Corso di Politica economica L-Z (prof. G. Ferri): Lezione 23 TRASMISSIONE POLITICA MONETARIA IN DIVERSI SISTEMI FINANZIARI

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1 Corso di Politica economica L-Z (prof. G. Ferri): Lezione 23 TRASMISSIONE POLITICA MONETARIA IN DIVERSI SISTEMI FINANZIARI Riprendendo il discorso del credit channel, un discorso a parte viene fatto con riferimento all impatto che (in particolare sul bank lending channel) possono avere le relazioni di clientela esistenti tra banche e debitori. L esistenza di una relazione di clientela forte (e duratura) tra la banca e il debitore ha infatti molteplici e importanti effetti, tra cui, ai nostri fini: (i) (ii) un più strutturato rilascio di informazioni private alla banca, riduce l asimmetria informativa; la banca presta all impresa riferendosi a un più lungo orizzonte temporale, al limite entrando con l impresa in rapporto di intertemporal profit sharing. Secondo Boot (2000) [Boot, A.W.A. (2000), Relationship banking: what do we know?, Journal of Financial Intermediation 9, No. 1], il relationship banking verte su due dimensioni critiche: l estrazione di informazioni private sul debitore da parte del prestatore e l esistenza di interazioni multiple tra le due parti. Così, il relationship banking può definirsi come l offerta di servizi finanziari da parte di una banca che: i) investe per ottenere informazioni specifiche sul cliente, spesso di natura proprietaria; e ii) valuta la 1

2 profittabilità di questi investimenti mediante interazioni multiple con lo stesso cliente sia nel tempo che su linee di prodotto diverse. Questa situazione speciale può facilitare uno scambio di informazioni tra il debitore e la banca che produce un miglioramento Paretiano. Ma il relationship banking può anche risultare positivo attraverso una serie aggiuntiva di miglioramenti contrattuali che accrescono il benessere: i) mediante la flessibilità e la discrezione, esso può facilitare un contratto implicito di lungo termine; ii) può aiutare a contenere i potenziali conflitti di interesse; iii) può migliorare il monitoring delle garanzie; iv) può consentire alla banca di fare prestiti che non sarebbero profittevoli da una prospettiva di breve periodo ma divengono profittevoli se la relazione col debitore dura abbastanza. Gli stessi Conigliani, Ferri e Generale (1997) mostrano sulla base di dati mirco che, dopo la stretta monetaria, il costo del credito e la disponibilità di credito accordato tendono a peggiorare di meno per le imprese che vantano rapporti di clientela più stretti con le banche. Nello stesso senso vanno i risultati di Angeloni, Buttiglione, Ferri e Gaiotti (1995) [Angeloni, I., L. Buttiglione, G. Ferri e E. Gaiotti (1995), The Credit Channel of Monetary Policy Across Heterogeneous Banks: The Case of Italy, Banca d Italia, Temi di discussione, No. 256], i quali trovano che l aumento dei tassi 2

3 sui prestiti in seguito alla stretta monetaria è significativamente inferiore per le banche che prestano sulla base di relazioni di clientela più strette. Analizzando il caso delle imprese giapponesi, Hoshi, Kashyap e Scharfstein (1990) [Hoshi, T., A. Kashyap e D.S. Scharfstein (1990), The role of banks in reducing the cost of financial distress in Japan, Journal of Financial Economics] mostrano che il costo sopportato per superare episodi di crisi di liquidità è significativamente minore per le imprese con relazioni di lunga durata con una main bank. Con riferimento alla crisi coreana del , Ferri, Kang e Kim (2000) [Ferri, G., T.S. Kang e I.J. Kim (2000), The Value of Relationship Banking During Financial Crises: Evidence from Korea, World Bank PRWP] trovano che il credit crunch ha colpito di meno le PMI con maggiori legami di relationship banking (con banche non entrate in crisi). Ma, a questo punto, occorre osservare che l intensità del relationship banking differisce in modo significativo da paese a paese e anche nel tempo. Secondo il modello proposto da Boot e Thakor (2000) [Boot, A.W.A., and A.V. Thakor (2000), Can relationship banking survive competition?, Journal of Finance LV, ], al crescere del grado di concorrenza tra le banche il relationship banking si indebolisce. Inoltre, a parità di concorrenza, l importanza del credito bancario e del relationship banking dipendono dalle 3

4 caratteristiche di ciascun paese e, in primo luogo, dal grado di sviluppo dei mercati finanziari. E il grado di sviluppo dei mercati finanziari è sostanzialmente diverso anche tra i paesi maggiormente sviluppati, tra i quali si individuano due archetipi (tipi estremi) di sistemi finanziari: ai sistemi finanziari basati sulle banche (Germania, altri paesi dell Europa continentale e, in parte, Giappone) si contrappongono i sistemi finanziari basati sui mercati (USA, UK). La fig. 1 mostra che il rapporto tra capitalizzazione della Borsa e PIL misura dell importanza dei mercati è molto più elevato negli USA (e anche UK e Giappone) che non in Germania (e anche Francia), mentre il rapporto tra totale attivo delle banche e PIL misura dell importanza delle banche è molto basso negli USA che negli altri paesi [ma per UK va considerato il ruolo di piazza finanziaria di Londra che attrae lì attività bancarie internazionali]. Fig. 1 Importanza delle banche e della Borsa 4

5 USA UK Giappone Francia Germania Attivo Banche/PIL (%) Capitalizz. Mercato/PIL (%) Il divario nell importanza relativa di banche e mercati è visibile anche dalla composizione delle attività finanziarie del settore privato. La fig. 2 mostra che il settore privato detiene la massima quota di azioni in USA e UK, mentre negli USA è bassa la quota di contante e depositi. Fig. 2 Composizione attività finanziarie del settore privato 5

6 USA UK Giappone Francia Germania Contante e depositi Titoli Azioni Altro 6

7 I due archetipi (sistemi finanziari orientati alle banche versus quelli orientati ai mercati) funzionano in maniera diversa. La tesi proposta da Allen e Gale (2000) [riferimento soprattutto ai capitoli 6 e 10 di: Allen, F. e D. Gale (2000), Comparing Financial Systems, Boston MA, MIT University Press] è che tra i due archetipi vi siano dei trade-offs che derivano dal fatto che i mercati finanziari sono in realtà incompleti e le banche svolgono una importante funzione complementare, anche a sostegno del funzionamento degli stessi mercati finanziari. Un primo trade-off deriva dal fatto che i sistemi finanziari orientati ai mercati sono superiori a quelli orientati alle banche nel favorire un allocazione efficiente delle risorse dell economia in un dato momento (cross section allocation) ma valere il contrario nel favorire un allocazione efficiente delle risorse nel tempo (cross time allocation). Un problema è che i risparmiatori dei sistemi finanziari orientati ai mercati sono maggiormente esposti ai rischi di mercato (es. caduta del NASDAQ) di quanto non lo siano i risparmiatori dei sistemi finanziari orientati alle banche. Infatti, nei sistemi finanziari orientati alle banche, gli intermediari effettuano un intertemporal smoothing (smussamento intertemporale) dei valori delle attività finanziarie detenute dai risparmiatori (smussamento impossibile nei sistemi finanziari orientati 7

8 ai mercati perché questo rischio è non diversificabile ), offrendo così un assicurazione ai risparmiatori che sarebbero costretti altrimenti a liquidare a prezzi svantaggiosi. Dato che la politica monetaria ha grandi effetti sul valore delle attività finanziarie, sarà importante capire meglio come funziona il meccanismo dell intertemporal smoothing. Un secondo aspetto riguarda il fatto che, per il problema del free riding sulle informazioni pubbliche, i sistemi orientati ai mercati sono più esposti ai rischi di sottoinvestimento nella raccolta di informazioni. Al contrario, questo problema è minore nei sistemi orientati alle banche, ove le banche non sono soggette al problema del free riding sulle informazioni che esse con lo screening e monitoring raccolgono in via bilaterale sui debitori. Un altro trade-off riguarda l importanza delle relazioni bilaterali in connessione con la possibilità di rinegoziare i contratti di debito. Mentre nei sistemi orientati ai mercati le relazioni bilaterali tendono a non essere importanti (nei mercati le relazioni sono multilaterali), le relazioni bilaterali assumono grande importanza nei sistemi orientati alle banche (es. relationship banking). Va sottolineato che se, da un lato, una maggiore capacità di rinegoziare i contratti di debito è efficiente se riduce la 8

9 probabilità che siano chiuse imprese illiquide ma non insolventi essa introduce elementi di moral hazard (azzardo morale) per cui, in sintesi, il management delle imprese diviene autonomo e meno soggetto a controllo esterno. Anche le difformità nella capacità di rinegoziare i contratti di debito andranno viste in maggior dettaglio, in quanto influenzano gli effetti della politica monetaria. Prima di approfondire sull intertemporal smoothing e sulle difformità nella capacità di rinegoziare i contratti di debito, vale la pena di schematizzare i principali tratti distintivi dei sistemi orientati ai mercati e alle banche (anche in relazione al diverso sistema di corporate governance; tav. 1) e i principali trade-offs evidenziati (tav. 2) Tav. 1 Tratti distintivi dei sistemi finanziari USA UK Giappone Francia Germania Mercati abbastanza non finanziari: centrali centrali sviluppati importanti importanti Banche: da alta a bassa concorrenza Corporate sistema sistema governance scalate scalate delle main delle esterna: ostili ostili banks Hausbanken 9

10 Tav. 2 I trade-offs USA UK Giappone Francia Germania Mercati finanziari Concorrenza Efficienza Informazioni pubbliche ma free riding Controllo esterno sul management Intermediari Assicurazione Stabilità Informazioni private e niente free riding Autonomia del management 10