patrimonio di conoscenze e grande dinamismo per cogliere le opportunità che ne derivano. È poi sempre più difficile parlare di tecnologia di settore e darne contorni specifici dal momento che le ramificazioni delle nuove tecnologia sono molto complesse ed articolate. Per quello che riguarda le opportunità di mercato 3 le imprese devono predisporre dei sensori capaci di individuare i bisogni palesi e latenti dei potenziali consumatori; in alcuni può essere lo stesso cliente a sollecitare l innovazione altre volte i bisogni del mercato sono universalmente noti. Le condizioni di mercato costituiscono un altro insieme di elementi che condizionano sia le attività di ricerca che lo sviluppo tecnologico. L evidenza empirica suggerisce come questi tipi di influenze non derivano da regole rigide ma sono dinamiche, complesse e interconnesse. Schumpeter affermava (al contrario di Arrow) che la ricerca, l innovazione e il progresso tecnologico sono maggiormente stimolati se il mercato si configura come poco concentrato. Altri autori (Kamien e Schwatrz, 1982) hanno portato contributi a supporto di tale argomento; le imprese oligopolistiche avrebbero più mezzi per finanziare la ricerca (grazie ai maggiori profitti accumulati); ci sarebbero delle economia di scala nella attività di ricerca che favoriscono le grandi imprese in un mercato oligopolistico piuttosto che concorrenziale. Altri contributi affermano che le imprese che operano in condizioni di monopolio possono diventare pigre e quindi non approfittano di tutte le opportunità connesse con la ricerca, rispetto ad imprese che operano in 2 I sostenitori dell importanza della spinta tecnologica,come, ad esempio, Rosemberg, sostengono come quasi mai i fattori di mercato sono sufficienti per spiegare le innovazioni e le loro caratteristiche. Le innovazioni principali si verificano con scadenze discontinue e spesso irregolari e sono influenzate in maniera rilevante da novità tecnicoscientifiche 3 Gli elementi collegati alla domanda di mercato rappresentano per alcuni studiosi tra i quali Schmookler, il principale fattore di traino dell innovazione. Il principio della sovranità del consumatore, cioè del ruolo di stimolo che proviene da chi domanda, è visto in ottica dinamica: la produzione risponde tempestivamente ai bisogni dei consumatori e reagisce in modo positivo alle loro richieste 11

12 ambienti più competitivi, inoltre le imprese in mercato concentrati possono avere meno incentivi ad innovare (Liebenstein, 1996). In pratica l evidenza empirica tende a supportare il suggerimento di Schumpeter sulla relazione positiva tra attività di ricerca e concentrazione di mercato, anche se tale relazione può essere complessa e può variare tra differenti gruppi di industrie (Clarrk, 1989). Oltre ai fattori tecnologici e alle condizioni di mercato è bene evidenziare le dinamiche ambientali e come esse possono influenzare l innovazione. Esistono fattori ambientali specifici come le forme di servizi e incentivazione finalizzate all innovazione, la presenza di centri di ricerca specializzati per la ricerca di base, istituti di formazione e aggiornamento dei quadri tecnici e fattori ambientali indiretti come provvedimenti legislativi o di natura fiscale, commesse pubbliche per promuovere determinati sviluppi tecnologici che le forze naturali del mercato non garantirebbero, altri strumenti di politica economica, resistenze da parte di forze sociali, sindacali e politiche. Tutti questi fattori singolarmente incentivano lo sviluppo dell innovazione anche se, proprio perché il progresso tecnologico è una variabile critica per il benessere e lo sviluppo dell intera società, il finanziamento all innovazione non dovrebbe essere un provvedimento di erogazione diretta a favore di singoli progetti ma dovrebbe rappresentare una parte di un progetto politico-economico più ampio a livello istituzionale dello stato I FATTORI INTERNI Oltre ai fattori esterni che influenzano l innovazione tecnologica consideriamo ora gli elementi e le caratteristiche dell impresa stessa che pesano nelle scelte di innovazione. La dimensione aziendale è il primo elemento da considerare. È in dubbio che la grande impresa più della piccola possieda in genere le risorse necessarie ad un grande sforzo di ricerca e sviluppo, lo stesso Schumpeter, aveva evidenziato che, essendo la ricerca e sviluppo un fattore produttivo che produce ritorni economici nel medio e lungo periodo, l investimento richiede stabilità finanziaria e capacità di pianificazioni di lungo periodo. Questi elementi erano associati da Schumpeter alle imprese di grandi dimensioni. In tempi recenti l enfasi Schumpeteriana sulle grandi aziende attori del processo innovativo, va rivisitata (Gambardella, 1999). Innanzi tutto gli studi 4 che hanno tentato di trovare una correlazione positiva tra i due fenomeni hanno fallito fatta eccezione per alcuni settori. Anche le piccole e medie industrie investono sempre più in ricerca e sviluppo e sviluppano innovazioni. Quest ultime innovano non solo attraverso la R&S ma anche attraverso esperienza, apprendimento e capacità altamente specifiche e specializzate, che non richiedono particolari congelamenti di attività nel tempo. Molte grandi imprese poi puntano sulle innovazioni incrementali o anche sull imitazione di concorrenti preferendo far leva su altri fattori competitivi. Non è quindi possibile interpretare il rapporto dimensione-impresa in senso univoco; i fattori interni che favoriscono lo sviluppo tecnologico vanno individuati nei diversi ambiti decisionali dell impresa e nelle diverse funzioni aziendali. Essi sono talmente interconnessi da rendere difficile la collaborazione e l integrazione richiesta ai vari protagonisti. Inoltre il processo innovativo comporta di per sé una serie di incognite e di errori di valutazione. A proposito di rischio si deve sottolineare che l incertezza tecnica risulta sempre minore dell incertezza di mercato, alla quale vanno imputate le maggiori cause di fallimento. Fra le risorse critiche, oltre a quelle finanziarie indispensabili a coprire gli ingenti investimenti, riveste particolare importanza la disponibilità di un patrimonio tecnologico adeguato e la capacità di integrare un idonea struttura organizzativa. 4 in un campione di 387 imprese nel 1995 e nel 1960 Comanor trovò che l occupazione nella ricerca aumentava meno che proporzionalmente con l occupazione totale in sette su ventuno gruppi di industrie, e che in nessun caso si osservava un effetto dimensionale positivo statisticamente significativo..cf W.S. COMANOR, Market structure, product differentiation and industrialresearch, Quarterly Journal of Economics, n.81 12

13 Il processo innovativo è un fenomeno di rinnovamento continuo (continuos innovation) (Perrini, 2000), è compito dell impresa sviluppare continuamente competenze e conoscenze necessarie a cogliere tempestivamente le opportunità e a poterle trasformare in innovazioni. Il patrimonio tecnologico dell impresa, l insieme strutturato di competenze e conoscenze, costituisce uno degli elementi fondamentali da cui muovere per identificare le migliori politiche competitive e i più agevoli processi di sviluppo; esso, infatti definisce nel contempo le potenzialità e limiti dell impresa, quindi, ciò che essa è o non è in grado di fare in chiave attuale e prospettica. La crescita e il successo delle imprese dipende sia dalla disposizione delle conoscenze, sia dalla loro corretta integrazione e finalizzazione (Gilardoni 1998, p. 13). Nel momento in cui diventa possibile avvalersi di conoscenze generate da latri, solo chi ha conoscenze e competenze adeguate è meglio attrezzato per comprendere il nuovo risultato ed è in grado di utilizzare e sfruttare in modo efficace tali novità 5. Le imprese quindi investono in R&S anche per essere meglio attrezzate per utilizzare e sfruttare le innovazioni generate da altri. È questa che alcuni autori chiamano altra faccia della R&S (Cohen and Levvinthal, 1999). Golinelli descrive le PMI innovative come un sistema dinamico di conoscenze (Golinelli 2000) inteso come una piattaforma di competenze sistemiche accumulate nel suo divenire, continuamente mutevoli, su cui si basa, interagendo anche con realtà ed agenti esterni, la complessa dinamica delle innovazioni dei prodotti, dei processi produttivi e delle routine organizzative. L impresa innovativa con competenze firm-specific è maggiormente in grado di difendere il proprio vantaggio competitivo, ha un ventaglio di leve competitive diverse da quelle di prezzo e può servire settori di mercato più specifici e più remunerativi. Nel caso, poi, di imprese inserite in sistemi economici coerenti alla loro genesi, cioè di comunità innovative che promuovano l attivazione e la diffusione di cambiamenti tecnologici le imprese inno0vative saranno meglio capaci di attrarre capitale intelligente 6 (Mustilli, 2003). 5 Si pensi alle innovazioni e alle nuove scoperte nel campo della biologia molecolare o delle biotecnologie.. 6 Per capitale intelligente si intende quel capitale le cui caratteristiche tendono a valorizzare le risorse immateriali ed i programmi strategici dell impresa, oltre che il peso conferito alla valutazione dell idea attinente l investimento, alla costruzione di contatti commerciali, alla valutazione di nuovi manager. 13

14 2. Il finanziamento dell innovazione tecnologica 2.1. PREMESSA L innovazione tecnologica rappresenta una delle principali determinanti della crescita economica. Il livello di produzione di un sistema economico dipende, oltre che dagli input disponibili, dalla tecnologia della funzione di produzione in uso. L innovazione tramite il progresso tecnologico, consente di innalzare in via permanente la produttività totale dei fattori, ossia l ammontare dei prodotti a parità di input impiegati, e in tal modo contribuisce alla creazione di ricchezza. La presenza di ostacoli alla nascita e allo sviluppo di imprese innovative riduce, pertanto, le potenzialità di crescita di un sistema economico (Finocchiaro, 2000). Le imprese innovative presentano delle caratteristiche peculiari che le differenziano rispetto alle imprese che operano nei settori tradizionali. Analizzando tali diversità è possibile notare come questa tipologia di imprese presenti delle difficoltà nell implementare e sviluppare la propria attività. Studi empirici dimostrano che la disponibilità e i fondi necessari al finanziamento dei processi innovativi rappresentano alcuni tra i principali vincoli all innovazione. In Italia le rinunce e i fallimenti di progetti di investimento sono legati alle difficoltà incontrate nel finanziamento soprattutto per la mancanza di adeguati fondi generati dalla gestione corrente e di ulteriori capitali di rischio (Pencarelli, 1995). Attraverso la ricerca delle relazioni tra le problematiche di gestione finanziaria del patrimonio tecnologico dell impresa e il suo processo di sviluppo è possibile notare come debba essere modificata la gerarchia delle fonti di finanziamento dell impresa per tenere in considerazione l importanza che il private equity in generale, e il venture capital in particolare, hanno assunto per favorire lo sviluppo dell innovazione (Berger-Udell, 1998). Di conseguenza viene proposto un nuovo ciclo di sviluppo e una nuova gerarchia finanziaria per le imprese innovative che inverte alcuni tendenze e predisposizioni degli imprenditori nell accesso alle fonti di finanziamento dell innovazione tecnologica IL FINANZIAMENTO DELLE IMPRESE INNOVATIVE ALCUNI ASPETTI TEORICI Da quando il teorema Modiglioni- Miller (1958) si è imposto nelle letteratura di finanza sostenendo la totale irrilevanza della struttura finanziaria per le decisioni reali 7, la posizione degli economisti è progressivamente cambiata. L avvento dell economia dell informazione e degli incentivi ha infatti consentito di mostrare come, rimuovendo le ipotesi eroiche di Modigliani e Miller (M-M) la scelta circa le forma di finanziamento (fonti interne, indebitamento bancario, emissione di obbligazioni e azioni) al contrario, risulti essere rilevante per le decisioni di produzione e di investimento. 7 Modigliani e Miller assumevano assenza o uniformità nei regimi fiscali riguardanti i redditi di impresa ed esistenza di mercati perfetti dei capitali, cioè disponibilità completa e simmetrica delle informazioni. In questo modo diventa possibile, in linea di principio l accesso ai fondi illimitati e con costo certo e costante (Sau, 2003) 14

15 I contributi di Mayer (1984), di Mayer-Majluf (1984) e di Fazzari-Hubbard-Petersen (1988), in particolare hanno gettato le basi per lo studio delle gerarchie di finanziamento delle imprese (pecking order theory). In base a questo approccio le fonti di finanziamento non sarebbero tra loro perfetti sostituti, ma l impresa seguirebbe un vero e proprio ordine gerarchico nel loro utilizzo. Un ampia parte di questa letteratura, sia di corporate finance che di economics ha mostrato la presenza di una vera e propria gerarchia finanziaria nelle fonti di finanziamento delle imprese, in base alla quale le fonti interne sono preferite all indebitamento bancario e quest ultimo è preferito alla emissione diretta di azioni. Le fonti interne, costituite principalmente dagli utili non distribuiti (autofinanziamento) vengono preferite all indebitamento bancario, perché il loro utilizzo non implica la presenza di un costo di agenzia dovuto all asimmetria informativa, sia ex ante che ex post, 8 tra i managers-imprenditori e gli investitori-finanziatori. Il finanziamento bancario viene a sua volta preferito alla emissione diretta di azioni fondamentalmente per due motivi: Le banche hanno la possibilità di svolgere direttamente sia l attività di selezione (screening) che di monitoraggio (delegated monitoring) sulle imprese. Queste attività attenuano il grado di asimmetria informativa e consentono do minimizzare il costo di agenzia relativo al finanziamento esterno (Diamond, 1984); Le aziende di credito, in un contesto con informazione imperfetta e asimmetrica, svolgono una funzione di produzione dell informazione che ha effetti indiretti positivi sul valore stesso delle imprese finanziate. Infatti, l ottenimento di un prestito spesso comporta un aumento nei corsi azionari. L emissione diretta di azioni viene percepita dagli investitori-finanziatori come una bad news e generalmente comporta una diminuzione del loro prezzo. Oltre ai costi di agenzia, c è da tener conto che le nuove emissioni di capitali rappresentano la forma più costosa (costi di rating, pubblicità e certificazione, collocamento) di finanziamento che ci sia (Comito, 1998). L impresa sarà quindi disposta ad accedere a tale forma di finanziamento soltanto dopo l utilizzo delle fonti interne e dell indebitamento bancario CARATTEROSTICHE DELLE IMPRESE INNOVATIVE Come già specificato in precedenza l investimento in innovazione presenta caratteristiche diverse dal semplice investimento di routine, eccelle dal punto di vista del binomio rischio-rendimento e si trascina tutte le altre decisioni aziendali, prime fra tutte quelle che riguardano la variabile finanziaria. Facendo riferimento alle fonti di finanziamento considerate nel paragrafo precedente possiamo notare come innanzi tutto il ricorso alle fonti interne (autofinanziamento) per finanziare gli investimenti innovativi risulti essere molto improbabile per questo tipo di imprese: esse non sono infatti in grado, soprattutto nelle prime fasi di sviluppo, di generare sufficienti flussi di cassa. Le imprese innovatrici sono operatori fortemente speculative in quanto si possono trovare ad avere impegni di pagamento che superano il flusso di entrate future attese. Per quanto riguarda l accesso alle fonti esterne si constata come la valutazione del progetto innovativo, da parte di investitori-finanziatori, sia caratterizzata da un grado di incertezza (Hart, 2001) decisamente superiore rispetto a quello di imprese che operano nei settori tradizionali, rendendo l attività di screening da parte di outsider particolarmente difficile. Le imprese innovatrici sono per definizioni imprese giovani, ciò rende di diffide valutazione il rischio connesso ad un eventuale finanziamento. Il fatto che le imprese siano prive di track record che possa attenuare i problemi informativi comporta un grado di opacità informativa superiore alle imprese tradizionali. Ne deriva che i costi di agenzia sono superiori alla media e potrebbero diventare addirittura 8 ci si riferisce al momento della stipulazione del contratto di finanziamento: l asimmetria informativa ex.ante dà luogo al problema della selezione avversa, quella ex-post al problema dell azzardo morale o alla presenza di un costo per la verifica dello stato del progetto di investimento (costly state verification) (Sau, 2003) 15

16 proibitivi per tali imprese. La soluzione al problema potrebbe essere quella di trasmettere totalmente l informazione circa il progetto di investimento innovativo al finanziatore, ma in questo caso l imprenditore sarebbe privato del vantaggio competitivo rendendo la perfetta trasparenza tra insider e outsider non credibile; il valore del progetto innovativo diminuisce infatti al crescere della diffusione dell informazione che lo riarda (Bhattachrya-Chiese. 1995). Spesso le imprese innovative non sono nemmeno nella condizione di poter offrire adeguate garanzie sia implicite che esplicite, in modo da attenuare il rischio del creditore. Infatti per quanto riguarda le prime, almeno nelle fasi iniziali, dette imprese non sono in grado di generare flussi netti positivi necessari per il servizio del debito (pledgeable incombe). Quanto alle seconde, esse utilizzano attività immateriali (brevetti, copyright ) e fortemente firm specific: tutte caratteristiche che provocano un aumento nel rischio per il potenziale finanziatore (Hall, 2002). L immaterialità del capitale può costituire un forte limite all indebitamento bancario proprio perché non consente all impresa di fornire adeguati inside collaterals tali da attenuare il costo di bancarotta e quindi il rischio del creditore. La specificità nella conoscenza e nell utilizzo dei beni capitali aumenta invece il grado di il liquidità degli stessi e provoca, ancora una volta, un aumento del costo di bancarotta per il creditore nel caso di financial distress, non consentendogli di fissare un limite inferiore alla perdita in caso di fallimento del progetto. Il fatto che non esista un mercato secondario perfetto (perfect real market) per tali beni, rende infatti la decisione di investimento, e gli impegni finanziari che da essa derivano, del tutto irreversibili. L elevato grado di incertezza e di opacità informativa, da un lato, e l assenza di collaterali e di pledgeable incombe dall altro, possono quindi impedire del tutto il ricorso a fonti esterne di finanziamento tradizionali, limitando fortemente la loro capacità di raccolta di fondi tramite indebitamento o con emissione di azioni. Inoltre le imprese innovative utilizzano, specie nelle fasi iniziali, soprattutto capitale umano: l investimento iniziale è infatti spesso costituito dall esborso per gli stipendi al personale tecnico-scientifico. Ciò comporta la presenza di costi di aggiustamento dello stock di capitale elevati che accrescono a loro volta il costo del capitale. Dal punto di vista dei finanziatori la logica di stabilità 9 che si trova a fondamento dell offerta di credito appare oggi quanto mai inadeguata e assai lontana dalla comprensione dei fenomeni evolutivi dell impressa e slegano l offerta di credito dalle reali necessità delle imprese innovative (Mustilli, 1999). Bronwyn Hall (2002) parla in questo caso addirittura di vera propria assenza di mercato (missing market) per il finanziamento dell innovazione. A proposito degli ostacoli finanziari all innovazione alcuni studi e ricerche evidenziano che il problema è diffuso in tutti i paesi della UE. Il rapporto sull innovazione della Commissione Europea del 1995 evidenziava che il finanziamento è l ostacolo all innovazione più frequentemente citato dalle imprese di qualsiasi grandezza, in tutti gli stati membri dell Unione e in tutti i settori. La Community Innovation Curvey (CIS) effettuata nel 1997 rileva che a causa dei vari vincoli (economici, organizzativi, legali e relativi al mercato) fronteggiati dai progetti innovativi, il 56% delle imprese intervistate dichiara di aver ritardato, abbandonato o rinunciato ad effettuare un progetto innovativo. Tale percentuale sale al 71,8% per le imprese innovative e cade al 43,9 per quelle non innovative. Per quello che riguarda la realtà italiana Carretta (Carretta 1995) definisce vincolo finanziario all innovazione come una componente di ostacoli finanziari che limitano o impediscono la nascita e lo sviluppo di nuove idee imprenditoriali. I fattori, interni ed esterni all azienda che compongono tale vincolo vanno dalla scarsa cultura finanziaria che caratterizza le imprese e gli imprenditori all inefficienza dei nostri mercati finanziari, dall atteggiamento di massimo controllo alla vera e propria illusione del leverage 10. Proprio quest ultimo aspetto, o in generale l eccessivo peso 9 Gli obiettivi delle aziende di credito (ottenimento di un reddito stabile e immediato dell investimento) divergono dalle esigenze finanziarie delle imprese innovative che cercano capitali duraturi e pazienti che sostengano l autofinanziamento, mirando ad incrementare il valore di impresa) 10 molte imprese si limitano alla mera comparazione statica dei differenziali tra costo del debito e rendimento degli investimenti, senza considerare però il maggior rischio che l uso della leva finanziaria, unito alla leva operativa, 16

17 dell indebitamento nella finanza delle piccole e medie imprese rappresenta un problema da molto tempo dibattuto e di difficile risoluzione senza l intervento di norme nell ordinamento tributario che favoriscano lo sviluppo del capitale di rischio, da troppo tempo rimasto senza una regolamentazione. Per le imprese che innovano sono quindi necessarie altre forme di finanziamento che meglio si adeguino alle caratteristiche di tali investimenti. Il capitale di rischio come vedremo più approfonditamente, meglio si presta a supportare aziende innovative: ha una stabilità quasi assoluta, tendenzialmente resta in azienda per una durata illimitata e non ha un obbligo di rimborso (Perrini 2000) IL CICLO DI SVILUPPO DELL IMPRESA INNOVATIVA Prenderemo ora in considerazione, quale unità di riferimento, l impresa innovativa o emergente, al fine di evidenziare le diverse forme e la differente intensità che assume il fabbisogno di fondi di tale impresa lungo il suo ciclo di sviluppo. Le caratteristiche dello sviluppo si modificano in funzione del momento di vita dell impresa. In ogni stadio l impresa si trova di fronte a problematiche diverse e a differenti esigenze finanziarie. Cambiano le variabili critiche e di conseguenza le fonti di finanziamento adeguate a cui l impresa può accedere. Riprendendo una classificazione comunemente nota (Bank of Engkland, 1996) si individuano le seguenti fasi di sviluppo di un impresa innovativa: 1. concepimento dell idea innovativa (seed) 2. avvio del processo innovativo (start-up) 3. fase di espansione iniziale (early growth) 4. fase di consolidamento (sustained growth) La fase seed coincide con lo stadio propriamente embrionale dell impresa innovativa. Sebbene di rilevanza cruciale, poiché in questa fase avviene il concepimento dell idea innovativa, in termini puramente finanziari la problematicità di questo stadio è ridotta. L output di questa fase è un idea e, in generale, l imprenditore-innovatore opera nell ambito di gruppi di ricerca strutturati oppure concepisce l idea autonomamente dall attività di lavoro svolta. In questo stadio di sviluppo il grado di rischio è elevato, mentre i fabbisogni sono invece limitati a quelli necessari per effettuare le valutazioni di fattibilità e di convenienza economica del progetto. Nella fase di avvio (start-up) l idea concepita deve essere tradotta in realtà. Le attività principale di questa fase consistono nella realizzazione di prototipi e nell approfondimento delle ricerche di mercato avviate nella fase precedente. Gli impegni finanziari, che possono anche assumere dimensioni rilevanti, sono associati ad un elevato grado di rischio, derivante dall alto saggio di fallimento delle iniziative imprenditoriali in fasi di avvio. Inizia quindi a crescere notevolmente il fabbisogno finanziario e, quel che è più importante in questa fase, l imprenditore necessita di un supporto nell affrontare le scelte strategiche. Le competenze aiutano l imprenditore ad affinare la formula imprenditoriale. Molto spesso gli imprenditori provengono da altre esperienze professionali e quindi non hanno contatti con altri operatori economici con i quali scambiare importanti sinergie. Un altra esigenza tipica dell avvio di impresa è quella di creare un team di manager e collaboratori che affianchino validamente l imprenditore, onde evitare che il modello di impresa si riduca al One man show (Dessy 2001), fatto che solitamente preclude le successive fasi di sviluppo della stessa. I rischi di insuccesso in questa fase rimangono piuttosto elevati e crescono nei casi delle high tech start up, denominati dagli specialisti cocktail della morte (Lachmann 1993). Il rischio che ci si assume è strettamente connesso al rischio industriale dell iniziativa, ma, molto spesso, occorre considerare l altissimo rischio legato alle capacità dell imprenditore. Sovente ci si trova di fronte ad comporta per effetto della variazione del livello di fatturato dei margini operativi e dei tassi di interesse (Pencarelli, 1995) 17

18 ottimi tecnici, o addirittura scienziati, che non sono in grado (da soli) di diventare imprenditori o che si innamorano della loro idea senza accettare di piegarsi alla logica di mercato. L attenzione alla valutazione dei profili dell imprenditore 11 è aspetto cruciale soprattutto in queste operazioni (Dessy, 2001). Distinguiamo iin questa fase i rischi tecnologici relativi alla probabilità di insuccesso del processo innovativo e rischi temporali riguardanti l eventualità che l innovazione risulti già obsoleta al momento del completamento. La fase di early growth costituisce la fase espansiva dell attività in cui, dopo l organica verifica della fattibilità produttiva, il prodotto viene lanciato sul mercato. L impresa non è ancora in grado di realizzare profitti considerevoli e flussi di cassa positivi. Le necessità finanziarie si accrescono rapidamente soprattutto quelle connesse al capitale circolante. L incertezza sulla validità commerciale e strategica si attenua fortemente rispetto ai momenti iniziali. Questo momento del ciclo di vita è denominato soglia di ingresso dei creditori in cui il prenditore di fondi può dimostrare che l iniziative è sufficientemente consolidata ed è in grado di offrire prospettive di redditività ragionevolmente fondate e tali da incoraggiare la concessione di un prestito. In questa fase assistiamo a flussi di cassa ancora negativi in considerazione della rapida espansione delle vendite e quindi degli elevati tassi di crescita del fatturato, dell alto livello di intensità di capitale derivante dalla forte incidenza percentuale dei nuovi investimenti sul fatturato e dal modesto livello di autofinanziamento. I fenomeni di overtrading generati dal divario di velocità tra la crescita delle esigenze finanziarie e le risorse interne sviluppate pongono l esigenza di nuovi apporti finanziari. Si evidenziano rischi meno elevati rispetto agli stadi precedenti, principalmente legati al mercato, cioè al fatto che l innovazione non riscuota successo. Nella fase di sustained growth il progetto inizia a raggiungere la dimensione naturale. Il fabbisogno di fondi collegato al tasso di espansione delle vendite è sostenibile dall autofinanziamento in virtù della stabilizzazione del grado di intensità del capitale su valori mediamente inferiori a quelli di partenza, della graduale riduzione del saggio di sviluppo nonché del miglioramento dei livelli di profitto. Il surplus finanziario consente all impresa di avviare la politica di remunerazione del capitale che era stata soffocata nelle fasi precedenti per la necessità di gestione di alleggerire l esposizione debitoria accumulata durante gli stadi iniziali del ciclo di vita. Se è vero che in questa fase l impresa presenta un rischio non elevato, è anche vero che necessità di gestire le problematiche legate allo sviluppo. C è bisogno di strutturare le funzioni organizzative e soprattutto quella finanziaria. I bisogni organizzativi e la necessità di un più oculato approccio alla finanza aziendale crescono in relazione al fatto che l impresa amplia il suo raggio d azione dall ambito locale a quello nazionale o addirittura internazionale. Si evidenziano infatti rischi legati alla crescita in considerazione dell efficienza e della redditività della gestione in presenza di volumi di attività crescenti 11 Tra gli operatori si dice: valuta l uomo, l uomo, l uomo, il prodotto e il mercato 18

19 Fig. 1: Rischisità e risorse finanziarie degli stadi di sviluppo Early growth Start-up Risorse finanziarie Rischio di mercato Sustained growth Rischio di crescita Rischio tecnologico Rischio temporale Seed Rischiosità Fonte:Petrella, LE FONTI DI FINANZIAMENTO PER LE IMPRESE INNOVATIVE Una possibile soluzione al problema considerato nel paragrafo precedente è rappresentato dalla considerazione del private equity, che è costituito dall investimento in capitale di rischio in imprese non quotate. Si distingue tra organized (formal) private equity market e informal private equity market. Al primo appartiene il venture capital al secondo, come si avrà modo di vedere più avanti l angel finance e il finanziamento informale dei familiari dell imprenditore-innovatore (Sau, 2003). Il Private equity, nelle sue forme e caratteristiche si inserisce dunque all interno di una vera e propria gerarchia finanziaria delle imprese innovative. Tale gerarchia viene a dipendere da diverse variabili, tra le quali assume importanza rilevante il diverso grado di sviluppo e quindi gli stadi del ciclo di vita considerati nel paragrafo precedente attraverso i quali l impresa innovativa transita con diversi livelli di fabbisogno finanziario e opacità informativa: si tratta del cosiddetto financial growth cycle (Berger-Udell, 1998). 19

20 Gerarchie di finanziamento delle imprese innovative Seed Insider finance Angel finance Finanziamenti agevolati Start-up Venture capital financing IPO Early growth Insider finance Indebitamento bancario Credito commerciale Sustained growth Emissioni di obbligazioni e azioni Fonte: Sau, 2003 In base al ciclo di crescita finanziaria, l impresa innovativa accede in prima istanza a forma di finanziamento informale: l insider finance, cioè l impiego di capitale proprio dell imprenditore innovatrore e/o dei suoi familiari e l angel finance, rappresentato dal conferimento diretto (non intermediato) 12 di capitale di rischio nelle prime fasi dei progetti innovativi. Si tratta generalmente di facoltosi imprenditori attivi o in pensione che non hanno vincoli di parentela con l innovatore e che mirano, oltre alla remunerazione del capitale investito, anche alla diversificazione del proprio patrimonio (Petrella, 2001). Sempre nell ambito della fase embrionale del progetto innovativo, esistono anche forme di finanziamento pubblico agevolato che stanno assumendo sempre più importanza soprattutto per le imprese di piccola dimensione. In un analisi empirica Lerner (1999) mostra, in particolare, come le imprese che hanno avuto accesso a questo canale di finanziamento sono quelle che hanno registrato una crescita più veloce. Ciò è avvenuto a causa dell effetto legato alla certificazione di qualità che ha consentito alle stesse di ottenere ulteriori fondi ricorrendo successivamente al mercato. Procedendo nell analisi delle gerarchie di finanziamento, si può constatare come, a causa delle caratteristiche peculiari delle imprese innovative, il venture capital, come forma di finanziamento, risulta essere la forma di raccolta di fondi che generalmente l imprenditore utilizza dopo aver ricorso alle tre fonti sopra richiamate, ma prima di accedere all indebitamento. A livello europeo, l EVCA (European Ventire Capital Association) definisce (D Antonio, 1998) investitori nel capitale di rischio (venture capitalist) i soggetti: che svolgono come attività prevalente l apporto di finanziamento a titolo di capitale proprio o comunque permanente per l avvio o la crescita di piccole e medie imprese con un elevato potenziale di sviluppo in termini di nuovi prodotti o servizi, nuove concezioni di mercato; che hanno come principale obiettivo il conseguimento nel medio-lungo termine di capital gain per rimuovere i rischi assunti i cui investimenti riguardano prevalentemente titoli non quotati o ammessi ad altri mercati regolamentati; 12 Si parla di informal private equity market 20