FINANZA AZIENDALE avanzata anno accademico 2010/2011 revisione relativa al capital budgeting

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1 FINANZA AZIENDALE avanzata anno accademico 2010/2011 revisione relativa al capital budgeting Prof. Domenico Piatti Piatti - Università degli Studi di Bergamo 1 Criterio del valore attuale netto VAN = n t= 1 1 fc t ( + k) t I FLUSSI DI CASSA??? TASSO DI ATTUALIZZAZIONE Logica del capitale investito = FCU Logica dell azionista = FCE Logica del capitale investito = wacc Logica dell azionista = r e Piatti - Università degli Studi di Bergamo 2

2 La rappresentazione a scalare del modello a quattro aree +/- Flusso monetario della gestione caratteristica +/- Saldo dei flussi dell area operativa non corrente investimenti / disinvestimenti = flusso di cassa unlevered (FCU) +/- Saldo dei flussi dell area finanziamenti / rimborsi +/- Saldo dei flussi dell area remunerazioni finanziarie ed altre attività/passività non operative = flusso di cassa agli azionisti o levered (FCE) = Piatti - Università degli Studi di Bergamo 3 Soffermiamoci sulla Logica del capitale investito Piatti - Università degli Studi di Bergamo 4

3 Caratteristiche dei flussi di cassa 1 Devono essere flussi monetari e differenziali monetari e non di CCNO Differenziali, ossia derivanti dalla differenza tra i flussi di cassa dell impresa con il progetto e senza progetto (tali flussi devono rappresentare variazioni rispetto ai movimenti complessivi che si sarebbero manifestati in assenza dell iniziativa) Attenzione!!!!!!!!!!!! Costi sommersi Costi comuni non incrementali Costo opportunità Effetti collaterali Piatti - Università degli Studi di Bergamo 5 Costi sommersi Costi già sostenuti Costi che non vengono modificati dalla decisione di effettuare o meno l investimento Costi non recuperabili NON DEVONO ESSERE CONSIDERATI NEI FLUSSI DI CASSA RELATIVI ALLA VALUTAZIONE DI CONVENIENZA ECONOMICA DEI PROGETTI Il momento determinante per definire ciò che è rilevante, da un punto di vista differenziale, è il momento in cui si fa la valutazione Chi paga i costi sommersi VAN per analisi mercato< VAn cumulativo tutti i progetti Piatti - Università degli Studi di Bergamo 6

4 Non sono rilevanti Costi comuni non incrementali L allocazione contabile di una quota di costi comuni (che comunque dovrebbero essere sostenuti) al progetto non rappresenta i maggiori costi indotti dalla sua realizzazione La loro assegnazione al progetto non è rilevante ai fini della valutazione della sua convenienza economica Affinchè siano rilevanti è necessario che quei fattori siano sottratti ad un altro impiego utile NON DEVONO ESSERE CONSIDERATI NEI FLUSSI DI CASSA RELATIVI ALLA VALUTAZIONE DI CONVENIENZA ECONOMICA DEI PROGETTI Chi paga i costi comuni? Piatti - Università degli Studi di Bergamo 7 esempio L azienda GAS SPA sta pensando di acquistare un nuovo macchinario. Se decidesse di acquistarlo dovrebbe utilizzare parte della manodopera che lavora già in azienda ma in altri settori e che ha un costo annuo costante di 1000 per i prossimi 5 anni. L utilizzo di tale manodopera farà aumentare il costo del lavoro per i prossimi due anni che salirà a 1200 e 1150 rispettivamente. Inoltre il maggior coinvolgimento nel lavoro di tale manodopera lascerebbe sguarnito l altro settore determinando l assunzione di un operaio con un costo di 150 annui per gli anni considerati flussi costo lavoro costo lavoro Piatti - Università degli Studi di Bergamo 8

5 Costi opportunità Si riferiscono ad attività esistenti utilizzabili per il nuovo progetto In particolare, non è importante il loro costo di acquisizione (ormai è già stato sostenuto) ma il loro costo opportunità, ossia il valore a cui l impresa rinuncia per la realizzazione del progetto Sono legati agli introiti che si perderebbero nel caso il nuovo progetto fosse accettato Rappresentano il costo della rinuncia all opportunità di usare in modo diverso l attività DEVONO ESSERE CONSIDERATI NEI FLUSSI DI CASSA RELATIVI ALLA VALUTAZIONE DI CONVENIENZA ECONOMICA DEI PROGETTI Piatti - Università degli Studi di Bergamo 9 Effetti collaterali DEVONO ESSERE CONSIDERATI NEI FLUSSI DI CASSA RELATIVI ALLA VALUTAZIONE DI CONVENIENZA ECONOMICA DEI PROGETTI Effetto traino = sono flussi incrementali indiretti rappresentati da flussi di cassa positivi che la decisione di effettuare il nuovo investimento avrebbe su attività/progetti già esistenti Effetto cannibalizzazione = sono flussi decrementali indiretti rappresentati da flussi di cassa negativi che la decisione di effettuare il nuovo investimento avrebbe su attività/progetti già esistenti Piatti - Università degli Studi di Bergamo 10

6 Effetti collaterali DEVONO ESSERE CONSIDERATI NEI FLUSSI DI CASSA RELATIVI ALLA VALUTAZIONE DI CONVENIENZA ECONOMICA DEI PROGETTI Attenzione Se il settore è molti competitivo e non esistono barriere all entrata, è probabile che la cannbalizzazione dei prodotti avvenga lo stesso ad opera dei concorrenti. L effetto cannibalizzazione non andrebbe incluso Al contrario se le imprese concorrenti non possono introdurre prodotti simili,l effetto va incluso totalmente o per un suo valore intermedio. Piatti - Università degli Studi di Bergamo 11 Caratteristiche dei flussi di cassa 2 Devono essere flussi monetari e differenziali al netto delle imposte I flussi devono essere rettificati dell imposta che su di essi grava (vedi plusvalenza da realizzo per es.) Piatti - Università degli Studi di Bergamo 12

7 Caratteristiche dei flussi di cassa 3 Devono essere flussi monetari e differenziali al netto delle imposte, e al lordo degli oneri finanziari Nell approccio del capitale investito i flussi non vengono gravati da costi connessi alla copertura finanziaria dei progetti Nella logica dell azionista, al contrario, occorre tener conto degli oneri connessi alla struttura finanziaria Piatti - Università degli Studi di Bergamo 13 Costo medio ponderato del capitale Attualizzare i flussi di cassa unlevered al wacc significa verificare se i flussi operativi sono sufficienti a coprire gli oneri derivanti dai finanziamenti connessi all impresa Analizzare separatamente i flussi monetari connessi 1. agli investimenti 2. Ai finanziamenti Attualizzare i flussi connessi agli investimenti con il tasso rappresentativo del costo dei finanziamenti (wacc) Piatti - Università degli Studi di Bergamo 14

8 Costo medio ponderato del capitale Da ricordare 1. L wacc è rappresentativo del costo dell intera struttura finanziaria NON DELLA SINGOLA FONTE CHE COPRE L INVESTIMENTO 2. Non si tratta della struttura finanziaria attuale ma quella prevista (target) 3. Questa modalità è corretta solo se la struttura finanziaria dell impresa non viene stravolta dall effettuazione dell investimento e se il rischio dell investimento è assimilabile a quello dell impresa Piatti - Università degli Studi di Bergamo 15 Esempio n. 1 La Voglio la barca Spa vuole partecipare ad una commessa per la costruzione di una nave. Il progetto della durata di 4 anni prevede i seguenti costi operativi monetari (600; 650;800;850) ed i seguenti ricavi monetari di stato avanzamento lavori (2000; 2400; 2800; 3500). Costi e ricavi si realizzano a partire dall anno 1. Si conoscono inoltre le seguenti informazioni: 1. Il progetto richiede l utilizzo di macchinari specifici già acquistati per anni fa (la quota di ammortamento annuale per i prossimi 4 anni è pari a 20). Se la commessa non fosse accettata tali macchinari sarebbero venduti a 100 con una plusvalenza di 20. il progetto richiede, inoltre, l acquisto di nuovi macchinari dal costo di 4000 ammortizzabili a quote costanti per la durata della commessa. Tali nuovi macchinari richiederanno alla fine dell anno 2 manutenzioni straordinarie per 500 ammortizzabili negli anni residui di durata della commessa. 2. Si sono già sostenute spese per l aggiudicazione della commessa per 80; se ne dovranno inoltre sostenere altre per 200 nell anno zero. Tali spese sono da considerare oneri pluriennali da ammortizzare secondo la durata del contratto. 3. La variazione del CCNO è trascurabile. 4. Determinare la convenienza economica del contratto sulla base di un costo del capitale del 12% e un aliquota fiscale del 35% Piatti - Università degli Studi di Bergamo 16

9 Criterio del valore attuale netto VA = fc n t t= 1 1+ ( k) t FLUSSI DI CASSA??? TASSO DI ATTUALIZZAZIONE Logica del capitale investito = FCU Logica dell azionista = FCE Logica del capitale investito = wacc Logica dell azionista = r e Piatti - Università degli Studi di Bergamo 17 Passiamo adesso alla Logica dell azionista Piatti - Università degli Studi di Bergamo 18

10 Esempio n. 2 Si vuole realizzare un investimento che richiede un esborso nell anno zero di l ammortamento verrà effettuato a quote costanti nei 3 anni successivi. Nell anno 4 tale investimento viene venduto a Nei 3 anni operativi l investimento genera i seguenti ricavi e costi monetari (nei costi non è compresa la manodopera): anno 1 (19000;-12500), anno 2(18000;-10500) anno 3 (19000; 10000). Relativamente al costo del lavoro, si ritiene che servano 5 persone di cui 3 già dipendenti al costo di 6500 annui. Le rimanenti saranno assunte a tempo determinato per 3 anni al costo complessivo di 2000, 2050,2050 per gli anni da 1 a 3. I beni prodotti dall investimento saranno commercializzati utilizzando la struttura di vendita già esistente. Si ipotizza che ai nuovi prodotti saranno allocabili spese di vendita di 50 all anno: costi che andrebbero comunque sostenuti dall impresa. Per la progettazione dell investimento si è richiesto 2 anni fa l intervento di una società di consulenza che ha presentato una fattura di 400 da liquidare nel primo anno di vita dell investimento. Il capitale circolante netto richiesto dall investimento è così formato: Piatti - Università degli Studi di Bergamo 19 Esempio n. 2 segue crediti v/clienti magazzino debiti v/fornitori Gli azionisti della società, per attività estranee al progetto hanno rilevato crediti commerciali per 1500 nel primo anno e debiti commerciali di 800 per il secodo anno. Per finanziare l investimento iniziale si ottiene un mutuo (nell anno 0) di 6000 da rimborsare a quote di capitale costanti in 3 anni, tasso 4%. L aliquota fiscale è del 35% e la struttura finanziaria della società è la seguente Strut finanzpeso costo lordo mutuo 30,0% 4,0% prestito ob 40,0% 5,0% cap proprio 30,0% 12,0% Calcolare la convenienza economica dell investimento utilizzando la logica degli azionisti Piatti - Università degli Studi di Bergamo 20

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